核心观点 - 美国市场因关税预期吸引全球铜供应涌入，导致其他地区库存面临枯竭风险，推动铜价形成“只能上涨”的市场结构，为铜多头创造绝佳机会，亚洲买家最终将被迫接受高额溢价以确保供应 [1][3] 市场动态与价格驱动因素 - 利润丰厚的美国套利交易卷土重来，导致美国以外地区供应短缺，是推动铜价上涨的核心动力 [3] - 对未来关税政策持续不确定性的预期，是驱动美国市场铜溢价的关键因素 [3] - 市场形成“双速”机制：LME和上海期铜合约主要由俄罗斯和中国金属支撑，而可交割至Comex的金属则享有高额溢价 [6] - 尽管当前需求疲软、市场存在盈余，但价格仍在上涨，这是一种特殊的市场动态 [4] 供应流向与库存影响 - 为套取价差利润，交易员正将大量金属运至报价更高的美国市场，改变了市场动态 [3] - 如果目前的资金流向持续，全球其他地区将面临“无铜可用”的窘境 [3] - 摩科瑞预计未来几个月美国铜进口量将显著增加，2026年第一季度进口速度预计与2025年第二季度创纪录水平相当，当时进口量超过50万吨 [4] - 一系列矿山供应中断导致全球供应趋紧，交易员赶在潜在关税实施前抢运金属，共同推动全球铜价攀升至历史高位附近 [4] 定价权转移与区域溢价 - 全球最大铜消费国已转移至美国，定价权随之转移 [5] - 纽约期货价格目前仍较伦敦基准价格存在大幅溢价 [5] - 由于纽约市场的关税押注持续吸引金属流向美国，亚洲买家很快会发现自己陷入竞价战中 [5] - 交易员买盘推高了可交割铜的溢价，部分交易员试图以比LME价格高出500多美元的溢价购买明年的智利铜 [7] - 智利Codelco向韩国和中国客户提出的基准溢价超过每吨300美元，震惊了亚洲买家 [7] - 尽管中国买家目前对高溢价犹豫不决，但预计最终会接受，亚洲市场交易最终会在200美元以上的溢价区间成交 [7] 未来市场紧张预期 - 业界越来越意识到，持续流向美国的金属可能导致中国市场也会出现短缺 [4] - 如果美国铜价继续冲高至12000美元或15000美元，上海期货交易所价格将需要时间跟进，可能导致大量中国铜阴极流出 [7] - 当中国买家从春节假期回归时，可能会发现市场上已没有足够的铜供应 [7] - 其他贸易商高管也曾警告，一连串的矿山供应中断可能导致供应短缺 [6]

