中期财务表现 - 公司截至2025年9月30日止6个月取得收益2.23亿港元，同比减少0.7% [1] - 公司权益股东应占溢利为654.4万港元，实现扭亏为盈，去年同期为亏损1630.2万港元 [1] - 每股基本盈利为0.72港仙 [1] 各业务板块收益变动 - 集团收益主要源自美容、面部护理和纤体服务 [1] - 美容及面部护理服务的收益较去年同期减少5.2% [1] - 纤体服务的收益较2024年同期减少约0.3% [1] - 水疗浸浴及按摩收益在回顾期间增加28.6% [1] - 产品收益较去年同期增加30.0% [1]

文章核心观点 - 国信证券维持商贸零售行业“优于大市”评级 认为2025年末市场震荡加大 把握新消费趋势和传统消费困境反转预期是两大核心主线 展望2026年 滞涨已久的消费板块在政策及企业自身改善下可能迎来行情弹性 [1] 2025年行业回顾 - 2025年1-9月社会消费品零售总额达365,877亿元 同比增长4.5% 除汽车外的消费品零售额增速为4.9% [2] - 分品类看 化妆品前三季度社零销售额同比增长3.9% 黄金珠宝在低基数及金价驱动下 前三季度社零销售额同比增长11.5% [2] - 前三季度我国跨境电商进出口额约2.06万亿元 增长6.4% 在外部冲击下表现稳健 [2] - 行业存在结构性亮点 宠物、潮玩、个护、珠宝等赛道中 能洞察新消费需求并实现产品创新的新消费龙头表现亮眼 [2] - 全年行情先扬后抑 年初板块表现积极 后期随基本面演绎呈现降温与标的缩圈特征 [2] 2026年行业展望 - 新市场：在国内探索线下渠道调改带来的客群回流及即时零售等商业模式创新红利 同时继续探索出海机会以打开增量市场 [3] - 新需求：基于对新兴消费群体偏好的洞察 围绕产品情绪价值与实用价值 在IP+与AI+方向探索产品创新 实现破卷增长 [3] - 平台化：在存量竞争加剧、单品生命周期缩短的背景下 需打造平台化机制 通过内生外延挖掘新机会 保障增长的持续性与确定性 [3] 具体投资建议 - 美容护理：关注产品创新仍有空间的个护龙头 以及具备平台化能力、以多品牌实现迭代增长的国货龙头 推荐上美股份、珀莱雅、毛戈平、登康口腔、若羽臣、上海家化等 [4] - 黄金珠宝：在保值及悦己需求催化下 积极通过差异化设计布局一口价产品的企业有望持续受益 新锐龙头仍有门店扩张空间 推荐潮宏基、周大福、六福集团、老铺黄金、菜百股份等 [4] - 跨境出海：市场对外部关税影响逐步钝化 龙头企业在目的地市场拓展和新品类布局下将带来持续基本面催化 推荐小商品城、安克创新、焦点科技等 [4] - 线下零售：当前调改主线明确 部分龙头已初步展现经营改善 可积极关注低位个股 如家家悦、名创优品、永辉超市、重庆百货等 [4]

