文章核心观点 - 宏观环境与市场风格已“还原”至10月底前的状态，但A股向上空间受限的问题未根本解决，当前处于2025年结构牛行情的高位震荡阶段[7] - 中期维持“牛市两段论”判断：2025年牛市1.0（科技结构牛）处于高位区域，2026年下半年有望迎来由基本面周期性改善、科技产业趋势新阶段、居民资产配置迁移等多因素共振的牛市2.0[7][8] - 2025年中央经济工作会议定调2026年“稳中求进、提质增效”，宏观政策将实施“更加积极的财政政策”和“适度宽松的货币政策”，并展现出更强的战略定力[15][16] 一周回顾 大势研判 - 11月下旬以来，A股面临的宏观环境与市场风格已“还原”至10月底前的状态，但向上空间受限问题未变[7] - 光连接虽有Alpha逻辑，但2026年美股科技龙头资本开支回落担忧犹在，AI产业链Beta仍承压，光连接的突破可能无法带动整个AI产业链[7] - 2025年结构牛行情已处于高位区域，当前处于季度级别的高位震荡阶段，后续需关注触发“怀疑牛市级别”调整的可能性[7][8] - 2026年下半年稳增长额外发力带来经济边际改善是大概率事件，届时可能迎来牛市2.0[7][8] 行业比较 - 指数估值：截至2025年12月12日，中证全指（剔除ST）PE为21倍（历史77%分位），PB为1.8倍（历史39%分位）[11] - 主要指数估值分位：科创50 PE为152.3倍（历史96%分位），PB为6倍（历史63%分位）；创业板指PE为40.7倍（历史35%分位），PB为5.2倍（历史59%分位）[11] - 行业估值高位：PE估值在历史85%分位以上的行业包括房地产、商贸零售、计算机（IT服务、软件开发）；PB估值在历史85%分位以上的行业包括电子（半导体）、通信[11] - 行业估值低位：PE与PB均在历史15%分位以下的行业为医疗服务[11] 资产配置 - 美联储在报告期内（20251205-20251212）如期宣布年内第三次降息25个基点，将联邦基金利率目标区间下调至3.50%-3.75%，此次为“鹰派降息”[13][14] - 降息落地后，全球权益与商品市场表现分化，涨跌互现[13][14] 专题研究 2025年12月政治局会议点评 - 会议基调与年中保持一致，坚持“稳中求进”，并再次强调“实现量的合理增长”[15] - 结构方面强调“因地制宜发展新质生产力”和“纵深推进全国统一大市场建设”[15] - 时隔半年重提“更好统筹国内经济工作和国际经贸斗争”，显示对海外不确定性的准备[15] - 内需工作被置于2026年“坚持部分”首位，明确提出“要坚持内需主导，建设强大国内市场”[15][16] - 宏观政策维持“更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策”，并再提“跨周期调节”[16] 中央经济工作会议点评 - 2025年中央经济工作会议明确2026年“稳中求进、提质增效”的主基调[16] - 宏观政策将实施“更加积极的财政政策”和“适度宽松的货币政策”，并强调“存量+增量政策的集成效应”[16] - 通稿展现出更强的战略定力，承认存在“老问题、新挑战”，但强调“我国经济长期向好的支撑条件和基本趋势没有改变”[16] - 会议再次强调“四稳”——着力稳就业、稳企业、稳市场、稳预期[16] 全球资产配置资金流向月报（2025年11月） - 2025年11月，资金流向呈现分化：中国与新兴市场流入加速，而发达市场流入减速[16] - 同期，美国9月新增非农就业人数为11.9万人，远超市场预期的5万人，失业率上升0.1个百分点至4.4%，续创2021年11月以来最高水平[16] - 美联储在12月10日降息25个基点，年内累计降息75个基点，但本次降息出现3票反对，显示内部分歧加大[16] 电话会议 - 会议主题包括：“大势申音·每周论市5分钟：宏观环境‘还原’，A股向上空间受限未变”及“【三只小牛】6分钟”[16][17][18] - 讨论展望了2026年全球权益市场、A股港股ROE改善及外资可能更加积极，并看好港股明年年初行情[22]