文章核心观点 - 在全球经济增长放缓、借贷成本上升及人口结构变化的背景下，财政政策已成为东盟+3地区建立经济韧性的核心工具，其角色需超越单纯预算平衡，转向塑造可持续和包容性的经济与社会 [1][3] 全球财政环境与美债挑战 - 作为传统基准的“无风险”美国国债利率正受到审视，美国面临38万亿美元的债务负担，其长期债券需求特别是来自东盟+3成员的需求正在下降 [2] - 近期金价飙升及关于“去美元化”的讨论，反映了市场对美国财政轨迹的怀疑态度，这对基于美国参照的财政建议构成了挑战 [2] 国有企业角色与财政政策转型 - 仅凭财务指标或股东回报评估国有企业忽视了其广泛的社会角色，国企提供基本服务并有助于减少不平等，评价应综合考量其利润率以及经济和社会贡献 [3] - 财政政策必须成为建设可持续、包容性经济的重要工具，政府应智慧地投资于基础设施、人力资本和经济能力，特别是在支持数字和绿色转型的同时不损害债务可持续性 [3] 人口老龄化挑战与机遇 - 人口老龄化是东盟+3面临的关键财政挑战，涉及日本、韩国、新加坡、泰国和中国等经济体 [4] - 中国的人均预期寿命已从2000年的71.4岁显著提高至2023年的78.6岁，这对医疗和养老金体系构成了财政压力 [4] - 随着老年人认知能力提升，“银发经济”将带来新机遇，政府应通过投资终身学习和护理设施来缓解压力 [4] 债务可持续性框架的发展 - 在债务可持续性框架方面，国际货币基金组织的框架被广泛接受，但中国针对“一带一路”贷款决策制定了优先考虑融资可持续性、侧重于债务透明度和长期生存能力的方法 [5] - 财政政策是塑造公平结果和繁荣社会的战略杠杆，通过将财政框架锚定于社会目标，东盟+3经济体有望协调财政稳定与持续增长 [5]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告对国债、股指、贵金属等多个期货品种进行分析，给出投资建议，如国债预计有压力需谨慎，股指预计波动中枢上移可择机做多等 [6][8] 各品种总结 国债 - 上一交易日，30 年期主力合约跌 0.19%报 111.390 元，10 年期涨 0.05%报 107.905 元，5 年期涨 0.03%报 105.795 元，2 年期跌 0.02%报 102.426 元；12 月 16 日央行开展 1353 亿元 7 天期逆回购操作，单日净投放 180 亿元；美国 11 月非农数据有变化 [5] - 预计货币政策宽松，国债收益率处低位，中国经济平稳复苏，核心通胀回升，市场风险偏好提升，国债期货有压力，保持谨慎 [6] 股指 - 上一交易日，沪深 300 股指期货（IF）主力合约-1.16%，上证 50 股指期货（IH）主力-1.23%，中证 500 股指期货（IC）主力合约-1.59%，中证 1000 股指期货（IM）主力合约-1.74% [8] - 国内经济平稳但复苏动能不强，企业盈利增速低；国内资产估值低有修复空间，中国经济有韧性，市场情绪升温，增量资金入场，中美经贸不确定性缓解，预计股指波动中枢上移，可择机做多 [8] 贵金属 - 上一交易日，黄金主力合约收盘价 971.42，涨幅-1.19%；白银主力合约收盘价 14,666，涨幅-0.86%；欧元区和德国 12 月制造业 PMI 初值为新低 [10] - 全球贸易金融环境复杂，“逆全球化”和“去美元化”利好黄金，各国央行购金支撑金价，美国劳动力市场放缓，美联储有望降息，贵金属有望上涨，暂且观望，等待做多机会 [10] 螺纹、热卷 - 上一交易日，螺纹钢、热轧卷板期货弱势震荡；唐山普碳方坯报价 2950 元/吨，上海螺纹钢现货 3150 - 3280 元/吨，上海热卷报价 3250 - 3270 元/吨 [12] - 中期成材价格由产业供需主导，需求端房地产下行，螺纹需求同比降，将进入需求淡季；供应端产能过剩，螺纹钢产量环比降，库存高于去年同期；热卷与螺纹走势一致；技术面钢材期货或延续弱势震荡，可关注反弹时高位做空机会 [12] 铁矿石 - 上一交易日，铁矿石期货小幅反弹，PB 粉港口现货报价 780 元/吨，超特粉现货价格 670 元/吨 [14] - 产业逻辑上，10 月以来全国铁水日产量回落，前 11 个月铁矿石进口量同比增 1.4%，国产原矿产量低于去年同期，10 月以来港口库存回升至近五年同期最高；技术面期货可能回调，可关注高位做空机会 [14] 焦煤焦炭 - 上一交易日，焦煤焦炭期货小幅反弹；12 月以来主产地煤矿减产增加，焦煤产量环比回落，下游焦企采购谨慎，焦煤竞拍价格下降；焦炭现货采购价格第二轮下调落地，焦化企业开工整体稳定，环保扰动或增加，钢厂减产力度加大，对焦炭需求转弱 [16][17] - 技术面有止跌企稳迹象，但中期弱势未逆转，可关注低位买入机会 [17] 铁合金 - 上一交易日，锰硅主力合约收跌 0.69%至 5736 元/吨，硅铁主力合约收跌 1.01%至 5482 元/吨；天津锰硅现货价格 5700 元/吨，内蒙古硅铁价格 5200 元/吨；12 月 5 日当周加蓬产地锰矿发运量回落，澳矿供应恢复，港口锰矿库存小幅回升，报价低位企稳；主产区电价企稳，焦炭、兰炭价格回暖，成本低位上行；上周样本建材钢厂螺纹钢产量 179 万吨，低于 