半导体设备行业研究关键要点 行业与公司 * 行业为半导体设备及零部件行业 公司包括拓荆科技 华创 中微公司 中科飞测 精测电子 长川科技 金海通 华峰测控 北方华创 维导纳米等[1][2][15] 核心观点与论据 * 地缘政治紧张和许可证限制加速中国半导体设备 材料和零部件的自主可控进程 半导体设备板块估值合理 值得重点关注[1][3] * 光刻机是半导体设备中最关键的子领域 国内正处于从0到1的突破阶段 但高端DUV和EUV光刻机进口受阻 国产替代需求迫切[1][5] * 国内薄膜沉积和刻蚀技术发展较好 拓荆科技在CVD领域表现突出 华创在PVD领域领先 中微公司和华创在刻蚀领域实现了较成功的国产替代 自主可控水平较高[1][6][7] * 检量测设备国产化率较低 不超过15% 中科飞测 精测电子等公司虽有突破 但大规模放量仍需时日[1][8] * 后道测试与分选设备如长川科技 金海通 华峰测控已取得突破 并且盈利能力强[1][9] * 半导体设备行业关注点在于光刻机国产突破和下游先进逻辑与存储扩产[1][10] * 国内晶圆代工厂成熟制程投资稳定 先进制程（AI算力芯片）需求旺盛但供给不足 受限于核心光刻机设备被禁[11][12] * 存储领域NAND和DRAM扩产动力强劲 长鑫存储三期扩产预计将带来数百亿人民币的国产设备需求 长川产能约13万片 占全球8% 预计明年全球占比提升至15% 即24万片 需要约9万片扩产 对应700-900亿人民币设备投资空间 DRAM尤其是HBM需求迫切 推动相关封装生产[1][13] * 半导体设备零部件国产化相对滞后 国产化率仍然偏低 但其分散性高 对美国依赖度较低 市场具有小批量 多品种 定制化和多样化的特点 随着中美关系变化 国产化需求显现[2][14][16][17] * 建议关注平台型公司（北方华创 中微公司 拓荆科技）和特色公司（中科飞测 精测电子） 以及光刻机相关企业 具体零部件类型建议关注管道 阀门 陶瓷件 机械加工件以及喷淋头等[2][15][18] 其他重要内容 * 半导体设备是一个全球市场规模超千亿美元的大行业 细分领域包括光刻机 薄膜沉积 刻蚀 检量测 清洗和去胶等 其中光刻机 薄膜沉积和刻蚀设备是前道三大主设备 价值量排名前三[4] * 全球光刻机领军者是ASML 其DUV使用193纳米或248纳米光源 可实现7纳米制程 EUV使用13.5纳米光源 适用于3纳米及以下制程 尼康和佳能市占率较低[5] * 维导纳米专注于ALD 并逐渐涉足CVD[6] * 刻蚀技术包括CCP和ICP 中微公司最初专注于CCP现在也涉足ICP 华创则从ICP扩展至CCP[7] * 美国撤销了一些中国境内晶圆厂的许可证 加大了国外企业在中国生产芯片的难度[3] * 国内企业如寒武纪 海光信息 华为升腾等订单充足 英伟达产品在国内拓展受阻[12]

行业与公司 * 海信家电及其白电业务 包括暖通空调 压缩机 冰洗 中央空调 日本三电业务[1][2][3] * 家电行业 涉及国内及外销市场 中央空调市场[2][3][19] 核心观点与论据 三季度业绩表现 * 白电业务整体环比第二季加速 暖通空调 压缩机 冰洗等子业务均有改善[2][9] * 暖通空调7月安装卡增长超30% 出货量环比改善 8月安装卡保持小个位数增长 9月截至20日安装卡呈个位数增长趋势[3] * 新风空调七八月安装卡均有50%以上增长[7][9] * 冰箱从二季度小幅下滑恢复至三季度正增长 预计四季度增速更快[3][9] * 洗衣机内销增速超30% 外销超20% 分区洗贡献显著[7] * 日本三电公司二季度收入增长约10% 下半年预计收入增速为3-4% 三季度预计盈亏平衡或微利[2][3] 产品与市场策略 * 国内市场竞争激烈 公司定位偏向二线品牌 采取跟进策略[7][8] * 