投资评级与核心观点 - 行业投资评级为领先大市（维持）[2] - 核心观点：全球AI基础设施建设进入加速期，NVIDIA与OpenAI合作部署10吉瓦算力系统（相当于400-500万块GPU），美光科技季度营收同比增长46%至113.2亿美元，阿里巴巴计划投入3800亿元推进AI基建，国产算力芯片全产业链（设计、制造、封测、设备材料）及AI PCB产业链为重点关注方向[1][4] 行业动态与公司表现 - NVIDIA与OpenAI签署意向书，计划部署10吉瓦算力系统（约等于英伟达年出货总量），NVIDIA拟分阶段投资高达1000亿美元支持基础设施[4] - 美光科技2025财年第四财季营收113.2亿美元（同比+46%），DRAM收入90亿美元（同比+69%），HBM收入增长至近20亿美元，预计下季度营收达122-128亿美元[4] - 阿里巴巴推出Qwen3-Max模型，计划到2032年将数据中心能耗规模提升10倍，算力投入指数级增长[4] - 摩尔线程科创板IPO过会，2024年营收4.38亿元，2025年上半年营收7.02亿元，自主研发MUSA架构实现多领域技术突破[4] 市场行情回顾 - 电子行业周涨幅3.51%，在申万一级行业中排名第三，半导体设备板块涨幅15.56%（领涨），半导体材料板块涨幅12.30%，集成电路封测板块涨幅6.88%，印制电路板板块跌幅7.33%[7][8] - 费城半导体指数当周下跌（从6,330.12点至6,305.05点），但长期仍处于2025年4月以来的反弹通道[12] - 全球半导体龙头股涨多跌少，英特尔周涨幅20.01%，美光跌幅3.36%，SK海力士跌幅4.67%[17][18] 细分领域数据跟踪 - TV面板供需动态平衡，9月价格全线持平（32英寸/50英寸/55英寸/65英寸/75英寸均无变动）[19][20] - Monitor面板价格主流规格持平，Notebook面板部分规格微跌（16:9规格跌0.1美元，16:10规格跌0.2美元）[20][21][22] - DRAM现货价格全线上涨：DDR5(16Gb)从6.927美元涨至7.475美元，DDR4(16Gb 1Gx16)从18.180美元涨至19.560美元，DDR4(16Gb 2Gx8)从11.318美元涨至12.400美元，DDR4(8Gb 1Gx8)从5.868美元涨至6.283美元，DDR3(4Gb)从2.138美元涨至2.300美元[23] 投资建议与产业方向 - 华为报告预测2035年全社会算力总量增长10万倍，建议关注国产芯片全产业链（中芯国际、华虹公司、寒武纪等）及AI PCB产业链（胜宏科技、沪电股份、生益科技等）[4]

行业与公司 * 行业为国产算力芯片产业 包括AI算力芯片 通用GPU 端侧算力芯片等细分领域[1] * 涉及公司包括摩尔线程 沐曦 寒武纪 华为 海光 瑞芯微 以及翱捷 星源 灿芯 恒玄 晶晨 兆易创新等[1][2][3][10][11][12][16][17] 核心观点与论据 市场机遇与空间 * 国产算力芯片产业迎来长期投资机遇 受益于国产替代和市场需求增长[1][2] * 国产算力市场空间巨大 早期预测为2000亿 英伟达预测2027年可达8000亿[3][8] * 寒武纪远期市值空间可达10万亿 假设40%净利润率和30倍市盈率[3][9] * 赛道空间大且国产化率低 投资赔率好[2] 公司财务与融资 * 摩尔线程IPO募资80亿 2022至2024年收入分别为0.46亿 1.24亿和4.38亿 复合增速超过200% 同期利润分别为-18.4亿 -16.7亿和-14.9亿[1][4] * 沐曦募资40亿 2022至2024年收入分别为0.004亿 0.53亿和7.43亿 净利润分别为-7.8亿 -8.7亿和-14.1亿[1][4] * 两家公司毛利率较高但净利润为负 主要因半导体设计研发成本前置且成本项占比高 尚未带来经营杠杆效应[1][4] 产品竞争力 * 摩尔线程最新平湖架构芯片IP32算力达到32T 接近英伟达H20 互联带宽从240GB/s提升至800GB/s 显存容量高达80GB 具备对标英伟达高端芯片的能力[1][5] * 华为升腾系列产品未来三年将逐年上市并实现参数翻倍 对标英伟达Blackwell系列[5] * 寒武纪590与690达到非常高参数水平[5] * 瑞芯微3688等产品对标高通8295及英伟达Orin X Nano 性价比更高[12][13] 政策影响与国产替代 * 国家网信办要求停止测试采购英伟达RTX PRO6,000D 推动国内企业使用自主研发处理器[6] * 国产AI处理器性能已达到或超越英伟达出口中国大陆产品水平[1][6] * 主流互联网公司已开始测试导入国产卡 经过两年适配周期 龙头企业适配已成熟[1][7] 量产时间表与供应链 * 预计2026年国产算力芯片厂商将大规模放量 受益于国产供应链问题解决和产能释放[1][7] * 自2023年11月以来 主流互联网公司开始接受并测试国产卡 培育生态[7] * 国内互联网公司自研ASIC产品方案预计2025年底或2026年上半年推出 大规模量产可能要到2026年底或2027年初[10] 技术路径与细分领域 * 3D堆叠技术是未来国产云端芯片放量的重要技术路径 具有稀缺性和竞争优势 兆易创新拥有良好卡位[17] * AI时代端侧部署是趋势 将带动硬件产品量价提升 瑞芯微是高带宽 低功耗 高性价比及高灵活性的核心标的[3][13][14] * 更多1.5B到20B参数模型将应用于主流端侧场景[14] * 三方自研ASIC不会对华为海思等形成冲击 因为市场足够大可以并行发展[10] 其他重要内容 * 摩尔线程和沐曦收入高速增长但净利润为负[1] * 瑞芯微近期市值达千亿 其3588产品过去两年大规模出货提升了端侧硬件使用水平[12][15] * 国产ASIC产业逻辑更顺畅 国内互联网CSP推进意愿强烈[11] * 符合自研ASIC人员团队 历史经验及先进制程供应链条件的国内上市公司大约只有三家 如新元 奥杰等[11]

