报告公司投资评级 - 投资评级为“买进” [3][7] 报告的核心观点 - 2025年预计动力电池和储能电池整体市场需求同比增30%，宁德时代作为行业龙头电池出货量将保持较快增长，目前原材料价格底部趋稳，行业加速出清，公司盈利能力有望保持稳定 预计2025/2026/2027年净利润分别为646/740/844亿元，YOY分别为+27%/+15%/+14%，EPS为14.7/16.8/19.2元，当前股价对应2025/2026/2027年P/E分别为18/15/13倍，建议逢低买进 [11][13] 公司基本资讯 - 产业别为电气设备，2025年3月14日A股价262元，深证成指10978.30，股价12个月高/低为300.06/166，总发行股数4403.39百万，A股数3902.56百万，A股市值10224.70亿元，主要股东为厦门瑞庭投资有限公司，持股23.27%，每股净值56.08元，股价/账面净值4.67，一个月、三个月、一年股价涨跌分别为-2.9%、-1.5%、45.1% [2] 产品组合 - 动力电池占比70%，储能电池占比16%，电池材料占比8% [3] 机构投资者占比 - 基金占流通A股比例17.7%，一般法人占比47.3% [4] 经营情况 业绩表现 - 2024年营业总收入3620亿元，归母净利润507亿元，同比增长15%，综合毛利率24.4%，同比增长5.3个百分点，经营性现金流达970亿元，期末货币资金超3000亿元，2024年质保计提从费用划到成本致毛利率数值有差异，按新口径可比情况下毛利稳中有升 [7] 市场份额 - 动力电池和储能电池份额稳居榜首，连续八年动力电池使用量全球第一，2024年全球市场占率37.9%，较第二名高出20.7个百分点；连续四年储能电池出货量全球第一，2024年全球市场占率36.5%，较第二名高出23.3个百分点 [7] 产品情况 - 乘用车领域，麒麟电池和神行电池系列去年占比约三成到四成，2025年预计上车情况占比达6 - 7成，推出新一代麒麟高功率电池及神行Plus电池等，逍遥产品已有三十多款车型适配；商用车领域，天行系列电池与多家车企合作，2024年国内商用动力电池销量同比增长98%，中重卡动力电池销量同比增长144%；储能领域，推出PU100储能产品，巧克力换电与多家车企合作 [8] 产能利用率 - 2024年下半年产能利用率较上半年提升约20个点，全年76.3%，下半年接近公司历史高峰值，对制造成本和折旧摊销有价值贡献 [8] 库存情况 - 年末电池库存106GWh，较2023年起始计划提升51%以上，主要构成是发出商品，超六成，因海外发货区域增多，物流时间变长，在途商品下季度转化为收入，并非主动增加库存 [8] 产能与资本开支 - 去年年底产能676GWh，在建产能超200GWh，国内有济宁、洛阳、宁德等基地项目推进，海外德国基地产能爬坡，匈牙利一期二期项目建设加速，西班牙合资厂项目前期准备，还有印尼产业链项目，公司将进行产能扩建，规划情况比去年有适当提升 [9] 展望 销量情况 - 今年1、2月市场表现优于往年同期，中国电动化渗透率持续提升，2030年有望达80%、90%甚至更高；欧洲市场今年1、2月增长约20%；全球市场未来仍将保持约25%的增长趋势 储能市场方面，尽管中国取消强配政策，但长期利好，3 - 5年增幅可能接近25% - 30%，比动力增速更快 [10] 区域市场增速 - 今年年初在中东、澳洲有良好订单，美国市场增速不慢，预计今年有40 - 50%的增速规模，且单体量较大，澳洲、中东等市场未来几年增速将远超传统区域，数据中心储能需求在全球各地均有增长 [10] 价格与成本 - 公司不靠低价竞争，面对供应链部分环节涨价，认为上游整体供大于求，通过技术创新和降本手段，目标今年实现产品成本一定幅度下降 [10] 江西矿运营 - 江西矿虽经历停产复产，但公司通过降本手段有信心将成本降到合理水平，在当前碳酸锂市场价格下成本可覆盖 [10] 机器人业务布局澄清 - 投资申华主要是加强在锂电材料上的合作，并非在机器人环节有快速重大布局，此次投资与机器人本体生产制造无关 [10] 财务预测 |年度截止12月31日|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |纯利(Net profit)(百万元)|44121|50745|64631|74028|84458| |同比增减(％)|43.58%|15.01%|27.37%|14.54%|14.09%| |每股盈余(EPS)(元)|10.030|11.524|14.677|16.811|19.180| |同比增减(％)| - 20.28%|14.90%|27.37%|14.54%|14.09%| |A股市盈率(P/E)(X)|26.12|22.74|17.85|15.58|13.66| |股利(DPS)(元)|5.0280|4.5530|4.40|5.04|5.75| |股息率(Yield)(％)|1.92%|1.74%|1.68%|1.92%|2.20%|[14] |报表类型|项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----|----| |合并损益表|营业收入(百万元)|400917|362013|437852|506376|585308| |合并损益表|经营成本(百万元)|309070|273519|329591|380995|440109| |合并损益表|营业税金及附加(百万元)|1696|2057|1751|2026|2341| |合并损益表|销售费用(百万元)|17954|3563|4379|5064|5853| |合并损益表|管理费用(百万元)|8462|9690|10946|12153|13462| |合并损益表|财务费用(百万元)| - 4928| - 4132| - 3941| - 4051| - 3512| |合并损益表|资产减值损失(百万元)| - 5854| - 8423| - 4000| - 4000| - 4000| |合并损益表|投资收益(百万元)|3189|3988|3500|3500|3500| |合并损益表|营业利润(百万元)|53718|64052|80076|91719|104641| |合并损益表|营业外收入(百万元)|504|135|201|202|203| |合并损益表|营业外支出(百万元)|308|1005|201|202|203| |合并损益表|利润总额(百万元)|53914|63182|80076|91719|104641| |合并损益表|所得税(百万元)|7153|9175|11611|13299|15173| |合并损益表|少数股东损益(百万元)|2640|3262|3834|4391|5010| |合并损益表|归属于母公司所有者的净利润(百万元)|44121|50745|64631|74028|84458| |合并资产负债表|货币资金(百万元)|264307|303512|340047|445418|589066| |合并资产负债表|应收帐款(百万元)|64021|64136|70549|77604|85364| |合并资产负债表|存货(百万元)|45434|59836|77786|101122|131459| |合并资产负债表|流动资产合计(百万元)|449788|510142|520345|530752|541367| |合并资产负债表|长期投资净额(百万元)|50028|54792|57531|60408|63428| |合并资产负债表|固定资产合计(百万元)|115388|112589|123848|136233|149856| |合并资产负债表|在建工程(百万元)|25012|29755|14877|7439|3719| |合并资产负债表|无形资产(百万元)|15676|14420|14131|13849|13572| |合并资产负债表|资产总计(百万元)|717168|786658|785297|786933|791628| |合并资产负债表|流动负债合计(百万元)|287001|317172|307656|298427|289474| |合并资产负债表|长期负债合计(百万元)|210284|196030|182308|169547|157678| |合并资产负债表|负债合计(百万元)|497285|513202|489965|467973|447152| |合并资产负债表|少数股东权益(百万元)|22175|26526|28648|30940|33415| |合并资产负债表|股东权益合计(百万元)|219883|273456|295333|318959|344476| |合并资产负债表|负债和股东权益总计(百万元)|717168|786658|785297|786933|791628| |合并现金流量表|经营活动产生的现金流量净额(百万元)|92826|96990|116388|139666|167599| |合并现金流量表|投资活动产生的现金流量净额(百万元)| - 