文章核心观点 - 公司外卖业务亏损巨大但未能有效反哺核心电商业务 未能实现高频业务带动低频业务的预期 [1][2][6] - 公司电商业务营利性改善主要源于采销团队对供应商的“控价能力” 包括延长应付账款账期和压低采购价 [1][7][11][12] - 公司当前的高活跃度与业务扩张 反映了管理层在核心电商业务面临压力下的紧迫与焦虑心态 [1][14] 外卖业务表现与影响 - 2025年第三季度新业务（主要为外卖）营收156亿元人民币 经营性亏损达157亿元人民币 成本收入比高达2:1 [2] - 外卖业务推出的初衷是希望通过高频业务提升平台总流量 从而带动低频电商业务 [2] - 数据分析表明外卖对电商拉动力微弱 不同品类增长出现显著分化 未能实现“雨露均沾”式的普遍增长 [5][6] 核心电商业务表现 - 2024年第二季度公司自营电商同比零增长 家电类目出现4.6%的负增长 平台和广告收入同比增速仅为4.1% [3] - 受益于“国补”政策 2024年第三季度自营电商同比增速恢复至4.8% 平台和广告收入同比增长6.3% [3] - 2024年第四季度自营商品同比增速重返双位数达14% 平台和广告收入同比增速为12.7% [3] - 2025年第三季度商品总收入同比增长10.5% 其中电子产品及家用电器收入增长4.9% 日用百货商品收入增长18.8% [5] 供应链关系与盈利能力分析 - 公司电商业务经营性利润率从2024年第三季度的5.2%提升至2025年第三季度的5.9% [7] - 公司应付账款周转天数从2021年左右的45天攀升至2025年第三季度的58天 为近年新高 [9][10][11] - 公司库存周转天数从2024年第三季度的30.4天持续攀升至2025年第三季度的35.8天 库存规模增速加快 [9][12][14] - 公司通过扩大采购规模和延长付款周期来增强对供应商的议价能力 从而压低采购成本提高盈利 [7][11][12][14]

营销活动 - 美团外卖在App首页底部导航栏设置致敬图标，图标设计为小黄和小蓝击掌并配有“致敬”字样[1] - 公司推出专门表白活动，内容包括“感谢陪伴老朋友”和“致敬蓝朋友，送1000万多花”[1] - 公司发布一封致饿了么的表白信，感谢12年相伴并祝愿其在独立中发展[1] 平台商家与优惠 - 平台提供限时红包优惠，例如面值18元的红包，满38元可用[3] - 神抢手专区推出品质精选省心价，拼好饭精选商品0元起送0元配送费[4] - 部分商家提供大幅折扣，如麦当劳麦乐送猪柳蛋麦3件套低至5.1折[4] 商家信息与配送 - 平台显示商家详细评分与销售数据，例如某笼包店评分4.6分，月售1000+单，人均消费21元[4] - 配送信息具体化，包括起送价19元，配送费约1元，预计配送时间约15分钟[4] - 永和大王商家评分4.8分，月售4000+单，配送费约0.4元[4] 用户优惠与互动 - 平台为商家提供多种优惠券，最高可用20元券，收藏可领5折券[4] - 另一商家永和大王最高可使用21元优惠券[4]

行业整体趋势 - 中国外卖市场增长放缓，日均订单总量从9月峰值1.51亿单降至10月的1.45亿单，预计11月进一步降至1.41亿单 [1][2] - 行业竞争预计在2026年第一季度趋于理性，高额补贴将逐步降温 [1][7][8] - 竞争焦点或将从价格战转向运营效率与服务质量 [8] 市场竞争格局 - 美团以50%的市场份额保持领先，日均订单约7100万单 [2] - 阿里巴巴占据42%的市场份额，日均订单约5900万单 [2] - 京东以8%的市场份额位居第三，日均订单约1100万单 [2] 盈利能力分析 - 美团每单亏损持续收窄，从9月的1.8元改善至10月的1.4元，预计11月为1.2元 [4] - 阿里巴巴11月每单亏损预计为3.0元，京东11月每单亏损预计高达4.8元 [4] - 美团有望在2026年年中实现盈亏平衡，2026年下半年每单盈利达到0.4-0.5元 [1][4] - 阿里巴巴预计至2026年底才能接近盈亏平衡 [1][4] 平台核心策略 - 美团战略侧重于管理优质高频会员，通过优惠券套餐提高用户忠诚度，以追求盈利质量 [5] - 阿里巴巴战略重点在于对外卖/闪购业务进行大规模投资，其补贴策略转折点取决于外卖业务盈亏平衡及外卖流量向电商的转化率从2%提高至4-5% [5] - 京东策略相对聚焦，侧重于利用3C数码和母婴等关键闪购品类服务其Plus会员 [6] 盈利路径与驱动因素 - 实现盈利的关键路径在于实施更“智能”的补贴策略，向高客单价订单倾斜，并借助订单密度提升优化履约成本 [4] - 补贴降温的驱动因素包括可能引来监管关注、冬季饮料订单减少的季节性因素以及持续高额补贴难以为继 [8]