文章核心观点 - 中国在自动驾驶汽车和新药研发两大前沿技术领域迅速推进，彰显创新力量[4] - 深厚人才储备、广泛制造业基础和庞大市场规模共同推动产业向价值链上游快速攀升[5] - 灵活宽松的监管环境是成功关键因素，药品审批时间从501天缩短至87天，临床试验数量占全球三分之一[5] - 国内激烈竞争培育出极具竞争力的出口冠军，企业转向海外寻求盈利[6] - 新一轮中国低成本创新浪潮将席卷全球，自动驾驶汽车可能在美国受阻但在其他地区站稳脚跟，医药领域可能呈现共生状态[7] 自动驾驶汽车产业 - 中国自动驾驶出租车制造成本仅为美国Waymo的三分之一，已累计行驶数百万公里[4] - 借助电动汽车大规模制造和激光雷达等传感器供应主导地位，规模效应帮助降低成本[5] - 地方政府积极批准试点项目，50多个城市开展测试并安装数字基础设施辅助导航[6] - 中国无人出租车成本仅为美国同行的四分之一至五分之一，但企业普遍亏损[21] - 企业纷纷向海外扩张，在迪拜、卢森堡、香港、首尔等地获得牌照数量超过国内[21] - 未来五到十年可能像电动车一样，在美国以外的市场率先实现规模化落地[21] 医药研发产业 - 中国从仿制药仿制者转变为全球第二大新药研发国，包括抗癌药物[4] - 药品监管机构工作人员数量四年内增至四倍，两年清理2万份积压新药申请[5] - 获得人体试验批准时间从501天缩短至87天，去年开展全球三分之一临床试验[5] - 凭借快速审评制度、丰富患者资源和海归科学家群体切入全球合作链条[23] - 辉瑞、葛兰素史克等跨国药企与中国公司达成巨额授权交易[23] - 国内市场利润有限迫使企业依赖海外实现商业成功，通过在美国设立子公司等方式进入高价值市场[23] 创新驱动因素 - 深厚人才储备、广泛制造业基础和庞大市场规模是核心驱动因素[5] - 监管机构灵活宽松，地方政府提供廉价信贷和其他扶持[5] - 国内激烈竞争环境淘汰弱势企业，幸存者成为极具竞争力出口冠军[6] - 中国私营部门创造力和监管机构灵活性是关键成功因素[7] 全球影响与市场前景 - 自动驾驶汽车可能遵循科技产品出口常规路径，受美国封锁但在技术落后地区站稳脚跟[7] - 医药领域可能呈现共生状态，中国企业瞄准占据全球70%利润的美国市场[7] - 廉价药品对发展中国家有益，但最丰厚奖品是美国医药市场[7] - 全球对高质量、低成本创新药需求将推动中国制药企业未来十年进一步国际化[23]

AI is upending the porn industry 合成色情内容即将充斥互联网，带来新的机遇和风险。 插图：Getty Images / 《经济学人》 长期以来，成人娱乐行业一直是新技术试验场。15世纪，约翰内斯·古腾堡发明印刷机后，很快就被用于印刷低俗小册子。成人电影于1977年 发行录像带，比好莱坞主流电影早一年，并在一段时间内占据了销售主导地位。20世纪80年代初，法国互联网的前身Minitel推出时，色情服务 最初占其总流量的三分之一到一半。8毫米胶片摄影机、有线电视，以及如今的人工智能（AI），都经历了类似的过程。 尽管许多企业仍在犹豫是否部署人工智能，但这项技术已被用于制作色情内容。色情网站充斥着人工智能生成的视频和图像。大型人工智能公司 为了从其超级智能模型中盈利并证明其高昂估值的合理性，也纷纷加入这一行列。x AI的 Grok 已经提供了一种"刺激"模式，能够生成露骨的 图像和视频。Open AI将于 12 月起在 Chat GPT上提供色情内容（但仅限已验证的成年人）。据研究机构 Global Commerce Media 称，今 年人工智能驱动的成人内容市场价值将达到 25 ...

阿里巴巴的转型逻辑 - 公司转型的秘诀是始终围绕用户需求，自主培育核心业务，不依赖收购 [3] - 公司发展云计算完全是出于处理自身平台海量数据的技术自主可控需求，起点是内部使用再开放给外部客户 [8] - 对创业者的建议是优先选择有机增长而非并购，因为自身团队培养的能力DNA纯正且文化匹配 [8] 中国AI生态的战略优势 - 中国AI战略的核心目标不是模型性能，而是普及率，计划到2030年AI智能体普及率达到90% [3] - 中国电力成本比美国低40%，得益于国家电网每年900亿美元的资本支出，其电力装机容量是美国的2.6倍，新增装机容量是美国的9倍 [4] - 在中国建设数据中心的成本比美国低60% [5] - 全球几乎一半的AI科学家和研究人员拥有中国大学的学位 [6] - GPU资源的匮乏迫使中国团队在系统层面进行创新，以优化效率 [7] 开源模式与AI商业模式 - 开源模型会击败闭源模型，因其在成本、数据主权和隐私方面更符合全球大多数用户的利益 [7] - 公司的AI商业模式不依靠模型收费，而是通过提供云计算基础设施服务来实现变现 [3][7] AI时代的人才与技能 - 年轻人在AI时代需要三大核心能力：知识获取、分析思维和提问能力 [3] - 学习编程的目的不是为了操作机器，而是为了训练思维过程 [9] - 未来值得关注的专业方向包括数据科学、心理学与生物学、以及材料科学 [10] 对AI行业的宏观判断 - AI的价值在于渗透率，真正的赢家是能在自身行业和生活中最好地应用AI的一方，而非拥有最好模型的一方 [3] - AI可能存在金融市场泡沫，但技术本身是真实且具有变革性的，其发展不会重蹈互联网技术泡沫覆辙 [13] - AI将从工具变为伙伴，AGI将改变人类行为方式 [3]

