**行业与公司** 游戏行业 中国游戏市场 自主研发游戏出海 游戏版号发放 多家上市公司动态[1][2][4][5][6][13] **核心观点与论据** * **行业景气度持续向上** 政策边际放宽 供给加速增长 产品周期逐步兑现 新游上线显著带动业绩改善[2][13] * **国内市场规模保持高位** 7月中国游戏市场规模约290亿元 同比增长近5% 手游微增 8月市场规模与7月持平约290多亿元 但同比下降明显 手游收入215亿元 同比下降4%[1][4] * **出海收入增速波动** 7月中国自主研发游戏海外市场实际收入近17亿美元 同比增长个位数 8月受高基数影响 出海收入同比下降约10%[1][5] * **版号发放维持高位** 9月发放156个版号 其中国产版号145个 进口版号11个 今年已发放近1200个国产版号 接近去年全年1300个的水平[1][6][7] **重要公司动态** * **华通** 核心出海产品表现强劲 推动点点互动流水8月环比增长11%[1][8] * **巨人网络** 《超自然》流水稳定性超预期 计划2026年推出海外版本[1][8] * **恺英网络** 通过持股天游互动参与传奇IP运营 与多家传奇大厂建立品牌专区 每年支付4.5亿费用 进入新一轮产品周期 《热血江湖归来》8月上线韩国 位居畅销榜15~50名 计划2025年底至2026年初上线多款新品 AI产品EVE可能年底上线 AI游戏平台Soon或开始商业化尝试[1][3][8][9][10] * **吉比特** 持续性表现超预期 《仗剑》8月出海收入环比增长14% 《少年传说》9月更新后冲入iOS游戏畅销榜前20名 《小道友来挖宝》验证了在“问道”IP上的拓展能力[3][11] * **完美世界** 《易环》亮相东京电玩展 预计第四季度测试[12] * **神州泰岳** 《Stella Factory》8月底上线 排名有望大幅提升 《Nest Agents》上架App Store美区免费榜前80 两款产品均计划推进国服上线[12] **其他重要内容** * **新游表现亮眼** 7月三七互娱《斗罗大陆魂师世界》首月流水超1亿元 《三角洲行动》《燕云十六声》《梦幻西游》等新老产品驱动8月增长[1][4] * **存量游戏表现强势** 《崩坏：星穹铁道》《蛋仔派对》等维持强势表现[1][4] * **传奇游戏市场庞大** 每年有三四百亿流水规模 未来增长点包括合作对象扩展到大厂 更多重点游戏入驻 以及PC端、直播等功能拓展 恺英网络作为国内重要平台仍有提价空间[3][9] * **海外流水增长显著的产品** 包括《崩坏：星穹铁道》《Last Word》和KingShow等 KingShow的寒霜骑士录8月环比增长20% 9月维持强劲表现[1][5] * **获批重点版号产品** 包括腾讯的《归还》、网易的《星绘友晴天》和米哈游的《崩坏：星穹精灵》[1][6][7]

人工智能发展趋势 - 人工智能沿思维模拟与行动模拟双线演进 聚焦从1到100的发展阶段[2] - 大模型需解决幻觉问题 具身智能与跨媒体智能将深度融合[2] - AI+将推动平台经济进入2.0时代[2] 技术挑战与突破方向 - 当前大模型局限于语言处理 对三维世界理解存在差距[5] - 视觉大模型缺失 算力与容错成本过高是核心问题[7] - 破局需聚焦能源 芯片 模型等五大方向[7] 产业应用前景 - 专用手术机器人比通用人形机器人更具商业与医疗可行性[5] - 人工智能不仅是技术革命 更是经济增长新引擎和产业升级核心驱动力[11] - AI对全要素生产力的重构将重塑企业逻辑 颠覆金融秩序[9] 游戏与AI技术融合 - 网易游戏与VAST在AI3D技术领域深度协同 为《燕云十六声》开发万物太极功能实现实时场景生成[16] - 在《蛋仔派对》中上线文字/图片生成建筑与道具功能 极大降低UGC内容创作门槛[16] - 持续丰富精品内容矩阵 与暴雪娱乐 华纳 漫威等全球顶尖厂商深度合作[14] 行业发展态势 - 未来10到15年AI将掀起堪比PC到互联网的长周期浪潮 虽会伴随泡沫但将引发全球秩序深刻变革[9] - 具身智能融资火热 机器人走向生产线 AI硬件崛起 智能体接管商业决策[11] - 中国的制度 人才优势将助力其在具身智能领域占据重要位置[7]

