核心财务表现 - 2025年第一季度营收96.32亿元 同比增长17.13% [1] - 归母净利润7.08亿元 同比下降35.05% [1] - 扣非归母净利润7.15亿元 同比下降29.43% [1] - 营收环比下降4.24% 归母净利润环比下降7.83% 扣非净利润环比增长1.97% [1] 业绩波动原因 - 煤炭产品价格同比下降直接削弱主营业务盈利能力 [1] - 氧化铝原材料价格同比上涨压缩铝产品利润空间 [1] - 电解铝业务盈利呈现先降后升态势 主因氧化铝价格先涨后跌 [1] 业务板块运营数据 - 2024年煤炭产量673.90万吨 同比下降6.01% 销量670.13万吨 同比下降7.54% [1] - 煤炭业务吨净利约105元 兴隆公司(持股82%)净利润3.32亿元 新龙公司(全资)净利润3.69亿元 [1] - 电解铝产量162.85万吨 同比增长7.28% 销量162.89万吨 同比增长6.65% [1] - 电解铝业务吨净利约2170元 新疆煤电(全资)净利润20.64亿元 云南神火(持股58.25%)净利润14.71亿元 [1] 未来业绩展望 - 维持2025-2027年EPS预测分别为2.41元、2.67元、2.96元 [2] - 对应PE估值分别为7倍、6倍、6倍 [2]

文章核心观点 - 第一上海予中国宏桥“买入”评级，预测2025 - 2027年收入分别为1509亿元/1541亿元/1576亿元，归母净利润分别为213亿元、231亿元和250亿元，给予2025年8倍PE估值，目标价20.5港元，较现价有31%上涨空间 [1] 利润情况 - 2024年公司营业收入1561.69亿元，同比+16.9%；毛利421.63亿元，同比增长101.2%；归母净利润223.72亿元，同比增长95.21%，业绩增长受益于铝价提升、成本下降和产品销量增加 [2] 一体化优势 - 电解铝行业有产能天花板，公司受益全产业链优势，上游铝土矿通过合资公司拓展几内亚项目保障原材料供应，山东、印尼氧化铝产能约1950万吨，山东、云南电解铝产能约646万吨，一体化优势增厚利润、控制成本 [3] 行业供需与价格 - 国内电解铝产能上限政策预计持续，全球产能增长缓慢，国内经济恢复使新能源、新型制造业铝需求成增长变量，总需求增长支撑价格高位；氧化铝年初降价接近成本价，下跌空间有限，公司利润率有保障 [4] 股东回报 - 2024年公司全年派息每股161港仙，派息率63%，对应股息率超10%，上市以来累计分红524.4亿港元，平均派息率超41% [5]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 业绩增长因铝价及氧化铝价格上涨，主要产品产销量增加；氧化铝量价齐升盈利大增，原铝成本上涨盈利受影响，减值及能源板块盈利下滑影响业绩；预计2025 - 2027年营收和归母净利润增长，维持“买入”评级 [8][11] 根据相关目录分别进行总结 公司表现 - 2025年3月31日，中国铝业相对沪深300指数1M表现4.3%、3M表现1.5%、12M表现3.2%，沪深300指数对应表现为 - 0.1%、 - 1.2%、9.9%；当前价格7.46元，周价格区间6.13 - 9.72元，总市值127,981.02百万，流通市值97,976.20百万，总股本1,715,563.21万股，流通股本1,313,353.92万股，日均成交额851.01百万，近一月换手1.00% [5] 财务数据 - 2024年公司实现营业收入2370.7亿元，同比 + 5.2%，归属于上市公司股东净利润124.0亿元，同比 + 85.4%，扣非后归属于上市公司股东净利润119.8亿元，同比 + 81.1% [6] - 2024年第四季度，公司实现营业收入632.9亿元，环比 + 0.4%，同比 + 71.4%；归属于上市公司股东净利润33.8亿元，环比 + 69.1%，同比 + 153.1%，扣非后归属于上市公司股东净利润32.6亿元，环比 + 75.5%，同比 + 93.7% [7] 各板块情况 - 氧化铝：2024年冶金氧化铝产量1687万吨，同比 + 1.2%，外销量635万吨，同比 - 2.6%；精细氧化铝产量431万吨，同比 + 7.8%；第四季度冶金氧化铝产量430万吨，环比 - 1.6%，同比 + 2.1%，外销量158万吨，环比持平，同比 + 4.6%，精细氧化铝产量106万吨，环比 - 10.2%，同比 - 9.4%；2024年氧化铝板块营业收入740.0亿元，同比 + 38.3%，税前盈利116.9亿元，同比 + 1013% [8] - 原铝：2024年原铝产量761万吨，同比 + 12.1%，外销量760万吨，同比 + 11.8%；第四季度原铝产量199万吨，环比持平，同比 + 7.0%，外销量200万吨，环比 - 0.5%，同比 + 7.5%；2024年原铝板块营业收入1364亿元，同比 + 8.6%，税前盈利89.7亿元，同比 - 20.3% [8] - 其他：2024年营销板块和能源板块税前盈利分别为18.8亿元和9.9亿元，营销板块盈利基本持平，能源板块税前盈利下降11.1亿元；2024年末计提资产减值26.2亿元，主要为存货跌价准备4.29亿元和长期资产减值准备23.22亿元，以及坏账准备净额（含转回） - 1.31亿元 [8] 预测指标 