证券代码：603027 证券简称：千禾味业 公告编号：临2025-041 千禾味业食品股份有限公司 关于开展期货套期保值业务的公告 本公司董事会及全体董事保证本公告内容不存在任何虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏，并对其内容 的真实性、准确性和完整性承担法律责任。 重要内容提示： 本事项已经公司董事会审计委员会、第五届董事会第八次会议审议通过。 ● 特别风险提示 公司进行期货套期保值业务不以投机、套利为目的，主要旨在规避主要原材料价格波动对公司经营的影 响，但仍存在一定风险，如市场风险、资金风险、操作风险、技术风险、政策风险等。 千禾味业食品股份有限公司（以下简称"公司"）专业从事高品质酱油、食醋、料酒、蚝油等调味品的研 发、生产和销售，公司主要原材料为大豆、小麦和白糖等农副产品。农副产品价格受当年的种植面积、 气候条件、市场供求以及国际期货市场价格等因素的影响，长期以来波动频繁，为控制主要原材料价格 波动对公司经营可能产生的风险，保证产品成本的相对稳定和竞争优势，公司开展期货套期保值业务具 有必要性，公司进行原材料的期货套期保值业务，可规避原材料价格大幅度波动给公司经营带来的不利 影响，有效管理价格大幅波动的 ...

投资评级与核心观点 - 首次覆盖海天味业H股，给予“增持”评级，目标价39.30港币，对应2026年27倍市盈率 [1][5] - 核心观点认为，海天味业作为国内调味品龙头，在疫后存量竞争加剧、品类与渠道碎片化的背景下，依托高激励的市场化治理体系，通过品类裂变、渠道精细化管控和品牌投入，自2024年以来实现逆周期上行 [1][13] - 报告认为，海天味业凭借规模化与数智化驱动的极致供应链、全国化高效渠道、强产品矩阵与品牌力，在长周期的调味品行业中构建了可持续的成本与效率优势、显著的渠道话语权及稳定的盈利护城河 [1] 穿越周期的竞争壁垒 - 报告通过复盘海外龙头经验，论证海天味业具备穿越周期的能力：日本龟甲万在酱油市场结构性缩量后，通过四轮高端化升级（减盐、丸大豆、有机、鲜榨）实现价增突破；美国亨氏在番茄酱市场存量期，通过加大投入、以价换量并优化供应链来维持份额 [2][14] - 海天味业的高效供应链与多年品牌沉淀使其在应对行业周期波动时更加游刃有余，有望以攻为守、实现份额提升 [2][14] - 海天味业通过产品、渠道、品牌的长期积淀构建了份额提升路径：产品端有7个10亿级大单品形成规模效应，2024年酱油吨成本较竞对低6%-12%，毛利率反超1-7个百分点；渠道端依托6,726家经销商实现全国深度覆盖；品牌端形成“品牌投入-份额提升-营收增长”的良性循环 [15] 未来增长驱动 - **内部组织保障**：公司高管与员工持股集中，市场化薪酬与多轮次员工持股计划实现长效激励，2025年员工持股计划设定了2025-2026年归母净利润复合增速不低于11%的考核目标 [3][60][61] - **国内份额提升**： - **产品端**：坚持“高质中价”策略，大单品锚定效率。同时积极进行品类裂变，紧扣健康化、便捷化趋势推出新品，2024年及2025年前三季度，新品类（三大主力单品外）贡献了公司整体收入增量的25.0%和34.6% [3][15][66] - **渠道端**：优化经销商结构，积极为渠道降负，逆势增加费用支持，并通过数字化实现全链路管控，渠道积极性与掌控力显著提升 [3] - **海外市场开拓**：公司H股上市有望加速出海进程，可能通过本地化产品率先布局东南亚市场 [1][3] 财务预测与估值依据 - 预计2025-2027年归母净利润分别为70亿元、77亿元、83亿元，对应每股收益（EPS）为1.20元、1.32元、1.42元 [5][10] - 公司重视股东回报，根据2025-2027年分红规划，2025年H股股息率达4.2% [5] - 估值方面，参考可比公司2026年市盈率均值29倍，考虑到H股上市后海外市场拓展加速及国内竞争影响减弱，应享有估值溢价。