投资评级与核心观点 - 首次覆盖海天味业H股，给予“增持”评级，目标价39.30港币，对应2026年27倍市盈率 [1][5] - 核心观点认为，海天味业作为国内调味品龙头，在疫后存量竞争加剧、品类与渠道碎片化的背景下，依托高激励的市场化治理体系，通过品类裂变、渠道精细化管控和品牌投入，自2024年以来实现逆周期上行 [1][13] - 报告认为，海天味业凭借规模化与数智化驱动的极致供应链、全国化高效渠道、强产品矩阵与品牌力，在长周期的调味品行业中构建了可持续的成本与效率优势、显著的渠道话语权及稳定的盈利护城河 [1] 穿越周期的竞争壁垒 - 报告通过复盘海外龙头经验，论证海天味业具备穿越周期的能力：日本龟甲万在酱油市场结构性缩量后，通过四轮高端化升级（减盐、丸大豆、有机、鲜榨）实现价增突破；美国亨氏在番茄酱市场存量期，通过加大投入、以价换量并优化供应链来维持份额 [2][14] - 海天味业的高效供应链与多年品牌沉淀使其在应对行业周期波动时更加游刃有余，有望以攻为守、实现份额提升 [2][14] - 海天味业通过产品、渠道、品牌的长期积淀构建了份额提升路径：产品端有7个10亿级大单品形成规模效应，2024年酱油吨成本较竞对低6%-12%，毛利率反超1-7个百分点；渠道端依托6,726家经销商实现全国深度覆盖；品牌端形成“品牌投入-份额提升-营收增长”的良性循环 [15] 未来增长驱动 - **内部组织保障**：公司高管与员工持股集中，市场化薪酬与多轮次员工持股计划实现长效激励，2025年员工持股计划设定了2025-2026年归母净利润复合增速不低于11%的考核目标 [3][60][61] - **国内份额提升**： - **产品端**：坚持“高质中价”策略，大单品锚定效率。同时积极进行品类裂变，紧扣健康化、便捷化趋势推出新品，2024年及2025年前三季度，新品类（三大主力单品外）贡献了公司整体收入增量的25.0%和34.6% [3][15][66] - **渠道端**：优化经销商结构，积极为渠道降负，逆势增加费用支持，并通过数字化实现全链路管控，渠道积极性与掌控力显著提升 [3] - **海外市场开拓**：公司H股上市有望加速出海进程，可能通过本地化产品率先布局东南亚市场 [1][3] 财务预测与估值依据 - 预计2025-2027年归母净利润分别为70亿元、77亿元、83亿元，对应每股收益（EPS）为1.20元、1.32元、1.42元 [5][10] - 公司重视股东回报，根据2025-2027年分红规划，2025年H股股息率达4.2% [5] - 估值方面，参考可比公司2026年市盈率均值29倍，考虑到H股上市后海外市场拓展加速及国内竞争影响减弱，应享有估值溢价。给予A股2026年32倍市盈率，并参考H/A股折价均值20%，给予H股15%折价，对应2026年27倍目标市盈率，得出目标价39.30港币 [5] 与市场观点的差异 - 市场担忧餐饮弱复苏对公司造成持续影响，但报告认为：1）行业层面，中国酱油行业并未出现如日本1970年代因社会结构变迁导致的下滑困境，市场仍充满活力且新品类迭现；2）公司层面，针对成熟品类，公司通过逆周期的渠道和品牌投入有望实现份额持续增长，抵御周期波动 [4][16]

文章核心观点 - 海天味业作为传统调味品行业的龙头企业，通过深度融合人工智能与数字化技术，成功将古法酿造工艺中的隐性经验转化为可量化、可传承的显性知识，实现了传统产业的智能化转型，并因此被评选为全球酱油酿造领域唯一的“灯塔工厂” [2][3][7] - 公司利用智能化体系，在保持规模化生产效率和成本优势的同时，成功破解了制造业的“不可能三角”，实现了对消费者个性化需求和中小餐饮企业小批量定制订单的高效、高性价比响应 [22][23][24][32] - 