24 年同期，10 月螺纹钢长流程毛利回落；锰硅、硅铁产量分别为 18.92 万吨、10.63 万吨；交易所仓单快速注册，库存累升 [19] - 近期产量高位回落，需求走弱，总体过剩；成本低位下行空间受限，低位区间支撑渐强，锰矿库存低位；短期供应或缩减，回落后可关注现货亏损扩大后的低位多头机会 [20] 原油 - 上一交易日 INE 原油震荡下行，因美国或为乌克兰提供安全保障；11 月 18 日当周基金经理增持美国原油期货和期权净空头头寸；12 月 12 日当周美国能源企业油气活跃钻机数下降 [21] - CFTC 数据显示资金看空原油后市，美国扣押委内瑞拉油轮利多但俄乌和平谈判使走势不确定，布油跌破 60 美元，走势弱于预期，主力合约暂时观望 [22][23] 燃料油 - 上一交易日燃料油震荡下行，收于 5 日均线下方；截至 12 月 10 日当周，新加坡残渣燃料油库存 2606.2 万桶，创近 13 周新高，环比升 50.3 万桶，进口入库量环比增 33.5%，出库量约 52 万吨，船用燃料油消费端疲弱 [24][25] - 亚洲燃料油现货供应充足，新加坡库存大增冲击价格，成本端原油走势疲弱削弱价格，燃料油屡创新低，反弹空间大，主力合约暂时观望 [25][26] 聚烯烃 - 上一交易日杭州 PP 市场报盘下跌，余姚市场 LLDPE 价格下跌 30 - 80 元/吨 [27] - 短期市场供应因装置检修预期减少，预计下期总产量 67.62 万吨；需求端 PE 下游各行业开工率小幅下降，消费刺激不足，交投平淡，工厂订单增量有限，采购积极性欠佳；基本面偏弱，市场以去库为主，关注做多机会 [27][28] 合成橡胶 - 上一交易日主力收涨 1.11%，山东主流价格上调至 11400 元/吨，基差持稳；上周价格小幅上行 [29] - 短期受成本与需求支撑，后续关注供应端装置变化及需求端恢复情况；原料丁二烯周均价 9800 元/吨，环比+1.5%；国内周度总产量约 8.2 万吨，环比微增 1.2%；需求端轮胎出货慢，企业灵活控产；库存端主流仓库库存合计 12.5 万吨，环比下降 3.8% [30] 天然橡胶 - 上一交易日，天胶主力合约收跌 0.36%，20 号胶主力平收，上海现货价格持稳至 15000 元/吨附近，基差持稳 [32] - 预计短时多空博弈持续，胶价震荡；供应端国内产区停割减产情绪消化，海外泰柬地缘冲突影响割胶及生产，原料价格跌后上涨；需求端轮胎出货慢，企业灵活控产；库存延续累库；11 月我国重卡市场销售 10 万辆左右，环比降约 6%，同比增约 46% [32] PVC - 上一交易日，PVC 主力合约收涨 2.16%，现货价格上调 30 - 40 元/吨，基差持稳 [34] - 供过于求格局延续，大幅向下空间有限，向上需基本面好转，节后关注出口及供应缩减情况；本周装置产能利用率环比降 0.46%，下游制品企业开工下降；烧碱价格下行，液氯周均上行，氯碱利润下降；华东地区电石法五型现汇库提 4250 - 4350 元/吨，乙烯法 4300 - 4500 元/吨；社会库存样本统计环比增 0.03%至 105.93 万吨，同比增 27.63%，关注供应端变化 [34][35] 尿素 - 上一交易日，尿素主力合约平收，山东临沂持稳，基差持稳 [36] - 预计本周行情窄幅向上；供应端下期日产预计 19 - 20.2 万吨；需求端工业复合肥开工率高，储备需求或补仓，农业采购积极性不高，出口部分企业发运收尾；成本利润端周内尿素价格小幅松动，煤炭价格稳，新型煤气化利润窄幅波动；企业总库存量 129.05 万吨，港口样本库存量 10.5 万吨 [36] 对二甲苯 PX - 上一交易日，PX2603 主力合约上涨 0.59%，PXN 价差调整至 280 美元/吨，短流程利润持稳，PX - MX 价差在 120 美元/吨；PX 负荷 88.1%，环比下滑；浙石化 26 年 1 月 CDU 和重整有检修计划，预计降负 10%左右；中化泉州 11/25 停车，预计 1/25 附近重启；10 月大陆 PX 进口量 82.5 万吨，环比降 5.6%，同比降 4.4% [38][39] - 短期 PXN 价差修复，短流程利润改善，开工小幅下滑，成本端原油震荡，缺乏新消息指引，或震荡调整，上行缺乏驱动，警惕原油变动，关注宏观政策变化 [39] PTA - 上一交易日，PTA2605 主力合约下跌 0.6%；供应端装置基本无变化，负荷 73.7%；需求端一套聚酯长丝和短纤装置停车检修，一套长丝长停装置升温重启中，聚酯负荷 91.2%；2025 年 12 月 1 日起国内大陆地区聚酯产能上修至 8984 万吨；江浙终端开工基本维持，工厂原料备货下降；上下游错配利润向上游集中，加工费调至 177 元/吨 [40] - 短期加工费持稳，库存低位，成本端原油震荡，原料 PX 支撑不足，或震荡运行，谨慎看待，注意控制风险，关注油价变化 [40] 乙二醇 - 上一交易日，乙二醇主力合约上涨 1.01%；供应端整体开工负荷 69.93%，环比降 3.01%，合成气制开工负荷 72.17%，环比降 0.41%；华东主港地区 MEG 港口库存约 84.4 万吨，环比增 2.5 万吨，12 月 15 - 21 