给予A股2026年32倍市盈率，并参考H/A股折价均值20%，给予H股15%折价，对应2026年27倍目标市盈率，得出目标价39.30港币 [5] 与市场观点的差异 - 市场担忧餐饮弱复苏对公司造成持续影响，但报告认为：1）行业层面，中国酱油行业并未出现如日本1970年代因社会结构变迁导致的下滑困境，市场仍充满活力且新品类迭现；2）公司层面，针对成熟品类，公司通过逆周期的渠道和品牌投入有望实现份额持续增长，抵御周期波动 [4][16]

海天娅米的阳光城堡，是海天味业的酱油阳光工厂，今年获评行业首家"灯塔工厂"。记者 何治民 摄 过去十年，海天味业每年将营收的3%投入科技研发，累计投入超59亿元，从AI选豆、AI大数据发酵到 自动化生产线，推动酿造工艺数字化与柔性生产 ◎记者 何治民 2013年至2024年，海天味业营收年复合增长率达11.2%，稳健的风格在全球调味品企业中独树一帜，是 当之无愧的调味品龙头。 2025年6月19日，海天味业敲开港交所大门，成为调味品行业首家"A+H"双千亿市值企业。奔赴港股， 是海天味业转型突围的又一次重要战略落子，再一次点燃了市场对"酱油茅"的期待。 "转型是持续进化，而非简单转向。"近日，上海证券报调研小分队走进海天味业，公司董事长程雪在接 受记者采访时表示，海天味业不仅要做到多个品类第一，还要不断提升市占率，让消费者对海天的认同 更加多元化。 当前，海天味业已拥有4个"全国第一"的单品，在向"中国厨房"解决方案提供商的目标转型路上，挑战 自然不可避免。 道阻且长，行则将至。在坚守传统酿造工艺的同时，海天味业正通过技术创新推动产业升级，并以全球 市场为发展方向，在稳健经营中探索可持续增长路径，持续向更广阔 ...

核心观点 - 阳西县程村镇以“程村蚝”这一国家地理标志产品为核心，通过产业升级与农文旅融合，成功实现了从传统养殖到全产业链发展、从单一农产品到高附加值商品、从地方特产到区域公用品牌引领的转型，并以此带动乡村振兴与高质量发展 [5][36][66][104][106] 产业基础与历史底蕴 - 阳西县程村镇拥有近两百年生蚝养殖历史，享有“中国蚝乡”美誉，其洋边海布袋形海湾咸淡水交汇，万亩红树林形成天然生态净化器，造就了程村蚝“体型大、肉质爽滑、滋味鲜甜”的独特品质 [13][14][15] - 自上世纪90年代初技术革新始，产业逐步走向标准化、规模化与产业化，目前阳江市已构建从良种培育、生态养殖到精深加工、品牌营销的完整蚝产业链，打造了国家生蚝优势特色产业集群 [16][24][25] - 阳江市生蚝年产量位居广东省第一，产业基础坚实 [20][21][22] 产业升级与价值跃迁 - 产业路径从“论斤卖”的鲜活产品升级为“论价值卖”的现代商品，产品形态从传统食材向现代食品跨越，开发出鲜蚝肉、蚝干、金蚝、即食炭烧蚝罐头及纯正蚝油等产品，并向轻便化、即食化方向发展 [40][41][42][45][49][50][51][52] - 龙头企业与高校联合研发，推出牡蛎肽、解酒产品、保健酒等高附加值产品，在生蚝蛋白研究上走到全国前列，并建立了从种苗开始的全程二维码溯源系统 [54][55][56] - 通过“斗菜烹饪大赛”等形式，将优质食材转化为“鲜蚝蚕宝宝”“避风塘生蚝”等高附加值菜品方案，产业思维从出售原材料升级为提供消费解决方案，赋能下游餐饮业创造需求 [59][60][61][62] - 2022年以来，程村蚝知名度持续攀升，实现产销两旺，鲜蚝年产量年均增长20%，蚝油、蚝豉等加工产品销售从“一季热”转为“四季旺” [68][69][70] 品牌建设与区域发展 - 程村蚝已成为国家地理标志保护产品，并于2025年入选全国农业品牌精品培育计划，程村镇入选首批国家农业产业强镇 [70][71] - 活动上，程村蚝、东水山茶、红心鸭蛋等十大特色农产品作为首批核心产品获得“阳西优品”区域公用品牌授牌，标志着发展从“单一产品突破”迈入统一标准、提升整体附加值的“品牌化发展”新阶段 [64][65][66] - 旺季时产业链从业人员近万人，蚝产品远销各地 [71] 农文旅融合发展 - 通过发布“寻味八宝·丰收图宴”阳江美食深度品鉴主题旅游线路及多条本土精华线路，将“山、海、泉、林、田、岛”资源与“中国蚝乡”品牌转化为可游、可感、可味的深度体验 [86][87][90][91] - 典型线路如“寻味蚝乡：山海珍馐诗意之旅”三日线，让游客尝遍山海至味，阅读阳江风土 [88][89] - 广东省旅行社行业协会看好市场潜力，计划将蚝文化整合进成熟旅行线路，打造成美食旅游新产品，以吸引大湾区客人 [92][94][95] - 程村镇红光村通过“1+N”村企合作整村运营模式，盘活闲置土地农房，打造特色民宿与餐厅，带动160余户村民参与，从“脏乱差”蝶变为年接待游客近50万人次的旅游热点，2024年村集体经济收入超110万元 [96][97][98][99] - 预计2025年，红光村旅游人数和旅游收入均为2022年的20倍以上，本届活动主会场预约到场游客超万人，“万人蚝宴”预订火爆，各大酒店提前售罄，显示“蚝”经济活力强劲 [100][101][102]

行业概览与核心观点 - 程村蚝产业已形成覆盖养殖、加工、文旅、销售的全链条发展模式，成为带动区域经济发展和群众增收的支柱产业，全产业链年产值超7亿元 [1][3] - 在“百千万工程”推动下，行业通过养殖技术升级、加工提质和农文旅深度融合，成功将“中国蚝乡”的“流量”转化为“留量”，实现从传统农业向高附加值产业的转型 [1][4][6] 养殖技术升级 - 养殖户引入三倍体生蚝品种，该品种无需繁殖，一年四季保持肥美，克服了传统二倍体生蚝季节性繁殖导致品质下降的困境 [2][3] - 科学养殖模式取代传统“土法养蚝”和“靠天吃饭”，显著提升了生蚝的品质和产量，有养殖户表示品质和产量都翻了番 [2] - 新农人积极投入研发，例如有企业累计投入超400万元用于三倍体生蚝的研发养殖，并将产品销往珠三角及更远市场 [3] 加工与产业链延伸 - 加工环节向标准化、高附加值迈进，通过自动化设备将生蚝加工成速冻蚝、蚝豉、蚝油等产品 [3] - 加工能力大幅提升，例如有公司日均加工能力从原来的5000公斤提升至5万公斤，年产值超3000万元，并积极开拓中东和东南亚市场 [3] - 程村蚝省级现代农业产业园已集聚15家水产品精深加工企业，二、三产业占总产值比重超70%，年产量超6万吨 [3] 品牌建设与市场影响力 - 程村蚝已获评国家地理标志保护产品、全国名特优新农产品，品牌价值凸显 [1][5] - 自2022年举办美食文化宣传周以来，程村蚝知名度和市场影响力持续攀升，实现产销两旺，鲜蚝年产量年均增长20% [5][6] - 通过网红直播带货、短视频等互联网营销方式，以及“阳西优品”评选等活动，进一步扩大了品牌传播范围 [5] 农文旅融合发展 - 当地依托“中国蚝乡”品牌和红树林资源，打造了集“赏红树林、品全蚝宴、住特色民宿”于一体的文旅闭环，将“一次消费”变为“深度体验” [4][5] - 核心示范点红光村已建成红林鹭影观景台、“蚝客居”民宿、“蚝港食坊”餐厅等设施，并成功创建国家3A级旅游景区 [4][5] - 文旅融合成效显著，预计到2025年，红光村旅游人数和旅游收入均为2022年的20倍以上 [6] 政策支持与未来规划 - 阳江“十五五”规划建议提出要培育地理标志农产品，提升区域公用品牌影响力，并加快整县推进农文旅融合发展 [6] - 当地政府计划继续推动蚝产业从生产、加工、销售向餐饮、民宿等旅游服务延伸，实现全链条发展，将程村蚝打造成享誉全国的致富产业 [6]