平台运营策略调整 - 外卖平台在全国主要城市上线骑手"防疲劳"机制，通过弹窗提醒和强制下线等方式约束长时间工作[1] - 美团规定骑手连续工作满8小时触发休息提醒，满12小时强制下线；饿了么将每日累计配送时间限制在11小时以内[1] - 平台通过设置工作时长预警、优化派单逻辑、改进评价体系等技术手段引导骑手平衡工作与健康[1] 算法优化与效果 - 算法正从单纯追求配送效率的工具转向兼顾骑手工作状态的有温度的管理助手[1] - 试点数据显示，连续跑单触发休息条款的骑手仅占0.18%，表明该机制在防范过度疲劳风险的同时未影响大多数骑手的正常跑单节奏[1] 行业发展趋势与挑战 - 算法优化是企业自主行为，其出发点和边界受商业逻辑制约，仅靠算法难以全面保障骑手权益[1] - 应持续完善算法设计，结合骑手个体差异与实际需求优化机制，并加大法律法规执行力度，细化配套措施[1] - 需加强政府监管、行业自律与社会监督，推动构建多元共治格局，并赋予骑手更多话语权以尊重劳动自主性[1][2]

公司三季度整体业绩 - 第三季度总收入为2991亿元人民币，同比增长14.9%，表现超出预期[1][12] - 服务收入增速创近两年新高，同比增长30.8%，收入占比提升至24.4%[2][14] - 年度活跃用户数在10月份突破7亿大关，季度活跃用户数和用户购物频次同比增长均超过40%[6][14] 新业务表现 - 外卖等新业务收入同比暴涨214%，达到155.9亿元人民币，环比二季度加速增长[1][2][11] - 新业务投入实现环比收窄，主要得益于运营效率提升和单均损益水平的逐步改善[1][2][6] - “双11”期间，京东外卖入驻超200万家品质餐厅，合作的TOP300餐饮品牌日均订单量较外卖上线首月增长13倍[3][16] 创新业态亮点 - 七鲜小厨凭借“新鲜现炒”和“食材透明”特色获得认可，大促3日复购率达行业3倍，其流量带动周边3公里品质餐厅订单量增长超12%[3][17] - 七鲜美食MALL成为哈尔滨旅游网红新地标，“双11”客流量环比增长80%[3] - 自有品牌“七鲜私厨”累计推出超150款美食，“双11”期间品牌新增用户环比增长200%[3] 核心业务与战略协同 - 日百品类收入同比增长18.8%，增速约为行业的4倍，商超品类收入连续7个季度保持双位数增长[13][14] - 京东外卖与核心零售业务产生协同效应，尤其在用户增长、提频和跨品类购物方面[2] - 2025年“京东11.11”成交额再创新高，下单用户数增长40%，订单量增长近60%[15] 供应链优势与行业赋能 - 公司通过直采模式和资源共享降低商家采购成本，为商家提供稳定的直采渠道[5] - 京东外卖长期贯彻不超过5%的佣金率，相较传统外卖平台超20%的综合成本，可使商家毛利率提升约10个百分点[5] - 通过“跨店集单”等智能调度系统，将骑手配送时效缩短至30分钟内，优化履约成本[5] 基础设施与技术投入 - 截至三季度，京东供应链基础设施资产规模为1743亿元人民币[18] - 自2017年向技术转型以来，公司累计研发投入已近1600亿元人民币[18] - 京东物流未来5年计划采购300万台机器人、100万台无人车和10万架无人机[18]

