由于此前联邦政府阶段性停摆，美国劳工统计局（BLS）本周二（12月16日）罕见地同时公布了10月和 11月非农就业报告。其中，10月数据因统计工作中断而推迟一个月发布。从这份报告来看，美国就业结 构仍在恶化。 对于明年美联储降息策略，在政策制定层面看，分歧依然存在。根据随利率决议公布的利率路径预测，多 数美联储官员预计2026年仅降息一次，也有部分官员认为不需要再降息；而期货市场的定价则显示，投 资者普遍押注2026年将降息两次。 报告显示，11月非农就业人口增加6.4万人，略好于市场预期，但失业率意外升至4.6%，创2021年9月以 来新高，显示劳动力市场持续降温，是本次报告中最受关注的信号。 而10月的数据更是明显偏弱。当月非农就业人数大幅减少10.5万人，这是过去六个月中第三次出现就 业"净减少"。BLS指出，10月就业下滑的主要原因并非企业大规模裁员，而是超过15万名联邦雇员离职 ——这些员工选择接受政府提供的延期买断方案，导致公共部门就业出现一次性拖累。另外，由于统计资 料不足，10月失业率并未公布，这也进一步增加了数据解读的难度。 多位经济学家将当前美国劳动力市场形容为一种"低解雇、低招聘"的状态 ...

施罗德投资环球无约束固定收益主管Julian Houdain表示，目前，美国经济"软着陆"的可能性仍然最高 (60%)。然而，现在认为经济"无着陆"和"硬着陆"的风险是平均的，这与之前略微偏向"硬着陆"的评估 有所不同。这一变化主要反映对美国经济数据的预期：一旦公布，短期内可能仍然表现稳健。企业信贷 方面，施罗德投资仍然相对偏好欧洲及美国投资级别债券。但整体而言，仍认为美国投资级别债券估值 吸引力欠佳，相对地不看好美国及欧洲高收益债券。 基于不明朗情况，施罗德投资的宏观情境概率及对全球存续期和主要固定收益次资产类别的观点在11月 并未发生重大变化。 除了10月份美联储议息会议后市场预期的转变，美国债券收益率在最近几周波动有限。这种情况并不意 外，鉴于缺乏官方美国经济数据，同时已公布的亦缺乏明确方向。投资者密切关注美国劳动力市场，而 目前有关短期前景的证据仍然有限且矛盾重重。总体而言，预计未来数月就业增长将有所稳定，但由于 短期内不确定性较高，准确把握时机仍然具有挑战性。 欧洲大陆的宏观环境在过去一个月内变化不大。对欧洲央行(ECB)的短期预期并不抱太大期待，但预计 2026年初可能会出现更偏鸽派的通胀情况，通 ...

市场在会议前基本定价了"鹰派"降息，但美联储主席鲍威尔在发布会上的发言以及准备金管理型购债 （RMP）的启动反而是超预期"鸽派"。因此，除了美元指数下跌之外，以美股和有色金属为代表的风险 资产价格普遍上涨，各期限美债利率均有所下行。除了利率政策外，交易者应关注新一任美联储主席在 资产负债表管理、去监管、提振房地产等方面的不同政策取向及对市场流动性的影响。 美联储12月如期降息，启动扩表 在12月议息会议上，美联储宣布下调基准利率25个基点，与市场预期一致，今年累计降息75个基点。会 后公布的点阵图显示，美联储决策层的利率路径预测和9月公布点阵图时一致，依然预计明年会有一次 25个基点的降息。这意味着，明年美联储降息动作或较今年明显减少。 北京时间12月11日凌晨，美联储议息会议宣布下调基准利率25个基点，至3.50%～3.75%，与市场预期 一致。至此，美联储今年已经连续3次降息，每次均下调25个基点，年内累计降息75个基点。自去年9月 以来，美联储本轮宽松周期合计降息175个基点。 12名美联储官员对利率决策投票时，共有3人投票反对本次降息25个基点，反对票比10月末召开的上次 会议多1票，这是自2019年 ...

