日本经济财政白皮书核心观点 - 日本正在稳步迈向摆脱通货紧缩，工资和物价上涨的良性循环趋于稳定 [2] - 2023年物价40年来首次出现上涨，2025年春季劳资谈判工资涨幅超过2024年创32年新高 [2] - 经济复苏从2020年5月低谷持续至2025年6月，达二战后第三长周期，处于"成熟化的长期化状态" [3] 行业表现特征 - 劳动力短缺背景下，人工费比率高的服务领域物价涨幅扩大至接近2%，企业价格和工资设定出现变化 [2] - 本次经济复苏由服务业拉动，不同于过去两次由出口和生产主导的模式 [4] - 乘用车产量减少将波及钢铁、运输和邮政等广泛产业，企业收益下行趋势明显 [4] 消费市场现状 - 个人消费恢复缓慢，占GDP过半但缺乏强劲势头，家庭可支配收入改善但消费意愿不足 [4] - 单身家庭比例上升导致储蓄率提高，对未来的不安感抑制消费支出 [4] - 消费者对工资持续上涨缺乏信心，物价上涨预期打击消费心理 [4] 政策建议方向 - 需要稳定的物价上涨和更快的工资持续上涨来刺激消费复苏 [5] - 确立可持续的社会保障制度以消除晚年生活不确定性，提高居民消费信心 [5]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 中长期维持做多经济的判断，当下以股指做多头替代有一定超额，推荐逢低配置各品种远期合约 [3] - 风偏上行叠加经济复苏预期，建议中长线 T、TL 逢高套保 [4] 各部分总结 股指期现货市场表现 - 7 月 28 日，A股四大股指全线上涨，上证指数涨 0.12%报 3597.94 点，深成指涨 0.44%报 11217.58 点，创业板指涨 0.96%报 2362.6 点，科创 50 指数涨 0.09%报 1055.11 点，市场成交 17662 亿元，较前日减少 493 亿元 [2] - 行业板块中，国防军工、非银金融、医药生物涨幅居前，煤炭、钢铁、交通运输跌幅居前；从市场强弱看，IC>IM>IH>IF，个股涨/平/跌数分别为 2781/197/2436 [2] - 沪深两市，机构、主力、大户、散户全天资金分别净流入 -28、-85、16、97 亿元，分别变动 +116、+81、-16、-181 亿元 [2] - 股指期货方面，IM、IC、IF、IH 次月合约基差分别为 127.98、101.42、13.82 与 -3.03 点，基差年化收益率分别为 -11.89%、-10.02%、-2.09%与 0.68%，三年期历史分位数分别为 26%、14%、38%及 53% [2] - 表格展示了各股指期货合约的涨跌幅、现价、涨跌、成交量等多项数据 [7] 国债期现货市场表现 - 7 月 28 日，国债期货收益率下行，活跃合约中，二债隐含利率 1.402，较前日下跌 2.53bps，五债隐含利率 1.57，较前日下跌 3.26bps，十债隐含利率 1.668，较前日下跌 3.09bps，三十债隐含利率 2.014，较前日下跌 3.21bps [3] - 现券方面，各期限国债期货 CTD 券收益率变动及对应净基差、IRR 情况如下：2 年期国债期货 CTD 券为 250006.IB，收益率变动 -1.25bps，对应净基差 0，IRR1.58%；5 年期国债期货 CTD 券为 240020.IB，收益率变动 -2.5bps，对应净基差 0.023，IRR1.42%；10 年期国债期货 CTD 券为 250007.IB，收益率变动 -1.75bps，对应净基差 0.026，IRR1.39%；30 年期国债期货 CTD 券为 210005.IB，收益率变动 -2.25bps，对应净基差 0.068，IRR1.2% [3] - 表格展示了国债期货及现券的涨跌幅、现价、成交量等数据 [9] 资金面 - 公开市场操作方面，央行货币投放 4958 亿元，货币回笼 1707 亿元，净投放 3251 亿元 [4] 短端资金利率市场变化 - 展示了 SHIBOR 隔夜、DR001、SHIBOR 一周、DR007 的今价、昨价、一周前、一月前数据 [12] 经济数据 - 高频数据显示，近期制造在 6 月工业增加值超同期下景气度修复 [12]

