报告行业投资评级 - 瓶片：震荡 [5] 报告的核心观点 - 2025年上半年瓶片价格走势紧随聚酯原料，价格波动率明显上升，加工费中枢下移，基本面维持供需宽松格局，绝对价格由成本端主导，难以走出独立行情 [13][74] - 国内需求增长不及预期，出口表现亮眼但不足以消化供给增量，社会库存累库速度加快，行业整体供应压力不减，但工厂主动调节力度加大，供应端或继续呈现周期性波动特征，阶段性改善行业供需 [74] - 行业供需矛盾短期内难以彻底解决，行业利润大概率延续低迷态势，加工费预计在低位区间震荡，可关注盘面加工费300 - 500元/吨区间操作机会 [3][75] 根据相关目录分别进行总结 2025年上半年瓶片行情回顾 - 2025年上半年瓶片价格走势紧随聚酯原料，价格波动率上升，加工费中枢下移，行情分三阶段：第一阶段弱油价和弱需求使产业链价格下行，瓶片加工费先升后降；第二阶段美国关税政策使产业链价格脉冲式波动，瓶片加工费被动走扩后走弱；第三阶段地缘政治和PX装置降负推动产业链价格上涨，原料强势抑制瓶片加工费修复 [13][14] 供应：产能过剩下呈现周期性特征 扩能周期即将收官，产能增速放缓 - 2025年瓶片产能投放速度放缓，上半年新增125万吨/年，预计全年新增192万吨/年，产能增速约9.4%，低于前两年，且下半年新投产能对实际供应增量贡献有限 [1][21] 供给弹性显著增加 - 2025年1 - 5月瓶片产量694.5万吨，同比增长10.6%，一季度开工率低，产量增速温和，因产能与需求增速不匹配及需求淡季主动降负；二季度开工率攀升，5月产量创新高，产能过剩使供给弹性增加，头部企业优势提高行业供给弹性 [25][27] 从价格战到联合减产 - 5月以来瓶片库存累库速度加快，工厂库存压力加大，6月中旬行业达成减产20%决议，若落实到位，三季度开工率最低或触及75%，缓解供应压力，但后续可能陷入价格战与联合减产循环 [35] 内需：增长不及预期，整体维持低增速 - 2025年1 - 5月软饮料产量和零售额增速放缓，受高基数效应、政策拉动小和轻量化包装影响，食用油产量和餐饮收入增速较去年小幅回落，片材领域需求增量有限，预计全年瓶片内需增速不及预期，重回3% - 5%低增速区间 [37][54] 出口：出口势头依然迅猛，下半年出口增速或小幅回落 - 2025年1 - 5月瓶片出口269.6万吨，同比增长21.5%，出口占比提升，消化新增产量71.8%，虽面临贸易摩擦，但影响有限，万凯在墨西哥反倾销终裁获零税率或使出口量恢复涨势 [56][60] - 下半年出口总量乐观，预计全年突破650万吨，但因去年下半年高基数，出口增速预计小幅回落，全年增速中枢或在12% - 15%区间 [65] 投资建议 - 基本面瓶片行业供需宽松，价格由成本端主导，供应压力大但工厂调节或改善供需；策略上行业利润低迷，加工费低位震荡，关注盘面加工费300 - 500元/吨区间操作机会 [3][74][75]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 铜：“强现实 + 弱预期”组合下铜价无明确流畅走势，短期震荡为主，Q3 现实需求端或承压，后续美铜进口关税政策存分歧，主力参考 77000 - 80000 [1] - 铝：氧化铝短期价格震荡偏弱，主力合约参考区间 2750 - 3150，建议中长期逢高布局空单；电解铝短期铝价高位宽幅震荡，主力合约参考运行区间 19600 - 20600 [3] - 铝合金：市场供需双弱，需求端矛盾突出，后续需求疲软制约价格，预计盘面偏弱震荡，主力参考 19200 - 20000 [4] - 锌：中长期锌处于供应宽松周期，若矿端增速不及预期且下游消费超预期，锌价或高位震荡；悲观情形下锌价重心下移，中长期逢高空，主力参考 21500 - 23000 [7] - 锡：供给侧恢复慢，短期锡价偏强震荡，但需求预期悲观，依据库存及进口数据拐点 26 - 26.5 万逢高空 [9] - 镍：短期盘面偏弱区间调整，主力参考 116000 - 124000，中期供给宽松制约价格 [11] - 不锈钢：基本面偏弱，短期供需矛盾有压力，预计盘面偏弱运行，主力运行区间参考 12300 - 13000 [14] - 碳酸锂：短期盘面偏弱区间运行，逢高空，主力参考 5.6 - 6.2 