报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2025年上半年转债发行主体营收小幅增长、业绩分化 部分行业和个券表现优异或改善 权益市场景气下应关注业绩优秀或改善、正股质地好的低价和偏股型转债以获取向上空间[1][3] 根据相关目录分别进行总结 2025H1转债业绩概览 - 多数转债主体营收同比增长 利润分化 61.7%的转债主体营收同比增长 集中在(0,30%]区间 50.2%的转债主体归母净利润同比增长 增速大于100%的集中在电子、农林牧渔、医药生物行业[8] - 2025Q2延续利润分化 77.5%的转债主体营收环比增长 集中在(0,30%]区间 53.3%的转债主体归母净利润环比增长 增速大于100%的行业为电子、建筑装饰、电力设备[9] 业绩更优秀的行业和转债个券 同比维度，农林牧渔、建筑材料、传媒领跑 - 营收端农林牧渔、非银金融、电子领跑 业绩端农林牧渔、建筑材料、传媒同比增速靠前 如农林牧渔营收同比增13.85% 归母净利润同比增速6799.93%[15] - 行业分化 如农林牧渔归母净利润增速远高于营收增速 电力设备则相反 部分行业如电子盈利弹性突出 部分行业如家用电器竞争激烈[16] - 农林牧渔、电子复苏 9个行业归母净利润增速由负转正 3个行业利润增速放缓但正增长 6个行业增速由正转负[22] - 个券方面 恒锋转债等营收增速领先 华宏转债等归母净利润增速领先[23] 环比维度，建筑材料、社会服务、通信领跑 - 营收端通信、建筑材料、非银金融领跑 业绩端建筑材料、社会服务、通信环比增速靠前 如建筑材料归母净利润环比增速657.23%[26] - 行业分化 12个行业归母净利润环比增速高于营收 6个行业跑输 部分行业营收上升净利润下降 部分行业营收和净利润均下降[27] - 建筑材料等3个行业增幅扩大 10个行业增速放缓但正增长 6个行业增速由负转正 9个行业增速由正转负 煤炭降幅收窄[33] - 个券方面 交建转债等营收增速领先 交建转债等归母净利润增速领先[34] 业绩改善明显的行业和转债个券 同比扭亏为盈的行业和个券 - 平均净利润11597万元 平均利润改善率185.68% 农林牧渔、医药、电子扭亏主体最多 如山玻转债、天创转债、晶瑞转债等[38] 环比扭亏为盈的行业和个券 - 平均净利润5816万元 平均利润改善率204.47% 电力设备、计算机、建筑扭亏主体最多 如交建转债、冀东转债、锂科转债等[45] 同比亏损减少的行业和个券 - 平均亏损额从4.17亿元收窄至2.44亿元 变化率41.49% 计算机、电力设备、建筑装饰减亏主体最多 如双良转债、信服转债等[50] 环比亏损减少的行业和个券 - 平均亏损从32399万元收窄至24838万元 变化率23.34% 电力设备、计算机、医药减亏主体最多 如通22转债、信服转债等[56] 权益市场景气下，值得关注的转债 业绩优秀板块值得关注的转债 - 筛选出牧原转债、道通转债、中宠转2、伟测转债、安集转债 满足营收与归母净利润同环比增速为正、2025H1归母净利润为正、近五年PE分位数小于50、转股溢价率低于30%等条件[61] 值得关注的业绩改善的转债 - 隆22转债 隆基绿能作为光伏龙头受益政策 技术领先 虽亏损但减亏显著 适合长期绿色能源配置[64] - 思特转债 思特威为CMOS图像传感器龙头 受益AI应用 业绩超预期 适合科技成长型配置[65] - 楚天转债 楚天科技主营医药包装设备 海外业务增长 政策支持下扭亏预期强 适合价值型防守配置[66] - 立昂转债 立昂微主营半导体 25Q2归母净利环比改善 营收同比增长 化合物半导体布局有望打开新增长曲线 适合关注半导体国产替代主题的投资者[67]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周三个策略共同持仓22只转债，包括浦发转债、牧原转债等；期权策略低换手新增关注标的少，次低价策略换手升高或因权益端热度传导至转债致价格和因子波动增大；模型推荐科技板块，驱动因子为动量因子，推荐行业有通信、电子等，因子得分边际增持计算机，家电因子得分环比下滑但仍在推荐行业中 [1] 根据相关目录分别进行总结 转债标的相关 - 