公司上市与核心概况 - 智能汽车科技公司车联天下于2025年11月28日正式向港交所递交招股书，拟主板挂牌上市 [1][7] - 公司是中国智能座舱域控制器领域的头部企业，过去三年营收暴涨523% [1][7] - 此次IPO是公司突破资金瓶颈的关键一步，也是对其商业模式可持续性的严峻考验 [1][7] 财务表现：高增长与持续亏损 - 2022年至2024年，公司收入从3.69亿元猛增至26.56亿元，三年增幅超过六倍 [2][8] - 2023年营收同比暴增523.3%，主要受益于智能座舱市场爆发及核心车型销量拉动 [2][8] - 同期公司净亏损累计达9.68亿元，2025年上半年亏损扩大至2.62亿元，超过2024年全年总和 [2][8] - 经营活动现金流持续为负，2022年至2024年净流出额从2.5亿元攀升至10.11亿元，表明主营业务缺乏自我造血能力 [2][8] - 2024年公司毛利率为16.2%，虽较2022年的9.5%有所改善，但仍低于行业平均水平（德赛西威19.88%，华阳集团20.69%） [2][8] - 原材料成本受供应商提价影响，2024年同比上涨17.5%，进一步侵蚀利润空间 [2][8] 业务结构与运营风险 - 客户高度集中：2023年至2025年上半年，前五大客户收入占比均超98%，其中单一最大客户贡献度长期接近60% [3][9] - 客户依赖副作用显现：2024年因第一大客户销量增长乏力，公司收入增速骤降至15.6%；2025年上半年营收同比下滑0.7% [3][9] - 供应链高度依赖：2023年公司向博世的采购额占比达82.9%，2024年仍处80.3%的高位 [3][9] - 博世既是最大供应商又是股东，限制了公司的议价能力与供应链自主权，2024年博世提价导致公司被动承受成本上升 [3][9] - 产品线单一：2025年上半年车载计算解决方案收入占比仍达99.8%，新拓展的区域控制器业务贡献微乎其微 [3][9] 行业竞争与公司挑战 - 按2024年收入计，公司在中国智能座舱域控制器市场排名第二 [4][10] - 与德赛西威等对手相比，公司技术壁垒偏重“整合适配”而非底层创新 [4][10] - 行业窗口期逐渐关闭，车企自研趋势加速（如蔚来、小鹏推进全栈自研） [4][10] - 公司资产负债率已达198.3%，累计未弥补亏损12.72亿元 [4][10] - 资本市场关注公司能否破解三大难题：盈利路径可行性、客户结构优化、供应链韧性建设 [4][10] 公司背景与行业定位 - 公司股东含蔚来资本、博世、无锡国资等，凭借产业资本赋能与技术先发优势，成功卡位智能座舱浪潮 [5][11] - 公司的IPO是智能汽车供应链企业从规模扩张到质量生存的转型缩影 [5][11]

公司上市与财务表现 - 公司向港交所主板提交上市申请 联席保荐人为中金公司和国泰海通 [1] - 公司收入在过去三年增长6倍 从2022年的3.69亿元增至2023年的22.98亿元 同比暴增523.3% 2024年进一步提升至26.56亿元 增速15.6% 但2025年上半年收入出现0.7%的同比下滑 [1] - 公司尚未实现盈利 2022年、2023年及2024年分别产生净亏损5.14亿元、2.01亿元、2.53亿元 三年累计亏损近10亿元 2025年上半年净亏损大幅增加至2.62亿元 去年同期为7840万元 [1] 业务与市场地位 - 公司成立于2014年 主要为整车厂提供智能座舱域控制器、舱驾融合域控制器及Autosee OS软件平台等 [1] - 按收入计 2024年公司在中国智能座舱域控制器领域位居全国第二 [1] - 公司产品主要包括车载计算解决方案和区域控制器 2024年车载计算解决方案收入占比100% 2025年区域控制器实现收入227.7万元 收入占比0.2% 业务结构较为单一 [2] 现金流与运营状况 - 公司经营活动现金流持续为负 2022年、2023年、2024年及2025年上半年经营现金流出净额分别为人民币2.5亿元、6.97亿元、10.11亿元及3.35亿元 [2] - 现金流为负主要源于对产品开发、技术创新及获客活动的持续重大投入 [2] 客户与供应链集中度 - 公司客户集中度极高 前五大客户贡献95%以上的收入 最大客户收入占比超过40% [2] - 2022年至2025年上半年 前五大客户的收入分别占总收入的95.3%、99.5%、98.7%、99.2% 最大客户的收入占比分别为40.1%、59.0%、58.7%及42.7% [3] - 供应链集中度同样较高 博世作为最大供应商占据80%左右的采购额 [2] - 2022年至2025年上半年 向五大供应商的采购额分别占总采购额的89.2%、89.0%、85.0%及82.6% 向最大供应商的采购额分别占79.1%、82.9%、80.3%及75.4% [3] 客户与股东构成 - 公司客户包括吉利、奇瑞及广汽等 2022年至2025年上半年 分别向5家、9家、11家及14家客户提供解决方案 [3] - 博世集团于2021年8月投资公司 目前持股3.63% 同时也是公司最大供应商 [3] - 公司股东方还包括北汽、奇瑞、吉利和蔚来资本等整车厂 以及无锡国资等 [3] - 创始人、CEO杨泓泽为第一大股东 持股12.75% 其他主要股东包括威孚高科技持股8.13%、蔚联投资持股6.94%、闻泰科技持股5.95%等 [3]

