核心观点 - 天风证券研报首次覆盖密尔克卫并给予买入评级 目标价81.49元对应16倍PE 公司主业相关价格处于历史低位或同比涨跌幅在历史低位 拖累盈利增长 未来价格有望周期回升 带动利润加速增长和估值上升 即使价格稳定 同比跌幅收窄也会减少对利润增长的拖累 2025H1归母净利润增长13%体现增长韧性 价格上涨还能降低业务风险 减少资产和信用减值损失 推动估值上升 市场风险偏好上升也有助于贸易业务风险溢价收窄 估值有望上升 价格企稳回升和业务量持续增长将逐步释放盈利 [1] 主业价格表现 - 集运运价跌幅较大 影响全球货代业务 [1] - 化学品价格较低 影响化工品分销业务 [1] - 内贸化学品运价较低 影响全球移动业务中的船运业务 [1] - 仓库租金较低 影响仓配一体化业务 [1] - 这些价格要么数值在历史低位 要么同比涨跌幅在历史低位 拖累盈利增长 [1] 价格展望 - 未来价格有望随着经济复苏周期回升 [1] - 化工景气企稳修复将推动价格回升 [1] - 反内卷因素有助于价格周期回升 [1] - 价格同比跌幅收窄会减少对利润增长的拖累 [1] - 价格企稳回升将带动利润加速增长 [1] 盈利表现与展望 - 2025H1价格下行情况下 归母净利润仍然增长13% 体现强劲增长韧性 [1] - 如果价格同比跌幅收窄甚至转为上涨 净利润有望加速增长 [1] - 业务量有望持续增长 盈利或将逐步释放 [1] 估值驱动因素 - 价格上涨带动利润加速增长 估值有望上升 [1] - 价格上涨使业务风险下降 资产和信用减值损失减少 推动估值上升 [1] - 市场风险偏好上升 投资者对贸易业务的风险溢价收窄 估值也有望上升 [1] - 给予目标PE为16倍 对应目标价为81.49元 [1]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 中长期维持做多经济判断，当下以股指做多头替代有一定超额，推荐逢低配置各品种远期合约，短期市场有降温迹象；风偏上行叠加经济复苏预期，建议中长线 T、TL 逢高套保 [3][4] 各部分总结 市场表现 - 9 月 10 日，A股四大股指全线上行，上证指数涨 0.13% 报 3812.22 点，深成指涨 0.38% 报 12557.68 点，创业板指涨 1.27% 报 2904.27 点，科创 50 指数涨 1.09% 报 1259.1 点；市场成交 20040 亿元，较前日减少 1481 亿元；通信、电子、传媒涨幅居前，电力设备、综合、基础化工跌幅居前；从市场强弱看，IH>IF>IM>IC，个股涨/平/跌数分别为 2440/219/2767；沪深两市，机构、主力、大户、散户全天资金分别净流入 45、 - 58、 - 68、80 亿元，分别变动 + 320、 + 173、 - 170、 - 322 亿元 [2] - 9 月 10 日，国债期货收益率全线上行，活跃合约中，二债隐含利率 1.416，较前日上涨 2.78bps，五债隐含利率 1.645，较前日上涨 3.23bps，十债隐含利率 1.812，较前日上涨 4.25bps，三十债隐含利率 2.202，较前日上涨 4.38bps [3] 股指期货 - IM、IC、IF、IH 次月合约基差分别为 141.57、129.11、22.56 与 3.39 点，基差年化收益率分别为 - 22.25%、 - 21.16%、 - 5.77% 与 - 1.31%，三年期历史分位数分别为 2%、1%、18% 及 32% [3] 国债期货 - 目前活跃合约为 2512 合约，2 年期国债期货 CTD 券为 250012.IB，收益率变动 + 1bps，对应净基差 0.007，IRR1.45%；5 年期国债期货 CTD 券为 250003.IB，收益率变动 + 2.5bps，对应净基差 0.062，IRR1.25%；10 