市场行情分化 - 银行保险等大盘股集体下跌，招商银行上午跌超3%，拖累上证50指数下跌0.5% [3] - 小盘股逆势上涨，创业板出现20多个涨停，跌停票几乎清零 [1] - 半导体板块表现强势，中芯国际港股三天暴涨15%，带动A股相关个股上涨 [6] - 船舶制造板块表现突出，中国船舶一季度净利润暴增821%，股价三个月翻倍 [8] 政策与资金动向 - 央行四天内投放9228亿元流动性，包括5000亿元MLF和4228亿元逆回购 [3] - 北京出台政策补贴AI芯片企业，上海计划建设卫星互联网产业园 [1][3] - 两市成交额达1.1万亿元，较节前平均水平增加2000亿元 [6] - 科创板尾盘出现神秘资金护盘，中芯国际等权重股被拉升，指数从下跌0.7%转为上涨 [10] 行业表现 - 军工板块表现强势，中国船舶股价创历史新高 [3] - 电力板块分化，长江电力连续18天上涨，华能国际等火电股下跌 [10] - 黄金板块表现不一，山东黄金业绩增长58%却下跌4%，周大生等首饰股上涨 [10] - 旅游股下跌，中国中免三天跌8%，电影股因五一预售破5亿元而上涨 [8] 外资与机构动向 - 外资卖出12亿元白酒股，加仓7亿元光伏股 [3] - 北向资金下午转向买入30亿元，重点买入券商和光伏板块 [8] - 电力股获内资机构青睐，华银电力尾盘涨停 [8] - 半导体设备龙头北方华创尾盘涨停，出现3万手大单 [3]

券商5月金股推荐情况 - 海大集团和东鹏饮料均获得4家券商推荐 成为获推荐次数最多的个股 [1][3] - 恺英网络 兆易创新 格力电器和珀莱雅均获得3家券商推荐 [3] - 东鹏饮料4月股价上涨15.9% 收盘价报286元 总市值达1487.24亿元 [3][4] - 海大集团4月股价上涨11.07% 收盘价报55.48元 总市值达923.05亿元 [4] - 珀莱雅4月股价上涨15.48% 收盘价报95.5元 总市值达378.42亿元 [4] - 兆易创新4月股价上涨10.1% 收盘价报128.69元 总市值达854.58亿元 [4] - 格力电器4月股价微涨0.22% 收盘价报45.56元 总市值达2552亿元 [4] 券商配置方向与投资策略 - 多家券商建议关注内需消费和科技成长方向 [5] - 申万宏源推荐关注AI产业链中的港股互联网平台和A股AI算力 [5] - 申万宏源继续看好高股息资产的相对收益 [5] - 光大证券建议关注稳定类资产包括高股息和黄金 [5] - 光大证券推荐关注产业链自主可控和国产化相关机会 [5] - 光大证券认为内需消费板块值得长期关注 [5] - 西部证券建议关注顺周期行业包括有色和钢铁 [6] - 西部证券推荐关注新消费和低位龙头公司 [6] - 西部证券看好AI算力与应用 医药 军工和汽车等行业 [6] - 西部证券建议关注高股息板块包括运营商 银行保险和电力电网 [6] 4月市场表现 - 上证指数4月累计下跌1.7% [1] - 深证成指4月累计下跌5.75% [1] - 创业板指4月累计下跌7.4% [1]

报告核心观点 - 维持二季度震荡市判断，中期展望逐步向“结构牛，全面牛”回归，2025 年科技“结构牛”判断不变，25Q2 是“结构牛”的调整波段，A股消化基本面压力“幅度充分，时间不足” [7][15] - 继续推荐AI算力和应用，看好高股息，具体为关注AI产业链中的港股互联网平台、A股AI算力，看好高股息相对收益，自下而上优选行业供需改善、有成长性的个股 [7][15] - 未来一个月首推“铁三角”：新大陆、芯碁微装、菲利华，十大金股组合还包括申能股份、军信股份、海螺水泥、滨江集团、招商轮船、阿里巴巴 - W（港股）、石药集团（港股） [7][18] 序：“申万宏源金股组合”说明 - 申万宏源研究策略部自2017年3月起推出“申万宏源金股组合”，每月更新一次，体现未来1个月大势研判观点及风格判断结论，展现研究团队能力与竞争力，为投资者精选个股提供研究支持 [12] - 每月组合收益统计规则包括初始建仓10支股票，单支买入总权重10%；考察组合收益率和相对于申万一级行业的超额收益；红息按分红再买入同只股票处理 [13] - 组合累计收益基于各月度收益率数据通过复利计算得出 [13] 组合投资策略 - 维持二季度震荡市判断，4月25日政治局会议稳外贸政策增强A股预期稳定性，短期内美国关税缓和预期升温，A股自主定价权重提升 [7][15] - 配置建议为继续推荐AI算力和应用，看好高股息，关注AI产业链港股互联网平台、A股AI算力，看好高股息相对收益，优选行业供需改善、有成长性的个股 [7][15] 申万宏源十大金股组合 - 本期金股组合为新大陆、芯碁微装、菲利华、申能股份、军信股份、海螺水泥、滨江集团、招商轮船、阿里巴巴 - W（港股）、石药集团（港股） [18] - 首推“铁三角”：新大陆海外硬件本地化布局加速，AI大模型应用有变现能力；芯碁微装泛半导体多产品并举，AI算力驱动订单饱满；菲利华军品石英纤维需求向好，半导体产品扩展潜力大 [18] - 其余七只金股：申能股份火电盈利提升，新能源投资有成长性；军信股份垃圾焚烧供绿电，海外推进相关项目，有高股息资产；海螺水泥行业周期见底，成本与规模优势领先；滨江集团产品力和销售均价领先，拿地积极，负债结构优化；招商轮船油运市场改善，估值修复空间大；阿里巴巴 - W淘天业务受益内需，云业务有望高增；石药集团推进创新药转型，核心管线进展好 [19]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [5][7] 报告的核心观点 - 公司储产空间高，成本管控能力和分红意愿强，油价中枢维持高位的背景下具备高股息特点，且随着国资委将上市公司价值实现和市值管理分别纳入到公司绩效评价体系和央企负责人考核中，央企被低估的估值有望实现理性回归 [5] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 2025年4月29日，公司发布2025年第一季度报告，第一季度实现营业收入1068.5亿元，同比下降4.1%；实现归母净利润365.6亿元，同比下降7.9%；实现扣非归母净利润370.3亿元，同比下降6.2% [1] 石油量增价减，天然气量价齐升 - 产量方面，25Q1公司实现油气净产量1.89亿桶油当量，同比增长4.8%，以2025年产量目标7.6 - 7.8亿桶油当量的中值计算，已完成目标的24.5%；国内/海外油气净产量分别为1.31/0.58亿桶油当量，同比增长6.2%/1.8%，占比69.3%/30.7%；石油/天然气产量分别为1.46亿桶/2531亿立方英尺，同比增长3.3%/10.2%，占比77.1%/22.9% [2] - 价格方面，25Q1布伦特原油期货结算价为74.98美元/桶，同比下降8.3%，公司实现油价为72.65美元/桶，同比下降7.7%，气价逆势上涨，实现气价为7.78美元/千立方英尺，同比增长1.2% [2] 新项目稳步推进，助力产量接续增长 - 公司已投产7个新项目，国内渤中26 - 6油田开发项目一期高峰产量22300桶油当量/天，累计探明油气地质储量超2亿立方米，从发现到投产仅用三年；番禺10/11区块联合开发项目、文昌19 - 1油田二期项目、曹妃甸6 - 4油田综合调整项目高峰日产量均超万桶；海外巴西Buzios7项目FPSO设计原油日产能22.5万桶、天然气日处理能力1200万方，助推巴西Buzios原油日产量下半年达100万桶 [3] 成本管控良好，桶油成本进一步下降 - 25Q1公司桶油主要成本为27.03美元/桶，同比下降2.0%；除所得税外的其他税金同比下降7.2%至3.76美元/桶，桶油作业费用同比下降3.2%至6.69美元/桶；桶油折旧折耗及摊销/弃置费/销售及管理费用分别为13.91/0.74/1.93美元/桶，同比+1.0%/-14.9%/-3.0% [4] 实控人拟增持 - 4月8日公告，实控人中国海油集团计划于12个月内增持公司A股和H股股份，拟增持金额不少于20亿元、不超过40亿元，占公司4月29日总市值的0.26% - 0.52% [4] 盈利预测与财务指标 |项目/年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入（百万元）|420,506|397,773|406,542|415,553| |增长率（%）|0.9|-5.4|2.2|2.2| |归属母公司股东净利润（百万元）|137,936|126,878|130,644|134,541| |增长率（%）|11.4|-8.0|3.0|3.0| |每股收益（元）|2.90|2.67|2.75|2.83| |PE|9|9|9|9| |PB|1.6|1.5|1.3|1.2| [6] 公司财务报表数据预测汇总 - 利润表、资产负债表、现金流量表等多方面财务数据预测，涵盖营业总收入、营业成本、各项费用、利润指标、资产负债项目、现金流项目等，以及成长能力、盈利能力、偿债能力、经营效率、每股指标、估值分析等财务指标 [11][12]

报告核心观点 市场全天窄幅震荡三大指数微幅下跌，五一前资金观望情绪升温但指数有韧性，五一后市场有望走出震荡向上的结构性行情，可关注消费、高股息、AI产业链、自主可控等方向投资机会 [9][10] A股市场概览 - 上证指数总市值633796亿元、流通市值493553亿元、市盈率11.61、市净率1.20；深证成指总市值209389亿元、流通市值177330亿元、市盈率19.48、市净率2.04；创业板指总市值54030亿元、流通市值42891亿元、市盈率25.42、市净率3.50；科创50总市值34752亿元、流通市值22601亿元、市盈率57.22、市净率4.16；北证50总市值2758亿元、流通市值1906亿元、市盈率43.88、市净率4.33；沪深300总市值558996亿元、流通市值420344亿元、市盈率10.83、市净率1.19 [3] 晨会聚焦 财信研究观点 - 市场策略：市场全天窄幅震荡三大指数微幅下跌，业绩披露和五一假期使资金观望，五一前出金日指数有韧性，周二低开震荡缩量整理，热点分散个股涨多跌少，AI应用和机器人概念表现活跃，五一前市场震荡整理，之后有望走出结构性行情，可关注消费、高股息、AI产业链、自主可控方向 [9][10] - 基金研究：4月29日，LOF基金价格指数下跌0.14%，ETF基金价格指数下跌0.01%，部分ETF有涨跌表现，ETF总成交额约1776.02亿元，日内汽车零件类品种表现突出 [13] - 债券研究：4月29日，1年期国债到期收益率下行0.5bp至1.46%，10年期国债到期收益率下行2.4bp至1.62%，国债期货主力合约有涨幅，部分信用利差和等级利差上行 [15] 重要财经资讯 - 宏观经济：央行开展3405亿元7天期逆回购操作，单日净投放1200亿元；国家主席习近平在上海考察，强调上海要增强科技创新和高端产业引领功能，肯定人工智能发展实效 [17][18] - 财经要闻：《人工智能气象应用服务办法》发布；国家发展改革委办公厅、国家能源局综合司发布全面加快电力现货市场建设工作的通知；蚂蚁数科发布一站式智能体开发平台Agentar；工信部发布《关于做好2025年工业和信息化质量工作的通知》 [19][22][24] 行业及公司动态 - 行业动态：2025年5月中国电池企业排产环比增14.8%，储能电芯排产占比约26%，中国市场动力+储能+消费类电池排产量140GWh，全球市场产量159GWh左右 [27] - 重点公司跟踪：中信证券2025年一季报营收177.61亿元、归母净利润65.45亿元，各业务有不同表现；浙江荣泰2024年年报和2025年一季报显示营收和利润增长，新能源业务成主要引擎，产品多元化布局；药明康德2025Q1营业收入96.55亿元，各地区和业务收入有不同变化，在手订单增长 [28][31][34] - 公司跟踪：德方纳米2024年营收76.13亿元、归母净利润-13.38亿元，四季度业绩不佳；星源材质2024年营收35.41亿元、归母净利润3.64亿元，2025Q1归母净利润0.47亿元，利润率有变化 [36][38] 湖南经济动态 - 湘股动态：科力远2024年和2025年一季报显示盈利能力提升，2024年营收39.38亿元、净利润7814.20万元，2025年一季度营收8.87亿元、净利润3694.79万元 [40] - 