**巨人网络电话会议纪要分析** **涉及的行业与公司** * 行业为游戏行业 具体涉及射击游戏品类 特别是"搜打撤"或"苏打车"子品类[1] * 公司为巨人网络 会议内容聚焦于其相关游戏品类的发展趋势和市场潜力分析[1] **核心观点与论据：射击游戏的进化与品类划分** * 射击游戏进化分为三个阶段 传统FPS（如CS CF）特点是回合快 公平对称[6] 大逃杀类（如PUBG 和平精英）因缩圈机制带来全民趣味及竞赛张力而爆火[6] "硬核苏打车"（如《逃离塔科夫》《三角洲行动》）因上手难度高曾受限 现逐渐被大众接受[2][6] * "苏打车"类游戏可细分为三类别 硬核苏打车以第一人称射击加苏打车为主 如《三角洲行动》[7] 中轻度苏打车以《超燃行动组》为代表 包含微恐派对 强社交等元素[2][7] X加苏打车则包括《香肠派对》《蛋仔派对》等作为副玩法或其他品类融合[2][7] * "搜打撤"玩法核心在于高风险高回报 类似博彩心理吸引玩家[2][3] 玩家需携带局外装备进入战场 成功撤离才能获得收益 失败则损失所有装备[2][3][5] **《三角洲行动》游戏机制深度解析** * 游戏提供三大核心玩法 烽火地带（简化版塔科夫） 全面战场（纯PVP模式）和黑鹰坠落（单机剧情模式）[8] * 游戏提供12个干员 分为突击 侦查 支援 防御四种职业[8] 每个干员拥有独特技能 技能组合影响战斗策略并增加游戏策略性 不同于传统FPS[9] * 游戏强调团队合作及射击策略 地图中存在大量AI控制的NPC 其枪声可帮助玩家定位其他玩家位置[10] 玩家可选择避战搜刮或埋伏其他玩家[4][11] * 游戏提供丰富的武器和自定义改造选项[2][8] 付费购买更大保险箱可提升安全性 即使失败也能保住箱内宝物 促进游戏内外经济循环[4][12] * 《三角洲行动》的玩法相对《暗区突围》更为简单 更容易上手 《暗区突围》有更多子弹等级 护甲等级及饥饿值口渴值设置 学习成本更高[13] **X+搜打车品类的市场潜力与代表作品** * 当前主流X+搜打车产品以《超燃行动组》为代表 还包括《永劫无间》《香肠派对》《元梦之星》《蛋仔》《明日之后》等[14] * 《超燃行动组》以PVE为主循环 PVP作为副循环 具有低门槛 更自然合作 更本地化叙事锚点 高内容效率以及稳定经济闭环等优势[14] 通过周周有活动模式增强用户粘性[15] * X+搜打车品类融合硬核玩法与大众需求 降低门槛 实现用户泛化 尤其吸引女性玩家[4][16] 市场上尚未出现标杆性垄断产品 品类发展空间巨大[16] 《超燃行动组》等作品展示的创新玩法有望成为未来游戏行业重要趋势[4][16] **其他重要内容** * "搜打撤"玩法起源于2016年《逃离塔科夫》 融合了FPS与RPG元素[3] * "搜打撤"玩法主要分三个阶段 起装（购买棋手装备） 摸金（搜刮对抗） 撤离（安全撤离结算收益）[4][5] * 《超燃行动组》通过怪物农场模式形成资源和操作上的深度闭环 与传统摸金玩法结合提高竞争力[15]

行业现状与厂商布局 - 2023年生成式AI在游戏行业初步规模化应用，头部厂商如腾讯、网易、米哈游等已完成独立AI中台部门建设，专注于3D资产生产与研发效率提升，而中小厂商多以10人以内小组形式探索AIGC应用 [1] - 2024年成为行业方向探索与蓄力阶段，GDC 2024将AI设为核心议题，49%的游戏开发者已在日常工作中使用生成式AI，游戏被视为AIGC最清晰的变现路径 [3] - 2025年进入探索收获期，Deepseek、GPT5等技术迭代突破，Dynamics Lab发布自然语言实时生成游戏的AI原生引擎Mirage，AI一站式生成视频游戏接近现实 [3] 技术应用与效率提升 - AI工具在研发环节显著提升效率，游族网络内部AI工具在代码编写环节提升20%工作效率，美术资源生产环节效率提升达50% [18] - UGC平台积极整合AI工具，Roblox推出Cube 