万，关注上游动态 [18] 根据相关目录分别进行总结 铜产业 - 价格及基差：SMM 1电解铜等价格有涨有跌，精废价差涨 7.85%，进口盈亏 - 2812 元/吨 [1] - 月间价差：2507 - 2508 等月间价差均下跌 [1] - 基本面数据：5 月电解铜产量、进口量增加，国内主流港口铜精矿库存降 12.39%，境内社会库存降 12.25% [1] 铝产业链 - 价格及价差：SMM A00 铝等价格下跌，氧化铝各地平均价也有不同程度下跌 [3] - 比价和盈亏：进口盈亏 - 1560 元/吨，沪伦比值 7.93 [3] - 月间价差：2507 - 2508 等月间价差部分下跌 [3] - 基本面数据：5 月氧化铝、电解铝产量增加，电解铝进口量减少、出口量增加，各开工率有降有平 [3] 铝合金 - 价格及价差：SMM 铝合金 ADC12 等价格持平 [4] - 月间价差：2511 - 2512 等月间价差有涨有跌 [4] - 基本面数据：5 月再生、原生铝合金锭产量减少，进口量、出口量增加，各开工率下降 [4] 锌 - 价格及价差：SMM 0锌锭价格上涨，升贴水有降 [7] - 比价和盈亏：进口盈亏 - 843 元/吨，沪伦比值 8.23 [7] - 月间价差：2507 - 2508 等月间价差部分下跌 [7] - 基本面数据：5 月精炼锌产量减少、进口量和出口量增加，各开工率有降有升，库存有降 [7] 锡 - 价格及基差：SMM 1锡等价格上涨，LME 0 - 3 升贴水降 46.91% [9] - 内外比价及进口盈亏：进口盈亏 - 11873.99 元/吨，沪伦比值 8.07 [9] - 月间价差：2508 - 2509 等月间价差部分上涨 [9] - 基本面数据：5 月锡矿进口量增加，精锡产量减少，进口量和出口量增加，各开工率有降有升，库存有降有升 [9] 镍 - 价格及基差：SMM 1电解镍等价格下跌，LME 0 - 3 降 3.21%，期货进口盈亏 - 2824 元/吨 [11] - 电积镍成本：一体化 MHP 等生产电积镍成本有降 [11] - 新能源材料价格：电池级硫酸镍均价持平，电池级碳酸锂均价下跌，硫酸钴均价上涨 [11] - 月间价差：2508 - 2509 等月间价差部分有变化 [11] - 供需和库存：中国精炼镍产量减少、进口量增加，各库存有降有升 [11] 不锈钢 - 价格及基差：304/2B（无锡宏旺 2.0 卷）等价格下跌，期现价差降 23.26% [14] - 原料价格：8 - 12%高镍生铁出厂均价等部分价格下跌 [14] - 月间价差：2508 - 2509 等月间价差有变化 [14] - 基本面数据：中国、印尼 300 系不锈钢粗钢产量有增有平，进口量减少、出口量增加，库存有降 [14] 碳酸锂 - 价格及基差：SMM 电池级碳酸锂等均价下跌，基差降 8.47% [18] - 月间价差：2507 - 2508 等月间价差下跌 [18] - 基本面数据：5 月碳酸锂产量减少、需求量增加，进口量和出口量减少，产能增加，开工率下降，库存有增有降 [18]

中原期货研究所 晨会纪要 2025 第（111）期 发布日期：2025-06-23 | 投资咨询业务资格 | | | --- | --- | | 证监发【2014】217 | 号 | | 中原期货研究所 | 0371-58620081 | | 0371-58620083 | | | 公司官方微信 | | 中原期货研究所 | 化工 | 主力合约 | 2025/6/23 | 2025/6/22 | 涨跌 | 涨跌幅/% | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | | | 8:00 | 15:00 | | | | | 焦煤 | 796.50 | 795.00 | 1.50 | 0.189 | | | 焦炭 | 1,379.00 | 1,384.50 | -5.50 | -0.397 | | | 天然橡胶 | 13,860.00 | 13,900.00 | -40.0 | -0.288 | | | 20号胶 | 11,970.00 | 12,065.00 | -95.0 | -0.787 | | | 塑料 | 7,416.00 | 7,415.00 | 1.0 | 0.013 ...