29188| - 48875| - 53763| - 43010| - 34408| |合并现金流量表|筹资活动产生的现金流量净额(百万元)|14716| - 14524|7262|8715|10457| |合并现金流量表|现金及现金等价物净增加额(百万元)|80536|31994|69888|105370|143649| |合并现金流量表|货币资金的期末余额(百万元)|238165|270160|340047|445418|589066| |合并现金流量表|货币资金的期初余额(百万元)|157629|238165|270160|340047|445418|[16]

报告公司投资评级 - 报告将蒙牛乳业(02319.HK)评级上调至“买进” [6][7] 报告的核心观点 - 2024年弱需求影响收入，但强管理稳定主业盈利能力，原奶价格走低使成本端压力温和，叠加提质增效措施，预计全年毛利率和经营利润率同比提升 [7] - 2024年公司业绩承压主因计提大量减值损失，若剔除预期减值影响，可比情况下归母净利润预计同比小幅衰退，整体仍较稳健 [7] - 展望2025年，乳品需求维持温和复苏，公司收入预计逐步改善；两会期间卫健委表示起草育儿补贴操作方案，预计更多地方性补贴政策将出台，刺激生育率，利于奶粉业务修复；成本端原奶价格底部震荡，毛利率有望维持积极态势；减值未对现金流产生重大不利影响，预计年度派息政策和股息率将保持稳定 [7] - 预计2024 - 2026年将分别实现净利润1.2亿、44亿和50.7亿，同比下降97.5%、增3537.5%和增15.2%，EPS分别为0.03元、1.12元和1.3元，当前股价对应25年和26年PE分别为15倍和13倍，考虑政策利好和供需面向好变化，上调至“买进” [7] 根据相关目录分别进行总结 公司基本资讯 - 产业别为食品饮料，2025年3月13日H股价18.16元，恒生指数23,462.7，股价12个月高/低为22.15/12.02元，总发行股数3,917.97百万，H股数3,917.97百万，H市值564.32亿元，主要股东为中粮集团有限公司(24.14%)，每股净值11.37元，股价/账面净值1.60 [2] - 股价一个月、三个月、一年涨跌分别为15.82%、5.09%、 - 1.43% [2] 近期评等 - 2025年2月19日前日收盘15.64元，评等为区间操作 [3] - 产品组合中液态奶占比81.18%，冰淇淋占比7.55%，奶粉占比3.66%，奶酪占比4.73%，其他产品占比2.88% [3] 财务数据 |项目|2021|2022|2023|2024F|2025F|2026F| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |纯利(Net profit)(百万元)|5026|5303|4809|121|4405|5075|[9]| |同比增减(％)|43%|6%|-9%|-97%|3537%|15%|[9]| |每股盈余(EPS)(元)|1.27|1.34|1.22|0.03|1.12|1.30|[9]| |同比增减(％)|42%|5%|-9%|-97%|3537%|15%|[9]| |市盈率(P/E)(X)|13|12|14|542|15|13|[9]| |股利(DPS)(元)|0.38|0.40|0.49|0.40|0.45|0.52|[9]| |股息率(Yield)(％)|1.60%|2.27%|2.40%|2.20%|2.48%|2.85%|[9]| |营业总收入(百万元)|88141|92593|98624|85916|92464|98416|[13]| |营业总支出(百万元)|55752|59904|61984|52838|56958|60624|[13]| |经营溢利(百万元)|4924|5833|6114|876|5460|6461|[13]| |除税前利润(百万元)|5868|6502|6312|162|5752|6610|[13]| |持续经营净利润(百万元)|4964|5185|4887|125|4458|5136|[13]| |归属普通股东净利润(百万元)|5026|5303|4809|121|4405|5075|[13]| |货币资金(百万元)|11217|12766|12444|12272|13659|17694|[14]| |存货(百万元)|6485|8073|6088|7306|8402|9242|[14]| |应收账款(百万元)|4160|3660|3669|4219|4725|5198|[14]| |流动资产合计(百万元)|31020|36777|34128|36176|39794|42977|[14]| |固定资产(百万元)|17398|19714|21775|24597|27049|28938|[14]| |非流动资产合计(百万元)|67081|81036|81092|87579|92834|97475|[14]| |资产总计(百万元)|98101|117813|115220|123755|132627|140452|[14]| |流动负债合计(百万元)|29072|33153|32594|37483|41231|44530|[14]| |非流动负债合计(百万元)|27030|34608|31974|35499|36076|35300|[14]| |负债合计(百万元)|56102|67761|64568|72982|77307|79830|[14]| |少数股东权益(百万元)|5174|9953|6332|6648|6981|7330|[14]| |股东权益合计(百万元)|41999|50052|50652|50773|55320|60623|[14]| |经营活动产生的现金流量净额(百万元)|7545|8333|8349|7561|8322|8956|[15]| |投资活动产生的现金流量净额(百万元)| - 15440| - 14862| - 286| - 8592| - 7397| - 5905|[15]| |筹资活动产生的现金流量净额(百万元)|6773|4147| - 6802|859|462|984|[15]| |现金及现金等价物净增加额(百万元)| - 1123| - 2382|1261| - 172|1387|4035|[15]|

