核心财务表现 - 2025年上半年营收619.33亿元同比增长3.37% 归母净利润72.00亿元同比下降4.39% [1] - 营业成本395.09亿元同比增长1.49% 毛利率36.05%同比提升1.26个百分点 [1] - 2025年第二季度营收289.15亿元同比增长5.77% 归母净利润23.26亿元同比增长44.65% [1] 业务板块表现 - 液态奶业务营收361.26亿元占总营收58.4% 线上线下渠道零售额市场份额均居行业第一 [2] - 奶粉及奶制品业务营收165.78亿元同比增长14.26% 占总营收26.77% [3] - 冷饮业务营收82.29亿元同比增长12.39% 线上线下零售额市场份额均为行业第一 [3] 产品与市场优势 - 常温液态奶在线下渠道零售额市场份额稳居第一 主要电商平台市场份额均实现提升 [2] - 羊奶粉市场份额达34.4%同比增长3.0个百分点 成人奶粉市场份额26.1%同比增长1.8个百分点 [3] - 低温白奶类营收增长20%以上 "畅轻"品牌实现双位数增长 [2] 技术创新与产品升级 - 安慕希黄桃燕麦爆珠酸奶采用四层包埋技术 市场份额提升4.3个百分点 [2] - 金领冠限定娟姗有机牧场打造稀缺品质 与北京同仁堂联合推出药食同源产品 [3] - 创新产品"冰工厂"食用冰杯成功开拓DIY与休闲消费场景 [3] 战略布局与发展规划 - 婴幼儿营养品业务正式登陆香港市场 与万宁达成战略合作 [4] - 推进"WISH 2030"可持续发展战略 目标2030年成为全球乳业第一 [4] - 全球设立81个生产基地 产品覆盖60余国 通过数字化转型优化供应链 [4] 行业环境与经营策略 - 乳品市场存在阶段性供给过剩 带动零售价格下行 [1] - 通过去库存和渠道梳理保持液奶产品价格与市场份额平稳 [1] - 深化与上游奶源供应商利益联结 降低渠道库存水平保持渠道健康 [1]

核心观点 - 华源证券首次覆盖伊利股份给予增持评级 公司业务多元化趋势显著 经营韧性增强 核心业务盈利能力提升 奶粉及冷饮业务成为增长主要驱动力 盈利改善趋势明确 [1][2][3][4] 财务表现 - 2025年上半年营收619.33亿元 同比增长3.37% 归母净利润72亿元 同比下滑4.39% 扣非归母净利润70.16亿元 同比增长31.78% [1] - Q2单季度营收289.15亿元 同比增长5.77% 归母净利润23.26亿元 同比增长44.65% 扣非归母净利润23.87亿元 同比增长49.48% [1] - 上半年扣非归母净利率同比提升2.44个百分点至11.33% Q2扣非归母净利率同比提升2.41个百分点至8.3% [1][3] 业务结构 - 液奶业务营收361.26亿元 同比下滑2.1% 奶粉业务营收165.78亿元 同比增长14.3% 冷饮业务营收82.29亿元 同比增长12.4% [2] - Q2液奶营收164.85亿元 同比下滑0.8% 奶粉营收77.65亿元 同比增长9.7% 冷饮营收41.24亿元 同比增长38% [2] - 婴幼儿奶粉零售额市占率提升1.3个百分点至18.1% 成人奶粉市占率达26.1% 提升1.8个百分点 [2] - 低温白奶品类营收增长20%以上 畅轻 优酸乳等品牌实现双位数增长 新品收入占比达14.7% [2] 盈利能力 - Q2毛利率同比提升0.61个百分点至34.19% [3] - Q2销售费用率同比下降0.69个百分点至19.87% 管理费用率同比上升0.51个百分点至3.77% 研发费用率同比下降0.07个百分点至0.65% 财务费用率同比下降0.5个百分点至-0.75% [3] - 上半年存货跌价损失3.16亿元 较去年同期4.8亿元显著收窄 [3] 盈利预测 - 预计2025-2027年归母净利润分别为111亿元 122亿元 132.5亿元 同比增速分别为31.22% 10.01% 8.62% [4] - 当前股价对应PE分别为16倍 15倍 13倍 可比公司2025年平均PE为19倍 [4] - 90天内24家机构给出评级 21家买入 3家增持 目标均价34.6元 [6]

