核心观点 - 公司2025年11月总销量同比下滑，但产品结构优化，高端品牌表现强劲，出口成为增长新引擎，公司密集发布中高端新品并推进全球化，但鉴于国内竞争激烈，华龙证券下调了公司盈利预测，同时维持“买入”评级 [1] 销量表现 - 2025年11月公司实现销量48.02万辆，同比下滑5.3% [1] - 2025年1-11月公司累计销量418.20万辆，同比增长11.3% [1] - 2025年11月公司出口销量环比增长57.2% [1] 品牌结构分析 - 2025年11月，王朝&海洋两网销量42.36万辆，同比下降12.7% [1] - 2025年11月，方程豹品牌销量3.74万辆，同比大幅增长339.0% [1] - 2025年11月，腾势品牌销量1.33万辆，同比增长32.5% [1] - 2025年11月，仰望品牌销量0.07万辆，同比增长132.8% [1] - 2025年11月，方程豹、腾势和仰望等高端品牌合计销量占比达10.8%，同比和环比分别提升1.2和5.8个百分点 [1] 产品与战略 - 2025年第四季度公司新品发布密集，汉EV/DM-i长续航版、豹5长续航版、豹8大五座版、腾势N8L和2026款夏等车型于10月和11月上市，价格覆盖15-40万元级别 [1] - 公司全球化进展顺利，海外销量有望持续爬坡 [1] 财务预测与估值 - 华龙证券将公司2025-2027年归母净利润预测下调至368.14亿元、507.26亿元和614.62亿元，原预测值为559.31亿元、682.92亿元和810.25亿元 [1] - 当前股价对应2025-2027年市盈率分别为23.9倍、17.4倍和14.3倍 [1] - 华龙证券维持对公司“买入”的评级 [1]

公司高管互动与文化建设 - 公司高管通过社交媒体与公众互动，分享个人生活细节，例如在机场候机时做了50个俯卧撑 [1][3][4][6] - 公司高管团队注重身体管理，多位成员能完成50个以上的俯卧撑 [3][6] 汽车业务出海战略 - 公司汽车出海的第一站选择欧洲市场，并认为这是全球最难的市场 [3][6] - 公司计划在最难的欧洲市场立足后，再进入其他市场 [3][6] - 公司高管近期出差德国，认为德国汽车工业非常成熟，有很多值得学习的地方 [3][6] - 公司已在德国与当地团队开会，讨论后续方向，并暗示相关进展不会让外界等待太久 [3][6] 人工智能(AI)战略与人才 - 公司在前几个季度已开始对AI进行“压强式”投入 [3][7] - 公司在AI大模型和应用方面的进展远超预期 [3][7] - 公司认为AI与物理世界的深度结合是智能科技的下一代方向 [4][7] - 公司强调渴望并尊重人才，愿为优秀人才提供良好发展平台，并公开邀请加入 [4][7]

公司海外市场销售表现 - 11月份公司新能源汽车出口量达13.19万辆，同比增长368.84%，环比10月份的8.39万辆增长57.25% [1] - 11月份公司乘用车及皮卡海外销售13.17万辆，同比增长297%，环比10月份的8.35万辆增长迅猛 [1] - 2025年上半年公司海外销售新能源汽车46.43万辆，占同期新能源汽车销量的21.63% [2] - 11月份公司乘用车及皮卡海外销售占公司整体销量之比已达到27.32% [2] - 自2020年以来公司新能源汽车海外销量持续攀升，境外销量占比从2020年的1.87%提升至2024年的9.77% [1] 公司整体销售业绩 - 11月份公司销售新能源汽车48.02万辆，创年内新高 [1] - 1月份至11月份公司累计销售新能源汽车418.20万辆，同比增长11.30% [1] 海外市场战略与布局 - 