报告公司投资评级 - 报告将蒙牛乳业(02319.HK)投资评级上调至“买进” [6][7] 报告的核心观点 - 2024年弱需求影响收入，强管理稳定主业盈利能力，原奶价格走低成本端压力温和，叠加提质增效措施，预计2024年全年毛利率和经营利润率同比提升 [7] - 2024年公司业绩承压主要因计提大量减值损失，若剔除预期减值影响，可比情况下，公司归母净利润预计同比小幅衰退，整体仍较为稳健 [7] - 展望2025，乳品需求维持温和复苏，公司收入预计逐步改善；两会期间卫健委表示正在起草相关育儿补贴操作方案，预计更多地方性补贴政策有望密集出台，刺激生育率，对公司奶粉业务修复起到作用；成本端原奶价格底部震荡，生产压力保持温和，毛利率有望维持积极态势；公司强调减值未对现金流产生重大不利影响，预计年度派息政策和股息率将保持稳定 [7] - 预计2024 - 2026年将分别实现净利润1.2亿、44亿和50.7亿，同比下降97.5%、增3537.5%和增15.2%，EPS分别为0.03元、1.12元和1.3元，当前股价对应25年和26年PE分别为15倍和13倍，考虑政策利好和供需面呈现向好变化，上调至“买进” [7] 根据相关目录分别进行总结 公司基本资讯 - 产业别为食品饮料，2025年3月13日H股价18.16元，恒生指数23,462.7，股价12个月高/低为22.15/12.02元，总发行股数39.1797亿股，H股数39.1797亿股，H市值564.32亿元，主要股东为中粮集团有限公司(24.14%)，每股净值11.37元，股价/账面净值1.60，一个月、三个月、一年股价涨跌分别为15.82%、5.09%、 - 1.43% [2] 近期评等 - 2025年2月19日前日收盘15.64元，评等为区间操作 [3] 产品组合 - 液态奶占比81.18%，冰淇淋占比7.55%，奶粉占比3.66%，奶酪占比4.73%，其他产品占比2.88% [3] 财务数据 盈利数据 |年度|纯利（百万元）|同比增减（％）|每股盈余（元）|同比增减（％）|市盈率（X）|股利（元）|股息率（％）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2021|5026|43|1.27|42|13|0.38|1.60| |2022|5303|6|1.34|5|12|0.40|2.27| |2023|4809|-9|1.22|-9|14|0.49|2.40| |2024F|121|-97|0.03|-97|542|0.40|2.20| |2025F|4405|3537|1.12|3537|15|0.45|2.48| |2026F|5075|15|1.30|15|13|0.52|2.85| [9] 合并损益表 |项目（人民币百万元）|2021|2022|2023|2024F|2025F|2026F| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入|88141|92593|98624|85916|92464|98416| |营业总支出|55752|59904|61984|52838|56958|60624| |经营溢利|4924|5833|6114|876|5460|6461| |除税前利润|5868|6502|6312|162|5752|6610| |持续经营净利润|4964|5185|4887|125|4458|5136| |归属普通股东净利润|5026|5303|4809|121|4405|5075| [13] 合并资产负债表 |项目（人民币百万元）|2021|2022|2023|2024F|2025F|2026F| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金|11217|12766|12444|12272|13659|17694| |存货|6485|8073|6088|7306|8402|9242| |应收账款|4160|3660|3669|4219|4725|5198| |流动资产合计|31020|36777|34128|36176|39794|42977| |固定资产|17398|19714|21775|24597|27049|28938| |非流动资产合计|67081|81036|81092|87579|92834|97475| |资产总计|98101|117813|115220|123755|132627|140452| |流动负债合计|29072|33153|32594|37483|41231|44530| |非流动负债合计|27030|34608|31974|35499|36076|35300| |负债合计|56102|67761|64568|72982|77307|79830| |少数股东权益|5174|9953|6332|6648|6981|7330| |股东权益合计|41999|50052|50652|50773|55320|60623| [14] 合并现金流量表 |项目（人民币百万元）|2021|2022|2023|2024F|2025F|2026F| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动产生的现金流量净额|7545|8333|8349|7561|8322|8956| |投资活动产生的现金流量净额|-15440|-14862|-286|-8592|-7397|-5905| |筹资活动产生的现金流量净额|6773|4147|-6802|859|462|984| |现金及现金等价物净增加额|-1123|-2382|1261|-172|1387|4035| [15]

报告公司投资评级 - 投资评级为“买进” [6] 报告的核心观点 - 2024年弱需求影响收入，但强管理稳定主业盈利能力，原奶价格走低使成本端压力温和，叠加提质增效措施，预计全年毛利率和经营利润率同比提升 [7] - 2024年公司业绩承压主因计提大量减值损失，剔除预期减值影响，可比情况下归母净利润预计同比小幅衰退，整体仍较稳健 [7] - 展望2025年，乳品需求维持温和复苏，公司收入预计逐步改善；两会期间卫健委表示起草育儿补贴操作方案，预计更多地方性补贴政策出台，刺激生育率，利于奶粉业务修复；成本端原奶价格底部震荡，毛利率有望维持积极态势；减值未对现金流产生重大不利影响，预计年度派息政策和股息率保持稳定 [7] - 预计2024 - 2026年分别实现净利润1.2亿、44亿和50.7亿，同比下降97.5%、增3537.5%和增15.2%，EPS分别为0.03元、1.12元和1.3元，当前股价对应25年和26年PE分别为15倍和13倍，考虑政策利好和供需面向好变化，上调至“买进” [7] 公司基本资讯 - 产业为食品饮料，2025年3月13日H股价18.16元，恒生指数23462.7，股价12个月高/低为22.15/12.02元，总发行股数3917.97百万，H股数3917.97百万，H市值564.32亿元，主要股东为中粮集团有限公司（24.14%），每股净值11.37元，股价/账面净值1.60 [2] - 股价一个月、三个月、一年涨跌分别为15.82%、5.09%、 - 1.43% [2] 近期评等 - 2025年2月19日评等为区间操作，前日收盘15.64元 [3] - 产品组合中液态奶占比81.18%，冰淇淋占比7.55%，奶粉占比3.66%，奶酪占比4.73%，其他产品占比2.88% [3] 财务数据 盈利数据 |年度|纯利（百万元）|同比增减（％）|每股盈余（元）|同比增减（％）|市盈率（X）|股利（元）|股息率（％）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2021|5026|43|1.27|42|13|0.38|1.60| |2022|5303|6|1.34|5|12|0.40|2.27| |2023|4809|-9|1.22|-9|14|0.49|2.40| |2024F|121|-97|0.03|-97|542|0.40|2.20| |2025F|4405|3537|1.12|3537|15|0.45|2.48| |2026F|5075|15|1.30|15|13|0.52|2.85| [9] 合并损益表 |项目（人民币百万元）|2021|2022|2023|2024F|2025F|2026F| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入|88141|92593|98624|85916|92464|98416| |营业总支出|55752|59904|61984|52838|56958|60624| |经营溢利|4924|5833|6114|876|5460|6461| |除税前利润|5868|6502|6312|162|5752|6610| |持续经营净利润|4964|5185|4887|125|4458|5136| |归属普通股东净利润|5026|5303|4809|121|4405|5075| [13] 合并资产负债表 |项目（人民币百万元）|2021|2022|2023|2024F|2025F|2026F| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金|11217|12766|12444|12272|13659|17694| |存货|6485|8073|6088|7306|8402|9242| |应收账款|4160|3660|3669|4219|4725|5198| |流动资产合计|31020|36777|34128|36176|39794|42977| |固定资产|17398|19714|21775|24597|27049|28938| |非流动资产合计|67081|81036|81092|87579|92834|97475| |资产总计|98101|117813|115220|123755|132627|140452| |流动负债合计|29072|33153|32594|37483|41231|44530| |非流动负债合计|27030|34608|31974|35499|36076|35300| |负债合计|56102|67761|64568|72982|77307|79830| |少数股东权益|5174|9953|6332|6648|6981|7330| |股东权益合计|41999|50052|50652|50773|55320|60623| [14] 合并现金流量表 |项目（人民币百万元）|2021|2022|2023|2024F|2025F|2026F| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动产生的现金流量净额|7545|8333|8349|7561|8322|8956| |投资活动产生的现金流量净额|-15440|-14862|-286|-8592|-7397|-5905| |筹资活动产生的现金流量净额|6773|4147|-6802|859|462|984| |现金及现金等价物净增加额|-1123|-2382|1261|-172|1387|4035| [15]

报告公司投资评级 - 报告将爱美客投资评级上调至“买进” [4] 报告的核心观点 - 爱美客拟通过设立爱美客国际（公司持股 70%，首瑞香港持股 30%），以 1.9 亿美元（公司出资 1.33 亿美元，约合 9.7 亿人民币）收购韩国 Regen Biotech 85%股权 [4] - Regen Biotech 是韩国领先医美公司，2023 年营收约 0.82 亿人民币，净利润约 0.5 亿人民币，2024 年前三季度营收约 0.7 亿人民币，净利润约 0.3 亿人民币，以 2023 年盈利和公司股权比例计算，本次交易 PE 约为 33 倍，交易估值较合理 [4] - 标的公司核心产品童颜针类产品 AestheFill 和 PowerFill 具有使用方便、安全性高等特点，已获得多个国家和地区注册批准，建立了广泛分销体系，同类竞品较少，有先发优势 [4] - 交易完成后，标的公司产品与公司再生产品有望形成协同，完善公司产品布局，且标的公司将成为公司海外重要平台，利于自研产品打开国际市场，提升国际影响力和竞争力 [4] - 维持盈利预测，预计 2024 - 2026 年将分别实现净利润 20.3 亿、22.6 亿和 26.2 亿，分别同比增 9.1%，11.5%和 15.7%，EPS 分别为 6.71 元、7.48 元和 8.65 元，当前股价对应 PE 分别为 26 倍、23 倍和 20 倍，当前估值合理，考虑公司内生外延并进，综合实力突出，上调至“买进” [4] 根据相关目录分别进行总结 公司基本资讯 - 产业别为医药生物，2025 年 3 月 10 日 A 股价 174.89 元，深证成指 10825.70，股价 12 个月高/低为 282.72/132.81 元，总发行股数 302.59 百万，A 股数 208.62 百万，A 股市值 364.85 亿元，主要股东简军持股 31.10%，每股净值 24.66 元，股价/账面净值 7.09 [1] - 股价一个月、三个月、一年涨跌分别为 -1.7%、-19.2%、-23.3% [1] 近期评等 - 2024 年 10 月 24 日评等为区间操作，前日收盘 208.70 元；2024 年 8 月 22 日评等为买进，前日收盘 164.07 元；2024 年 4 月 25 日评等为买进，前日收盘 287.86 元；2024 年 3 月 21 日评等为买进，前日收盘 342.24 元；2024 年 1 月 8 日评等为买进，前日收盘 271.39 元 [2] - 产品组合中溶液类注射产品占 60.8%，凝胶类注射产品占 39.2%；机构投资者中基金占流通 A 股比例为 30.0% [2] 财务数据 盈利数据 |年度|纯利（百万元）|同比增减（％）|每股盈余（元）|同比增减（％）|A 股市盈率（X）|股利（元）|股息率（％）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2021|958|117.81|4.43|-1.77|39|2.10|1.20| |2022|1264|31.92|5.84|31.83|30|2.80|1.60| |2023|1858|47.08|8.60|47.26|20|2.32|1.33| |2024E|2028|9.14|6.71|-22.02|26|1.81|1.04| |2025E|2262|11.52|7.48|11.52|23|2.02|1.15| |2026E|2616|15.65|8.65|15.65|20|2.34|1.34|[6] 合并损益表 |项目（百万元）|2021|2022|2023|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|1448|1939|2869|3095|3507|4047| |经营成本|91|100|141|146|154|168| |营业税金及附加|7|10|15|19|22|25| |销售费用|156|163|260|256|302|370| |管理费用|65|125|144|125|141|163| |财务费用|-52|-45|-54|-39|-49|-56| |投资收益|18|33|40|50|25|32| |营业利润|1127|1488|2158|2389|2652|3063| |利润总额|1122|1488|2156|2380|2650|3060| |所得税|165|221|301|353|389|446| |归属于母公司所有者的净利润|958|1264|1858|2028|2262|2616|[7] 合并资产负债表 |项目（百万元）|2021|2022|2023|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金|3264|3140|2434|2991|3271|4000| |应收账款|72|128|206|227|249|274| |存货|35|47|50|57|63|66| |流动资产合计|3803|4134|4251|5293|6219|7587| |长期股权投资|1001|935|951|998|1078|1164| |固定资产|143|195|219|241|256|266| |在建工程|0|5|15|22|31|40| |非流动资产合计|1462|2125|2601|3069|3545|3935| |资产总计|5265|6259|6852|8362|9764|11553| |流动负债合计|179|224|298|179|155|201| |非流动负债合计|57|89|70|104|120|144| |负债合计|235|313|367|283|275|345| |少数股东权益|0|100|137|144|151|159| |股东权益合计|5029|5846|6348|7935|9363|11049| |负债及股东权益合计|5265|6259|6852|8362|9764|11553|[8] 合并现金流量表 |项目（百万元）|2021|2022|2023|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动产生的现金流量净额|943|1194|1954|2073|2385|2752| |投资活动产生的现金流量净额|-648|-944|-1279|-619|-1052|-809| |筹资活动产生的现金流量净额|-487|-374|-1380|-928|-1052|-1214| |现金及现金等价物净增加额|-192|-124|-706|526|281|728|[9]