财务业绩表现 - 2025年第三季度公司收入为2991亿元，同比增长14.9%，超出市场预期 [1] - 归属于公司普通股股东的净利润为53亿元，较去年同期的117亿元大幅下滑，非美国通用会计准则下净利润为58亿元，去年同期为132亿元 [3] - 利润下滑主要源于营销开支大幅增加，三季度营销开支由去年同期的100亿元增长110.5%至211亿元，营销开支占收入的百分比从去年同期的3.8%提升至7.0% [3] 核心零售业务增长 - 日百品类收入同比增长18.8%，增速约为行业平均增速的4倍 [3] - 商超品类收入连续7个季度实现同比双位数增长 [3] - 服装鞋帽品类收入同比增速约为行业的8倍 [3] - 服务收入同比增长达到30.8%，增速创近两年来新高，收入占比提升至24.4%的历史新高 [3] 用户与市场地位 - 公司年度活跃用户数在10月份突破7亿大关 [4] - 在2025年京东"11·11"期间，成交额再创新高，下单用户数增长40%，订单量增长近60% [4] 新业务发展势头 - 外卖等新业务三季度收入同比增长214%，环比实现加速增长 [3] - 外卖业务入驻品质餐厅已超过200万家，在"11·11"期间，合作的TOP300餐饮品牌日均订单量较上线首月增长13倍 [4][6] - 七鲜小厨带动周边三公里内品质餐厅的订单量增长超过12% [6] - 京东旅行在"11·11"期间的酒店订单同比增长近8倍、机票订单同比增长超6倍 [7] - 京东家政拥有超5万名自运营保洁师，服务覆盖全国超111个城市 [8] 产品创新与渠道拓展 - 三季度定制重磅新品数量是去年的5倍，家电、美妆、3C等品类定制重磅新品数量大幅增长 [5] - 京东超市的包销定制产品突破1万种，成交额同比增长超80% [5] - 京东健康全网首发超30款新特药 [5] - 京喜自营推动超10万家工厂转型升级 [5] - 京东采销直播订单量同比增长140%，京东店铺直播订单量增长180% [5] - 截至三季度末，京东3C数码门店突破4000家，京东MALL全国已营业门店超过20家，京东电器城市旗舰店超过100家，京东养车门店数量已近3000家 [5] 技术与供应链投入 - 公司供应链基础设施资产规模达1743亿元 [9] - 自2017年向技术转型以来，截至2025年三季度，京东体系研发投入已累计近1600亿元 [9] - 京东物流宣布在未来5年将采购300万台机器人、100万台无人车和10万架无人机 [9] - 京东全球售"海外包邮区"已增至13国，官方直邮网络覆盖36个国家和地区 [9] - 公司深化零售、健康、物流、工业四大场景的AI应用，京东健康发布"AI医院1.0"，京东工业发布行业首个工业供应链大模型JoyIndustrial [10]

行业核心趋势 - 中国餐饮行业正迎来“万店连锁”的加速扩容期 餐饮连锁化浪潮已成定局 [1] - 消费者对于品牌化、标准化、安全化的餐饮需求日益增长 为具备强大复制能力的连锁品牌提供了前所未有的市场空间 [1] 行业发展瓶颈 - 当前餐饮扩张的核心瓶颈已非前端的市场容量 而是后端的供应链支撑体系 尤其是冷链物流环节 [1] - 当餐饮品牌扩张到百家门店、千家门店乃至目标万店时 供应链体系复杂度呈指数级跃升 [1] - 食材能否稳定、统一、高效、低损耗地送达每一家门店 直接决定了品牌的盈利底线与生存寿命 [1] 冷链物流的核心价值 - 冷链物流超越传统职能 蜕变为驱动餐饮品牌持续盈利的“利润引擎” [1] - 极致降损 餐饮行业食材成本占比极高 流通过程中的损耗是利润的隐形杀手 [1] - 品质护航 在万店连锁时代 任何一家门店的品质波动都可能对品牌声誉造成毁灭性打击 稳定可靠的冷链服务是产品标准化和口味一致性的根本保障 [1] - 赋能扩张 一张高效、柔性、覆盖全国的冷链网络是连锁品牌实现快速、稳健区域扩张的基础设施 [1] 数智化解决方案 - 未来的供应链竞争本质上是数据和算法的竞争 [2] - 华鼎雪豹数智大模型深度融合行业知识与人工智能技术 能够实现需求预测、智能排线、风险预警、能耗管理的全方位智能化 [2] - 通过整合冷链仓储、干线、城配资源 并利用智能算法优化路径与库存 实现从工厂到门店的全链路效率提升 [1] - 数智化系统通过开放平台将能力赋能给餐饮客户 帮助他们实现更精细化的供应链管理 [2]