湖南省地方动态及政策：湖南一季度规模以上工业中小企业增加值同比增长9.7%，高于全省规模以上工业增加值1.9个百分点，湖南引导中小企业向专精特新发展 [42]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：转债、消费、地产、出口、储能、铅酸电池、磷化工、银行、PCB、风电、服务器、通信、AI、消费电子、光伏、机器人、汽车、小商品、覆铜板 - **公司**：亿纬锂能、铭利达、小商品城、再生、豫光金铅、九州集团、生泰、固电、东材、大金、广大特材、天能股份、丰益、东方财富、深信服、英博尔、鲁北化工、台光电子、英伟达、华为、苹果、一汽、蔚来托 纪要提到的核心观点和论据 市场总体观点 - 市场以稳为主，股票市场与经济走势挂钩呈区间震荡趋势，5月主导权益资产走势的核心因子是业绩，经济也是重要因素，消费政策刺激持续，新消费和宠物消费表现强劲，6月左右可能降准降息，但地产高频数据偏弱、关税预期反复或扰动Q2、Q3出口[1][2] 转债市场 - 转债市场趋稳，整体估值有所修复但热门标的券价格虚高，小盘股及弹性行业转债溢价率上升较快，机构持有规模下降但仓位增配明显，利率下行支撑转债估值，对股票市场预期相对较弱[1][5] 投资策略 - 关注业绩优良板块、风电及维斯市场储能技术等领域，结合前期假设多策略布局；高股息、低PB策略易走出超额收益；弹性策略小仓位或边际配置，关注新兴生产力相关标的[1][7][9][10] 各行业情况 - **储能行业**：国内抢装海外放量双轮驱动，新兴市场需求增速高，预计国内储能装机量升20%以上，欧美家用储能放缓但25年户储排产好转，大储增速加速，新兴市场增速超50%[11][12] - **铅酸电池行业**：受益于数据中心扩容，预计25年需求达8G瓦时，2030年规模扩大，今年供需紧平衡或推动涨价，在数据中心备电中是主要选择但扩产受环保政策限制[13][14] - **磷化工行业**：供需格局紧张，磷矿石价格高位震荡，磷酸铁锂动力及储能需求增速最快，2024 - 2025年产能偏低，新增产能爬坡期约两年[17] - **银行赛道**：基本面加风格优势，一季度社融数据强利于扩表，债务化解利好资产负债表，政策增量资金托底，高股息银行股有吸引力，中大型银行有业绩释放诉求[18][19] - **PCB供应链**：一季度服务器相关业绩强劲，推动产业链迭代升级，相关股票点位性价比高[20] - **风电行业**：一季度核心零部件企业盈利空间修复，竞标量同比增速明显，零部件有涨价预期，看好上半年行情[21] 各公司情况 - **亿纬锂能**：溢价率便宜是好底仓品种，储能与动力电池出货量全球领先，一季度同比分别增81%与50%，预计25年储能和动力电池出货量增长，消费电子电池领域预计增20%，海外项目推进，估值偏低配置性价比高[22][23][24][26] - **铭利达**：业务包括精密压铸和冲压结构件等，新能源汽车业务将成增长点，获多家全球头部车企供应商资质，海外毛利率高有望25年扭亏为盈，通过并购扩张液冷技术，机器人业务计划25年小批量市场试验，股票处于历史底部，转债溢价率合理[27][28] - **小商品城**：受益于磷化工行业高景气度和磷矿资源释放机会，未来锂矿石产能将扩张，24年分红比例高，25年有股权激励释放[29] - **广大特材**：风电齿轮箱业务25年快速爬坡，与南高齿战略合作，业绩提振，股价接近历史高位，转债价格124 - 125元左右，有调整诉求[30] - **东方财富**：提供高级覆铜板高频高速材料，供应给台光电子间接供给英伟达等企业，用于AI服务器场景，毛利率高，25年估值约20倍，转债平衡良好[31] - **深信服**：有信创和AI应用端核心优势，股价反弹，转入价格降至125元左右，溢价率高但强赎意愿低，AI产业化和ICP本地化部署或带来更多利益机会[32] - **英博尔**：因新质生产力政策有优势，与一汽等主机厂合作，市值预期强劲，短期转股期强赎意愿不一定强，后续弹性大[33][34] 其他重要但可能被忽略的内容 - 近期中证转债微修复，上证指数多天阳线，小票反弹是主力，中性转债走势较强，防御型配置股息率策略偏弱，预计反弹接近尾声，下行空间有限，5月市场震荡，行业走势分化明显[6] - 2025年3月2日铅酸电池单价涨约三毛钱涨幅约15%，2月底通信用铅酸电池价格涨3 - 5分钱，3月初行业涨幅约5% - 10%，主要企业排产到2025年第三季度[15]