投资评级与目标价 - 报告对公司的投资评级为“买入” [1][4][6] - 目标价为人民币145.23元，较前值140.11元有所上调 [4][6] 核心财务表现 (3Q25及2025年前三季度) - 3Q25实现营收15.55亿元，同比增长2.40%，但环比下降1.57% [1][2] - 3Q25归母净利润为1191.84万元，同比大幅增长115.52%，但环比下降63.89% [1][2] - 2025年前三季度累计营收44.64亿元，同比增长25.88% [1][2] - 2025年前三季度归母净利润为-7504.60万元，但同比亏损收窄81.70% [1][2] - 3Q25销售毛利率为22.13%，同比下降1.82个百分点，环比下降2.51个百分点，主要因行业竞争导致的价格压力 [2] 2025年第四季度及2026年展望 - 公司智能驾驶电子产品（如中央计算平台CCP、ADAS产品）与无人驾驶方案将成为未来主要增长驱动 [3] - 核心客户（如吉利、小鹏、小米、一汽）的量产项目将进入稳定放量阶段 [3] - 通过AI工具优化开发流程、控制费用投入，盈利能力有望进一步修复 [3] - L4级自动驾驶平台产品将加快在港口、干线运输等场景的商业化落地 [3] - 凭借与Stellantis、Scania、Magna、PACCAR等海外整车厂的合作，海外定点项目预计在2026年陆续进入量产交付阶段 [3] 财务预测与估值 - 维持2025/2026/2027年收入预测分别为73.9亿元、95.3亿元、116.8亿元 [4] - 维持2025/2026/2027年毛利率预测分别为23.9%、24.8%、25.3% [4] - 维持2025/2026/2027年归母净利润预测分别为0.66亿元、3.62亿元、6.08亿元 [4] - 基于SOTP估值法，目标价145.23元对应硬件业务2026年30.3倍PE和软件业务2026年88.5倍PE，均较可比公司均值给予50%溢价，溢价率提升因公司为国内稀缺的全品类域控布局企业且进入收获期 [4][12] 产品与客户基础 - 公司电子产品包括区域控制器、5G TBOX、电动尾门等，为多个客户配套 [2] - 中央计算平台CCP与ADAS产品配套小鹏MONA品牌 [2] - 研发服务与电子产品共同支撑了营收表现 [2]

