核心观点总结 报告的核心观点聚焦于宏观经济数据企稳、科技自主可控主线明确以及消费与地产领域结构性机会并存 [5][7][12][14][17][19][24][30] 总量研究认为社融超预期显示政策托底，经济预期修正下债券收益率有望趋势性上行，股债配置切换 [7][8][12] 行业研究强调半导体设备自主可控是强确定性科技主线，并看好游戏、AI+IP、现制茶饮、军工材料、六氟磷酸锂等细分领域的投资机会 [14][17][30][33][38][48][51] 总量研究 - **2025年11月社融新增2.49万亿元，超出市场预期**，Wind统计的16家机构预测中位数为2.18万亿元 [7][8] - **社融存量同比增长8.5%**，近一年呈现政府部门加杠杆对冲居民部门去杠杆态势，截至2025年三季度末政府部门杠杆率为67.5%，较2024年同期上升8.8个百分点，居民部门杠杆率为60.4%，较2024年同期下降1.2个百分点 [8] - **贷款数据回落受经济结构转向、地方政府化债等因素影响**，2024年以来地方政府发行4万亿元特殊再融资债券，其中约六到七成用于偿还银行贷款 [9] - **11月居民贷款减少2063亿元，同比少增6304亿元**，其中短期贷款同比少增2496亿元，长期贷款同比少增3700亿元，反映居民端需求偏弱及房地产市场低迷 [9] - **债市观点认为经济预期修正下，债券收益率有望趋势性上行**，建议股债配置继续切换 [12] 电子行业（半导体设备） - **半导体设备自主可控被确定为当下强确定性和弹性兼备的科技主线** [5][14] - **行业指数本周（2025.12.8-12.12）上涨1.36%**，其中半导体领涨3.30% [14] - **美国有望允许英伟达对华出售H200芯片**，但对每颗芯片收取一定费用 [15] - **存储芯片供需紧张持续**，CFM预计26年第一季度服务器DDR5涨幅超40%，eSSD上涨20%~30%，Mobile eMMC/UFS涨幅将达25%~30% [16] - **投资建议关注半导体设备机会**，受益于合肥长鑫IPO推进及先进逻辑扩产，预计明年长鑫长存扩产将有较高同比增速 [17] 商贸零售行业 - **2025年11月社会消费品零售总额同比增速为+1.3%**，低于Wind一致预期的+2.9%，整体增速承压 [19] - **1-11月社零总额为45.61万亿元，同比增长4.0%** [19] - **必选消费中，11月粮油食品同比+6.1%，表现相对较好**；可选消费中，金银珠宝同比+8.5%，化妆品同比+6.1%，而家电音像同比大幅下降19.4% [20] - **1-11月全国网上零售额14.46万亿元，同比增长9.1%**，其中实物商品网上零售额11.82万亿元，同比增长5.7% [21] - **投资建议关注情绪消费主题**，包括黄金珠宝、线下零售、化妆品、医美四条主线 [22] 地产建筑行业 - **2025年11月70城新建商品住宅价格环比降幅缩小**，一、二、三线城市环比分别下降0.4%、0.3%、0.4%，降幅较10月环比均缩小0.1个百分点 [24] - **新房价格同比降幅扩大**，一、二、三线城市同比分别下降1.2%、2.2%、3.5%，带动70城整体同比降幅扩大0.2个百分点至2.8% [24] - **二手房价格环比下降0.7%**，降幅环比持平；同比下降5.7%，降幅扩大0.3个百分点 [25] - **重点35城中，上海新房价格同比上涨5.1%领跑**，合肥环比上涨0.3% [26][27] - **投资建议关注强信用房企、商业地产双轮驱动房企及优质物管公司** [28] 传媒行业（游戏与影视） - **坚定布局游戏板块**，因寒假春节旺季临近、新游上线及AI赋能 [5][30] - **新游《九牧之野》全平台预约量已突破137万**，定于12月18日公测 [30] - **已上线游戏《三角洲行动》11月全球移动端收入接近8000万美元**，环比增长12%，累计流水达4.5亿美元 [30] - **《阿凡达3》将于12月19日上映**，猫眼想看人数超84.7万，中国大陆预售及点映票房超2400万元 [31] - **迪士尼向OpenAI投资10亿美元**，合作定义“AI+IP”新范式，凸显内容IP价值 [31][33] 海外市场与消费 - **迪士尼与OpenAI达成三年合作协议**，覆盖内容授权、股权投资及服务使用，构建“版权商+创作者+AI平台”合规共赢方案 [33] - **社交应用Soul母公司2025年前8个月收入16.83亿元，同比增长17.8%**，经调整净利润2.86亿元，同比增长73.1% [34] - **据弗若斯特沙利文，2024年全球情绪经济市场规模达14.7万亿元**，预计2030年将达到45.8万亿元，期间年复合增长率为20.9% [34] - **非洲卫生用品龙头乐舒适2022-2024年经调整净利润从1839万美元增至9767万美元**，年复合增长率达130.5% [35] 