投资评级 - 维持"买入"评级 [2] - 2025年预计归母净利润46亿元，同比+37%，对应PE 34x [8] 核心观点 - 1H2025实现收入107.37亿元，同比+36.37%；归母净利润23.75亿元，同比+37.22% [8][9] - Q2收入58.89亿元，同比+34.10%；归母净利润13.95亿元，同比+30.75% [8][9] - 电解质水上半年收入14.93亿元，基本等同去年全年量 [8][9] - 终端覆盖达420万家，较去年同期+17% [8][9] 分品类表现 - 东鹏特饮Q2收入44.60亿元，同比+18.77% [10] - 电解质饮料Q2收入9.23亿元，同比+190.05% [10] - 其他饮料Q2收入5.03亿元，同比+61.78%，果之茶表现亮眼 [10] 分地区表现 - 广东Q2收入14.21亿元，同比+19.86% [11] - 华北Q2收入9.61亿元，同比+74.10%，增速最高 [11] - 华东/华中/广西/西南/线上/重客及其他分别同比+33.98%/+29.26%/+31.18%/+23.81%/+53.59%/+37.95% [11] 盈利能力 - 1H2025毛利率45.15%，同比+0.55pcts；净利率22.12%，同比+0.14pcts [8][12] - Q2毛利率45.70%，同比-0.35pcts；净利率23.68%，同比-0.61pcts [8][12] - Q2销售费用率14.82%，同比+0.50pcts，主因冰柜投放和广告费用增加 [12] 盈利预测 - 2025E营业收入210.98亿元，同比+33.2%；归母净利润45.72亿元，同比+37.4% [7] - 2027E营业收入314.85亿元，2023-2027E CAGR 29.3%；归母净利润75.65亿元，CAGR 38.7% [7] - 2025E ROE 41.8%，PB 14.3x [7]

工业企业盈利现状 - 2025年6月规上工业企业利润总额同比降4.3%，降幅较5月收窄4.8个百分点，仍"增收不增利"[3][7] - 6月利润率对工业企业利润增速造成6.9个百分点拖累，较5月（-10.2个百分点）边际缩小，但企业利润率仍下降[3][8] - 6月工业增加值同比+6.8%，PPI同比-3.6%，工业企业利润率当月同比-6.9%，成本上升拖累利润率[8] 下半年盈利压力 - 下半年美国需求或被前期"抢进口"透支，拖累中国出口，关税增加企业成本侵蚀利润[10][14] - 上一轮中美贸易摩擦（2018 - 2019年）工业企业利润率下滑，当前"反内卷"或压缩下游需求偏弱行业利润空间[3][14][25] 装备制造业韧性 - 2025年4月以来利润率韧性：上游采矿业>下游消费品制造业>中游装备制造业>公用事业>中游中间品，细分行业有分化[26] - 上一轮中美贸易摩擦（2018 - 2019年）各行业利润率韧性表现与本轮相似，公用事业强于本轮[26] - 出海企业和资本品制造行业或在贸易摩擦中受益[3] 风险提示 - 政策力度或落地效果不及预期[3][32] - 国际地缘政治局势变化超预期[3][32] - 规上工业企业利润率等测算误差[3][32]

核心观点 - 小分子偶联药物结合小分子灵活性与偶联技术增效潜力，推动肿瘤治疗向高效低毒演进，是偶联药物赛道有潜力的分支，国内亲合力生物等企业成果显著，可关注相关公司及合作上市企业 [5][17] 看好小分子偶联药物及亲合力等公司 - 小分子偶联药物始于对传统化疗及抗体偶联药物优化，全球约 10 款候选药处于临床，适应症集中实体瘤，由小分子靶向配体、连接子和载荷药物组成，经内吞精准杀伤肿瘤细胞 [8] - 小分子偶联药物临床优势基于小分子特性，有高肿瘤穿透性、低毒性、无免疫原性，易控成本，分子量低能克服递送瓶颈，主要经肾代谢，稳定性好 [11] - 