公司股价与交易表现 - 12月19日盘中，公司股价上涨2.03%，报37.76元/股，成交额4.95亿元，换手率0.24%，总市值达2209.65亿元 [1] - 当日资金流向显示主力资金净流入728.63万元，其中特大单买入4132.44万元（占比8.35%），卖出3544.24万元（占比7.16%）；大单买入1.02亿元（占比20.69%），卖出1.01亿元（占比20.41%） [1] - 公司股价今年以来累计下跌15.68%，但近期表现分化，近5个交易日上涨3.48%，近20日上涨1.26%，近60日下跌4.48% [2] 公司基本概况与业务构成 - 公司全称为佛山市海天调味食品股份有限公司，成立于2000年4月8日，于2014年2月11日上市，主营业务为调味品的生产与销售 [2] - 公司主要产品包括酱油、调味酱、蚝油、鸡精、醋等系列，其中酱油、调味酱和蚝油是核心产品 [2] - 按主营业务收入划分，酱油占比52.05%，蚝油占比16.43%，调味酱占比10.68%，其他业务占比16.45%，其他(补充)占比4.39% [2] - 公司所属申万行业为食品饮料-调味发酵品Ⅱ-调味发酵品Ⅲ，涉及概念板块包括调味品、证金汇金、融资融券、H股、增持回购等 [2] 公司财务与股东情况 - 2025年1月至9月，公司实现营业收入216.28亿元，同比增长6.02%；实现归母净利润53.22亿元，同比增长10.54% [3] - 截至2025年9月30日，公司股东户数为21.12万户，较上期增加6.01% [3] - 自A股上市以来，公司累计现金分红达327.10亿元，近三年累计派现131.96亿元 [4] 机构持仓变动 - 截至2025年9月30日，香港中央结算有限公司为公司第五大流通股东，持股1.49亿股，但较上期减少了4683.27万股 [4] - 中国证券金融股份有限公司为公司第八大流通股东，持股5253.99万股，持股数量较上期未发生变化 [4] - 华泰柏瑞沪深300ETF（510300）已退出公司十大流通股东行列 [4]

公司业绩与舆情冲击 - 2025年前三季度，千禾味业实现营业收入19.87亿元，同比下降13.17%；实现归母净利润2.60亿元，同比下降26.13% [3] - 2025年第三季度，公司实现营收6.69亿元，同比下降4.29%；实现归母净利润8634.44万元，同比下降14.55% [3] - 分渠道看，主力线下渠道收入为16.80亿元，同比下降8.65%；线上收入仅2.68亿元，同比下降33.84% [3] - 分产品看，酱油产品收入为12.59亿元，同比下降12.3%；食醋产品收入为2.38亿元，同比下降17.2% [3] - 业绩下滑与2025年3月的“零添加”酱油检测风波直接相关，第三方抽检发现其“御藏本酿380天”酱油镉含量为0.0110mg/kg，引发品牌信任危机 [2] - 公司董事长承认舆情对品牌造成伤害，并预计在快消品行业，头部品牌受舆情影响后的恢复期在10至12个月之间 [3] 行业竞争格局演变 - “零添加”概念商品数量从2022年第二季度的超300个攀升至2024年第四季度的超800个，增幅接近200%；市场份额也从不到2.5%提升至近5.5% [4] - 海天味业、李锦记、厨邦、欣和、加加食品等多家调味品巨头均已入局“零添加”赛道，并衍生出“有机零添加”、“减盐零添加”等新品类 [4] - 随着市场教育完成，“零添加”逐渐从稀缺卖点变为品类标配，同质化竞争愈发激烈 [4] - 行业竞争正从“添加与否”的话语之争，回归“品质如何”的实质较量 [1] 政策与标准变化 - 2025年3月，国家发布《食品安全国家标准预包装食品标签通则》（GB 7718-2025），规定预包装食品不得使用“不添加”、“零添加”等用语，新规将于2027年3月16日正式实施，并设置两年过渡期 [6] - 