兑付保障及清偿顺序存在本质区别。国债由国家财政承担无条件兑付责任，不存在破产清算的场景，兑 付保障具有绝对稳定性。根据2025年修订的《企业破产法》，企业债持有人在企业破产清算时的清偿顺 序位于股权持有人之前，但仍需依赖企业剩余可分配资产。若企业资产不足以覆盖全部债务，企业债持 有人将面临部分甚至全部本金损失，而国债不会出现此类情况。 债券是金融市场中重要的固定收益类投资工具，国债和企业债是其中两类常见品种。作为不同发行主体 发行的债券，二者在风险特征上存在显著差异，了解这些差异有助于投资者更清晰地认识两类债券的属 性。以下将从信用风险、利率相关风险、流动性风险、兑付保障及清偿顺序、政策风险等维度，依据 2025年全国最新修订的法案法规，对二者的风险差异进行科普解读。 信用风险是二者最核心的差异。国债的发行主体为国家，依据2025年修订的《中华人民共和国预算 法》，国债的兑付由中央财政统筹保障，以国家信用作为背书，不存在违约的可能性。而企业债的发行 主体是各类企业，根据2025年修订的《公司债券发行与交易管理办法》，企业债的兑付依赖于发行企业 的经营收益和资产状况，若企业出现经营亏损、现金流断裂或破产清算等情 ...

市场风险方面，二者的表现也有所不同。市场利率变动会对所有债券的价格产生影响，但受信用因素叠 加，企业债的价格波动往往更为明显。当市场利率上升时，债券价格普遍下跌，而企业债因信用风险溢 价的存在，其价格下跌幅度通常大于国债；当市场环境发生变化，如宏观经济下行时，投资者对企业经 营状况的担忧会加剧，企业债的信用利差会扩大，进一步放大其价格波动。此外，国债作为传统的避险 资产，在市场不确定性增加时，往往会受到投资者的青睐，价格表现相对稳定，而企业债的价格则更容 易受到负面情绪的冲击。 本文内容根据公开信息整理生成，不代表发布者及其关联方的官方立场或观点，亦不构成任何形式的投 资建议。请您对文中关键信息进行独立核实，自主决策并承担相应风险。 信用风险是二者最核心的差异之一。国债的发行主体为中央人民政府，根据2025年修订的《中华人民共 和国预算法》及相关规定，国债的还本付息以国家财政收入为坚实保障，具有极高的信用可靠性，不存 在违约风险。而企业债的发行主体为各类企业，其偿还能力依赖于企业的经营效益、现金流状况等因 素，若企业出现经营不善、财务状况恶化等情况，则可能出现无法按时还本付息的违约情形。不同信用 等级的企业债 ...

新能源及有色金属日报 | 2025-12-16 宏观利多交易后基本面存担忧预期 重要数据 铝现货方面：SMM数据，华东A00铝价21710元/吨，较上一交易日变化-340元/吨，华东铝现货升贴水-40元/吨， 较上一交易日变化10元/吨；中原A00铝价21650元/吨，现货升贴水较上一交易日变化20元/吨至-100元/吨；佛 山A00铝价录21590元/吨，较上一交易日变化-350元/吨，铝现货升贴水较上一交易日变化5元/吨至-155元/吨。 铝期货方面：2025-12-15日沪铝主力合约开于22085元/吨，收于21920元/吨，较上一交易日变化-240元/吨， 最高价达22175元/吨，最低价达到21600元/吨。全天交易日成交336454手，全天交易日持仓294373手。 库存方面，截止2025-12-15，SMM统计国内电解铝锭社会库存59.6万吨，较上一期变化1.2万吨，仓单库存77813 吨，较上一交易日变化8653吨，LME铝库存519600吨，较上一交易日变化-50吨。 氧化铝现货价格：2025-12-15SMM氧化铝山西价格录得2770元/吨，山东价格录得2700元/吨，河南价格录得 279 ...

| 方富强 | | 国贸期货研究员 | | | 投资咨询号:Z0015300 从业资格号:F3043701 | | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 有色金属研究中心 谢灵 | | | | | 投资咨询号:Z0015788 从业资格号:F3040017 | 2025/12/16 | | 变化 (%) 15:00期货价格 | 价格指标 | 现货价格 | | | 变化 (%) | 图表 | | # 0. 65 11871. 5 | | 11816 | | | 0.92 | LME有色金属期货库存(吨) | | 锌 -2. 35 3172. 5 | LME | 3242 | | | -0. 19 | | | -0. 21 2890 铝 镍 -0. 21 | (美元/吨) | 1932 14420 | | 14645 | 0. 03 0. 24 | | | 期货与现货 锡 42400 3. 34 价格 | | 41905 | | | 2. 42 | 100000 | | 铜 -1.7 92400 锌 -1. 35 23430 | | 92370 23410 | ...