3D开源模型支持文本生成3D场景，国内《蛋仔派对》接入"一键换色"、生物AI模块等创作功能 [20] - 2025年AI技术成本大幅下降，PointOne工作室旗下《碧优蒂的世界》AI成本较2024年降低超50% [22] 情感陪伴类AI应用 - AI+情感陪伴被视为最具潜力的发展方向，但面临技术挑战：AI长期记忆实现难度高、成本回收率低，且存在人设偏离风险 [5][7] - 女性向产品对AI应用持谨慎态度，担心破坏精心设计的角色沉浸感；男性向产品多由创业公司海外运营，如Minimax《Glow》及更名上线的《星野》 [7][8] - 细分市场涌现AI宠物陪伴产品，如喵吉托工作室《萌爪派对：小镇时光》主打性格化猫咪互动，Kotoko《Bside》满足OC（原创角色）养成需求 [15][17] UGC与附加玩法创新 - AI在UGC领域主要起辅助作用，实际创作使用比例不高，但能有效降低创作门槛并延长游戏生命周期 [20][25] - 成功案例显示AI附加玩法可显著提升玩家参与度：《逆水寒》手游通过智能NPC、剧组模式等功能实现大DAU运营；游族《新盗墓笔记》新增AI伙伴系统强化IP人设还原 [25] - UGC与AI结合被视为务实发展路径，虽未催生独立AI原生爆款，但能为全行业注入增长动力 [25] 厂商战略与行业展望 - 大厂倾向长期谨慎布局，腾讯《王者荣耀》灵宝、《三角洲行动》AI活动均停留在轻度尝试阶段；创业团队更激进，认为3-5年内将出现成功AI原生游戏 [11][26][28] - 技术背景从业者对AI+游戏信心更强，程序出身的开发者如《芽灵小屋》制作人基于成本下降与稳定性提升判断行业进入全力投入阶段 [30] - 对"AI原生游戏"存在两种理解：一站式AI生成游戏引擎（如Mirage）普遍不被看好，而以AI为核心玩法的设计则被视为潜在趋势，但需以玩法趣味性为前提 [32][33]

挚文集团 (MOMO US) 分析 - 经营利润超预期 2025年2季度经调整运营利润4.5亿元 高于预期的3.9亿元 主要受益于成本控制及探探营销渠道优化 [1] - 收入结构变化 2025年2季度收入26.2亿元 同比下降3% 海外收入同比增长73% 收入占比提升至17% [1] - 未来展望 预计2025年3季度收入同比下降2% 主播税收合规强化将影响毛利率 预计3季度海外收入同比增长62% Amar和Yaahlan产品维持强劲增长 [2] - 估值调整 基于8倍2026年市盈率 上调目标价至9.4美元 维持买入评级 潜在涨幅19.3% [1] 顺丰同城 (9699 HK) 分析 - 业绩表现强劲 显著好于预期的上半年收入增速 3季度即时配送业务需求环比加速提升 [3] - 财务预测上调 上调2025-27年收入预测14%/12%/12% 至220亿-304亿元 同比增速40%/20%/15% 上调2025-27年利润预测26%/23%/27% 至3.4亿-7.6亿元 [3] - 盈利能力改善 Non-IFRS净利润率预计分别为1.5%/2%/2.6% 受益于单量密度提升 骑手管理能力优化和AI技术应用 [3] - 行业地位稳固 被认为是外卖补贴战的受益方 与顺丰业务协同加深 无人车配送规模化落地持续降低成本 [4] - 估值调整 目标价滚动至2026年 对应0.5倍市销率 上调目标价至15.4港元 维持买入评级 [4] 康方生物 (9926 HK) 分析 - HARMONi研究新数据 全球III期HARMONi研究最新OS数据呈改善趋势 OS HR改善至0.78 北美人群mOS未达到vs 14.0个月 HR=0.70 [6] - 监管进展 Summit将向FDA递交BLA申请 预计未来数周内确定申报策略 [6] - 不确定性因素 北美/整体西方人群长期随访后观察到OS获益优势但未达到统计学显著 北美+欧洲人群PFS HR具有临床意义但与亚洲人群略有差距 [7] - 研发管线 后续关注HARMONi-3和HARMONi-7研究 Summit计划未来数月内启动更多适应症的III期研究包括肺癌及其他瘤种 [7] - 