日主港计划到货 11.8 万吨；需求端下游聚酯开工小降至 91.2%，终端织机开工局部下降，备货下降；10 月聚酯产品出口总量 119.8 万吨，环比增 1.5 万吨，同比增 6.5 万吨 [41] - 近端装置检修增多，供应压力减缓，但港口库存累库，预到港增加，上方有压制，或震荡运行，关注港口库存和供应变动 [42] 短纤 - 上一交易日，短纤 2602 主力合约上涨 0.1%；供应端装置负荷降至 95.5%；需求端江浙终端开工局部下降，加弹、织造、印染负荷分别为 83%、67%、70%，工厂原料备货小幅下降，坯布新单和出货偏弱，布价阴跌 [43] - 短期供应维持高位，需求变化不大，成本驱动有限，或跟随成本震荡运行，注意控制风险，关注成本和宏观政策调整 [43] 瓶片 - 上一交易日，瓶片 2603 主力合约下跌 0.25%，加工费调整至 500 元/吨；供应端工厂负荷降至 72.2%；需求端下游软饮料消费淡季，出口小幅回升，1 - 10 月聚酯瓶片出口总量 533.3 万吨，同比增 14%，10 月出口量 52.3 万吨，同比增 11%，环比增 12% [44] - 近期原料价格支撑有限，负荷维持，出口增速放缓，供需矛盾不明显，主要逻辑在成本端，预计后市跟随成本震荡运行，注意控制风险 [44] 碳酸锂 - 上个交易日主力合约涨 1.27%至 100600 元/吨；供应端产量处于高位，锂资源端弹性大，价格高位震荡供应端利润足，生产积极性高；消费端储能板块突出，动力电池需求改善 [45] - 供需双旺格局下社会库存去化，关注消费持续性和矿端复产进度 [45] 铜 - 上一交易日，沪铜主力合约收于 91830 元/吨，跌幅 0.67%；美国 11 月失业率、非农就业人口、10 月零售销售有变化 [46] - 矿端“黑天鹅”事件频发，加工费长期负值，不利于冶炼企业；12 月电解铜产量恢复，但明年产能降低计划强化供应转紧预期；铜价新高，终端采购转弱；上周电解铜社会库存增 4100 吨；宏观流动性宽松，供需收紧，库存结构性失衡驱动铜价上涨，警惕回调风险 [46] 铝 - 上一交易日，沪铝主力合约收于 21825 元/吨，涨幅 0.14%；氧化铝主力合约收于 2553 元/吨，涨幅 0.75%；几内亚铝土矿发运量恢复，氧化铝成本支撑线不坚挺，供需过剩；电解铝供应受产能“天花板”约束，北方采暖季产量难增；规模型加工企业开工稳健，中小企业有压力，铝价回调刺激下游接货；上周电解铝社会库存降 1.2 万吨，铝棒库存降 4500 吨 [48] - 氧化铝基本面过剩，库存和产能压制价格；“强供应约束”与“强需求韧性”基本面，叠加宏观情绪积极，铝价或延续高位震荡 [48] 锌 - 上一交易日，沪锌主力合约收于 22855 元/吨，跌幅 1.23%；冶炼企业控产、减产范围扩大，精炼锌产量下降；消费端进入淡季，地产拖累需求，基建、家电走弱，锌价高不利采购；国内精炼锌社会库存去化，上周降 1.21 万吨 [50] - 宏观与基本面推动锌价突破震荡区间，但消费端拖累和明年过剩预期未变，谨慎追涨 [50] 铅 - 上一交易日，沪铅主力合约收于 16825 元/吨，跌幅 0.3%；部分原生铅企业检修，再生铅企业减产意愿增强；铅酸蓄电池市场进入淡季，终端消费疲软，补库有限；原生铅库存低位去化提供托底作用，上周社会库存降 3200 吨 [52] - 供应收缩和低库存限制下行空间，弱需求和潜在进口压力牵制反弹空间，多空交织，铅价或震荡 [52] 锡 - 上一交易日主力合约涨 0.07%至 323220 元/吨；矿端偏紧，佤邦复产慢，国内加工费低，冶炼厂亏损，原料库存缩紧，开工率低，印尼严打非法矿山影响产出及出口；需求端传统领域承压，新兴领域有支撑，整体需求有韧性；精炼锡显性库存去化 [54] - 供需偏紧，预计锡价震荡偏强运行 [56] 镍 - 上一交易日主力合约跌 0.66%至 111890 元/吨；镍矿价格趋稳，印尼打击非法矿山，菲律宾进入雨季，矿价有支撑；不锈钢压力传导，下游镍铁厂亏损加大，部分停产检修；不锈钢进入消费淡季，终端地产消费疲软，镍铁成交冷清，钢厂压价；精炼镍现货交投走弱，库存国内大致持稳但处于高位 [57] - 一级镍过剩，预计镍价震荡运行 [57] 豆油、豆粕 - 上一交易日，豆粕主连收涨 0.54%至 2777 元

宏观经济与政策环境 - 2025年处于“十四五”收官与“十五五”规划谋篇的历史衔接点，宏观经济环境交织机遇与挑战 [1] - 货币政策延续“适度宽松”基调，保持“灵活高效” [1] - 中央经济工作会议提出实施更加积极有为的宏观政策，继续实施适度宽松的货币政策 [5] 货币政策展望 - 步入“十五五”新阶段，货币政策需在复杂环境中精准施策，聚焦“稳增长、调结构、防风险”三重目标 [2][5] - 未来发力空间体现在三方面：总量调控上“灵活适度”，根据经济周期动态调整流动性投放；结构优化“精准滴灌”，强化对科技创新、绿色转型、小微企业等领域的定向支持；政策协同“形成合力”，与财政政策紧密配合 [5] - 避免资金空转的关键在于建立“投放—使用—效果”全链条评估机制，将银行信贷投放与实体经济效益挂钩 [6] 人民币汇率 - 2025年人民币汇率在复杂外部环境下逆势走强 [7] - 