报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 11月固定资产投资增速和社零增长低于市场预期，出口增速超预期，规模以上工业增加值同比增长低于预期，服务业生产指数同比增速回落，国内房地产销量和房价下行 [4][23] - 截至10月底5000亿元新型政策性金融工具投放后，10月和11月投资数据未明显改观 [4][23] - 中美元首会晤后国际环境相对稳定利于中国出口，出口信心稳定有利民间投资增长 [4][23] - 中央经济工作会议指出明年实施积极财政和适度宽松货币政策，推动投资止跌回稳、提振消费等 [23] 各相关内容总结 固定资产投资 - 1 - 11月全国固定资产投资同比下降2.6%，市场预期下降2.2%，1 - 10月同比下降1.7%，11月环比下降1.03% [1][5] - 1 - 11月广义基建投资同比增长0.1%，市场预期1.5%，1 - 10月增长1.5%；狭义基建投资同比下降1.1%，1 - 10月下降0.1%；11月狭义基建投资同比下降9.7% [1][5] - 1 - 11月制造业投资同比增长1.9%，市场预期增长0.6%，1 - 10月增长2.7%；11月同比下降4.5% [1][5] - 1 - 11月全国房地产开发投资同比下降15.9%，市场预期同比下降15.4%，1 - 10月下降14.7% [1][5] - 1 - 11月民间固定资产投资同比下降5.3%，1 - 10月同比下降4.5% [5] 房地产市场 - 1 - 11月新建商品房销售面积同比下降7.8%，销售额同比下降11.1%，11月新房销售面积和金额同比大幅下降 [2][9] - 30大中城市商品房日均成交面积四季度同比下降幅度扩大，全国商品房销售在磨底 [10] - 11月70个大中城市中一线城市二手住宅销售价格环比下降1.1%，二线城市环比下降0.6%，三线城市环比下降0.6%且降幅收窄 [10] - 11月房地产开发企业到位资金同比下降32.6%，自筹资金、国内贷款、定金及预收款、个人按揭贷款均同比下降 [11] - 11月房屋新开工面积同比下降28%，竣工面积同比下降25%，1 - 11月施工面积累计同比下降9.6% [11] 工业增加值 - 11月规模以上工业增加值同比实际增长4.8%，市场预期增长5.0%，1 - 11月累计同比增长6.0% [2][12] - 11月采矿业增加值同比增长6.3%，制造业增长4.6%创年内新低，电力等供应业增长4.3% [12] - 11月高技术制造业增加值同比增长8.4%，1 - 11月增长9.2% [2][12] - 11月规模以上工业企业产品销售率为96.5%，较上年同期低0.6个百分点 [13] 进出口 - 11月以美元计价出口金额同比增长5.9%，预估为增长3.0%，进口同比增长1.9%，预估为增长2.9%，贸易顺差1116.8亿美元 [2][14] - 1 - 11月出口金额累计同比增长5.4%，进口金额累计同比下降0.6% [14] - 11月出口东盟同比增长8.2%，出口欧盟同比增长14.8%，出口美国同比下降28.6% [14] 社会消费品零售 - 11月社会消费品零售总额43898亿元，同比增长1.3%，市场预期2.9%，环比减少0.42%，1 - 11月同比增长4.0% [3][18] - 11月商品零售额37841亿元，同比增长1.0%，餐饮收入6057亿元，增长3.2% [18] - 11月限额以上单位商品零售额中，通讯器材类等增长，家用电器和音像器材类等下降 [19] 服务业与就业 - 11月全国服务业生产指数同比增长4.2%，创年内低点，1 - 11月同比增长5.6% [3][21] - 11月全国城镇调查失业率为5.1%，与上月持平，比上年同月高0.1个百分点 [3][21] - 11月31个大城市城镇调查失业率为5.1%，外来户籍劳动力调查失业率为4.7%，外来农业户籍劳动力调查失业率为4.4% [21][22]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 上周债市整体小幅反弹，收益率曲线延续陡峭化态势，先涨后跌，长债收益率下行，短债收益率下行幅度大于长债 [3] - 本周债市料将偏弱震荡，因基本面偏弱但市场反应钝化，且受年末机构止盈需求等因素扰动，政策信号提振效应减退 [3] 根据相关目录分别进行总结 上周市场回顾 二级市场 - 上周债市回暖，长债收益率小幅下行，10 年期国债期货主力合约累计上涨 0.09%，10 年期国债收益率较前一周五下行 0.84bp，1 年期下行 1.37bp，期限利差走阔 [4] - 12 月 8 日早盘债市弱，午后政治局会议提及货币政策后回暖，10 年期国债收益率上行 0.19bp，10 年期主力合约涨 0.02% [4] - 12 月 9 日中央政治局会议明确货币政策基调，债市偏暖震荡，10 年期国债收益率下行 0.74bp，10 年期主力合约涨 0.12% [4] - 12 月 10 日 11 月 PPI 数据不及预期且资金面宽松，债市延续暖意，10 年期国债收益率上行 0.22bp，10 年期主力合约涨 0.06% [4] - 12 月 11 日中央经济工作会议提及政策工具，债市延续修复，10 年期国债收益率下行 0.43bp，10 年期主力合约涨 0.09% [4] - 12 月 12 日金融时报发文引发债券供给担忧，债市走弱，10 年期国债收益率微幅下行 0.08bp，10 年期主力合约跌 0.13% [4][5] 一级市场 - 上周共发行利率债 97 只，环比增加 19 只，发行量 12959 亿，环比增加 8652 亿，净融资额 3953 亿，环比增加 4751 亿 [12] - 分券种看，国债发行量环比大幅增加，政金债、地方债发行量环比减少，国债、政金债、地方债净融资额环比均增加 [12] - 上周利率债认购需求整体尚可，6 只国债中 2 只为续作特别国债，剩余国债平均认购倍数 2.84 倍，17 只政金债平均认购倍数 3.76 倍，74 只地方债平均认购倍数 19.45 倍 [13] 上周重要事件 - 11 月出口增速超预期反弹，出口额同比增长 5.9%，增速比 10 月加快 7.0 个百分点，进口额同比增长 1.9%，增速比 10 月加快 0.9 个百分点 [14] - 中共中央政治局 12 月 8 日召开会议分析 2026 年经济工作，预计 2025 年 GDP 增速目标为 4.5%至 5.0 之间 [14] - 11 月 CPI 同比涨幅扩大至 0.7%，PPI 同比下降 2.2%，CPI 涨幅扩大因蔬菜价格和国际金价影响，PPI 环比涨但同比跌幅扩大受基数抬升影响 [14][15] - 11 月人民币贷款同比少增 1900 亿，社融同比多增 1597 亿，11 月末 M2 增速下行至 8.0%，M1 增速回落至 4.9% [16] - 12 月 10 日至 11 日中央经济工作会议部署 2026 年经济工作，宏观政策基调不变，预计 2026 年物价偏低状况缓解但增速仍低 [16] 实体经济观察 - 上周生产端高频数据涨跌不一，高炉开工率、日均铁水产量下跌，石油沥青装置开工率、半胎钢开工率上涨 [18] - 需求端 BDI 指数大幅回落，出口集装箱运价指数 CCFI 小幅回升，30 大中城市商品房销售面积小幅反弹 [18] - 物价方面，猪肉价格整体下跌，大宗商品价格多数下跌，螺纹钢和石油价格下滑，铜价上涨 [18] 上周流动性观察 - 上周央行公开市场净投放资金 47 亿元 [30] - 上周 R007、DR007 均上行，股份行同业存单发行利率小幅下行，各期限国股直贴利率上行，质押式回购成交量增加，银行间市场杠杆率明显上行 [31][32]

