铜价走势与市场动态 - 国际铜价于12月初连续突破新高，伦敦铜期货报11197.5美元/吨，年内涨幅达27.5%，并刷新历史最高价格至11334美元/吨 [1] - 华尔街多家机构预期铜价未来将继续强势上涨 [1] - 高盛报告指出，铜价正在形成“库存抽干—价差扩大—加速囤货”的自我强化上行机制，这将推动铜价明年保持高位运行 [2] 供给端驱动因素 - 铜价上涨的最初驱动力来自于矿端供给趋紧 [1] - 美国自由港麦克莫兰公司在印尼的Grasberg矿区发生山体滑坡后暂停运营，该矿是全球最大铜金矿之一，年产铜17亿磅，预计2026年上半年才能逐步恢复生产 [1] - 其他主要铜矿也面临着生产挑战，Grasberg矿区的停产导致短期内存在巨大的产能缺口 [1] 需求端驱动因素 - 数据中心建设热潮大规模寻求铜材料 [1] - 新能源产业以及电网升级进一步增加了对铜的需求 [1] - 多家分析机构将2026年精炼铜的缺口展望上调至30万至40万吨量级 [1] 宏观与政策环境影响 - 美联储正处于降息周期，美元偏弱有利于有色金属价格上涨 [1] - 美国将铜加入关键矿产清单，可能被纳入关税征收范围，引发了大量套利行为，导致库存向美国集中，非美市场现货趋紧 [2] 机构目标价与预期 - 高盛认为明年铜价将在每吨1万至1.1万美元区间 [3] - 摩根大通、花旗等机构更为乐观，认为铜价将突破每吨1.2万美元 [3] - 瑞银估计铜价有望在2026年年底上涨至每吨1.3万美元 [3] - 美银预期铜价在2027年突破每吨1.35万美元 [3] - 价格预期的差异主要在于不同机构对于铜缺口规模和供应补充速度的不同假设 [3] 行业重要事件与潜在交易 - 投资者可关注12月3日的嘉能可资本市场日、12月4日的力拓集团会议以及12月9日的泰克资源投资者会议 [3] - 嘉能可和泰克正涉及智利北部Quebrada Blanca矿区与附近Collahuasi矿区的合并提案，嘉能可拥有Collahuasi 44%的股份，泰克持有Quebrada Blanca 60%的股份，一旦合并将成为全球主要铜矿之一 [4]

白银市场近期表现 - 12月2日当周，白银期货价格创下历史新高，单日涨幅超过6% [1] - 主力连续合约全周累计上涨13.42%，收于57.08美元 [1] - 当前收盘价较10月中旬的历史高点51.29美元高出11.29% [1] - 当前白银走势已进入结构性强势区间，价格层级正被不断重塑 [1] 黄金市场背景 - 过去两年黄金表现创纪录，涨幅接近历史高水平 [1] - 自2023年10月以来，金价累计上涨近95% [1] - 上涨受多重因素推动：官方机构持续增持、国际局势不确定性、区域冲突带来的避险需求、投资者对货币购买力削弱和主权债务攀升的担忧 [1] - 这些宏观背景为贵金属整体提供了长期支撑 [1] 白银上涨的独立驱动因素 - 白银市场正经历史无前例的供应缺口：矿产供应持续下降，而工业用途与投资需求同步增长，形成典型的供需失衡格局 [2] - 这类结构性缺口通常会推动价格进入更长周期的上行阶段 [2] - 在金价创新高背景下，白银因相对可及性更高而受到更多普通投资者青睐，体现其“大众贵金属”属性 [2] 白银与黄金的相对表现 - 黄金在过去21个月上涨约95%，但白银在更短时间内实现了更快的涨幅 [2] - 白银在过去一年中价格翻倍，录得100%的收益表现 [2] - 这种相对优势可能促使资金重新关注白银，从而形成自我强化的需求循环，进一步推动趋势延续 [2] 市场对白银的重新定价 - 当前投资者关注核心在于：白银此轮上涨是对其经济属性的重新定价，还是对黄金此前涨幅的追赶 [2] - 白银已明显走出长期以来的“附属角色” [2] - 白银的独立价值逻辑正逐渐被市场重新认识 [2]