公司研究：古茗 - **古茗为现制茶饮行业第二，2025年上半年门店破万家** [38][39] - **预计公司2025-2027年收入分别为120.4亿元、143.2亿元、167.5亿元**，同比增长37.0%、18.9%、17.0% [39] - **预计2025-2027年归母净利润分别为25.8亿元、28.1亿元、30.8亿元** [39] - **公司供应链能力突出**，可向97%的门店提供两日一配的冷链配送，配送成本低于GMV的1%（行业平均约2%） [41] - **以终局思维推算，古茗国内长期开店天花板超4万家** [41] 公司研究：佐力药业 - **拟以3.56亿元收购未来医药的多种微量元素注射液资产组**，丰富产品结构 [43] - **2024年多种微量元素注射液整体市场规模约18亿元**，预计将持续增长 [44] - **维持2025-2027年归母净利润预测分别为6.67亿元、8.45亿元、10.67亿元** [43] 公司研究：华秦科技 - **公司核心主业隐身材料受益于新型隐身战机加速列装**，预计2024年至2027年该业务营收年复合增速有望超30% [48][49] - **积极布局航空发动机新材料**，打造第二成长曲线，预计相关业务2025年起陆续批量投产 [48][50] - **预计公司2025-2027年归母净利润为4.19亿元、5.95亿元、7.27亿元**，EPS期间复合增速为31.7% [48] 公司研究：天赐材料 - **公司为全球六氟磷酸锂及电解液龙头**，2024年电解液全球市场份额35.7%，六氟磷酸锂全球市场份额37.6% [51] - **六氟磷酸锂价格自7月中旬至12月初涨幅约248%**，行业呈现紧平衡状态，价格有望持续上行 [52] - **公司卡位固态电池核心材料**，硫化物电解质已进入中试阶段，计划2026年中建成百吨级中试产线 [52][53] - **预计公司2025-2027年归母净利润分别为10.96亿元、54.02亿元、73.87亿元** [52]

报告行业投资评级 - 投资评级：看好（维持）[2] 报告核心观点 - 行业标题：高基数下销售疲软，年末市场延续以价换量趋势[1] - 核心观点：2025年四季度，房地产行业在2024年高基数背景下销售表现疲软，降幅扩大，市场观望情绪浓厚，年末房企促销导致“以价换量”趋势明显，预计12月销售在推盘力度加大下环比可能改善，但受高基数影响，单月销售或将延续低位盘整，四季度市场形势依旧严峻[5][8][33] 根据相关目录分别总结 1、 单月销售数据同比下降，不同能级城市均进入下跌通道 - 2025年1-11月，全国商品房销售面积7.87亿平方米，同比下降7.8%，销售额7.51万亿元，同比下降11.1%[5][14] - 2025年11月单月，全国商品房销售面积和金额同比分别下降17.3%和25.1%，销售金额降幅环比扩大，单月销售均价同比下跌9.5%，环比下跌6.4%，显示“以价换量”趋势[5][14] - 分城市能级看，2025年前50周，一线、二线和三四线城市新房成交面积同比增速分别为-10.8%、-12.9%和-15.3%，所有能级城市均进入下跌通道[5] - 2025年11月，30大中城市中一、二、三四线城市商品房成交面积增速分别同比-42.8%、-28.9%、-29.3%[13][19] - 分区域看，2025年1-11月，东部、中部、西部、东北区域商品房销售面积同比增速分别为-10.1%、-5.1%、-5.9%、-9.1%[13][18] 2、 开竣工面积降幅扩大，预计全年数据仍将承压 - 2025年1-11月，全国房屋新开工面积5.35亿平方米，同比下降20.5%，其中住宅新开工同比下降19.9%[6][19] - 2025年1-11月，房屋竣工面积3.95亿平方米，同比下降18.0%[6][19] - 2025年11月单月，全国房屋开竣工面积同比分别下降27.6%和25.5%[6][19] - Wind 322城2025年前11月宅地成交面积同比下降13.7%，拿地减少或将持续影响后续新开工数据[6][19] 3、 开发投资额降幅扩大，弱预期影响开工意愿 - 2025年1-11月，房地产开发投资额7.86万亿元，同比下降15.9%，其中住宅开发投资额同比下降15.0%[7][23] - 2025年11月单月，住宅开发投资额同比降幅达30.3%[23] - 开竣工数据下滑、三季度以来销售回暖不及预期影响了投资意愿[7][23] 4、 企业到位资金降幅扩大，房企销售回款资金降幅超15% - 2025年1-11月，房地产开发企业到位资金8.51万亿元，同比下降11.9%[7][25] - 分结构看，国内贷款、自筹资金、定金及预收款、个人按揭贷款累计同比分别下降2.5%、11.9%、15.2%、15.1%，各类资金同比降幅均较1-10月扩大[7][25] - 在销售走弱情况下，房企销售回款资金（定金及预收款、个人按揭贷款）降幅超过15%，年末现金流压力犹存[7][25] - 