报告公司投资评级 - 维持“买进”评级 [7][8][13] 报告的核心观点 - 公司新建产能释放带动营收和利润增长，内蒙项目300万吨产能2025年全面释放，完全投产后产能翻倍，后续新疆规划大幅扩产项目，长期成长可期 [8] - 2025年预计成本端煤价下行，有助于煤制烯烃利润修复，看好公司作为国内煤制烯烃龙头企业的持续发展 [8] 公司基本信息 - 产业为化工，2025年3月12日A股价17元，上证指数3371.92，股价12个月高/低为19.07/14.03元，总发行股数7333.36百万股，A股市值1246.67亿元，主要股东为宁夏宝丰集团有限公司，持股35.65%，每股净值5.86元，股价/账面价值为2.9，一个月、三个月、一年股价涨跌分别为1.1%、5.3%、12.5% [2] 近期评等 - 2024年8月12日、11月1日、12月25日评等均为“买进” [3] 产品组合 - 烯烃产品占比58.7%，焦化产品占比30.8%，精细化工产品占比10.5% [3] 机构投资者占比 - 基金占流通A股比例为6.2%，一般法人占比为24.4% [4] 业绩情况 - 2024年年报显示，全年实现营业收入330亿元，同比增长13.21%；归母净利润63.38亿元，同比增长12.16%；Q4单季营收87.08亿元，同比下降0.30%，环比增长18.04%；归母净利润18.01亿元，同比增长2.33%，环比增长46.16% [7] 利润分配方案 - 拟向中小股东每股派发含税现金红利0.4598元，大股东每股派发现金红利0.3891元，现金分红总额占本年度归母净利润比例为47.44%，按3月12日收盘价计，中小股东股息率为2.70% [7] 产能情况 - 2024年聚烯烃产能同比增长61.90%，聚乙烯销量113.5万吨，同比增长36%，聚丙烯销量116.5万吨，同比增长55%，焦炭销量708.6万吨，同比增长1.6% [8] - Q4业绩环比增幅大，因内蒙一期100万吨新建产能11月投放，叠加Q3宁东基地检修基期低，Q4烯烃产销量环比大幅提升 [8] - 宁东25万吨/年EVA项目2024年2月投产，产出光伏级EVA产品；内蒙古300万吨/年烯烃项目稳步推进，一期100万吨/年11月投产、二期100万吨/年1月投产，三期100万吨/年3月底投产，完全投产后烯烃产能达520万吨/年 [8] - 后续在新疆拟建1120万吨煤制甲醇、400万吨甲醇制烯烃等项目，2024年7月第一次环评公示 [8] 价格与利润情况 - 主营产品聚烯烃价格基本持稳，焦炭价格下降，精细化工品价格有涨有跌，受益于原料煤价格同比下降，全年毛利率同比提升2.75pct到33.15% [8] - 2024年聚乙烯营收80.5亿元，同比增长36.5%，均价7088.56元/吨，同比增长0.07%；聚丙烯营收78.0亿元，同比增长53.3%，均价6696.58元/吨，同比下降0.92%；焦炭营收98.34亿元，同比下降10.5%，均价1387.83元/吨，同比下降11.87% [8] - 原料端，气化原料煤均价563元/吨，同比下降9%，炼焦精煤均价1073元/吨，同比下降13%，动力煤均价414元/吨，同比下降11%，原料价格降幅大于产品降幅，价差增大增厚利润 [8] - 2025年以来煤炭价格进一步下跌，且降幅大于原油，煤制聚烯烃盈利水平料将稳中有升，焦炭价格预计弱势，板块盈利能力略有下降，精细化工品板块盈利预计进一步修复 [8][10] 费用与分红情况 - 研发费用率同比增加0.81pct到2.29%，销售费用率同比增加0.06pct到0.36%，管理费用率同比增加0.01pct到2.65%，财务费用率同比增加1.14pct到2.26%，主要因新建项目投产利息资本化费用减少 [13] - 此次现金分红总额占本年度归母净利润比例为47.44%，较往年有较大提升，2021 - 2023年分红比例分别为29.04%、16.29%、36.24% [13] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年实现净利润109/138/179亿元，同比增长71%/27%/29%，折合EPS为1.48/1.88/2.44元，目前A股股价对应的PE为11/9/7倍 [11][13] 合并损益表 |会计年度（百万元）|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入|29136|32983|53067|63880|77957| |经营成本|20279|22050|35073|42182|51017| |研发费用|431|756|1156|1391|1698| |营业税及附加|467|645|1037|1249|1524| |销售费用|86|117|189|182|178| |管理费用|769|875|1408|1356|1323| |财务费用|327|744|1198|1153|1126| |投资收益|39|16|16|16|16| |营业利润|6786|7828|13040|16401|21125| |营业外收入|7|10|10|11|11| |营业外支出|327|552|552|552|552| |利润总额|6467|7286|12488|15849|20574| |所得税|816|949|1626|2064|2679| |归属母公司股东权益|5651|6338|10862|13786|17895| [15] 合并资产负债表 |会计年度（百万元）|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |货币资金|1283|2477|5689|9222|17294| |应收账款|26|20|21|22|23| |存货|1292|1575|1733|1906|2097| |流动资产合计|3435|4786|8229|11992|20316| |长期股权投资|1628|1655|1655|1655|1655| |固定资产|41369|43216|45377|49915|54906| |在建工程|14389|30126|33138|36452|40097| |非流动资产合计|68195|84780|90217|98486|107573| |资产总计|71630|89566|98445|110478|127888| |流动负债合计|14313|21250|16983|17450|18935| |非流动负债合计|18780|25310|27594|25374|23405| |负债合计|33094|46560|44577|42824|42339| |股东权益合计|38537|43006|53868|67654|85549| |负债及股东权益合计|71630|89566|98445|110478|127888| [16] 合并现金流量表 |会计年度（百万元）|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |经营活动产生的现金流量净额|8693|8898|13346|14681|16149| |投资活动产生的现金流量净额|-14101|-11529|-12682|-13950|-11160| |筹资活动产生的现金流量净额|4769|4246|2548|2802|3083| |现金及现金等价物净增加额|-637|1614|3212|3533|8072| [17]