中国互联网巨头AI战略对比 - 阿里巴巴采取对标谷歌的“全栈式”重资产策略，9月季度资本开支同比暴增80%至320亿人民币，试图通过“基础模型+多模态能力”垂直整合构建壁垒[6] - 腾讯保持克制策略，资本开支同比下降并下调全年预算，专注于将AI能力无缝嵌入微信等现有生态，例如将AI助手“元宝”整合进微信支付[15][16][17] - 字节跳动通过C端应用流量反哺底层基建，其AI应用“豆包”日均Token使用量突破30万亿，已逼近谷歌的43万亿水平，并通过火山引擎在大模型公有云市场占据49.2%份额[10][13][14] 各公司业务表现与预测 - 阿里云外部收入在9月季度同比增长29%，AI相关收入连续9个季度三位数增长，预计12月季度增速将加速至38%[7]；其通义App首周下载量突破1000万，灵光App6天内获200万下载[8] - 字节跳动旗下教育应用Gauth月流水同比增长394%，豆包MAU达1.57亿，火山引擎在AI云服务市场占比14.8%[5][11] - 腾讯混元图像3.0在全球文生图排名第一，其AI原生应用腾讯元宝MAU为3300万；高盛预测阿里云2026财年收入达1563.88亿人民币（增长33%），腾讯云为547.46亿人民币（增长30%）[5][17] 中美AI技术竞争格局 - 美国模型如谷歌Gemini 3 Pro近期实现性能突破，打破“AI技术停滞”担忧，中国模型通常在3-6个月内快速迭代追赶，形成“领跑-追赶-再领跑”的动态竞争常态[4][18][19] - 中国厂商依托“中国速度”与开源生态，80%AI初创公司使用开源模型，并通过极致性价比（如快手可灵模型）在应用层构建护城河[19] - 中国AI板块估值未出现泡沫，腾讯和阿里巴巴2026年预期市盈率分别为21倍和23倍，低于谷歌（24倍）及亚马逊、微软（28-30倍）[20]

贵金属市场整体环境 - 贵金属市场处于由供应短缺、宏观前景改善和潜在贸易政策共同构成的"完美风暴"之中 [1][6][11] - 芝商所数据中心冷却系统故障导致交易中断数小时 在感恩节交投清淡的背景下进一步放大价格波动并导致贵金属买卖价差飙升 [3] - 交易恢复后伦敦金属交易所期货延续涨势 [4] 白银市场动态 - 白银价格盘中大涨5.9%至每盎司56.53美元 刷新历史纪录 [5][6] - 白银需求很大部分来自工业领域如光伏电池和电子产品 强劲实物需求为价格提供坚实基础 [7] - 伦敦市场供应紧张将价格推至高位 尽管近5400万盎司白银流入缓解挤压 但市场依然吃紧 一个月借贷成本盘旋在正常水平之上 [7] - 上海期货交易所白银库存近期降至2015年以来最低水平 [7] - 自10月初以来已有7500万盎司白银离开纽约商品交易所金库 [8] - 白银被列入美国关键矿产名单引发未来可能征收关税的担忧 [8] - 今年以来白银价格已飙升超过90% [15] 铜市场动态 - 铜价触及新高 LME铜期货创下每吨11,210.50美元纪录 [5] - 铜价上涨发生在上海行业会议之后 讨论重点集中在市场趋紧上 [9] - 交易员加大对美国铜出货量以利用纽约商品交易所巨大溢价 溢价由潜在关税不确定性推动 [10] 宏观与市场情绪因素 - 市场预计美联储在12月会议降息25个基点的概率攀升至86.4% 显著高于一周前的71% [13] - 金属大涨反映"通货贬值交易"投资浪潮 投资者撤离政府债券和货币涌入另类资产 [15] - 白银价格在近期回调中于50日简单移动平均线获得支撑 被视为持续看涨情绪的关键技术指标 [15]