2025年6月，中国标准化协会发布《清洁标签产品技术要求》（T/CAS1082—2025），明确了原料天然、少用添加剂等核心指标，并将认证分为0级和1级 [8] - 将于2026年12月1日实施的《GB/T 18186-2025酱油质量通则》对酱油原料管控提出更严格要求，强制要求标注执行标准、工艺类别、氨基酸态氮含量及质量等级 [9] - 国家多部门鼓励食品添加剂“减量、减品种”，推动行业从营销驱动回归产品驱动 [9] 公司战略调整与行业新趋势 - 为响应新规，千禾味业于2025年9月完成产品包装焕新，去除“零添加”标识，在包装正面清晰标示产品酿造所用的4种或5种天然原料 [7] - 2025年10月31日，千禾味业宣布获得调味品行业首个清洁标签产品0级认证，试图以“清洁”与“干净”为核心重建品牌形象 [8] - 行业人士指出，调味品企业过度依靠营销标签的发展模式已难以为继，未来竞争将侧重于产品真实品质与品牌信任积累 [9] - 第三方检测认证机构如CQC、CQM等纷纷推出“清洁标签”产品认证服务，推动相关产品投入市场 [8]

投资评级 - 持有 [1] 核心观点 - 公司利润增长快于收入 成本控制与国际化推进 [1] - 公司主业稳健扩张 新品与线上拉动增长 盈利能力持续改善 [10] - 在行业深度调整期 公司营收和净利创历史同期新高 体现出逆势增长能力 [17] 财务表现 - 预计2025年营业收入增长8.0%至29,053百万元 营业利润增长7.81%至7,075百万元 [5][7] - 2025年前三季度营业收入21,628百万元 同比增长6.0% 第三季度收入6,398百万元 同比增长2.5% [10][11] - 2025年前三季度归母净利润5,322百万元 同比增长10.5% 利润增速显著快于收入 [10][11] - 2025年前三季度毛利率提升至约40% 同比增加3.2个百分点 主要源于原材料采购成本下降及规模效应 [10][11] - 2025年前三季度经营现金流净额3,148百万元 同比增长14.4% 现金含金量较高 [10][13] - 2025-2027年预测市盈率分别为24.66倍 22.36倍 21.45倍 [5][7][9] - 期末资产负债率降至15% 资本结构稳健 [10][12] 业务发展 - 业务结构以酱油 蚝油 调味酱为核心 新品类持续放量 [10] - 线上渠道保持近20%的高增长 [10] - 酱油作为绝对支柱 前三季度实现收入111.56亿元 同比增长7.91% 占总营收51.6% [14] - 涵盖食醋 料酒在内的其他调味品收入达25.06亿元 同比增长16.73% 明显快于基础品类增速 [15] - 健康系列产品收入同比增长33.6% 远超传统品类增速 [15] - 海外收入占比不到5% 国际化业务仍处于起步阶段 [16] - 公司已启动印尼生产基地建设 并规划在欧洲落地生产基地 [16] 行业与市场地位 - 国内调味品行业正处在深度调整期 从增量转向存量竞争 [17] - 公司线下渠道收入占比超九成 经销商数量达6,726家 线上保持30%以上高增长 [17] - 按销量计公司已连续28年蝉联中国最大调味品企业 龙头格局稳固 [17] - 预计2025年全球酱油市场规模约591.3亿美元 到2030年有望增至744.5亿美元 复合增速约4.79% [18] - 公司与Kikkoman 李锦记共同列为全球酱油行业主要头部企业 [18] 研发投入 - 2025年前三季度研发费用约635百万元 研发费用率约2.9% 与上一年度水平基本持平 [19] - 研发围绕减盐 健康化 中高端化等趋势 对基础品类做配方升级 并加大新品迭代力度 [19]