财务表现 - 2025年上半年营业总收入619.33亿元 同比增长3.37% [2] - 扣非归母净利润70.16亿元 同比增长31.78% [2] 业务板块表现 - 液体乳业务收入361.26亿元 全品类稳居行业第一 [2] - 常温酸奶/乳饮料/高端白奶市场份额全面增长 [2] - 奶粉及奶制品收入165.78亿元 [4] - 婴幼儿奶粉零售额市场份额达18.1% 跃居全国第一 [4] - 冷饮业务营收同比增长14.4% [13] - 婴幼儿羊奶粉业务营收增长65.7% [13] 产品创新与市场拓展 - 金典4.0鲜牛奶带动低温白奶品类营收增长超20% [4] - 畅轻品牌营收实现双位数增长 [4] - 优酸乳营收实现双位数增长 [4] - 水饮业务实现双位数高速增长 [7] - 药食同源产品在电商渠道销售增长超70% [9] - 舒化无乳糖猴头菇牛奶上市第3个月增长近300% [9] 渠道与战略布局 - 分销网点下沉 液态奶冷柜投放持续增加 [4] - 探索"医疗+营养"新模式 延伸至社区/药店新场景 [11] - 与同仁堂达成全面战略合作 首创药食同源养生乳品新赛道 [9] - 金领冠全面登陆香港市场 [11] - Cremo登陆沙特 销售点突破3000家 月销量近50万支 [11] 全球化发展 - 整合全球优质原料资源 [13] - 通过深度本地化运营提升海外市场渗透力 [13] - 培养本地人才/融入当地乳业生态/共建供应链 [14] - 借助公益与可持续发展举措建立长期信任 [14] 行业影响与战略方向 - 推动行业从规模竞争向价值竞争转型 [2] - 大健康战略围绕牛肉/宠物食品/餐饮烘焙等高潜力领域布局 [9] - 构建全生命周期/全场景的商业模式 [11] - 从卖产品向提供健康生活解决方案转型 [11]

财务业绩 - 2025年上半年营业总收入619.33亿元 同比增长3.37% [1] - 扣非归母净利润70.16亿元 同比增长31.78% [1] 液体乳业务 - 液体乳业务收入361.26亿元 全品类居行业第一 [2] - 常温酸奶/乳饮料/高端白奶市场份额全面增长 [2] - 低温白奶品类营收增长超20% [2] - 畅轻品牌营收双位数增长 嚼柠檬驱动优酸乳双位数增长 [2] 奶粉及奶制品业务 - 奶粉及奶制品收入165.78亿元 [3] - 婴幼儿奶粉零售额市场份额达18.1% 跃居全国第一 [3] - 成人奶粉和婴幼儿奶粉实现"大满贯" [3] 非乳业务与大健康布局 - 水饮业务实现双位数高速增长 [5] - 围绕牛肉/宠物食品/餐饮烘焙等高潜力领域多元布局 [5] - 冷饮业务营收同比增长14.4% [7] 产品创新与战略合作 - 与同仁堂合作推出药食同源养生乳品新赛道 [6] - 5款功能性药食同源产品电商渠道销售增长超70% [6] - 舒化无乳糖猴头菇牛奶上市第3个月增长近300% [6] 国际化发展 - 婴幼儿羊奶粉业务营收增长65.7% [7] - Cremo登陆沙特 销售点突破3000家 月销量近50万支 [7] - 金领冠登陆香港市场 Cremo亮相FIBA亚洲杯赛事 [7] 渠道与服务创新 - 探索"医疗+营养"新模式 延伸至社区/药店新场景 [7] - 从卖产品转向提供健康生活解决方案 [7] - 分销网点下沉 液态奶冷柜投放增加 [2] 行业影响与发展战略 - 推动行业从规模竞争向价值竞争转型 [1] - 通过全球共建提升海外市场品牌韧性 [8] - 构建牛羊并举、全生命周期覆盖的立体化矩阵 [5]