三个策略共同持仓的转债有浦发转债、牧原转债、23希望E1等22只 [1] - 展示了多只转债的信息，如23希望E1、中能转债等，包含行业、得分、平价底价溢价率等 [2] - 提及次低价转债策略、期权转债策略增持标的，以及双低增强荣誉得特标的（TOP10） [3][5][7] 策略表现相关 - 次低价策略过去一周上涨2.72%，相较万得可转债低价指数超额收益0.07%，今年以来上涨18.32%，相较基准超额收益1.01% [10] - 期权策略过去一周上涨3.21%，相较万得可转债低价指数超额收益0.55%，今年以来上涨20.66%，相较基准超额收益2.93% [10] - 双低增强策略过去一周上涨3.08%，相较万得可转债双低指数超额收益1.16%，今年以来上涨24.14%，相较基准超额收益9.67% [10] - 行业轮动策略过去一周上涨3.21%，相较万得可转债双低指数超额收益1.30%，今年以来上涨18.37% [10] 风险收益特征相关 - 近一年次低价策略年化收益率33.58%，Calmar比率5.58，最大回撤6.02% [12] - 近一年期权策略年化收益率33.20%，Calmar比率7.09，最大回撤4.68% [12] - 近一年双低增强策略年化收益率45.33%，Calmar比率5.92，最大回撤7.65%，年化超额收益率13.60% [12] - 近一年行业轮动策略年化收益率43.77%，Calmar比率6.61，最大回撤6.62%，年化超额收益率12.22% [12] 因子回测结果相关 - 次低价策略使用priceavg因子，权重100%，IC均值 -3.44%，IC标准差17.53%等 [20] - 期权策略使用amplitude_mean_6m因子，权重100%，IC均值 -4.41%，IC标准差19.36%等 [20] - 双低增强策略使用多个因子，如impliedvol diff1、MaxPricePremium等，部分因子IC均值 -3.02%，IC标准差9.17%等 [20] - 行业轮动策略使用diff1 1m等因子，部分因子IC均值 -3.29%，IC标准差23.44%等 [20]

可转换公司债券付息公告 - 牧原转债（债券代码：127045）将于2025年8月15日进行第四年付息，计息期间为2024年8月16日至2025年8月15日 [1] - 本期付息利率为1.20%，每张面值1,000元的债券派发利息12元（含税）[1][3] - 付息对象为2025年8月15日收市后登记在册的全体债券持有人 [4] 付息方案细节 - 个人投资者和证券投资基金需缴纳20%利息税，实际每10张派发9.6元 [3] - 合格境外投资者（QFII和RQFII）暂免征收所得税和增值税，每10张派发12元 [4] - 其他债券持有者不代扣代缴所得税，每10张派发12元，需自行缴税 [4] 付息安排 - 付息债权登记日为2025年8月15日 [4] - 利息支付将通过中国结算深圳分公司完成，在付息日后5个交易日内支付 [2][5] - 付息日前已转换或申请转股的债券不再支付当期及以后年度利息 [2] 债券信用评级 - 牧原股份主体信用等级为AA+ [2] - 牧原转债信用等级为AA+，评级展望为稳定 [2]

公司债券发行获批 - 牧原食品股份有限公司获得中国证监会批复，同意向专业投资者公开发行面值总额不超过50亿元公司债券 [1] - 批复文件为《关于同意牧原食品股份有限公司向专业投资者公开发行公司债券注册的批复》（证监许可〔2025〕1564号），签发日期为2025年7月25日 [1] 债券发行安排 - 本次公司债券发行需严格按照报送深圳证券交易所的募集说明书执行 [1] - 批复有效期为24个月，公司可在注册有效期内分期发行债券 [1] - 若在发行结束前发生重大事项，公司需及时报告并按规定处理 [1] 后续工作 - 公司将依据法律法规和批复文件要求办理债券发行事宜 [1] - 公司将及时履行相关信息披露义务 [1]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 2025年二季度二级债基与偏债混转债配置规模下降，一级债基为转债主要增持力量；银行转债规模骤降，低价个券替代银行底仓；可转债基金表现领跑主动型基金，但整体规模下降 [1][2][12] 根据相关目录分别进行总结 基金持有转债规模及基金类型分布 - 2025年二季度二级债基与偏债混转债配置规模下降，一级债基为转债主要增持力量；公募基金资产总规模和数量均大幅提升，泛固收 + 基金规模有所增长，可转债基金资产总值小幅增加但较一季度末下降 [1][12] - 二季度在超预期关税税率冲击后市场上涨，转债平均平价修复，中证转债指数屡创新高；银行、券商表现好致多只大盘金融转债触发强赎或转股，转债市场规模降430亿，公募基金整体转债持仓规模降54亿至2822亿元 [1][13] - 二季度转债仓位下降基金数多于上升数，加仓与减仓基金数比值为0.9；转债仓位大于5%的基金数量下降，“边缘配置者”数量或因银行转债变化而减少 [14][17] - 按基金类型，一级、二级债基等是转债主要配置力量，25Q2占比分别为26.6%/31.5%/15.6%/5.9%/2.6%；以转债市值占基金资产总值平均数分析，部分基金转债仓位占比有升有降，可转债基金平均转债仓位提至78.84% [21] - 25Q2更多一级债基配置转债，短期纯债型、一级、二级债基规模扩张明显，有转债持仓的一级债基规模占比升至57.8%，为2023年以来最高 [26] 公募基金转债个券配置情况梳理 - 二季度增持高价及平衡型转债，减持偏股、偏债型及银行转债；银行转债缩量，资金加仓算力、军工等转债，减配光伏及机械转债 [28][30] - 银行转债规模骤降引发底仓配置切换，多数金融转债获加仓；环保等板块部分低价品种获增持，部分高股息标的进入重仓次数减少 [31] - 军工及算力相关转债普遍获加仓，医药行业景气回暖多数医药转债获增配，汽车行业转债表现分化 [34][35][37] - 生猪养殖板块普遍获增配，资源品中部分大盘低价品种获增配、加工类被减持，化工板块大盘低价品种和邦转债大幅增配，其余转债表现分化 [38] - 消费方面，多数家电转债被减配，轻工及纺服转债进入重仓前10次数增加，食品饮料转债表现分化 [40] 2025年二季度各类基金回报情况统计 - 25Q2可转债基金表现领跑主动型基金，因转债存量结构与权益市场占优风格匹配；债市利率波动率低，中长期纯、短期纯债型基金表现靠后 [41] - 41只转债基金二季度回报中位数为 +3.52%，同期可转债ETF回报率为3.6%，近一年回报中位数为20.1%；二季度可转债ETF产品规模略降7亿至369.24亿元，7月24日流通规模升至415.18亿元 [43] - 统计的85/87只转债占比大于40%、资产总值大于1亿元的基金二季度实现正回报，净值增长率中位数为3.03%，截至7月24日年内为7.24% [47] - 回报率第一的A基金保持高仓位运行，重仓资质好的弹性个券，权益向上阶段跑赢指数，震荡阶段与转债指数相关性高 [47][52] - 回报率第二的B基金配置券商 + 成长，转债仓位下降，重仓高价和偏股型个券，为定期开放产品，历史净值稳定性强 [56][60]

报告核心观点 当前红利板块是较有性价比的赛道，保险资金持续流入确定性强，对红利及银行板块形成资金增量；中国经济趋稳，股市下行空间有限，中期呈区间震荡结构性行情，多板块有投资机会 [3][5] 策略分析 银行/红利板块的持续性 - 近期银行板块表现好，中期含银行的红利板块表现稳定，红利板块保险资金持续流入确定性强，是较有性价比的赛道 [3][11] - 22年至今保险资金运用余额规模因保费扩容稳健增长，股票投资规模震荡上行，总规模增速稳定，仓位增速波动大，23年Q2 - Q4仓位增速为负，24年Q2至今回归正增速 [3][11] - 保险股票投资仓位和股票市场赚钱效应相关性强，当前股市情绪回暖、股指震荡上涨，中期保险股票投资仓位或回升，为红利和银行板块带来资金流入增量 [3][11] - 可基于市值、盈利稳定性、股息率等筛选符合险资偏好的红利转债；基于红利ETF成分股筛选后市有望承接险资增量的转债正股，如正股归属于排名靠前的5个红利ETF的上银、平煤等转债，若红利板块维持强势，这些转债有望走出超额收益 [4][12] 周度转债策略 - 各股票指数继续上涨但幅度趋缓，中证转债指数涨跌幅为1.21%，钢铁、建筑材料、银行等行业涨跌幅排名靠前，各平价区间转债价格中位数走势分化 [4][25] - 