核心观点 - 报告整体看好A股市场的中长期布局价值 认为市场将在震荡中孕育新的投资机会 短期以稳步震荡上行为主 建议投资者保持适度谨慎 避免盲目追高 在结构优化中把握市场机会[7][8][9][10][11] - 多个行业被给予"强于大市"评级 包括国产算力芯片、通信、锂电池、半导体、传媒等 主要基于行业景气度提升、业绩增长显著、政策支持及国产替代加速等因素[12][15][16][19][21][22][26][36] - 政策面形成多重利好叠加 国内促消费、稳地产政策持续发力 为市场提供良好支撑 货币政策将延续"适度宽松"基调 结构性政策将是重点[7][8][9][10][11] - 全球配置资金净流入A股市场 居民储蓄正在加速向资本市场转移 形成持续的增量资金来源 美联储释放降息信号 全球流动性预期宽松 美元走弱利于外资回流A股[7][8][9][10][11] 国内市场表现 - 上证指数昨日收盘价为3,820.09 下跌0.30% 深证成指收盘价为13,070.86 下跌0.04% 创业板指收盘价为2,022.77 下跌0.47%[3] - 沪深300指数收盘价为4,501.92 上涨0.08% 上证50指数收盘价为2,443.97 下跌0.52% 科创50指数收盘价为891.46 上涨0.14%[3] - 中证100指数收盘价为4,324.93 上涨0.20% 中证500指数收盘价为7,170.35 下跌0.41% 中证1000指数收盘价为6,116.76 上涨0.33% 国证2000指数收盘价为7,801.23 上涨0.58%[3] 国际市场表现 - 道琼斯指数收盘价为30,772.79 下跌0.67% 标普500指数收盘价为3,801.78 下跌0.45% 纳斯达克指数收盘价为11,247.58 下跌0.15%[4] - 德国DAX指数收盘价为12,756.32 下跌1.16% 富时100指数收盘价为7,156.37 下跌0.74% 日经225指数收盘价为26,643.39 上涨0.62% 恒生指数收盘价为26,545.10 持平[4] 财经要闻 - 商务部就TikTok问题表示中国政府尊重企业意愿 乐见企业在符合市场规则基础上做好商业谈判 达成符合中国法律法规、利益平衡的解决方案[4][7] - 工信部等三部门联合印发《轻工业稳增长工作方案（2025—2026年）》 提出到2026年推出300项升级创新产品 再培育10个规模超千亿元的特色产业集群[4][7] - 商务部等九部门发文支持一刻钟便民生活圈建设扩围升级 到2030年实现"百城万圈"目标 即确定100个一刻钟便民生活圈全域推进先行区试点城市 建成1万个便民生活圈[4][7] 宏观策略 - 2025年9月18日A股市场宽幅震荡 沪指在3899点附近遭遇阻力 汽车服务、旅游酒店、医药商业以及消费电子等行业表现较好 证券、互联网服务、软件开发以及有色金属等行业表现较弱[7] - 2025年9月17日A股市场小幅震荡上行 沪指在3849点附近获得支撑 多元金融、光学光电子、光伏设备以及电池等行业表现较好 贵金属、商业百货、化肥以及旅游酒店等行业表现较弱[8] - 2025年9月16日A股市场小幅震荡上行 汽车、互联网服务、机器人以及计算机设备等行业表现较好 保险、小金属、能源金属以及采掘等行业表现较弱[9] - 2025年9月15日A股市场小幅震荡整理 汽车、游戏、农牧饲渔以及煤炭等行业表现较好 珠宝首饰、贵金属、保险以及航天航空等行业表现较弱[11] - 当前上证综指平均市盈率为15.80倍 创业板指数平均市盈率为50.16倍 处于近三年中位数平均水平上方 适合中长期布局[7] - 两市成交金额连续多日突破2万亿元 9月18日成交金额达31670亿元 处于近三年日均成交量中位数区域上方[7] 行业公司研究 国产算力芯片行业 - 2025年1-7月我国集成电路进口依赖度为78% 较1-6月下滑2个百分点 平头哥AI芯片在显存容量和片间带宽上已超过英伟达A800 比肩H20 并实现1.6万卡规模部署[12] - 华为计划2026年发布昇腾950系列两款芯片 2027年发布昇腾960 2028年发布昇腾970 将使用自主研发HBM Atlas 950将成为全球最强超节点 Atlas 950 SuperCluster将成为全球最强算力集群[12] - 华大九天在数字电路设计主要工具覆盖率近80% 华为鸿蒙操作系统5终端数量突破1000万[12] - 2025Q2英伟达来自中国大陆收入锐减至27.69亿美元 环比下滑50%[12] - 博通宣布拿下第四个量产客户100亿美元订单 META和苹果计划投入6000亿美元 谷歌计划两年内投入2500亿美元 微软每年投入750-800亿美元[14] - OpenAI大幅上调2029年预期现金消耗至1150亿美元 较半年前预期激增800亿美元[14] - 阿里2025Q2资本开支386.76亿元 同比增长219.8% 环比增长57.1% 创历史新高[14] - 甲骨文预计2026-2030财年资本支出将分别为180亿美元、320亿美元、730亿美元、1140亿美元、1440亿美元[14] 通信行业 - 通信行业指数2025年8月上涨33.78% 跑赢上证指数(+7.97%)、沪深300指数(+10.33%)、深证成指(+15.32%)、创业板指(+24.13%)[16] - 2025年1-7月电信业务收入累计完成10431亿元 同比增长0.7% 截至2025年7月5G移动电话用户占移动电话用户的62.7%[16] - 2025年7月DOU达到20.91GB/户·月 同比增长12.9% 