推出高端产品如璀璨系列 新风空调 并提供企业端补贴[2][5][8] * 在线上市场推出高性价比流量机型应对价格战[2][8] * 缩减SKU研发平台 提高单品成本竞争力和效率[2][8][12] * 外销是重要增长点 加工板块60%收入来自外销 冰洗板块外销量接近一半[2][8] * 外销利润率正在提升 加工类产品外销经营利润率约4% 冰冷类产品上半年达3%左右 目标2-3年内赶上内销5%左右的经营利润率[8][25] * 以自主品牌为主 初期强调性价比 通过体育营销建设品牌力 逐步推出高端产品改善销售结构[21] 中央空调业务 * 多联机市场份额行业第一 整体市场排名第三[2][19] * 日历品牌内销占比约55%至60% 但精装修占比较高 增速可能不及海信和约克品牌[2][14] * 2026年长沙工厂组建后将赋能水机业务 预计全年实现小个位数增长[15] * 利润率相对平稳 竞争激烈 价格端每年对毛利率产生影响[18] 外销市场与区域表现 * 欧美成熟市场占比约45% 新兴市场占40%到45%[20] * 欧洲市场通过体育营销积累品牌声量 冰箱产品欧洲市场占有率第一[2][20] * 新兴市场包括中东非 东盟和拉美等区域 预计增长10%至20%[2][20][23] * 新兴市场利润率相对较高 欧美成熟市场由于自主品牌投入较多费用较高利润率稍低[24] * 北美关税影响有限 美国收入占外销约10% 国内出口到美国比例仅为3-4%[28] * 逐步将国内产线迁移至墨西哥和东盟区应对关税 并通过改进生产平台提高制造效率[4][28] 成本与效率 * 基于黄岛的灯塔工厂提升人效 制造效率和制造费用[17] * 蒙特雷工厂成本高于国内 但节省航运费用和关税 仍有较大提效空间[29] 政策与行业影响 * 国补资金额度有限 大部分年度计划已在618后使用完毕[5] * 国补退坡后公司通过高端产品和企业端补贴应对[5][7] * 四季度由于去年国补政策全面铺开基数较高压力更大[6] * 明年可能有新的能效升级政策出台 推动行业结构升级[7] 财务与股东回报 * 正努力实现股权激励目标 计划在今年内或明年初推出新的股权激励方案[4][32] * 考虑提高分红比例[4][33] * 汇率波动采用偏中性管理原则并进行部分锁汇操作 主要影响三电业务[30][31] * 三电业务明年预计保持盈利 净利润率可能在0.5%到1%之间[27] 其他重要内容 * 线下网点主要集中在下沉渠道 全国约有4万家 2025年目标新增至少三四千家[12] * 线上渠道费用投放主要集中在高端产品补贴 新品推广以及渠道拓展方面 下沉渠道投入费用较二季度明显增加[10][11] * 中央空调To B订单增速保持中高位数以上 但需关注向收入端转化情况[13]

**玉马科技电话会议纪要关键要点** **一 公司业务与产品** * 公司专注于功能性遮阳新材料 主要产品包括遮光 阳光 可调光及户外材料 近千个品种[3] * 产品集遮阳 调光 节能环保多功能于一体 具备阻燃 抗菌 除甲醛 防水 拒油等特殊功能[3] * 应用场景从建筑遮阳扩展至高铁 房车 游艇及学校体育场馆的膜材建筑[3] **二 全球市场表现与竞争力** * 与全球70多个国家和地区客户建立战略合作 海外收入占比超过2/3 2024年至2025年上半年维持在70%以上[2][4] * 下游客户以成品加工商为主 占比超七成[5][17] * 主要采用FOB交付方式 CIF交付极少[5][18] * 欧洲市场占比增长 北美洲和南美洲正加大开拓力度 整体区域分布稳定[5][19] **三 2025年上半年经营业绩** * 实现收入3 64亿元 同比增长[2][6] * 归母净利润7400多万元 同比下降[6] * 利润下降主因：特朗普对等关税影响发货 股票激励产生股份支付费用 