报告公司投资评级 - 报告对富安娜的投资评级为“买入”[1] 报告的核心观点 - 2024年公司业绩低于股权激励要求，收入略有下滑，净利降幅高于收入，经营现金流低于净利；2025Q1收入和归母净利同比下降；公司短期有望通过加大线上投入、受益政策和深化商超合作提升业绩，中期加盟店拓展和形象店铺开有望提升市场份额，维持“买入”评级[2][3][7] 根据相关目录分别进行总结 事件概述 - 2024年公司收入、归母净利、扣非归母净利、经营性现金流分别为30.11、5.42、5.04、3.66亿元，同比增长-0.60%、-5.22%、-3.47%、-52.18%；收入下滑因电商收入降7.4%，净利降幅高因销售费用率提升等；剔除部分因素后归母净利5.3亿元，同比降0.2%；非经主要为政府补助和公允价值变动损益；经营现金流低因应收项目增加、应付项目减少[2] - 2024年每10股拟派发现金红利6.2元，分红率95.8%，股息率7.4%；2025Q1公司收入、归母净利、扣非归母净利分别为5.36、0.56、0.49亿元，同比增长-17.8%、-54.12%、-53.43%，归母净利降因销售费用增加和其他收益及投资收益减少[3] 分析判断 - 2024年直营平效下降、加盟平效持平；分渠道看，收入降因电商下降，直营、加盟、电商、团购、其他收入分别为7.36、8.36、11.21、1.73、1.47亿元，同比增长1.78%、1.4%、-7.4%、5.13%、35.5%；24年末直营、加盟店数分别为485、987家，净开1、-23家，同比增长0.2%、-2.3%，直营店效、加盟单店出货同比增长1.57%、3.77%，直营、加盟单店面积同比增长6.1%、3.6%，直营、加盟店坪效同比增长-4.27%、0.17%；线上渠道中，天猫、京东、唯品会分别占比25%、44%、14%，交易金额同比提升-4%、3%、-11%，退货率分别为7.3%、8.6%、16%，24年末电商团队268人，同比提升16%；分地域看，华南地区收入增长4.58%，华东、华中、西南、华北、西北、东北地区同比增长-6.23%、-4.99%、2.06%、6.25%、-0.39%、-8.14%[4] - 2024年毛利率提升但净利率下降，毛利率同比提升0.4PCT至56.1%，归母净利率同比下降0.9PCT至18.0%，销售费用率增长因广告宣传费等增长，其他收益+投资收益占比下降等；2025Q1毛利率同比提升0.3PCT至54.5%，净利率同比下降8.3PCT至10.5%，毛利率提升但净利率下降因费用率提升等[5] - 2024年末存货为7.63亿元，同比增加8.86%，存货周转天数199天，同比增加3天；应收账款为5.48亿元，同比增长41.2%，应收账款周转天数为56天，同比增加18天；24Q1存货周转天数为281天，同比增加58天，应收账款周转天数为72天，同比增加30天[6] 投资建议 - 短期公司有望加大线上投入，发力直播电商，受益内需消费政策，深化商超渠道合作；中期加盟店有拓展空间，将拓展低线城市门店和铺开超品形象店；维持25 - 26年收入预测31.76、33.39亿元，新增27年收入预测35.11亿元；维持25 - 26年归母净利预测5.59、5.92亿元，新增27年归母净利预测6.22亿元；对应维持25 - 26年EPS 0.67、0.71元，新增27年EPS预测0.74元，2025年4月29日收盘价7.89元对应25、26、27年PE分别为12、11、11X，股息率7.4%，维持“买入”评级[7] 盈利预测与估值 |财务指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|3,030|3,011|3,176|3,339|3,511| |YoY（%）|-1.6%|-0.6%|5.5%|5.1%|5.2%| |归母净利润(百万元)|572|542|559|592|622| |YoY（%）|7.0%|-5.2%|3.1%|5.9%|5.1%| |毛利率（%）|55.6%|56.1%|56.2%|56.3%|56.4%| |每股收益（元）|0.68|0.65|0.67|0.71|0.74| |ROE|14.8%|13.9%|14.0%|14.7%|15.6%| |市盈率|12.24|12.92|11.84|11.18|10.63|[9] 财务报表和主要财务比率 - 利润表、现金流量表、资产负债表展示了2024A - 2027E的相关数据，包括营业总收入、净利润、各项费用、现金流等；主要财务指标涵盖成长能力、盈利能力、偿债能力、经营效率、每股指标、估值分析等方面的数据[11]

市场表现分析 - 上证指数微跌0 05%，报收3286 65点，全天窄幅震荡 [1] - 个股涨多跌少，上涨个股超3700家，但跌停个股达58家，市场两极分化明显 [1] - PEEK材料概念股大涨，聚赛龙、新瀚新材、中欣氟材涨停 [1] - 美容护理板块午后拉升，丸美生物涨停，芭薇股份、锦波生物、上海家化涨幅居前 [1] - 电力板块回调，韶能股份、乐山电力、西昌电力、广西能源等股跌停 [1] - 白酒板块表现落后，迎驾贡酒盘中跌停，洋河股份、古井贡酒、山西汾酒跌幅居前 [1] 政策动向 - 财政政策将加快地方政府专项债券、超长期特别国债等发行使用，第二季度政府债券发行保持较快节奏 [2] - 货币政策延续适度宽松导向，降准降息表述从"择机"重回"适时"，预计二季度或降准0 5个百分点，降息0 1至0 2个百分点 [2] - 科技创新领域将推出债券市场"科技板"，加快实施"人工智能+"行动 [3] - 服务消费成为扩大内需重要抓手，重点关注健康、养老、助残、托幼、家政、文化、旅游、体育等领域 [3][5] - 房地产以稳为主，资本市场重要性提升，强调"持续稳定和活跃资本市场" [4] 投资策略建议 - 五一假期前市场或继续震荡整理，建议采取防守型策略 [5] - 5月份市场有望回归扩内需及AI产业趋势驱动逻辑 [5] - 关注受益扩内需的消费板块（尤其是服务消费）和高股息防守板块 [5][7] - AI产业链优先关注国产AI芯片、算力基建、PCB板、光模块、AI应用、大模型等方向 [5] - 自主可控方向可逢低关注信创、华为鸿蒙生态、工业母机、国防军工等领域 [6] - 高股息板块可逢低关注银行、煤炭、公用事业、交通运输等方向 [7]

公募基金一季度表现 - 内地公募基金2025年一季报披露结束，春节后出现爆款现象，近期遭遇关税风波影响调仓策略 [2] - 基金经理投资思路分化：坚守机器人、DeepSEEK概念股，布局消费内循环、国产替代，或追逐高股息策略 [2] - 部分资深基金经理表现不佳，例如融通基金张鹏管理三只产品仅一只任职回报飘红（约18%），其余两只未实现浮盈 [3] - 张鹏管理的三只基金规模不佳：融通互联网传媒7.83亿元、融通转型三动力2.18亿元、融通明锐混合0.71亿元（截至3月31日） [3] 融通互联网传媒基金持仓分析 - 十大重仓股中仅前两大占比超5%，其余均低于3.5% [4] - 头号重仓股立讯精密因中美关税争端年内下跌25%，新进重仓股龙迅股份年内涨幅超40% [4] - 组合中华丰科技、新致软件、北方华创年内上涨，但占比偏低且后两家为新进标的 [4] - 基金经理坚持TMT科技板块为主，小仓位布局非TMT成长方向，不做大比例仓位调整 [4] 融通转型三动力基金持仓问题 - 前两大重仓股为宁德时代和比亚迪，与互联网传媒基金持仓重叠度低（仅麦格米特等个别标的重合） [4] - 持仓结构差异引发对基金经理张鹏真实能力圈的质疑 [4] 融通新消费基金面临清盘风险 - 基金经理关山管理9年，任职回报不足60%，2022年以来每年收益均为负数 [5] - 截至一季度末，基金连续60个工作日净值低于5000万元，已触发清盘预警并上报解决方案 [5] - 公司4月23日新增基金经理李蕤宏共同管理，但李此前仅管理过一只产品且业绩平平 [6] 融通新消费基金持仓与策略 - 