财政政策 - 保持必要的财政赤字、债务总规模和支出总量，为应对未来风险留有余地，确保财政可持续[1] - 优化支出结构，强化国家重大战略财力保障，推动更多资金资源投资于人[1] 货币金融政策 - 继续实施适度宽松的货币政策，灵活高效运用降准降息等多种政策工具[6] - 优化结构性货币政策工具运用，加强与财政政策的协同[1] - 综合平衡防范金融市场道德风险，建立在特定情景下向非银金融机构提供流动性的机制性安排[1] 投资与内需 - 中国人均基础设施存量资本仅为发达国家的20%-30%，显示巨大投资空间[2] - 继续发挥新型政策性金融工具作用，靠前实施具备条件的“十五五”重点项目[2] - 坚持内需主导，建设强大国内市场，制定实施城乡居民增收计划[6][7] 风险防范与市场秩序 - 积极有序化解地方政府债务风险，不得违规新增隐性债务，优化债务重组和置换办法[8] - 着力稳定房地产市场，因城施策控增量、去库存、优供给[8] - 深入整治“内卷式”竞争，规范市场秩序，出现在多部委学习会议中[2][7]

12月10日至11日，中央经济工作会议在北京举行。广发证券首席经济学家郭磊在接受采访时指出：2026 年政策的"跨周期"特征将更明显，降息降准仍是政策工具选项。 会议指出，要继续实施适度宽松的货币政策。把促进经济稳定增长、物价合理回升作为货币政策的重要 考量，灵活高效运用降准降息等多种政策工具，保持流动性充裕，畅通货币政策传导机制，引导金融机 构加力支持扩大内需、科技创新、中小微企业等重点领域。保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳 定。 郭磊表示"把促进经济稳定增长、物价合理回升作为货币政策的重要考量"，这表明政策依然重视物价和 名义GDP，2026年GDP平减指数的回升斜率是一个重要观测线索。从具体手段来说，"灵活高效运用降 准降息等多种政策工具"略超预期，意味着降息降准仍是政策工具选项；"引导金融机构加力支持扩大内 需、科技创新、中小微企业等重点领域"把扩内需处于金融政策第一顺位，呼应形势分析"国内供强需弱 矛盾突出"的定调。 （文章来源：中国基金报） 会议提出，通过实践，我们对做好新形势下经济工作又有了新的认识和体会：必须充分挖掘经济潜能， 必须坚持政策支持和改革创新并举，必须做到既"放得活"又"管得 ...

12月10日至11日，中央经济工作会议在北京举行。广发证券首席经济学家郭磊在接受采访时指出：2026 年政策的"跨周期"特征将更明显，降息降准仍是政策工具选项。 郭磊指出，2026年政策的"跨周期"特征将更明显。2024年底中央经济工作会议曾提出五个"必须"，其 中"必须统筹好总供给和总需求的关系""必须统筹好提升质量和做大总量的关系"等对2025年的宏观政策 框架影响深远。此次中央经济工作会议提出五个新"必须"，"必须充分挖掘经济潜能"对应要弥补有效需 求不足，释放内需空间；"必须坚持政策支持和改革创新并举"对应短期政策和中长期结构性改革相结 合，激发要素活力；"必须做到既'放得活'又'管得好'"对应要激发市场活力，又要完善监管框架；"必须 坚持投资于物和投资于人紧密结合"对应在硬投资之外，更要加大人口、教育、医疗、社保、技能等人 力资本领域投入，深化增长函数；"必须以苦练内功来应对外部挑战"对应聚焦内需扩张、科技自立自 强、产业链安全、绿色转型等核心能力建设，增强经济内生韧性来应对外部不确定性。 会议指出，要继续实施适度宽松的货币政策。把促进经济稳定增长、物价合理回升作为货币政策的重要 考量，灵活高效运用 ...