估值维持 维持依沃西经PoS调整海外峰值销售165亿美元的预测 维持目标价183港元和买入评级 [7] 消费行业趋势 - 2025上半年业绩总结 整体温和修复 结构性分化 三大核心趋势：体验型消费领跑潮玩公司爆发式增长 全球化布局兑现收入增量家电和零售公司海外增长亮眼 运营效率成为盈利分化关键因素 [8] - 重点推荐公司 善于捕捉消费者趋势的细分市场玩家推荐泡泡玛特(9992 HK) 基本面稳健的行业龙头推荐美的(000333 CH)安踏(2020 HK)和伊利(600887 CH) [8] - 当前市场环境 消费情绪仍偏谨慎7-8月销售趋势偏软 头部公司通过降本增效保持经营利润率稳定/改善 运营效率提升仍是维持盈利能力的关键 [9] 互联网游戏行业 - 腾讯游戏表现 2025年7-8月本土流水同比净减22亿元/10% 主要因《MDnF》高基数 海外流水同比增4.7亿元/9% 主要因《皇室战争》等游戏增量 [11] - 网易游戏表现 本土流水同比增2亿元/3% 新游及《蛋仔派对》增量贡献 海外流水同比增0.5亿元/8% 受益于新游流水增量 [11] - 新游表现 腾讯《无畏契约：源能行动》最高登本土iOS游戏畅销榜第4名 估算首月流水5-7亿元 网易《命运：群星》国际服上线前10日流水约4000万元 估算首月流水或超1亿元 [11] - 投资观点 维持腾讯全年游戏收入16%增速预期 网易新游带动海外流水加速增长 关注国服及新手游排期 看好端游延续强劲增势 [11] 汽车行业动态 - 8月销售数据 全国乘用车零售199.5万辆 同比增长4.6%环比增长8.2% 创月度历史新高 自主品牌零售132万辆同比增长9%环比增长8.6% 份额同比增加2.3个百分点至65.7% [12] - 新能源车渗透率 8月新能源渗透率55.2%创年内新高 自主品牌新能源渗透率高达76%市场份额70% 特斯拉份额5.2%同比增1.0个百分点 新势力整体份额同比增4.7个百分点至20.8% [12] - 出口表现 8月乘用车出口总量49.9万辆同比增长20.2%环比增长3.1% 新能源乘用车出口20.4万辆同比增长102.7%环比下降6.5% 占乘用车出口总量40.9%同比增16.6个百分点 [13] - 未来展望 3Q-4Q25多款新车上市包括理想i6蔚来ES8问界M7 金九银十销售旺季各车企推出优惠政策 预计9月车市增长平稳 [13] - 重点推荐 小鹏汽车(9868 HK/XPEV US)全新P7/增程车型上市带动销量和毛利率提升 吉利汽车(175 HK)私有化极氪后推动内部资源整合 赛力斯(601127 CH)问界系列拓展高端市场并提升盈利水平 [13][14] 全球市场数据 - 主要指数表现 恒指26,200点当日升0.93%年初至今升27.08% 国指9,328点当日升0.93%年初至今升27.96% 标普500指数6,532点当日升0.30%年初至今升11.06% 纳指21,886点当日升0.03%年初至今升13.34% [5] - 商品及外汇价格 布兰特原油66.39美元当日跌0.67%年初至今跌10.98% 期金3,643.30美元当日涨9.71%年初至今涨38.57% 期银41.25美元当日涨12.20%年初至今涨42.69% 欧元兑美元1.17当日涨2.64%年初至今涨13.25% [5] - 利率环境 美国10年债息4.04%下降9.50基点 HIBOR 4.58% [5]

腾讯游戏业务表现 - 本土游戏流水同比净减22亿元或10% 主要由于《MDnF》高基数影响[1] - 海外游戏流水同比增长4.7亿元或9% 《皇室战争》8月流水超7亿元 同比增长360% 环比增长20%[1] - 《三角洲行动》8月流水环比回落但仍高于7亿元 《皇室战争》9月初连续4天登顶美国iOS游戏畅销榜[1] - 《无畏契约：源能行动》8月19日公测 最高登本土iOS畅销榜第4名 首月流水达5-7亿元[2] 网易游戏业务表现 - 本土游戏流水同比增长2亿元或3% 《蛋仔派对》8月单月流水维持超10亿元高位[2] - 《燕云十六声》维持2-3亿元月流水量级 海外流水同比增长0.5亿元或8%[2] - 《命运：群星》8月28日国际服上线 最高登美国iOS畅销榜第21名 上线前10日流水约4000万元 预计首月流水超1亿元[2] 行业前景与预期 - 腾讯游戏收入全年增速预期维持16% 新游储备丰富 业绩增长确定性强劲[1] - 网易手游流水维持同比增长 《命运：群星》有望带动海外流水加速增长[1] - AI加持优化效率促进利润释放 长期估值提升潜力被看好[1]