汇兑收益及利息收入减少[6] * 扣除上述因素后 净利润与去年同期基本持平[6] **四 美国市场战略与关税影响** * 美国市场具有重要战略意义 公司设有两个子公司（加州和德州）及销售团队[7] * 出口美国执行约55%关税（25%的301关税 + 10%基础关税 + 20%芬太尼附加关税）[7] * 因面料成本在商品中占比不高 大多数客户能够接受当前关税水平[7] **五 新业务进展与国产替代** * 户外材料及膜材取得进展 应用于体育场馆等建筑 提供防晒防雨功能[8] * 膜材业务收入规模约四五千万元 产品包括蜂巢帘和梦幻帘等[9] * 目标是从中低端市场向中高端过渡 寻求在大型体育场馆顶盖等领域的国产替代[9] * 国产替代难点在于不同场景的技术要求差异及客户更换产品周期较长（如高铁需三至五年）[10] **六 产能 现金与分红策略** * 现金储备充裕 约4亿多元 主要用于未来产能投放[5][15] * 海外基地选址因政策变化而谨慎 正考察越南 印尼 泰国和埃及等地 待关税政策明确后确定投资方案[5][16] * 每年分红比例不算高但总体可以 若投资者有需求会考虑调整 目前现金优先用于产能投放[15] **七 竞争对手与行业格局** * 海外主要竞争对手包括亨特道格拉斯和菲佛等 多在本地设厂[13] * 公司产品凭借性价比优势主要占领中低端市场[13] * 国内同行业销售额超3000万企业约180家 行业渗透率较低（仅5%~7%）[20] **八 未来发展展望** * 对行业前景乐观 国内外市场均有很大发展空间[21] * 国内因渗透率低及消费习惯改变存在巨大潜力 海外因更新换代需求及租户增量推动增长[21] * 公司储备新产能 持续研发新产品并拓展应用场景 对中长期发展充满信心[21][22]

公司概况与核心财务表现 * 公司为中海物业[1] * 2025年上半年收入同比增长3.7%至71亿港元[4] * 2025年上半年股东应占溢利同比增长4.3%至7.7亿港元[4] * 2025年上半年纯利率为10.9%[4] * 过去五年收入、利润和股东应占溢利的复合增长率均在20%左右[2] * 过去五年股东应占溢利的复合增速达23.8%[2] * 中期派息每股9港仙，同比增长0.5港仙，派息比率为35.7%[4] * 派发上市十周年特别股息每股1港元[4] 业务结构与盈利能力 * 物管主航道收入占比79%，增值服务占比21%[2] * 物管毛利占比72%，增值服务毛利占比28%[2] * 物管毛利率持续提升至15.5%[2] * 增值服务毛利率持续提升至22.5%[2] * 住户增值服务收入6.1亿港元，毛利率从30.2%提升至35.2%[10] * 非住宅增值服务收入8.6亿港元[10] * 停车位买卖业务卖出365个车位，实现销售收入0.27亿元人民币，毛利率稳定在20%以上[11] 管理规模与项目拓展 * 服务163个城市，共2,301个项目[7] * 总管理面积达14.36亿平方米[7] * 上半年新增管理面积3,200万平方米[7] * 第三方项目占比接近85%[7] * 非住宅业态占比接近六成[7] * 上半年外拓盈利项目续约率超过90%[8] 战略与运营管理 * 提出高合约、高转化、高效益策略[9] * 对新承接住宅、商业及城市服务类项目设定最低毛利率门槛[9] * 对外拓项目设定利润率标杆，确保新项目利润率不低于现有水平[12] * 对效益不佳或管理效能低下的项目进行整改或退盘[8] * 预计未来大规模退盘可能性较低[8] * 2025年初成立城市运营部，专注于城市运营服务管理[14] 行业机遇与风险 * 城市服务市场规模达万亿级别，复合增长率约为20%[3] * 公司现金储备约50亿，有财力支持长账期项目[3] * 城市服务项目账期较长，通常为三个月到半年不等[14] * 人工成本占比较大，且呈现长期上升趋势，对毛利率构成长期压力[16] * 非住宅增值服务受地产行业调整影响，相关业务继续承压[10] 其他重要细节 * 2025年上半年综合收缴率同比提升，增幅接近8%[15] * 租售类中介服务毛利率基本达到50%以上[19] * 社区资产经营及中介服务合计收入约3.3亿元[19] * 今年上半年在海外市场取得里程碑式进展，如埃及CBD物管项目[21] * 公司关注并购机会，并将回购作为市值管理工具的一部分[22]