整体财务表现 - 2025年第三季度公司实现总收入2991亿元人民币，同比增长14.9% [1] - 同期归属于普通股股东的净利润为53亿元人民币，同比大幅下滑120.8% [1] - 每股美国存托股摊薄收益为3.39元人民币（0.48美元）[1] 各业务板块收入 - 京东零售是核心收入来源，第三季度收入达2505.8亿元人民币 [1] - 京东物流收入为550.84亿元人民币 [1] - 包括外卖在内的新业务收入为155.9亿元人民币 [1] - 新业务收入同比实现爆发式增长，增幅达213.7%，较上一季度25.7%的下滑显著反弹 [8][9] 京东零售业务战略 - 京东超市宣布五项战略举措，聚焦商品、品牌、品类、渠道及效率，目标在未来三年继续扩大用户规模 [3] - 通过专业洞察和品类规划识别市场机会，与品牌共创构建差异化产品力，并利用流量倾斜等策略推动新品成为爆品 [3] - 正式上线“JD FASHION”标识，对服饰产品的面料品质和工艺质量进行高标准认证，已覆盖多个秋冬核心品类 [3] - 京东MALL在太原、深圳和天津开设新店，截至三季度末全国已营业门店超过20家，城市旗舰店超过100家 [4] - 京东MALL香港首店计划于2026年在湾仔开业，公司与华润隆地达成战略合作 [4] 京东物流网络拓展 - 京东物流迪拜5号仓在阿联酋杰巴阿里保税区开仓运营，成为其在中东地区的第9个高标准海外仓 [4] - 迪拜5号仓主要为一家中国知名电子科技企业服务，仓库面积上万平米，存储近100万件货物，商品销往中东多国 [4] - 开通“深圳=新加坡”定期全货运航线，进一步完善亚太地区航空物流网络布局 [4] - 已开通多条国际全货运航线，包括无锡=仁川、深圳=曼谷等，覆盖东南亚和东亚主要市场 [4] 京东健康合作与创新 - 第三季度与礼来、信达生物、卫材中国及拜耳中国等多家知名药企签署战略合作协议，并实现多款新药全网首发 [5] - 与鱼跃、三诺、微泰等医疗器械品牌合作成立智能互联生态联盟，依托AI智能体搭建智能血糖管理体系 [5] - 未来计划将智能健康管理拓展至血压、心电、呼吸制氧等领域，打造从疾病预防到慢病管理的服务生态 [5] - 与华中科技大学同济医学院附属协和医院合作，推进“京东卓医”AI产品在医院门诊的全面应用，建立全流程AI陪诊系统 [5] 新业务表现与挑战 - 京东外卖在第三季度GMV和订单量稳步增长，运营效率提升导致投入环比收窄，单均损益水平逐步改善 [6] - 外卖业务持续释放与核心零售业务的协同效应，尤其在用户增长、提频和跨品类购物方面 [6] - 新业务经营亏损压力巨大，第三季度亏损扩大至157.36亿元人民币，主要受持续激烈的“外卖大战”市场竞争影响 [6][7] - 七鲜小厨获得消费者广泛认可，日均单量保持高位，被视为供应链模式的一次重大创新 [10] 公司资本运作与用户增长 - 公司积极推进股份回购计划，截至9月30日止九个月共回购约80.9百万股A类普通股，总额约15亿美元 [11] - 股份回购计划剩余金额为35亿美元 [11] - 年度活跃用户数在10月份突破7亿大关，创下新的里程碑 [11] - 公司对巩固在带电品类的市场领先地位充满信心，并看好日用百货品类与广告服务的增长潜力 [11] 市场表现 - 截至发稿，公司美股报价为31.25美元/股，跌幅1.14%；港股报价为124.4港元/股，跌幅0.24% [11] - 公司总市值为3965亿港元 [11]