腾讯游戏业务表现 - 本土游戏流水同比净减22亿元或10% 主要由于《MDnF》高基数影响[1] - 海外游戏流水同比增长4.7亿元或9% 《皇室战争》8月单月流水超7亿元 同比增长360% 环比增长20%[1] - 《三角洲行动》8月流水环比回落 但仍高于7亿元水平[1] 网易游戏业务表现 - 本土游戏流水同比增长2亿元或3% 《蛋仔派对》8月单月流水维持超10亿元高位[2] - 海外游戏流水同比增长0.5亿元或8% 主要受益于新游增量贡献[2] - 《燕云十六声》维持2-3亿元月流水量级[2] 新游戏表现 - 腾讯《无畏契约：源能行动》8月19日公测 最高登本土iOS游戏畅销榜第4名 首月流水5-7亿元[2] - 网易《命运：群星》8月28日国际服上线 最高登美国iOS游戏畅销榜第21名 上线前10日流水约4000万元 首月流水或超1亿元[2] 行业前景与预期 - 腾讯游戏收入增速预期维持16% 新游储备丰富 AI加持优化效率促进利润释放[1] - 网易手游流水维持同比正增长 《命运：群星》有望带动海外流水加速增长[1] - 《皇室战争》9月2日起连续4天登顶美国iOS游戏畅销榜 有望维持强劲表现[1]

2Q25财务业绩 - 公司25Q2实现收入279.9亿元，同比增长9.4%，环比下降3.2% [1] - 公司25Q2实现毛利180.5亿元，同比增长12.5%，毛利率64.7%，同比提升1.8个百分点 [1] - 公司25Q2实现调整后净利润95.3亿元，同比增长32.0%，净利率34.2%，同比提升3.5个百分点 [1] 游戏业务表现 - 游戏及相关服务收入228亿元，同比增长13.7%，略低于市场共识234亿元 [1] - 《逆水寒》手游两周年庆版本更新后登中国iOS畅销榜第三 [1] - 《七日世界》周年庆版本更新登Steam全球畅销榜第四，《第五人格》赛季更新后登中国iOS畅销榜第六 [1] - 《永劫无间》手游周年庆版本登中国iOS畅销榜第六，《蛋仔派对》三周年庆登中国iOS畅销榜第五 [1] - 《漫威争锋》夏日特辑登全球Steam畅销榜第二及美国畅销榜第一 [1] 海外业务拓展 - 《界外狂潮》《全明星街球派对》《漫威秘法狂潮》发行后登顶多地区iOS下载榜 [2] - 海外布局持续推进，包括海洋冒险RPG《遗忘之海》、动作冒险游戏《归唐》 [2] - 《逆水寒》手游及《燕云十六声》海外版本筹备中 [2] 有道业务发展 - 有道业务收入14.2亿元，同比增长7.2%，高于市场共识13.3亿元，毛利率43.0% [2] - 推出"子曰"教育大模型AI创新应用，包括AI全科学习助手"有道小P"APP [2] - 发布新一代虚拟人口语教练Hi Echo 3.0和新一代知识库问答引擎QAnything [2] - 在"产模一体"框架下实现模型与产品迭代升级，推动多应用落地 [2] 云音乐业务 - 云音乐收入19.7亿元，略低于市场共识19.9亿元，毛利率36.1%，同比提升4个百分点 [2] - 实行音乐生态建设，在内容端实现版权与原创音乐同步发展 [2] - 推出"神光模式"播放器和"炫彩皮肤"装扮等新功能，提升用户体验 [2] 业绩展望 - 预计2025年营业收入1147.3亿元，较前值1138.6亿元上调 [2] - 预计2026年营业收入1196.5亿元，较前值1187.8亿元上调 [2] - 预计2027年营业收入1243.9亿元，较前值1240.9亿元上调 [2] - 预计2025年归母净利润（Non-GAAP）394.1亿元，较前值388.1亿元上调 [2] - 预计2026年归母净利润（Non-GAAP）408.5亿元，较前值399.2亿元上调 [2] - 预计2027年归母净利润（Non-GAAP）425.9亿元，较前值413.1亿元上调 [2]