**美光科技 2025 财年第四季度及全年业绩与展望分析** **1 公司财务表现** * 2025 财年第四季度收入达 37.4 亿美元 同比增长近 50%[2] 毛利率为 41% 同比提升 17 个百分点[2] 每股收益 8.29 美元 同比增长 538%[15] * 2025 财年全年收入创纪录达 113 亿美元 同比增长 46%[15][16] 毛利率为 45.7%[16] 全年自由现金流 37 亿美元 占全年收入 10%[16] * 2026 财年第一季度收入指引为创纪录的 125 亿美元（±30 亿美元） 毛利率预计为 51.5%（±1 个百分点） 每股收益预期为 0.75 美元（±15 美分）[19] **2 业务部门表现与市场动态** * 数据中心业务收入占总收入 56% 创历史新高 毛利率为 52%[6] 高性能存储器（HPM）第四财季收入近 20 亿美元 年化运营率近 80 亿美元[6][7] LPDDR5 服务器产品环比增长超 50%[7] * DRAM 全年营收 286 亿美元 同比增长 62%[13] NAND 全年营收 85 亿美元 同比增长 18%[13] 第四季度 NAND 营收 23 亿美元 环比增长 5%[13] * HBM 高容量 DIMS 和 LP 服务器 DRAM 合并收入达 100 亿美元 同比增长超过五倍[2] 数据中心 SSD 业务创下历史收入和市场份额记录[2] **3 技术优势与生产效率** * 公司在 HBM、下一代 DRAM 和 NAND 技术领域拥有领先地位[4] 广泛使用人工智能技术使生产率提高 30% 至 40%[4] * 一代先进 DRAM 工艺节点已成熟并首次出货 第 9 代 NAND 生产稳步推进并根据市场需求扩产[4] 推出行业首创的 G9 NAND 数据中心产品 包括率先推出 PCIe Gen6 SSD[9] * AI 技术应用于产品设计、技术开发和制造 加速硅系统设计周期并提高产品良率[5] **4 资本支出与产能扩张** * 2025 财年资本支出为 138 亿美元（净额）[14][28] 总资本支出 158 亿美元 其中 20 亿美元来自政府激励[28] 2026 财年净资本支出预计为 180 亿美元[28] * 计划继续投资日本、新加坡和爱达荷州的新制造设施[8] 爱达荷州新高容量制造厂预计 2027 年下半年投产 并已启动第二个工厂的设计工作[8] **5 库存与财务状况** * 第四季度库存下降 3.72 亿美元 库存天数减少 15 天[17] DRAM 库存天数低于目标[17] * 季末持有 119 亿美元现金及投资 总流动性达 154 亿美元[17] 第四财季偿还 7 亿美元定期贷款并回购 2 亿美元高级票据 总计减少 9 亿美元债务[17] 季末债务总额为 146 亿美元[17] **6 市场前景与需求预测** * 预计 2025 年数据中心存储设备出货量以中个位数百分比增长（此前预期为低个位数）[9] 个人电脑行业需求增长预计达高个位数百分比范围[10] * 预计 2026 年 DRAM 供给将进一步趋紧 NAND 市场条件持续强化[13] 行业需求保持稳定增长[13] 到 2030 年 HBM 市场规模预计达到 1000 亿美元[20] * HBM4 