核心财务表现 - 2025年上半年营业总收入619.33亿元 同比增长3.37% [1][2] - 扣非归母净利润70.16亿元 同比增长31.78% [1][2] - 在地缘政治和消费复苏缓慢背景下实现持续增长 [2] 液体乳业务 - 收入361.26亿元 全品类稳居行业第一 [4] - 常温酸奶、常温乳饮料、高端白奶市场份额全面增长 [4] - 安慕希零售额连续多年稳居常温酸奶首位 [4] - 金典4.0鲜牛奶带动低温白奶品类营收增长超20% [4] - 畅轻品牌营收双位数增长 嚼柠檬驱动优酸乳营收双位数增长 [4] 奶粉及奶制品业务 - 收入165.78亿元 [6] - 婴幼儿奶粉零售额市场份额达18.1% 跃居全国第一 [6] - 成功实现成人奶粉和婴幼儿奶粉"大满贯" [7] - 通过收购澳优构建"牛羊并举、全生命周期覆盖"矩阵 [9] 创新业务布局 - 水饮业务实现双位数高速增长 [9] - 推出抹春绿茶、清香乌龙及婴幼儿专用低钠淡矿水 [9] - 大健康战略覆盖牛肉、宠物食品、餐饮烘焙等高潜力领域 [11] - 冷饮业务营收同比增长14.4% [19] - 婴幼儿羊奶粉业务营收增长65.7% [19] 战略合作与创新 - 与同仁堂合作开创药食同源养生乳品新赛道 [15] - 5款功能性药食同源产品电商渠道销售增长超70% [15] - 舒化无乳糖猴头菇牛奶上市第3个月增长近300% [15] - 探索"医疗+营养"新模式 延伸健康服务至社区药店新场景 [17] 全球化进展 - 金领冠全面登陆香港市场 [17] - Cremo登陆沙特 销售点突破3000家 月销量近50万支 [17] - 通过体育赛事扩大中东市场影响力 [17] - 全球化布局涵盖资源整合、创新研发和本地化运营 [20] - 国际化从"卖产品"转向"全球共建" 培养本地人才并融入当地生态 [20] 行业引领作用 - 为乳制品行业提供"抗周期、谋增长"实践范本 [2][22] - 推动行业从"规模竞争"向"价值竞争"转型 [2] - 中国乳业从"参与者"向"领跑者"跃迁的缩影 [22] - 通过全球竞合推动从"规模第一"向"价值第一"跨越 [23]

核心财务表现 - 2025年上半年营业总收入619.33亿元，同比增长3.37% [1] - 扣非净利润70.16亿元创历史新高，同比增长31.78% [1] 主营业务表现 - 液体乳及冷饮业务市场份额稳居行业第一，冷饮业务营收82.29亿元实现双位数增长 [2] - 低温白奶品类营收增长超20%，常温酸奶等细分市场份额全面增长 [2] - 婴幼儿奶粉零售额市占率达18.1%跃居中国市场第一，成人奶粉市占率持续提升 [2][3] - 羊奶粉营收增速超30%，市场份额达34.4%保持全球销量销售额第一 [3] - 奶酪业务在TO C和TO B端发力，餐饮专业客户奶酪及乳脂业务营收增长超20% [3] 创新与数字化转型 - 应用AI技术提升研发效率，新品上市速度加快，私域用户月活同比增长25% [4][5] - 生成式AI降低数字内容制作成本，供应链需求预测优化使干线物流成本显著下降 [5] - 累计获得995件国内外发明专利授权，较上年末增加22件 [5] - 全球乳业大会斩获四项世界乳品创新奖及六项推荐奖，获奖数量全球乳业之首 [5] 产品与品牌发展 - 安慕希、舒化、谷粒多、金典4.0等明星品牌持续赢得市场 [2] - 畅轻品牌营收双位数增长，嚼柠檬带动优酸乳品牌双位数增长 [2] - 健康水饮板块通过产品创新实现双位数高速增长，推出多款新品完善产品矩阵 [3] - 与同仁堂合作首创"药食同源"乳品新品类，相关产品电商渠道增长超70% [4] 全球化布局 - 产品销往60多个国家和地区，拥有15个研发创新中心及81个生产基地 [9] - 海外业务高速增长，冷饮业务营收同比增长14.4%，婴幼儿羊奶粉业务营收增长65.7% [9] - 在美国上市品类最全的中国乳企，通过嵌入式本地化策略融入区域乳业生态 [8][9] 产业链与行业领导力 - 原奶关键品质指标远优于欧盟标准，重新定义国奶品质高度 [6] - 推动乳深加工战略，引导从"饮奶"到"食奶"的消费变革 [7] - 参与制定行业规范，推动乳业技术迭代和可持续发展 [6] - 建设现代化奶牛养殖牧场，推广科学养殖技术提高原奶质量 [7] 战略发展方向 - 非乳业务成为新增长引擎，拓展牛肉、宠物食品、餐饮烘焙原料等领域 [3] - 构建多品类、全渠道、强研发的体系化优势，行业集中度持续提升 [10] - 人均奶类消费量低于全球平均水平，乳制品消费具备长期增长动能 [10]