"金融总量数据充分体现了适度宽松的货币政策状态。"业内专家表示，当前社会融资规模和M2增速比 名义GDP增速高出约一倍，充分体现了适度宽松的货币政策状态，为经济高质量发展营造了适宜的金融 总量环境。 积极财政政策发力 支撑金融总量合理增长 业内专家表示，今年以来，宏观政策加大逆周期调节力度，对提振内需、稳定经济发挥了积极作用，也 为金融总量合理增长提供了支撑。特别是随着财政赤字率提升，政府债券对社会融资规模的贡献度明显 提高。数据显示，今年新增政府债务总规模11.86万亿元，比去年增加2.9万亿元，普通国债、特别国债 和地方政府专项债额度都明显增加，相应带动政府债券在社会融资规模中占比提升。 "政府债券发行节奏明显提前，实现了早发行、早使用、早见效。"有业内人士表示，目前1.3万亿元的 超长期特别国债已全部发行完毕，2万亿元用于偿还存量隐性债务的再融资专项债和4.4万亿元主要用于 项目建设的新增专项债也已基本发完。近期财政部宣布提前下达2026年新增地方政府专项债务限额，会 更好衔接岁末年初的项目资金建设需求。初步测算，今年我国政府债券净融资额有望突破12万亿元，政 府债券融资占社会融资规模增量比重达四成。政 ...

近日，中共中央政治局召开会议，指出明年经济工作要坚持稳中求进、提质增效，继续实施更加积 极的财政政策和适度宽松的货币政策，发挥存量政策和增量政策集成效应，加大逆周期和跨周期调节力 度，切实提升宏观经济治理效能。 首先，提振内需、稳定增长。货币政策应优先支持消费和投资回升，通过降低基准利率或引导贷款 市场报价利率（LPR）下行，减轻居民贷款负担，增强消费能力；通过降准、降息等工具，确保社会融 资规模和货币供应量增长与经济增长目标相匹配，同时避免利率长期过低对金融机构盈利造成侵蚀；并 通过定向补贴等方式，积极配合财政政策，激发居民消费潜力。 其次，优化信贷结构、支持重点领域。在总量宽松的同时，更加注重结构性工具精准发力，引导资 金流向实体经济薄弱环节和战略重点领域。例如，通过用好再贷款、再贴现等工具，降低企业融资成 本，推动金融机构优化信贷资源配置，重点加大对科技创新、绿色转型、小微企业、保障性住房等领域 的金融支持，持续提升服务实体经济的质效。 第三，防范金融风险、维护市场稳定。加强宏观审慎管理，通过证券、基金、保险公司互换便利等 定向工具稳定资本市场预期，避免过度宽松引发资产泡沫或汇率超调风险，保持人民币汇率 ...

央行流动性操作 - 中国人民银行于12月15日开展6000亿元6个月期买断式逆回购操作，期限为182天 [1] - 央行在12月15日的操作是加量操作，当月有4000亿元6个月期逆回购到期，因此实现净投放2000亿元流动性 [1] - 央行在12月5日开展了10000亿元3个月期买断式逆回购操作，为等量续作当日到期的10000亿元 [1] 流动性管理机制 - 央行中短期流动性投放方式已基本固定：每月5日左右开展3个月期买断式逆回购、15日左右开展6个月期买断式逆回购、25日左右开展中期借贷便利操作 [1] - 央行通过上述操作继续向市场注入中短期流动性，以更好地维护市场流动性充裕，保障岁末年初金融市场平稳运行 [1] 货币政策基调 - 近日举行的中央经济工作会议提出，继续实施适度宽松的货币政策 [1] - 货币政策延续适度宽松基调，业内人士表示央行将综合运用政策工具确保流动性充裕 [1]

