（上市仪式现场） 犹记得去年底，小马智行成功登陆美股，轰动一时。而这两个明星自动驾驶项目I PO的背后，联 想之星都是早期支持者。若将范围放大，至今联想之星已收获1 0个I PO，遍布在科技和医疗各个 细分领域。"从成立的第一天起，我们就坚持做科技成果产业化。"联想之星总裁、主管合伙人王 明耀回忆。放眼中国早期科技投资江湖，这样的身影令人印象深刻。 李泽湘教授又一个IPO 天使轮投资故事 回顾希迪智驾的成长历程，李泽湘教授无疑是当中的关键人物。 这位香港科技大学教授，开创了"导师+学生"的天使投资模式，出资鼓励学生们学以致用，培育 和 孵 化 了 百 余 家 硬 科 技 公 司 。 其 中 ， 李 泽 湘 联 合 一 众 学 者 发 起 的 东 莞 松 山 湖 国 际 机 器 人 产 业 基 地，后来涌现出海柔创新、库犸科技、云鲸等明星机器人公司，一度掀起VC出差东莞找项目的 热潮。 "我们是最早一批去松山湖挖项目的投资人。"王明耀回忆。自成立以来，联想之星致力于发现和 培养科技创业人才，孵化科技创业企业，推动科技成果产业化的使命，这与李泽湘教授的理念不 谋而合。2 0 1 6年底，联想之星参与海柔创新天使轮 ...

文章核心观点 - 宁波丰沃增压科技股份有限公司的IPO申请表面符合“专精特新”导向，但实则深陷多重结构性风险，其核心业务面临重大专利诉讼、第二增长曲线缺乏实质支撑、公司治理与财务披露存在多处模糊地带，投资前景存疑 [3][7][16] 核心业务与法律风险 - 公司正面临国际巨头盖瑞特发起的专利侵权诉讼，两起诉讼合计索赔金额达5600万元，且原告请求法院禁止公司制造和销售相关产品 [3][11] - 公司辩称涉诉部件（隔热罩、挡油板、止推环）非核心零部件，不影响核心性能，但文章认为该辩解站不住脚，司法禁令可能导致整机交付链中断，且汽车主机厂对供应链合规要求严格，法律不确定性可能导致客户流失 [3][11] - 在涉及“止推环”的行政诉讼中，最高人民法院已撤销了国家知识产权局此前作出的“专利全部无效”决定并发回重审，法律局面发生逆转，案件走向扑朔迷离 [4][12] - 公司声称已开发替代方案，但未提供客户验证记录、性能对比数据或成本影响分析，技术替代可能仅停留在图纸阶段，若最终侵权成立，公司可能面临巨额赔偿和产品停产，导致主营收入断崖式下滑 [4][12] 战略转型与第二增长曲线 - 公司宣称战略转型切入空气悬架赛道，募投项目聚焦空气弹簧与刚度阀研发，并已完成样件研制，处于“批量生产验证阶段” [4][12] - 然而，该新业务目前无任何量产订单、未获得主机厂正式定点通知、也未产生任何销售收入，所谓依托现有客户资源开拓新客户仅为推测性陈述，缺乏合同等硬性证据支撑 [4][12] - 空气悬架系统技术壁垒高，涉及橡胶材料配方、气密性控制等核心技术，现有行业先行者历经多年投入才实现量产，而公司作为传统机械加工企业，在这些关键环节缺乏公开技术积累，研发团队成立时间短、投入规模不明 [5][13] - 公司对技术能力的描述模糊，仅用“持续验证与迭代提升”等表述搪塞，缺乏具体技术指标和第三方认证，其“先募资、后研发、再找客户”的模式本质上是将公众资金作为技术孵化的风险承担池 [5][13] 公司治理与财务规范疑点 - 报告期内公司销售人员仅2至3人，但2024年人均薪酬高达139万元，远超地区平均水平，这折射出客户集中度过高的脆弱结构，且超高薪酬是否包含隐性激励或关联交易利益输送未予说明 [6][15] - 2024年末存货账面价值达18,105.12万元，较前期持续上升，但同期营收增速放缓，公司解释存货“基本均有订单覆盖”，但未披露在手订单明细、履约进度等，存在跌价准备计提不足进而虚增资产与利润的风险 [6][15] - 2022年及2023年实施的股权激励对应估值PE约为8倍，显著低于同期A股汽车零部件行业20–30倍的平均水平，低廉的授予价格实质上是以极低成本向核心人员输送利益，稀释未来公众股东权益，且激励对象的关联方、业绩对赌等关键信息未充分披露 [6][15] - 公司信息披露存在模糊地带：固定资产盘点未说明盘点方法及是否引入第三方监盘；研发费用归集未清晰说明如何区分试制失败品与正常损耗，以及研发废料是否计入成本核算 [7][16] - 公司一面强调“低库存管理模式”及“存货周转率高于同行”（2024年为10.25次），一面存货绝对值持续攀升，逻辑自洽性存疑，这种选择性披露信息易误导投资者 [7][16]