你看美联储最看重的那个"通胀体温计"PCE指数，9月份虽然还显示同比涨了2.8%，但你别光看总数，得扒开看看里头是啥。其实啊，这高数字里，有一大 半是汽油、能源这些"硬通货"在作怪，它们一涨价，整体数据就跟着上去了。 但咱们平时吃喝玩乐、看病理财这些服务，价格涨幅就小多了，只涨了0.2%。这就好比一锅汤，底料热气腾腾，但面上的菜叶子已经凉了不少。 这篇主要来分析美国经济通胀降温、增长稳撑，软着陆看似可期却藏变数，普通人最关心的物价和工作到底会咋样。 2025年收尾之际，美国经济就像走在钢丝上的舞者，既没摔进衰退的深渊，也没站稳"软着陆"的平台。所谓"软着陆"，说白了就是经济不冷不热、物价涨得 慢，纽约大学教授鲁比尼称之为"金发姑娘情景"，但这美景能不能成真，得从老百姓最关心的两件事说起：东西还会不会涨价？工作和收入能不能稳住？ 物价：终于有点"退烧"的意思了？ 前阵子，啥都涨，油价像坐了火箭，菜价也跟着起哄，房租更是高得离谱。咱们普通老百姓日子过得紧巴巴的。但现在，似乎有点好转的迹象了。 更让人松口气的是房租。之前房租涨得那叫一个狠，大城市的租金简直要人命。可最近，这股"涨"势终于刹住了！10月份美国租金环比 ...

作为当前铜价上涨的主要原因，很多观点列举印度尼西亚格拉斯伯格矿山的泥石流事故。但 不仅仅如此，源自美国的三个因素加速了铜的资金流入，有观点认为2026年铜价将不断刷新 历史高点…… 作为国际指标的伦敦金属交易所（LME）3个月铜期货继续上涨。10月下旬刷新约1年零5个月以来最高 点的铜持续创出新高，12月8日涨至1.1771万美元/吨，创出最高点。回顾过去，铜价在新冠疫情冲击等 背景下经历了长期低迷，因此市场相关人士对当前的暴涨表现出惊讶。 作为当前上涨的主要原因，很多观点列举了9月发生的拥有世界第二大生产规模的印度尼西亚格拉斯伯 格矿山的泥石流事故。不过要解释目前的暴涨，仅靠矿石短缺似乎还不够。市场上有观点认为，源自美 国的三个因素加速了铜的资金流入。 第一个因素是降息带来的美国经济前景乐观论。12月10日的美国联邦公开市场委员会（FOMC）会议决 定连续3次下调政策利率。与会者预测2026年将进一步降息1次。美国降息对经济的支撑，对于最先反映 世界经济动向、有着"铜博士"之称的铜来说也不无关系。 美国花旗集团在12月5日的报告中预测，在2026年4月至6月，铜价将达到每吨平均1.3万美元的水平。在 乐观情 ...

核心观点 - 铜价触及历史高点，主要受花旗银行上调价格预期、供应担忧以及对美联储降息的乐观情绪支撑 [1] - 花旗银行预计铜价将在明年初继续攀升，到2026年第二季度平均价格将达到每吨约13,000美元，看涨情景下预期上调至15,000美元 [1] - 支撑价格的因素包括：宏观基金持续买入押注美国经济软着陆，以及矿山供应增长无法跟上能源转型和人工智能相关需求加速的步伐 [1] 铜市场表现 - 上海期货交易所交投最活跃的铜合约上涨1.18%，至每吨91,860元，早盘曾触及每吨92,000元的历史高点，本周预计累计上涨5.33% [1] - 伦敦金属交易所三个月期铜合约上涨1.02%，至每吨11,567.00美元，曾创下每吨11,581.5美元的峰值，本周预计累计上涨3.28% [1] - 与COMEX-LME套利相关的美国囤货行为预计将加剧市场紧张状况，铜继续从LME在亚洲的注册仓库流出 [1] 其他基本金属市场表现 - 上海期货交易所方面：沪铝上涨0.95%，报每吨22,270元；沪锌上涨1.38%，报每吨23,155元；沪铅上涨0.73%，报每吨17,310元；沪镍下滑0.2%，报每吨117,500元；沪锡下滑0.43%，报每吨317,000元 [2] - 伦敦金属交易所方面：三个月期锌上涨0.52%，报每吨3,106.50美元；三个月期铅上涨0.25%，报每吨2,019.00美元；三个月期铝上涨0.15%，报每吨2,908.50美元；三个月期镍下滑0.28%，报每吨14,855.00美元；三个月期锡下滑0.76%，报每吨40,070.00美元 [2]