报告行业投资评级 - 单边：铝谨慎偏多，氧化铝中性，铝合金谨慎偏多；套利中性 [8] 报告的核心观点 - 电解铝盘面价格减仓回落，基本面未现明显利多，现货贴水扩大，社会库存微弱下滑，消费有刚性，库存绝对值低，对价格难成利空，对未来消费乐观，关注底经济会议和春节前降库预期，海外警惕流动性风险 [6] - 氧化铝东澳成交价格回落，国内盘面创新高但仓单成交平平，基本面难见利多，供应过剩，社会库存增加，仓单压力难缓解，近月贴水远月，铝土矿价格暂稳，成本支撑待考，当前估值偏低，需防范几内亚铝土矿风险 [6][7] 相关目录总结 铝相关数据 - 铝现货：2025 - 12 - 09华东A00铝价21880元/吨，较上一交易日降40元/吨，升贴水-90元/吨；中原A00铝价21740元/吨，升贴水较上一交易日升10元/吨至-230元/吨；佛山A00铝价21770元/吨，较上一交易日降40元/吨，升贴水较上一交易日降5元/吨至-200元/吨 [1] - 铝期货：2025 - 12 - 09沪铝主力合约开于22210元/吨，较上一交易日降370元/吨，最高价22210元/吨，最低价21735元/吨，成交255735手，持仓195726手 [2] - 铝库存：截止2025 - 12 - 09，国内电解铝锭社会库存59.5万吨，较上一期降0.1万吨，仓单库存67863吨，较上一交易日升127吨，LME铝库存523300吨，较上一交易日降2500吨 [2] 氧化铝相关数据 - 氧化铝现货：2025 - 12 - 09山西价格2790元/吨，山东价格2740元/吨，河南价格2820元/吨，广西价格2885元/吨，贵州价格2890元/吨，澳洲氧化铝FOB价格314美元/吨 [2] - 氧化铝期货：2025 - 12 - 09主力合约开于2588元/吨，收于2546元/吨，较上一交易日收盘价降35元/吨，变化幅度-1.36%，最高价2591元/吨，最低价2533元/吨，成交214102手，持仓282080手 [2] 铝合金相关数据 - 铝合金价格：2025 - 12 - 09保太民用生铝采购价格16600元/吨，机械生铝采购价格16900元/吨，环比昨日降300元/吨；ADC12保太报价21000元/吨，环比昨日降100元/吨 [3] - 铝合金库存：社会库存7.38万吨，厂内库存5.81万吨 [4] - 铝合金成本利润：理论总成本21387元/吨，理论利润-387元/吨 [5]

