海天娅米的阳光城堡，是海天味业的酱油阳光工厂，今年获评行业首家"灯塔工厂"。记者 何治民 摄 过去十年，海天味业每年将营收的3%投入科技研发，累计投入超59亿元，从AI选豆、AI大数据发酵到 自动化生产线，推动酿造工艺数字化与柔性生产 ◎记者 何治民 2013年至2024年，海天味业营收年复合增长率达11.2%，稳健的风格在全球调味品企业中独树一帜，是 当之无愧的调味品龙头。 2025年6月19日，海天味业敲开港交所大门，成为调味品行业首家"A+H"双千亿市值企业。奔赴港股， 是海天味业转型突围的又一次重要战略落子，再一次点燃了市场对"酱油茅"的期待。 "转型是持续进化，而非简单转向。"近日，上海证券报调研小分队走进海天味业，公司董事长程雪在接 受记者采访时表示，海天味业不仅要做到多个品类第一，还要不断提升市占率，让消费者对海天的认同 更加多元化。 当前，海天味业已拥有4个"全国第一"的单品，在向"中国厨房"解决方案提供商的目标转型路上，挑战 自然不可避免。 道阻且长，行则将至。在坚守传统酿造工艺的同时，海天味业正通过技术创新推动产业升级，并以全球 市场为发展方向，在稳健经营中探索可持续增长路径，持续向更广阔 ...

核心观点 - 阳西县程村镇以“程村蚝”这一国家地理标志产品为核心，通过产业升级与农文旅融合，成功实现了从传统养殖到全产业链发展、从单一农产品到高附加值商品、从地方特产到区域公用品牌引领的转型，并以此带动乡村振兴与高质量发展 [5][36][66][104][106] 产业基础与历史底蕴 - 阳西县程村镇拥有近两百年生蚝养殖历史，享有“中国蚝乡”美誉，其洋边海布袋形海湾咸淡水交汇，万亩红树林形成天然生态净化器，造就了程村蚝“体型大、肉质爽滑、滋味鲜甜”的独特品质 [13][14][15] - 自上世纪90年代初技术革新始，产业逐步走向标准化、规模化与产业化，目前阳江市已构建从良种培育、生态养殖到精深加工、品牌营销的完整蚝产业链，打造了国家生蚝优势特色产业集群 [16][24][25] - 阳江市生蚝年产量位居广东省第一，产业基础坚实 [20][21][22] 产业升级与价值跃迁 - 产业路径从“论斤卖”的鲜活产品升级为“论价值卖”的现代商品，产品形态从传统食材向现代食品跨越，开发出鲜蚝肉、蚝干、金蚝、即食炭烧蚝罐头及纯正蚝油等产品，并向轻便化、即食化方向发展 [40][41][42][45][49][50][51][52] - 龙头企业与高校联合研发，推出牡蛎肽、解酒产品、保健酒等高附加值产品，在生蚝蛋白研究上走到全国前列，并建立了从种苗开始的全程二维码溯源系统 [54][55][56] - 通过“斗菜烹饪大赛”等形式，将优质食材转化为“鲜蚝蚕宝宝”“避风塘生蚝”等高附加值菜品方案，产业思维从出售原材料升级为提供消费解决方案，赋能下游餐饮业创造需求 [59][60][61][62] - 2022年以来，程村蚝知名度持续攀升，实现产销两旺，鲜蚝年产量年均增长20%，蚝油、蚝豉等加工产品销售从“一季热”转为“四季旺” [68][69][70] 品牌建设与区域发展 - 程村蚝已成为国家地理标志保护产品，并于2025年入选全国农业品牌精品培育计划，程村镇入选首批国家农业产业强镇 [70][71] - 活动上，程村蚝、东水山茶、红心鸭蛋等十大特色农产品作为首批核心产品获得“阳西优品”区域公用品牌授牌，标志着发展从“单一产品突破”迈入统一标准、提升整体附加值的“品牌化发展”新阶段 [64][65][66] - 旺季时产业链从业人员近万人，蚝产品远销各地 [71] 农文旅融合发展 - 