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|237066|216261|224439|229645| |增长率(%)|5|-9|4|2| |归母净利润（百万元）|12400|15536|16911|18217| |增长率(%)|85|25|9|8| |摊薄每股收益（元）|0.72|0.91|0.99|1.06| |ROE(%)|18|20|18|17| |P/E|10.17|8.24|7.57|7.03| |P/B|1.82|1.62|1.40|1.22| |P/S|0.53|0.59|0.57|0.56| |EV/EBITDA|4.39|3.44|2.80|2.20|[10] 分红情况 - 公司拟派发末期股息每股0.135元（含税），考虑2024年中期股息后，全年派发现金红利每股0.217元（含税），分红总额37.2亿元，分红比例提升至30.2%；按照3月28日股价计算，A股和H股股息率分别为2.9%和4.7% [11] 盈利预测与投资评级 - 预计公司2025 - 2027年营业收入分别为2163/2244/2296亿元，归母净利润分别为155.4/169.1/182.2亿元，同比 + 25%/+9%/+8%；EPS分别为0.91/0.99/1.06元，对应当前股价PE为8.24/7.57/7.03倍；维持“买入”评级 [11]

文章核心观点 - 德邦证券认为中国宏桥产业链配套完善，可通过上下游同时取得收益，伴随绿电铝占比持续提升，盈利能力及社会贡献均有望持续扩大，预计2025 - 2027年净利润分别为220、243、249亿元，维持“买入”评级 [1] 业绩情况 - 2024年公司实现总营业收入1561.69亿元，同比增长14.69%；税前利润为327.97亿元，同比增长106.4%；实现净利润223.72亿元，同比增长95.21% [1] 业绩提升原因 - 2024年国内氧化铝价格持续提升，截至12月31日，山东氧化铝均价达5705.0元/吨，2024年均价4035.7元/吨，同比提升39%；截至12月31日，国内电解铝均价19790.0元/吨，2024年均价19921.6元/吨，同比提升约6.5%；电解铝利润由2023年的2213.88元/吨降低至1778.88元/吨；氧化铝为电解铝主要原料之一，单吨电解铝生产约消耗2吨氧化铝，在氧化铝价格大幅提升背景下，电解铝价格上行且利润跌幅有限，同时公司具备较大规模的氧化铝产能，推动公司业绩持续上行 [1] 绿色铝发展 - 2024年6月云南省电解铝产能基本实现满产，产能利用率高达99.32%，此后持续保持近100%的水平；公司通过文山与红河项目完成产能置换，两项目规划总和或使公司水电铝规模接近400万吨；水电铝的碳排放量远低于火电铝，未来有望持续为公司带来竞争优势 [2] 分红情况 - 公司宣派末期股息每股102港仙，连同中期已派发的股息每股59港仙，全年累计派息每股161港仙；2024年公司实现净利润224亿元，现金分红总额141亿元，股利支付率约为63%，较往年50%左右股利支付率有明显提升 [3]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [2][6] 报告的核心观点 - 公司2024年业绩增长，铝合金和氧化铝产品量价齐升且成本下降，销售费用降低；2024年末期股息高，分红比例逾6成，股息率达11%，长期投资价值凸显；电解铝供需格局向好，铝价易涨难跌，公司一体化布局完备，盈利弹性有望释放；煤炭价格中枢下移，公司自备电成本改善；考虑氧化铝价格回落，下调2025年盈利预测，维持2026年预测基本不变，新增2027年预测，维持“增持”评级 [6] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 2025年3月14日收盘价15.06港币，恒生中国企业指数8877.99，52周最高/最低15.38/6.91港币，H股市值1425.26亿港币，流通H股9463.89百万股，汇率1.0834（人民币/港币） [2] 财务数据及盈利预测 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（人民币百万元）|133,624|156,169|153,099|158,004|158,736| |同比增长率（%）|1|17|0|3|0| |归母净利润（人民币百万元）|11,461|22,372|21,869|24,585|25,293| |同比增长率（%）|32|95|-2|12|3| |每股收益（人民币元/股）|1.21|2.36|2.31|2.60|2.67| |净资产收益率（%）|12.42|20.75|18.04|18.44|16.95| |市盈率|11.3|5.9|6.0|5.4|5.2| |市净率|1.4|1.2|1.1|1.0|0.9| [6] 事件分析 - 事件1：2024年公司营业收入1561.7亿元，同比增长16.9%，归母净利润223.7亿元，同比增长95.2%；24H2归母净利润132亿元，同比增长46.8%，环比增长44.4%；增长原因是铝合金和氧化铝产品量价齐升，成本端原材料采购价格下降，销售费用同比下降12.5% [6] - 事件2：公司2024年末期股息，全年分红比例约63%，以2025年3月14日收盘价计算股息率约11%，自2011年上市以来均分红，近5年分红比例稳定在47%以上 [6] 行业分析 - 供给端国内电解铝产能逼近天花板，海外增量释放缓慢，再生铝受制于废铝供应，未来供给增量有限；需求端新能源汽车及电力领域提供需求增量，弥补地产需求拖累，电解铝供需格局长期向好，行业景气度预计持续提升 [6] 成本分析 - 