财务业绩表现 - 2025年上半年营业总收入619.33亿元，同比增长3.37% [2] - 扣非净利润70.16亿元创历史新高，同比增长31.78% [2] - 冷饮业务营收82.29亿元，实现双位数增长 [3] - 海外业务中冷饮营收同比增长14.4%，婴幼儿羊奶粉业务营收增长65.7% [11] 业务板块表现 - 液体乳/冷饮业务市场份额稳居行业第一，低温白奶品类营收增长超20% [3] - 奶粉业务零售额市占率达18.1%，跃居中国市场第一 [3] - 羊奶粉市场份额达34.4%，营收增速超30% [4] - 成人奶粉稳居行业第一，"欣活"品牌带动营养品整体营收双位数增长 [4] - 奶酪业务在TO C/TO B端营收增长超20% [4] - 健康水饮板块通过产品创新实现双位数高速增长 [4] 技术创新与数字化转型 - 累计获得995件国内外发明专利授权，较上年末增加22件 [7] - 自研AI技术平台提升研发效率，私域用户月活同比增长25% [6] - 生成式AI降低数字内容制作成本，供应链干线物流成本显著下降 [6] - 药食同源产品电商渠道增长超70% [6] - 获全球乳品创新奖四项及推荐奖六项，获奖数量全球乳业之首 [7] 全球化战略布局 - 产品销往60多个国家和地区，拥有15个研发中心及81个生产基地 [10] - 通过金领冠/Cremo/Joyday等品牌在中国香港/中东市场快速布局 [10] - 在美国上市品类最全的中国乳企，覆盖安慕希/优酸乳/巧乐兹等品牌 [10] - 采用"嵌入式本地化"策略推动人才培养与供应链共建 [11] 行业领导力与产业升级 - 关键原奶品质指标（蛋白质/脂肪/体细胞）远优于欧盟标准 [8] - 推动乳深加工战略，实现乳铁蛋白等稀缺营养成分普惠应用 [9] - 参与制定行业规范，推动药食同源/乳深加工等领域技术迭代 [8] - 通过智能化生产系统实现精细化管理，降低生产成本 [9] 战略发展方向 - 构建非乳业务新增长引擎，拓展牛肉/宠物食品/餐饮烘焙原料等领域 [4][12] - 推动"从饮奶到食奶"消费变革，提升奶酪/乳脂产品附加值 [9] - 人均奶类消费量低于全球平均水平，长期增长动能充足 [12] - 16亿元生育补贴计划与国家政策形成高效协同 [12]

财务业绩 - 2025年上半年实现营收619.33亿元 同比增长3.37% [4] - 扣非归母净利润70.16亿元 同比增长31.78% 创历史新高 [4] - 奶粉及奶制品业务营收165.78亿元 同比增长14.26% [6] - 奶粉和奶制品营收占总收入比例从2019年11%升至2025年上半年27% [6] 业务结构优化 - 液态奶业务营收361.26亿元 市场份额稳居行业第一 [6] - 高附加值品类业务增长良好 包括婴幼儿营养品/成人营养品/专业餐饮业务 [4] - 水饮业务实现双位数高速增长 通过创新产品丰富矩阵 [7] - 形成"全能冠军+单打王者"产品矩阵 各品类均打造超级大单品 [7] 国际化进展 - 冷饮海外业务营收同比增长14.4% 婴幼儿羊奶粉业务营收增长65.7% [8] - 产品销往60余个国家和地区 全球拥有81个生产基地 [13] - 印尼和泰国市场份额持续提升 产品出口至16个国家和地区 [8][18] - 通过本地化研发(如印尼巧克力口味冰淇淋)实现市场渗透 [18] 全球资源整合 - 综合产能达1600余万吨/年 覆盖全球供产销协同 [13] - 在全球设立15个创新中心 开展营养健康/食品安全等领域科研攻关 [15] - 与荷兰瓦赫宁根大学/剑桥大学等机构开展创新合作 [15] - 发起"零碳联盟"(154家成员)和"全球低水足迹倡议联盟"(60家伙伴) [15] 品质与技术优势 - 牛奶核心指标全面满足欧盟标准 菌落总数等关键指标远超欧盟标准 [11] - 构建深加工差异化优势 输出原料复配解决方案 [9] - 新西兰/荷兰/澳大利亚生产基地推进高附加值产品与原料转型 [10]