中国人民银行党委会议核心精神 - 中国人民银行召开党委会议，传达学习中央经济工作会议精神，研究部署贯彻落实举措，旨在为“十五五”良好开局和明年经济工作提供指引 [1] 宏观经济形势与政策总基调 - 会议认为我国经济在复杂严峻形势下顶压前行、向新向优发展，经济社会发展主要目标将顺利实现，为“十四五”收官画上圆满句号 [2] - 会议强调明年工作要坚持稳中求进总基调，继续实施适度宽松的货币政策，加大逆周期和跨周期调节力度，为经济稳定增长和金融市场稳定运行营造良好货币金融环境 [2] 货币政策具体方向与工具 - 货币政策将把促进经济稳定增长、物价合理回升作为重要考量，灵活高效运用降准降息等多种工具，保持流动性充裕，促进社会综合融资成本低位运行 [4] - 将畅通货币政策传导机制，优化结构性货币政策工具运用，加强与财政政策协同，引导金融机构支持扩大内需、科技创新、中小微企业等重点领域 [4] - 将保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定 [4] 金融改革与制度建设 - 将完善中央银行制度，构建科学稳健的货币政策体系，动态评估完善货币政策框架，丰富货币政策工具箱 [3] - 将统筹做好金融“五篇大文章”，健全宏观审慎管理体系，完善系统重要性金融机构监管框架，建设规范有韧性的金融市场体系和安全高效的金融基础设施体系 [3] 金融风险防范与化解 - 将防范化解重点领域金融风险，加强金融风险监测、评估、预警体系建设，维护金融市场平稳运行 [4] - 将建立在特定情景下向非银金融机构提供流动性的机制性安排，坚定推进金融支持融资平台债务风险化解，积极稳妥处置中小金融机构风险，做好房地产金融宏观审慎管理 [4] 金融开放与国际合作 - 将稳步推进金融高水平开放，积极参与全球金融治理改革，务实开展金融外交和多双边货币金融合作 [5] - 将推进人民币国际化，持续建设和发展多渠道、广覆盖的人民币跨境支付体系，稳步发展数字人民币 [5] 近期工作部署 - 要求认真做好岁末年初各项工作，包括密切跟踪监测维护金融市场平稳运行，做好支付清算、现金供应等金融服务，牢牢守住安全生产底线确保金融基础设施安全稳定运行 [6]

隔夜夜盘市场走势 - 美油主力合约收跌 1.24%，报 58.11 美元/桶；布伦特原油主力合约跌 1.2%，报 61.97 美元/桶 [5] - 国际贵金属期货普遍收涨，COMEX 黄金期货涨 0.78%报 4126.3 美元/盎司，COMEX 白银期货涨 1.50%报 51.08 美元/盎司 [6] - 伦敦基本金属涨跌参半，LME 期镍涨 1.50%报 14920.00 美元/吨，LME 期锡涨 0.83%报 37695.00 美元/吨等 [6] - 截至 12 月 12 日 23:00 收盘，国内期货主力合约涨跌互现，焦煤、烧碱涨超 3%，乙二醇涨近 2%；棕榈油等跌近 1% [7] 重要资讯 宏观资讯 - 中央经济工作会议 12 月 10 - 11 日举行，央行将实施适度宽松货币政策，财政部落实积极财政政策 [10] - 截至 12 月 12 日，上海出口集装箱运价指数上涨，中国出口集装箱运价综合指数涨 0.3% [10] - 全国金融系统工作会议 12 月 12 日召开，强调推动高质量发展等工作 [11] - 12 月 15 日央行开展 6000 亿元买断式逆回购操作 [11] - 2025 年前十一个月社会融资规模增量等金融数据公布 [13] - 央行党委强调实施适度宽松货币政策等内容 [13] - 中方在联合国安理会敦促刚果（金）反政府武装停火 [13] - 乌克兰放弃加入北约换取西方安全保障 [14] - 三部门发布加强商务和金融协同提振消费通知 [14] 能化期货 - 12 月俄罗斯石油和天然气收入预计减半至 52 亿美元 [16] - 11 月俄罗斯海运成品油出口较 10 月下滑 0.8% [18] - 叙利亚预计 2026 年底天然气日产量增加，力求提升石油产量 [18] 金属期货 - 多家硅料龙头联合成立公司，规划保留产能不超 