公司战略动向 - 为加速推进国际化战略、完善海外产能布局、强化全球客户服务能力，公司正筹划发行H股并在香港联交所上市 [3][10] - 公司拟借助国际资本市场的资源与机制优势，拓宽多元融资渠道 [3][10] - H股上市事宜的具体细节尚未确定，公司正与相关中介机构商讨推进工作，且此次上市不会导致公司控股股东和实际控制人发生变化 [3][10] 公司业务概况 - 公司创立于1983年，主要致力于汽车动力底盘系统、饰件系统、智能驾驶系统等领域的研发与制造 [3][10] - 集团设有动力底盘系统、饰件系统、域想智行和电驱四大事业部 [3][10] - 主要产品包括减震系统、内外饰系统、车身轻量化、底盘系统、智能座舱部件、热管理系统、空气悬架系统、智能驾驶系统和执行器等 [3][10] - 公司与众多国内外汽车制造商建立了合作关系，是全球合作伙伴，客户包括奥迪、宝马、斯特兰蒂斯、通用、吉利、福特、奔驰、大众、理想、蔚来、小鹏、RIVIAN、LUCID等 [3][10] 公司基本市场数据 - 公司于2015年3月19日在上海证券交易所上市 [4][11] - 截至2025年12月2日午间收市，公司总市值约为1119.34亿元人民币 [4][11] - 当日股价为64.41元人民币，较前收盘价65.90元下跌1.49元，跌幅为2.26% [5][12] - 当日最高价为65.90元，最低价为64.36元，振幅为2.34% [5][12] - 当日成交量为15.08万手，成交额为9.81亿元人民币 [5][12] - 动态市盈率为42.69倍，TTM市盈率为40.95倍，静态市盈率为37.30倍，市净率为4.81倍 [5][12] - 总股本和流通股均为17.38亿股，每股收益为1.57元，每股净资产为13.39元 [5][12] - 52周最高价为86.88元，52周最低价为41.97元 [5][12]

公司战略转型 - 公司从曲轴与连杆领域的“隐形冠军”向“系统解决方案提供商”跃升，以“四大集群”战略全面布局新能源、智能化、轻量化等前沿赛道[2] - 公司通过内生发展与外延并购拓展新业务，例如收购山东日照阿尔泰公司切入轻量化铝合金零部件领域，客户覆盖现代、起亚、吉利等主流乘用车企业[4] - 公司提出“四大集群”战略蓝图，包括夯实主业、发展空气悬架系统、聚焦商用车电动转向系统及探索整车零部件新方向，以实现可持续发展[6][7] 传统优势业务 - 公司在传统曲轴与连杆领域是国内领军者，展出应用于大马力发电机组和船机的大马力曲轴，最长可达4米，代表了国内锻造与机加工的前沿水平[3] - 公司大马力曲轴产品满足高端制造要求，轴径、圆度、圆柱度的公差要求与乘用车曲轴相当，国内能生产此规格的厂家屈指可数[3] - 公司规划建设新生产线以应对旺盛市场需求，包括一条1250kJ对击锤生产线、两条大马力曲轴加工线和一条大型连杆加工线，预计在2025年底至2027年初陆续投产[6] 技术创新与制造能力 - 公司拥有国家级企业技术中心、博士后科研工作站等研发平台，并配备勇克磨床、兰迪斯磨床、赫根赛特铣床等高端精密设备，单台价值超千万元[3] - 公司独创TRPS质量管理体系，实现从毛坯到成品的全流程质量闭环管控[3] - 公司在连杆工艺上持续创新，将缸径达170毫米的大型连杆的制造从传统锯断工艺优化为胀断工艺，减少了加工工序并提升了连接稳定性[4][5] 新业务布局与增长点 - 公司大力发展空气悬架系统业务，目标是推动该业务从当前约3亿元的营收规模增长至5亿元乃至更高[6] - 公司与在乘用车电动转向领域占据全球30%市场份额的韩国万都公司合作，共同开发商用车电动转向系统，产品已与国内多家商用车企业开展联合路试[7] - 公司通过收购整合和自主孵化不断丰富零部件产品组合，如压铸铝变速器壳体、发动机缸体以及天然气发动机喷射系统关键部件（如DGR混合阀、EGR提升阀）[4][7] 市场机遇与公司愿景 - 全球AI算力、数据中心需求爆发式增长带动大功率发电机组市场，全球航运市场复苏带动船用发动机需求，公司精准捕捉此市场脉搏[3] - 公司致力于打造百年企业，在2021年销售额突破50亿元后，下一个目标是向百亿企业迈进[8]