产品计划于 2026 年第二季度开始出货 性能最高达每秒 11 千兆比特[21] 与几乎所有客户完成定价协议[21] **7 其他重要信息** * 汽车与嵌入式系统领域需求持续增强并超出最初预期[12] 在移动设备领域推出第二代 LP 系列产品（16GB 和 24GB）[11] * 客户库存水平保持健康 供应紧张[24] 由于行业延长对 D4 的支持 限制了节点过渡[24] * HPM4 产品已做好量产准备 性能提升 40% 超出客户要求的 25%[30] 功耗优于竞争对手[30]

公司信息 * 阿里巴巴集团 在2025年云栖大会上宣布将增加对人工智能和云计算的投资 初始预算为未来三年超过3800亿元人民币[1] * 公司定位为全球领先的全栈人工智能服务提供商 提供最佳大模型 全球AI云网络以及开放和开发者友好的生态系统[1] * 根据Omdia数据 阿里云占据中国AI云市场36%的份额 在提供商中排名第一[14][15] 战略与投资 * 管理层认为大模型将成为下一代操作系统 而AI云将成为下一代计算机[1] * 管理层认为全球可能只有5-6个超级云计算平台[1] * 长期投资将超过3800亿元人民币的资本支出计划[1] * 利用其300多个开源AI模型 公司推出了云模型工作室代理-百炼 为AI代理的开发和优化提供端到端支持[2] 产品与技术升级 * 发布了迄今为止最大、能力最强的大型语言模型Qwen3-Max 其指导版本超越了GPT-5-Chat以及最新的视觉语言模型Qwen3-VL[2] * 升级了Qwen-Coder 升级了多模态视觉模型系列Wan家族和音频模型系列Fun家族[2] * 在AI基础设施方面 发布了高密度磐久超节点服务器 高性能网络架构HPN8.0 面向AI时代的分布式存储CPFS[2] * 增强了基础设施能力 包括灵骏AI集群 PAI模型训练 推理 强化学习加速等[2] 财务数据与预测 * 将FY26-28e EPADS（每股ADS收益）提高0-4%[3] * 目标价从168.00美元上调至195.00美元[3][7] * 预计未来三年云业务复合年增长率（CAGR）将超过30%[3] * 2025A财年调整后净利润为1301.09亿元人民币 2026E财年预计为1040.68亿元人民币（同比下降19.0%） 2027E财年预计为1360.43亿元人民币（同比增长32.7%） 2028E财年预计为1738.34亿元人民币（同比增长31.9%）[4] * 2025A财年每股收益为53.88元人民币 2026E财年预计为43.62元人民币 2027E财年预计为57.89元人民币 2028E财年预计为76.34元人民币[4] * 2025A财年市盈率为21.95倍 2026E财年预计为26.59倍 2027E财年预计为20.04倍 2028E财年预计为15.20倍[4] * 2025A财年净债务权益比为7.8%[7] 商业化与增长动力 * 公司看到巨大的云业务上升空间 驱动力来自强劲的AI原生需求 国际扩张和传统行业AI采用率的提高[3] * 利用其全栈云+AI服务 预计来自电动汽车 金融和具身智能垂直领域的业务将快速增长[3] * 电子商务前景稳固[3] 风险因素 * 下行风险包括：1) 宏观消费放缓 2) 价值破坏性或低效投资 3) 为海外扩张和新技术开发过度支出 4) 关于数据 安全 反垄断 蚂蚁集团 贸易 增值税 上市 美国限制以及PCAOB审计检查的监管 5) 关于监管 合规和质量的声誉风险 6) 行业竞争 包括短视频平台和社交媒体平台对核心商业的竞争以及AI计算和应用的新进入者 7) 在庞大基数或高渗透率下行业增速放缓 8) 宏观和国家层面的冲击 如疫情 经济体系变化 制裁或军事冲突 9) 管理团队不稳定可能导致战略混乱和执行效率低下[18] 其他重要信息 * 投资意见为买入（BUY）[1][3][7] * 当前ADR价格为163.08美元[1][7] * 目标价基于多阶段DCF估值 对阿里巴巴业务的DCF估值为170美元 其上市实体长期投资的市场价值为8美元 包括股权和债务投资在内的未上市实体为6美元 其对蚂蚁集团的持股估值更新为785亿美元[17]