行业表现与市场驱动因素 - A股港口航运公司股价迎来强势上涨 [1] - 航运市场价格上涨受航线重构与运力紧张、供需失衡影响 [1] - 国际航线运费上调与集运指数期货大涨是重要因素 [1] 成本与运营环境变化 - 部分国际航线需绕行好望角导致航行时间和燃油成本明显增长 [1] - 航线变化受地缘政治与气候变化影响 [1] 需求侧驱动因素 - 全球原油增产周期提振运输需求 [1] - 今年以来OPEC+多次实施增产 [1] - 海运石油出口量显著上升 [1] 公司财务表现 - 14家中国航运公司前三季度净利润实现增长 [1] - 部分公司前三季度净利润已超去年全年净利润 [1] - 安通控股（600179）前三季度净利润增幅达311.77% [1] - 锦江航运（601083）前三季度净利润增幅达64.76% [1] - 辽港股份（601880）前三季度净利润增幅达37.51% [1] 政策环境 - 中国航运业持续获得政策支持 [1]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年镍、不锈钢价格先扬后抑，已跌至5年内低位，预计2026年供需双弱，需关注宏观环境及政策变动 [1][5] - 镍价全年震荡下行，矿端扰动多，供给稳中有升，精炼镍产量增、库存达近5年新高，镍中间品及硫酸镍价格走势受供需和成本影响，镍铁供应小幅过剩，价格贴近成本线 [6][7][8] - 不锈钢价格跟随镍价震荡下行，产能释放、供给高位，终端需求中地产低迷、家电亮眼，锂电行业推动镍消费但三元占比下降 [13][14][15] - 2026年原生镍供给过剩小幅收缩，不锈钢行业在政策引领下改善供需格局 [106][112] 根据相关目录分别进行总结 2025年镍不锈钢价格在宏观持续扰动下震荡探底 - LME与SHFE镍价全年震荡下行，国内镍价走势弱于海外，不锈钢价格跟随镍价，均已跌至5年内低点 [23][24] 镍矿 - 印尼扰动因素多，上半年雨季和配额审批影响致镍矿供给紧张、价格走高，7月后回落，预计2026年RKAB批准量下滑 [31][34] - 菲律宾供应充足，往印尼发运量持续增加，价格呈“高位震荡 - 季节性回落 - 雨季支撑 - 弱势稳定”波动格局 [35][36] - 高成本产能出清后，硫化镍矿供应基本稳定，未来海外镍供给增长依赖印尼和马达加斯加项目 [40] 精炼镍 - 国内产量同比提升，1 - 11月达36.9万吨，同比增21.8%，1 - 10月进口量19.7万吨、出口量15万吨，同比大幅增长 [44] - 供需失衡，库存增至5年内高位，截至2025年10月31日，全球镍库存达30.34万吨，较年初增9.5万吨（+45.3%），同比增12万吨（+65.7%） [48] 镍中间品及硫酸镍 - 新能源需求爆发，中间品产量、价格双双上扬，预计2026年MHP价格下行、渗透率提升 [51][52] - 硫酸镍供给紧张，利润有所改善，但长期趋势偏软，2025年1 - 10月产量约28.2万镍吨，同比减约10% [57] 镍铁 - 全年产量增长较大，2025年1 - 10月，中印两地合计165.8万吨，同比升11.6%，印尼供给占比持续上升 [64] - 镍铁价格受库存影响震荡下滑，已贴近成本线附近，短期内预计价格仍将走低 [69] 不锈钢 - 产能持续释放，供给量稳定增长，2025年我国有效产能达5748万吨，1 - 10月，中国 + 印尼合计产出4139万吨，同比增2.1% [75] - 不锈钢库存维持高位，并有重新累库的趋势，截至2025年11月，社会库存达95万吨左右 [88] - 成本保持稳定，利润返正仍较为艰难，各系不锈钢利润率基本为负，短期难改善 [90] 终端需求 - 传统板块中，地产低迷、家电亮眼，整体仍呈下降趋势，2025年1 - 10月，房地产投资等指标下降，家电市场规模达1.8万亿元，同比增3% - 5% [94][95] - 锂电行业对消费起到推动作用，但三元占比持续下降，2025年1 - 10月，新能源汽车产销量大增，三元电池占比降至40%左右 [101][102] 供需平衡 - 供需双弱情况下，预计2026年原生镍供给过剩将小幅收缩 [106] - 不锈钢行业将在政策引领下改善当前供需格局，预计2026年国内供给过剩幅度收缩 [112]