产业规模与生产 - 2013至2023年，牡蛎产业产值从44亿美元增至86亿美元，年均增长率约7% [2][17] - 2024年国内牡蛎产量近730万吨，较2021年增长近25% [2][17] - 养殖区域集中度高，福建、山东、广东三省产量合计占全国超四分之三，其中福建产量最高，山东养殖面积最大 [2][17] 市场价格与成本 - 牡蛎养殖平均单价在2017至2025年呈现波动，2021年单价最高为8.79元/kg，2024年单价最低为3.99元/kg [27][30] - 养殖成本在2018至2022年逐年上升后，2023年有所回落，而出塘价格受供给和品质影响呈下降趋势 [2][12] 消费市场 - 2023年我国牡蛎人均表观消费量达4.70kg/人，是1976年的23倍，远超全球除中国大陆外的平均水平（0.13kg/人） [2][17] - 消费产品日益丰富，除传统鲜活牡蛎和蚝油外，炭烤生蚝、清蒸生蚝等菜品备受青睐 [2] 国际贸易 - 2024年出口量1.53万吨，同比增长56.39%，出口额9392.39万美元，同比增长7.16% [3][17] - 进口量额大幅下降超20%，贸易顺差超7500万美元，2019年以来增势明显，贸易竞争力指数高达0.68 [3][17] 科技进展与创新 - 我国已培育12个牡蛎国审新品种，良种率约60%，突破了四倍体诱导等关键技术，建立了"育繁推"一体化种业体系 [3][18] - 养殖模式多样，加工技术持续升级，在保活流通、精深加工和废弃物资源化利用等方面成效显著 [3][18] 全球产业地位 - 2013至2023年全球牡蛎产量从490万吨增至760万吨，我国占比由82.96%增长至87.94%；全球产值从58亿美元增至104亿美元，我国占比由76%提升至83% [18] - 全球消费呈现"东方增长、西方萎缩"格局，我国引领全球牡蛎产业发展 [3][18]

文章核心观点 - 家族企业传承的核心并非简单复制上一代的成功经验，而是培养下一代应对新问题、开创新局面的“解题能力”，实现从静态“守业”到动态“创新”的转变 [4] - 李锦记集团作为跨越四代、持续经营137年的华人家族企业典范，其传承体系与“永远创业”精神为中国家族企业的现代化转型提供了重要借鉴 [4][11][13] 家族企业行业现状 - 在中国民营企业中，家族企业占比已超过80% [2] - 近五年来，约四分之三（75%）的家族企业正面临交接班的关键阶段 [2] 传承的内核：解题能力 - 传承观需从静态“守业”转向动态“创新”，因为时代环境、市场格局与技术条件已发生深刻变化，照搬过去做法无异于刻舟求剑 [4] - “解题能力”是一种面向未来的综合素养，涵盖战略洞察力、组织学习力、文化凝聚力与创新执行力，要求家族成员不仅是财富继承者，更是价值创造者 [4] - 李锦记每一代接班人都勇于直面新问题，从1888年发明蚝油，到1920年开拓美国市场，再到1972年确立业务方针，铸就了“酱料王国” [6] 传承的体系：制度化治理 - 李锦记通过制定《家族宪法》将家族理念制度化，成功化解亲情与利益交织可能引发的冲突 [7][9] - 公司治理上坚持家族控股，家族委员会每两年召开会议推选董事会成员，并引入外部独立董事以确保决策专业客观 [10] - 接班人培养尊重个人志趣，避免“子承父业”的路径依赖，要求家族后代须先在外部公司工作至少三年，并从基层做起，考核标准与非家族成员一致 [10] - 在《家族宪法》护航下，李锦记打破了“富不过三代”的魔咒，“思利及人”核心价值观得以代代相传 [10] 传承的时代使命：永远创业 - 李锦记第四代传承人李惠森强调“永远创业”是回应国家与时代使命的秘诀 [11] - “永远创业”的具体思路包括突破创新、永不封顶、效益导向和“六六七七”原则，即对市场风向有六七成把握即可果断出手，大胆尝试 [11] - 1992年李惠森掌舵后，延续创业精神，创立健康产品集团，进军大健康领域，推动企业从“酱料王国”迈向新增长曲线 [13] - 家族企业的健康发展关系到中国经济的韧性与活力，其成功探索是推动中国式现代化进程的重要力量 [13]