年期国债期货 CTD 券为 220019.IB，收益率变动 + 4bps，对应净基差 0.135，IRR0.98%；30 年期国债期货 CTD 券为 210005.IB，收益率变动 + 3bps，对应净基差 0.145，IRR1.08% [4] - 公开市场操作方面，央行货币投放 3040 亿元，货币回笼 2291 亿元，净投放 749 亿元 [4] 股指期现货市场表现 - 展示了 IC、IF、IH、IM 不同合约及对应指数的涨跌幅、现价、成交量等数据 [7] 国债期现货市场表现 - 展示了二债、五债、十债、三十债不同合约及对应国债的涨跌幅、现价、成交量等数据 [8] 短端资金利率市场变化 - SHIBOR 隔夜今价 1.425，昨价 1.419，一周前 1.316，一月前 1.314 [11] 经济数据 - 高频数据显示，近期社会活动、基建景气度较弱 [11]

投资业绩 - 2024年总回报率为6.3% 较2023年的8.7%下降240个基点 [1] - 国际投资组合收益率达7.4% 其中股票收益率高达14.5% 债券收益率为2.2% [1] - 国内投资组合回报率为4.9% 略低于2023年的5.2% [1] 资产配置 - 海外资产占比54% 本地资产占比46% [1] - 从国际投资组合中提取2.345亿弗洛林用于养老金支出和再投资 [1] 本地投资战略 - 通过战略性国内投资支持库拉索经济 [1] - 向旅游和公用事业行业提供本地贷款实现持续回报 [1] - 投资大型房地产项目巩固本地市场地位 [1] 区域经济环境 - 库拉索和荷属加勒比地区2024年保持经济复苏势头 [1] - 增长动力来自住宿旅游业增长 可再生能源投资及大型房地产项目 [1] - 面临购买力下降 医疗养老改革压力及新冠疫情贷款偿还等挑战 [1] 机构发展 - APC银行预计2025年第二季度末投入运营 [2]

市场走势分析 - 上周市场呈现冲高回落走势 连续放量大涨后出现获利回吐调整[1] - 前期热门题材股跌幅较大 部分个股短期翻倍甚至涨数倍[1] - A股日成交量达历史次高水平 两融余额突破23000亿元创历史新高[1] 杠杆率与估值水平 - 当前两融余额占流通市值比重不足3% 远低于2015年高点时的4.27%[1] - 沪深300市盈率约13.6倍 中证A500指数市盈率约16倍[1] - 场外配资规模较2015年大幅减少 当时场外配资量达场内两倍以上[1] 政策支持逻辑 - 政策层面需要持续2-3年慢牛长牛行情 通过财富效应提振3亿股民7亿基民消费能力[2] - 资本市场被定位为拉动经济增长的第四辆马车 证监会强调巩固市场良好开局[4] - 中央政治局会议及监管层多次表态维持市场上升势头[4] 资金流动格局 - 传统行业退出资本寻求投资转型 实业跨行业转型难度较大[2] - 居民存款余额连续四五年攀升 低利率环境驱动资金寻找投资出口[2] - 楼市资金转移及债市资金流出可能成为股市增量资金来源[2] - 外资对中国资产信心增强 硬件软件突破推动资产价值重估[2] 投资策略建议 - 调整期间建议多看少动 逢低布局被错杀优质股票或基金[4] - 短期调整不会持续太久或太深 场外踏空资金等待入场机会[3] - 应关注经济长期趋势而非短期波动 保持"不以涨喜不以跌悲"投资心态[3] 经济环境支撑 - 稳经济政策逐步落地 经济数据持续改善提升权益资产估值[2] - 经济复苏趋势与政策支持形成共振 市场中长期上行趋势大概率延续[4]