千兆及以上接入速率固网宽带接入用户占总用户数的33.3%[16] - 2025年7月通讯器材类零售额同比增长14.9% Canalys预计2025年全球智能手机出货量12.2亿台 同比增长0.1%[17] - 2025年AI手机渗透率将达到34% 2025年1-7月光模块出口总额220.6亿元 同比下降13.0%[17][18] - 2025年7月光模块出口总额同比下降29.2% 泰国包含光模块通信设备出口总额同比增长106.7%[18] - 2025年7月湖北省光模块出口额3.51亿元 同比增长55.1% 上海市出口额0.93亿元 同比增长102.3%[18] - 北美四大云厂商2025Q2资本开支合计950.6亿美元 同比增长66.6% Cignal AI预计2025年数据中心光器件市场增长超60%[18] - 通信行业PE(TTM)为23.51 处于近五年71.48%分位 近十年35.81%分位[19] 锂电池行业 - 锂电池板块2025年8月上涨13.23% 走势强于沪深300指数[21] - 2025年8月我国新能源汽车销售139.50万辆 同比增长26.82% 环比增长10.54% 月度销量占比48.83%[21] - 2025年8月动力电池装机52.50GWh 同比增长32.42% 宁德时代、比亚迪和中创新航位居前三[21] - 电池级碳酸锂、氢氧化锂、电解钴、钴酸锂、三元材料、磷酸铁锂、六氟磷酸锂和电解液价格均上涨[21] - 锂电池估值27.58倍 创业板估值44.35倍[21] - 2024年锂电池板块营收增长0.07% 净利润下降30.19% 2025年上半年营收增长13.78% 净利润增长28.07%[36] - 2025年1-6月全球新能源汽车销售901.43万辆 同比增长25.0% 2025年1-7月我国新能源汽车销售819.70万辆 同比增长38.14% 占比44.94%[36] - 预计2025年我国新能源汽车销售1600万辆 同比增长14.43%[36] 半导体行业 - 半导体行业(中信)2025年8月上涨23.84% 同期沪深300上涨10.33% 其中集成电路上涨31.47% 分立器件上涨16.29% 半导体材料上涨15.24% 半导体设备上涨13.67%[22] - 半导体行业(中信)年初至今上涨36.16% 费城半导体指数2025年8月上涨1.09% 年初至今上涨13.84%[22] - 半导体行业(中信)2025Q2营业收入1884.29亿元 同比增长13.87% 归母净利润147.63亿元 同比增长23.99%[22] - 寒武纪2025Q2营收同比增长4425.01% 环比增长59.19% 归母净利润同比增长324.97% 环比增长92.03%[22] - 海光信息2025Q2营收同比增长41.15% 环比增长27.66% 芯原股份2025Q2营收环比增长49.90%[22] - 2025年7月全球半导体销售额同比增长20.6% 环比增长3.6% 连续21个月同比增长 WSTS预计2025年全球半导体销售额同比增长11.2%[23] - 2025Q2北美四大云厂商资本开支合计同比增长69% 环比增长23% 国内三大互联网厂商资本开支合计同比增长168% 环比增长12%[23] - 全球部分晶圆厂产能利用率2025Q2环比显著提升 全球部分芯片厂商2025Q2库存水位环比小幅下降 国内部分芯片厂商2025Q2库存水位环比大幅下降[23] - 2025年8月DRAM与NAND Flash月度现货价格环比有所分化 TrendForce预计2025Q3 DRAM与NAND Flash价格持续上涨[23] - 全球半导体设备销售额2025Q2同比增长23% 中国半导体设备销售额2025Q2同比下降7% 2025年7月日本半导体设备销售额同比增长18.1% 环比增长1.6%[23] - SEMI预计2025年全球晶圆厂设备支出同比增长2% 全球硅片出货量2025Q2同比增长9.6% 环比增长14.9%[23][24] - 黄仁勋表示2025年中国市场将为英伟达带来约500亿美元机会 预计中国市场未来几年实现约50%复合增速[24] - 国内三大互联网厂商阿里巴巴、百度、腾讯2025Q2资本开支合计616亿元 同比增长168% 环比增长12%[24] - 北美四大云厂商2025Q2资本开支合计874亿美元 同比增长69% 环比增长23%[24] - 谷歌将2025年资本支出预算从750亿美元上调13%至850亿美元 Meta上调2025年资本支出预算至660-720亿美元 同比增长68%-84%[24] - 微软预计2025Q3资本支出将超过300亿美元 甲骨文剩余履约合同(RPO)达到4550亿美元 同比增长359%[24] - 黄仁勋表示超大规模云厂商2025年资本支出将达到6000亿美元 预计2030年AI基础设施市场规模达3-4万亿美元 预计超大规模云厂商2025-2030年资本支出复合增速高达46%[24] 传媒行业 - 传媒板块2025H1营业收入2728.86亿元 同比增长2.91% 归母净利润222.74亿元 同比增速由2024H1的-33.43%提升至38.08%[26] - 2025Q2传媒板块单季度营业收入1386.90亿元 同比增长1.32% 归母净利润112.64亿元 同比增长32.62%[26] - 游戏板块市场景气度高 基本面优异 业绩表现出较好成长性[27] - 影视板块2025H1业绩有较为显著增长 但主要依赖Q1拉动 Q2受电影市场低迷影响板块业绩下滑[27] - 出版板块营收受教辅征订方式变化及大众图书市场需求收缩影响出现下滑 但利润端受税收政策影响出现明显增加[27] - 广告营销板块收入稳健增长 但利润端受个股非经常性损益变化影响较大[27] - 广电板块持续低迷 连续8个季度进入亏损[27] 食品饮料行业 - 