报告测算，2025年11月居民购房近似首付比例约66%[13][32] 5、 投资建议 - 报告预计12月新房推盘力度有望加大，单月成交环比数据有望改善，但在高基数下，单月销售或将延续低位盘整[8][33] - 跟踪的重点城市12月前两周商品房成交面积同比下降44.4%，显示四季度市场形势依旧严峻[8][33] - 推荐标的分为三类： - 布局城市基本面好、善于把握改善型需求的强信用房企：绿城中国、招商蛇口、中国海外发展、建发股份、滨江集团、建发国际集团[8][33][35] - 住宅与商业地产双轮驱动，同时受益于地产复苏和消费促进政策的房企：华润置地、新城控股、龙湖集团[8][35] - “好房子，好服务”政策下服务品质突出的优质物管公司：华润万象生活、绿城服务、保利物业、招商积余、滨江服务、建发物业[8][35]

报告行业投资评级 - 行业投资评级：看好（维持）[1] 报告核心观点 - 核心观点：半导体设备自主可控是当下强确定性和弹性兼备的科技主线 [1] - 投资建议：关注半导体设备的投资机会，主要逻辑在于合肥长鑫IPO推进及先进逻辑厂商持续扩产，预计明年长鑫长存扩产将有较高同比增速 [5] 行业走势与市场表现 - 本周（2025.12.8-2025.12.12）电子行业指数上涨1.36%，其中半导体领涨3.30%，光学光电子下跌1.23%，消费电子下跌1.39% [3] - 海外科技股方面，费城半导体指数下跌3.58%，英伟达下跌4.05%，博通下跌7.77%，特斯拉上涨0.87%，Meta下跌4.33%，苹果下跌0.18% [3] - 美联储宣布降息25个基点，将联邦基金利率目标区间降至3.50%-3.75% [3] 行业动态：终端、算力与存力 - **终端（AI端侧产品）**：谷歌首次展示与XREAL合作的智能眼镜Project Aura，并公布硬件规划：2025年推出与三星等合作的AI眼镜，2026年推出单目光波导AR眼镜，2027年推出双目AR眼镜 [4] - **终端（AI端侧产品）**：TCL全球技术创新大会上，雷鸟智能眼镜X3 Pro、小蓝翼新风AI空调、AI陪伴机器人等产品亮相 [4] - **算力**：美国商务部有望允许英伟达向中国出售H200芯片，但将对每颗芯片收取一定费用 [4] - **算力**：甲骨文2026财年第二财季营收与云业务收入均低于市场预期，但公司上调全年资本开支指引，预计将比此前预期多支出约150亿美元 [4] - **算力**：博通发布第四季度财报，营收180.2亿美元，同比增长28%，其AI半导体收入预计翻倍达82亿美元 [4] - **存力（存储芯片）**：CFM预计2026年第一季度服务器DDR5价格涨幅超40%，其中96GB及以上容量涨幅更为突出 [4] - **存力（存储芯片）**：CFM预计2026年第一季度企业级固态硬盘（eSSD）价格上涨20%-30%，移动端eMMC/UFS价格上涨25%-30%，LPDDR4X/5X价格上涨30%-35% [4] - **存力（存储芯片）**：CFM预计2026年第一季度PC端DDR5/LPDDR5X价格上涨30%-35%，客户端固态硬盘（cSSD）上涨25%-30% [4] - **存力（存储芯片）**：存储模组厂透露，目前NAND缺货程度远超以往，多家同行手中库存仅能维持到2026年第一季度 [4] 受益标的 - 报告列举的受益标的包括：北方华创、中微公司、拓荆科技、微导纳米、迈为股份、中科飞测、精测电子、长川科技、精智达、矽电股份等 [5]

行业投资评级 - 投资评级：看好（维持）[1] 核心观点 - 2025年11月社会消费整体增速有所承压，期待后续政策带动下消费潜能释放[4] - 消费复苏主旋律下，关注契合“情绪消费”主题且品牌势能和竞争力边际提升的龙头公司[7] 行业数据与表现 - 2025年1-11月社会消费品零售总额为456,067亿元，同比增长4.0%[4] - 2025年11月社零总额为43,898亿元，同比增长1.3%，低于Wind一致预期的2.9%[4] - 分地域看，1-11月城镇社零同比增长3.9%，乡村社零同比增长4.4%[4] - 分消费类型看，1-11月商品零售、服务零售、餐饮收入同比分别增长4.1%、5.4%、3.3%[5] - 2025年11月商品零售额为37,841亿元，同比增长1.0%[5] - 2025年1-11月全国网上零售额144,582亿元，同比增长9.1%，其中实物商品网上零售额118,193亿元，同比增长5.7%，占社零总额比重为25.9%，同比下降0.8个百分点[6] - 实物商品网上零售额中，吃、穿、用类商品同比分别增长14.9%、3.5%、4.4%[6] 分品类消费表现 - **必选消费**：2025年11月，粮油食品、饮料、烟酒零售额同比分别增长6.1%、2.9%、-3.4%，粮油食品表现相对较好[5] - **可选消费**：2025年11月，化妆品、金银珠宝、服装鞋帽、家电音像零售额同比分别增长6.1%、8.5%、3.5%、-19.4%[5] - 