经过仔细阅读研报内容，发现该报告主要侧重于宏观经济展望和行业配置观点，并未涉及具体的量化模型构建、量化因子定义、详细的构建过程、回测结果及评价[1][2][3][4][5][6][7][8][9][10][11][12][13][14][15][16][17][18][19][20][21][22][23][24][25][26][27][28][29][30][31][32][33][34][35][36][37][38][39][40][41][42][43][44][45][46][47][48][49][50][51][52][53][54][55][56][57][58][59][60][61][62][63][64][65][66][67][68][69][70][71][72][73][74][75][76][77][78][79][80][81][82][83][84][85][86][87][88] 报告内容聚焦于对四季度市场风格切换的分析，并基于宏观逻辑（如M1、社融增速对PPI的领先性）和估值分位数（如白酒PER、房地产PBR）推荐了大盘蓝筹中的内需消费、房地产链、“反内卷”行业及非银金融等方向[1][9][11][13][17][20][21][25]。这些是基于基本面逻辑的定性判断和配置建议，而非可回测的量化策略或因子。 因此，根据任务要求，本报告中未发现需要总结的量化模型或量化因子内容。

核心观点 - 市场处于牛市中途阶段 短期波动源于交易过热和板块拥挤 但流动性供需格局良好 调整后仍具备上行动能 风格轮动将成为关键特征 建议关注科技AI、经济修复主线和低估红利三大方向 特别重视恒生互联网板块机会 [1][2][5] 市场波动分析 - 全A换手率MA5从8月7日1.6%快速上升至9月2日2.5% 接近去年10月初3.1%的高点水平 短期调整压力上升 [11] - TMT板块拥挤度在8月底达到40%左右 接近年初45%的高点水平 创业板算力板块成交量接近2000万手 接近年初2300万手的峰值 [15] - 历史数据显示牛市中途换手率高点常引发阶段性回调 2006-2007年换手率MA20从4%回落至1.5% 2014-2015年从2.2%回落至1.3%以下 2019-2021年从2%回落至0.7%以下 但不改变长期趋势 [12] 牛市轮动特征 - 2013-2015年牛市呈现多主线轮动 TMT板块在2013年率先走强 2014年下半年"一带一路"题材接棒 交运、钢铁、煤炭等行业表现突出 2014年第四季度金融板块大幅上行 所有一级行业均在2015年6月附近见顶 [2][24] - 2019-2021年牛市多个行业接力上涨 从2019年消费板块到2019Q3-2020Q2的电子板块 再到2020H2-2021年的新能源板块 以及2021年资源股表现突出 [2][26] - 行业见顶时间分散 交运、环保等行业在2019年4月见顶 计算机、传媒在2020年8月见顶 医药、食品饮料、银行在2021年2月见顶 建筑材料、钢铁、有色金属等在2021年9月见顶 [29][30] 流动性状况 - 8月IPO募资规模大幅回落至30亿元左右 较7月230亿元环比下降 与2019-2021年牛市相比仍处于低位 [19] - 上交所A股机构新增开户数达1万户 接近2021年高点1.13万户 个人新增开户数自6月起连续3个月上升 2024年10月开户数接近700万户 大幅突破2021年高点 [21] 国内经济数据 - 8月制造业PMI为49.4% 较上月49.3%微升0.1个百分点 仍处于收缩区间 非制造业PMI为50.3% 上升0.2个百分点 综合PMI产出指数为50.5% 上升0.3个百分点 [33] - 生产指数50.8%上升0.3个百分点 新订单指数49.5%上升0.1个百分点 新出口订单47.2%上升0.1个百分点 主要原材料购进价格指数53.3%上升1.8个百分点 出厂价格指数49.1%上升0.8个百分点 [33] - 大型企业PMI50.8%回升 中型企业48.9%回落 小型企业46.6%回升 建筑业指数49.1%下降1.5个百分点 服务业指数50.5%上升0.5个百分点 [33][34] 国际经济环境 - 8月美国非农就业新增2.2万人 