亲合力生物开发多种偶联药物产品，小分子偶联药物莱古比星和莱古杉醇临床疗效好，IMD101 展现良好安全性和有效性 [12][13] - 莱古比星设计特色是 6 - 马来酰亚胺基团降低毒性、延长半衰期，四肽氨基酸基团增强特异性和靶向性 [16][17] - 2024 年 2 月昂利康与亲合力合作，小分子偶联药物赛道潜力大，可关注相关公司及合作上市企业如昂利康等，还可关注创新药海外 BD 趋势和国内政策新增量相关机会及对应公司 [17][18] 板块行情回顾 医疗保健行业估值情况 - 截至 2025 年 7 月 25 日，医药生物行业 TTM - PE 为 51.14 倍，比历史最低高 110%，相对沪深 300 溢价率 279%，高于过去十年平均 38 个百分点 [19] 行业指数表现 - 2025 年 7 月 21 日 - 25 日，上证综指涨 1.67%、创业板涨 2.76%、沪深 300 涨 1.69%，建筑材料等涨幅靠前，银行等下跌较多，医药生物涨 1.90%，在 27 个子行业中排第 16 位 [26] 子行业一周表现 - 本周医药生物板块涨 1.90%，医疗服务、医疗器械和化学原料药涨幅靠前，仅化学制剂下跌 [29] 行业个股表现 - 板块涨幅前 3 个股为海特生物、振东制药、塞力医疗，跌幅前 3 为永安药业、力生制药、信立泰 [32] 行业动态 - 2025 年 7 月 22 日，免疫治疗公司 Scancell 的 DNA 癌症疫苗 SCIB1 与其改良版 iSCIB1 + 在 2 期试验中疗效显著，安全性好，将对 iSCIB1 + 进一步开发 [33][34][35] - 2025 年 7 月 22 日，赛诺菲以 16 亿美元收购 Vicebio，加强呼吸道病毒疫苗领域研发布局，Vicebio 专注开发新一代呼吸道病毒疫苗，其 VXB - 241 疫苗 1 期试验安全性和耐受性良好 [36][37] - Ionis 的反义寡核苷酸疗法 donidalorsen 在 3 期研究中使患者平均每月 HAE 发作次数减少 62%，84% 患者更偏好该疗法 [38][39] - 2025 年 7 月 23 日，pnimed 公司的潜在“first - in - class”口服候选药物 AD109 在 3 期试验中达主要终点，计划 2026 年初向美国 FDA 递交新药申请 [40][41] - 2025 年 7 月 23 日，美国 FDA 批准 LEO Pharma 的 Anzupgo 乳膏用于治疗中重度慢性手部湿疹成人患者，该药物是“first - in - class”外用泛 JAK 抑制剂 [42][43] - 2025 年 7 月 23 日，Revolution Medicines 的 RAS（ON）G12C 选择性抑制剂 elironrasib 获美国 FDA 突破性疗法认定，之前试验显示其耐受性好，疗效佳 [44] - 2025 年 7 月 23 日，Abivax 公司的 obefazimod 在两项 3 期试验中达主要和关键次要终点，耐受性良好，维持治疗研究预计 2026 年二季度公布结果 [45][46] - 2025 年 7 月 23 日，Avidity Biosciences 的 delpacibart zotadirsen 获美国 FDA 突破性疗法认定，预计年底向 FDA 提交生物制品许可申请，之前研究显示其疗效显著 [48] - 2025 年 7 月 25 日，欧洲药品管理局人用药品委员会对反义寡核苷酸疗法 Tryngolza 给出积极意见，推荐用于治疗家族性乳糜微粒血症成人患者，研究显示其能降低甘油三酯水平和急性胰腺炎风险，安全性好 [50][51]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - Q2固收+基金业绩分化，可转债基金平均收益率2.70%领跑，持仓结构呈现“中盘扩容、信用下沉、股性增强”特征 [2][5] - 