中国经济趋稳，股市下行空间有限，中期大概率区间震荡，金融/公用事业板块盈利稳定性稀缺，后市或迎增量资金，市场对盈利稳定性估值有望上升；产业升级中，新质生产力迭代进化或先在股市反映，热门题材后市或轮动活跃 [5][25] - 海内外利好反映于资本市场，贸易冲突放缓和美股情绪映射利好电子板块，国内去产能“反内卷”加速，钢铁、光伏等板块未来盈利水平有望修复 [5][25] - 建议关注标的：AI大模型和机器人产业化驱动高端制造业景气度上升，关注领益、东材、闻泰等；市场区间震荡，低估值策略性价比上升，转债关注兴业、蓝天等；下半年新能源和汽车零部件板块有望景气度修复，关注铭利、华友等 [5][25] 市场跟踪 - 展示宽基指数涨跌幅、行业指数涨跌幅、不同时间段部分转股价值区间对应转债价格中位数、各平价区间转债价格中位数本周变动及对应历史分位数、本周行业估值指数及对应分位数、周度行业估值指数变化、年初至今及2017年至今百元估值指数等图表 [28][34][40]

可转换公司债券发行上市情况 - 公司获准公开发行9550万张可转债，每张面值100元，发行总额955000万元，期限6年 [1] - 可转债于2021年9月10日起在深交所挂牌交易，债券简称"牧原转债"，债券代码"127045" [1] 可转换公司债券转股价格调整 - 初始转股价格为47.91元/股 [2] - 2022年3月25日因限制性股票激励计划调整转股价格为47.71元/股 [3] - 2022年6月9日因2021年度权益分派调整转股价格为47.46元/股 [3] - 2022年12月23日因非公开发行股票调整转股价格为47.37元/股 [4] - 2023年4月18日因回购注销限制性股票调整转股价格为47.27元/股 [5] - 2023年7月4日因回购注销限制性股票调整转股价格为47.28元/股 [5] - 2023年7月13日因2022年度权益分派调整转股价格为46.55元/股 [6] - 2024年12月20日因回购注销限制性股票调整转股价格为45.74元/股 [7] - 2025年6月26日因2024年年度利润分配调整转股价格为45.18元/股 [9] 可转换公司债券转股及股本变动情况 - 2025年第二季度共有196股可转债转为公司股票 [9] - 截至2025年6月30日，剩余可转债张数为95431563张，剩余金额为9543156300元 [9] - 公司高管锁定股增加130627股，变动后数量为1652175865股，占总股本30.24% [10]

利润分配方案 - 公司2024年度利润分配方案为向全体股东每10股派发现金红利5.72元（含税），分红总额为3,082,880,394.31元（含税），不送红股，不进行资本公积转增股本 [1] - 分配比例按分配总额不变原则调整，每股现金分红比例为0.5742689元/股（按总股本剔除已回购股份计算） [1][2] - 公司通过回购专户持有的94,412,134股不参与利润分配 [1][2] 权益分派实施细节 - 股权登记日为2025年6月25日，除权除息日为2025年6月26日 [3] - 分派对象为截至股权登记日在中国结算深圳分公司登记在册的全体股东 [4] - 现金红利将于除权除息日通过股东托管证券公司直接划入资金账户 [4] 牧原转债转股价格调整 - 权益分派实施后，"牧原转债"转股价格由45.74元/股调整为45.18元/股，自2025年6月26日起生效 [4][5] - 调整依据为股票市值不变原则，每股现金红利按0.5643439元/股计算（实际现金分红总额/总股本） [5] 实际现金分红金额 - 实际参与分配的股本为5,368,356,239股，实际现金分红总额为3,082,880,032.18元 [5] - 除权除息参考价计算公式为股权登记日收盘价减去0.5643439元/股 [5]