与10月相比，11月化妆品、金银珠宝、服装鞋帽、家电音像的增速环比分别下降3.5、29.1、2.8、4.8个百分点[5] 价格与渠道分析 - 2025年11月整体CPI同比上涨0.7%，环比下降0.1%，食品类CPI同比上涨0.2%，环比上涨0.5%[5] - 整体CPI同比涨幅较10月扩大0.5个百分点，主要由食品价格由降转涨拉动[5] - **线下渠道**：2025年1-11月，超市、便利店、百货店、专业店和品牌专卖店零售额同比分别增长4.7%、6.0%、0.7%、3.4%、0.1%[6] - 与1-10月相比，上述业态增速分别持平、下降0.3、下降0.3、下降0.7、下降0.9个百分点，整体边际表现有所承压[6] 政策与行业动向 - 全国零售业创新发展大会于2025年12月9日至10日在北京举行[6] - 商务部副部长盛秋平表态“将零售业作为培育完整内需体系、做强国内大循环的关键着力点”，明确了品质与服务驱动的高质量转型路径，为行业修复提供政策支撑[6] 投资建议与主线 - 报告建议关注四条投资主线[7] - **黄金珠宝**：关注具备差异化产品力和消费者洞察力的品牌，重点推荐潮宏基、老铺黄金、周大福，受益标的周生生[7] - **线下零售**：关注顺应趋势变革探索的线下零售企业和AI赋能跨境电商龙头，重点推荐永辉超市、爱婴室、吉宏股份、赛维时代[7] - **化妆品**：关注满足情绪价值和安全成分创新的国货品牌，重点推荐毛戈平、珀莱雅、上美股份、巨子生物、丸美生物、润本股份[7] - **医美**：关注差异化医美产品厂商和持续并购扩张的连锁医美机构，重点推荐爱美客、科笛-B，受益标的美丽田园医疗健康[7]

核心观点 报告认为，中央经济工作会议将“坚持内需主导，建设强大国内市场”置于2026年经济工作首位，意味着经济增长将更多依靠内需发力[1][11]。在此政策导向下，消费行业面临系统性机遇，北交所新消费产业链（涵盖家电、个护美妆、家居、食品饮料、消费电子、运动户外等）值得关注[1]。报告通过分析近期市场表现、宏观经济数据及北交所公司动态，为投资者梳理了内需主导策略下的潜在投资线索。 政策与宏观环境分析 - **内需战略地位提升**：2026年中央经济工作会议将内需放在首要位置，提出深入实施提振消费专项行动、制定居民增收计划、清理不合理限制措施等系统性举措[1][11] - **内需对经济贡献显著**：2021年至2024年，内需对经济增长的贡献率达到**86.4%**，最终消费平均贡献率为**56.2%**，比“十三五”期间提高**8.6**个百分点[1][12] - **零售业转型方向明确**：全国零售业创新发展大会明确“十五五”时期行业转向品质与服务驱动，提出推广胖东来经验、深耕下沉市场、推动线上线下深度融合等具体举措[1][15] - **以旧换新政策效果显现**：2025年用于消费品以旧换新的超长期特别国债资金规模增至**3000**亿元；2025年前10个月，以旧换新带动销售额超**2.4**万亿元，惠及超**3.6**亿人次[13][15] - **消费价格温和回升**：2025年11月CPI同比上涨**0.7%**，涨幅为2024年3月以来最高，主要由食品价格由降转涨拉动；核心CPI同比上涨**1.2%**，涨幅连续3个月保持在**1%**以上[4][36] 北交所消费服务市场表现 - **整体指数与行业对比**：截至2025年12月12日当周，北证50收报**1,447.69**点，周涨幅**2.79%**；同期，消费服务行业在五大行业中涨幅最小，为**0.44%**，而医药生物涨幅最高达**6.13%**[3][25][26] - **细分行业涨跌分化**：当周，食品饮料（**+3.32%**）、家用电器（**+1.96%**）、环境治理（**+1.13%**）等二级行业上涨；大部分消费服务标的（**76.60%**）市值上涨[3][31] - **领涨个股**：当周涨幅居前的北交所消费服务个股包括：朱老六（**+11.87%**）、一致魔芋（**+6.66%**）、田野股份（**+4.33%**）、恒太照明（**+3.57%**）等[3][34] 消费趋势与北交所相关公司 - **线上消费趋势变化**：2025年“双11”呈现从价格竞争转向价值竞争的趋势，销售额占比前三的品类为：家用电器（**16.5%**）、手机数码（**14.6%**）、服装（**14.0%**）[19]；“双12”定位由“低价促销”转向“年末促销+场景化覆盖”[19] - **北交所“双十二”相关标的**：报告梳理了与“双十二”促销相关的**20**家北交所公司，涵盖家用电器、食品饮料、个护美妆、家居用品等多个品类，并提供了截至2025年12月12日的市值及前三季度财务数据[23][24] - **排队企业情况**：截至2025年12月13日，北交所排队企业中与消费服务领域相关的有**25**家，其2024年平均营收为**12.42**亿元，平均净利润为**14034.97**万元；其中石羊农科等7家企业2024年净利润规模超过**2**亿元[3][47] 