投资评级与目标价 - 报告对拓普集团的投资评级为“强推”，并予以维持 [2] - 基于2026年40倍目标市盈率，给出目标价86.3元，较当前价68.10元存在约26.7%的潜在上行空间 [4][8] 核心财务表现与预测 - 2025年前三季度公司实现营收209.3亿元，同比增长8.1%；归母净利润19.7亿元，同比下降12% [2] - 第三季度单季营收79.9亿元，同比增长12%、环比增长12%；但净利润为6.7亿元，同比下降14%、环比下降7.9%，净利率为8.4%，同比下滑2.5个百分点 [8] - 第三季度毛利率为18.6%，同比下降2.2个百分点，主要受产品结构、年降等因素影响 [8] - 预测公司2025-2027年归母净利润分别为30.6亿元、37.5亿元、47.2亿元，对应同比增速为2.1%、22.4%、25.9% [4][8] - 预测公司2025-2027年每股收益分别为1.76元、2.16元、2.72元，对应市盈率分别为39倍、32倍、25倍 [4] 主营业务进展 - 汽车零部件产品线持续扩展，内饰业务通过收购芜湖长鹏有望提升市场占有率 [8] - 汽车电子领域已实现空气悬架系统的全栈自研与创新，产能预计2025年提升至约150万台套，配套赛力斯、小米、理想等多个品牌 [8] - 海外市场开拓加速，墨西哥一期项目已全部投产，波兰工厂二期在筹划中，泰国生产基地的规划和筹建工作也在加快进行 [8] 新业务布局 - 机器人业务进展迅速，已从直线执行器合作扩展至旋转执行器、灵巧手电机等产品研发，并多次向客户送样，同时布局机器人结构件、传感器等平台化产品 [8] - 液冷业务取得首批订单15亿元，公司依托热管理技术研发出液冷泵、温压传感器等产品，并向华为、NVIDIA、META等客户对接推广 [8]

公司业务与产能 - 第四季度公司智能悬架和传感器业务产能利用率较高 [1] - 第四季度悬架业务收入将显著提升，带动业绩改善 [1] 公司未来收入预期 - 全主动悬架业务预计明年下半年逐步形成收入 [1] - 未来两年公司空气悬架系统国内市场渗透率有望超过15% [1]