权益分派期间可转债暂停转股安排 - 牧原股份将于2024年度权益分派实施期间暂停"牧原转债"转股 自2025年6月18日起至股权登记日止 [1] - 可转债在权益分派股权登记日后的第一个交易日恢复转股功能 期间债券正常交易不受影响 [1][2] 转股价格调整机制 - 转股价格调整触发情形包括派发股票股利 转增股本 增发新股 配股及派发现金股利 [2] - 转股价格计算公式根据权益变动类型分为四种情况 涉及变量包括调整前转股价(P0) 送股率(n) 增发配股率(k) 增发配股价(A) 现金股利(D) [2] - 复合权益分派情形采用叠加公式计算 例如同时进行送股 配股和现金分红时 P1=(P0-D+A×k)/(1+n+k) [2] 转股价格调整执行规则 - 公司需在指定信披媒体公告转股价格调整细节 包括调整日 调整方法及暂停转股时段 [3] - 若转股价格调整日处于持有人转股申请日至股份登记日之间 则按调整后价格执行转股 [3] - 发生股份回购 合并分立等可能影响转债持有人权益的情形时 公司将按公平原则另行制定转股价调整方案 [3]

报告核心观点 - 基于上海证券交易所统计月报分析可转债主要持有人和交易结构，根据债券持有人公告刻画大股东增减持事件，增持偏正向作用，减持无明显负向影响，在公募基金持仓信息基础上构建低配低波组合，策略年化收益20.12%，超额基准11.70%，超额胜率60.23%，信息比1.40 [3] 机构概览 投资者结构 - 截至2025年3月，沪市可转债主要持有者为公募基金、企业年金、保险机构、一般机构和证券自营，持有面值分别为1518亿元、816亿元、405亿元、403亿元和298亿元，五者合计占比78% [14] - 截至2025年3月，沪市可转债主要交易参与者是自然人投资者、私募基金、公募基金、一般机构和QFII/RQFII，月交易金额分别为5815亿元、3220亿元、743亿元、387亿元和370亿元，五者合计占比92% [14] - 自然人投资者、私募基金、QFII/RQFII和信托换手率较高，分别为23.51倍、15.34倍、4.66倍、1.49倍，银行理财、公募基金、银行自营、企业年金和保险机构换手率相对较低，均在50%以下 [16] 机构持仓数据 - 可转债投资者数据分债券持有人信息和基金持仓信息，以牧原转债2024年年报为例，十大持有人涵盖多种类型账户，基金季报会披露可转债全部持仓（进入转股期），如华安可转债A，可据此分析投资者行为并构建投资策略 [31][33] 转债持有人公告 持有人识别 - 可根据不同投资者设置关键词标签进行匹配识别，如社保、保险和外资等 [35] 重仓规模 - 保险和公募重仓规模和占比震荡上行，养老短期回落，私募维持相对高位，券商持续上行，自然人高位回落 [41] 行业分布 - 不同投资者重仓行业不同且波动大，保险重仓新能源、非银和石化，公募重仓化工、电子、机械和新能源，养老重仓化工、银行和电力，私募重仓电子、医药和新能源，券商重仓新能源、钢铁和化工，自然人重仓化工、机械和新能源 [51] 持仓指数 - 根据不同投资者重仓个券构建指数，除养老外其他均未能跑赢中证转债指数，原因是信息披露频率低且滞后 [53] 增减仓事件 - 以5%以上股东增减持行为刻画大股东增减持事件，大股东增持超额明显，胜率一般但盈亏比相对较高，大股东减持无明显正向或负向超额，不同机构差异大 [56] 公募转债持仓 持有规模 - 公募基金持有转债数量和规模自2023年三季度后持续回落，截至2025年一季度末，持有转债的公募基金数量达1607只，规模为1934亿元，持仓市值占比为23.70% [66] 转债重仓 - 截至2025年一季度，持有转债规模较多的基金有博时中证可转债及可交换ETF等，持有转债比例较多的基金有工银瑞信新得利等，基金持有规模较多的转债有兴业转债等，公募投资者持有比例较高的转债有博俊转债等 [70][74] 行业分布 - 从持有市值看，银行、化工、有色、农业、机械和新能源持仓市值最多，均超100亿，银行占比25%；从超低配角度看，有色、农业、轻工和机械超配比例超1%，非银、新能源、电子相对低配 [76] 风格分布 - 全市场基金偏好转债余额小、正股市值低、转债评级低、转换价值高、BS定价溢价率低、正股增速高、转股溢价率低的转债 [80] 持仓因子 - 以公募基金持仓转债为个券池测算因子表现，隐含波动率、隐含波动率溢价率等定价因子表现突出，信息比均在0.9以上 [82] 超低配组合 - 根据基金持仓与转债整体分布构建超配、低配指数，低配指数超额收益显著，存在较强反转效用，结合因子效果和低配表现构建低配低波组合，策略年化收益20.12%，超额基准11.70%，超额胜率60.23%，信息比1.40 [85][88]