铜市场供应紧张 - 全球铜市场正经历供应链有史以来最紧张的时期 铜价突破新高 伦敦金属交易所期铜交易价涨至11210美元/吨附近创盘中历史新高 日内涨幅扩大到2.5% 收盘报11189美元/吨刷新收盘最高纪录 [3] - 供需失衡 特朗普贸易政策的不确定性等因素共同推动市场动荡 [3] - 铜供应极度吃紧 矿商与冶炼厂围绕加工费展开激烈谈判 矿商施压要求冶炼厂接受创纪录低位的加工费基准 [3] 矿商与冶炼厂博弈 - 矿商与冶炼厂围绕加工费激烈博弈 冶炼产能过剩令矿商占据主导 加工费跌至负值 [1][5] - 德国铜冶炼商Aurubis AG准备拒绝过低年度加工费基准 对负加工费表达不满 中国主要金属行业协会也反对不可持续的负加工费 [4][5] - 谈判陷入僵局 部分参与方可能退出全球冶炼厂定价体系 现货加工费今年大部分时间处于负值区间 [5] 美国需求引发全球错配 - 大量精炼铜因关税预期流向美国 预计明年一季度美国将持有全球90%铜库存 加剧其他地区供应短缺 [1][6] - 全球最大铜生产商智利Codelco向中国客户开出每吨350美元创纪录溢价 远高于今年商定的89美元 反映市场对供应链分布的担忧 [1][4][6] - 美国吸纳铜阴极越多 其他市场短缺越严重 未来三到六个月美国以外铜市场将面临稀缺风险 [6] 美元走软支撑铜价 - 降息预期升温之际美元走软 也助推铜价走高 [1] - 市场猜测美联储将放松政策 美元下跌 降低海外买家采购成本 从而支撑金属价格 [7][8] - ICE美元指数转跌 势将连续第五个交易日下跌 早盘曾跌破99.40 连续三日创至少一周来新低 [8]

铜价表现 - 伦敦金属交易所期铜交易价涨至11210美元/吨附近，创盘中历史新高，日内涨幅扩大到2.5%，收盘报11189美元/吨，刷新一个月前所创的收盘最高纪录 [1] - 这是继10月29日创下收盘纪录后，铜价再度突破关键阻力位 [1] - 本周二伦铜收涨近1.5%，收报10975美元/吨，逼近10月29日所创的收盘最高纪录 [5] 供应链紧张状况 - 全球铜市场正经历供应链有史以来最紧张的时期，矿商与冶炼厂的激烈博弈、美国关税预期引发的供应错配以及创纪录的金属溢价共同推动铜价 [1] - 铜供应极度吃紧，Mercuria Energy Group金属研究负责人表示这是铜供应链历史性的紧张时刻 [1] - 供需失衡、特朗普贸易政策的不确定性等因素共同推动了市场动荡 [1] 矿商与冶炼厂博弈 - 矿商与冶炼厂围绕加工费展开异乎寻常的激烈谈判，矿商施压要求冶炼厂接受创纪录低位的加工费基准 [1][3] - 德国铜冶炼商Aurubis AG高管表示准备拒绝过低的年度加工费基准，并对负加工费表达不满 [2][3] - 中国主要金属行业协会也反对不可持续的负加工费，今年大部分时间现货加工费一直处于负值区间 [2][3] - 谈判陷入僵局，部分参与方可能退出全球冶炼厂定价体系 [3] 区域性供应错配与溢价 - 交易商和生产商预期大量精炼铜将流向美国，美国市场的铜价因持续的进口关税预期而走高 [4] - 到2026年第一季度，美国可能持有全球90%的铜库存 [4] - 智利Codelco已向部分中国客户开出每吨350美元的创纪录溢价，远高于今年商定的89美元 [2][4] - 美国吸纳的铜阴极越多，其他市场的短缺就越严重，这被形容为极度错配 [4] 美元走势影响 - 因市场猜测美联储将于下月再次放松政策，美元下跌，助推铜价走高 [5] - 美元汇率的走低降低了海外买家采购原材料的成本，从而支撑了金属价格 [5] - ICE美元指数转跌，势将连续第五个交易日下跌，早盘曾跌破99.40，连续三日创至少一周来新低 [5]