头号重仓股美的集团连续四个季度占比5.97%-7.39%，但2025年以来股价仍下跌约3% [5] - 一季度组合中八只股票上涨仅两只下跌，但股票仓位维持在75%较低水平 [6] - 策略聚焦数据向好的消费子板块（如白电）和出海优势企业，但未能快速提升仓位导致业绩未转正 [5]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][6] 报告的核心观点 - 江苏银行一季度利息净收入超预期确保稳营收基本盘，虽不良生成率有所抬升，但更多反映行业共性影响，核销资源相对充分保证资产质量整体稳定 看好其业绩稳定增长以及高股息优势 上调2025 - 2026年盈利增速预测，上调息差判断，新增2027年盈利增速预测 预计2025 - 2027年归母净利润同比增速分别为8.9%、9.2%、9.4%（原2025 - 2026年预测为7.1%、7.5%），当前股价对应2025年PB为0.71倍，股息率约5.14% [6] 根据相关目录分别进行总结 市场与基础数据 - 2025年4月28日收盘价10.13元，一年内最高/最低为10.18/7.17元，市净率0.8，股息率7.66%，流通A股市值185,899百万元，上证指数/深证成指为3,288.41/9,855.20 [1] - 2025年3月31日每股净资产13.10元，资产负债率92.80%，总股本/流通A股为18,351/18,351百万股，流通B股/H股为 - / - [1] 事件与财务数据 - 2025年一季报显示，1Q25实现营收223亿元，同比增长6.2%，归母净利润98亿元，同比增长8.2%；1Q25不良率季度环比下降3bps至0.86%，拨备覆盖率季度环比下降6.6pct至344% [4] - 给出2023 - 2027E营业总收入、资产减值损失、归母净利润等财务数据及同比增长率，以及每股收益、ROE、不良贷款率等指标 [5] 营收与利润驱动因子 - 利息净收入增速超20%支撑营收好于预期，1Q25利息净收入同比增长22%，贡献营收增速14.2pct，其中规模增长贡献10.1pct、息差同比走阔贡献4.1pct [6] - 部分兑现债券浮盈平稳消化基数影响，1Q25非息收入下滑23%，其中投资相关其他非息下滑超30%，拖累营收增速9.4pct，非息收入占比降回至2023年同期水平（约26%；1Q24为35%） [6] - 所得税费用明显回落，1Q25所得税费用同比下降37%，贡献利润增速8.7pct [6] - 增提拨备夯实资产质量、平滑业绩摆布，1Q25拨备拖累利润增速8.2pct [6] 信贷增长情况 - 假设1Q24长期应收款全部作为苏银金租贷款且全部纳入对公，估算1Q25新口径下贷款同比增长13%（4Q24为10.7%），单季新增贷款1668亿，同比多增近600亿 [6] - 对公延续快速增长，单季新增近1800亿，同时压降票据近300亿；零售投放恢复亦有支撑，单季新增171亿，上年同期为净减少237亿 [6] 息差情况 - 测算1Q25江苏银行息差1.80%，季度环比提升17bps [6] - 1Q25生息资产收益率3.75%，季度环比下降7bps（3Q24/4Q24分别季度环比下降23bps/12bps），付息负债成本率季度环比下降19bps（3Q24/4Q24分别季度环比下降10bps/6bps） [6] 资产质量情况 - 测算江苏银行1Q25年化加回核销回收后不良生成率1.09%（2024为1.14%），1Q25不良率/关注率/逾期率环比分别下降3bps/7bps/1bp至0.86%/1.33%/1.11% [6] - 1Q25拨备覆盖率环比下降7pct至344%，仍保持较高水平 [6] 盈利预测 - 给出2023 - 2027E利润表、资产负债表相关数据及同比增速，以及主要指标情况 [12] 上市银行估值比较 - 给出2025年4月28日多家上市银行收盘价、自由流通市值、P/E、P/B、ROAE、ROAA、股息收益率等数据，江苏银行当前股价对应2025年P/E为5.61，P/B为0.71，ROAE为13.4%，ROAA为0.87%，股息收益率为5.1% [14]