150 万吨 [20] - 山东发布铜产业发展计划，力争 2027 年总产值突破 2000 亿元 [20] - 几内亚大型矿企 12 月 13 日恢复生产 [20] - 2025 年 3 月 21 日 - 11 月 20 日伊朗铝锭产量同比增长 3% [21] - 广期所发布碳酸锂期货、期权业务细则修改公告 [23] - 广期所对部分多晶硅期货持仓超限客户采取限制开仓措施 [23] 黑色系期货 - Mysteel 统计全国港口进口铁矿库存、疏港量等数据 [25] - Mysteel 调研钢厂高炉开工率等多项指标下降 [25] - 商务部等将部分钢铁产品纳入出口许可证管理 [25] - 12 日山东、河北市场主流钢厂焦炭采购价下调 [26] - 中钢协称钢铁产品出口管理利于行业发展 [28] - 本周城市和建筑钢材库存总量环比减少 [28] 农产品期货 - 截至 12 月 12 日当周，生猪养殖利润亏损幅度收窄 [30] - 2025 年全国粮食播种面积、单位面积产量和总产量均增长 [30] - 预计马来西亚 12 月 1 - 10 日棕榈油出口量上涨 46.98% [31] - 美国农业部公布农产品出口销售数据 [31] 金融市场 金融 - 上周 A 股三大指数震荡，科技成长板块表现突出，后市关注政策红利与景气方向 [34] - 截至 12 月 11 日，中证 A500 挂钩 ETF 合计规模达 2037 亿元 [34] - 近一周 260 多只个股获机构调研 [35] - 目前 111 只公募基金正在发行，11 月以来新发基金募集规模达 1473.15 亿元 [35] - 跨年布局时点，科技股或为主线，顺周期等板块投资机遇凸显 [35] - 中信证券称股票市场内需和外需品种预期与定价和去年有差异 [37] - 卫蓝新能源接受辅导拟登陆创业板 [37] 产业 - 2025 年我国人工智能核心产业规模有望突破万亿元 [38] - “十四五”我国机械工业增加值年均增速 7.1%，今年前三季度增速 8.7% [39] - 2030 年我国天然气产量将达 3000 亿立方米，能源结构将变化 [39] - 中国加快推进空调“铝代铜”及标准制订 [39] - 汽车用钢供需座谈会呼吁钢企反“内卷” [40] - 我国首个深水油田二次开发项目全面投产 [40] - 传统 DDR4/5 DRAM 内存供应预计紧张到 2028 年 [41] 海外 - 乌克兰和美国就“和平计划”会谈，乌方同意接受美欧安全保障 [42] - 韩国财长开会讨论金融和外汇市场，央行将提供紧急流动性支持 [42] - 韩国 11 月 ICT 产品出口额同比大增 24.3% [43] 国际股市 - SpaceX 筹备 2026 年潜在 IPO 计划，拟以 8000 亿美元估值出售股份 [45] 商品 - 中国太原煤炭交易中心与腾讯云合作打造煤炭价格指数大模型 [46] - 今年贵金属表现抢眼，机构看好明年黄金 [46] 债券 - 深圳首批绿色外债试点业务落地，总签约金额超 1.7 亿元 [47] - 万科中期票据展期方案未通过，宽限期内或积极谈判 [47] - 截至 12 月 14 日，银行业今年发行绿色金融债券规模超 5300 亿元 [49] - 截至 12 月 11 日，75 家券商 2025 年发债规模约 1.77 万亿元 [49] 财经日历 12月15日 - 关注日本第四季度短观大型非制造业景气判断指数等多项指标 [51] - 有中国央行逆回购到期、国家统计局公布房价等事件 [53] 其他日期 - 关注日本 12 月路透短观制造业/非制造业景气判断指数等指标 [56] - 有中国央行逆回购到期、英国央行行长讲话等事件 [58]