支撑公司穿越数百年经济周期的长期主义，体现为对传统工艺的坚守、持续的技术研发投入以及对用户和品质的坚持，其发展哲学是“快慢结合”——所有可见的市场成功（快赢）都源于长期、深厚的积累（慢功） [34][36][45] 传统酿造工艺的智能化转型 - **原料筛选的智能化**：公司使用“AI豆脸识别系统”对黄豆进行360度检测，能瞬间剔除瘪粒、残缺的豆子，筛选效率极高，一台机器每小时可监测10吨黄豆，每秒检测超过13,000颗黄豆，全年消耗黄豆以“颗”计量，达2.5万亿颗 [9][13] - **生产过程的数字化控制**：在制曲环节，公司研发了直径20米的塔式制曲圆盘，单次制曲量超过50吨，相当于一家小型酱油厂全年总量，并实现全封闭自动化控制 [14]；在酿晒环节，公司拥有60万平方米的玻璃晒场，通过检测仪实时监控酱油的色泽、风味等指标 [17] - **经验与数据的转化**：公司将老师傅对最优风味的感官经验，通过AI与数据技术进行系统性“倒推”还原，解析出对应的微生物群落、理化数值和工艺参数，使隐性经验成为可科学计量的显性知识，从“知其然”进化到“知其所以然” [20] 突破制造业的“不可能三角” - **实现个性化产品定制**：公司能够针对特定消费者需求生产定制化产品，例如，为改善缺铁性贫血问题，自2002年起持续生产铁强化酱油；还为麸质过敏人群生产无麸质酱油，为健康意识提升的消费者打造富硒减盐酱油 [26] - **服务中小企业的市场化定制**：公司破解了餐饮行业小批量、多品种订单的痛点，为中小餐饮企业和食品工坊提供“3天打样，15天交付”的高效定制服务，即使几十万订单也能承接 [27][29] - **规模化反哺个性化**：公司通过原料标准化（如将盐溶解为标准液输送）和流程数字化，在智能化系统的协调下，使小批量订单也能在规模化体系中高效运行，从而在实现高效定制的同时保持性价比优势，打破了效率、定制化和成本之间的传统矛盾 [30][31] 公司的长期核心竞争力 - **对传统工艺的坚守与技术创新结合**：公司自1961年建起第一座晒池开启“以池代缸”，到90年代斥资3000万元引进国外生产线，技术革新从未间断，但酱油制作的核心工艺（常温发酵与自然晒制）始终未变 [38][40] - **持续高额的研发投入**：过去十年，公司的科研投入累计超过59亿元，累计获得专利超过1000项，具体成果包括耗时70年培育的“海天菌”，以及花费十多年建成的黑灯智能净水车间 [40] - **“智匠”培养与人才转型**：公司600多位传统酿造老工匠并未被数字化淘汰，而是转型为“智匠”，将实操经验转化为可量化的数字参数，与工程师协同优化生产标准，使关键工艺的数字化参数从几十个扩展至数百个 [40] - **“快慢结合”的发展哲学**：公司的“快”体现在用户可感知的层面，如为一家餐饮连锁店定制小炒肉酱汁仅花两个月，创新挤挤装蚝油上市4年多销售突破7亿瓶；而这些“快赢”背后是长期的“慢功”支撑，如定制酱汁的配方已提前数年储备，挤挤装蚝油的研发早在上市前五年就已启动 [42][44][45] 市场地位与品牌影响力 - 公司入选2025年Worldpanel消费者指数报告中国消费者十大首选品牌榜单，以7.54亿消费者触及数、83.9%的渗透率位列第四 [37] - 公司历史可追溯至明朝万历年间的酱园，拥有四百多年传承，于2014年在A股上市，2025年6月登陆港股 [36]