行业与公司 * 纪要涉及的行业为电子特气行业，特别是中国电子特气市场，以及相关的半导体制造、光刻机、存储器制造领域 [1][2][3] * 纪要重点提及的公司包括中船特气、华特气体、广钢气体、金宏气体、和远气体、凯美等国内电子特气供应商 [1][12][14][16][17] 核心观点与论据 行业催化因素与市场前景 * 国产光刻机技术取得突破，上海微电子公开EUV光刻机验证机参数，预示全国产产线可能实现，将带动光刻气体等电子特气需求 [1][2] * 存储器市场紧密度提升，预期价格上涨，长鑫存储和长江存储或加快IPO与新厂扩产，先进制程将推动电子特气需求增加 [1][2] * 中国电子特气市场规模约300亿人民币，其中电子特气领域占200亿，主要应用于集成电路、面板及半导体照明等泛半导体行业 [1][3] * 氦气价格处于历史低位，存在价格修复动能，新一轮上涨周期有望开启，将利好相关气体公司 [15] 重点产品品类与供需格局 * 三氟化氮（NF3）和六氟化钨（WF6）是值得重点关注的重要品类，全球三氟化氮市场规模约13亿美元，中国占比约15% [1][4] * 全球三氟化氮总需求量约4.5万吨（半导体用2.2万吨，面板用2.3万吨），全球产能约6.4万吨，实际产量约5万吨，供需基本平衡 [5][6][7] * 日本关东电话（停产3700吨产能）和三井化学（关闭1700吨产能）事件导致海外三氟化氮供应缩减超25%，叠加台积电需求增加，市场出现缺口 [9] * 半导体级别三氟化氮（5N级及以上）的供需均约为2.2万吨，基本平衡，但客户认证过程长达半年到一年甚至更久 [8] 主要公司竞争力与市场地位 * 中船特气是国内三氟化氮和六氟化钨龙头企业，国内市场份额超60%，全球领先 [1][5] * 中船特气内蒙古呼和浩特新增7500吨产能，总产能提升至1.85万吨，凭借产能和客户认证优势，有望弥补海外供应缺口 [10][11] * 华特气体是国内光刻机稀有气体龙头，市场份额超60%，混配工艺领先，通过了阿斯麦及CML认证，主要客户包括长存、中芯国际等 [1][12][13] * 华特气体光刻机相关年收入正常约为两个多亿人民币，中船特气2025年上半年光刻机销售收入已达到2024年全年水平 [13] 其他公司发展动态 * 广钢气体在电子大宗气体领域已通过多个主流下游客户认证，未来一两年收入具有高确定性，预计能保持30%以上增速 [14] * 金宏气体是综合型公司，电子特气产品种类不断丰富并通过认证，业绩逐步进入拐点，可能进行收并购 [16] * 和远气体正大手笔拓展电子特气业务，潜江和宜昌两个产业园总投资三四十亿元，建成后预计可实现50亿元产值，采用"大化工"逻辑降低成本 [17] 其他重要内容 * 电子特气在半导体制造各环节的应用：沉积工艺用硅烷、超纯氨、六氟化钨等；刻蚀用氟碳类气体；光刻用稀有混合器；掺杂用硼、砷、磷等 [3] * 光刻机相关气体通过认证的国内企业主要有华特、中船、凯美三家 [12] * 三氟化氮价格过去十年呈单边下行趋势，但随着供需矛盾激发，未来价格可能上涨 [11]