文章核心观点 - 债券基金并非稳赚不赔的固定收益产品，其净值会出现阶段性回调，投资者需在投资前掌握关键信息以理解潜在风险 [3][24] 债券类型与特征 - 债券根据发行主体主要分为利率债、信用债和可转债三类 [5] - 利率债由中央政府、地方政府、央行及政策性银行发行，有国家信用背书，违约风险较低，收益以票息为主，主要受市场利率影响 [5] - 信用债由政府之外的主体（如企业）发行，收益受市场利率和发行人信用双重影响，信用风险相对较高，票息通常也较高 [5] - 可转债由上市公司发行，兼具债性与股性，到期可还本付息或按条件转换为公司股票，其价值与股价相关 [5] - 投资者可通过查阅基金名称、合同、招募说明书及定期报告了解基金主要持仓的债券类型 [6] 债券基金投资范围与纯度 - 债券基金只需将80%以上资产投资于债券类资产即可成立，部分产品会投资股票、可转债、权证等权益类资产 [9] - 希望投资纯债基金的投资者需关注产品投资范围、名称及业绩基准，以确认其未投向债券之外的资产 [9] - 固收+产品在债券投资基础上增加了其他策略，其净值会同时受到股市和债市波动的影响 [13] - 常见固收+策略包括：固收+股票（如高股息、红利策略）、固收+可转债（风险收益特征接近权益资产）、固收+衍生品（如使用股指期货、期权对冲或量化模型） [12] 久期概念与影响 - 久期是收回债券本金和利息所需时间的加权平均值，是衡量债券利率风险和弹性的关键指标 [15][16] - 久期越短，债券对利率变动的敏感度越低，利率风险越小；久期越长，敏感度越高，利率风险越高 [16] - 债市走牛时，长久期债券可能比短久期债券涨幅更大；债市走熊时，短久期债券可能跌幅更小 [16] - 投资者可通过基金定期报告中披露的重仓债券久期以及半年报、年报中的“利率风险的敏感性分析”来推断组合久期长短 [16] 债市主要风险 - 常见的债市风险主要包括流动性风险和信用风险 [18] - 流动性风险指投资者将债券变现的能力，若组合中包含流动性差的债券，在市场波动或遭遇大额赎回时，基金经理可能难以合理价格卖出，导致净值下降 [18] - 流动性风险可能因负反馈机制放大：债市下跌引发集中赎回，为应对赎回而折价抛售资产，进一步导致债券价格下跌 [19] - 信用风险指债券的违约可能性，债券信用等级越高通常越可靠 [21] - 中国央行规范，长期信用债评级分为三等九级，从高到低为AAA、AA、A、BBB、BB、B、CCC、CC、C，可用“+”、“-”微调；短期信用债评级分为四等六级，从高到低为A-1、A-2、A-3、B、C、D [22] - 对信用债占比较高的债券基金，投资者可通过基金中报/年报分析其信用下沉程度，以评估潜在信用风险 [22]