通过发布“寻味八宝·丰收图宴”阳江美食深度品鉴主题旅游线路及多条本土精华线路，将“山、海、泉、林、田、岛”资源与“中国蚝乡”品牌转化为可游、可感、可味的深度体验 [86][87][90][91] - 典型线路如“寻味蚝乡：山海珍馐诗意之旅”三日线，让游客尝遍山海至味，阅读阳江风土 [88][89] - 广东省旅行社行业协会看好市场潜力，计划将蚝文化整合进成熟旅行线路，打造成美食旅游新产品，以吸引大湾区客人 [92][94][95] - 程村镇红光村通过“1+N”村企合作整村运营模式，盘活闲置土地农房，打造特色民宿与餐厅，带动160余户村民参与，从“脏乱差”蝶变为年接待游客近50万人次的旅游热点，2024年村集体经济收入超110万元 [96][97][98][99] - 预计2025年，红光村旅游人数和旅游收入均为2022年的20倍以上，本届活动主会场预约到场游客超万人，“万人蚝宴”预订火爆，各大酒店提前售罄，显示“蚝”经济活力强劲 [100][101][102]

行业概览与核心观点 - 程村蚝产业已形成覆盖养殖、加工、文旅、销售的全链条发展模式，成为带动区域经济发展和群众增收的支柱产业，全产业链年产值超7亿元 [1][3] - 在“百千万工程”推动下，行业通过养殖技术升级、加工提质和农文旅深度融合，成功将“中国蚝乡”的“流量”转化为“留量”，实现从传统农业向高附加值产业的转型 [1][4][6] 养殖技术升级 - 养殖户引入三倍体生蚝品种，该品种无需繁殖，一年四季保持肥美，克服了传统二倍体生蚝季节性繁殖导致品质下降的困境 [2][3] - 科学养殖模式取代传统“土法养蚝”和“靠天吃饭”，显著提升了生蚝的品质和产量，有养殖户表示品质和产量都翻了番 [2] - 新农人积极投入研发，例如有企业累计投入超400万元用于三倍体生蚝的研发养殖，并将产品销往珠三角及更远市场 [3] 加工与产业链延伸 - 加工环节向标准化、高附加值迈进，通过自动化设备将生蚝加工成速冻蚝、蚝豉、蚝油等产品 [3] - 加工能力大幅提升，例如有公司日均加工能力从原来的5000公斤提升至5万公斤，年产值超3000万元，并积极开拓中东和东南亚市场 [3] - 程村蚝省级现代农业产业园已集聚15家水产品精深加工企业，二、三产业占总产值比重超70%，年产量超6万吨 [3] 品牌建设与市场影响力 - 程村蚝已获评国家地理标志保护产品、全国名特优新农产品，品牌价值凸显 [1][5] - 自2022年举办美食文化宣传周以来，程村蚝知名度和市场影响力持续攀升，实现产销两旺，鲜蚝年产量年均增长20% [5][6] - 通过网红直播带货、短视频等互联网营销方式，以及“阳西优品”评选等活动，进一步扩大了品牌传播范围 [5] 农文旅融合发展 - 当地依托“中国蚝乡”品牌和红树林资源，打造了集“赏红树林、品全蚝宴、住特色民宿”于一体的文旅闭环，将“一次消费”变为“深度体验” [4][5] - 核心示范点红光村已建成红林鹭影观景台、“蚝客居”民宿、“蚝港食坊”餐厅等设施，并成功创建国家3A级旅游景区 [4][5] - 文旅融合成效显著，预计到2025年，红光村旅游人数和旅游收入均为2022年的20倍以上 [6] 政策支持与未来规划 - 阳江“十五五”规划建议提出要培育地理标志农产品，提升区域公用品牌影响力，并加快整县推进农文旅融合发展 [6] - 当地政府计划继续推动蚝产业从生产、加工、销售向餐饮、民宿等旅游服务延伸，实现全链条发展，将程村蚝打造成享誉全国的致富产业 [6]