公司上市与资本运作 - 公司已通过港交所主板上市聆讯，拟发行不超过2.83亿股境外普通股，上市后将成"A+H"上市企业 [1] - 赴港上市旨在搭建双资本平台破解增长瓶颈，港股市场对科技与制造企业的估值认可度将为技术迭代提供资金保障 [1] - 募资将重点投向新一代汽车智能解决方案研发、智能制造升级及海外并购，对接智能电动化与具身智能产业风口 [1] 公司业务与技术实力 - 公司2024年研发投入达37亿元，近五年累计研发投入超240亿元 [1] - 汽车安全解决方案以30%全球份额居全球第二，2025年上半年新获312亿元订单中新能源占比超66% [1] - 在机器人领域实现技术迁移复用，已搭建核心产品矩阵并与智元机器人等企业达成合作批量供货 [1] 公司财务与全球化布局 - 2025年上半年公司营收同比增12%达303.47亿元，净利润增11.13%至7亿元，毛利率持续提升 [2] - 公司全球化布局具备稀缺优势，在全球有超25个研发中心和60个生产基地，2024年海外营收占比74.7% [2] - 公司经营性现金流充沛，为全球化扩张提供底气 [2] 行业影响与标杆意义 - 公司"汽车技术赋能机器人"的路径为传统零部件企业转型提供范本 [2] - 公司"A+H"上市模式为同类企业打通境内外融资渠道，助力中国汽车产业链向高端制造与智能科技领域攀升 [2]

公司资本运作 - 公司已通过港交所主板上市聆讯，即将实现A+H两地上市 [1] - 公司拟发行不超过2.83亿股境外上市普通股 [1] - 赴港IPO募集资金计划用于新一代汽车智能解决方案研发与商业化、提升生产能力、优化供应链及扩大海外业务等 [7] 公司市场地位与财务表现 - 公司是中国第二大独立汽车零部件供应商，定位为全球智能汽车科技解决方案提供商 [2] - 以2024年收入计，公司是中国第二大、全球第四大智能座舱域控制系统供应商，汽车被动安全产品全球市场份额约占30% [2] - 2022年至2024年营收分别为497.9亿元、557.28亿元、558.64亿元，归母净利润分别为3.94亿元、10.83亿元、9.60亿元 [2] - 2024年上半年营收303.47亿元，同比增长12%，净利润7亿元，同比增长11.13% [3] - 客户覆盖超过100个全球汽车品牌，包括中国和全球的十大整车厂 [2] 业务进展与新订单 - 2024年上半年斩获新订单金额约312亿元，其中新能源汽车相关订单占比超66% [3] - 与Momenta合作获得某知名自主品牌智能辅助驾驶域控项目定点，订单金额超10亿元 [4] - 新获两家头部品牌主机厂客户的汽车智能化项目定点，提供中央计算单元等产品，全生命周期订单总金额预计高达150亿元 [4] - 获得首个区域控制器项目量产订单，将为某知名自主新能源品牌超百万台车提供区域控制器 [3] 技术产品与创新 - 公司是全球首批量产5G-V2X、800V高压快充、BMS产品的供应商 [2] - 不断推出基于多芯片平台的智能座舱、智能网联、行泊一体、舱驾融合和中央计算单元等产品及解决方案 [3] - 发布集成数十项创新技术的智能座舱JaySpace+，并与东风汽车、黑芝麻智能三方联合开发的舱驾一体化方案进入量产阶段 [3] 全球化布局与第二增长曲线 - 公司在全球设有超过25个研发中心和超过60个生产基地，覆盖亚洲、欧洲和北美等主要汽车市场 [5] - 2024年海外销售额占总收入的74.7% [5] - 公司战略性拓展人形机器人全产业链布局，已基本搭建完成机器人部件总成解决方案 [5][6] - 已与智元机器人、银河通用、RIVR等国内外知名机器人客户达成合作，产品已送货或批量供货 [6] - 公司在机器人领域有望快速形成技术、生产、集团的深度协同优势 [6]

公司业务进展 - 近期新获两家头部品牌主机厂客户的汽车智能化项目定点 在全球范围内开发并提供一系列汽车智能化产品 包括CCU和智能网联等产品 [4] - 项目全生命周期订单总金额约150亿元 计划从2027年开始量产 [4] - 公司智能化平台型产品开发实力和质量性能得到头部客户认可 有望巩固和提升市场地位 [1] 技术研发布局 - 持续深耕智能驾驶 舱驾融合 智能网联等汽车智能化领域业务 保持细分赛道技术敏感性与领先性 [1] - 研发新一代舱驾一体高性能汽车大脑 5G智能网联产品 区域控制器等 [1] - 积极研究探索光模块在汽车上的应用 以满足高阶智能驾驶和车载高速互联的数据传输需求 [2] 战略合作与投资 - 与多家国产芯片公司合作 战略投资智能辅助驾驶芯片公司 [1] - 基于国产芯片平台开发高阶智能辅助驾驶域控制器 相关芯片已成功点亮并上车测试 [1] 市场机遇与行业趋势 - 智驾平权概念兴起 国产智驾芯片迎来更多发展机会 [1] - 智驾渗透率持续提升 公司有望获得更多市场机会 [2] - 国家推进智能网联汽车准入和上路通行试点 有条件批准L3级车型生产准入 将促进智能辅助驾驶和智能网联技术产业化应用 [2] 全球化优势 - 具备Local for Local全球化布局优势 能服务中国车企智能化升级 并将中国市场先进技术和产品向海外车企赋能 [1]