核心观点 - 海天味业通过持续高强度的科技研发投入，推动酿造工艺全面数字化与智能化，打造了全球行业首家“灯塔工厂”，构建了以“质价比”为核心的竞争优势 [2][4][5] - 公司以“全球标准+区域适配”为路径推进国际化，产品已销往全球100多个国家和地区，目标是成为具有全球影响力的调味品领导品牌 [6][7][8] - 在国内市场，公司实施“固本强基”与“以大带小，以老带新”的双轮驱动战略，在巩固酱油等核心品类基本盘的同时，拓展健康化、多元化产品矩阵，并向“中国厨房”解决方案提供商转型 [9][10] 财务与市场表现 - 2013年至2024年，公司营收年复合增长率达11.2% [2] - 2024年，公司营收与净利润双双创下历史新高，且净利润增速重回两位数 [9] - 2025年6月19日，公司在港交所上市，成为调味品行业首家“A+H”双千亿市值企业 [2] - 公司拥有7个年收入10亿元级以上的大单品系列 [10] 科技研发与智能制造 - 过去十年，公司每年将营收的3%投入科技研发，累计投入超59亿元 [2][5] - 公司应用AI技术于多个环节，包括“AI豆脸识别”系统对黄豆进行203道360°无死角筛选，以及AI电子鼻识别百余种香气成分 [4] - 数字化改造后，一期产能提升3倍，实现了增产不增地、增产不增污 [5] - 公司拥有超60万平方米生产集群，年总产能突破450万吨 [5] - 2025年1月，海天高明工厂成为全球酿造调味品行业首家且目前唯一入选的“灯塔工厂” [5] 产品与生产细节 - 一瓶酱油的生产需经历494道工序，涉及2000多个检测指标 [4] - 公司拥有4个“全国第一”的单品 [2] - 酱油、蚝油销量多年保持中国市场第一 [10] - 公司旗下有机酱油、有机黄豆酱等产品同步获得中国、美国、欧盟三重有机认证 [6] - 2025年上半年，公司酱油产品营收占比为54.44% [9] 国际化战略与布局 - 公司产品已销往全球100多个国家和地区 [8] - 公司连续两年入选“外国人喜爱的中国品牌” [8] - 国际化策略强调“全球标准+区域适配”，并计划根据当地市场需求，同时搭建本土供应链、销售网络与实现品牌本土化运营 [6][7][8] - 公司可借助中国连锁餐饮品牌的“出海红利”实现规模扩张 [6] 国内市场与渠道战略 - 公司坚持“固本强基”，稳住酱油品类、国内市场和线下渠道网络等基本盘 [9] - 线下渠道营收占比达94.22% [9] - 每10个中国家庭中就有8个使用海天的调味品 [10] - 公司在中国调味品市场的市占率不到15%，仍有提升空间 [10] - 未来将重点布局有机、减盐等健康系列产品，并针对特定消费场景开发个性化调味解决方案 [10] 公司愿景与转型方向 - 公司目标是从调味产品制造商蜕变成为“味道研究商”，将正宗中国风味推向世界 [5] - 公司正从“中国厨房”解决方案提供商的目标转型 [2] - 公司战略转型思路是“固本强基”和“以大带小，以老带新”的双轮驱动 [9][10]

佛山，地处北纬22°38′至23°34′，北回归线横穿其间，一年能有两次太阳直射。 得天独厚的光照条件，让这里自古以来就是酱油酿造的优选之地。2007年列入佛山市非物质文化遗产传 统技艺名录的"海天酱料制作技艺"，是这片土地上传统酿造文化的见证。 从现代产业发展来看，根植于千年古法酿造技艺，佛山也形成了颇具规模的酱油产业集群，其中更诞生 了今天家喻户晓的调味品行业的龙头企业——海天味业。 今年1月，位于佛山高明区的海天高明工厂，被世界经济论坛评选为"灯塔工厂"，这也是全球唯一一座 酱油酿造领域的灯塔工厂。 人工智能与古法酿造之间，究竟是怎样的共生关系？带着这一核心追问，吴晓波的海天之行，也成了探 求传统产业智能化转型路径的一次深度探访。 一、隐性经验显性化 酱油生产的原料是一种最普通的农产品——黄豆。那么在海天工厂，一年要消耗多少黄豆？ 答案的单位，不是吨，也不是斤，而是"颗"——2.5万亿颗黄豆。如此庞大的用量，却以"颗"计量的原 因，在于每一颗黄豆原料，都要经过极致精细的筛选。 在海天工厂，吴晓波也当了一次"黄豆检查官"——他要在装有海天黄豆、普通黄豆和脱脂大豆的3个筐 中，挑选出哪一个是海天黄豆。 站在 ...