文章核心观点 - 文章通过复盘2008年金融危机、2020年新冠疫情、2023年硅谷银行倒闭等典型流动性危机，总结了流动性冲击下金价演变的阶段性规律 [5] - 本轮（始于2022年）黄金牛市的核心驱动是“贬值交易”主题，而非传统避险或通胀交易，且这一长期主线短期内难以逆转 [6] - 未来影响金价短期波动的关键变量是“流动性风险”，阶段性或突发性的流动性紧张可能成为触发金价短期“小拐点”的最可能诱因 [6] - 美联储的危机应对能力持续升级，干预更快、工具更丰富、设计更精准，这使得流动性危机的负面影响持续收敛，并成为影响流动性冲击下金价拐点的核心变量 [5] 流动性危机下金价波动的三阶段规律 - **阶段1（危机发酵初期）**：黄金终极避险属性凸显，价格逆势上涨 [5] - **阶段2（政策干预滞后）**：金融机构面临赎回与保证金压力，抛售包括黄金在内的可变现资产，金价通常出现**15%-25%**的跌幅 [5] - **阶段3（大规模救市启动后）**：市场流动性修复，金价逐步掉头回升 [5] 2008年全球金融危机案例复盘 - **危机根源**：美国地产泡沫破裂，标准普尔20个大中城市CS房价指数在**2000-2006年期间上涨超过100%**，次贷违约引发流动性枯竭 [8] - **金价走势**：雷曼兄弟破产初期（2008年9月15日后），金价从**764美元/盎司上涨21%至925美元/盎司**，避险属性凸显 [10] - **流动性抛售**：2008年10月，全球市场陷入“现金为王”模式，**10月10日至23日两周内**，伦敦现货黄金从**913美元/盎司跌至682.4美元/盎司，跌幅超25%**（月内最大跌幅近**30%**） [10] - **政策应对**：美联储连续紧急降息并于**2008年11月25日**启动第一轮量化宽松（QE），通过资产负债表扩张修复市场流动性 [11] 2020年新冠疫情案例复盘 - **初期避险**：疫情在欧洲蔓延初期，金价从**1544美元/盎司升至1692美元/盎司，涨幅近10%** [16] - **流动性危机**：尽管美联储于**3月15日紧急降息150个基点并推出7000亿美元QE**，美元流动性仍枯竭，FRA-OIS利差飙升至**78个基点** [17] - **资产抛售**：**3月12日至18日当周**，黄金价格从**1634美元/盎司跌至1486美元/盎司，单周跌幅近10%**（最大跌幅**15%**），出现多资产同步暴跌 [17] - **政策应对与修复**：美联储于**3月23日**宣布“无上限量化宽松”，市场流动性恢复，金价从**3月19日低点1463美元/盎司**迅速回升至**1700美元/盎司**附近 [20] - **应对能力升级**：与2008年相比，美联储在2020年反应更快、工具更广（创设**11项**专项流动性支持设施）、政策框架更成熟（采纳灵活平均通胀目标制）、市场沟通更透明 [21] 2023年硅谷银行倒闭案例复盘 - **危机背景**：硅谷银行（SVB）负债端存款高度集中，资产端配置长久期美债和MBS，美联储加息导致其出现巨额未实现亏损 [25] - **政策快速响应**：危机爆发后，美国监管机构闪电发表联合声明全额保障储户存款，并迅速推出银行定期融资计划（BTFP）提供流动性 [26] - **金价表现**：黄金作为终极避险资产短暂上涨，**3月8日至22日**从**1813美元/盎司升至1984美元/盎司，涨幅约10%**，未出现明显的阶段2抛售与阶段3修复行情 [26] - **应对范式升级**：美联储响应从“系统性维稳”转向“结构性纠偏”，通过BTFP等工具精准压制特定风险，阻止了危机扩散 [27] 本轮黄金牛市的核心驱动与未来风险 - **核心驱动**：始于2022年的黄金牛市由“贬值交易”主题主导，涵盖对美国高财政赤字可持续性、长期通胀中枢上移、美联储独立性受侵蚀以及地缘政治尾部风险等多重担忧 [6] - **长期主线**：上述支撑金价的长期核心交易主线，尚不具备在短期内逆转并催生黄金价格“实质性拐点”的条件 [6] - **短期关键变量**：“流动性风险”是影响金价短期波动的关键变量，其预警信号近期持续显现 [6] - **风险例证**：**10月下旬**，因美国政府长期停摆及财政部大规模发债等因素，SOFR与IOER利差飙升至**2019年以来峰值**，市场短暂陷入流动性紧张恐慌 [6]

国有大行大额存单产品现状 - 工商银行在售两款三年期个人大额存单，起存金额分别为100万元和20万元，年利率均为1.55%，发行期限均为2025年5月20日至2025年12月31日 [1] - 工商银行100万元起存的大额存单已售罄，而20万元起存的产品参考剩余额度大于1000万元 [1] - 农业银行在售两款三年期个人大额存单，起存金额分别为500万元和20万元，利率均为1.55%，发行期限为2025年10月16日至2026年1月15日 [2] 大额存单利率与普通存款对比 - 工商银行三年期大额存单（无论100万或20万起存）与普通三年期定存利率相同，均为1.55% [1] - 有储户反映，前几年存入的三年期大额存单利率约为3%，与当前1.55%的利率水平形成对比 [1] 大额存单产品历史与监管背景 - 大额存单于2015年6月在国内正式推出，2016年6月个人认购起点金额从不低于30万元调整为不低于20万元 [3] - 监管仅设定了个人大额存单认购起点不低于20万元的下限，未设定上限，因此银行设置更高门槛属于合规操作 [4] 银行产品策略与市场行为解读 - 国有大行发行百万级起存的大额存单，被视为实施精准客户分层与精细化负债管理的市场行为 [4] - 大额存单相较于普通存款的主要优势在于更高的流动性和灵活性，例如支持转让、质押等功能 [4]