规模风格“中盘替代大盘”，中额券持仓均值环比升7.4pct至40.7%，大额券均值降7.6pct至49.5% [2][5] - 评级风格向A - 至AA + 级集中，资金信用偏好下沉，A - 至A + 级转债持仓均值升2.2pct至8.2% [2][7] - 股债性风格转向平衡型，偏债型持仓大幅下滑，平衡型转债持仓均值跳升7.1pct至57.8% [2][8] - 后市哑铃策略仍具优势，一端选红利债，另一端关注科技成长标的，关注弱资质行业和中报季超预期标的 [2][11] 根据相关目录分别进行总结 可转债市场点评 - Q2固收+基金业绩分化，可转债基金表现突出，持仓结构有“中盘扩容、信用下沉、股性增强”特征 [2][5] - 规模风格“中盘替代大盘”，因大盘银行转债赎回、中盘制造业转债盈利预期提升 [5] - 评级风格向A - 至AA + 级集中，资金信用偏好下沉，因高资质底仓退市、AAA - 及以上溢价率高 [7] - 股债性风格转向平衡型，偏债型持仓下滑，因Q2债市调整、股市结构性机会 [8][9] - 调仓是风险收益再平衡，哑铃策略后市仍具优势，关注弱资质行业和中报季超预期标的 [11] 市场一周走势 - 截至周五，上证指数收于3593.66点，一周涨1.67%；中证转债收于463.57点，一周涨2.14% [12] - 股市涨幅前三行业为煤炭（8.00%）、钢铁（7.55%）和有色金属（7.10%），跌幅前三为银行（ - 2.89%）、综合金融（ - 1.00%）和通信（ - 0.47%） [12] - 本周利柏转债、广核转债上市，412只转债上涨，占比89% [14] 重要股东转债减持情况 - 本周重庆水务、亚太科技发布转债减持公告 [19] - 大股东转债持有比例较高的发行人中，多只转债已减持 [20] 转债发行进展 - 应流股份（15亿）、金诚信（20亿）过发审委，龙建股份（10亿）获证监会核准 [22] 私募EB项目更新 - 本周暂无私募EB项目进度更新 [23]

核心观点 - 近一周国防军工行业指数涨跌幅 1.28%在申万一级行业中排第 24/31，近一月涨跌幅 7.26%排第 13/31，近一年涨跌幅 39.44%排第 12/31 [3] - 当前国防军工行业 PE - TTM 为 84.92，在过去十年分位数为 77.27%，各二级行业 PE - TTM 及分位数有差异 [3] - 近一周表现前十个股涨幅为 4.42% - 25.16%，后十个股跌幅为 3.40% - 13.18% [3] - 海绵钛、LME 镍、国内丙烯腈等关键行业数据有不同价格变化 [3] - 行业要闻包括垣信卫星招标、航天局通知、柬泰冲突等 [3] - 地缘冲突加剧带动军贸市场扩容，建议关注军贸、商业航天、低空经济等投资主线和标的 [3] 行业及个股行情回顾 行业行情回顾 - 近一周国防军工行业指数涨跌幅 1.28%在申万一级行业中排第 24/31，近一月涨跌幅 7.26%排第 13/31，近一年涨跌幅 39.44%排第 12/31 [3][7] - 当前国防军工行业 PE - TTM 为 84.92，在过去十年分位数为 77.27%，估值处于历史相对高位 [13] 个股行情回顾 - 近一周国防军工行业表现前十个股为博云新材等，涨幅 4.42% - 25.16%，后十个股为天秦装备等，跌幅 3.40% - 13.18% [3][18] - 近一月、近一年行业个股也有相应表现排名 [20][24] - 近一周国防军工申万二级子行业内个股有涨跌幅排名 [26] 行业数据跟踪 原材料价格跟踪 - 海绵钛当前价格 45 元/千克，相比一周前、一月前无变化，相比一年前降 8.16% [3][31] - LME 镍现货结算价当前为 15245 美元/吨，相比一周前涨 2.32%，一月前涨 2.97%，一年前降 1.45% [3][31] - 国内丙烯腈当前价格 8050 