宏观经济与市场逻辑 - 美国初请失业金人数意外降至三年低点，与疲弱的ADP就业报告及创纪录的企业裁员潮形成强烈的“数据背离”，令市场对美国经济软着陆的判断陷入分歧 [2] - 利率期货市场更激进地押注美联储将无视数据噪音执行减息，一反常现象揭示了当前宏观逻辑的关键转变 [2] - 投资者认定美联储的政策反应函数已从单纯的“数据依赖”转向“预防性宽松”，即决策者更倾向于主动减息以对冲潜在的经济放缓风险 [2] 港股通资金流向 - 港股通周四净流入15亿港元 [2] - 盈富基金 (02800.HK) 录得最大净流入，达26.1亿港元 [2] - 药明生物 (02269.HK) 录得第二大净流入 [2] - 腾讯控股 (00700.HK) 录得最大净流出，达13.5亿港元 [2] - 中芯国际 (00981.HK) 录得第二大净流出 [2]

美元指数表现 - 11月26日报99 740 较前一交易日下跌0 07% 日内呈现窄幅震荡 开盘99 811 最高99 874 最低99 712 [1] - 当前指数在99 70至99 90区间窄幅波动 [2] 核心驱动因素 - 核心驱动力为美联储政策预期 美国经济数据韧性与非美货币表现构成支撑 [1] - 美国经济呈现软着陆迹象 三季度GDP增长2 8% 个人消费支出增长2 9% 服务业PMI连续12个月扩张 [1] - 10月核心PCE同比增3 5% 高于2%目标 服务通胀粘性显著 加剧政策不确定性 [1] - 美联储官员分歧加剧 CME数据显示12月降息概率近80% 导致美元趋势模糊 [1] 非美货币影响 - 日元受日本央行宽松政策拖累 英镑因英国国债与失业问题承压 为非美货币疲弱代表 为美元提供支撑 [1] - 欧元区10月HICP上升2 1% 经济增速预期上修至1 4% 欧元回调空间收窄 或将削弱美元上行动能 [1] 技术面特征 - 技术面呈现短多中空特征 5日 10日 50日均线多头排列支撑短期行情 但年线下行 [2] - 200天均线99 812为多空关键位 指数站上后回落 中期趋势有待确认 [2] - 14日RSI处于55至60区间 未超买但上行动能有限 MACD空头动能边际增强 [2] - 前期突破200天均线时量能放大 近期上涨量能萎缩 预示短期震荡 需量能确认方向 [2] 支撑与阻力位 - 下方99 20为短期均线共振支撑 破位可能下探98 70 [2] - 上方100 00至100 30为关键阻力区间 100 30为9月以来高点 突破后可上看101 00 [2]

文章核心观点 - 美国9月非农就业数据表面强劲但内在结构脆弱，新增就业11.9万人远超预期，但失业率意外升至4.4%且前期数据大幅下修，反映劳动力市场存在供需失衡、就业质量下降等隐忧 [5][6][11][31][33] - 数据背离源于服务业回暖、政府部门托底、统计补报效应及口径差异，但低薪岗位占比扩张、青年失业率高企、区域分化加剧等问题持续压制薪资增长与经济韧性 [16][18][21][24][27][34][39][42] - 美联储12月政策面临数据真空期风险，市场预期大概率维持利率不变，但就业市场的结构性矛盾可能使"软着陆"预期落空 [45][46][50][52][53] 数据表现与统计差异 - **总量超预期**：9月非农新增就业11.9万人，较预期5.1万人翻倍，但7-8月数据累计下修3.3万人，8月数据从正增长下修至负增长 [5][7][11] - **行业分化显著**：服务业贡献73.1%新增岗位，休闲酒店业新增4.7万人（环比增长23%），医疗保健业新增4.3万人；运输仓储业减少1.2万人，商业服务业减少0.9万人 [18][19][39] - **统计口径差异**：机构调查显示新增11.9万人，家庭调查显示新增25.1万人，因零工经济爆发式增长（自由职业者注册量环比增18%），多重职业者达890万人，创2020年以来最大增幅 [27][28] 劳动力市场结构性问题 - **供需失衡**：劳动参与率升至62.4%，50万劳动力进入市场，但岗位增速（0.08%）低于供给增速（0.3%），供需缺口转负至-20.3万人 [33][34] - **就业质量下降**：低薪岗位（休闲酒店业时薪32.1美元、零售贸易时薪31.8美元）占比57.2%，兼职岗位占比23.7%，平均时薪增速降至0.2% [42][43] - **区域与群体分化**：青年失业率高达8.7%，佛罗里达州、得克萨斯州就业增长超1.8%，而密歇根州、俄亥俄州增速仅0.3%-0.5% [34][39] 政策与市场影响 - **数据真空期风险**：10月非农报告取消，11月数据合并至12月发布，美联储12月议息会议将缺乏关键依据，当前私营部门数据已显疲软（10月ADP就业新增8.3万人） [45][46] - **美联储分歧加剧**：基准情景（60%概率）维持利率不变，鹰派情景（25%概率）可能加息，鸽派情景（15%概率）需经济数据显著恶化才触发降息 [50][52] - **中长期隐忧**：信贷条件收紧（银行贷款增速降至4.1%）、制造业疲软及全球需求放缓压力，可能使2026年经济风险逐步显现 [51][53]