远低于预期7.5万人 前值从7.3万人上修至7.9万人 失业率4.3%高于前值4.2% [51] - 7月美国职位空缺数718万 较前值736万回落 比2019年末高出7.2% 解雇裁员率1.1%与前值持平 [53] - 8月劳动力参与率62.3%高于前值62.2% 但仍低于2019年末63.3%的水平 CME数据显示9月降息25基点概率为89% [55][58] 行业配置建议 - 投资主线聚焦三个方向：Deepseek突破与开源引领的科技AI 内外共振经济修复下的牛市主线 以及低估红利板块 [62] - 红利回撤通常出现在强势产业趋势出现时 低估红利高度取决于AI产业趋势进展 而AI进展又取决于应用端和消费端突破 特别重视恒生互联网板块机会 [62] - 牛市初期资金偏好高景气赛道 后期资金抱团聚焦主线 周期股具备低估值、高贝塔属性 随基本面回暖深化可发挥业绩弹性 获得增量资金青睐 [62]

经济展望 - 2025年经济预计保持温和增长 尽管面临国际国内双重挑战 [1] - 第一季度GDP同比萎缩1.8% 其中油气行业下降1.5% 非油气行业下降2.0% [1] 行业表现 - 油气产量逐步恢复 建筑、旅游、贸易和信息通信技术等行业持续扩张 [1] - 外国直接投资项目在石化、清真食品和制造业领域推进 为经济增长提供动力 [1] 通胀情况 - 上半年平均通胀率为-0.4% 受政府补贴、价格管控及全球通胀趋缓影响 [1] - 全年通胀率最新预测区间为-0.6%至0.4% [1] 金融体系 - 第二季度末行业总资产增长1.3% 达到246亿文元 [1] - 伊斯兰金融资产规模为146亿文元 传统金融为100亿文元 [1] - 银行资本充足率处于19.6%的健康水平 [1] 监管政策 - 修订最低现金余额要求 引入银行流动性覆盖率标准 [1] - 推动传统银行设立伊斯兰金融窗口 [1] - 批准推出"tarus"数字支付系统 统一规定所有交易采用标准二维码 [1]

德国工厂订单数据 - 7月工厂订单环比下降2.9% 创1月以来最大跌幅 远低于经济学家预测的0.5%增长 [1] - 剔除大额订单后实际需求增长0.7% [1] - 经济部指出工业需求有触底迹象 但贸易环境不确定性和地缘政治风险仍导致订单波动 [1] 行业具体表现 - 汽车行业因电动汽车需求上升获得增长动力 [1] - 欧盟与美国协议可能将汽车产品关税降至15% 对德国汽车出口形成利好 [1] - 化工厂第二季度产能利用率仅72% 创30多年来最低水平 [2] - 化工行业产量在美欧协议前已出现大幅波动 [2] 经济预测与政策影响 - 研究机构下调2025年德国经济增长预测至0.1%-0.2% [2] - 预计明年经济回升 主要得益于政府支出增加和欧洲央行降息 [2] - 德国商业银行预测明年经济增长1.4% 因政府大幅增加开支和欧洲央行利率下调一半 [2] 宏观经济挑战 - 德国面临美国加征关税和俄乌战争双重挑战 [1] - 企业对政府增加开支推动复苏信心增强 但仍认为当前经营困难 [1] - 经济复苏仍需时日 [2]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 中长期维持做多经济的判断，当下以股指做多头替代有一定超额，推荐逢低配置各品种远期合约；短期市场有降温的迹象 [2] - 风偏上行叠加经济复苏预期，建议中长线 T、TL 逢高套保 [2] 根据相关目录分别进行总结 股指期现货市场表现 - 9 月 4 日，A股四大股指回调较深，上证指数下跌 1.25%，深成指下跌 2.83%，创业板指下跌 4.25%，科创 50 指数下跌 6.08%；市场成交 25,819 亿元，较前日增加 1,862 亿元 [2] - 行业板块方面，商贸零售、美容护理、银行涨幅居前；通信、电子、综合跌幅居前 [2] - 