报告公司投资评级 - 报告对宝丰能源维持“买进”评级 [7][8][13] 报告的核心观点 - 宝丰能源新建产能释放带动营收和利润增长，内蒙项目300万吨产能2025年全面释放，完全投产后产能翻倍，后续在新疆规划大幅扩产项目，长期成长可期 [8] - 2025年预计成本端煤价下行，有助于煤制烯烃利润修复，看好公司作为国内煤制烯烃龙头企业的持续发展 [8] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 公司产业为化工，2025年3月12日A股股价17元，上证指数3371.92，股价12个月高/低为19.07/14.03元，总发行股数7333.36百万股，A股数7333.36百万股，A股市值1246.67亿元，主要股东为宁夏宝丰集团有限公司，持股35.65%，每股净值5.86元，股价/账面价值为2.90，一个月、三个月、一年股价涨跌分别为1.1%、5.3%、12.5% [2] 近期评等 - 2024年8月12日、11月1日、12月25日评等均为“买进” [3] - 产品组合中烯烃产品占比58.7%，焦化产品占比30.8%，精细化工产品占比10.5% [3] 机构投资者占比 - 基金占流通A股比例为6.2%，一般法人占比为24.4% [4] 业绩情况 - 2024年年报显示，全年实现营业收入330亿元，同比增长13.21%；归母净利润63.38亿元，同比增长12.16%，业绩符合预期。Q4单季营收87.08亿元，同比下降0.30%，环比增长18.04%；归母净利润18.01亿元，同比增长2.33%，环比增长46.16% [7] 利润分配方案 - 公司拟向中小股东每股派发含税现金红利0.4598元，大股东每股派发现金红利0.3891元，现金分红总额占本年度归母净利润比例为47.44%，按3月12日收盘价计，中小股东股息率为2.70% [7] 产能情况 - 2024年聚烯烃产能同比增长61.90%，聚乙烯销量113.5万吨，同比增长36%，聚丙烯销量116.5万吨，同比增长55%，焦炭销量708.6万吨，同比增长1.6% [8] - Q4业绩环比增幅大，因内蒙一期100万吨新建产能11月投放，叠加Q3宁东基地检修基期低，Q4烯烃产销量环比大幅提升，单季聚乙烯销量31.0万吨，环比增长24%，聚丙烯销量34万吨，环比增长35%，焦炭销量177.3万吨，环比增长0.1% [8] - 宁东25万吨/年EVA项目2024年2月投产，产出光伏级EVA产品；内蒙古300万吨/年烯烃项目稳步推进，一期100万吨/年烯烃生产线2024年11月投产、二期100万吨/年烯烃生产线2025年1月投产，三期100万吨/年烯烃生产线2025年3月底投产，完全投产后烯烃产能达520万吨/年，居行业第一 [8] - 后续在新疆拟建1120万吨煤制甲醇、400万吨甲醇制烯烃等项目，2024年7月第一次环评公示 [8] 价格与利润情况 - 主营产品聚烯烃价格基本持稳，焦炭价格下降，精细化工品价格有涨有跌，受益于原料煤价格同比下降，全年毛利率同比提升2.75pct到33.15% [8] - 2024年聚乙烯营收80.5亿元，同比增长36.5%，均价7088.56元/吨，同比增长0.07%；聚丙烯营收78.0亿元，同比增长53.3%，均价6696.58元/吨，同比下降0.92%；焦炭营收98.34亿元，同比下降10.5%，均价1387.83元/吨，同比下降11.87%；纯苯营收4.3亿元，同比增长61%；改制煤沥青营收5.6亿元，同比下降5.7%，MTBE营收6.0亿元，同比下降6.7% [8] - 原料端，气化原料煤均价563元/吨，同比下降9%，炼焦精煤均价1073元/吨，同比下降13%，动力煤均价414元/吨，同比下降11%，原料价格降幅大于产品降幅，价差增大增厚利润 [8] - 2025年以来煤炭价格进一步下跌且降幅大于原油，煤制聚烯烃盈利水平料将稳中有升，焦炭价格预计弱势，板块盈利能力略有下降，精细化工品板块盈利预计进一步修复 [8][10] 费用与分红情况 - 研发费用率同比增加0.81pct到2.29%；销售费用率同比增加0.06pct到0.36%；管理费用率同比增加0.01pct到2.65%；财务费用率同比增加1.14pct到2.26%，主要因新建项目投产利息资本化费用减少 [13] - 此次现金分红总额占本年度归母净利润比例为47.44%，较往年提升，2021 - 2023年分红比例分别为29.04%、16.29%、36.24% [13] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年实现净利润109/138/179亿元，同比增长71%/27%/29%，折合EPS为1.48/1.88/2.44元，目前A股股价对应的PE为11/9/7倍 [11][13] 合并报表情况 - 合并损益表展示了2023 - 2027E的营业收入、经营成本、各项费用、利润等数据 [15] - 合并资产负债表展示了2023 - 2027E的货币资金、应收账款、存货等资产和负债数据 [16] - 合并现金流量表展示了2023 - 2027E的经营、投资、筹资活动产生的现金流量净额等数据 [17]

报告公司投资评级 - 投资评级为“买进” [3][7] 报告的核心观点 - 零跑汽车将进入快速成长期，业绩有望持续改善，预计2025年实现盈利，建议“买进” [7] 公司基本资讯 - 产业为汽车，2025年3月10日H股价41.50，恒生指数23,783.5，股价12个月高/低为41.75/19.54 [2] - 总发行股数13.3697亿，H股数11.1641亿，H股市值347.61亿元，主要股东陈爱玲持股25.09% [2] - 每股净值7.53元，股价/账面净值为5.51，一个月、三个月、一年股价涨跌分别为17.40%、48.75%、59.31% [2] 产品组合 - 产品组合中汽车占比100% [4] 近期评等 - 2025年2月21日，前日收盘33.45，评等为“买进” [3] 新车情况 - 3月10日零跑汽车发布新车B10，预售价10.98 - 13.98万元，是首款13万元以下搭载激光雷达的车型，预售1小时订单破1.5万，激光雷达智驾版本占比73% [7] - 预计4月正式上市后B10月销达2 - 2.5万辆，公司全年销售目标为50 - 60万辆，销量将同比继续翻倍增长 [7] - 今年公司将对C11进行中期改款，C10/C16进行年度改款，新款均更新为LEAP3.5架构，配备高阶智驾，B系列还将发布一款轿车和一款掀背车 [7] 业绩情况 - 2024年实现营业收入321.6亿元，同比增长92.1%；净利润 - 28.2亿元，较2023年减亏13.95亿元，EPS为 - 2.11元 [7] - 2024Q4实现营收134.64亿元，同比增长155.1%；净利润0.81亿元，同比扭亏，业绩符合此前盈利预告 [7] - 2024年营收同比大幅增长因新车上市，销量同比翻倍增长，全年毛利率为8.38%，同比提升8pcts，Q4单季毛利率为13.3% [7] - 2024年销售、管理和财务费用率分别为6.7%、3.5%、 - 1%，同比分别下降4.1、1.6、0.02pcts，自由现金流转正，达63.2亿元 [7] 盈利预期 - 预计公司2025/2026/2027年净利润分别达1.89/22.4/43.9亿元，EPS分别为0.14/1.67/3.28元，当前股价对应2026/2027年P/E为22/11倍 [7] 财务数据 合并损益表 |项目|2023|2024|2025F|2026F|2027F| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |产品销售收入（百万元）|16747|32164|65329|91458|118889| |销售成本（百万元）|16666|29470|58143|79569|101056| |其他营业收入（百万元）|89|175|250|300|350| |销售及分销成本（百万元）|1795|2138|2679|3658|4756| |管理费用（百万元）|858|1137|1372|1829|2378| |财务费用（百万元）|-157|-309|-523|-549|-357| |税前利润（百万元）|-4216|-2821|189|2379|5048| |所得税支出（百万元）|0|0|0|143|656| |净利润（百万元）|-4216|-2821|189|2236|4392| |少数股东权益（百万元）|0|0|0|0|0| |普通股东所得净利润（百万元）|-4216|-2821|189|2236|4392| |EPS（元）|-3.620|-2.110|0.141|1.673|3.282| [13] 合并资产负债表 |项目|2023|2024|2025F|2026F|2027F| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |现金及现金等价物（百万元）|11731|6378|7445|11240|16736| |应收帐款（百万元）|926|1981|2774|2912|3058| |存货（百万元）|1719|2023|3034|3641|4369| |流动资产合计（百万元）|22470|26453|29098|31426|33940| |于联营、合营公司权益（百万元）|44|164|196|236|283| |物业、厂房及设备（百万元）|3868|5537|7199|8279|9106| |无形资产（百万元）|450|450|459|468|478| |非流动资产总额（百万元）|5984|11194|17308|22868|23835| |资产总计（百万元）|28453|37647|46406|54294|57775| |流动负债合计（百万元）|13954|24975|32467|38961|40909| |长期负债合计（百万元）|2002|2601|2861|3147|3462| |负债合计（百万元）|15955|27576|35328|42108|44371| |少数股东权益（百万元）|0|0|0|0|0| |股东权益合计（百万元）|12498|10071|11078|12186|13404| |负债和股东权益总计（百万元）|28453|37647|46406|54294|57775| [13] 合并现金流量表 |项目|2023|2024|2025F|2026F|2027F| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动产生的现金流量净额（百万元）|1082|8471|16942|22024|26429| |投资活动产生的现金流量净额（百万元）|-4860|-13323|-15321|-17620|-20263| |筹资活动产生的现金流量净额（百万元）|8552|-503|-554|-609|-670| |现金及现金等价物净增加额（百万元）|4773|-5356|1066|3795|5496| [13]

报告公司投资评级 - 投资评级为“买进” [3][7] 报告的核心观点 - 零跑汽车将进入快速成长期，业绩有望持续改善，预计2025年实现盈利，建议“买进” [7] 公司基本资讯 - 产业为汽车，2025年3月10日H股价41.50，恒生指数23,783.5，股价12个月高/低为41.75/19.54 [2] - 总发行股数13.3697亿，H股数11.1641亿，H股市值347.61亿元，主要股东陈爱玲持股25.09% [2] - 每股净值7.53元，股价/账面净值5.51，一个月、三个月、一年股价涨跌分别为17.40%、48.75%、59.31% [2] 产品组合 - 产品组合中汽车占比100% [4] 近期评等 - 2025年2月21日前日收盘33.45，评等为“买进” [3] 公司发展情况 B10预售与公司成长 - 3月10日B10预售，预售价10.98 - 13.98万元，510激光雷达智驾版预售价12.98万元，是首款13万元以下搭载激光雷达车型 [7] - B10预售1小时订单破1.5万，激光雷达智驾版本占比73%，预计4月正式上市后月销达2 - 2.5万辆 [7] - 公司全年销售目标50 - 60万辆，今年将对C11中期改款，C10/C16年度改款，B系列还将发布一款轿车和一款掀背车 [7] 2024Q4业绩情况 - 2024年实现营业收入321.6亿元，YOY + 92.1%；净利润 - 28.2亿元，较2023年减亏13.95亿元，EPS为 - 2.11元 [7] - 2024Q4实现营收134.64亿元，YOY + 155.1%；净利润0.81亿元，同比扭亏，业绩符合盈利预告 [7] - 2024年全年毛利率8.38%，同比提升8pcts，Q4单季毛利率13.3%，销售、管理和财务费用率分别为6.7%/3.5%/ - 1%，同比分别下降4.1/1.6/0.02pcts [7] - 2024年自由现金流转正，达63.2亿元，较去年 - 3.2亿元增加66.4亿元 [7] 盈利预期 - 预计2025/2026/2027年净利润分别达1.89/22.4/43.9亿元，EPS分别为0.14/1.67/3.28元，当前股价对应2026/2027年P/E为22/11倍 [7] 财务数据 盈利相关 | 年度 | 纯利（百万元） | 同比增减（％） | 每股盈余（元） | 同比增减（％） | H股市盈率（X） | 股利（元） | 股息率（％） | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 2023 | -4216 | -17.47% | -3.620 | -25.97% | -10.38 | 0.00 | 0.00% | | 2024 | -2821 | -33.10% | -2.110 | -41.72% | -17.80 | 0.00 | 0.00% | | 2025F | 189 | -106.69% | 0.141 | -106.69% | 266.13 | 0.00 | 0.00% | | 2026F | 2236 | 1085.28% | 1.673 | 1085.28% | 22.45 | 0.00 | 0.00% | | 2027F | 4392 | 96.37% | 3.282 | 96.22% | 11.44 | 0.00 | 0.00% | [9] 合并损益表 | 项目（百万元） | 2023 | 2024 | 2025F | 2026F | 2027F | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 产品销售收入 | 16747 | 32164 | 65329 | 91458 | 118889 | | 销售成本 | 16666 | 29470 | 58143 | 79569 | 101056 | | 其他营业收入 | 89 | 175 | 250 | 300 | 350 | | 销售及分销成本 | 1795 | 2138 | 2679 | 3658 | 4756 | | 管理费用 | 858 | 1137 | 1372 | 1829 | 2378 | | 财务费用 | -157 | -309 | -523 | -549 | -357 | | 税前利润 | -4216 | -2821 | 189 | 2379 | 5048 | | 所得税支出 | 0 | 0 | 0 | 143 | 656 | | 净利润 | -4216 | -2821 | 189 | 2236 | 4392 | | 少数股东权益 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | | 普通股东所得净利润 | -4216 | -2821 | 189 | 2236 | 4392 | | EPS | (3.620) | (2.110) | 0.141 | 1.673 | 3.282 | [13] 合并资产负债表 | 项目（百万元） | 2023 | 2024 | 2025F | 2026F | 2027F | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 现金及现金等价物 | 11731 | 6378 | 7445 | 11240 | 16736 | | 应收帐款 | 926 | 1981 | 2774 | 2912 | 3058 | | 存货 | 1719 | 2023 | 3034 | 3641 | 4369 | | 流动资产合计 | 22470 | 26453 | 29098 | 31426 | 33940 | | 于联营、合营公司权益 | 44 | 164 | 196 | 236 | 283 | | 物业、厂房及设备 | 3868 | 5537 | 7199 | 8279 | 9106 | | 无形资产 | 450 | 450 | 459 | 468 | 478 | | 非流动资产总额 | 5984 | 11194 | 17308 | 22868 | 23835 | | 资产总计 | 28453 | 37647 | 46406 | 54294 | 57775 | | 