全球货运市场运价态势 - 全球货运市场呈现复杂态势，运价呈现低位反弹特征，存在持续近3周的整体运价疲软与头部船公司宣布上调运价并存的现象 [1] - 本轮涨价并非传统需求拉动，而是在地缘冲突、气候因素与船公司经营策略共同作用下出现的淡季涨价现象 [1] 主要船公司运价调整措施 - MSC宣布自2025年12月1日起全面上调从远东港口至北欧、地中海、黑海等地区运费，北欧航线20尺柜和40尺柜分别上调至1860美元和3100美元，黑海航线分别提升至2850美元和3900美元 [2] - 达飞宣布自2025年12月1日至12月14日上调从远东到地中海和北非的FAK费率，最高每40尺柜6300美元 [2] - 马士基计划从12月25日起对从中东与远东至莫桑比克贝拉港的货物征收目的地拥堵费，并自12月1日起在罗马尼亚康斯坦察南集装箱码头收取新的进口检验扫描费，每箱25欧元 [2] - 赫伯罗特宣布自2025年12月1日起提高远东和欧洲之间的FAK费率，适用于20英尺和40英尺干箱和冷藏箱 [2] 运价上涨驱动因素 - 红海危机持续发酵导致部分国际航线绕行好望角，航程普遍延长10天以上，造成可用运力下降和集装箱周转效率下滑 [3] - 巴拿马运河持续干旱实施吃水限制，每日允许通行船舶数量显著下降，部分时间段仅有32艘船可过闸，通行效率下降挤压全球有效运力 [3] - 美国市场出现关税预期，部分企业提前出货备货，短期内拉升了运力需求 [4] - 行业高度集中，前十大船公司掌握全球约84%运力，船公司通过减少空班、调整附加费、重设报价带动价格上涨以修复利润 [4] 对跨境电商及外贸企业的影响 - 12月本为船运淡季，但在圣诞礼品出货节点与供给收缩叠加下形成淡季涨价，对薄利高频的跨境电商行业冲击明显 [5] - 部分航线12月涨幅可能超过40%，商家成本被迫抬升，利润本就不高的卖家承压明显 [5] - 运力紧张与港口拥堵导致物流时效下降，可能引发缺货、延迟发货、客户投诉及抢舱潮，加大商家库存风险 [5] - 当前运价水平已逼近部分船公司成本线，在圣诞季需求上涨与全球运力受限叠加下，欧美航线触底反弹属正常现象 [5] 对全球供应链及通胀的潜在影响 - 若海运价格维持上涨，将首先影响家具、玩具、家居品等低毛利行业，运费上涨会直接带来订单影响 [6] - 运价上涨会促使部分订单向墨西哥、越南、印尼等地转移，全球供应链可能因此加速调整 [6] - 若地缘冲突和气候问题持续，航运公司可能维持高运价策略，导致全球物流成本中枢上移，运价上涨最终将传导至消费者并反映在商品价格上 [6]

黄金市场结构性转变 - 黄金市场驱动力发生根本转变，缺乏价格弹性的央行购买和ETF投资需求正取代对价格敏感的珠宝消费需求，成为主导力量[3] - 央行作为非弹性需求方持续从珠宝等弹性需求领域“抢夺”供应，这种结构性变化为金价提供坚实支撑[4] - 央行持续买入被视为对“黑天鹅尾部风险的终极对冲”，为贵金属提供强大的信心背书[8] 黄金价格预测与支撑因素 - 将2026年平均价格目标从4000美元/盎司大幅上调至4450美元/盎司，年度价格区间预计为3950-4950美元/盎司，最高可能触及5000美元大关[1][2] - 预计2026年官方需求将回升至1053吨/年，若官方需求回落至2011-2021年平均水平，2026年黄金均价将降至3850美元/盎司[1][8] - 2025年黄金相对美元的超额表现创下去年以来新高，价格波动幅度创下1980年以来最大纪录[4][5] 黄金供需格局分析 - 第三季度官方黄金需求从第二季度显著回升，达到220吨，是有记录以来第三高的官方需求水平[5] - 第三季度全球黄金开采产量上升72吨至创纪录的977吨，但这一增长被官方和ETF需求的增加（环比+99吨）轻松超越[12] - 格拉斯伯格矿区中断影响显著，2026年黄金产量指引为90万盎司，低于事故前的160万盎司，仅此中断就足以抵消近年来两个主要新矿的投产[12] 黄金ETF需求变化 - ETF投资者在经历四年的净流出后已于2025年重回市场，ETF流入的正常化表明“3900美元/盎司的底部支撑将依然稳固”[10][11] - 10月22日开始的快速下跌后已在小幅净买入和净卖出之间波动，这种短暂而剧烈的清算表明3900美元/盎司的支撑位将守住[11] 其他贵金属展望 - 预计明年白银和铂金的供需将持续处于赤字状态，白银2026年目标价高至55美元/盎司[1][13] - 扣除ETF需求后的白银净平衡已成为有记录以来占供应比例最紧的水平，预计2026年白银均价为55.1美元/盎司[14] - 预计2026年铂金投资需求将回升至50万盎司，供需赤字将占供应的13%，与过去两年类似[14]

报告基本信息 - 报告日期为2025年11月27日 [2] - 能源化工研究团队研究员包括李捷（原油燃料油）、任俊弛（PTA/MEG）、彭浩洲（工业硅/多晶硅）、彭婧霖（聚烯烃）、刘悠然（纸浆）、冯泽仁（玻璃纯碱） [3] 行情回顾与展望 市场表现 - 工业硅期货价格窄幅震荡，Si2601收盘价9020元/吨，涨幅0.28%，成交量369225手，持仓量2639190529手，净减3390手 [4] 现货价格 - 现货价格稳定，四川553价格9250元/吨，云南553价格9150元/吨；四川421价格10050元/吨，新疆421价格9700元/吨，内蒙421价格9700元/吨 [4] 后市展望 - 现货价格总体平稳，供应端工业硅周度减产装置量增加、产量小幅下降，需求端同步走弱，有机硅企业12月开工率将下降，多晶硅季节性减产，供需失衡未扭转，期货仓单临近注销提供现货流动性，高库存未改观，2601合约价格近期回落受现货价格支撑，总体延续偏强震荡运行 [4] 市场要闻 - 11月26日，广期所工业硅仓单量40425手，较上一交易日净减289手 [5] - 2025年10月，中国有机硅初级形态的聚硅氧烷出口量4.06万吨，环比降低13.49%，同比降低5.65%；2025年1 - 10月累计出口量46.05万吨，同比增加1.51% [5]

油价预测与核心驱动因素 - 摩根大通预测2027年布伦特原油价格可能从当前60多美元水平跌至30美元/桶[1] - 该预测基于2026-2027年布伦特原油均价将降至57-58美元/桶的预期[9] - 触发条件为除非从2026年6月起每日减产约200万桶否则将面临跌至30美元/桶的风险[9] 地缘政治事件进展 - 2025年11月25日乌美两国代表团就俄乌和平协议核心条款达成一致[5] - 协议由特朗普政府28点和平计划修订为19点版本删除了战时赦免等争议条款[5] - 俄罗斯方面表示尚未收到更新版和平计划欧洲领导人对此消息表示怀疑[5] 石油市场供需基本面 - 摩根大通指出2025-2026年全球石油将持续供过于求供应增速达需求增速三倍[9] - 欧佩克改变口风预测2026年石油市场会出现小幅过剩[9] - 美国能源信息署调高对美国明年石油产量预测并预计全球石油库存将持续增加[9] 美国政策导向与影响 - 特朗普政府明确希望WTI原油价格区间在40-50美元/桶[11] - 特朗普竞选期间提出将美国汽油价格降至2美元/加仑以下并敦促沙特及欧佩克降价[11] - 低油价策略旨在抑制美国通胀为美联储降息创造空间并施压俄罗斯经济[13] 美联储货币政策预期 - 截至11月25日市场对美联储12月降息预期概率从一周前约40%飙升至接近85%[14] - 预期转变源于美联储官员鸽派言论及近期美国经济数据疲软[14] - 高盛预计美联储12月降息并在2026年3月和6月再各降一次最终利率降至3.00?.25%区间[15] 主要资产价格表现 - 11月25日美国原油期货价格报58.11美元/桶布伦特原油滑向62美元/桶附近[3] - 纽约商品交易所1月轻质原油期货价格报57.95美元/桶下跌1.51%伦敦布伦特原油期货报62.48美元/桶下跌1.4%[16] - 美股三大指数集体收高道琼斯指数上涨1.43%美元指数收跌0.48%报99.664[16]