海外市场作为高毛利市场，有望为公司打开盈利天花板，带来显著收入增长并提升盈利能力和财务状况 [2] - 四季度以来公司加速拓展海外市场，10月29日亮相2025日本移动出行展，全球首发为日本市场定制的K-EVBYDRACCO，并推出“纯电+混动”双线策略 [2] - 当地时间11月19日在西班牙巴塞罗那举行比亚迪元UPDM-i欧洲发布会，同步发布长续航纯电版，以“纯电+插混”双线并行方式响应欧洲用户需求 [2] - 在生产端，公司深化海外本地化布局，位于泰国、乌兹别克斯坦、巴西的工厂已宣布投产，设计产能合计超过30万辆/年 [3] - 公司正在匈牙利、马来西亚和柬埔寨等地规划产能 [3] 行业影响与意义 - 公司加快“出海”步伐有助于在全球范围内抢占市场份额，提升品牌知名度和影响力 [3] - 公司“出海”为国内汽车产业的国际化发展树立了标杆，将激励更多车企加快海外布局 [3]

指数调整事件 - 上交所与中证指数有限公司宣布调整上证50等指数样本，将于2025年12月12日收市后生效 [1] - 上证50指数此次更换4只样本，新调入上汽集团 [1] 公司销量表现 - 2024年公司经历经营压力，自主乘用车销量同比下滑28.3%，合资品牌上汽通用销量腰斩，并于2024年12月被调出上证50指数样本股 [1] - 2025年1-11月公司销量达410.8万辆，同比+16.4%，其中11月销量46.1万辆，连续4个月实现环比正增长 [1] - 2025年1-11月公司出海销量达96.9万辆，同比+3.4%，其中11月销量10.7万辆，同比+13.9%，10月出海销量占行业份额仅次于奇瑞 [1] - MG品牌为欧洲市场销量最好的中国品牌，2025年累计交付28.5万辆，同比增长超25% [1] - 上汽通用、上汽通用五菱、智己汽车品牌销量回暖显著 [1] 行业与公司估值 - 乘联会预测2025年11月乘用车零售销量约225万辆，同比下降8.7%、环比持平 [2] - 公司市值从年内高点回调近30%，当前PB仅0.60，Wind一致预期2025/2026年PE分别为15.6/12.8，估值低于行业平均 [2] 华为合作与新车型 - 2025年2月公司与华为签署深度合作协议，打造尚界品牌 [2] - 首款车型尚界H5于2025年8月25日开启预售，9月23日正式发布，上市43天交付量突破10000辆 [2] - 2025年9-10月，尚界H5销量分别为5712、12029辆，实现持续增长 [2] - 2026年尚界品牌还将推出多款新车 [2] 财务预测 - 预计公司2025-2027年实现营收6514.3/7398.3/8220.4亿元，同比+3.8%/+13.6%/+11.1% [3] - 预计公司2025-2027年实现归母净利润113.9/134.5/155.1亿元，同比+583.6%/+18.1%/+15.3% [3]

广州国际车展行业动态 - 广州国际车展展出93款全球首发新车、629台新能源展车（占比58%）以及22万平方米展区，创下近年规模之最 [1] - 梅赛德斯-AMG GT XX纯电超跑以1360马力刷新性能纪录，小鹏X9超级增程实现1602公里综合续航，华为合作品牌“X境”亮相，印证汽车产业加速迈向电动化与高阶智能化 [1] 汽车产业投资新周期 - 汽车产业投资历史由渗透率快速提升驱动，当前新能源车渗透率增速趋缓，市场正迎来新的产业投资周期 [2] - 高阶智能化正接棒开启新一轮渗透率提升周期，行业当前处于高阶智能化渗透率快速提升的起点 [5] 汽车智能化发展 - 比亚迪“天神之眼”系列智驾方案覆盖高、中、低款车型，C型方案覆盖7-20万元车型且未提高产品价格，开启“智能平权” [6] - Deepseek等新AI模型降低算力用量与应用成本，为智驾下放和快速上量带来机会，L2及L2+级智能驾驶加速渗透至各价格段车型 [6][8] - 特斯拉发布无方向盘Robotaxi车型并实现50辆模拟运行，预计2026–2027年量产；国内厂商凭借数据优势与华为合作模式，智能驾驶技术达全球先进水平 [8] 国产品牌出海趋势 - 中国自2023年起超过日本成为全球最大汽车出口国，2024年和2025年上半年蝉联冠军，中汽协预测2025年汽车出口有望超650万辆，实现同比近10%以上增长 [9] - 中国车企国际化进程迈向纵深，从单一出口贸易转向全球化经营，通过本地建厂、品牌属地化运营等策略，由“数量增长”转向“质量提升” [11] - 在东南亚市场，中国品牌在整体汽车市场份额约5%，但在新能源汽车市场中占比高达75%，新能源汽车成为国际化布局重要抓手 [14] 港股汽车板块投资价值 - 截至2025年11月25日，恒生港股通汽车主题指数PE（TTM）约22.7，显著低于同类A股汽车指数，估值更具吸引力 [16] - AH溢价持续下降，大量个人投资者通过港股通进入港股市场，外资重视被低估的中国优质资产，港股有望迎来系统性重估 [18] - 港股逐渐成为优质新质生产力企业聚集地，许多优质汽车产业公司正赴港上市，为港股汽车产业投资提供新亮点 [18] 港股汽车板块布局工具 - 恒生港股通汽车主题指数以2020年12月31日为基日（3000点基点），系统覆盖整车制造、核心零部件、能源储存、智能座舱及车联网等全产业链环节 [21] - 指数成分结构高度聚焦产业核心环节，乘用车占比达63%，汽车零部件占比约16%，前十大成份股覆盖小鹏、理想、比亚迪、零跑等主流新势力车企 [21][24][25] - 恒生汽车ETF（159121）紧密跟踪该指数，覆盖新势力整车、智能座舱、智能驾驶等关键环节，为投资者提供一站式布局工具 [25]

行业整体表现 - 新能源汽车行业头部新势力企业第三季度业绩呈现显著分化 [2] - 部分公司向盈亏平衡发起冲击或实现盈利，而部分公司在转型关键期遭遇挑战转向亏损 [2] 蔚来公司业绩 - 第三季度总交付量8.71万辆，同比增长40.8%，其中蔚来品牌3.69万辆、乐道3.77万辆、萤火虫1.25万辆 [4] - 营收217.9亿元，同比增长16.7%，综合毛利率提升至13.9%，整车毛利率14.7%，均创近三年来新高 [4] - 净亏损34.8亿元，但同比收窄31.2%，公司预计第四季度交付12万-12.5万辆，营收327.6亿-340.4亿元，并实现盈利 [4] 小鹏公司业绩 - 第三季度交付量11.6万辆，同比激增149.3%，创下单季度交付量历史新高 [5] - 营收首次突破200亿元，达203.8亿元，同比增长101.8%，综合毛利率创下20.1%的历史新高 [5] - 净亏损3.8亿元，较去年同期收窄78.9%，公司预计第四季度交付12.5万-13.2万辆，营收215亿-230亿元，目标实现整体盈亏平衡 [5] 理想公司业绩 - 第三季度总交付量93211辆，同比下滑39%，营收274亿元，同比下滑36.2% [6] - 净亏损6.244亿元，结束连续11个季度的盈利态势，整体毛利率降至16.3%，车辆毛利率跌至15.5% [6] - 公司预计第四季度交付10万-11万辆，营收265亿-292亿元，但强调纯电车型订单总数已超过10万辆 [6] 零跑公司业绩 - 第三季度营收194.5亿元，同比增长近一倍，净利润1.5亿元，实现连续季度盈利 [8] - 交付新车173852辆，同比增长逾一倍，销量居新势力榜首，综合毛利率升至14.5% [8] - 公司提前完成2025年50万辆销量目标，第三季度出口17397辆，并计划2026年加速全球本地化布局 [8] 小米公司业绩 - 智能电动汽车及AI等创新业务分部第三季度首次实现单季盈利，录得经营收益7亿元 [9] - 该分部营收290亿元，同比增长199%，占集团总营收比重升至25.6%，其中智能电动汽车营收283亿元，毛利率25.5% [9] - 第三季度新车交付108796辆，2025年全年预计交付超过40万辆 [9]