支撑人民币汇率温和升值的核心因素包括：中国经济基本面支撑增强；积极的财政政策与适度宽松货币政策的协同效应显现；外汇储备规模稳健；外部美元指数可能走弱 [7] - 全球“去美元化”趋势下，人民币作为避险货币吸引力上升 [2][7] - 保持汇率基本稳定的挑战包括：中美利差波动风险；地缘政治不确定性；国内经济复苏斜率；国际收支平衡压力 [7] - 应对策略需“稳预期、强韧性”，强化跨境资本流动宏观审慎管理，深化汇率市场化改革 [8] 债券市场 - 2025年为配合财政发力，利率债供给有所增加 [9] - 展望2026年，债券市场呈现利率债扩容与信用债分化并存的供需结构 [9] - 影响中长期债券收益率的关键因素包括：经济增长与通胀预期；货币政策取向；资产配置压力；财政政策节奏 [9] - 2026年10年期国债收益率大概率在2.0%—2.5%区间震荡，呈现“前低后稳”态势 [10] 黄金市场 - 2025年黄金价格屡创新高，表现超越了许多主流资产 [11] - 黄金走强的核心支撑包括：全球“避险情绪”集中爆发；美元信用体系受到质疑，美国债务突破34万亿美元；央行购金潮延续，中国、俄罗斯等国央行持续增持 [11] - 短期看涨逻辑未改，但波动性加剧，价格中枢或上移至4500—5000美元/盎司区间，极端情景下可能突破5200美元 [2][11] - 驱动因素包括：美联储降息周期深化；地缘风险“黑天鹅”；全球央行延续“去美元化”策略，年度购金量有望突破1200吨 [11]

市场表现与价格动态 - 2024年12月17日，上海期货交易所沪银期货主力合约盘中价格一度冲高至每千克15477元，涨幅超过4%，刷新该合约上市以来最高纪录 [1] - 同日，COMEX白银盘中涨超3%，峰值达65.909美元/盎司，伦敦银现最高触及66.005美元/盎司，两大核心国际品种均创上市以来新高 [1] - 白银年内涨幅超125%，显著跑赢同期黄金约64%的涨幅 [1] 短期驱动因素与市场情绪 - 短期白银大涨的关键在于逼仓行情尚未终结，海外白银现货需求旺盛但多处于囤货阶段，尚未真正流入产业领域，形成了类似集中性挤兑的格局，叠加浓厚投机情绪共同推高银价 [1] - 有观点预测，这种情绪性行情可能在2026年一季度后趋向平稳，但短期内在60美元基础上仍有上涨动能，回调后可能以50-60美元为新平台 [2] - 美国公布的非农数据显示，11月季调后非农就业人口录得6.4万人，高于市场普遍预期，11月失业率录得4.6%，为2021年9月以来新高 [1] 长期基本面与供需格局 - 供需基本面存在结构性缺口，为银价上涨提供坚实支撑，2024年全球白银需求达36207吨，其中工业需求占比58.5% [2] - 2019-2024年间，工业用银需求年复合增速达5.4%，贡献了同期白银需求总增长量的98% [2] - 供应端呈现刚性特征，预测2024-2027年间全球白银供应量年复合增速或仅1.2%，预计2025-2027年供需缺口将从4498吨逐步放大至6791吨 [2] - 白银已连续5年出现供需缺口，显性库存处于历史低位，叠加去美元化趋势，金银长期中枢上移趋势不变 [2] 机构观点与后市展望 - 有机构提醒，美国非农数据偏弱虽提振降息预期，但银价在前期已录得大幅上涨，当前建议维持观望 [2] - 另有机构认为，金银比价有望继续收窄，但新高之后白银价格预计维持震荡格局，需警惕高位获利了结带来的价格回落风险 [2] 监管动态与市场调整 - 针对白银市场过热态势，上海期货交易所于12月10日对白银期货相关合约交易保证金比例和涨跌停板幅度做出调整，例如将AG2602合约的涨跌停板幅度调整为15% [3] 投资建议与品种比较 - 对于普通投资者，建议优先选择更为稳健的黄金，或关注铂、钯等新品种 [3] - 白银当前波动加大，若要参与需学会及时止盈止损，避免风险 [3]

市场表现与价格新高 - 2024年12月17日，上海期货交易所沪银期货主力合约盘中价格冲高至每千克15477元，涨幅超过4%，刷新该合约上市以来最高纪录 [1] - 同期，COMEX白银价格峰值达66.27美元/盎司，伦敦银现价格最高触及66.068美元/盎司，两大国际核心品种均创上市以来新高 [1] - 截至报道时，COMEX白银年内涨幅超125%，伦敦银现年内涨幅亦超125%，显著跑赢同期黄金约64%的涨幅 [1] - 12月17日盘中，COMEX白银报66.135美元/盎司，较前结算价63.323美元上涨2.812美元，涨幅4.44% [2] - 同日，伦敦银现报66.000美元/盎司，较前结算价63.718美元上涨2.282美元，涨幅3.58% [3] 短期驱动因素：市场情绪与资金动向 - 市场分析认为，逼仓行情尚未终结是短期白银大涨的关键，海外白银现货需求旺盛但多处于囤货阶段，尚未真正流入产业领域，形成了类似集中性挤兑的格局 [4] - 浓厚的投机情绪叠加上述供需格局，共同推高了银价 [4] - 有观点预测，这种情绪性行情可能在2026年一季度后趋向平稳，但短期内在60美元基础上仍有上涨动能，回调后可能以50—60美元为新平台 [4] 中长期支撑因素：供需基本面 - 2024年全球白银需求达36207吨，其中工业需求占比58.5% [5] - 