**行业与公司** * 行业为浮法玻璃制造业 主要公司包括信义玻璃 旗滨集团以及沙河地区的三家私营生产商[1] * 摩根士丹利对行业观点为"具吸引力" 覆盖公司包括信义玻璃 旗滨集团等[4][69] **核心观点与论据** * 工业和信息化部与12家浮法玻璃企业举行会议 讨论低价竞争问题并计划提价每重量箱10-20元人民币 相当于每吨100-200元人民币[1] * 部分浮法玻璃生产商宣布自当日起提价每吨100元人民币[1] * 沙河地区推进煤改气转换 可能影响2000-3000吨/日产能 这些产能目前仍使用煤炭且未建设天然气管道 可能导致2025年下半年停产[1] * 煤改气转换将使生产成本增加约每吨100元人民币[1] * 沙河地区潜在的供应中断和成本上升可能在短期内支撑浮法玻璃价格 尽管下游房地产开发商需求疲弱 但较高价格可能继续激励现货和期货交易商补充库存[2] * 较高价格可能意味着浮法玻璃企业利润率改善 并提振信义玻璃和旗滨集团的股价[2] **其他重要内容** * 摩根士丹利对信义玻璃采用剩余收益模型进行估值 股权成本为12.8% 假设稳态增长率为2%[7] * 对旗滨集团采用剩余收益模型 股权成本为10.2% 假设显性预测期后年收入增长率为4%[8] * 行业上行风险包括房地产和汽车市场复苏带动下游需求增长 产能扩张快于预期 严格环保政策限制更多产能[10] * 行业下行风险包括下游房地产市场差于预期 产能扩张延迟和生产增长低于预期[10] * 公司特定上行风险包括通过市场整合改善竞争环境 原材料价格下降带来高于预期的毛利率[11] * 公司特定下行风险包括房地产需求弱于预期 需求疲弱导致浮法玻璃价格大幅下跌 天然气和纯碱成本高于预期挤压利润率[11]

港股金属有色行业：成长性与防御性兼具的优质赛道 20250924 摘要 预期降息增强，资金涌入具金融属性的有色金属，港股中小型有色金属 公司估值低、弹性高，配置价值凸显。 钴行业预计 2026 年后出现约 3 万吨短缺，钴价或持续上涨至接近 40 万元/吨。力群资源受益于印尼湿法冶炼产能，利润弹性大，预计 2026 年镍部分利润超 40 亿元。 黄金价格受降息周期和去美元化驱动，预计将向 4,000 美元/盎司迈进。 紫金黄金国际估值偏低，上市后有望炒至 3,000 亿港币以上。 铜矿供应紧张，多家公司下调产量预期，预计 2025 年至 2026 年上半 年为全球铜矿最紧张时期，铜价易创新高，明年上半年或达 12,000 美 元/吨以上。 钨矿供应受配额下降、超采减少和政策限制，需求端稳健，预计 2025 年至 2027 年供需缺口持续，支撑钨价高位运行。嘉欣国际受益于钨价 上涨，利润空间大，目前市值被低估。 Q&A 港股有色金属板块的投资价值如何？ 港股有色金属板块具有较高的投资价值，主要原因包括基本面的供需格局改善、 价格支撑以及相关行业净利润增长超预期。此外，内资和外资对该板块的关注 度持续提升，尤其是 ...

专家分享：从反内卷到全球出清石化行业的结构性机遇 20250924 摘要 中国石化行业面临炼油能力接近上限、乙烯供应过剩等问题，需通过反 内卷政策调整供应端，实现高质量发展。未来五年，新炼油项目落地需 等量置换，乙烯项目审批严格，小型煤制甲醇项目审批难度增加。 化工行业整体盈利能力较弱，仅少数具资源优势产品盈利良好。炼油和 乙烯是重点整治领域，丙烷脱氢装置投资减少。乙烯产能投放受管制， 行业盈利相对合理。未来政策将严控炼油装置新增，限制油头烯烃/芳烃 项目，收紧煤制烯烃/乙烷裂解审批，淘汰老旧装置。 企业申报新项目需具备高端材料技术，如阿尔法西丁或 POE。老旧小型 炼油和乙烯装置面临淘汰，各地园区需设定能耗总额度，高能耗、高污 染、低附加值产业可能关停。工信部已责成地方统计园区化工装置数量 及能耗。 中国将在未来五年内进行大规模炼油行业整改，重点是时间超过 20 年 且规模不到 200 万吨的小型老旧炼油厂，总计约 6,000 万吨。两桶油等 大型企业仍需进行设备升级以降低能耗和排放。 Q&A 反内卷政策对石化和化工行业的影响是什么？ 反内卷政策实际上是供给侧改革的一种形式，旨在通过调整供应端来促进高质 量 ...