截至2025年3月14日，秦皇岛港Q5500动力煤价格回落至690元/吨，较24年均价下跌176元/吨，对应自备电成本下降0.072元/吨，电解铝成本下降952元/吨；公司自备电厂主要在山东，2023年电力自给率52%，25年煤炭价格中枢下移，电力成本优势有望改善 [6] 合并利润表 |项目（百万人民币元）|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入|133,624|156,169|153,099|158,004|158,736| |营业成本|-112,669|-114,006|-113,887|-114,935|-114,625| |毛利|20,955|42,163|39,212|43,069|44,111| |其他收入|3,713|2,984|2,926|3,019|3,033| |销售费用|-755|-661|-648|-669|-672| |管理费用|-4,953|-4,993|-4,895|-5,052|-5,075| |其他支出 - 经营|-945|-2,899|-2,842|-2,933|-2,946| |公允价值变动损益 - 金融工具|-49|-2,192|0|0|0| |投资收益 - 处置附属公司收益|0|0|0|0|0| |财务费用|-3,268|-3,363|-3,193|-2,794|-2,773| |应占联营公司业绩|1,193|1,758|1,500|1,400|1,400| |税前利润|15,890|32,797|32,060|36,041|37,078| |所得税费用|-3,393|-8,252|-8,066|-9,068|-9,329| |税后净利润|12,498|24,546|23,994|26,974|27,750| |归属于母公司股东净利润|11,461|22,372|21,869|24,585|25,293| |归属于非控制股东净利润|1,037|2,173|2,125|2,388|2,457| [7]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [2][6] 报告的核心观点 - 公司2024年全年业绩良好，归母净利润同比增长95.2%，主要因铝合金和氧化铝产品量价齐升，且成本端原材料采购价格下降、销售费用降低 [6] - 公司2024年末期股息丰厚，全年分红比例逾6成，股息率高达11%，自2011年上市以来均分红，近5年分红比例稳定在47%以上，长期投资价值凸显 [6] - 电解铝产能逼近天花板，供需新格局下铝价易涨难跌，公司一体化布局完备，成本优势突出，盈利弹性有望充分释放 [6] - 煤炭中枢下移，山东自备电成本持续改善，公司电力成本优势有望继续提升 [6] - 考虑氧化铝价格回落，下调2025年盈利预测，维持2026年盈利预测基本不变，新增2027年预测，预计2025 - 2027年归母净利润为219/246/253亿元，对应PE为6/5/5x，维持“增持”评级 [6] 根据相关目录分别进行总结 财务数据及盈利预测 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（人民币百万元）|133,624|156,169|153,099|158,004|158,736| |同比增长率（%）|1|17|0|3|0| |归母净利润（人民币百万元）|11,461|22,372|21,869|24,585|25,293| |同比增长率（%）|32|95|-2|12|3| |每股收益（人民币元/股）|1.21|2.36|2.31|2.60|2.67| |净资产收益率（%）|12.42|20.75|18.04|18.44|16.95| |市盈率|11.3|5.9|6.0|5.4|5.2| |市净率|1.4|1.2|1.1|1.0|0.9|[6] 合并利润表 |百万人民币元|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入|133,624|156,169|153,099|158,004|158,736| |营业成本|-112,669|-114,006|-113,887|-114,935|-114,625| |毛利|20,955|42,163|39,212|43,069|44,111| |其他收入|3,713|2,984|2,926|3,019|3,033| |销售费用|-755|-661|-648|-669|-672| |管理费用|-4,953|-4,993|-4,895|-5,052|-5,075| |其他支出 - 经营|-945|-2,899|-2,842|-2,933|-2,946| |公允价值变动损益 - 金融工具|-49|-2,192|0|0|0| |投资收益 - 处置附属公司收益|0|0|0|0|0| |财务费用|-3,268|-3,363|-3,193|-2,794|-2,773| |应占联营公司业绩|1,193|1,758|1,500|1,400|1,400| |税前利润|15,890|32,797|32,060|36,041|37,078| |所得税费用|-3,393|-8,252|-8,066|-9,068|-9,329| |税后净利润|12,498|24,546|23,994|26,974|27,750| |归属于母公司股东净利润|11,461|22,372|21,869|24,585|25,293| |归属于非控制股东净利润|1,037|2,173|2,125|2,388|2,457|[7]