公司海外市场拓展 - 2024年11月，公司正式登陆南美市场，在巴西及智利两国接连上市并亮相巴西圣保罗车展[1] - 公司以巴西为起点，在南美推出覆盖纯电及增程的全系电动产品，并依托合作伙伴Stellantis成熟的经销商网络与售后体系[4] - 截至2024年11月，公司已在巴西和智利推出C10纯电版与增程版以及B10，并在车展展示C16[4] - 公司计划在2025年内，于巴西27个城市布局36家网点，在智利布局5家网点，利用Stellantis现有渠道提供一站式服务[4] - 公司推出LEAP+互联平台，并联合本地充电服务商为用户提供充电、家充安装等权益[4] - 2024年10月1日，公司已正式入驻南非市场[10] 全球化战略与合作模式 - 公司的海外战略并非盲目跟随，而是在技术和产品积累具备出海能力后尝试向外拓展[7] - 公司将2023年参加慕尼黑车展以及与Stellantis签署战略合作视为全球化的拐点[7] - 公司通过与Stellantis成立的合资公司“零跑国际”来实现全球化的快速布局[4] - 公司的全球化之路被视为中国汽车产业出海的一种全新探索，是“反向合资”的代表[7] - 公司通过零跑国际规划海外渠道，优先选择Stellantis渠道网络资源强势的区域，如欧洲和南美洲[7] - 公司也会着重考虑德国、法国、意大利等新能源车接受度高、用户潜力大且经销商资源能力强的市场[7] 市场布局与销量目标 - 截至2024年6月，公司已在中国市场以外的30个海外市场进行布局，覆盖欧洲、中东、亚太以及非洲等地区[4] - 公司为2026年设立了100万辆的销量目标，其中国内市场目标为90万台，海外市场目标为10万台[7] - 2024年1月至10月，公司累计出口量超过4.4万辆，已成为中国新势力品牌出口销量第一[8] - 公司已跻身德国、法国、意大利、西班牙等核心市场的前列[8] - 相对单一的海外市场以及接近翻倍的销量目标，对公司2026年的海外市场提出了挑战[8] 南美市场具体规划 - 针对南美市场，公司自2023年8月便开启了与Stellantis的战略布局[10] - 历经一年时间，公司在南美、南非等全新市场的布局成效，或将在2026年的销量数据中逐步呈现[10]

行业投资评级 - 行业投资评级为“推荐”，并予以“维持” [6] 核心观点 - 当前汽车行业需求偏弱，但年度累计销量仍处于超预期区间 [1] - 国内主要车企正推动多策略出海，中国汽车全球化趋势明确 [2] - 多家企业加快智能驾驶布局，L3级别自动驾驶商用进程逐步推进 [3] - 投资建议关注L3商用政策落地带来的自动驾驶科技股机会，以及中国汽车出海成为世界级品牌的持续发展机会 [4] 市场行情与数据跟踪 - 过去一年，汽车与汽车零部件行业指数表现优于沪深300指数 [7] - 本周（2025年11月15-21日）汽车板块下跌4.89%，表现弱于沪深300指数（下跌3.77%），在申万一级行业中位列第16位 [12] - 汽车相关子板块本周大部分下跌，其中汽车服务板块跌幅最大，为-5.96% [12][13] - 年初至今，汽车零部件板块和摩托车及其他板块涨幅显著，分别达46.90%和47.87%，而乘用车板块下跌6.11% [13] - 