日辰股份公告称，公司首次公开发行股票募投项目已全部结项。2019年首次公开发行股份，募集资金总 额38,716.20万元，净额34,266.06万元。截至目前，节余募集资金合计3,826.23万元，其中前次结项已补 流2,203.34万元。本次拟将"年产15,000吨复合调味品生产基地建设项目""年产5,000吨汤类抽提生产线建 设项目"节余的1,622.90万元永久补充流动资金。该事项已获董事会通过，尚需股东会审议。保荐机构核 查无异议。 ...

报告行业投资评级 - 行业投资评级为“超配”，且评级维持不变 [1] 报告核心观点 - 核心观点为“欧盟乳制品反补贴落地，把握结构性机会” [1][4] - 白酒板块在消费弱复苏背景下，三季度业绩加速出清，预计四季度至明年一季度动销仍有压力，明年二季度基于低基数有望回暖 [4][50] - 大众品板块内部业绩延续分化，建议关注与餐饮供应链相关、高景气及受益于政策催化的板块 [4][51] - 欧盟乳制品反补贴政策落地，利好奶酪、稀奶油等国产替代 [4][44][51] - 《育儿补贴制度实施方案》发布，人口改善预期有望提振乳品需求 [4][51] 行情回顾总结 - 2025年12月12日至12月25日，SW食品饮料行业指数整体上涨1.33%，跑输同期沪深300指数约0.66个百分点，涨幅在申万一级行业中排名第二十三位 [4][11] - 细分板块中，多数跑赢沪深300指数，其中烘焙食品板块涨幅最大，为7.63%；啤酒板块跌幅最大，为0.88% [4][13] - 期间行业内约87%的个股录得正收益，13%录得负收益 [15] - 截至2025年12月25日，SW食品饮料行业整体PE（TTM，剔除负值）约20.83倍，低于近五年均值水平（31倍）；相对沪深300 PE为1.55倍，低于近五年相对估值中枢（2.6倍） [16][18] 行业重要数据跟踪总结 - **白酒板块**：12月25日，飞天茅台2025年散装批价为1575元/瓶，较12月11日增加75元/瓶；八代普五批价维持850元/瓶不变；国窖1573批价为840元/瓶，较12月11日下降10元/瓶 [21] - **调味品板块**：上游原材料价格方面，12月25日豆粕市场价为3102.00元/吨，较12月11日下降6.00元/吨；白砂糖市场价为5340.00元/吨，较12月11日下降30.00元/吨；玻璃现货价为12.93元/平方米，较12月11日下降0.70元/平方米 [24] - **啤酒板块**：上游原材料价格方面，12月25日大麦均价为2200.00元/吨，与12月11日持平；铝锭现货均价为21880.00元/吨，较12月11日增加80.00元/吨；瓦楞纸现货均价为3540.00元/吨，较12月11日下降450.00元/吨 [29] - **乳品板块**：12月19日，生鲜乳均价为3.03元/公斤，较12月12日增加0.01元/公斤 [37] - **肉制品板块**：12月25日，猪肉平均批发价为17.44元/公斤，较12月11日下降0.18元/公斤；截至2025年9月，生猪存栏约4.37亿头，同比增长2.31%，季环比增长2.90% [39] 行业重要新闻总结 - 12月上旬全国白酒环比价格总指数上涨0.01%，12月中旬则下跌0.27% [41][46] - 11月烟酒类零售额同比下降3.4% [42] - 1-11月白酒（折65度，商品量）产量累计321.5万千升，累计下降11.3% [43] - 商务部公布对原产于欧盟的进口相关乳制品反补贴调查初步裁定，自2025年12月23日起采取临时反补贴措施 [44][45] 