2019至2024年间，工业用银需求年复合增速达5.4%，贡献了同期白银需求总增长量的98% [5] - 供应端呈现刚性特征，预测2024至2027年间全球白银供应量年复合增速或仅1.2% [5] - 预计2025至2027年，全球白银供需缺口将从4498吨逐步放大至6791吨 [5] - 白银已连续5年出现供需缺口，显性库存处于历史低位 [5] - 去美元化趋势也被认为是支撑金银长期价格中枢上移的因素之一 [5] 机构观点与短期风险 - 有机构提醒，美国非农数据偏弱虽提振降息预期，但银价在前期已录得大幅上涨，当前建议维持观望 [5] - 另有观点认为，金银比价有望继续收窄，但创新高后白银价格预计维持震荡格局，需警惕高位获利了结带来的价格回落风险 [5] - 针对市场过热态势，监管层已出手调整，上海期货交易所于12月10日将白银期货AG2602合约的涨跌停板幅度调整为15%，并相应提高了套保和一般持仓的交易保证金比例 [6] 宏观经济数据背景 - 12月16日晚，美国公布11月季调后非农就业人口录得6.4万人，高于市场普遍预期 [3] - 美国11月失业率录得4.6%，为2021年9月以来新高 [3] - 美国劳工统计局下修了8月和9月非农数据，两月合计新增就业比初值少3.3万人 [3]

白银市场行情表现 - 2024年12月17日，上海期货交易所沪银期货主力合约盘中价格一度冲高至每千克15477元，涨幅超过4%，刷新了该合约上市以来的最高纪录 [1] - 同日，国际市场中COMEX白银价格涨超4%，峰值最高达66.27美元/盎司，伦敦银现最高触及66.068美元/盎司，两大核心品种均创下上市以来新高 [1] - COMEX白银年内涨幅超125%，显著跑赢同期黄金约64%的涨幅 [1] - 截至行情数据，COMEX白银最新价为66.135美元/盎司，较前结算价63.323美元上涨2.812美元，涨幅4.44% [2] 市场驱动因素分析 - 短期大涨的关键在于逼仓行情尚未终结，海外白银现货需求旺盛，但多处于囤货阶段，尚未真正流入产业领域，形成了类似集中性挤兑的格局，叠加浓厚的投机情绪 [4] - 美国最新非农数据显示，11月季调后非农就业人口录得6.4万人，高于市场普遍预期，而11月失业率录得4.6%，为2021年9月以来新高，美国劳工统计局下修了8月和9月的非农数据 [4] - 供需基本面存在结构性缺口，为银价上涨提供了坚实支撑 [5] - 2024年全球白银需求达36207吨，其中工业需求占比58.5%，且2019至2024年间工业用银需求年复合增速达5.4%，贡献了同期白银需求总增长量的98% [5] - 供应端呈现刚性特征，预测2024至2027年间全球白银供应量年复合增速或仅1.2%，预计2025至2027年供需缺口将从4498吨逐步放大至6791吨 [5] - 白银已连续5年出现供需缺口，显性库存处于历史低位，叠加去美元化趋势，金银长期中枢上移趋势不变 [5] 机构观点与市场展望 - 有市场观点预测，情绪性行情可能在2026年一季度后趋向平稳，但短期内在60美元基础上仍有上涨动能，回调后可能以50—60美元为新平台 [5] - 有机构提醒，美国非农数据偏弱虽提振降息预期，但银价在前期已录得大幅上涨，当前建议维持观望 [5] - 有机构认为，金银比价有望继续收窄，但新高之后白银价格预计维持震荡格局，需警惕高位获利了结带来的价格回落风险 [5] - 针对市场过热态势，监管层已及时出手，上海期货交易所于12月10日对白银期货相关合约交易保证金比例和涨跌停板幅度做出了调整 [6] - 对于普通投资者，有建议优先选择更为稳健的黄金，或关注铂、钯等新品种，若参与白银交易需学会及时止盈止损，避免风险 [6]

海外资金动向与市场信心 - 截至2025年9月，外资在华投资已超过5737亿元，显示海外投资者正加速加配中国资产 [3] - 法国、德国及南美地区的投资者已启动加仓或表现出强烈的配置意愿，未入市潜在客户对中国资产的关注度和信心也在持续提升 [5] - 海外资金的动向源于对中国市场深度熟悉和对内部改革方向的预判，预计未来1-2年将逐步释放发展红利 [3][5] 2026年政策定调：纵深推进全国统一大市场 - 2026年中央政治局会议明确“纵深推进全国统一大市场建设”，政策从“加快”框架搭建转向深层攻坚，旨在破解长期存在的结构性难题 [1][7][8] - 会议将“防范外部冲击”调整为“统筹国内经济工作和国际经贸斗争”，表明外部博弈需长期应对，但理顺内部秩序是根本 [10] - 政策导向直指长期存在的“诸侯经济”顽疾，即由行政区划分割导致的区域壁垒 [10][12] “诸侯经济”的现状与成因 - 中国市场存在严重的区域分割，跨省经营面临规则、准入门槛、审批及监管不统一的阻碍，例如外省招标文件倾向本地企业、经营许可跨省不互认、货运车辆合规标准不一等 [12][14] - 地方保护主义源于两层利益绑定：地方官员考核与本地企业经济数据深度挂钩，以及地方财政压力下对本土企业税收的依赖 [17] - 市场分割导致优质企业难以壮大，低效企业受保护，资源配置效率低下，并引发各地产业同质化竞争，难以形成核心竞争力 [15] 构建统一大市场的必要性与紧迫性 - 