文章核心观点 - 美国9月非农就业数据表面强劲，新增11.9万人远超预期，但数据受服务业回暖、政府部门托底及前期数据补报等短期因素驱动，其背后隐藏着劳动力市场结构性失衡、就业质量下降以及未来数据真空期带来的政策误判风险 [2][8][22][32] 非农数据表现与驱动力 - 9月非农就业人数新增11.9万人，是预期5.1万人的两倍以上，也远高于达拉斯联储估算的3万人月平衡水平 [2] - 服务部门是绝对主力，贡献8.7万新增就业，占比高达73.1%，其中休闲酒店业新增4.7万人，医疗保健行业新增4.3万人 [9] - 政府部门就业成为重要推手，新增2.2万人，贡献了18.5%的新增岗位，主要受新学年开学推动公立学校招聘需求释放 [10][11][12] - 数据受“补报效应”影响，因8月政府停摆导致企业回复率仅75.6%，约1.2万家企业数据未纳入统计，这些数据在9月集中补报，推动新增岗位增加约3.8万个 [14][15] 统计口径差异 - 机构调查与家庭调查结果出现背离，机构调查显示新增11.9万人，而家庭调查显示新增25.1万人，差异源于统计口径不同 [18] - 家庭调查覆盖了机构调查遗漏的群体，9月自雇者与兼职零工合计新增16.8万人，占家庭调查新增就业的66.9% [19] - 多重职业者人数达到890万，较8月增加42万人，若按平均每人持有1.2份工作计算，机构调查因重复统计可能虚增岗位约7.4万个 [19][20] 劳动力市场结构性风险 - 劳动力市场供需失衡，9月劳动参与率升至62.4%，50万劳动力进入市场，但供给增速0.3%超过岗位增速0.08%，导致失业率升至4.4% [23] - 新增劳动力中35万为16-24岁青年，该群体失业率高达8.7%，劳动力供需缺口转为负值-20.3万，为2021年5月以来首次 [23] - 就业市场冷热不均，医疗保健和休闲酒店业合计贡献8.1万新增岗位，占比68.1%，而运输仓储业减少1.2万人，商业服务业减少0.9万人 [26] - 就业质量下降，新增岗位集中在低薪行业如休闲酒店业和零售贸易，合计占比57.2%，而高薪制造业仅微增0.3万人，信息业减少0.5万人，导致平均时薪增速降至0.2% [30] 未来展望与政策预期 - 政府停摆导致10月非农报告取消，10月和11月数据将合并于12月16日发布，而美联储12月议息会议在12月9-10日召开，决策层将面临数据真空困境 [32] - 当前私营部门数据已显疲软，10月ADP就业仅新增8.3万人，低于预期的10万人，挑战者企业裁员人数环比增长17% [32] - 美联储内部鹰鸽分歧加剧，基准情景为维持利率不变，鹰派情景为加息25个基点，鸽派情景为降息25个基点 [36][37][39]