元/吨，相比一周前无变化，一月前降 1.83%，一年前降 11.54% [3][33] 航海相关价格及指数行情 - 波罗的海干散货指数当前为 2257，相比一周前涨 9.99%，一月前涨 35.56%，一年前涨 23.06% [38] - 原油运输指数当前为 882，相比一周前降 4.65%，一月前降 17.26%，一年前降 14.86% [38] - 成品油运输指数当前为 644，相比一周前涨 4.04%，一月前降 8.52%，一年前降 20.88% [40] - 中国出口集装箱价格指数最新为 96.1，相比一月前降 0.83%，一年前涨 13.33% [40] - 中国新造船价格指数最新为 1107，相比一月前降 0.36%，一年前降 0.45% [42] - 上海 20mm 造船板当前价格 3960 元/吨，相比一周前涨 1.54%，一月前涨 2.06%，一年前涨 1.80% [42] 国防军工行业重要公司公告 - 菲利华 2025 年限制性股票激励计划首次授予 1688050 股，占总股本 0.32% [45] - 西测测试股东 7 月 2 - 24 日减持 630000 股，占总股本 0.7464% [46] - 光启技术 2025 年股票期权激励计划授予 366.28 万份，占总股本 0.170% [46] - 中航沈飞回购注销 9 名激励对象 604799 股限制性股票 [46] - 四创电子拟回购注销 17 名激励对象 213105 股限制性股票 [46] 国防军工要闻 - 2025/7/26 美国解除对缅甸军政府盟友制裁，引发外界关注 [48] - 2025/7/24 柬埔寨和泰国边境冲突，致泰方 11 人死亡、28 人受伤 [48] - 2025/7/24 天兵科技酒泉发射工位通过竣工验收及箭地合练 [48] - 2025/7/24 俄乌第三轮谈判核心议题无突破，人道主义议题有进展 [49] - 2025/7/23 垣信卫星 13.36 亿招标 7 次发射服务，发射 94 颗卫星 [49] - 2025/7/22 美军在英国本土重新部署核弹 [49] - 2025/7/21 国家航天局发布商业航天质量监管通知 [49] 本周行业观点 - 本周国防军工指数跑输沪深 300 指数 0.41pct，二级子行业有不同表现，行业估值处于历史相对高位 [50] - 垣信 13.36 亿招标发射服务，调整要求，更多民商火箭有望参与组网建设 [50] - 国家航天局发布通知对商业航天质量监管给出顶层设计，推动产业健康发展 [51] - 地缘冲突使军贸市场扩容，军贸逻辑驱动板块重估，商业航天领域将有积极变化 [51] - 建议关注军贸、商业航天、低空经济等投资主线和核心标的 [52][53]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 反内卷政策影响大宗商品价格冲击通胀预期，债市大幅调整，信用债收益率随利率上行，信用利差多走阔，二永债波动大，利差上行幅度高；机构方面，基金大幅净卖出，保险公司加大买入，银行理财相对稳定，机构久期交易热度不低，中长久期交易占比仍处较高水平 [2] - 现在谈负反馈为时尚早，概率极低，2023 年以来典型市场调整未形成明显负反馈，市场应对能力提升，且理财配置注重流动性，有能力应对市场波动，稳住理财可止住市场负反馈关键一环 [3] - 资产荒格局未变且加剧，银行体系资金无处可去，利率或短期调整但不支持持续大幅调整，利率企稳信用大概率企稳，信用利差进一步压降难度提高，震荡概率更高，需把握阶段性波段机会 [4] - 把握票息资产，长端兼顾票息与波段操作；交易型策略关注中长久期二永债，配置型策略关注城投债下沉，超长债等待波段操作机会 [5] 根据相关目录分别进行总结 市场回顾：大幅回调，二永债利差显著走阔 - 市场表现：本周信用债市场大幅回调，信用利差走阔，股市走强债市回调，信用债收益率整体上行，中长久期二永债表现明显，10Y 