核心观点 - 报告对商贸零售行业维持“优于大市”评级，认为2026年消费板块在政策支持及企业自身改善下有望迎来行情弹性 [4] - 2026年投资策略将围绕“新市场、新需求、平台化”三大方向展开，重点关注结构性机会 [3][63][102] 2025年行业回顾 - 2025年1-9月社会消费品零售总额365,877亿元，同比增长4.5%，除汽车以外的消费品零售额增速为4.9% [2][10] - 消费呈现结构性亮点，黄金珠宝类前三季度社零销售额同比增长11.5%，化妆品类增长3.9% [2][26] - 跨境电商进出口约2.06万亿元，增长6.4%，显示在外部环境影响下仍保持稳健 [2][33] - 行情表现分化，新消费产业趋势把握与传统消费困境反转预期是两大核心主线 [2][38] 2026年行业展望 - 新市场：挖掘国内线下渠道调改带来的客群回流及即时零售等商业模式红利，同时继续拓展出海机会 [3][63][66] - 新需求：基于对新兴消费群体的洞察，围绕产品情绪价值与实用价值，在IP+与AI+方向进行产品创新 [3][63][66] - 平台化：在存量竞争加剧背景下，企业需打造平台化机制，通过内生外延保障增长的持续性和确定性 [3][63][66] 细分领域投资逻辑 - 美容护理：关注个护赛道产品创新及具备平台化能力的国货龙头 [4][45][104] - 黄金珠宝：在保值及悦己需求催化下，布局一口价产品的企业有望受益，新锐龙头仍有门店扩张空间 [4][26][51][104] - 跨境出海：龙头企业抗风险能力已验证，目的地市场拓展和新品类布局将带来基本面催化 [4][33][54][104] - 线下零售：调改主线明确，部分区域性超市已展现盈利改善，CPI复苏有望提振同店表现 [4][58][60][104] 新需求方向具体机会 - AI技术：AI硬件创新（如AI眼镜、AI耳机）正快速颠覆传统消费电子市场，带来新增长点 [67][73] - IP+商业：产品IP化成为品牌差异化竞争抓手，情绪价值满足是产品创新重要方向 [74][78] - 产品创新：需以强产品力为核心驱动，建立品牌心智以实现穿越周期的成长 [95][96] 新市场方向具体机会 - 渠道调改：线下零售企业通过调改提升商品力与服务，调改后门店客流平均增长80% [58][60][83] - 即时零售：2023年即时零售规模达6500亿元，同比增长28.89%，预计2030年将超2万亿元 [83] - 出海扩张：出海运营进入深水区，需从产品出海迈向品牌出海，并结合本土化精细运营 [84][87] 平台化方向具体机会 - 组织焕新：面对环境变化，多家龙头公司进行管理层调整，以适配新战略的执行 [88][90] - 外延扩张：企业通过并购重组实现多品牌规模化发展，参考国际消费品企业的成长路径 [91][92]

指数整体表现 - 深港通医疗指数（983035）于11月27日报收4494.42点，单日上涨0.15% [1] - 指数成交额为75.2亿元，换手率为0.75% [1] - 指数成份股中32家上涨，24家下跌，医脉通以3.65%的涨幅领涨，健康之路以3.41%的跌幅领跌 [1] 十大权重股表现 - 迈瑞医疗为指数第一大权重股，权重14.56%，股价上涨1.50%至196.30元，总市值2380.02亿元 [1] - 爱尔眼科为指数第二大权重股，权重11.62%，股价微跌0.26%至11.40元，总市值1063.10亿元 [1] - 权重股中英科医疗涨幅最大，为1.94%，美年健康跌幅最大，为-1.68% [1] - 十大权重股中医药生物行业占主导，共8家，美容护理行业1家 [1] 资金流向分析 - 指数成份股整体主力资金净流出5882.68万元，游资资金净流出1924.8万元，散户资金净流入7807.48万元 [1] - 爱美客主力资金净流入额最高，为4699.18万元，主力净占比达11.04% [2] - 迈瑞医疗主力资金净流入3307.61万元，主力净占比2.35% [2] - 理邦仪器、福瑞股份、新里程主力资金净流入均超1000万元 [2] 指数成份调整 - 近10日内深港通医疗指数成份股进行调整，新纳入1只股票 [2]