报告核心观点 - "反内卷"政策以"约束供给，稳定价格"为核心，与房地产"稳楼市"思路一致，旨在通过价格信号引导需求 [1] - 大宗商品行情与股市"924"行情相似，政策快速扭转预期叠加充裕流动性推动资产重定价，商品价格中枢或震荡抬升 [1] - 价格作为经济复苏"启动信号"的传导链条较长，需观察需求侧配套政策及终端需求响应 [2][3] - PPI因子已现上行趋势，但CPI与需求因子平稳，上游政策向下游传导效果尚未显现 [4] 政策逻辑分析 - "反内卷"底层逻辑类似2015-2016年房地产"涨价去库存"，通过价格预期激发补库存与终端需求 [2] - 房地产涨价具有金融属性自我强化效应，而原材料价格传导受成本约束和预期不确定性影响更显著 [2] - 供给侧改革经验表明，需求侧配套政策是价格信号有效传导的关键环节 [3] 市场传导机制 - 商品期货市场交易性资金边际定价权更强，政策对商品定价影响可能横向迁移至其他领域 [1] - 2021年能耗"双控"与猪周期触底曾推动价格上涨，但缺乏实际需求支撑导致经济动能未改善 [3] - 高频跟踪体系显示PPI上行与CPI/需求分化，政策传导效果存在不确定性 [4] 债市影响路径 - 若价格未能激活需求且配套政策缺位，中长期利率或维持下行趋势 [4] - 若PPI向CPI及需求端传导顺畅，经济复苏逻辑确认后债市利率或逐步脱离底部 [4]

市场表现 - 上周A股涨势加速 上证指数放量突破3600点 全A日均成交额上升至1.86万亿元 [1] - 市场风格表现为周期>成长>金融>消费 [1] - 雅下水电工程开工 海南自贸港全岛封关运作 反内卷主题扩散推动市场情绪 [1] 政策与宏观经济 - 产业政策和国家级战略规划密集出台 提振经济复苏信心 [1] - 政治局会议的政策加码预期对会后市场表现起关键作用 [1] - 6月社零增速放缓 地产投资承压 企业盈利弹性受需求端制约 [1] - 特朗普访问美联储加剧市场对美联储独立性的担忧 [1] - 7月底美联储议息会议维持利率不变的预期仍是主流 需关注降息路径表述 [1] 行业机会 - 大金融方向受《稳定币条例》生效临近推动 非银等金融板块短期可关注 [2] - 科技成长方向关注AI应用及半导体板块热度回升 [2] - 周期方向光伏 建材等亏成本行业仍值得关注 [2] - 创新药 新消费等高景气行业可在回调中布局 [2] - 有色 军工等对冲资产或有机会 [2] 技术信号 - MACD金叉信号形成 部分个股涨势良好 [3]

特朗普与美联储的冲突 - 特朗普突袭美联储总部翻修工地，公开质疑翻修成本从25亿美元飙升至31亿美元，与美联储主席鲍威尔发生对质[1][10] - 此举被解读为特朗普对鲍威尔施压的全面升级，核心诉求是敦促美联储将基准利率从4.25%-4.5%下调至1%，以降低政府借贷成本并为大选年经济数据"注水"[12] - 特朗普政府近期频繁质疑美联储翻新工程成本，甚至指控鲍威尔"存在政治立场偏差"和"在国会作虚假陈述"，要求国会调查[12] - 鲍威尔否认豪华装修指控，坚称翻新是为了满足"安全性和现代化"的必要需求[12] - 特朗普选择"工地对质"这种戏剧化场景，将复杂的货币政策争议简化为"官僚腐败"的叙事，迎合民粹主义支持者情绪[13] 美联储独立性面临的挑战 - 特朗普通过公开施压、言语批评和暗示考虑鲍威尔继任人选等方式，对美联储自主决策构成实质性干扰[14] - 特朗普政府的盟友公开呼吁重建"财政部-美联储政策同盟"，甚至提出借鉴1951年《财政部-美联储协议》模式，挑战美联储独立性"宪章"[13] - 市场反应敏感，美元指数波动剧烈，交易员押注美联储明年将更大程度降息[14] - 历史经验显示，总统干预央行独立性往往伴随长期灾难性风险，如1970年代尼克松政府施压导致1973年通胀飙升至12.3%的滞胀噩梦[16] 欧洲央行与科技行业动态 - 欧洲央行行长拉加德宣布维持利率不变，表示央行处于"观望"模式，因美国贸易政策不确定性影响[2] - 