食品饮料板块2025年8月成分区间涨跌幅7.34% 各子板块均上涨 无一下跌[31] - 2025年8月食品饮料板块成交量合计380.43亿股 环比7月增加53.45亿股 成交量连续两个月回升[31] - 零食、其它酒、软饮料和白酒持续走高 表现强势 调味品、烘焙、保健品、预制食品等跟随反弹[31] - 2025年1至8月食品饮料板块成分区间累计涨跌幅3.91% 跑输市场指数 在31个一级行业中表现位居倒数第四[31] - 白酒估值17.08倍 啤酒估值13.09倍 乳品估值16.6倍 低于食品饮料整体估值[32] - 2025年8月个股上涨比例达83.59% 零食、白酒、软饮料等个股表现突出[32] - 酒鬼酒上涨45.17% 舍得酒业上涨31.91% 古井贡酒上涨24.32% 金徽酒上涨21.46% 水井坊上涨13.65% 山西汾酒上涨12.86% 泸州老窖上涨11.63% 今世缘上涨10.18%[32] - 东鹏饮料上涨9.83% 李子园上涨9.03% 仙乐健康上涨14.36% 万辰集团上涨46.32% 有友食品上涨18.56% 品渥食品上涨14.23% 盐津铺子上涨9.44%[32] - 2025年1至7月食品饮料制造业投资延续较高增长水平 远高于同期社会投资增长水平[33] - 白酒和葡萄酒产量延续收缩态势 冷鲜肉和食用油产量保持增长 乳品产量延续下降态势 啤酒产量实现微增[33] 化工行业 - 中信基础化工行业指数2025年8月上涨10.21% 在30个中信一级行业中排名第9位[34] - 子行业中氟化工、碳纤维和改性塑料表现居前 化工品价格下跌态势有所放缓[34][35] - 中信基础化工板块TTM市盈率27.40倍 略低于历史平均水平29.32倍 在30个行业中位居第20位[35] - 随着反内卷整治深入 化工行业供需格局有望优化 建议关注供给端改善空间较大、行业盈利弹性较大板块 包括农药、有机硅、涤纶长丝行业[35] - 建议关注具有成本优势、盈利较为确定煤化工、轻烃化工等板块[35] 汽车与锂电池行业 - 我国锂电池行业全球竞争优势显著 关键材料全球出货占比70%以上 动力电池全球占比68.79%[37] - 2009年以来我国汽车产销稳居全球第一 2023年以来成为全球最大汽车出口国[37] - 我国新能源汽车产销量连续10年稳居全球第一 2024年销量1285.9万辆 同比增长36.10% 占比40.92%[37] - 针对"内卷式"竞争 国务院、工信部等公布系列政策和举措 行业协会发布自律倡议 相关企业纷纷响应[38] - 内卷综合整治将有助于提升我国新能源汽车和锂电池产业全球竞争力[38] 重点数据更新 - 近期限售股解禁明细显示 2025年9月22日至24日有多只股票解禁 其中邦彦技术解禁数量4,372.95万股 占总股本比例28.73% 磁谷科技解禁数量2,368.00万股 占总股本比例33.23%[39][40] - 思林杰解禁数量2,453.05万股 占总股本比例36.79% 和顺科技解禁数量4,075.00万股 占总股本比例0.51%[40] - 沪深港通前十大活跃个股中 工业富联成交金额157.81亿元 收盘价66.10元 下跌0.22% 立讯精密成交金额178.28亿元 收盘价55.41元 上涨0.07%[42] - 卧龙电驱成交金额131.11亿元 收盘价51.00元 下跌0.24% 三花智控成交金额160.70亿元 收盘价41.65元 下跌0.26%[42] - 均胜电子成交金额116.78亿元 收盘价37.10元 上涨23.00% 欧菲光成交金额116.94亿元 收盘价14.36元 上涨2.32%[42]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：服务器及配套产业链、IT 行业、云计算行业、AI 行业、PCB 行业、IDC 领域、服务器电源市场、数据中心散热行业 - **公司**：字节跳动、阿里巴巴、腾讯、IBM、英特尔、微软、英伟达、华为、浪潮信息、三星、海力士、美光、台达、光宝、麦克米特、欧通、贝格斯、顾美丽、艾德尔 纪要提到的核心观点和论据 1. **全球 AI 浪潮推动服务器及配套产业链发展**：海外 AI 用户和拓客数环比提速，Ethic AI 芯片及服务器需求显著提升；国内虽受外部影响，但供应链提速和中美关系缓和为双碳产业带来修复机会，长期算力产业链有望业绩与估值双击[1][2] 2. **服务器是 IT 行业基石**：承载计算、存储、网络等服务，其需求反映互联网产业景气状况；行业总量提升、毛利润增加，但毛利率和净利率下降，AI 芯片成本占比超七成；IDC 预测 2027 年 AI 服务器硬件市场规模破 1000 亿美元，中国 AI 芯片市场份额从 2022 年 15%提至 2024 年 30%[3][4] 3. **服务器发展历经多阶段**：从大型机时代到 PC 服务器时代，X86 架构推动软件解耦、生态繁荣，为 PC 互联网浪潮奠基[5] 4. **AI 时代服务器分类明确**：分为通用 CPU 服务器和 AI 专用服务器，满足不同企业需求，提高业务效率[6] 5. **云计算优势显著并推动服务器市场发展**：具有分布式架构、资源池化和弹性扩张优势，降低用户门槛，升级 IT 台账商业模式；云服务器成市场主要驱动力，云数据中心 CPU 利用率达传统五倍以上[8][9] 6. **AI 大模型驱动高阶智算服务器需求增长**：以高端通用 GPU、GPGPU 为代表的 AI 芯片影响服务器技术迭代，海外 AI 推理拓客销量提升带动 AI 服务器需求同比增长[11] 7. **未来互联网巨头加大算力领域投入**：2024 下半年起，国内字节跳动等公司资本开支预期上涨，腾讯与阿里提出三年 3800 亿投入计划；海外科技大厂资本开支同比增速 50%-60%[12] 