公司新获订单 - 子公司新获两家头部品牌主机厂客户项目定点通知 将为其开发并提供CCU 智能网联等汽车智能化产品 [1] - 项目全生命周期订单总金额约150亿元 计划从2027年开始量产 [1] - 标志着公司智能化平台型产品开发实力与质量性能得到头部客户高度认可 进一步巩固和提升市场地位 [1] 技术研发进展 - 公司持续深耕智能驾驶 舱驾融合 智能网联等汽车智能化领域 保持细分赛道技术敏感性与领先性 [3] - 积极研发新一代舱驾一体高性能汽车大脑HPVC 5G智能网联产品 区域控制器等前沿产品 [3] - 推出基于多芯片平台的智驾域控产品 例如2023年推出全球首批基于高通Snapdragon Ride第二代芯片平台的智能辅助驾驶域控制器nDriveH [3] - nDriveH具备软硬件深度融合的行泊一体设计 以200TOPS芯片算力支持L2++到L4级别智能辅助驾驶全场景功能 [3] - 为满足高阶智能驾驶对数据传输的高要求 公司正积极研究探索光模块在汽车领域的应用 持续储备下一代技术能力 [4] 产业合作与布局 - 与Momenta 高通 地平线 黑芝麻智能 华为等企业形成稳定合作伙伴关系 前瞻性布局舱驾融合 行泊一体 车联网等核心产品 [4] - 依托Local for Local全球化布局优势 在服务中国车企智能化升级的同时 将中国市场先进技术和产品向海外车企赋能 [3] - 智能化业务客户覆盖知名头部车企与造车新势力 通过与合作伙伴协同将中国智驾能力拓展至全球市场 [3] - 战略投资智能辅助驾驶芯片公司 基于该芯片平台开发高阶智能辅助驾驶域控制器 相关芯片已成功点亮并完成上车测试 [4] 行业政策环境 - 国家积极推进智能网联汽车准入和上路通行试点 有条件批准L3级车型生产准入 [4] - 这一举措加速智能辅助驾驶 智能网联技术的产业化应用普及 有效释放新能源汽车消费潜能 [4] - 为相关市场需求增长注入动力 [4]

业务订单 - 新获两家头部品牌主机厂客户的汽车智能化项目全球定点 提供集成智能驾驶 智能网联和智能座舱的中央计算单元等产品 [1] - 全生命周期订单总金额约150亿元 计划于2027年量产 [1] 技术研发 - 正在研发新一代舱驾一体高性能汽车大脑 中央集成智能舱驾网联域控 5G智能网联产品和区域控制器等新产品 [1] - 积极研究探索光模块在汽车上的应用 [1] 市场地位 - 智能化平台型产品开发实力和质量性能得到全球性头部客户认可 [1] - 成为全球智驾头部阵营重要角色 今年以来接连斩获多家一线汽车品牌舱驾融合 智能辅助驾驶 智能网联等产品订单 [1] 战略布局 - 积极推进全球各大汽车市场智能化业务的本土化适配方案 [1] - 智能化业务迎来快速收获期 [1]