上市公司重要公告总结 - **水井坊**发布澄清公告，否认“某酒企拟收购水井坊”的市场传闻 [47] - **燕京啤酒**发布2025年前三季度分红派息公告，拟以总股本28.19亿股为基数，每10股派发现金1.00元（含税），共计分配现金股利2.82亿元 [48] - **海天味业**公告未来三年股东回报规划，2025-2027年度现金分红总额占当年归母净利润比例不低于80% [49] 建议关注标的及理由 - **贵州茅台 (600519)**：作为行业龙头，在弱复苏背景下积极调整经营节奏；计划2024-2026年度现金分红不低于当年归母净利润的75%；拟斥资30-60亿元回购股份 [52] - **海天味业 (603288)**：三季度业绩增速季环比放缓；后续消费复苏有望带动需求改善；推出2024-2028年员工持股计划 [52] - **伊利股份 (600887)**：受益于国内生育政策催化及欧盟乳制品反补贴落地；作为行业龙头，市场份额有望提升 [52] - 其他建议关注标的包括山西汾酒、酒鬼酒、古井贡酒、青岛啤酒、东鹏饮料等 [4][51]

行业概况与阶段 - 中国酱油行业是一个成熟的千亿级市场，目前正处在关键的转型期，行业已从过去的增量扩张进入存量竞争阶段 [1] - 消费者对健康、安全的诉求日益强烈，推动了行业向高品质发展 [1] - 调味品行业正经历从高速增长到价值提升的新阶段 [2] 公司产能与规模 - 海天味业位于广东佛山的高明工厂是全球最大的酱油生产基地，占地面积达3000亩，年产酱油超300万吨 [1] 公司研发与科技投入 - 公司每年投入约7亿元用于研发，在发酵核心技术、菌种选育、数智化转型等关键领域持续突破 [1] - 公司应用一系列自主创新技术，如“AI豆脸识别”、“AI电子鼻”、“在线NIR光谱分析”、“AI精准灌装”、“AI大数据发酵”等，覆盖酱油制造的每一个生产工序 [1] - 公司将过去由老师傅把关的口感参数转化为客观数据指标，实现古法技艺与现代科技的深度融合，保证产品品质与风味始终如一 [1] 公司产品战略与创新 - 公司以消费大数据为基础，推动产品从“满足大众口味”升级为“创造个体化的美好生活体验”，实现从“生产什么就卖什么”到“消费者需要什么就创造什么”的根本转变 [2] - 近年来公司相继推出有机、低糖减盐、营养强化等系列产品共计1200余款，不断丰富绿色健康产品矩阵 [2]

很多技术出身的团队，甚至一些行业里的「老大哥」，都有这么一种委屈： 自己最早布局了某个赛道，技术文档写得比谁都早，产品做得比谁都全。但在大众和客户的认知里，自 己却莫名其妙变成了「第二梯队」。 反观后来的入局者，可能只讲对了一个故事，瞬间就抢走了话语权；这种错位，本质是「事实」输给了 「叙事」。 尤其在今天，AI 让内容生产成本几乎归零，信息泛滥成灾；在垃圾内容的洪流里，默默做事甚至可能 是一种风险。 因为如果不主动建立「信号」，你就会被当成「噪音」处理掉。 所以，到底该如何在现在的舆论场里，建立有效的信号？ 心里装的都是大词：什么是「公众」，什么是「用户」，什么是「Z世代」。 这些词听起来很大，但其 实非常虚。 01 我跟不少企业传播者做沟通时，经常发现一个特别有意思的现象：不管写公关稿，还是做产品发布，大 家下意识的第一反应往往是：我要对所有人说话。 当试图对着一个模糊的「大众」说话时，你的内容为了照顾所有人，必然会变得小心翼翼、四平八稳； 结果，说了很多正确的废话，但对方根本不觉得你在跟他说话。 真正有效的表达，起点一定是具体的。 也就是，必须能在脑子里画出那个具体的"人"。 他可能是客户公司内部专门挑 ...