8. **AI 服务器领域发展趋势及技术创新**：从单一算力堆砌向系统优化转变，从训练主导转向推理优先，通过软硬件协同创新提升算力，如多带、双带封装等；推理领域引入低精度计算降低成本[13] 9. **计算机群发展方向明确**：分为横向扩展和纵向扩展，国内外厂商推进万卡资源建设[14] 10. **国内外服务器技术趋势不同**：国外英伟达推动超级计算发展，国内华为实现领域突破；服务器厂商按等级分为 12 级，不同等级技术壁垒和毛利不同[15] 11. **国内服务器产业发展分阶段**：经历国产化、云化、AI 驱动阶段，厂商通过自主品牌、定制化 ODM 等拓展市场[16][17] 12. **未来 AI 服务器竞争激烈**：英伟达产品出货为主，华为低价出货需过渡；ODM 厂商份额提升，短期盈利能力或下降[18] 13. **服务器行业总体趋势**：总量提升、毛利润增加，但毛利率和净利率下降，未来或经历市场清理和格局稳固[19] 14. **服务器硬件成本构成变化**：GPU 成本占比超七成，内存等配件单台热量增加[20] 15. **服务器行业投资机会多**：包括 AI 时代出货量增长、高价值方向（AI 芯片等）、国产替代方向[21] 16. **AI 服务器市场规模增长**：IDC 预测 2027 年 AI 服务器硬件市场规模破 1000 亿美元，未来 ASIC 份额或提升[22] 17. **国内 AI 芯片市场份额上升**：从 2022 年到 2024 年，中国 AI 芯片市场份额从 15%提至 30%，预计继续提升[23] 18. **HBM 技术受青睐**：具有高带宽、高速优势，成为数据中心等首选技术，国内厂商逐步追赶[25] 19. **PCB 板材需求增长**：AI 产业推动大尺寸、高速、高多层 PCB 板材需求增长，行业格局优化，全球 PCB 产值稳步上升[26] 20. **高端 AF 武器市场增长**：价值量和使用量显著增加[27] 21. **全球 BCB 下游应用领域分布**：主要集中在通信和计算机，服务器占比将提升[28] 22. **IDC 领域 HVDC 方案优势明显**：功率变换环节少，效率和可靠性高，大型数据中心采用率提升[29] 23. **数据中心芯片功耗递增**：额定功率从 350 瓦增至 2700 瓦，ADC 服务器单机柜功率有望达 1000 千瓦以上[30] 24. **全球服务器电源市场格局**：中国台湾厂商领先，中国大陆厂商有望扩大份额[31] 25. **数据中心散热技术趋势**：未来液冷成主流，短期内冷板式液冷为主；风冷技术成熟，液冷效能高[33][35] 26. **数据中心芯片散热系统核心器件**：导热界面材料海外厂商主导，中国企业有望替代[34] 27. **国内电子散热厂有发展潜力**：新技术打开验证窗口期，先发厂商有望抢占市场份额[36] 其他重要但可能被忽略的内容 - 高端 AF 武器在当前市场价值量和使用量显著增加，成为快速增长重要领域[27] - 全球 BCB 下游应用领域主要集中在通信和计算机，服务器预计到 2027 年成最大需求方且增速最快[28]

核心观点 - 港股市场当前存在补涨契机，主要受益于美联储降息预期升温及AI产业催化，互联网板块估值修复和盈利弹性成为重点方向 [6][9][12] - 2025年8月中国进出口数据保持增长，出口结构优化，机电和高新技术产品表现强劲，但对美出口受关税影响显著下滑 [7][14][16] - AI算力需求爆发式增长，英伟达Rubin CPX和Oracle云业务合同推动光模块、液冷等技术产业链机会 [7][19][21] 港股策略分析 - 港股相对A股表现趋弱的原因包括：香港金管局收紧资金面导致3个月HIBOR从1.62%升至3.30%（上升168bp），1个月HIBOR从0.99%升至3.30%（上升230bp），压制杠杆资金成本；美联储降息预期推迟至9月；互联网平台竞争加剧盈利压力 [6][9] - 补涨契机来自美联储鸽派信号及非农数据下修（一年间下调91.1万人），降息交易升温可能吸引资金流入港股；AI产业链如阿里巴巴自研芯片和Oracle云业务（剩余履约义务4550亿美元，同比+359%）催化互联网板块吸引力 [10][11][12] - 投资建议聚焦港股互联网、消费、医药及非银金融，受益于估值修复、分红回购增强及外资流入预期 [12] 进出口数据表现 - 2025年8月进口同比+1.3%（前值+4.1%），环比-1.8%（前值+6.2%）；出口同比+4.4%（前值+7.2%），环比+0.01%（前值-1.0%）；贸易顺差同比+11.8%（前值+14.9%），环比+4.2%（前值-14.3%） [7][14] - 进口分商品：机电产品同比+1.2%，汽车类同比-38.3%；高新技术产品同比+3.5%；分地区：东盟进口同比-3.8%，拉美同比-3.2%，欧盟同比-1.8%，中国香港同比+244.6% [15] - 出口分商品：机电产品同比+7.7%，汽车类同比+12.0%；高新技术产品同比+9.0%；稀土同比+34.7%；分地区：东盟出口同比+22.5%，欧盟同比+10.4%，美国同比-33.1%（受关税影响） [16] AI与通信行业机会 - 英伟达Rubin CPX推出，提供30Pflops算力及128GB GDDR7内存，VeraRubin平台算力达80Eflops（较GB300NVL72高7.5倍），预计每1亿美元投资带来50亿美元tokens收入，推动光模块、液冷及互联需求 [19][20] - Oracle FY2026Q1云业务营收72亿美元（同比+27%），基础设施营收33亿美元（同比+54%），剩余履约义务4550亿美元（同比+359%），资本开支预计350亿美元，云收入预计FY2026达180亿美元（同比+77%） [20][21] - 推荐标的：光模块（中际旭创、新易盛）、液冷（英维克）、硅光器件（天孚通信）、空芯光纤（中天科技、亨通光电）、AI芯片（中兴通讯）、交换机（紫光股份）等 [7][21] 债市与宏观经济 - 债市偏弱震荡，10年期国债收益率突破1.8%，受公募新规及债基赎回影响；经济预期修正下债券收益率或趋势性上行 [17][18] - 经济增速预计不会明显下行，物价结构性问题改善，股债配置切换可能持续 [18]