重要商品价格动态 - **猪肉价格**：当周猪肉平均批发价为**17.65**元/公斤，价格持续磨底，产能去化推进中[4][38] - **鸡蛋价格**：受供应高压影响，蛋价处于近五年同期较低水平，当周鸡蛋平均批发价均值为**7.43**元/公斤[4][41] - **生鲜乳价格**：内蒙古、河北等10个主产省份生鲜乳平均价格为**3.02**元/公斤，与前一周持平，同比下跌**3.2%**[4][45] 北交所消费服务公司近期动态 - **康比特**：2023年股权激励计划限制性股票第二期解除限售条件成就，2024年营收同比增长**23.34%**；同时，股东张炜、陈庆玥及银晖国际有限公司拟减持股份[49][50] - **倍益康**：募投项目“成都智能制造生产基地建设项目”延期至2026年9月30日[49][50] - **润农节水**：拟在襄阳市投资设立全资子公司，注册资本**5000.00**万元[49] - **鸿智科技**：获得“基于用户场景自适应的烹饪压力释放优化方法和设备”发明专利[49][52]

报告行业投资评级 - 看好（维持）[1] 报告核心观点 - 在各项促进房地产市场止跌回稳政策作用下，2025年以来房地产市场整体朝着止跌回稳的方向迈进，但房价在过程中仍可能存在小幅度震荡，期待后续在政策作用下市场进一步稳定 [8][32] - 在更加积极的财政政策、适度宽松的货币政策下，存量收储及城中村改造工作有望加速推进，改善现有住房供求关系，加快止跌回稳进程 [8][32] - 报告推荐三类投资标的：1）布局城市基本面好、善于把握改善型需求的强信用房企；2）住宅与商业地产双轮驱动，同时受益于地产复苏和消费促进政策的房企；3）“好房子，好服务”政策下服务品质突出的优质物管公司 [8][32] 新房价格分析 - **环比降幅缩小**：2025年11月，70个大中城市新建商品住宅销售价格环比下降0.4%，降幅较10月缩小0.1个百分点 [5][15] - **同比降幅扩大**：70城新房价格同比下降2.8%，降幅较10月扩大0.2个百分点 [5][15] - **各线城市表现分化**： - 环比：一、二、三线城市价格环比分别下降0.4%、0.3%、0.4%，降幅较10月分别扩大0.1个百分点、缩小0.1个百分点、缩小0.1个百分点 [5][15] - 同比：一、二、三线城市价格同比分别下降1.2%、2.2%、3.5%，降幅较10月分别扩大0.4、0.2、0.1个百分点 [5][15] - **涨跌城市数量**：11月新房价格环比上涨、持平、下跌的城市数分别为8个、3个、59个，环比上涨城市数量较10月增加2个；同比上涨、持平、下跌的城市数分别为5个、1个、64个，同比上涨城市数量较10月减少2个 [5][17] 二手房价格分析 - **环比降幅持平**：2025年11月，70个大中城市二手住宅销售价格环比下降0.7%，降幅与10月持平 [6][21] - **同比降幅扩大**：70城二手房价格同比下降5.7%，降幅较10月扩大0.3个百分点 [6][21] - **各线城市表现**： - 环比：一、二、三线城市价格环比分别下降1.1%、0.6%、0.6%，降幅较10月分别扩大0.2个百分点、持平、缩小0.1个百分点 [6][21] - 同比：一、二、三线城市价格同比分别下降5.8%、5.6%、5.8%，降幅较10月分别扩大1.4、0.4、0.1个百分点 [21] - **涨跌城市数量**：11月二手房价格环比上涨、持平、下跌的城市数分别为0个、0个、70个，情况与10月持平；同比上涨、持平、下跌的城市数同样为0个、0个、70个，70城二手房价自2024年初以来同比均下降 [6][24] 重点城市表现 - **新房市场亮点**：在重点监测的35个一二线城市中，2025年11月有6个城市新房价格环比上涨，包括合肥（+0.3%）、南京（+0.2%）、贵阳（+0.2%）、沈阳（+0.1%）、上海（+0.1%）、重庆（+0.1%）[7][29] - **上海表现突出**：上海新房价格同比上涨5.1%，领跑35城，且是一线城市中唯一实现同环比均增长的城市；2025年1-11月累计，上海新房价格同比上涨5.7%，同样领跑 [7][29] - **杭州表现稳健**：2025年1-11月累计，杭州新房价格同比上涨1.4% [7][29] - **二手房市场普跌**：11月，35个重点城市二手房价格同环比均下跌；2025年1-11月累计，成都二手房价格同比下跌2.0%，跌幅在35城中最小，而呼和浩特同比跌幅达9.2% [29][32] 投资建议与推荐标的 - **推荐布局城市基本面较好、善于把握改善型客户需求的强信用房企**：绿城中国、招商蛇口、中国海外发展、建发股份、滨江集团、建发国际集团 [8][32] - **推荐住宅与商业地产双轮驱动，同时受益于地产复苏和消费促进政策的房企**：华润置地、新城控股、龙湖集团 [8][32] - **推荐“好房子，好服务”政策下服务品质突出的优质物管标的**：华润万象生活、绿城服务、保利物业、招商积余、滨江服务、建发物业 [8][32]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年下半年经济增速或不会明显下行物价等结构性问题有望趋势性好转股债配置继续切换债券收益率有望持续上行 [8] 根据相关目录分别进行总结 金融数据情况 - 2025年11月社融新增2.49万亿元略超2021 - 2024年同期均值超出市场预期政策性金融工具落地企业债券净融资和信托贷款放量 [4] - 2025年11月社融存量同比增长8.5%较前值持平近一年来整体呈现政府部门加杠杆对冲居民部门去杠杆态势 [4] - 2025年前11个月社会融资规模增量累计为33.39万亿元同比增长13.6% [3] - M1同比增长4.9%M2同比增长8.0%M0同比增长10.6%前十个月净投放现金9175亿元 [3] 贷款数据情况 - 贷款数据回落受经济结构转向传统行业信贷需求回落新兴行业对银行贷款依赖较小以及地方政府化债阶段性下拉贷款增长等多方面因素影响 [5] - 11月居民贷款减少2063亿元环比增加1541亿元同比少增6304亿元居民中短期贷款减少反映居民端需求偏弱消费谨慎长期贷款减少与房地产市场低迷有关 [5] - 企（事）业单位贷款中票据融资3342亿元为11月新增人民币贷款主要增量 [5] 市场情况 - 金融数据发布后债市收益率未有明显变化日内长端收益率整体呈上行趋势近期中央政治局会议、美联储降息、中央经济工作会议均已落地 [7] 附表数据情况 - 2025年前十一个月政府债券净融资同比增长37.9%人民币贷款同比降7.9%外币贷款同比增57.8%等多项指标有不同变化 [29] - 11月新增人民币贷款较2024年同期减少3600亿元住户贷款同比少增6304亿元企（事）业单位贷款同比多增1000亿元 [30]

投资评级与核心观点 - 报告对佐力药业（300181.SZ）维持“买入”评级 [2] - 核心观点：公司拟以总价人民币3.56亿元收购未来医药的多种微量元素注射液资产组，此举将丰富产品结构并带来营销协同，外延并购打开成长空间 [5] - 维持2025-2027年盈利预测，预计归母净利润分别为6.67亿元、8.45亿元、10.67亿元，对应EPS为0.95元/股、1.20元/股、1.52元/股 [5] - 当前股价18.32元对应2025-2027年PE分别为19.3倍、15.2倍、12.0倍 [5] 公司基本数据与市场表现 - 截至2025年12月12日，公司当前股价为18.32元，一年内股价最高21.07元，最低13.88元 [2] - 公司总市值为128.49亿元，流通市值为110.45亿元 [2] - 总股本为7.01亿股，流通股本为6.03亿股 [2] - 近3个月换手率为108.31% [2] - 股价走势显示，自2024年12月至2025年8月期间，佐力药业股价表现跑赢沪深300指数 [4] 收购交易详情 - 2025年12月12日，公司与西藏未来及其全资子公司签署协议，拟以含税总价人民币3.56亿元收购其多种微量元素注射液资产组 [5] - 收购资产组内容包括已上市品种“多种微量元素注射液（I）”、“多种微量元素注射液（II）”和在研品种“多种微量元素注射液（III）”的研发/生产技术资料、上市许可、商标、专利等 [5] 目标市场分析 - 多种微量元素注射液是肠外营养中微量元素的主要来源，2024年整体市场规模达到约18亿元 [6] - 市场预计将继续增长，尤其在儿童营养支持和成人重症营养领域需求将持续释放 [6] - 已上市品种（I）和（II）均为国家医保乙类品种及省际集采产品，已获得多个临床指南和专家共识推荐，临床应用科室广泛 [6] - 未来医药的相关产品已在京津冀“3+N”联盟集采、河北联盟集采到期接续、广东联盟接续集采等中选，并在浙江、广东、安徽等20多个省份已执行 [6] - 在研品种“多种微量元素注射液（III）”已于2025年2月27日完成上市申报，目前处于技术审评阶段 [6] 收购的战略意义与协同效应 - 此次收购有助于优化公司产品结构，拓宽疾病治疗领域 [7] - 公司拥有集采和基药产品的市场优势，可充分发挥“多科室、重循证”的临床推广经验，与多种微量元素注射液产品组合实现协同发展 [7] 财务预测与估值 - 预计公司2025-2027年营业收入分别为32.46亿元、38.14亿元、44.72亿元，同比增长率分别为25.9%、17.5%、17.3% [8] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为6.67亿元、8.45亿元、10.67亿元，同比增长率分别为31.3%、26.7%、26.3% [8] - 预计公司2025-2027年毛利率分别为61.1%、59.7%、59.2%，净利率分别为20.5%、22.1%、23.8% [8] - 预计公司2025-2027年ROE分别为22.4%、23.6%、24.4% [8] - 基于盈利预测，当前股价对应2025-2027年P/E倍数分别为19.3倍、15.2倍、12.0倍，P/B倍数分别为4.3倍、3.6倍、3.0倍 [8]