过去依靠出口消化过剩产能的模式已收窄，受技术瓶颈、关税加征及供应链转移影响，“生产靠国内、销售靠国外”的模式失效，产能过剩压力转向内部 [18] - 分裂的市场无法有效承接内部压力，导致商品流通成本高企，企业跨省扩张困难，内需难以激活 [20] - 内需不振的深层逻辑是市场不统一导致流通成本高，进而推高商品价格，变相压缩了居民购买力 [20][22] 统一大市场的潜在影响与推进措施 - 统一大市场通过打破区域壁垒、统一全国规则，可降低流通成本，拉低商品价格，从而释放14亿人的消费潜力 [24] - 统一市场有助于培育企业的规模效应，使其能在本土积累足够竞争力，以与跨国巨头抗衡并走向全球 [24] - 改革攻坚已全面展开，措施包括收紧税收监管、推进反垄断与破除行政壁垒、清理排斥外来企业的潜规则，以及加速统一各类行业标准 [24] - 改革过程将伴随调整阵痛，部分企业可能被淘汰，部分地方经济数据可能出现波动，但这是突破发展瓶颈的必经之路 [26]

宏观经济与政策环境 - 2025年中国GDP前三季度实现5.2%的增速，同比提升0.4个百分点，全年5%增长目标基本可达[5] - 宏观政策基调延续积极，中央经济工作会议明确继续实施适度宽松的货币政策和更加积极有为的财政政策，以强化逆周期和跨周期调节[5] - 国内经济面临供强需弱矛盾突出、重点领域风险隐患较多的挑战，宏观政策不具备退坡条件[5] 货币政策展望 - 2026年货币政策将坚持“以我为主”，总量工具仍有空间，利率处于正常区间，存款准备金率仍有下调空间[5][6] - 货币政策需兼顾总量调节与结构性工具优化创新，并强化与财政政策协同，例如年底推出的个人消费及个体经营贷款双贴息政策[6] - 货币政策将支持资本市场，前期已推出股票回购增持、证券基金保险便利化支持等工具，中国版平准基金于2025年4月落地，央行明确提供流动性支持[6] 人民币汇率分析 - 2025年人民币汇率逆势走强，由四大因素驱动：国内经济稳健增长（前三季度增5.2%）、宏观叙事积极转向、美元整体走弱、中美经贸关系缓和并达成一年期贸易休战协议[7] - 2026年宏观调控重点之一是防范汇率超调，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定[2][8] - 短期人民币走势面临不确定性，国内挑战在于2025年增长超预期依赖外需，2026年若贸易顺差放缓需内需补缺口；国际不确定性包括美国经济与通胀前景、美联储降息路径以及中美经贸关系可能反复[9] 黄金市场与储备 - 长期支撑金价的核心逻辑是黄金再货币化与全球资产再平衡，黄金作为天然货币，其抗通胀、抗地缘政治风险的作用凸显[10] - 全球资产再平衡空间巨大，黄金在全球黄金外汇储备中的占比目前仅为20%左右，个人投资组合中黄金占比约2%，远低于80年代初期的超过60%和7%–8%[11] - 长期来看黄金仍有上涨空间，若未来AI泡沫破灭引发美国经济衰退，美联储或大幅降息乃至重启量化宽松，将进一步凸显黄金的避险价值[11] - 各国央行增储黄金是为了实现国际储备资产多元化，以规避地缘政治风险及外汇储备资产可能被冻结的风险[11] 债券市场走势 - 2024年债券市场表现突出，10年期国债收益率全年下行近90个基点，核心原因是市场对2025年更大力度降准降息预期升温[12] - 2025年初10年期国债收益率一度跌破1.6%，随后反弹至1.9%附近，当前在1.8%附近震荡，市场对极度宽松的预期得到纠偏[12] - 展望2026年，债市或有小幅行情，但难重现前几年的单边下行，收益率下行空间有限，不宜对极度宽松抱有过高期待[13] “双循环”发展战略 - 构建以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局是应对复杂严峻外部环境、把握发展主动权的战略[14] - 强化“内循环”与推进“高水平对外开放”相辅相成，内循环是外循环的基础，中国作为超大规模经济体需依靠内需[14] - 高水平开放的核心是制度型开放，推动国内规则、规制、管理和标准与国际接轨，有助于疏通内循环的卡点和堵点[14] - 强化内循环能为高水平开放提供支撑，内循环做强带来的超大规模市场优势会使部分内需溢出转化为进口需求，同时企业“走出去”进行全球布局的条件更加成熟[15]

文章核心观点 文章核心观点为：在“货币侧宽松、供给侧刚性、需求新动能”多重因素共振下，有色金属板块配置价值突出，而**有色50ETF（159652）** 因其全面布局、高“金铜含量”、龙头集中、历史表现优异及估值合理等优势，是布局该板块的优选工具 [26][28][29][31] 市场表现与资金流向 - 12月17日A股市场震荡回调，但有色板块逆势冲高，有色50ETF（159652）早盘涨幅超过2% [1] - 该ETF在12月16日单日强势吸金超过8300万元，近20个交易日累计获得净申购超过6.5亿元，基金最新规模超过35亿元，在同指数产品中断层领先 [1] - 其标的指数成分股多数上涨，锂矿股涨幅居前，其中天齐锂业涨超5%，赣锋锂业涨超4%，洛阳钼业涨超2% [1] 有色金属板块概述与核心逻辑 - 有色金属板块涵盖除黑色金属外的所有金属，具体包括贵金属、工业金属、能源金属和稀土等 [7] - 