行业投资评级 - 报告对计算机行业评级为"看好/维持" [7] 核心观点 - 人工智能行业迎来政策、技术、需求三维共振，中期仍将构筑科技投资主线 [3] - 人工智能+为我国AI产业规模化推广筑牢政策压舱石，配套文件将细化各行业目标任务和重点方向 [2] - 算力侧高成长性具备消化估值能力，应用侧海外对标仍具增长潜力 [4][8] 行业表现与数据 - 人工智能芯片龙头寒武纪上半年营收同比增长4348%达28.81亿元 [1] - 阿里巴巴FY26Q1云智能集团收入同比增长26%，季度CapEx投资达386亿元创新高 [1] - 行业市值达46945.71亿元，流通市值41840.46亿元，平均市盈率535.31 [4] - 计算机行业指数相对沪深300表现出显著超额收益 [5] 政策支持 - 国家发展改革委将围绕人工智能+行动意见出台一系列配套文件 [1] - 政策聚焦科技、产业、消费、民生、治理、全球合作六大重点领域 [2] - 端侧智能和Agent等核心应用普及率预期2027年超70%，2030年超90% [2] - 2035年我国预期全面步入智能经济和智能社会发展新阶段 [2] 技术发展 - 国产算力供需两旺，模型侧与海外龙头差距正在缩小 [3] - 国产芯片可用度及接受度显著提升，性价比优势逐步显现 [8] - 推理需求爆发早于颠覆性应用出现 [3] 需求驱动 - 互联网大厂CapEx维持高位，算力中心建设需求持续 [8] - 传统行业亟须AI Agent等技术手段帮助创收或提效 [3] - 端侧智能对硬件设备的改造为大趋势，AI功能带来产品量价齐升 [8] 投资方向 - 算力侧重点关注国产芯片及云计算龙头 [12] - 应用侧看好端侧智能与AI Agent两大方向 [8] - 平台类AI Agent包括科大讯飞、昆仑万维等公司 [12] - 垂类AI Agent覆盖办公、金融、编程、教育、医疗等多个场景 [12] - 国产算力领域关注海光信息、寒武纪、浪潮信息等企业 [12] 重点公司估值 - 金山办公2025年预期PE 72.98倍，2026年预期PE 60.95倍 [10] - 寒武纪2025年预期PE 279.51倍，2026年预期PE 143.96倍 [14] - 中际旭创2025年预期PE 44.51倍，2026年预期PE 31.64倍 [14] - 多家公司滚动市销率处于近五年30%以下分位水平 [8]

核心观点 - 央行或重启国债买卖操作 财政部与央行举行会议深入研讨金融市场运行和政府债券发行管理等议题[4][5] - 美国8月非农就业数据显著降温 新增就业2.2万人远低于市场预期的7.5万人 失业率升至4.3% 劳动力市场快速走弱[9][10] - 坚定牛市思维 市场结构呈现双轮驱动格局 科技成长与PPI修复扩散行情并存 行业分化加剧背景下配置思路转向结构重于全局[15][18][19] - AI算力投资浪潮持续 全球算力巨头NVIDIA和博通AI业务收入分别同比增长56%和63% 国内外大模型厂商资本开支维持高位[67][68][71] - 反内卷政策在多行业推进 28省水泥协会联合治理低价竞争 建材、煤炭等行业供需格局优化[26][31] 宏观经济 - 国内政策聚焦城市高质量发展 提出到2030年现代化人民城市建设取得重要进展 到2035年基本建成[4] - 财政贴息政策正式实施 商务部预告9月将出台扩大服务消费措施 统筹利用财政金融手段优化服务供给[5] - 上海深圳放松楼市限购 特定区域取消购房套数限制 房贷利率不再区分首套和二套房[5] - 美欧贸易协定落实 日央行副行长表态强化加息预期 美国削减对外援助[7] - 美国劳动力市场供需压力边际回落 7月职位空缺数降至718.7万人 每个求职者对应0.97个工作岗位跌破1.0[12] 行业配置策略 - 业绩视角显示结构性复苏突出 2025年中报呈现扩张型和反转型盈利高增长特征[17] - 流动性层面非宽基ETF6-8月净流入2279亿元 主题型、行业型、策略型ETF获显著资金流入[18] - 推荐科技成长+自主可控+军工方向 包括AI硬件、半导体、机器人、游戏等板块[19] - 顺周期品种关注有色金属、化工、钢铁、建材等PPI边际改善受益行业[19] - 反内卷范围超越传统周期品 光伏、锂电、工程机械、医疗等制造与成长方向具备潜力[19] 科技与AI算力 - 全球热管理市场规模预计从2023年173亿美元增至2028年261亿美元 复合增长率8.5%[20] - 热管和均温板渗透率提升 iPhone17Pro系列有望采用铜质均热板技术 2025年全球市场规模分别达37.76亿和11.97亿美元[21][23] - NVIDIA2026财年Q2收入467亿美元同比增长56% 数据中心收入411亿美元同比增长56%[67] - 博通2025财年Q3收入159.5亿美元同比增长22% AI半导体收入52亿美元同比增长63% Q4指引174亿美元[71][72] - 美团发布LongCat-Flash-Chat模型并开源 总参数量560B 采用混合专家架构[74] 传统行业反内卷 - 28省水泥协会联合治理低价无序竞争 完善错峰生产、产能置换、价格监测等制度[26] - 水泥行业节能降碳目标要求2025年底熟料产能控制在18亿吨左右 能效标杆水平以上产能占比达30%[26] - 动力煤价格回落至679元/吨 