行业竞争格局与战略演变 - 当前互联网平台竞争已从单一业务领域扩展至多业务生态的对抗 外卖补贴大战的实质是平台为提升应用访问量并渗透其他业务如酒店旅游预订[5] - 平台通过高频业务如外卖补贴吸引用户 进而将其他产品嵌入应用 在价格合理时用户购买概率增加 以此扩大市场份额并获取正向回报[5] - 行业竞争进入新阶段 上一轮补贴促成龙头公司形成 本轮补贴是现有龙头之间的厮杀 可能导致部分大型厂商退出市场或行业集中度进一步提升[12][13] 在线旅游预订市场动态 - 在线酒店预订领域龙头公司的护城河不深 酒店供应商对现有主导平台存在既依赖又不满的情绪 希望有竞争者出现以改变格局[3] - 美团在酒店预订业务上逐渐崭露头角 目前其酒店价格与携程相比已基本无差异 甚至部分酒店价格更低 由于用户忠诚度不高 价格相近时平台可替代性强[5] - 阿里巴巴在机票酒店领域积累较少 起步较慢 可能因此错失通过烧钱竞争带来的市场机会[5] 公司比较与市场估值 - 美团市值约6000多亿港币 携程市值约4000多亿港币[8] - 市场参与者当前过于关注短期利润表现 若美团三季度利润再次低于预期可能引发股价下跌 而携程利润若超预期则可能推动股价上涨[10] - 从业务扩展能力看 淘宝和美团能够进入机票酒店领域 但携程难以反向切入外卖和购物业务[7] 投资研究方法论 - 在行业竞争格局不明朗时 可采取持有整个行业的投资策略 当格局清晰时可集中投资于最终可能胜出的大型厂商[16] - 投资决策基于持续不断的研究跟踪 而非猜测 需要根据市场变化不断修正持仓[15][16]

文章核心观点 - 美团拼好饭日订单量超3500万单，用户超2.7亿，已成为一个线上版"国民食堂"，其核心价值在于通过数字化手段重构餐饮成本结构，实现供应链优化与全链条效率提升，为普通消费者提供高性价比的饮食解决方案，并为小微餐饮商户提供重要的经营支持 [3][20][24] 普惠经济：守护普通人的"消费尊严" - 拼好饭对于弱势和低收入群体而言，是维系日常体面的一道"安全网"，而非"消费降级" [5] - 平台通过"百万亮厨"计划提升食品安全透明度，全国已有超11.7万商户开通"明厨亮灶"视频直播，近30万商家主动晒出"三图" [6] - 知名品牌入驻为平台品质背书，过去一年知名品牌上线门店数量同比增长64%，已有超5000家餐饮品牌入驻 [6] - 用户评价显示拼好饭餐品在分量和品质上与普通外卖无区别，商家同样会认真查看订单备注 [7] 孵化器：赋能"毛细血管"的微循环 - 拼好饭为小微餐饮商户提供重要的"防波堤"，帮助其在竞争激烈的市场中稳住经营，例如河北石家庄"幸福大锅菜"套餐以6.9元价格月售约5000单 [9] - 平台"一口价"结算免佣金、免配送费模式，使商户约定价即所得，每单利润清晰可见 [9] - 平台帮助品牌触达对价格敏感的下沉市场用户，例如蜜雪冰城拼好饭用户与原有核心客群重合度仅20%-30% [10] - 降低了线上运营门槛，让不善营销但手艺扎实的经营者能专注于餐品品质与口碑积累 [12] 科技的温度：C2M重构全链条效率 - 拼单模式将不确定的用餐需求转化为确定的生产计划，实现餐饮业的"以销定产"，显著减少损耗和库存成本 [14] - SKU精简是效率提升的关键，正常运营商家平均上线菜品数仅为4.8个，有利于实现标准化和批量出餐 [16] - 华泰证券研究显示，90%入驻商家实现销量提升30%以上，叠加出餐效率提升带动成本下降平均超20% [16] - 同区域订单集中配送大幅降低单均配送成本，每单配送时间下降46%，配送成本由7元降低至3.7元，骑手每趟完成订单量是2-3倍 [19] - 巨大订单规模使品牌方能向上游供应链进行集中采购议价，形成"质量与成本双优"的良性循环，例如南城香拼好饭带来的13%增量订单可分摊成本并形成规模优势 [19] "国民食堂"的未来：从商业价值到社会基础设施的升维 - 拼好饭激活了一个庞大的"沉默市场"，通过"单杯起送""拼单集送"等机制创新精准撬动曾被忽视的潜在需求 [23] - 中国消费市场呈现出从注重外在符号消费转向关注内在实用性与成本效益的转变迹象 [23] - 当服务覆盖2.7亿用户，日订单量峰值突破3500万单时，便超越了单纯的商业产品范畴，具备了准公共品的属性，尤其惠及中国约6亿月收入不足1000元的人群 [24] - 其底层逻辑与新加坡的"国民食堂"异曲同工，政府与平台也在协同探索食品安全与普惠可及性的平衡点 [24]