该板块具备双重属性：**金融属性**（如黄金、铜，受利率和美元信用影响）和**商品属性**（如工业金属、锂、稀土，受供需关系影响） [8] - 任何宏大叙事（如全球经济修复、AI发展、新能源转型）最终都将落脚到有色金属板块，因其是国民经济的重要基础产业，被称为“无有色、无经济” [7] - 铜作为工业金属代表，有“铜博士”之称，在AI浪潮下更被视为“AI时代新石油” [7] 细分金属品种投资逻辑 贵金属（黄金、白银） - **金融属性强化**：全球降息周期启动，名义利率下行叠加通胀预期提升，导致实际利率趋势下行，降低了持有不生息贵金属资产的机会成本，推动资金涌入 [10] - **美元信用担忧**：市场对美国高债务可持续性的担忧以及地缘风险加剧，推动全球投资者和央行增持黄金以对冲风险，2025年以来央行黄金储备量逐月增加 [12] - **价格展望积极**：机构普遍看多金价，中信证券中性假设下预计明年第一季度金价有望超过4500美元/盎司；高盛预计至2026年末金价仍有近20%上行潜力，目标价4900美元/盎司；摩根大通预测2026年黄金价格将突破5000美元 [15] - **白银表现强劲**：12月17日现货白银突破65美元/盎司，再创历史新高，日内涨超2%；摩根士丹利指出白银投资需求或将持续占主导，低库存下存在逼仓可能性 [5] 工业金属（铜、铝） - **铜**： - **供给刚性**：铜矿供应扰动频发，核心矿山下调产量指引，且过去十年资本开支不足，供给呈现刚性 [16] - **需求新动能**：传统需求稳健，AI算力、能源革命等新兴需求方兴未艾，成为铜需求新支点 [16] - **供需缺口扩大**：据中邮证券数据测算，未来5年全球铜供需缺口逐渐扩大，预计从2025年的-43.7万吨扩大至2030年的-161.63万吨 [17] - **价格预期乐观**：中信证券报告称，随着库存拐点出现及减产发酵，年底前LME铜价有望加速迈向12000美元/吨，并预计12000美元将成为2026年铜价的新起点 [19] - **近期动态**：LME铜震荡上冲，当前涨0.79%；CSPT小组再次倡导联合减产铜矿冶炼产能10%，以扭转加工费倒贴趋势，加强供给收缩预期 [6] - **铝**： - **供需趋紧**：需求端受基建投资、以旧换新政策及新能源汽车、光伏等领域提振；供给端受国内电解铝产能限制，截至10月末开工率高达98.6% [19] - **红利属性凸显**：铝价高位震荡下，铝企盈利稳定，自由现金流充沛，2024年分红比例普遍提升，估值有望提升 [19] 能源金属（锂） - **需求爆发**：新能源汽车产销量同比高增、储能装机规模快速扩张及固态电池量产，推动锂需求维持高增速 [21] - **供给出清**：全球锂资源供给出现产能出清信号，澳洲部分锂矿停产，国内“反内卷”深化，2025年国内矿石和锂盐双双去库 [21] - **价格反弹**：据五矿证券预测，2026年碳酸锂供需将达到紧平衡状态，全年价格中枢将高于2025年 [21] - **近期催化**：12月17日，碳酸锂期货主力盘中强势拉升，涨幅超8%，创2024年6月以来新高，今年已累计涨超37%；消息面上，江西宜春地区拟注销27宗采矿许可证，加剧供给收缩预期 [3] 稀土 - **战略地位提升**：在大国博弈背景下，稀土作为战略金属，其地位进一步提升，行业上市公司估值或得到重估 [22] - **供给增速放缓**：2024年稀土开采和冶炼分离的配额增速重回个位数，并低于消费增速，行业周期见底 [22] - **需求新动能**：新能源汽车、人形机器人等新兴领域重塑增长动能，据中信建投统计，未来三年需求增速复合年增长率超过13% [22] 有色50ETF（159652）产品优势 - **全面布局**：标的指数全面覆盖金、铜、铝、锂、稀土等子板块，有望全面受益于有色超级周期 [26] - **“金铜含量”领先**：标的指数中铜含量达31%，金含量达14%，金铜合计含量高达45%，在同类指数中领先 [28] - **龙头集中度高**：前五大成分股集中度高达36.3%，前十大成分股集中度达52.7%，在同类指数中领先，聚焦核心龙头品种 [29] - **历史表现优异**：自2022年至今，其标的指数累计收益率达33%，优于同期有色金属指数（24%），且最大回撤（-42%）更小，投资体验更好 [30] - **估值合理，盈利驱动**：尽管板块年内涨幅显著，但标的指数市盈率仅为23.11倍，相比5年前下降了66%，估值具备性价比；同期指数累计涨幅达86.28%，主要来自盈利驱动而非估值提升，当前处于EPS驱动阶段 [31]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告对各期货品种给出投资建议，如股指中长期看好逢低做多，国债震荡运行，焦煤短线交易等，并分析各品种行情及热点，涉及宏观经济、供需关系、政策等因素影响[1]。 根据相关目录分别进行总结 宏观金融 - 股指震荡运行，中长期看好逢低做多。美国就业和零售数据不佳，特朗普政策及国内经济预期影响市场，主线轮动快，近期会议支撑过后续或震荡[5]。 - 国债震荡运行，关注超长端收益率、资金利率和广义基金负债端波动对市场的影响[5]。 