指数整体表现 - 11月27日生物经济指数报收2134.66点，微跌0.06% [1] - 指数成交额为130.45亿元，换手率为0.95% [1] - 指数成份股中22家上涨，27家下跌，华兰疫苗以2.57%涨幅领涨，京新药业以5.97%跌幅领跌 [1] 十大权重成份股详情 - 迈瑞医疗权重最高为12.58%，股价196.30元，上涨1.50%，总市值2380.02亿元 [1] - 长春高新权重4.87%，股价99.66元，微涨0.10%，总市值406.55亿元 [1] - 十米奥士权重4.74%，股价6.60元，下跌0.30%，总市值438.11亿元 [1] - 康龙化成权重4.55%，股价28.87元，微跌0.07%，总市值513.37亿元 [1] - 泰格医药权重4.54%，股价51.20元，上涨0.23%，总市值440.85亿元 [1] - 深科技权重4.16%，股价23.42元，微涨0.09%，总市值368.09亿元 [1] - 牧原股份权重3.62%，股价49.90元，上涨0.60%，总市值2725.92亿元 [1] - 乐普医疗权重3.19%，股价15.87元，微涨0.13%，总市值292.55亿元 [1] - 爱美客权重3.16%，股价146.26元，上涨0.83%，总市值442.57亿元 [1] - 色跃医疗权重3.07%，股价35.70元，下跌0.67%，总市值357.88亿元 [1] 资金流向 - 指数成份股整体主力资金净流出8424.81万元，游资资金净流入1708.63万元，散户资金净流入6716.18万元 [1] - 牧原股份主力资金净流入1.04亿元，净占比9.06%，居成份股首位 [2] - 爱美客主力资金净流入4699.18万元，净占比11.04% [2] - 迈瑞医疗主力资金净流入3307.61万元，净占比2.35% [2] - 深科技主力资金净流入2671.49万元，净占比1.77%，同时游资净流入3748.34万元，净占比2.49% [2]

市场整体表现 - 沪指上午收盘上涨0.49% [1] - A股总成交金额为10970.18亿元，较上一交易日减少4.06% [1] - A股总成交量为684.66亿股 [1] - 个股呈现普涨格局，3338只个股上涨，其中53只涨停；1884只个股下跌，其中9只跌停 [1] 领涨行业分析 - 电子行业涨幅最大，为1.75%，成交额2238.20亿元，较上日增长11.10%，领涨股N南特涨幅达199.77% [1] - 美容护理行业涨幅为1.26%，成交额29.20亿元，较上日大幅增长31.89%，领涨股科思股份上涨6.42% [1] - 轻工制造行业涨幅为1.00%，成交额140.05亿元，较上日增长3.28%，领涨股金富科技涨停，涨幅10.03% [1] - 电力设备行业涨幅0.61%，成交额1169.55亿元，较上日显著增长14.00%，领涨股壹石通涨停，涨幅20.00% [1] 成交活跃度提升的行业 - 商贸零售行业虽然下跌0.46%，但成交额180.58亿元，较上日大幅增长22.34% [2] - 美容护理行业成交额较上日增长31.89% [1] - 电力设备行业成交额较上日增长14.00% [1] - 房地产行业成交额188.48亿元，较上日增长9.79% [1] 领跌行业分析 - 综合行业跌幅最大，为0.96%，成交额35.25亿元，较上日增长5.30% [2] - 商贸零售行业跌幅0.46% [2] - 传媒行业跌幅0.39%，成交额436.88亿元，较上日减少24.40% [2] 成交显著萎缩的行业 - 国防军工行业成交额343.20亿元，较上日大幅减少34.87% [1] - 交通运输行业成交额105.87亿元，较上日减少21.65% [1] - 计算机行业成交额766.44亿元，较上日减少19.57% [1] - 医药生物行业成交额594.12亿元，较上日减少22.39% [1] - 钢铁行业成交额55.33亿元，较上日减少20.17% [1]