从市场强弱看，IH>IF>IM>IC，个股涨/平/跌数分别为 2,295/139/2,990；沪深两市，机构、主力、大户、散户全天资金分别净流入 -393、-284、4、673 亿元，分别变动 -190、-7、-28、+225 亿元 [2] - IM、IC、IF、IH 次月合约基差分别为 97.15、109.05、23.21 与 10.67 点，基差年化收益率分别为 -13.27%、-15.65%、-5.11%与 -3.53%，三年期历史分位数分别为 20%、6%、19%及 24% [2] - 展示了 IC、IF、IH、IM 不同合约及对应指数的涨跌幅、现价、成交量等详细数据 [4] 国债期现货市场表现 - 9 月 4 日，国债期货收益率全线下行，二债隐含利率 1.362，较前日下跌 0bps，五债隐含利率 1.566，较前日下跌 1.31bps，十债隐含利率 1.708，较前日下跌 0.96bps，三十债隐含利率 2.076，较前日下跌 1.79bps [2] - 现券方面，展示了 2 年、5 年、10 年、30 年期国债期货 CTD 券的收益率变动、净基差、IRR 等数据 [2] - 资金面，央行货币投放 2,126 亿元，货币回笼 4,161 亿元，净回笼 2,035 亿元 [2] - 展示了国债期货不同合约及对应现券的涨跌幅、现价、成交量等详细数据 [6] 经济数据 - 高频数据显示，近期社会活动景气度较弱 [10]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 中长期维持做多经济判断，当下以股指做多头替代有一定超额，推荐逢低配置各品种远期合约，短期市场有降温迹象；风偏上行叠加经济复苏预期，建议中长线T、TL逢高套保 [1][2] 各部分总结 股指期现货市场表现 - 9月3日，A股四大股指多数回调，上证指数下跌1.16%报3813.56点，深成指下跌0.65%报12472点，创业板指上涨0.95%报2899.37点，科创50指数下跌1.64%报1306.48点，市场成交23957亿元较前日减少5167亿元 [1] - 行业板块方面，综合、通信、电力设备涨幅居前，国防军工、非银金融、计算机跌幅居前；从市场强弱看，IF>IH>IC>IM，个股涨/平/跌数分别为822/44/4559；沪深两市，机构、主力、大户、散户全天资金分别净流入 -203、 -276、32、447亿元，分别变动 +517、 +201、 -222、 -496亿元 [1] - IM、IC、IF、IH次月合约基差分别为131.48、129.66、40.03与14.19点，基差年化收益率分别为 -16.89%、 -17.48%、 -8.31%与 -4.44%，三年期历史分位数分别为10%、3%、11%及21% [1] 国债期现货市场表现 - 9月3日，国债期货收益率下行，活跃合约中，二债隐含利率1.351较前日下跌1.99bps，五债隐含利率1.573较前日下跌3.35bps，十债隐含利率1.71较前日下跌2.88bps，三十债隐含利率2.085较前日下跌4.11bps [1] - 目前活跃合约为2512合约，2年期国债期货CTD券为250012.IB，收益率变动 -1.25bps，对应净基差 -0.019，IRR1.51%；5年期国债期货CTD券为250003.IB，收益率变动 -2.15bps，对应净基差 -0.002，IRR1.45%；10年期国债期货CTD券为220019.IB，收益率变动 -2.25bps，对应净基差0.019，IRR1.36%；30年期国债期货CTD券为210005.IB，收益率变动 -2bps，对应净基差0.235，IRR0.84% [1] - 公开市场操作方面，央行货币投放2291亿元，货币回笼3799亿元，净回笼1508亿元 [1] 经济数据 - 高频数据显示，近期社会活动景气度较弱 [11]