11月1-16日，全国乘用车市场零售88.6万辆，同比下降14%，环比下降6%；今年以来累计零售2,014.2万辆，同比增长7% [1][21] - 11月1-16日，全国乘用车厂商批发102.1万辆，同比下降14%，环比增长14%；今年以来累计批发2,479.5万辆，同比增长11% [1][21] - 11月1-16日，全国新能源乘用车市场零售55.4万辆，同比增长2%，环比增长7%；今年以来累计零售1,070.3万辆，同比增长21% [1][21] - 11月1-16日，全国乘用车厂商新能源批发61.8万辆，同比增长1%，环比增长17%；今年以来累计批发1,267.5万辆，同比增长28% [1][21] - 市场份额方面，SUV车型占比持续提升，2025年10月达到50.7%；自主品牌市场份额显著增长，2025年10月达到68.6% [25][27][29] 行业要闻：智能驾驶与技术创新 - 禾赛科技获得小米和理想两大ADAS客户2026年全系车型定点合作，并达成激光雷达100%标配 [30] - 小米汽车Xiaomi HAD辅助驾驶系统将在今年第四季度升级新一代XLA端到端架构 [33] - 小米汽车端到端辅助驾驶「Xiaomi HAD增强版」引入「强化学习」与「世界模型」技术，路况理解能力显著提升 [42] - 广汽昊铂成为全国首家获批最高时速120公里L3测试牌照的车企，标志着国内高速L3自动驾驶技术即将进入实用化阶段 [43] - 华为乾崑智驾ADS高速L3解决方案即将启动商用，并首次公开了L3专属人机交互界面 [46] - 宝马集团在华部署自研AI智能体平台“盖亚”，已在研发、生产、供应链及客户服务等领域落地应用 [41] - 广东省提出推动飞行汽车等产业规模化发展，建设国家低空经济产业综合示范区 [47] 行业要闻：车企动态与财务表现 - 吉利汽车第三季度净利润38.2亿元，同比增长59%；销量达76.1万辆，同比增长43% [31] - 小鹏汽车第三季度营收203.8亿元，同比增长102%；汽车交付量116,007辆，同比增长149.3% [36] - 零跑汽车第三季度实现净利润1.5亿元，已连续实现季度盈利；交付新车173,852辆，同比增长101.8% [37] - 保时捷调整电动化战略，放弃80%新车型销量为纯电动汽车的目标，转向燃油车与电动车并行的灵活策略 [55] - 现代汽车集团计划在2026年至2030年间，在韩国本土投资125.2万亿韩元（约合人民币6,134亿元），用于AI、软件定义汽车等未来业务 [50] - 特斯拉CEO马斯克表示，公司可能自建芯片工厂以满足全自动驾驶技术普及后巨大的芯片需求 [54] 行业要闻：出海与全球化合作 - 零跑汽车与一汽集团合作的第一个海外车型项目（红旗）已于2025年4月落地，预计2026年下半年量产并导入海外销售 [2][38] - 蔚来旗下智能电动高端小车品牌firefly萤火虫右舵车型正式量产，首批将发运至新加坡市场 [2][40] - 广汽集团在澳大利亚举行品牌暨新车上市仪式，M8 PHEV、AION V与EMZOOM正式在澳大利亚上市 [2][56] - 吉利与雷诺将向巴西市场投入约7.14亿美元（约合50.76亿元人民币），共同开发新车型，预计两款新车将在2026年下半年投产 [2][57] - 特斯拉据传正努力从其美国制造的汽车中移除中国制造的零部件，以应对关税争端 [52] 政策与市场环境 - 江苏省上调汽车焕新促消费补贴标准，最高补贴额度提高至1万元 [35] - 中国人民银行北京市分行等12部门印发文件，提出加大对汽车特别是新能源汽车消费的金融支持力度 [45] - 财政部会同工信部公布《新能源汽车政府采购需求标准（征求意见稿）》，向社会公开征求意见 [48][49]