文章核心观点 - 2026年A股市场有望延续慢牛回升态势，主要基于信用通胀周期向好、估值合理、风险溢价均衡及市场情绪稳定等因素 [3][66] - 宏观经济环境预期改善，PPI有望结束低位震荡进入上行趋势，为权益市场提供支撑 [44][67] - 配置策略上建议关注小市值成长风格、估值与盈利匹配的行业、资金流入板块及日历效应下的轮动机会 [4][65] 2025年市场回顾 - 全球大类资产中贵金属表现强势，权益市场亚太地区领先，A股创业板指上涨36.4%，中证500指数收益19.1% [7][8] - A股个股普涨，中位数涨幅17.2%，61.2%的股票涨幅超10%，下跌个股占比21.9% [7] - 风格层面呈现哑铃化结构，成长风格突出，大盘成长和小盘成长表现强势，下半年大盘成长风格弹性明显上涨25.6% [12] - 行业层面有色金属涨幅领先达65.7%，通信、综合、电力设备涨幅超35%，煤炭、食品饮料等板块下跌 [15] 2026年择时展望 - 信用周期（约40个月）与通胀周期（PPI滞后信用9个月）叠加分析，复苏期权益市场估值提升弹性最大 [20][22][25] - 宏观杠杆率上行因债务稳定而产出走弱，宽松周期可能维持，权益市场上行弹性更大 [3][66] - 微观估值显示中证全指PE分位数76%，创业板指处于历史46%分位数，风险溢价2.98%处于均衡区域 [31][32] - 市场情绪指标（股价超200日均线个股比例）处于均衡，技术面超跌对比显示结构差异 [32][35] - AI模型（卷积神经网络）最新配置主题聚焦能源、高股息等指数，如中证能源指数、高股息策略指数 [39][41] 2026年风格与行业配置展望 - PPI筑底上行阶段历史显示小市值成长风格占优，中证1000月均收益1.71%，创业板指月均收益2.03% [47][48] - 消费和成长风格指数历史表现最佳，月均涨跌幅分别达2.10%和1.93%，行业层面社会服务、美容护理、电力设备等领先 [48][49] - 估值与盈利匹配角度，创业板指5年估值分位数32.06%且2026年预期EPS增速35.52%，消费、周期板块性价比突出 [50][52] - 行业重点关注农林牧渔（估值分位数6.91%、EPS增速100.70%）、社会服务（估值分位数13.70%、EPS增速194.11%）等 [54] - 资金流向显示北上资金流入电子、电力设备、有色金属、机械设备、通信等行业，反映风险偏好改善 [55] - 日历效应提示小盘成长最佳配置期为2月，一季度整体偏小盘，四季度偏大盘；科技板块关注2、5月，消费板块关注4月及年末 [61][62][63] 结论 - 择时观点重申2026年A股慢牛趋势，宽松周期支撑估值，风险溢价与情绪指标均衡 [66] - 配置观点强调PPI上行利好小市值成长，消费、成长风格及社会服务、电子等行业占优，估值与资金面共振 [67][68]

指数整体表现 - 11月25日深港通医疗(港币)指数报收4375.4点，上涨0.52% [1] - 当日指数成交额为84.59亿元，换手率为0.84% [1] - 指数成份股中40家上涨，16家下跌，平安好医生以4.27%涨幅领涨，瑞迈特以1.98%跌幅领跌 [1] 十大权重成份股详情 - 迈瑞医疗权重最高为14.56%，最新价193.88元，上涨0.46%，总市值2350.68亿元 [1] - 爱尔眼科权重11.62%，最新价11.59元，上涨0.35%，总市值1080.81亿元 [1] - 乐普医疗权重4.85%，最新价15.80元，上涨0.45%，总市值291.26亿元 [1] - 爱美客权重4.80%，最新价145.54元，下跌0.31%，总市值440.39亿元 [1] - 鱼跃医疗权重4.66%，最新价35.67元，下跌0.14%，总市值357.58亿元 [1] - 十大成份股中多数属于医药生物行业，仅爱美客属于美容护理行业 [1] 资金流向分析 - 指数成份股当日主力资金净流出合计2.51亿元 [1] - 游资资金净流入合计5200.66万元，散户资金净流入合计1.99亿元 [1] - 爱美客主力净流入2354.05万元，主力净占比5.30%，但散户净流出3504.61万元 [2] - 新里程主力净流入1415.23万元，主力净占比11.15% [2] - 健帆生物主力净流入455.25万元，主力净占比6.75% [2] 指数成份股调整 - 近10日内指数成份股新纳入1只股票 [2] - 2025年11月24日建发致新被纳入指数，股票代码301584，属于医药生物行业，总市值138.86亿元 [3]