英特尔第二季度营收超预期，但新CEO陈立武削减芯片工厂投资，释放科技行业面临压力的信号[2] - 微软裁员超过1.5万名员工，反映科技行业增长放缓[2] - 奢侈品巨头LVMH销售额再度下滑，日本市场需求疲软[2] 市场观点与预测 - 摩根大通交易部门对美股持乐观态度，认为涨势将持续，主要基于贸易协议进展、良好经济数据和并购活动回暖[4] - 摩根大通预测如果宏观经济数据保持强劲且美欧达成贸易协议，市场可能"再上一大步"[4] - 市场上存在对股价高估和"迷因股"泡沫重现的担忧，但摩根大通认为这些担忧是杞人忧天[4]

市场整体表现 - 牛年首个交易日三大股指涨跌不一 上证指数收于3675.36点 上涨0.55% 深证成指下跌1.22% 创业板指下跌2.74% [1] - 市场成交额放大 沪深两市合计成交额重回万亿元以上 达10851.9亿元 [1] - 个股呈现普涨格局 两市有3605只个股上涨 占可交易个股总数的86.49% 仅520只个股下跌 [1] 行业与板块表现 - 资源类板块表现强势 有色金属 采掘和钢铁行业涨幅居前 分别上涨6.69% 5.54%和4.72% [1] - 分析认为资源股走强主因是大宗商品价格大涨 反映了经济刺激 复苏预期以及全球产能投资不足 建议关注有色金属 原油 稀土 工业金属等全球定价周期行业 [2] - 化工 大宗商品对应产业链的龙头股领涨格局更为明朗 全球股市投资逻辑可能切换至经济复苏受益品种 [3] - 大宗商品 采掘等板块在全球经济复苏及美元走弱背景下有不错的投资机会 [4] - 医药生物 电气设备 食品饮料和汽车行业成为机构减仓主要对象 资金净流出均超30亿元 [2] 资金流向 - 北上资金回流A股 当日净买入50.73亿元 年内累计净买入金额已达791.29亿元 [2] - 场内大单资金调仓换股 有色金属 房地产 采掘行业获大单资金净流入 分别为49.3亿元 15.2亿元和10.01亿元 合计净流入74.51亿元 [2] - 资金从前期涨幅较大的抱团个股中撤离 流向多数个股 促成普涨现象 [3] 市场特征与后市展望 - 市场未来可能呈现三大新特征 个股普涨格局明显 高估值高位品种面临回落压力 低位股受关注 沪强深弱格局出现 上证综指 中证2000指数表现可能更突出 化工及大宗商品产业链龙头股领涨 [3] - 市场回落主要因前期快速上涨累积的畏高及获利了结情绪释放 在机构主导的增量资金持续稳定流入背景下 市场流动性有望长期维持充裕 并有望迎来新高 [4] - 后市随着行情变化 可能会有新的 业绩确定性高的板块成为新的抱团股 [3] - 建议关注各领域龙头以及二线细分龙头的扩散补涨机会 [4]

报告行业投资评级 - 非银金融行业投资评级为增持（维持） [1] 报告的核心观点 - 非银金融目前平均估值较低，具有安全边际，攻守兼备，行业推荐排序为保险>证券>其他多元金融，重点推荐中国平安、新华保险、中国人保、中信证券、同花顺、九方智投控股 [5][56] 根据相关目录分别进行总结 非银行金融子行业近期表现 - 最近5个交易日（2025年07月21日 - 2025年07月25日），证券及保险板块跑赢沪深300指数，证券行业涨4.90%，保险行业涨1.81%，多元金融行业跌1.65%，非银金融整体涨3.65%，沪深300指数涨1.69% [5][10] - 2025年以来（截至2025年07月18日），保险行业表现最好，其次为多元金融行业，保险行业涨12.07%，多元金融行业涨9.79%，证券行业涨5.05%，非银金融整体涨7.40%，沪深300指数涨4.89% [11] - 公司层面（剔除ST、*ST股票），最近5个交易日中，保险行业新华保险、中国人寿表现较好，中国人保相对落后；证券行业东吴证券、国信证券、中银证券表现较好，信达证券相对落后；多元金融行业海德股份涨幅较大，中油资本表现较差 [12] 非银行金融子行业观点 证券 - 