投资评级 - 维持"买入"评级 目标价140.11元 [1][4][6] 财务表现 - 1H25营收29.08亿元 同比增长43.48% [1] - 1H25归母净亏损0.87亿元 较去年同期收窄2.46亿元 [1] - 2Q25营收15.8亿元 同比增长38.9% [1] - 2Q25归母净利润0.33亿元 实现单季度扭亏为盈 [1][2] - 1H25毛利率23.15% 同比上升0.59个百分点 [1] - 2Q25毛利率24.64% 环比上升3.25个百分点 同比上升3.73个百分点 [2] - 研发费用率降至15.12% 同比下降11.39个百分点 [1] - 2Q25管理费用率5.9% 研发费用率12.1% 较2Q24的8.1%和21.7%大幅下降 [2] - 员工总数6,681人 较2024年末减少648人 [2] 业务分项表现 - 电子产品业务收入25.46亿元 同比增长51.49% 毛利率21.33% 同比上升2.11个百分点 [2] - 研发服务和解决方案收入3.55亿元 同比增长4.29% 毛利率36.53% 同比下降2.92个百分点 [2] - 区域控制器在小米、小鹏等大客户快速量产 [2] - 车身、底盘、多合一域控以及座舱产品在自主品牌车型持续落地 [2] 业务展望与竞争优势 - 全品类域控产品实现规模量产 具备BMS、HUD等多种电子品类 [3] - 与吉利、小米、小鹏、奇瑞、一汽、上汽等国内主流整机厂合作深化 [3] - 获得海外斯特兰斯蒂等头部OEM/Tier1订单 [3] - L4领域实现港口和码头铁水联运 计划推出RoboTruck车队和Robotaxi公交服务 [3] - 建立德国科布伦茨研发中心 马来西亚工厂产能持续提升 [3] 盈利预测调整 - 上调2025/2026/2027年收入预测1%/4%/4%至73.9/95.3/116.8亿元 [4] - 上调2025/2026/2027年毛利率预期0.7/0.7/1.1个百分点至23.9%/24.8%/25.3% [4] - 上调2025/2026/2027年归母净利润预期248%/22%/27%至0.66/3.62/6.08亿元 [4] - 预计2026年硬件业务归母净利润2.5亿元 软件业务1.1亿元 [4] 估值基础 - 采用SOTP估值法 硬件业务给予2026年26.8倍PE 软件业务90.7倍PE [4] - 估值溢价基于可比公司均值50% 反映全品类域控布局稀缺性和L2-L4全方位技术实力 [4] - 当前股价117.99元 市值141.54亿元 [7]

智能驾驶业务突破 - 智能辅助驾驶业务获得超10亿元订单 并与Momenta联合突破某自主品牌高阶智驾域控项目 将于2026年量产 [1][2] - 获得某海外主机厂客户L2及L2++智能辅助驾驶订单 为海外市场拓展奠定基础 [2] - 战略投资芯片公司新芯航途 基于其芯片平台开发高阶智驾域控制器 相关芯片已成功点亮并上车测试 [2] - 斩获某自主新能源品牌百万台区域控制器订单 与东风汽车 黑芝麻智能联合开发的舱驾一体化方案进入量产阶段 [2] - 与高通 地平线 黑芝麻智能等芯片企业达成战略合作 提供不同芯片平台的自动驾驶解决方案 [2] - 与Momenta等智驾方案公司在算法 传感器融合等核心技术方面优势互补 [2] 智能座舱与网联技术进展 - 推出中央计算单元 舱驾融合方案 域融合控制器 区域控制器等创新产品 部分已取得订单突破 [3] - 为全新国产宝马5系提供V2X解决方案并开始量产 [3] - 积极研究探索光模块在汽车上的应用 以满足高阶智驾和高速互联需求 [3] 机器人业务布局 - 成立全资子公司宁波均胜具身智能机器人有限责任公司 快速搭建人才队伍 [4] - 发布机器人电池管理系统 无线充电系统 传感器套件 机器人机甲等关键零部件 [4] - 推出行业首创的具身智能机器人全域控制器胸腔及底盘总成 提供新一代解决方案 [4] - 与海外机器人头部企业 国内智元机器人 银河通用等建立合作关系 [4] - 与智元机器人签署战略协议 围绕机器人大小脑及关键零部件开展核心技术攻关 定制化开发 测试验证平台建设等深度合作 订单逐步增加 [4] 资本平台建设 - 拟发行H股并在香港联交所主板挂牌上市 2025年上半年已向港交所正式申请 [6] - 募集资金用于推动新一代智能汽车电子产品与前沿技术研发与商业化 产能建设 供应链体系建设 国际业务拓展 产业投资及并购 补充营运资金及偿还贷款等 [6] - 打造资本与产业联动的全球化资本运营平台 迎合国际投资者需求 [6] - A+H股全球资本平台便于资本运作 并购 投资等活动 加速业务拓展与产业整合 [6]