但开工率维持79.5%低位 港口库存下降1.48% 非电煤需求有望接棒[31] - 炼焦煤从1230元底部反弹至1540元/吨 期货涨幅达61.2% 供给存在收紧预期[31] - 对欧盟进口猪肉实施临时反倾销措施 保证金率15.6%-62.4% 欧盟占我国猪肉进口量52%[46][48] 细分行业动态 - 建材板块近一年上涨44.25% 跑赢沪深300指数6.21个百分点[27] - 消费建材推荐三棵树、东方雨虹、伟星新材等 玻纤板块推荐中国巨石[26] - 生猪均价13.79元/公斤 150kg肥猪较标猪溢价0.38元/公斤 需求边际向好[49] - 食品饮料板块白酒基本面底部渐近 部分企业开瓶率向好 新消费标的业绩增速快[56] - 医药CXO行业迎来明确拐点 2025年下半年有望实现签单及报表端双复苏[60] 低空经济与创新领域 - 2025低空经济发展大会在芜湖开幕 展出3万平方米前沿成果 芜湖发布低空智联系统[83] - 四创电子展示"低空雪亮"安全监管系统 覆盖5平方公里区域实现无人机统一管控[83] - 浙江成立首只省级低空经济产业基金 目标规模30亿元 首期到位10亿元[83] - 欧盟通过54亿欧元聚变投资提案 重点支持ITER项目(40亿欧元)和聚变研究(14亿欧元)[79] - 杭氧股份布局可控核聚变领域 提供氮制冷系统、氦制冷系统等整体解决方案[80] REITs市场表现 - 保障房REITs单周上涨0.49% 消费类REITs上涨1.21% 中证REITs指数同比上涨7.91%[35][37] - REITs市场成交量6.19亿份同比增长130.11% 成交额27.8亿元同比增长156.22%[35] - 华夏凯德商业REIT启动询价 区间4.756-5.932元/份 最高分派率5.44%[36] - 临港创新智造产业园私募REIT获受理 拟发行金额8.1亿元[36] - 12只REITs基金等待上市 发行市场保持活跃[38]

展会基本信息 - 湾区半导体产业生态博览会（湾芯展）将于2025年10月15日至17日在深圳会展中心（福田）举办 [2] - 展会汇聚600余家企业，展示面积达60,000平方米 [2] - 聚焦集成电路设计、晶圆制造、先进封测三大核心领域 [2] - 构建集展览展示、高峰论坛、奖项榜单、招商引资、研究报告于一体的国际化平台 [2] 同期活动与论坛 - 举办超20场同期高峰论坛，联合政策制定者、技术领先者、资本界人士及产业链上下游各方 [2] - 半导体行业观察将于10月15日联合举办边缘AI赋能硬件未来创新论坛，聚焦"AI+算力+通信"融合发展 [6] - 上午场聚焦全球算力格局及湾区算力网络建设，解读GPU/TPU集群、边缘计算、量子计算等基础设施 [6] - 下午场讨论AI大模型训练算力调度策略、边缘算力支撑实时AI决策、RISC-V架构商业化实践 [6] - 压轴圆桌对话汇聚芯片设计企业、云服务提供商、AI应用企业代表，探讨算力短缺下的产业协同 [6] - 同期举办半导体产业发展峰会及20余场技术论坛，聚焦IC设计、晶圆制造、先进封装、化合物半导体四大领域 [8] - 第九届国际先进光刻技术研讨会（IWAPS）同期举办，探讨光刻技术最新突破与未来方向 [8] 特色展示与合作伙伴 - 半导体行业观察与湾芯展合作推出"半导体行业观察合作客户展示区"，精选15家合作客户展示创新成果 [4] - 半导体行业观察拥有微信粉丝91万以上及订阅用户超910,000人，覆盖芯片设计、制造、封测、EDA/IP、设备材料全产业链 [4] - 平台触达3000多家半导体公司CEO及政府、企业、投资、金融高管等决策者 [4] - 入选15家企业获得专属展示区域、展板销售联系方式、官方公众号稿件名称露出宣传等权益 [4][7] - 展板配备云相册拍摄展品特写照片，通过多维度媒体矩阵扩大品牌影响力 [7] - 官方宣传渠道包括官网首页置顶推荐、微信公众号深度专题报道、现场LED大屏高频滚动播放 [7] 展区规划与技术创新 - 设置IC设计、晶圆制造、先进封装、化合物半导体四大主题展区 [9] - IC设计展区展示EDA软件与服务、芯片设计IP、存储芯片、AI芯片等核心技术 [10] - 晶圆制造展区汇聚晶圆制造及IDM厂商、设备与量测设备供应商、先进材料研发企业 [11] - 先进封装展区专注于封装测试厂商、设备、材料等技术展示 [12] - 化合物半导体展区聚焦碳化硅（SiC）、氮化镓（GaN）等第三代半导体材料，契合新能源汽车和5G通信应用前景 [13] 战略定位与行业影响 - 湾芯展立足大湾区，辐射全球，成为长期性产业服务平台 [15] - 大湾区集聚芯片设计、制造、应用全链条资源，是全球半导体创新重要源头 [13] - 展会将成为企业链接全球资源、实现跨越式发展的长效桥梁 [13] - 人工智能重塑各行业，为半导体产业注入新一轮"万亿级"增长动力 [2] - 展会聚焦人工智能、新能源汽车、物联网等新兴应用带来的机遇 [15]