行业趋势：企业AI部署偏好转向 - 企业客户在生成式AI部署上正迅速从独立模型开发商转向拥有全栈能力的超大规模云厂商[1][3] - 47%的CIO现在倾向于选择超大规模云厂商支持大模型落地，较2025年上半年提升10个百分点，而对独立AI模型开发商的兴趣度下滑7个百分点至40%[4] - 40%的CIO计划在未来12个月内通过公有云部署GenAI，远高于半年前的28%[6] 阿里巴巴市场地位与竞争力 - 阿里巴巴凭借“云基座+通义千问”组合被确立为“中国最佳AI赋能者”[3] - CIO对阿里巴巴/通义千问的意向度从上半年的18%激增至30%，而DeepSeek的兴趣度大幅下降20个百分点至45%[9] - 预计三年内阿里巴巴/通义千问有望以37%的份额占据榜首，超越DeepSeek（28%）、华为（13%）和字节跳动（12%）[9] 阿里巴巴技术实力与市场表现 - 阿里云在2025年上半年占据35.8%的中国AI云市场份额，超过了第2至第4名竞争对手的总和[11] - 通义千问最新旗舰模型Qwen3-Max已跻身全球前三，千问App发布首周下载量破千万[9] - 通义千问团队获评NeurIPS最佳论文，形成“技术+应用”的双轮驱动[9][10] 财务与增长预期 - 预计阿里云营收增速将在2026财年下半年加速至35%以上，并在2027财年进一步冲高至40%[14] - 管理层透露Token使用量每2-3个月翻一番[14] - 阿里巴巴规划的三年3800亿元人民币资本开支在指数级需求面前“可能仍不足以满足当前需求”[14]

财务表现 - 第三季度总营收为32.08亿元人民币，同比下降9.4% [3][4] - Non-GAAP净利润为5.028亿元人民币，同比下降22.2% [1][4] - 营业利润率为14.2%，较去年同期的22.4%大幅收窄 [4][8] - GAAP净利润为3.98亿元，净利润率从去年同期的18.3%降至12.4% [8] 运营数据 - 门店总数达7338家，同比增长25.9% [1][10] - 总GMV为79.30亿元人民币，同比下降4.5% [10][11] - 累计注册会员数突破2.22亿，同比增长36.7% [1][11] - 大中华区单店月均GMV为37.85万元人民币，较去年同期的52.80万元下降28.3% [1][10][11] 区域市场表现 - 大中华区GMV同比下降6.2%，同店GMV增速为-27.8% [10][11] - 海外市场GMV为3.003亿元人民币，同比激增75.3%，环比增长27.7% [3][10][11] - 海外市场收入占比为3.8%，对整体业务拉动有限 [10] 成本与费用 - 材料与物流成本因供应链优化下降16.1% [9] - 直营店扩张推动相关运营成本增长94.7% [9] - 股权激励等因素推动管理费用上升59.7% [9] - 大中华区加盟业务收入因外卖平台补贴竞争加剧下降14.8% [9]