二永债回调高达 14.5bp，信用利差整体走阔，二永债上行多，部分等级中长久期票据、企业债和城投债利差略有收窄 [10] - 保险继续配置，基金大规模卖出：保险公司信用债配置强，本周持续净买入 125.63 亿元，环比增长 38.7%，5 年以上超长久期信用债净买入量 67.5 亿元；基金大幅卖出信用债 225.78 亿元，5Y 内净卖出 127.38 亿元，5Y 以上净卖出 74.74 亿元 [18] - 成交占比：低评级成交占比下降，城投、产业、二永债中长久期成交占比仍处高位；城投债 3 年以下交易占比基本持平，3 - 5Y 成交占比环比降 2 个百分点，5 年以上升 2 个百分点；产业债 1 年以内占比降 1 个百分点，1 - 3Y 降 2 个百分点，3 - 5Y 升 3 个百分点；二永债 1 年以内交易占比降 1 个百分点，1 - 3Y 升 2 个百分点，3 - 5Y 降 3 个百分点；非金信用债低评级成交占比下降，城投债 AA(2)及以下、产业债 AA 及以下、二永债 AA 及以下成交占比环比分别降 1、1、3 个百分点 [28][30] 市场展望：赎回可控，把握波段机会 - 赎回可控，把握波段机会：反内卷政策使大宗商品期货价格上涨，影响市场通胀预期，南华工业品指数上涨且对 PPI 有前瞻性预测影响，利率互换指标显示市场通胀预期改变；现在谈负反馈为时尚早，理财配置注重流动性，有能力应对市场波动可止住负反馈关键一环；本周资金面周四收紧，或因银行负债端问题，大行存贷差低使资金利率稳定性下降，依赖央行流动性投放，央行投放错位会冲击资金利率；资产荒格局未变且加剧，利率或短期调整但不支持持续大幅调整，利率企稳信用大概率企稳，信用利差进一步压降难度提高，震荡概率更高，需把握阶段性波段机会 [31][38][41] - 科创债继续为市场贡献净融资：7 月非金信用债融资表现好，净融资达 3479 亿元超前两年 7 月水平；长久期信用债供给增加，7 月发行期限环比下降，发行拉久期仍有空间 [57][59] 信用买什么 - 交易看高等级二永，票息看弱资质城投：短端二永债比价为正，中长端二永普信比价为负，建议高等级交易策略关注二永债，低等级票息策略关注城投债；短端 AAA 二级资本债和中票比价优势为正，长端 AAA 二级资本债与中票比价在 0 附近震荡；短城投中票比价为正，长端低等级快速回升，处于历史中枢水平，城投较中票比价仍有优势 [62][64] - 普信票息更占优：城投债 2.3%以上估值占比 19.8%，非金产业债 10.8%，二永债 6.8%，普信择券空间更广；城投债长端兼顾票息与波段操作，短久期高票息品种可继续参与；产业债方面，房企关注地方重要国有房企，非房主体关注民生银行、冀中能源、渤海银行等 [68][70][72] - 一级发行情况统计：展示各类信用债周度净融资及累计净融资、城投债分区域净融资情况、产业债分行业净融资情况、各类信用债发行期限占比、本周产业债和城投债超长债发行主体情况、各类信用债投标倍数占比、非金信用债取消发行和推迟发行情况等 [77][78][82] - 二级估值变动细节：展示公募城投债、产业债信用利差周度变动，重要城投主体、银行二永债、地产债发行人收益率情况等 [88][89][90]

投资评级 - 首次覆盖给予"增持"评级 [2] - 预计2025-2027年归母净利润复合增长率达57% [7] 核心观点 - 奶酪行业竞争格局改善，CR5达63.7%同比提升3pct，中期市场规模有望达300-400亿元 [8][15][20] - C端通过"场景+人群"双破圈战略，即食营养/家庭餐桌系列2024年收入分别增长7.8%/13.6% [8][47] - B端借助蒙牛协同效应，已完成西餐/烘焙/茶饮/工业/中餐五大渠道突破 [8][33] - 国产深加工工艺替代进口干酪，成本改善推动毛利率提升 [8][32] 行业分析 - 