投资评级 - 维持"买入"评级 目标价283.69港币/259.51人民币（HKD/CNY=0.91）[3][5] 核心观点 - 暴雪游戏陆续恢复运营 长青游戏《蛋仔派对》暑期表现优异[3] - 预期Q3手游同比基数压力减小 《蛋仔派对》畅销榜数据位于高位[9] - 新品《命运群星》手游境外8月31日上线 内地10月29日上线 《暗黑破坏神2》8月27日上线[3][9] - 采用SOTP估值法 游戏业务估值占比94%[11] 财务表现 - 25Q2营收279亿元（yoy+9%） 较彭博预期低2%[9] - 25Q2 GAAP归母净利润86亿元（yoy+27%） 较彭博预期低1%[9] - 25Q2游戏及相关增值服务收入228亿元（yoy+14%） 毛利率70%（qoq+1.4pct）[9] - 上调2025-2027年归母净利润预测至363/390/433亿元（原预测360/381/415亿元）[3] - 预计2025年营业收入1144.59亿元（yoy+8.7%） 2026年1238.49亿元（yoy+8.2%）[4][10] 业务板块分析 - 游戏业务：25Q2收入221.45亿元（yoy+14.9%） 预计25Q3收入233.47亿元（yoy+15.6%）[10] - 云音乐：25Q2收入19.69亿元（yoy-3.54%） 毛利率36%[9][10] - 有道：25Q2收入14.18亿元（yoy+7.25%） 毛利率43%[10] - 创新业务及其他：25Q2收入16.99亿元（yoy-17.82%） 毛利率42%[10] 增长驱动因素 - 端游同比维持高增：暴雪游戏《守望先锋》《暗黑破坏神3》回归 《漫威争锋对决》贡献增量[9] - 《梦幻西游》8月同时在线因畅玩服创新高[9] - 在线音乐业务预期25Q3维持15%增长 曲库完善推动MAU和付费率提升[9] - 云音乐头部版权在经营杠杆作用下驱动毛利率提升[9]

行业复苏驱动因素 - 2024年游戏行业强劲复苏源于基本面与市场情绪共振 多数公司股价从谷底反弹超50% [1] - 行业供给驱动特性显著 老产品流水下滑进程快但长尾效应持久 例如《原神》国内流水大幅下滑仍维持千万DAU [1] - 产品周期成为核心逻辑 优质新品推动行业增长 2024年互联网大厂密集推出新产品形成行业"压舱石" [2][4] 产品与市场表现 - 2024年重点新品包括腾讯《地下城与勇士》《三角洲行动》 网易《永劫无间手游》《蛋仔派对》 米哈游《绝区零》 哔哩哔哩《三国：谋定天下》 [4] - A股公司新品包括巨人网络《超自然行动组》（畅销榜前20） 吉比特《问剑长生》《杖剑传说》（买量力度大） 三七互娱《斗罗大陆：猎魂世界》 完美世界《诛仙2》（30名左右） [4] - 2025年新品量级不及2024年 难以比拟《DNF手游》等超级头部产品 下半年重点关注腾讯《无畏契约手游》（预约量超6000万） [6] 买量策略与财务影响 - 买量成为行业标配 覆盖字节系及微信视频号等全流量平台 完美世界、吉比特等原"精品/长线"公司转向大规模买量 [2] - 买量短期激发需求但增强行业波动性 新品上市后收入增长与利润增长存在季度级滞后 因早期利润被买量成本侵蚀 [3] - 机构投资者预期利润释放出现在新品上线后第二季度 买量投入下降可能形成"利润剪刀差" [7] 资金与机构持仓 - 公募基金大幅增持游戏公司 2025年第二季度传媒行业持仓占比达1.55% 环比提升0.45个百分点 增幅位列全行业第五 [7] - 公募增持幅度最大的五家传媒公司中四家为游戏公司 总体增持幅度超三分之一 [7] - 缺乏新趋势性风口（如移动电竞、生成式AI） 资金聚焦业绩验证主线 [8] 行业特性与趋势 - 游戏行业具经济韧性 源于非周期属性及监管环境宽松 [7] - 2025年下半年市场关注点转向业绩兑现 对增长要求相对宽松 [7][8] - A股游戏公司从边缘化状态反转 产品周期推动业绩超预期可能性 [6][7]