公司股价与交易表现 - 12月19日盘中，公司股价上涨2.03%，报37.76元/股，成交额4.95亿元，换手率0.24%，总市值达2209.65亿元 [1] - 当日资金流向显示主力资金净流入728.63万元，其中特大单买入4132.44万元（占比8.35%），卖出3544.24万元（占比7.16%）；大单买入1.02亿元（占比20.69%），卖出1.01亿元（占比20.41%） [1] - 公司股价今年以来累计下跌15.68%，但近期表现分化，近5个交易日上涨3.48%，近20日上涨1.26%，近60日下跌4.48% [2] 公司基本概况与业务构成 - 公司全称为佛山市海天调味食品股份有限公司，成立于2000年4月8日，于2014年2月11日上市，主营业务为调味品的生产与销售 [2] - 公司主要产品包括酱油、调味酱、蚝油、鸡精、醋等系列，其中酱油、调味酱和蚝油是核心产品 [2] - 按主营业务收入划分，酱油占比52.05%，蚝油占比16.43%，调味酱占比10.68%，其他业务占比16.45%，其他(补充)占比4.39% [2] - 公司所属申万行业为食品饮料-调味发酵品Ⅱ-调味发酵品Ⅲ，涉及概念板块包括调味品、证金汇金、融资融券、H股、增持回购等 [2] 公司财务与股东情况 - 2025年1月至9月，公司实现营业收入216.28亿元，同比增长6.02%；实现归母净利润53.22亿元，同比增长10.54% [3] - 截至2025年9月30日，公司股东户数为21.12万户，较上期增加6.01% [3] - 自A股上市以来，公司累计现金分红达327.10亿元，近三年累计派现131.96亿元 [4] 机构持仓变动 - 截至2025年9月30日，香港中央结算有限公司为公司第五大流通股东，持股1.49亿股，但较上期减少了4683.27万股 [4] - 中国证券金融股份有限公司为公司第八大流通股东，持股5253.99万股，持股数量较上期未发生变化 [4] - 华泰柏瑞沪深300ETF（510300）已退出公司十大流通股东行列 [4]

公司业绩与舆情冲击 - 2025年前三季度，千禾味业实现营业收入19.87亿元，同比下降13.17%；实现归母净利润2.60亿元，同比下降26.13% [3] - 2025年第三季度，公司实现营收6.69亿元，同比下降4.29%；实现归母净利润8634.44万元，同比下降14.55% [3] - 分渠道看，主力线下渠道收入为16.80亿元，同比下降8.65%；线上收入仅2.68亿元，同比下降33.84% [3] - 分产品看，酱油产品收入为12.59亿元，同比下降12.3%；食醋产品收入为2.38亿元，同比下降17.2% [3] - 业绩下滑与2025年3月的“零添加”酱油检测风波直接相关，第三方抽检发现其“御藏本酿380天”酱油镉含量为0.0110mg/kg，引发品牌信任危机 [2] - 公司董事长承认舆情对品牌造成伤害，并预计在快消品行业，头部品牌受舆情影响后的恢复期在10至12个月之间 [3] 行业竞争格局演变 - “零添加”概念商品数量从2022年第二季度的超300个攀升至2024年第四季度的超800个，增幅接近200%；市场份额也从不到2.5%提升至近5.5% [4] - 海天味业、李锦记、厨邦、欣和、加加食品等多家调味品巨头均已入局“零添加”赛道，并衍生出“有机零添加”、“减盐零添加”等新品类 [4] - 随着市场教育完成，“零添加”逐渐从稀缺卖点变为品类标配，同质化竞争愈发激烈 [4] - 行业竞争正从“添加与否”的话语之争，回归“品质如何”的实质较量 [1] 政策与标准变化 - 2025年3月，国家发布《食品安全国家标准预包装食品标签通则》（GB 7718-2025），规定预包装食品不得使用“不添加”、“零添加”等用语，新规将于2027年3月16日正式实施，并设置两年过渡期 [6] - 2025年6月，中国标准化协会发布《清洁标签产品技术要求》（T/CAS1082—2025），明确了原料天然、少用添加剂等核心指标，并将认证分为0级和1级 [8] - 将于2026年12月1日实施的《GB/T 18186-2025酱油质量通则》对酱油原料管控提出更严格要求，强制要求标注执行标准、工艺类别、氨基酸态氮含量及质量等级 [9] - 国家多部门鼓励食品添加剂“减量、减品种”，推动行业从营销驱动回归产品驱动 [9] 公司战略调整与行业新趋势 - 为响应新规，千禾味业于2025年9月完成产品包装焕新，去除“零添加”标识，在包装正面清晰标示产品酿造所用的4种或5种天然原料 [7] - 2025年10月31日，千禾味业宣布获得调味品行业首个清洁标签产品0级认证，试图以“清洁”与“干净”为核心重建品牌形象 [8] - 行业人士指出，调味品企业过度依靠营销标签的发展模式已难以为继，未来竞争将侧重于产品真实品质与品牌信任积累 [9] - 第三方检测认证机构如CQC、CQM等纷纷推出“清洁标签”产品认证服务，推动相关产品投入市场 [8]

投资评级 - 持有 [1] 核心观点 - 公司利润增长快于收入 成本控制与国际化推进 [1] - 公司主业稳健扩张 新品与线上拉动增长 盈利能力持续改善 [10] - 在行业深度调整期 公司营收和净利创历史同期新高 体现出逆势增长能力 [17] 财务表现 - 预计2025年营业收入增长8.0%至29,053百万元 营业利润增长7.81%至7,075百万元 [5][7] - 2025年前三季度营业收入21,628百万元 同比增长6.0% 第三季度收入6,398百万元 同比增长2.5% [10][11] - 2025年前三季度归母净利润5,322百万元 同比增长10.5% 利润增速显著快于收入 [10][11] - 2025年前三季度毛利率提升至约40% 同比增加3.2个百分点 主要源于原材料采购成本下降及规模效应 [10][11] - 2025年前三季度经营现金流净额3,148百万元 同比增长14.4% 现金含金量较高 [10][13] - 2025-2027年预测市盈率分别为24.66倍 22.36倍 21.45倍 [5][7][9] - 期末资产负债率降至15% 资本结构稳健 [10][12] 业务发展 - 业务结构以酱油 蚝油 调味酱为核心 新品类持续放量 [10] - 线上渠道保持近20%的高增长 [10] - 酱油作为绝对支柱 前三季度实现收入111.56亿元 同比增长7.91% 占总营收51.6% [14] - 涵盖食醋 料酒在内的其他调味品收入达25.06亿元 同比增长16.73% 明显快于基础品类增速 [15] - 健康系列产品收入同比增长33.6% 远超传统品类增速 [15] - 海外收入占比不到5% 国际化业务仍处于起步阶段 [16] - 公司已启动印尼生产基地建设 并规划在欧洲落地生产基地 [16] 行业与市场地位 - 国内调味品行业正处在深度调整期 从增量转向存量竞争 [17] - 公司线下渠道收入占比超九成 经销商数量达6,726家 线上保持30%以上高增长 [17] - 按销量计公司已连续28年蝉联中国最大调味品企业 龙头格局稳固 [17] - 预计2025年全球酱油市场规模约591.3亿美元 到2030年有望增至744.5亿美元 复合增速约4.79% [18] - 公司与Kikkoman 李锦记共同列为全球酱油行业主要头部企业 [18] 研发投入 - 2025年前三季度研发费用约635百万元 研发费用率约2.9% 与上一年度水平基本持平 [19] - 研发围绕减盐 健康化 中高端化等趋势 对基础品类做配方升级 并加大新品迭代力度 [19]