公司战略规划 - 拓品类是公司中长期发展规划的重要举措 [1] - 公司拟通过并购方式切入复合调味料赛道 [1] 本次并购项目详情 - 目标公司味滋美是一家主营B端的复调企业 其在针对B端的产品与渠道均相对成熟 [1] - 味滋美正在推出C端产品 [1] - 公司的C端渠道优势能够支持味滋美C端产品快速入市 [1] - 若并购成功 公司与味滋美将在产品品类及渠道上达成互补双赢 [1] - 后续经过双方对收购协议对价等核心条款商讨 双方未达成一致意见 [1] - 并购项目无法继续开展 [1] 未来展望 - 未来公司将持续保持关注 [1] - 若时机合适将继续推动并购事项 [1]

大湾区农交会概况 - 2025大湾区农产品交易会暨土特产精品博览会于12月12日-14日在广东广州广交会展馆B区举办 [2][3] - 广东南方乡投产业发展有限公司及旗下品牌南方菜篮子携一众广东特色农产品参展，展位号为10.1馆-10T28 [3][4][6] 公司业务模式与战略 - 广东南方乡投产业发展有限公司成立于2017年，依托“现代农业产业智库”及“南方菜篮子”两大抓手，结合智库专家资源，为农产品提供整体品牌策划与赋能 [11][12][13] - 公司通过社区活动、线上电商为社区店引流，以小程序为工具，结合中转仓功能，形成从产地至销地的供应链闭环，实现“最初一公里”和“最后一公里”无缝衔接 [13][14][15] - 公司业务紧扣国家高质量发展任务，积极响应广东省百县千镇万村高质量发展工程、粤桂协作、粤黔协作、援藏援疆等政策 [11][12] 南方菜篮子品牌与供应链 - 南方菜篮子是南方乡投旗下专注于原产地直供的品牌 [16] - 品牌已与国内超过3000个农业基地、超过300个地理标志产品建立了紧密合作关系 [16][17] - 品牌致力于为粤港澳大湾区消费者提供多样化农产品选择，通过新鲜食材提升家庭餐桌健康 [17][18] 参展特色农产品详情 - **巴马丽琅矿泉水**：源自广西巴马，国家地理标志保护产品与中国驰名商标，水源经1900-2200年自然矿化过滤，天然弱碱性（pH 7.3-8.2），富含偏硅酸、锶等30余种矿物微量元素，曾作为全国两会、中国-东盟博览会指定用水 [20][21][22][23][24][25] - **香满源酱油**：品牌源自1908年，是广东老字号，省级非遗，融合古法酿造工艺与先进自动化生产，专注生产中高端古法酱油 [27][28][29][30][31][32] - **陈皮消消乐**：广州市建筑集团特别定制款凉茶，以陈皮为主料，加入山楂、玫瑰茄、甘草等原料研制，主打“轻养茶饮” [35][36][37][38][39] - **泰和乌鸡**：源自江西泰和县，承载2200多年养殖史，被《本草纲目》收录，是乌鸡白凤丸核心原料，硒含量为普通鸡肉3倍以上，体型1.5-1.8斤，获国家地理标志认证 [42][43][44][45][46][47][48] - **增城丝苗米**：具有明显地方特色的籼稻优质稻米，外观长粒形、晶莹洁白、米泛丝光，素有“米中碧玉，饭中佳品”美誉 [50][51][52][53] - **赣南脐橙**：江西安远赣南脐橙，国家地理标志认证产品，源自赣南核心产区——国家5A级景区三百山，产自国家级富硒生态示范区，果实坚持树上自然熟，带叶现摘直发 [55][56][57][58][59][60] - **白蕉海鲈**：珠海斗门白蕉镇国家地理标志保护水产，每条1斤重的鱼需养足1年以上，采用零下45℃快速锁鲜技术，产自粤港澳大湾区“菜篮子”基地 [63][64][65][66][67][72][73][74] - **新特有机芽苗菜&野菜**：品牌“一亩景往”，由广州增城华垦生态农业出品，推出油葵苗、荞麦苗、西兰花苗等十余种有机土培芽苗菜，无化肥、农药及化学添加 [84][86][87][88][89][90][91][92] - **有机韭菜**：品牌“坤垄韭大王”，源自广东怀集2000亩生态基地，全程不施农药、化肥，经536项无农残检测认证，亩产3500斤、年收割12次，远超普通韭菜 [95][97][98][99][100] - **高明红玫瑰饮**：佛山国资旗下明玫食品打造的高端花饮，原料甄选云南洱海旁5A级景区原生态基地的原树墨红重瓣玫瑰，其花青素含量是普通玫瑰的3-6倍 [103][104][105][106][108] - **汉方神农中医馆产品**：涵盖中药饮片、中西成药、虫草燕窝等参茸补品、膏方棒棒糖、代茶饮及定制化养生膏方等 [109][110][113][114][115]