报告投资评级 - 行业投资评级：看好（维持）[1] 报告核心观点 - 坚定布局游戏板块：寒假春节旺季渐近，新游周期持续开启叠加AI赋能，建议继续坚定布局估值性价比突出的游戏板块[3] - 关注影视内容IP价值：关注《阿凡达3》上映对产业链的拉动，迪士尼投资OpenAI并授权Sora使用旗下角色，凸显AI时代内容IP价值[3] 按目录总结 1、 Soul：中国领先沉浸社交平台，“情绪经济+AI”驱动成长 - **情绪经济市场前景广阔**：中国情绪经济市场规模预计从2024年的2.4万亿元增长至2030年的8.1万亿元，年复合增长率达22.2%[11][12]。其中，以线上平台及应用为载体的细分市场预计从2024年的1012亿元增长至2030年的4895亿元，年复合增长率达30.0%[11][14] - **Soul平台运营数据亮眼**：作为中国领先的沉浸式社交平台，2025年1-8月，Soul月均活跃用户达2800万，日均活跃用户达1100万，月均付费用户180万，月均ARPPU达104.4元，月均三个月用户留存率达80%[14] - **AI赋能驱动增长**：平台通过自研的Soul X原生情绪价值大模型赋能四大功能模块，2025年以来超400万用户每天使用AI相关功能，AI辅助功能提升了用户聊天意愿，2025年1-8月人均每日讯息同比增长7.4%[18]。2025年1-8月，推荐特权及AI相关收入达2.97亿元[18] - **财务表现稳健**：2025年1-8月，公司实现营收16.83亿元，同比增长17.82%[22][26]；实现经调整净利润2.86亿元，同比增长73.07%[22][23] 2、 行业数据综述 - **游戏榜单**：截至2025年12月13日22:00，《三角洲行动》获内地iOS游戏免费榜第一，《王者荣耀》获内地iOS游戏畅销榜第一[27]。《伊莫》为TapTap安卓预约榜第一，《逆战：未来》为iOS预约榜第一[27] - **电影市场**：电影《疯狂动物城2》获得周票房冠军，截至2025年12月13日22:00，本周票房6.37亿元，累计票房34.27亿元[40] - **新游与新片动态**：吉比特发行的《九牧之野》定于12月18日公测，全平台预约量已突破137万[3]。电影《阿凡达3》定于12月19日上映，猫眼想看人数超84.7万，中国大陆预售及点映票房超2400万元[3][42] 3、 行业新闻综述 - **AIGC进展**：GPT-5.2发布，在GDPval评测中，其产出在70.9%的项目上表现优于或与顶尖行业专业人士持平，完成相关任务的速度是专业人士的11倍以上，成本不足其1%[46]。恺英网络投资企业自然选择发布情感大模型Echo-N1[46] - **游戏行业动态**：《三角洲行动》在11月全新赛季上线后，日流水创上市新高，11月全球移动端收入接近8000万美元，环比增长12%，累计流水达4.5亿美元[47]。世纪华通子公司点点互动旗下《Whiteout Survival》全球累计收入超38亿美元，《Kingshot》累计收入超6.4亿美元[3][47]。微信PC客户端侧边栏上线“游戏中心”入口，PC端小游戏的付费意愿是移动端的1.5倍[48] - **影视/IP动态**：2025年前三季度闲鱼卡牌交易额同比增长21%，其中集换式卡牌交易额同比增长84%[49]。迪士尼宣布向OpenAI投资10亿美元，并授权Sora使用旗下超过200个角色[51] 4、 公告总结 - **公司人事变动**：百纳千成控股股东董事朱有毅出任董事长[52]；中文传媒董事长凌卫辞职，副董事长吴卫东被选为公司法定代表人[53][54] - **其他重要公告**：凯撒文化股票交易撤销其他风险警示[55]；世纪华通预计其2025年第四季度因间接持股摩尔线程带来的公允价值收益或达6.4亿元[56] 5、 板块行情综述 - **板块表现**：A股传媒板块在2025年第50周（12月8日-12月12日）上涨0.26%，表现居于市场中游[57]。在传媒七大子板块中，游戏板块表现最好，周涨幅为1.55%；体育板块表现较弱，周跌幅为2.38%[57][60] - **个股行情**：A股传媒个股中，广西广电周涨幅最大（+20.53%），华谊兄弟周跌幅最大（-16.79%）[57][58]。港股传媒个股中，IMAX CHINA周涨幅最大（+11.79%）[57][64]