投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [2][3] 核心观点 - 报告认为市场普遍低估了公司在智能悬架与智能感知两大主线的高成长确定性及盈利修复弹性 [3] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为3.39/4.13/5.38亿元，对应市盈率分别为23.5/19.3/14.8倍 [3] - 公司业绩修复的主要驱动力是空气悬架业务的加速放量，预计25Q4空簧交付量将大幅提升至约20万套 [3] 近期财务表现 - 2025年前三季度实现营收60.48亿元，同比增长20.32% [3] - 2025年第三季度扣非净利润1.32亿元，同比下降36.95%；归母净利润1.98亿元，同比下降20.35% [3] - 2025年第三季度销售/管理/研发/财务费用率分别为2.95%/4.84%/7.52%/1.26% [3] - 经营活动现金流为2.94亿元，投资活动现金净流出16.09亿元 [3] 业务构成与市场地位 - 公司主营汽车智能驾驶系统、空气悬架系统及传统优势业务（如TPMS、气门嘴） [3] - 2025年上半年，TPMS发射器/汽车金属零部件/空气悬架/气门嘴/传感器收入占比分别为31.3%/19.3%/16.5%/10.4%/9.5%，空气悬架已成为第三大收入来源 [3] - 在空气悬架市场，公司2025年1-8月装机量市场份额达19.7%，行业排名第三 [8] - TPMS业务覆盖丰田、大众、保时捷、比亚迪等全球主流车企 [3] 主要增长驱动因素 - **空气悬架业务**：受益于配置车型价格带下探与渗透率提升，预计2025-2027年该业务收入增速分别为49%/76%/33% [3] - **TPMS业务**：受益于全球汽车安全标准提升及北美、欧盟等市场进入发射器更换高峰期，预计2025-2027年收入增速分别为22%/23%/25% [3] - **传感器业务**：受益于智能驾驶升级带来的传感器数量倍增及精度提高需求，预计2025-2027年收入增速约18% [3] - **自制率提升**：自研无刷电机气泵已量产供货，ASU供气单元自制率显著提高，有望驱动毛利率修复 [3] 行业背景与公司优势 - 2025年第一季度中国乘用车L2及以上智能驾驶渗透率已达52.09% [3] - 公司已布局智能驾驶核心环节，并具备将双目立体摄像头等传感器应用于机器人的业务拓展潜力 [3] - 公司在中国、北美、欧洲设有生产研发中心，并加速建设泰国、美国、匈牙利工厂以应对贸易政策不确定性 [3] 财务预测与估值 - 预测营业总收入将从2024年的70.25亿元增长至2027年的128.97亿元 [4][29] - 预测归母净利润将从2024年的3.03亿元增长至2027年的5.38亿元 [4][29] - 预测毛利率将从2024年的25.1%逐步修复至2027年的23.8% [4][29] - 预测净资产收益率将从2024年的9.5%提升至2027年的12.0% [4][29]

财务表现 - 2025年前三季度公司实现营业收入209.28亿元，同比增长8.14% [1] - 2025年前三季度公司实现归母净利润19.67亿元，同比减少11.97% [1] - 2025年第三季度公司实现营收80亿元，同比增长12%，归母净利润6.7亿元，同比下滑14% [1] - 2025年第三季度公司销售毛利率为18.6%，同比下降2.2个百分点，环比下降0.6个百分点 [1] - 公司前三季度经营活动产生的现金流量净额为29.71亿元，同比增长161% [1] 汽车电子业务 - 公司空气悬架系统、智能座舱、线控制动IBS、线控转向EPS、电驱系统等项目相继量产 [2] - 公司是国内率先实现闭式空气悬架系统大规模量产供货的企业，具备全栈自研与创新能力 [2] - 公司空气悬架产品产能正加速扩张，将于2025年提升至约150万台套 [2] - 公司空悬产品配套客户包括赛力斯、小米、理想等品牌 [2] - 建筑面积9万平方米的杭州湾九期工厂已投入使用，以提升空气悬架业务产能 [2] 机器人业务 - 公司在IBS项目中积累的技术已横向拓展至机器人电驱执行器等业务 [3] - 机器人执行器是核心部件，公司具备永磁伺服电机、无框电机等自研能力及系统集成经验 [3] - 公司从直线执行器开始与客户合作，并已启动旋转执行器及灵巧手电机的研发和送样 [3] - 公司积极布局机器人躯体结构件、传感器、足部减震器、电子柔性皮肤等平台化产品 [3] 液冷业务 - 公司将热管理技术应用于液冷服务器、储能、机器人等行业 [4] - 液冷业务相关产品包括液冷泵、温压传感器、流量控制阀、气液分离器、液冷导流板等 [4] - 公司液冷业务已取得首批订单15亿元 [4] - 公司已向华为、A客户、NVIDIA、META及各数据中心提供商对接推广产品 [4] 国际化战略 - 公司泰国生产基地正在稳步建设，以完善国际地域布局 [2] - 国际化布局旨在实现全产品线的境外覆盖，为承接更多国外本土订单奠定基础 [2]