流动负债合计 | 13954 | 24975 | 32467 | 38961 | 40909 | | 长期负债合计 | 2002 | 2601 | 2861 | 3147 | 3462 | | 负债合计 | 15955 | 27576 | 35328 | 42108 | 44371 | | 少数股东权益 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | | 股东权益合计 | 12498 | 10071 | 11078 | 12186 | 13404 | | 负债和股东权益总计 | 28453 | 37647 | 46406 | 54294 | 57775 | [13] 合并现金流量表 | 项目（百万元） | 2023 | 2024 | 2025F | 2026F | 2027F | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 经营活动产生的现金流量净额 | 1082 | 8471 | 16942 | 22024 | 26429 | | 投资活动产生的现金流量净额 | -4860 | -13323 | -15321 | -17620 | -20263 | | 筹资活动产生的现金流量净额 | 8552 | -503 | -554 | -609 | -670 | | 现金及现金等价物净增加额 | 4773 | -5356 | 1066 | 3795 | 5496 | [13]

报告公司投资评级 - 报告将公司投资评级上调至“买进” [4] 报告的核心观点 - 公司拟通过设立爱美客国际收购韩国 Regen Biotech 85%股权，交易估值较合理，标的公司产品与公司再生产品有望形成协同，完善产品布局，且将成为公司海外重要平台，提升国际影响力和竞争力 [4] - 维持盈利预测，预计 2024 - 2026 年分别实现净利润 20.3 亿、22.6 亿和 26.2 亿，分别同比增 9.1%，11.5%和 15.7%，EPS 分别为 6.71 元、7.48 元和 8.65 元，当前股价对应 PE 分别为 26 倍、23 倍和 20 倍，当前估值合理，综合实力突出，上调至“买进” [4] 公司基本资讯 - 产业别为医药生物，2025 年 3 月 10 日 A 股价 174.89 元，深证成指 10825.70，股价 12 个月高/低为 282.72/132.81 元，总发行股数 302.59 百万，A 股数 208.62 百万，A 股市值 364.85 亿元，主要股东简军持股 31.10%，每股净值 24.66 元，股价/账面净值 7.09 [1] - 股价一个月、三个月、一年涨跌分别为 -1.7%、-19.2%、-23.3% [1] 近期评等 - 2024 年 10 月 24 日评等为区间操作，前日收盘 208.70 元；2024 年 8 月 22 日评等为买进，前日收盘 164.07 元；2024 年 4 月 25 日评等为买进，前日收盘 287.86 元；2024 年 3 月 21 日评等为买进，前日收盘 342.24 元；2024 年 1 月 8 日评等为买进，前日收盘 271.39 元 [2] 产品组合 - 溶液类注射产品占比 60.8%，凝胶类注射产品占比 39.2% [2] 机构投资者占流通 A 股比例 - 基金占比 30.0% [2] 事件概要 - 公司公告拟通过设立爱美客国际（公司持股 70%，首瑞香港持股 30%），以 1.9 亿美元（公司出资 1.33 亿美元，约合 9.7 亿人民币）收购韩国 Regen Biotech 85%股权 [4] 标的公司情况 - Regen Biotech 是韩国领先医美公司，是韩国首家、全球第三家取得聚乳酸类皮肤填充剂产品注册证的公司，2023 年营收约 0.82 亿人民币，净利润约 0.5 亿人民币，2024 年前三季度营收约 0.7 亿人民币，净利润约 0.3 亿人民币，以 2023 年盈利和公司股权比例计算，本次交易 PE 约为 33 倍 [4] - 核心产品为童颜针类产品 AestheFill 和 PowerFill，主要成分均为 PDLLA 微球和羧甲基纤维素钠，具有使用方便、安全性高等特点，AestheFill 已获 34 个国家和地区注册批准，PowerFill 获 24 个国家和地区注册批准，第二工厂预计 2025 年第二季度投产，交易达成后，依托爱美客经验，标的公司内部效率有望提升并降低生产成本 [4] 财务数据 盈利数据 |年度|纯利（百万元）|同比增减（％）|每股盈余（元）|同比增减（％）|A 股市盈率（X）|股利（元）|股息率（％）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2021|958|117.81|4.43|-1.77|39|2.10|1.20| |2022|1264|31.92|5.84|31.83|30|2.80|1.60| |2023|1858|47.08|8.60|47.26|20|2.32|1.33| |2024E|2028|9.14|6.71|-22.02|26|1.81|1.04| |2025E|2262|11.52|7.48|11.52|23|2.02|1.15| |2026E|2616|15.65|8.65|15.65|20|2.34|1.34| [6] 合并损益表 |项目（百万元）|2021|2022|2023|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|1448|1939|2869|3095|3507|4047| |经营成本|91|100|141|146|154|168| |营业税金及附加|7|10|15|19|22|25| |销售费用|156|163|260|256|302|370| |管理费用|65|125|144|125|141|163| |财务费用|-52|-45|-54|-39|-49|-56| |投资收益|18|33|40|50|25|32| |营业利润|1127|1488|2158|2389|2652|3063| |利润总额|1122|1488|2156|2380|2650|3060| |所得税|165|221|301|353|389|446| |归属于母公司所有者的净利润|958|1264|1858|2028|2262|2616| [7] 合并资产负债表 |项目（百万元）|2021|2022|2023|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金|3264|3140|2434|2991|3271|4000| |应收账款|72|128|206|227|249|274| |存货|35|47|50|57|63|66| |流动资产合计|3803|4134|4251|5293|6219|7587| |长期股权投资|1001|935|951|998|1078|1164| |固定资产|143|195|219|241|256|266| |在建工程|0|5|15|22|31|40| |非流动资产合计|1462|2125|2601|3069|3545|3935| |资产总计|5265|6259|6852|8362|9764|11553| |流动负债合计|179|224|298|179|155|201| |非流动负债合计|57|89|70|104|120|144| |负债合计|235|313|367|283|275|345| |股东权益合计|5029|5846|6348|7935|9363|11049| [8] 合并现金流量表 |项目（百万元）|2021|2022|2023|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动产生的现金流量净额|943|1194|1954|2073|2385|2752| |投资活动产生的现金流量净额|-648|-944|-1279|-619|-1052|-809| |筹资活动产生的现金流量净额|-487|-374|-1380|-928|-1052|-1214| |现金及现金等价物净增加额|-192|-124|-706|526|281|728| [9]