核心观点 - 公司在本届实盘交易大赛中对冲套利组获得第五名 其获胜关键被归结为机构化趋势跟踪系统的优势 而非依赖精准预测 [1][2] - 公司的交易哲学实现了从主观预测到系统化跟随的转变 强调无法预测市场 只能通过系统识别并跟随趋势 [4] - 公司将风险控制视为交易的生命线 建立了包括硬止损、主动离场、盈利出金和动态仓位管理在内的多层次风控体系 [6] 投资策略 - 公司采用高度分散的投资组合 今年盈利效果最佳的策略是多中证500和中证1000指数、空上证50指数的股指套利策略 [2] - 策略设计体系基于三个步骤：判断宏观周期阶段以顺大势 研究产业基本面与流动性以寻找矛盾突出的品种 关注趋势与风险收益比以选择技术时机 [2] - 公司策略的底层逻辑是“趋势为王，只做共振” 坚持只在理解并确认的趋势中操作 [5] 风险管理 - 公司强调单笔交易设置硬止损并录入系统 同时若市场走势与预期不符 即使未触及止损也要主动离场 [6] - 资金管理方面 公司重视盈利后出金以实现风险重置和系统层面的“反脆弱”设计 确保早期利润落袋 [6] - 仓位管理根据单笔交易最大风险敞口反向推算 加仓需初始头寸浮盈足以覆盖风险 并及时根据行情减仓 [6] 交易体系演进 - 公司的交易生涯经历了探索与蜕变 早期因农产品进口配额政策导致重大损失后 将流动性风险和极端情况下的逃生通道作为交易设计前提 [3] - 交易体系发展历程为：2003年正式开始期货交易 2013-2015年确立以趋势套利为主结合指数对冲的投研体系 2023-2025年持续优化以适应剧烈变化的宏观环境 [3] - 公司实现了从“预判”到“跟随”的转变 从主观预测者转变为机械执行者 交易系统随市场变化不断进化 [4][5]

核心观点 - 全球白银库存，特别是中国两大交易所库存已降至多年低位，引发市场对流动性紧张和极端价格波动的担忧 [1] - 库存下降由多重因素驱动，包括工业需求增长、供给弹性受限、跨境套利导致的库存区域分布不均以及战略储备需求 [2][3] - 低库存环境增加了市场出现“逼仓”和流动性危机的风险，国内外交易所已采取调整保证金等规则以应对潜在波动 [4][5] 库存现状与趋势 - 上海黄金交易所白银库存当周下降58.83吨，至715.875吨，创2016年7月以来新低 [1] - 上海期货交易所白银库存虽小幅累库21.3吨，但仍处于近十年低位 [1] - 伦敦白银库存较2019年峰值下降约75%，可自由流通量仅剩约2亿盎司 [2][4] - 全球白银库存分布极度不均，大量库存向美国COMEX聚集，导致非美地区现货交割能力下降 [2][3] 库存下降的驱动因素 - **工业需求强劲**：光伏领域N型电池（如TOPCon、HJT）对P型的替代，以及新能源汽车碳化硅模组中银浆烧结需求，显著增加了白银用量 [2] - **供给弹性受限**：白银多为伴生矿，矿山品位下降、资本开支不足制约了供给；同时有限的回收率无法满足需求增长 [3] - **跨境套利行为**：因担心潜在关税，贸易商提前将黄金、白银、铜等商品从伦敦等地运往美国COMEX仓库进行套利，加剧了伦敦等地库存消耗 [1] - **战略与投资需求**：全球去美元化趋势及对贵金属的避险需求，导致中美等国将白银纳入出口管制，锁定了流动性 [3] 市场影响与风险 - 低库存导致全球白银市场流动性紧张，影响国内交易价格和交割能力 [2] - 极易引发价格剧烈波动和产业链成本压力，不排除出现类似2020年3月COMEX白银期货的极端波动 [4] - 白银因工业属性更强，相比黄金更易暴露交割流动性风险 [5] - 为应对风险，伦敦金属交易所筹划推出新的近月借出规则以防范“逼仓” [2] - 上海期货交易所自10月21日起上调了白银期货合约的交易保证金比例和涨跌停板幅度 [4] 价格表现与展望 - 白银价格年初至今累计涨幅超80% [5] - 伦敦现货白银10月一度突破54美元/盎司，11月26日报52.34美元/盎司，当日上涨约1.7% [5] - 沪银主连11月26日报12227元/千克，当日亦上涨约1.7%，涨幅高于黄金 [5] - 美联储释放降息预期及停止缩表，为以美元计价的贵金属价格提供了上涨动力 [4] - 海外库存向美国集中，叠加美国出口管制，可能进一步加剧国内白银供给的紧平衡，抬升实体企业采购成本 [5]