黑色建材 - 双焦震荡运行，焦煤市场多空博弈，操作上区间右侧交易为主，进口蒙煤库存高、下游减产需求弱，多头依赖国内煤矿减产等因素[7]。 - 螺纹钢震荡运行，区间交易。周二价格震荡偏强，期货价格跌至电炉谷电成本附近，重磅会议对盘面提振有限，钢材出口或走弱，供需矛盾不大[7]。 - 玻璃弱势运行，逢高做空。年末库存高位，需求缺失，中游拿货意愿低，纯碱供给增加预期发酵，近月合约压力大，春节前盘面大概率低位弱势运行[9]。 有色金属 - 铜高位震荡，逢高减仓，低位企稳后回补。本周铜价创新高后回落，美联储流动性和扩表预期支撑但内部分歧有不确定性，基本面处于长单谈判季，短期上涨抑制消费，回调风险上升[10]。 - 铝反弹，建议加强观望。铝土矿价格有变动，氧化铝和电解铝产能有变化，需求进入淡季，库存去化，美联储点阵图及市场担忧影响铝价，建议多单减仓或观望[11]。 - 镍震荡运行，建议观望或逢高做空。印尼镍矿政策有变化，镍矿供给可能宽松，精炼镍过剩累库，镍铁价格涨势放缓，硫酸镍价格高位，中长期供给过剩，建议观望或适度持空[15]。 - 锡震荡运行，区间交易。11月国内精锡产量增加，消费端半导体行业有望复苏，库存处于中等水平，锡矿供应偏紧，建议区间交易，关注供应复产和需求回暖情况[16]。 - 白银震荡运行，多单持有，新开仓谨慎。美联储降息，美国经济数据走弱，市场担忧财政和美联储独立性，工业需求拉动，白银中期价格中枢上移，建议多单持有，新开仓谨慎[17]。 - 黄金震荡运行，区间交易。美联储降息，美国经济数据走弱，市场担忧财政和美联储独立性，央行购金和去美元化未变，黄金中期价格中枢上移，建议区间交易[17]。 - 碳酸锂偏强震荡。供应端部分矿山停产，产量和进口有变化，需求端储能终端需求好，下游排产有波动，需关注宜春矿端扰动，价格预计延续震荡[18]。 能源化工 - PVC低位震荡，区间交易。成本利润低位，供应开工高位，需求地产弱势，内需靠软制品和新型产业，出口有风险，供需整体偏弱势，预计继续低位震荡，关注宏观数据、出口等因素[18]。 - 烧碱低位震荡，暂时观望。库存偏高，主力下游送货量大，氧化铝影响产能，供应端冬季开工高，关注主力下游采购量及液氯价格波动[20]。 - 苯乙烯震荡运行，区间交易。调油叙事影响苯系反弹，美国汽油库存累库、调油需求降温，纯苯或加速累库，苯乙烯港口库存去库但工厂提负荷，反弹空间受限，关注美金纯苯价格及原油定价中枢变化[22]。 - 橡胶震荡运行，区间交易。泰柬地缘紧张，海外原料价格上涨托底胶价，青岛库存累库，终端观望采购，多空博弈僵持，预计继续区间震荡，关注库存、产能利用率等情况[22]。 - 尿素震荡运行，区间交易。供应端开工负荷率提升，产量增加，成本端无烟末煤下行，需求端农业储备采购、工业需求有变化，库存企业减少、港口增加，供需格局偏稳[23]。 - 甲醇震荡运行，区间交易。供应端产能利用率提升，成本端动力煤价格偏稳，需求端甲醇制烯烃开工率窄幅下跌，传统下游需求弱，企业与港口库存去库，价格向上修复[24]。 - 聚烯烃偏弱震荡。供应端聚乙烯和PP开工率有变化，产量有增减，需求端农膜等开工率下滑，下游有走弱预期，库存整体去化，基本面供强需弱，预计PE区间震荡、PP震荡偏弱，关注下游需求等因素[25]。 - 纯碱暂时观望。现货成交平稳，上游挺价，下游被动接受，近期检修降负增加，供给过剩是主要压力，成本上升碱厂挺价，建议暂时离场观望[26]。 棉纺产业链 - 棉花、棉纱震荡偏强。全球棉花供需数据偏宽松，但国内棉花销售快，纱线价格坚挺带动反弹[27]。 - PTA成本反弹，供需去库，震荡上行。地缘局势影响原油价格上涨，PTA价格重心上移，产能利用率和下游聚酯开工稳定，去库延续，短期关注区间4600 - 4900[27]。 - 苹果震荡偏弱。库存晚富士出货一般，部分产区果农货价格松动，成交无明显好转，不同产区交易情况有差异[29]。 - 红枣震荡偏弱。新疆产区灰枣收购扫尾，剩余货源少，各产区价格有差异，原料收购优质优价[29]。 农业畜牧 - 生猪震荡筑底。短期冬至腌腊提振需求，但供应压力仍存，猪价窄幅震荡，关注出栏节奏和需求情况；中长期产能去化但仍在高位，明年上半年供应维持高位，下半年价格预期偏强但需谨慎，策略上近月和淡季合约逢高滚动空，远月谨慎看涨，产业可逢高套保[31]。 - 鸡蛋上涨受限。短期现货窄幅波动，盘面区间波动；中期补苗下滑，存栏增势放缓，供需宽松边际改善；长期产能出清需时间，供应压力仍存，关注外生变量影响，养殖企业可反弹逢高套保[34]。 - 玉米震荡。短期卖压需消化，盘面谨慎追高，持粮主体可逢高套保；中长期需求逐步释放，底部有支撑，但25/26年度供需偏松限制涨幅，关注政策和天气情况[34]。 - 豆粕区间震荡。美豆走势偏弱，内盘近月合约受成本和去库预期支撑偏强，远月交易南美丰产及成本降低偏弱，建议区间操作，近月逢低偏强、远月偏弱对待，关注价差表现，现货企业可逢低点价基差[35]。 - 油脂偏弱震荡，建议谨慎追空。美豆油和马棕油受外部因素下跌，棕油MPOB报告利空但有减产预期和进口支撑，国内有望去库；豆油USDA报告中性偏空，美豆出口慢、南美丰产预估，国内抛储或影响去库；菜油受询价消息和供应宽松影响，短期国内油脂受利空主导，表现偏弱震荡[41]。