产业规模与生产 - 2013至2023年，牡蛎产业产值从44亿美元增至86亿美元，年均增长率约7% [2][17] - 2024年国内牡蛎产量近730万吨，较2021年增长近25% [2][17] - 养殖区域集中度高，福建、山东、广东三省产量合计占全国超四分之三，其中福建产量最高，山东养殖面积最大 [2][17] 市场价格与成本 - 牡蛎养殖平均单价在2017至2025年呈现波动，2021年单价最高为8.79元/kg，2024年单价最低为3.99元/kg [27][30] - 养殖成本在2018至2022年逐年上升后，2023年有所回落，而出塘价格受供给和品质影响呈下降趋势 [2][12] 消费市场 - 2023年我国牡蛎人均表观消费量达4.70kg/人，是1976年的23倍，远超全球除中国大陆外的平均水平（0.13kg/人） [2][17] - 消费产品日益丰富，除传统鲜活牡蛎和蚝油外，炭烤生蚝、清蒸生蚝等菜品备受青睐 [2] 国际贸易 - 2024年出口量1.53万吨，同比增长56.39%，出口额9392.39万美元，同比增长7.16% [3][17] - 进口量额大幅下降超20%，贸易顺差超7500万美元，2019年以来增势明显，贸易竞争力指数高达0.68 [3][17] 科技进展与创新 - 我国已培育12个牡蛎国审新品种，良种率约60%，突破了四倍体诱导等关键技术，建立了"育繁推"一体化种业体系 [3][18] - 养殖模式多样，加工技术持续升级，在保活流通、精深加工和废弃物资源化利用等方面成效显著 [3][18] 全球产业地位 - 2013至2023年全球牡蛎产量从490万吨增至760万吨，我国占比由82.96%增长至87.94%；全球产值从58亿美元增至104亿美元，我国占比由76%提升至83% [18] - 全球消费呈现"东方增长、西方萎缩"格局，我国引领全球牡蛎产业发展 [3][18]

文章核心观点 - 家族企业传承的核心并非简单复制上一代的成功经验，而是培养下一代应对新问题、开创新局面的“解题能力”，实现从静态“守业”到动态“创新”的转变 [4] - 李锦记集团作为跨越四代、持续经营137年的华人家族企业典范，其传承体系与“永远创业”精神为中国家族企业的现代化转型提供了重要借鉴 [4][11][13] 家族企业行业现状 - 在中国民营企业中，家族企业占比已超过80% [2] - 近五年来，约四分之三（75%）的家族企业正面临交接班的关键阶段 [2] 传承的内核：解题能力 - 传承观需从静态“守业”转向动态“创新”，因为时代环境、市场格局与技术条件已发生深刻变化，照搬过去做法无异于刻舟求剑 [4] - “解题能力”是一种面向未来的综合素养，涵盖战略洞察力、组织学习力、文化凝聚力与创新执行力，要求家族成员不仅是财富继承者，更是价值创造者 [4] - 李锦记每一代接班人都勇于直面新问题，从1888年发明蚝油，到1920年开拓美国市场，再到1972年确立业务方针，铸就了“酱料王国” [6] 传承的体系：制度化治理 - 李锦记通过制定《家族宪法》将家族理念制度化，成功化解亲情与利益交织可能引发的冲突 [7][9] - 公司治理上坚持家族控股，家族委员会每两年召开会议推选董事会成员，并引入外部独立董事以确保决策专业客观 [10] - 接班人培养尊重个人志趣，避免“子承父业”的路径依赖，要求家族后代须先在外部公司工作至少三年，并从基层做起，考核标准与非家族成员一致 [10] - 在《家族宪法》护航下，李锦记打破了“富不过三代”的魔咒，“思利及人”核心价值观得以代代相传 [10] 传承的时代使命：永远创业 - 李锦记第四代传承人李惠森强调“永远创业”是回应国家与时代使命的秘诀 [11] - “永远创业”的具体思路包括突破创新、永不封顶、效益导向和“六六七七”原则，即对市场风向有六七成把握即可果断出手，大胆尝试 [11] - 1992年李惠森掌舵后，延续创业精神，创立健康产品集团，进军大健康领域，推动企业从“酱料王国”迈向新增长曲线 [13] - 家族企业的健康发展关系到中国经济的韧性与活力，其成功探索是推动中国式现代化进程的重要力量 [13]

股价与交易表现 - 11月20日公司股价下跌0.13%，成交额为3.16亿元 [1] - 当日融资买入3220.51万元，融资偿还2677.59万元，融资净买入542.92万元 [1] - 截至11月20日，融资融券余额合计11.07亿元，其中融资余额10.98亿元，占流通市值的0.52%，超过近一年70%分位水平 [1] 融资融券情况 - 融券方面，11月20日融券偿还1.75万股，融券卖出2400股，卖出金额9.06万元 [1] - 融券余量为24.09万股，融券余额909.34万元，超过近一年90%分位水平，处于高位 [1] 公司基本概况 - 公司成立于2000年4月8日，于2014年2月11日上市，主营业务为调味品的生产和销售 [2] - 主要产品包括酱油、调味酱、蚝油、鸡精、醋等系列，其中酱油是核心产品，占主营业务收入的52.05% [2] 财务业绩表现 - 2025年1月至9月，公司实现营业收入216.28亿元，同比增长6.02% [2] - 2025年1月至9月，公司实现归母净利润53.22亿元，同比增长10.54% [2] 股东与分红信息 - 截至9月30日，公司股东户数为21.12万户，较上期增加6.01% [2] - A股上市后累计派发现金分红327.10亿元，近三年累计派现131.96亿元 [3] - 截至2025年9月30日，十大流通股东中，香港中央结算有限公司持股1.49亿股，较上期减少4683.27万股 [3]

核心观点 - 报告首次覆盖海天味业(3288 HK)，给予“买入”评级，目标价39.10港元，较当前收盘价有+19.8%的潜在涨幅 [1] - 海天味业作为中国调味品行业龙头，其核心产品酱油和蚝油的市占率分别达到13.2%和40.2% [1] - 公司未来增长驱动力包括餐饮渠道复苏、产品创新以及海外市场拓展，预计2024–2027年收入复合增长率约8%，净利润复合增速约10% [2] 行业地位与品牌优势 - 中国调味品行业整体增长稳健但集中度偏低，存在整合空间，行业正经历健康化产品升级趋势 [1] - 海天味业通过长期品牌建设和精准营销，在中国消费者心中构筑了清晰的品牌形象，享有高普及率和认可度 [1] 渠道与产品优势 - 截至2024年底，公司拥有超过6,700家经销商，销售网络全面覆盖全国主要区域，强大的渠道力保障了全国范围内的稳定销售 [2] - 健康化趋势持续驱动产品结构升级，公司凭借领先的研发实力持续进行产品创新，进一步巩固竞争优势 [2] 海外市场增长潜力 - 公司当前主要以贸易模式服务海外市场，短期海外扩张有望受益于中国餐饮品牌出海趋势 [2] - 参考日本调味品龙头的国际化路径，公司海外业务尚处于起步阶段，预计未来三年海外收入有望实现双位数复合增速，带动海外营收占比提升 [2] 财务与估值展望 - 在原材料成本下行和运营效率提升的推动下，公司毛利率及经营利润率有改善空间 [2] - 参考全球同业估值，给予海天味业2026年25倍市盈率，对应目标价39.10港元 [2]