财务表现 - 2025年上半年营收617.77亿元，同比增长3.49% [1] - 归母净利润72亿元，同比下降4.39%，但扣非归母净利润70.16亿元，同比增长31.78% [1] - 单二季度营收288.38亿元，同比增长5.9%，归母净利润23.26亿元，同比增长44.65%，扣非归母净利润23.87亿元，同比增长49.48% [1] - 二季度净利率达7.94%，同比提升2个百分点，扣非归母净利率同比提升2.41个百分点至8.28% [3] 业务板块分析 - 液体乳营收164.85亿元，同比下降0.85%，但低温液态奶逆势增长，其中"畅轻"品牌双位数增长，低温白奶同比增长超20% [2] - 奶粉及奶制品营收77.65亿元，同比增长9.65%，婴配粉业务强势增长，成人营养品和奶酪份额提升 [2] - 冷饮产品营收41.24亿元，同比增长37.96%，受益于夏季气温偏高和消费意愿回升 [2] 成本与费用控制 - 二季度毛利率34.19%，同比提升0.61个百分点，主要因成本红利和高毛利业务占比提升 [3] - 销售费用率19.92%，同比下降0.71个百分点，广告营销费率同比下降0.95个百分点 [3] - 整体费用率同比下降0.76个百分点，规模效益释放带动费率优化 [3] - 信用减值损失和资产减值损失占收入比重分别同比下降1.14和0.78个百分点，合计增厚盈利1.92个百分点 [3] 行业与公司展望 - 常温奶库存健康，低温创新产品拉动，基本盘预计稳健 [4] - 婴配粉需求回暖，成人粉培育初显成效，奶酪BC双轮驱动增长，冷饮业务有望延续亮眼表现 [4] - 奶价有望逐步企稳，相关减值压力预计明显收缩，盈利改善趋势明确 [4] - 全年经营目标达成无虞，维持2025-2027年归母净利润预测107.42亿元、116.45亿元、125.37亿元 [4]

投资评级 - 报告对伊利股份维持"强推"评级 目标价为36元 对应2025年21倍市盈率 [2][6] 核心观点 - 2025年第二季度业绩显著改善 营收同比增长5.9%至288.38亿元 归母净利润同比大幅增长44.65%至23.26亿元 [2] - 盈利改善趋势明确 主要受益于减值收缩和经营效率提升 25Q2扣非归母净利润同比增长49.48% [2][6] - 公司轻装上阵 下半年奶价企稳预期下减值压力有望继续收缩 全年经营目标达成无虞 [6] 财务表现 - 2025年上半年实现营收617.77亿元 同比增长3.49% 归母净利润72亿元 同比下降4.39% 但扣非归母净利润70.16亿元 同比大幅增长31.78% [2] - 盈利能力显著提升 25Q2毛利率达34.19% 同比上升0.61个百分点 净利率达7.94% 同比提升2个百分点 [6] - 费用管控成效显著 25H1广告营销费率同比下降0.95个百分点 整体费率同比下降0.76个百分点 [6] - 减值损失大幅减少 信用减值损失和资产减值损失占收入比重分别同比下降1.14和0.78个百分点 合计增厚盈利1.92个百分点 [6] 业务分项表现 - 液体乳业务25Q2实现营收164.85亿元 同比下降0.85% 但降幅较去年同期显著收窄 [6] - 低温液态奶逆势增长 25H1"畅轻"品牌实现双位数增长 低温白奶同比增长超20% [6] - 奶粉及奶制品业务表现亮眼 25Q2实现营收77.65亿元 同比增长9.65% 婴配粉业务强势增长 [6] - 冷饮产品高速增长 25Q2实现营收41.24亿元 同比增长37.96% 受益于夏季气温偏高和消费意愿回升 [6] 未来展望 - 营收增长抓手充足 常温奶库存健康 低温创新产品拉动 婴配粉需求回暖 成人粉培育初显成效 奶酪BC双轮驱动 [6] - 盈利改善趋势明确 Q3青储季来临有望催化上游奶牛存栏加速去化 奶价有望逐步企稳 [6] - 维持2025-2027年归母净利润预测为107.42亿元 116.45亿元和125.37亿元 对应市盈率分别为16倍 15倍和14倍 [2][6] - 现金流改善背景下分红有望稳步提升 假设2025年分红额同比持平 当前股价对应股息率4.4% [6]