2025年07月至今交易量同比大幅提升，截至07月25日，07月日均股基交易额为18191亿元，较上年7月涨139.92%，较上月增18.72%；截至07月24日，两融余额19420亿元，同比提升35.34%，较年初增长4.15%；截至07月25日，7月IPO发行6家，募集资金210.27亿元 [5][16] - 7月权益市场延续涨势，截至07月25日，2025年07月沪深300指数涨4.85%，创业板指数涨8.69%，上证综指涨4.33%，中债总全价指数跌0.55%，万得全A指数涨5.75% [17] - 证监会召开会议部署下一阶段改革发展重点任务，包括巩固市场回稳向好态势、深化改革激发市场活力、从资产端资金端固本培元、提升监管执法效能、防控资本市场重点领域风险、推进高水平制度型开放、增强资本市场重大问题研究影响力 [20] - 券商板块有望进一步提升，2025年07月25日券商行业（未包含东方财富）2025E平均PB估值1.4x，一批优质特色券商有望脱颖而出 [21] 保险 - 预定利率迎来再下调，7月25日保险行业协会发布传统险预定利率研究值为1.99%，触发下调条件，主要公司已公告下调预定利率，8月底前完成产品切换，看好寿险负债成本持续改善 [22][23] - 金监总局披露6月数据，2025年上半年人身险原保费29606亿元，同比+5.6%，规模保费33499亿元，同比+4.5%；上半年人身险公司原保费收入同比+5.4%，Q2单季同比+15.2%；6月单月人身险公司原保费规模达4908亿元，同比+16.3%；Q2产险保费同比+5.1%，车险业务增速稳中向好，上半年产险公司保费达9645亿元，同比+5.1% [25] - 保险业经营具顺周期特性，随着经济复苏，基本面改善进行中，2025年07月25日保险板块估值0.61 - 0.94倍2025E P/EV，处于历史低位，行业维持“增持”评级 [28] 多元金融 - 信托：2024年信托资产规模达29.56万亿元，比2024年6月末增加2.56万亿元、增长9.48%，比2023年末增加5.64万亿元、增长23.58%；2024年信托业经营收入为940.36亿元，同比增幅为8.89%，利润总额为230.87亿元，同比降幅为45.52%，行业进入平稳转型期 [31] - 期货：2025年6月全国期货交易市场成交量为7.40亿手，成交额为52.79万亿元，同比分别增长28.91%和17.40%；5月全国期货公司实现净利润8.20亿元，同比增长19.88%，环比增长4.46%；预计以风险管理业务为代表的创新型业务是未来转型发展重要方向 [33][40][41] - 其他：2025年二季度末公募基金股票投资中非银金融行业总持仓1.93%（含同花顺），环比2025Q1提升1.10pct，相比沪深300行业流通市值占比低配8.48pct，环比2025Q1低配幅度收窄0.95pct；上市险企除国寿外均获增持，券商及互金板块获大面积增持，板块估值环比25Q1小幅提升 [5][45] 行业排序及重点公司推荐 - 行业推荐排序为保险>证券>其他多元金融，重点推荐中国平安、新华保险、中国人保、中信证券、同花顺、九方智投控股 [56]

市场表现分析 - 上证指数在11个交易日内从3500点突破至3600点，市场情绪呈现分化 [1] - 行业轮动频率较2024年显著加速，沪深两市成交额从1万亿攀升至1.8万亿 [3] - 主要指数如沪深300、中证A500、创业板指均实现上涨，中小盘及成长板块表现突出 [3] 资金与政策驱动因素 - 人民币汇率稳中有升增强资产吸引力，A股和港股估值优势推动全球配置型资金回流 [12] - 国有险企考核周期延长至"5+3"年，权重调整促进保险资金布局低估值蓝筹股 [12] - 养老金全国统筹及委托投资规模扩大为市场注入长期流动性 [12] 行业格局变化 - 互联网行业竞争转向效率与服务优化，减少烧钱抢用户模式 [12] - 汽车行业价格战缓和，车企聚焦产品品质与附加值提升 [13] - 电池行业技术升级加速（如固态电池），落后产能逐步退出 [14] 经济基本面支撑 - GDP及工业数据超预期，社融与M2回升显示经济复苏态势稳固 [15] - 光模块龙头中报业绩亮眼，算力硬件板块（PCB等）受海外芯片供应恢复带动 [15] - 有色金属与科技板块成为市场新热点 [15] 历史对比与策略建议 - 历史上上证指数站稳3500点发生在2007年、2015年、2021年，本轮行情持续性待观察 [8] - 建议关注政策托底、经济企稳与资金回流形成的合力效应，而非短期热点轮动 [15]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - A股市场周五冲高遇阻、小幅震荡整理，沪指在3608点附近遇阻回落，文化传媒、软件开发等行业表现较好，水泥建材等行业表现较弱，创业板市场震荡回落且与主板表现基本同步 [2][6][15] - 当前上证综指与创业板指数平均市盈率分别为14.83倍、40.93倍，处于近三年中位数平均水平，适合中长期布局 [2][15] - 两市周五成交金额18158亿元，处于近三年日均成交量中位数区域上方 [2][15] - 中国经济延续温和复苏态势，消费与投资是核心驱动力，长期资金入市步伐加快，ETF规模增长，保险资金流入形成托底力量 [2][15] - 美联储6月议息会议维持利率不变，降息路径有不确定性，若释放降息信号将提振全球风险偏好 [2][15] - 配置建议关注中报业绩高增长和科技成长双线策略，继续关注高股息银行、公用事业及战略新兴产业，预计短期市场稳步震荡上行，需关注政策面、资金面和外盘变化，短线关注半导体等行业投资机会 [2][15] 根据相关目录分别进行总结 A股市场走势综述 - A股市场周五冲高遇阻、小幅震荡整理，早盘低开后上行，沪指3608点遇阻回落，文化传媒等行业表现好，水泥建材等行业表现弱，创业板震荡回落与主板同步 [6] - 上证综指收市报3593.66点，跌0.33%，深证成指收市报11168.14点，跌0.22%，科创50指数涨2.07%，创业板指跌0.23%，深沪两市全日成交18158亿元，较前一日减少 [6] - 两市超五成个股上涨，半导体等行业涨幅居前，水泥建材等行业跌幅居前，半导体等行业资金净流入居前，工程建设等行业资金净流出居前 [6] 后市研判及投资建议 - A股市场周五表现同前文所述，当前上证综指与创业板指数平均市盈率处于近三年中位数平均水平，适合中长期布局，两市成交金额处于近三年日均成交量中位数区域上方 [15] - 中国经济温和复苏，消费与投资是核心驱动力，长期资金入市加快，ETF规模增长，保险资金流入形成托底力量，美联储降息路径不确定，若释放信号将提振全球风险偏好 [15] - 配置建议关注中报业绩高增长和科技成长双线策略，关注高股息银行、公用事业及战略新兴产业，预计短期市场稳步震荡上行，关注政策面、资金面和外盘变化，短线关注半导体等行业投资机会 [15]

住房需求与现状 - 全国2000年建造的房屋占比超过35%，80%的居民居住环境无电梯，老房品质持续下滑 [2] - 当前困境并非需求消失，而是收入预期收缩导致"没钱买，不敢换" [2] 经济驱动与挑战 - 国内经济曾依赖"出口+消费（房地产）+投资（基建）"三驾马车，但地方隐形债务与居民负债率高企问题凸显 [4] - 疫情、贸易摩擦及去杠杆硬着陆将经济推向通缩通道，引发收入缩水、消费降级、婚育推迟等连锁反应 [4] 经济复苏三步走 - 第一步化债：地方隐性债置换为明债并转为低息国债，下调LPR及存量房贷利率，已完成 [6] - 第二步准备：政策转向测试消费潜力，通过大城市"收储"模式试点去库存并构建住房新体系 [8] - 第三步大刺激：需等待美国降息时机以避免货币贬值风险，资金将涌入基建与民生领域加速新市民城市化 [15] 新市民政策与潜力 - 新市民群体规模约2亿人，政策聚焦安居保障（政府收储房源、半价配售型保障房）、教育公平、医疗养老普惠及权利平等 [11] - 政策旨在释放新市民购房、购车、教育医疗等消费需求，推动去库存与扭转通缩预期 [13] 市场复苏预期与策略 - 核心大城市及沿海城市预计明年上半年率先复苏，随后辐射欠发达地区 [17] - 改善型"好房"需求将随新市民消费潮启动，一线及强二线城市优质资产下行空间有限 [17]