公司发展历程与战略 - 公司成立28年 专注于汽车零部件领域 从传统产品起步并实现技术迭代[2] - 创业团队以技术钻研为核心驱动力 公司名称寓意保证兴隆[3] - 通过自研与并购结合实现业务拓展 目前正布局机器人和低空飞行器等前沿领域[2][4] 传统业务优势 - 气门嘴年产量约2.6亿只 全球细分市场第一 产品售价约1元[3] - 以传统气门嘴为基础切入新兴领域 制造能力成为新兴业务基石[2] - 轮胎压力监测系统全球市占率第二 国内第一[4] 技术创新与研发投入 - 研发投入占比长期保持8%左右 企业文化强调技术革新[5] - 采用无线通信和MEMS技术实现胎压监测传感器小型化与智能化[4] - 拓展六大类四十多种传感器产品 包括轮速传感器/光雨量传感器/电流传感器[5] - COB在线封装技术使环视摄像头实现国内领先规模化应用[7] - 4D雷达推进定点 未来与路面预瞄系统/智能悬架集成形成全栈能力[7] 智能化业务突破 - 胎压监测系统可实时监测气压温度 实现爆胎报警并与智能底盘技术融合[5] - 智能驾驶传感器从基础传感器延伸至智能驾驶传感器[2] - 2025年车展展示智能驾驶传感器与空气悬架系统 体现技术落地成果[6] 空气悬架业务进展 - 空气悬架量产3年多 以近30%市占率位列全球装机量第二名[6] - 2021年前该领域由德国企业垄断 现通过与中国造车新势力合作打破格局[6] - 与蒂森克虏伯倍适登技术共享 形成技术互补与成本优势的全球竞争力[7] 全球化与产能布局 - 匈牙利园区一期投产 二期开工 将成欧洲研发制造中心[7] - 上海松江区建设高端智能制造基地 临港传感器园区部分启用[7] - 智能辅助驾驶传感器2025年以来量产规模提升 获重要项目定点[7] 行业趋势与竞争格局 - 新能源化与智能化改变汽车产业格局 催生智能底盘/辅助驾驶等增量市场[7] - 行业面临新参与者涌入 既是机遇也是淘汰赛[7]

高管减持与业绩压力 - 公司董事兼副总经理王胜全因个人资金需求计划减持不超过22.96万股股份[1] - 减持计划发布时点正值公司业绩持续承压阶段[1] 财务表现与盈利能力 - 2025年上半年营业收入同比增长24.1%至39.50亿元但归母净利润同比下降9.1%至1.35亿元[1] - 2025年第二季度归母净利润同比大幅下降50.8%至0.40亿元[1] - 2024年全年净利润同比下降20.14%至3.03亿元[1] - 2025年上半年毛利率降至21.8%同比大幅下降5.37个百分点[1] - 2025年第二季度单季毛利率低至20.5%同比下滑4.4个百分点[1] 资产负债状况 - 2025年上半年末资产负债率高达67.95%创历史新高且远高于行业平均水平[1] 融资与资金运用 - 2024年发行可转债募资13.9亿元其中10.4亿元用于空气悬架系统扩能项目3.5亿元补充流动资金[2] - 2021年定增募资9.2亿元用于车用传感器项目及补充流动资金但预期效益年份已推迟至2027年[2] 业务结构与发展 - 传统业务包括轮胎压力监测系统和气门嘴等汽车零部件产品[2] - 2025年上半年智能悬架业务收入达6.37亿元同比增长50.2%[2] - 2025年上半年传感器业务收入3.68亿元同比增长18.7%[2] - 传统金属管件业务收入同比下降0.9%[2] - 新业务处于投入期规模效应尚未完全显现影响整体盈利能力[2] 行业环境与风险因素 - 汽车行业价格战可能进一步挤压公司利润空间[3] - 全球贸易环境不确定性特别是美国关税政策对公司业绩造成压力[3] - 汽车零部件行业存在快速技术迭代特点[3] 业务转型与成长前景 - 公司空气悬架系统主要集中在中高端新能源汽车市场[3] - 国内新车市场定价30万元以上车型销量占比上升及空气悬架系统性价比提升为空悬业务提供长期成长空间[3] - 公司正处在业务转型关键阶段需要平衡业务拓展与盈利能力[3]