合作前景与时间表 - 英特尔成为苹果先进制程供应商的可能性近期显著提高 [1][5] - 苹果计划最早在2027年第二至第三季度采用英特尔18A先进制程生产最低端M系列处理器 [1][5] - 相关芯片主要用于MacBook Air和iPad Pro 预计2025年这两款产品合计出货量约2000万台 [5] - 2026年和2027年最低端M系列芯片的出货量预计在1500万至2000万颗之间 [7] 合作进展与技术细节 - 苹果已与英特尔签署保密协议并获得了18AP PDK 0.9.1GA版本 关键模拟和研究项目进展符合预期 [6] - 苹果正等待英特尔预计2026年第一季发布的PDK 1.0/1.1版本 实际时间表将取决于后续开发进展 [6] - 英特尔18AP是北美地区最早可用的亚2纳米先进制程 但芯片仍由苹果设计并采用Arm架构 [6] 市场反应与股价表现 - 合作预测消息发布后 英特尔股价当日收涨约10.2% 创9月18日以来最大单日涨幅 [3] - 截至消息发布当周周五 英特尔股价已连涨五个交易日 五日累计涨幅超过20.6% [3] - 自8月美国政府公布对英特尔股权投资以来 公司股价已累计上涨近64% [8] 对英特尔的意义 - 获得苹果订单象征英特尔代工服务业务最艰难的时期可能即将过去 [1][5][8] - 此举对英特尔的直接营收和利润贡献相对较小 但有助于其14A及后续制程获得苹果等一线客户更多订单 [5][8] - 公司正处于复兴阶段 获得美国联邦政府总计111亿美元的投资支持 包括89亿美元股权投资和22亿美元补贴 [8] 对苹果的意义 - 引入英特尔作为第二供应商展现了对特朗普政府“美国制造”政策的支持 [5][10] - 此举满足了苹果供应链多元化管理的需求 尽管公司未来仍将高度依赖台积电 [5][10] - 苹果计划在四年内投入6000亿美元用于美国国内项目 公司首席执行官曾表示乐见英特尔复兴 [11] 行业背景与公司现状 - 英特尔曾主导芯片制造但已失去长期技术优势 并将市场份额让给AMD等竞争对手 [8][13] - 公司在前任CEO领导下转型为芯片代工厂但难以获得足够客户 现任CEO采取了更为谨慎的代工战略 [13] - 英特尔面临严峻挑战 已裁员并推迟工厂扩张计划以应对财务状况恶化 [13]

公司股价表现 - 公司股价在11月经历大幅波动，月初创下历史新高后急转直下，全月累计下跌16%，创下自2023年8月以来最差单月表现 [1] - 股价下跌的主要原因是投资者因估值担忧而抛售AI概念股 [1] - 公司股票的远期市盈率高达233倍，远高于英伟达的约38倍和Alphabet的约30倍，估值疑问挥之不去 [6] 公司经营业绩 - 公司在第三季度的盈利和营收均大幅超出华尔街预期 [3] - 公司连续第二个季度实现营收超过10亿美元 [3] - 本月公司获得新交易，包括与PwC在英国签署的多年期合同以加速当地AI采用，以及与飞机发动机维护公司FTAI达成的合作协议 [3] 行业与市场动态 - 11月投资者猛烈抛售高估值AI概念股，理由是估值过高及潜在泡沫 [1][6] - 同月，英伟达股价回撤逾12%，甲骨文暴跌超23%，微软和亚马逊分别下跌约5% [1][6] - 量子计算相关公司如Rigetti Computing和D-Wave Quantum的股价蒸发了三分之一以上 [6] - 苹果和谷歌母公司Alphabet是美股科技七巨头中唯一在11月录得上涨的股票 [7] 市场观点与争议 - 多家投行分析师表达担忧，Jefferies认为公司估值极端，投资者在微软和Snowflake等AI股票中能获得更好风险回报 [4] - RBC Capital Markets的分析师担忧公司日益集中的增长结构 [4] - 德意志银行称公司估值很难理解 [4] - 知名投资者Burry被曝正在押注公司和英伟达股价下跌，并指责超大规模云计算厂商通过会计处理人为抬高盈利 [4] - 公司CEO Alex Karp公开指责Burry构成市场操纵，并称其行为极其恶劣 [4] - CEO在财报电话会上表示公司正在让普通投资者获得过去只属于最成功风险投资人的回报率，并批评当初没有投资公司的人 [6]