核心观点 报告核心观点认为，自2024年起，中国并购重组市场迎来一系列积极政策信号，确立了以产业整合为核心的并购逻辑，监管包容度提升，交易设计更加灵活[12]。在此背景下，定位为服务创新型中小企业主阵地的北京证券交易所，能够及时把握并购机遇，成为中小企业并购重组的首选地[3][20]。北交所公司的并购活动以“强链补链”、产业协同为主要目标，重点关注同一集团内资源整合、新质生产力行业外延并购及“强链补链”式扩张[3][21]。报告通过创远信科收购微宇天导等具体案例，阐述了北交所公司通过并购实现技术协同、拓展新兴市场的战略路径[4][38]。 政策汇总及北交所并购新动态 - 自2024年起，从新“国九条”到“并购六条”，一系列政策密集出台，确立了以产业整合为核心的上市公司并购逻辑，推动审核机制向“小额快速”和“提高包容度”方向发展[12] - 2025年10月29日，中共北京市委金融委员会办公室发布《关于助力并购重组促进上市公司高质量发展的意见》，明确提出支持北京证券交易所发挥服务创新型中小企业主阵地优势，成为中小企业并购重组交易首选地[3][17] - 随着监管包容度提升，并购重组在支付方式、融资渠道和定价机制等方面更加灵活，交易设计创新层出不穷，“首单”、“首创”案例不断涌现[12] - 产业并购成为市场主流趋势，上市公司围绕产业链上下游开展战略合作与并购以强化协同效应，同时围绕产业升级的跨界并购案例也逐渐增多[13] - 截至2025年12月14日，北交所共发生43家次重要投资并购事件[3][23] - 北交所对外并购特点鲜明：以“强链补链”为主要目标，目标公司业务与收购方主营业务存在整合协同关系；现金并购为主要形式[21] - 北交所公司并购应重点关注三大趋势方向：同一集团内优质资源整合、新质生产力行业外延并购、“强链补链”扩张版图式并购[3][21] 案例：创远信科微宇天导重组方案 微宇天导业务概况与协同效应 - 上海微宇天导技术有限责任公司是一家专注于卫星导航测试技术革新的企业，全资控股湖南省专精特新中小企业湖南卫导信息科技有限公司[4][26][27] - 公司核心业务为定位导航授时仿真测试和导航电磁环境测试，提供卫星导航模拟器、低轨卫星模拟器等产品和解决方案[26] - 2023年、2024年和2025年1-6月，其定位导航授时仿真测试业务收入分别为14,018.46万元、16,773.34万元和5,659.82万元，是公司最稳定的收入来源[5][44] - 导航电磁环境测试业务收入增长迅速，同期分别为1,923.33万元、4,383.35万元和1,879.88万元[44] - 截至2025年6月30日，微宇天导在手订单23,102.38万元，其中2025年7-12月预计能确认收入的订单为17,349.24万元[5][44] - 2024年末，微宇天导总资产4.17亿元，净资产2.80亿元；2025年上半年末，总资产4.53亿元，净资产3.22亿元[42] - 2024年微宇天导实现营收2.12亿元，扣非净利润4,719.62万元；2025年上半年实现营收7,539.70万元，扣非净利润1,880.11万元[42] - 国家政策鼓励通信和卫星导航行业融合发展，为产业整合带来积极影响[4][37] - 创远信科与微宇天导在战略、产品、研发、供应链、市场存在五大协同效应，交易有助于上市公司分散主业波动风险、优化收入结构[4][38] - 双方产品可深度融合，打造覆盖“通信连接+定位导航”全场景的测试解决方案，并联合针对6G通信、低轨卫星互联网、低空经济等新兴领域开发定制化测试方案[4][38][39] 交易方案具体细节 - 创远信科拟向创远电子等14名交易对方发行股份并支付现金，购买其合计持有的微宇天导100%股权，交易对价确定为88,630.00万元[4][46] - 支付方式为现金加股份，其中现金对价13,117.24万元，股份对价75,512.76万元[46][49] - 股份支付部分按发行价18.88元/股计算，发行股份数量为39,996,160股，占发行后总股本的比例为21.88%[4][46] - 不考虑配套募集资金的情况下，重组后创远信科总股本为1.83亿股[51] - 本次交易拟配套募集资金总额不超过14,000.00万元，用于支付现金对价及相关费用，配套融资成功与否不影响本次购买资产行为的实施[4][48] 业绩承诺 - 若交易在2026年内实施完毕，微宇天导业绩承诺期为2026年度、2027年度和2028年度[5][52] - 承诺期内，微宇天导扣非归母净利润分别不低于6,027万元、6,543万元和7,553万元，三年承诺净利润总和不低于20,123万元[5][52] 重要公告：中航泰达收购陕西海皓等 - 中航泰达投资3,600万元收购陕西海皓48%股权，自2025年12月起将其纳入合并报表范围[3][53] - 陕西海皓拥有约40吨/年的金属镓提取产能，预计每年产值可达6,000余万元[6][53] - 五新隧装董事会审议通过了关于发行股份及支付现金购买湖南中铁五新重工100%股权和怀化市兴中科技99.9057%股权并募集配套资金的相关议案[6][54] - 绿亨科技、易实精密、海能技术、中裕科技等公司的募投项目已达到预定可使用状态[6][53]