港股汽车板块市场表现与前景 - 当前港股市场处于政策真空期，叠加年底市场活跃度下降和外围冲击，港股汽车板块近期已明显跑输其他板块，但市场对明年低增速的预期已基本消化，整体调整幅度或可控 [2] - 预期明年市场将有较好的政策支撑，在当前悲观预期下可能是较好的布局时点 [2] 新能源汽车行业现状与渗透率 - 目前月度新能源车渗透率为55.3%，市场认为仍有较大上行空间 [2] - 根据2021年至2025年9月中国新能源车月度批发口径渗透率数据，行业呈现持续增长趋势 [3] 新能源汽车补贴政策影响 - 近期终端调研显示，10月起多数省市补贴政策开始退坡，包括金额下降、资格需摇号或直接停止，导致四季度旺季不旺，同比下滑明显 [2] - 消费者进入观望期，普遍预期明年补贴力度与今年相当，叠加今年春节较晚，部分对补贴敏感的消费者选择等待明年1月购车，因此政策退坡对明年的影响有望较平缓 [2] 中国汽车出海趋势与预测 - 中国车企出口量快速增长，2026年出口总量预计达635.87万辆，较2021年的150.24万辆增长显著，年复合增长率约28.5% [4] - 2025至2026年出口增速虽放缓至18%，但仍显著高于全球车市平均增速 [4] - 新能源出口成为核心引擎，2026年新能源出口量预计达308.17万辆，2021至2026年复合增长率高达73%，占出口总量比例从16.6%提升至48.5% [6] 汽车出海面临的挑战与应对 - 随着出口量增长，各国贸易摩擦和保护主义加剧，中国车企的全球化进入本地化生产、运营、研发的拐点 [4] - 本地化生产、研发、运营及车企组织架构调整需要耐心持续验证，目前各车企均在积极投入海外本地化产能，有望为出海带来更多增量 [4] 汽车智能化技术进展与优化空间 - 目前导航辅助驾驶系统借助端到端架构已完成开城和城市断点打通，能基本实现城市点对点的智能辅助驾驶，但下一代VLA架构加入语言基座后，可通过思维链增强逻辑思考能力，解决上一代端到端架构仅靠神经网络概率输出的问题 [8] - 智能化进步空间包括复杂场景泛化能力不足，如对未见过标识或特殊修路场景可能出现误判，以及长尾场景问题如理解交警手势或特殊事件，同时需提升系统的可解释度与信任度 [9][11] - 细节优化方面，需改善路口刹停与起步、语音控车、个性化设置等功能 [9] 机器人行业与汽车产业关联 - 汽车零部件是机器人供应链的自然选择，具备较强协同性 [10] - 中证港股通汽车产业主题指数除覆盖整车外，还聚焦汽车零部件、工业金属等与机器人相关度较高的赛道 [10]

研究背景与目的 - 报告聚焦汽车出海主题，基于比亚迪近年海外成功案例，探讨其爆发式增长的原因 [6] - 目标为打破市场对比亚迪仅靠“性价比”的模糊认知，通过数据精准分析其成功逻辑，为其他车企提供借鉴 [6] 国家维度的演化趋势 - 2023年销量高度集中在巴西、澳大利亚、泰国、以色列四国，占出口总量的66%，相比2022年的28%有显著提升 [7] - 2024年市场进一步集中，巴西单国贡献近6万辆，墨西哥未统计但表现突出，其他国家增量有限，如印尼1.5万辆 [7] - 2025年国家分布呈现多元化，英国（3.8万辆）、土耳其（3.7万辆）、澳大利亚（3万辆）、巴西（2.6万辆）等均成为重要市场，欧洲国家（意大利、德国、西班牙）及东南亚（泰国、印尼）快速崛起 [7] 车型维度的演化趋势 - 2023年车型策略较为分散，如元PLUS、海豚、宋PLUS等在不同市场试水，例如元PLUS在泰国42天获1万订单 [7] - 2024年巴西、墨西哥成为主战场，采取多车型并行策略，海豚、海狮06、宋PLUS、海豹等车型增量均达2至3万辆 [7] - 2025年车型策略高度收敛，形成大单品策略 [7]