2024年中国奶酪市场规模93.7亿元同比下降13.5%，人均消费量0.2kg远低于日韩(1.8kg/2.6kg) [15][20] - 行业进入2.0时代，从单一儿童奶酪棒向多元化品类发展，参考日韩经验将经历本土化和零食化转型 [25][26][30] - 西式快餐和现制饮品市场分别增长11%/23%，推动B端需求增长 [8][41][42] 公司战略 - 实施"聚焦奶酪"战略，规划三场"必赢之战"：奶酪棒增长/成人破圈/B端突破 [32][33] - 管理团队超半数具备营销背景，2025年推出股票期权和员工持股计划，2027年营收目标70-80亿元 [36][37][40] - 渠道策略"低温做精、常温做广"，终端网点达80万个，中区/南区收入占比提升至62% [66][68] 产品创新 - C端形成即食营养(54.56%收入占比)/家庭餐桌(34.94%)双产品线，毛利率分别达46.97%/26.91% [45][47][50] - 2025年推出干酪含量≥60%的金装奶酪棒、减糖减脂的奶酪小丸子等健康化新品 [51][53] - 烘焙场景推出"烘焙三宝"系列，早餐场景开发涂抹奶酪迷你杯等产品 [54][56] 渠道拓展 - 零食量贩渠道布局好想来/零食很忙等头部品牌，散装产品适配"高性价比"需求 [80][83] - 山姆会员店定制产品上线，2025年计划新开8家门店，精准触达中高产人群 [89][94][96] - 电商渠道占比提升至22.1%，加强抖音/快手等兴趣电商布局 [65][66] 营销策略 - 签约王一博为代言人强化年轻化定位，传统媒体分众+央视高频投放 [99] - 获得蒙牛IP资源授权(哪吒2/NBA等)，年费5200万元助力产品破圈 [96][98] - 社交媒体开展场景化营销，如涂抹奶酪迷你杯线下活动"涂抹BAR" [61][63]

全球资产表现 - 日经225指数领涨全球股市，周涨幅达4.1%[7] - 美股三大指数均上涨，标普500、道琼斯、纳斯达克分别上涨1.1%、0.8%和1%[7] - 10年期美债收益率下行4个基点[7] - 美元指数回落0.8%[7] 央行货币政策 - 市场预期美联储年内降息约2次，7月降息概率接近0[9] - 欧央行维持基准利率不变，行长拉加德暗示不急于进一步降息[9] - 日央行副行长表示日美贸易协议达成后年内仍有加息空间[9] 美国经济动态 - 美国初请失业金人数由22.1万人小幅回落至21.7万人[13] - 6月美国核心资本品订单环比增速转负-0.7%[13] - 7月美国制造业PMI由52.9回落至49.5，为去年12月以来首次低于枯荣线[13] - 美日达成贸易协议，美国对日本关税降至15%[13] 其他地区经济 - 7月欧元区服务业PMI升至51.2%，制造业PMI回升至49.8%[24] - 德国服务业PMI回升0.4个百分点至50.1[24] - 泰国与柬埔寨爆发军事冲突，局势持续紧张[24] 下周重点关注 - 中美贸易第三轮磋商[33] - 美国二季度GDP数据[33] - 美国FOMC利率决定[33] - 美国7月非农就业数据[33]

核心观点 - 反内卷交易席卷期货市场，轮动节奏为多晶硅自律减产、焦煤受因素减产、玻璃和碳酸锂等补涨；在涨价趋势维持下，多晶硅、焦煤、玻璃及焦炭相关上市龙二、龙三或仍有15%以上补涨空间，映射构建思路为短期股价潜在空间=商品涨幅*上市公司对应敞口-股价涨幅 [4] - 中期PPI有望触底回升，PPI上行期股票大势整体向上，启动期股指弹性最大；周期表现突出，消费其次，金融初期可能发力；配置方向重视反内卷超预期带来的“龙头牛”，包括期货映射、PPI触底、基建地产链等龙头化方向，以及AI浪潮、New Money出海、内需拐点等国产化与全球化方向 [5] - 二季度主动基金增配方向呈哑铃特征，加仓通信、传媒、非银、银行，减配食品饮料、家电、汽车、机械、电新；北向与内资基金在增配方向上共识集中于红利、景气赛道、周期，减仓方向均明显减配消费、制造 [6] 回顾与观点 - 2025年3月提示向大金融+消费切换，5月强调“红5月”积极可为，6月发布半年度策略提示关注全球去美元化等三大主线；中期策略发布以来1个月，上证指数上涨7%至3600关口，全A日成交额向2万亿靠拢，反内卷力度超预期和基建开工使宽财政效果兑现 [7] - 短期商品期货率先释放弹性，股票市场有望跟进；反内卷交易在期货市场轮动，从期货映射至股票，相关上市龙二、龙三或有补涨空间 [4][11] - 历史上PPI周期3次触底回升对应经济周期启动，1次无弹性低位震荡对应尝试修复失败；PPI上行周期分初期、主要上行期、整体上行期；PPI上行期股票大势向上，启动期股指弹性最大，周期、消费、金融表现有差异；配置重视“龙头牛”及国产化与全球化方向 [5][12][13] - 二季度主动基金增配通信、传媒、非银、银行，减配食品饮料、家电、汽车、机械、电新；基金定价权提升的前20个股二季度超额中位数达42.7%，减仓个股表现普遍弱于市场；北向与内资基金增配和减仓方向有共识 [6][15][16] 核心图表跟踪 - 期货映射中，反内卷明星商品年初至底部的跌幅与6月26日以来涨幅呈显著负相关，相关系数-0.7；明星商品集中在新能源链、钢铁链等；以核心商品占比加权，股价对应期货涨幅还有空间 [18][22][25] - PPI探底显示，PPI周期历史3次触底回升，1次无弹性低位震荡；PPI上行及无弹性阶段各板块表现不同；各行业在PPI不同阶段表现有差异 [27][29][30] - 基金季报持仓显示，2Q25基金增配通信、国防军工居前；2Q25基金加仓和减仓比例前20位的个股及表现；内外资共识增配红利、景气方向，减配消费、制造 [32][33][36]

报告行业投资评级 报告未明确给出行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 截至2Q2025，全市场有4385只主动权益基金，较上季度末增加44只，基金规模合计3.17万亿元 [2][8] - 2Q2025主动权益基金权益仓位小幅抬升，港股市场持续加仓，普通股票型、偏股混合型和灵活配置型基金权益仓位和港股仓位均有上升 [2] - 2Q2025主动权益基金个股及行业集中度略有回落，前3大、前5大、前10大个股集中度和第1大、前3大、前5大行业集中度均下降 [2] - A股板块方面，2Q2025主动权益基金重仓股加仓科技、金融地产和医药，减仓消费、制造和周期；港股板块方面，加仓医药和金融地产 [2] - A股配置上，2Q2025主动权益基金重仓股市值排名前三的行业为电子、医药和电力设备及新能源；港股配置上，排名前三的行业为传媒、电子和医药 [2] - 2Q2025主动权益基金加仓幅度排名前三的A股为中际旭创、沪电股份和新易盛，港股为三生制药、信达生物和京东健康 [2] 根据相关目录分别进行总结 规模与数量分析 - 2Q2025主动权益基金规模下降0.95pct，全市场有4385只，较上季度末增加44只，规模合计3.17万亿元，较上季度末下降304.72亿元 [8] - 2Q2025全市场成立71只主动权益基金，合并发行份额365.93亿份，较上季度末增长139.18pct [10] - 2Q2025基金规模在10亿元以下的主动权益基金数量占比80.55%，大规模基金数量占比持续下降 [14] 仓位分析 - 2Q2025主动权益基金股票仓位提升，普通股票型、偏股混合型和灵活配置型基金权益仓位分别为90.20%、87.50%和72.58%，处于较高历史分位点 [16] - 2Q2025主动权益基金港股仓位大幅抬升，普通股票型、偏股混合型和灵活配置型基金港股仓位分别为12.85%、17.09%和4.08%，处于2019年以来最高水平 [18] - 2Q2025配置港股的主动权益基金数量稳步增长，普通股票型、偏股混合型和灵活配置型基金中配置港股的基金数量占比有不同变化 [18] 重仓股集中度分析 - 2Q2025主动权益基金前三大、前五大和前十大个股集中度分别为20.92%、31.25%和51.77%，较上季度下降0.43pct、0.87pct和1.17pct [21] - 2Q2025主动权益基金第一大、前三大和前五大行业集中度分别为18.24%、37.31%和46.53%，较上季度末下降0.33pct、1.07pct和1.13pct [21] 重仓股板块分析 - A股板块方面，2Q2025主动权益基金重仓股配置前三的板块为科技、制造和消费，加仓科技、金融地产和医药，减仓消费、制造和周期 [25] - 港股板块方面，2Q2025主动权益基金重仓配置前三的板块为科技、消费和医药，加仓医药和金融地产，减仓消费、制造、科技和周期 [26][31] 重仓股行业分析 主动权益基金重仓股行业分析 - A股方面，2Q2025主动权益基金重仓股市值排名前三的行业为电子、医药和电力设备及新能源，主动加仓通信、银行和非银行金融，减仓食品饮料、汽车和机械 [30][32][33] - 港股方面，2Q2025主动权益基金重仓股市值排名前三的行业为传媒、电子和医药，主动加仓医药、非银行金融和计算机，减仓商贸零售、汽车和电子 [36][37] 绩优和百亿基金重仓股行业分析 - A股方面，2Q2025绩优基金重仓股市值排名前三的行业为医药、国防军工和通信，百亿基金为食品饮料、电子和医药，两者主动增减仓行业不同 [40] - 港股方面，2Q2025绩优基金重仓股市值排名前三的行业为医药、传媒和商贸零售，百亿基金为传媒、通信和商贸零售，两者主动增减仓行业不同 [41][42] 重仓个股分析 重仓个股市值分析 - 2Q2025主动权益基金重仓配置绝对市值前三的A股为宁德时代、贵州茅台和美的集团，配置市值比前三的为诺诚健华 - U、潍柴重机和百济神州 - U [47] - 2Q2025主动权益基金重仓配置绝对市值前三的港股为腾讯控股、小米集团 - W和阿里巴巴 - W，配置市值比前三的为三生制药、科伦博泰生物 - B和上海复旦 [49] 重仓个股主动调仓分析 - 2Q2025主动权益基金加仓幅度排名前三的A股为中际旭创、沪电股份和新易盛，减仓幅度排名前三的为比亚迪、贵州茅台和五粮液 [51] - 2Q2025主动权益基金加仓幅度排名前三的港股为三生制药、信达生物和京东健康，减仓幅度排名前三的为腾讯控股、阿里巴巴 - W和中芯国际 [53] 持仓市值分析 - 将个股按总市值划分为超大盘、大盘、中盘、小盘和微盘风格，2016 - 2021年主动权益基金重仓股持仓市值风格从中小盘向大盘及超大盘切换，2Q2021开始向中盘切换 [55] - 2Q2025主动权益基金重仓股市值向中小盘风格切换，不同市值区间的主动权益基金数量占比有不同变化 [55][56] 基金管理人持仓分析 基金管理人持仓板块分析 - 医药板块配置比重排名前三的基金管理人为中欧基金、工银瑞信基金和汇添富基金 [61] - 消费板块配置比重排名前三的为易方达基金、景顺长城基金和汇添富基金 [64] - 科技板块配置比重排名前三的为兴证全球基金、银华基金和博时基金 [64] - 制造板块配置比重排名前三的为华夏基金、南方基金和广发基金 [64] - 周期板块配置比重排名前三的为东方红资产管理、大成基金和前海开源基金 [61] - 金融地产板块配置比重排名前三的为银华基金、交银施罗德基金和工银瑞信基金 [61] 基金管理人重仓持股市值分析 - 汇添富基金、银华基金和东方红资产管理偏好配置超大盘个股 [64] - 交银施罗德基金和易方达基金管理偏好配置大盘个股 [64] - 招商基金、嘉实基金和兴证全球基金偏好配置中盘个股 [65] 市场分析与展望 报告对2Q2025基金季报的投资策略和运作分析进行了分析，并给出了主动权益基金、绩优和百亿基金、七大主题基金的词云图，但未提及具体分析内容 [68]