生物经济指数市场表现 - 指数报收于2135.75点，上涨0.48%，成交额达157.16亿元，换手率为1.21% [1] - 指数成份股中35家上涨，14家下跌，华兰疫苗以11.25%涨幅领涨，派林生物以1.69%跌幅领跌 [1] 十大成份股详情 - 迈瑞医疗权重最高为12.58%，最新价193.88元，上涨0.46%，总市值2350.68亿元 [1] - 长春高新权重4.87%，最新价99.46元，微涨0.10%，总市值405.73亿元 [1] - 深科技涨幅最大为1.65%，最新价23.38元，权重4.16%，总市值367.46亿元 [1] - 牧原股份上涨0.75%，最新价49.83元，总市值2722.10亿元，为十大成份股中最高 [1] - 爱美客和十肖史上分别下跌0.31%和0.15% [1] 资金流向 - 指数成份股整体主力资金净流出3636.74万元，游资资金净流入3.07亿元，散户资金净流出2.71亿元 [1] - 华测检测主力资金净流入2702.11万元，主力净占比10.34%，居成份股首位 [2] - 爱美客主力资金净流入2354.05万元，主力净占比5.30%，游资净流入1150.56万元 [2] - 牧原股份游资净流入6658.29万元，游资净占比3.07%，为游资净流入最高 [2] - 亿帆医药主力净流入1400.69万元，主力净占比高达13.69% [2]

核心观点 - 短期市场陷入调整，市场情绪较为低迷，但指数下行空间有限，年末调整是布局来年的好契机，重点布局中盘蓝筹 [4][15] 大势研判 - 短期市场调整较多，外因是12月海外无风险利率下行预期的下修，内因是高风险偏好投资者的风险偏好下行速度快于低风险偏好投资者的风险偏好上行速度 [5][16] - 外因可能有所缓解，美国纽约联储主席威廉姆斯讲话后，押注再次转向更高的降息概率，最迟12月美联储议息落地后，海外无风险利率下行的预期会再度上修 [5][16] - 内因方面，高风险投资者风险偏好下行速度会趋缓，然后用更低的速率慢慢向中间靠拢 [5][16] - 未来一段时间盈利预期平稳、无风险利率预期不变或略微上行、风险评价预期略微下行、风险偏好向中间收敛，指数仍将维持有涨有跌，横盘震荡，略微走强的状态 [5][16] 行业比较 - 从2023年3月到现在，科技+红利两端走的行情已成市场一致性预期，风险风格两端走行情走向尾声，未来的投资机会在中等风险特征的股票 [6][17] - 沉寂四年的中盘蓝筹行情有望再度崛起，市场回调或是一个较好的布局时点 [6][17] 行业配置 - 制造板块暂别梦想叙事，拥抱现实兑现，投资需从纯粹的故事炒作转向订单和收入的验证，关注通信、电子、电力设备和机械设备 [7][18] - 消费板块沉寂多年正迎拐点，普遍股价超跌，供给收缩，股价有望上行，关注餐饮供应链、二三线白酒、零食饮料、酒店、人力资源、美容护理等 [7][18] - 周期板块科技赋能叠加供给约束，定价重估进行时，关注AI需求拉动的新材料、战略小金属（如锑、稀土）、工业金属（铜、铝）等供需格局改善的品种以及传统商品生猪和橡胶 [7][18] 主题投资 - 谷歌&阿里产业链：下一阶段从应用到大模型到上游算力全面布局可能具有相对优势，关注其产业链上下游的相关机会 [7][19] - 半导体扩产及国产替代：国内晶圆厂存在明年扩产预期，国内存储芯片双雄长鑫科技与长江存储的资本化进程正在推进，国产半导体材料有望加速发展，关注国产算力、国产芯片制造商、设备商以及国产替代的半导体材料 [8][19] - 固态电池：产业化进程的加速拐点已现，设备/材料环节进入订单驱动阶段，示范装车时间正收敛至25-27年，关注产业链核心公司 [8][19] - 航天卫星：行业正进入发展机遇期，未来催化密集，行业龙头IPO进展有望提速，星座组网、卫星招标、商业火箭、终端应用等领域均有望加速落地，关注航天卫星产业链 [8][20] - 上游涨价：供给收缩、需求结构性增长叠加股价处于低位，为相关品种赋予了价格上行弹性，关注新能源产业上游、化工、有色等方向的涨价品种 [8][20]