行业与公司 * 行业涉及银行、芯片、军工信息化、科技、电信、高分红板块、黄金、比特币、以太坊[1][3][6][7] * 公司包括小米中心、数据中心、内蒙一机、Nvidia、Palantir、GE、洛克希德·马丁、拼多多、COSCO、无印良品[7][8][36][52] 核心观点与论据 **市场行情与趋势** * A股市场迎来"东升西降"均值回归行情，6月关税落地后中美达成阶段性共识，长线资金增配推动市场上涨，7月初多头信号加速行情[1][2] * 反内卷主题在银行和芯片行业表现突出，旨在降低物价以降低实际利率，预计持续1-2年[1][3][4] * 2025年资产配置建议超配银行、电信、科技、军工信息化、高分红及黄金、比特币、以太坊[6][7] * 中美权益市场交易行为趋同，强势行业均与AI相关科技股及军工信息化相关股票有关，量化角度两边相关性达70%~80%[8] **政策与经济策略** * 中国应采取防守反击策略，通过竞争压低国内物价增加居民购买力，反对产能过剩导致通缩输出[5] * 反内卷政策应循序渐进实施，避免运动式推进导致经济滞胀[9][56] * 地产政策看空，财政和居民无法加杠杆，可能放松豪宅购买限制[51] **行业动态与表现** * 银行和芯片行业7月表现强劲，银行持续冲高，芯片月底上涨[3] * 军工板块中坦克和无人机表现突出，内蒙一机加速上涨[7] * AI数据中心在美国增速73%，中国增速74%，2024-2026年平均增速40%[20] * 汽车行业存在信用危机，电动车板块因过度营销被揭露持偏空态度[30][31][32] **国际环境与地缘政治** * 美国通过扶持印度替代中国低端制造，帮助印度完善基建能力[5] * 地缘风险减少，美国解除EDA软件封锁，俄乌停战可能减少未来通胀压力[18] * 特朗普对印度实行惩罚性关税，对中国供应链形成利好[18] 其他重要内容 **数据与增速** * AI电力需求增速预计15%-18%（2024-2030年）[19] * HBM（高带宽存储）2025年增速达100%，2025-2030年平均增速33%[20] * 稳定币增长率50%，RWA增长率110%[22] **市场行为与资金流动** * 保险公司新增资金入市，缓解资产压力，高分红板块阿尔法外溢至保险股及H股券商[23][24] * 平准基金托市或救市，系统性风险降低，小市值因子持续上涨[27][28] * 中证全指跑赢标普500，科技股、创业板、科创板小盘股受资金青睐[25] **商品与通胀** * 商品价格上涨和企业利润下跌会导致局部经济危机[10][11] * 通胀预期最敏感的是成长股，但当前通胀交易失败[17] * 黄金长期看好，铜被炒作但逻辑未验证[43] **投资策略与建议** * 杠铃策略：看好红利和AI机器人板块，从宏观角度考虑投资方向[40][41] * 小微盘股票存在泡沫，科技成长线基本面支持较弱[42] * 短期内看好银行、保险、券商H股，科创100、200指数中的科技成长股和AI产业链[37] **风险与挑战** * 科技股与Nvidia关联度高（70%~80%），若AMD大幅下跌会影响产业链[39] * 小盘股泡沫可能崩盘，外部因素如关税战加剧或供应链转移可能冲击国内市场[39] * 反内卷行情尚未全面实现，市场未充分交易高端制造业提升国际定价权逻辑[38] **未来展望** * 美元短期可能走弱，人民币走强，但长期美元仍强势[46] * 美国通胀前景受关税和地缘政治影响，实际通胀可能超过公布数据[47] * 美债市场风险并存，黄金、比特币等对冲美债潜在违约风险[48] **消费与创新** * 拼多多和COSCO等低端消费和高性价比商品方向消费增速较高[52] * 新消费如宠物、泡泡玛特等提供情绪价值的产品值得关注[53] * 创新药板块因美国关税战风险释放形成逼空效应，但需咨询行业研究员[50] **政策建议** * 修复居民资产负债表，降低存量房贷利率[53] * 政策应以民为本，避免过度放水掠夺社会财富[53] * 反内卷需长期配套措施，避免短期政策引发经济危机[56][57]

报告核心观点 - 中国股市3季度或震荡，4季度或上涨；日本6月对美出口额大跌，美印协议“接近达成”，欧盟起草对美服务业关税清单；美股上涨，比特币上涨；特步25财年指引维持不变，兖煤澳大利亚2Q25产量增长但销量受影响，百度2Q25业绩前瞻基本面改善需时日 [3] 公司点评 特步 (1368 HK) - 25财年指引维持不变，集团销售正增长、Saucony实现30%-40%销售增长、集团净利润增长10%以上 [2][4] - 主品牌跑步品类表现强劲，专业产品上半年同比增长超30%，占总销售约15%，8月将推出旗舰跑鞋160X 7.0，电商渠道下半年有望增长 [4] - Saucony品牌管理层信心十足，电商增速放缓为暂时现象，线下扩店起步，品类扩展动能强 [4] - 维持买入评级及目标价7.20港元，现价对应10倍25财年预测市盈率，较近8年平均的15倍有吸引力 [5] - 2Q25零售销售略逊预期，因行业竞争加剧及电商增长乏力，分渠道电商增长约10%、线下稍慢，分产品跑步品类增逾10% [5] - 2Q25库存与折扣维持行业领先合理区间，7月零售销售增速改善，DTC转型按计划推进 [6] 兖煤澳大利亚 (3668 HK) - 2Q25权益产量/销量分别同比+15%/-6%，综合平均售价同比下降22%，估计营收约为11.4亿澳元 [6] - 下调2025/26/27年盈利预测，维持买入评级，目标价从36港元下调至34港元 [7] 百度（BIDU US） - 预计2Q25百度核心业务营收261亿元人民币，同比下降2%，non-GAAP净利润40亿元人民币 [7] - 短期内将提升用户体验置于商业化之上，预计4Q25广告收入同比降幅收窄 [7] - 新业务稳健发展，下调基于SOTP的目标价至130.3美元，维持“买入”评级 [7] 全球市场观察 中国股市 - 涨跌互现，A股跑赢港股，预计3季度震荡、4季度上涨，人民币兑美元3季度或走弱、4季度或稳中偏强 [3] 日本股市 - 6月对美出口额大跌11.4%创2020年来最大降幅，对美汽车出口额同比骤降26.7%，利空日股 [3] 美股 - 上涨，金融、信息技术与日常消费领涨，台积电ADR连创新高，Uber计划推出高端Robotaxi服务，AI公司估值大增，健康保险公司承压 [3] 美国经济 - 6月零售环比增长0.6%好于预期，市场对美联储年内降息次数预期降至不到两次，国债收益率上升，美元转强 [3] 比特币 - 上涨，美国众议院通过三大加密货币法案，特朗普可能签字并签署行政令扩大401(k)养老基金投资范围 [3]