大宗商品投资机遇 第二季：钢铁行业的中长期运行逻辑 20250622 摘要 中国钢铁产量在达到 10 亿吨以上的弧顶位置后，长期可能维持此水平， 但产能过剩问题导致钢铁价格自 2021 年见顶后持续下行，行业处于探 底状态。 钢铁行业利润在价格上涨周期中扩张明显，但在当前下行周期中，螺纹 钢、焦炭、铁矿石和主焦煤等各环节利润均大幅收缩，部分高成本产能 面临亏损。 当前钢铁行业面临的主要挑战是产能过剩问题未解决，尽管高成本部分 出现亏损，但整体供需矛盾未缓解，各环节利润持续被压缩。 2024 年铁矿石和焦煤供应瓶颈解除，库存增加，产业链利润向下游转 移，钢厂利润在某些阶段有所扩张，但 2025 年焦煤端压力加大，钢厂 利润小幅波动。 2025 年碳元素市场表现较弱，主要受政策保供和电力结构调整影响， 而铁矿石因供应端不及预期表现相对抗跌，但上半年海运发货量已转正， 现货端压力增大。 Q&A 钢铁行业的中长期运行逻辑是什么？ 钢铁行业的运行逻辑可以从周期视角进行观察。首先，从产量来看，中国钢铁 的产量经历了显著增长，从 2002 年的约 2 亿吨粗钢水平，到 2021 年达到了 超过 10 亿吨的峰值。这几年以来 ...

飞天茅台价格动态 - 2025年飞天茅台原箱报价从2000元/瓶跌至1980元/瓶，散瓶报价从1950元/瓶跌至1930元/瓶，电商平台散瓶售价低至1840元/瓶 [2] - 济南市场飞天茅台散瓶2000元/瓶，原箱2030元/瓶，比前一天跌30元，比上月下滑200元，前几天曾跌至1950元/瓶 [2] - 生肖茅台"蛇茅"价格从出厂价2499元/瓶降至2300元/瓶 [2] - 飞天茅台回收价跌破2000元/瓶，多位回收商暂停回收，回收价低至1900元/瓶 [4] 市场销售情况 - 济南酒水店销量相比往年同期下滑超五成，商家库存压力大，有商家库存达4000多万元 [2] - 茅台镇长征路一带客商云集的酱酒一条街门可罗雀，一半门店陆续关门，行情火热时客户订货几百箱起，如今两瓶也卖 [4] - 全国各地飞天茅台价格基本一致，为2000-2100元/瓶，"今日酒价"平台参考价格通常比市场售价低 [5] 行业产能与调控 - 2024年度公司生产茅台酒基酒约5.63万吨，较2023年的5.72万吨减少约900吨 [6] - 茅台部分地区经销商联谊会就"稳市稳价"达成一致意见，限制向电商、批发市场、省外等部分渠道供货，加大市场巡查 [6] - 酱酒产区面临大变局，茅台镇多家酒企减产或停产，尤其是中小型企业 [5] 价格影响因素 - 飞天茅台价格受市场供需关系影响，价格下跌导致购买和收藏量下降，一天跌上百元是常事 [2] - 当前价格受电商"6.18"大促等因素影响，造成实际成交价波动 [6] - 部分商家为清库存便宜甩货，拉低了整体价格体系 [5]

公司关联交易 - 信濠光电拟将全资子公司安徽信光100%股权转让给立讯精密，构成关联交易因立讯精密实控人之一王来胜系信濠光电董事王雅媛之父 [1] - 安徽信光为信濠光电光伏业务主要子公司，2024年年报显示该业务出现大幅亏损 [1] 光伏业务历史与现状 - 安徽信光成立于2023年2月，注册资本1亿元，主营光伏设备及元器件制造等业务 [2] - 2023年5月信濠光电以净资产值收购安徽信光并增资7000万元，收购时该公司1-4月净利润亏损839.66万元 [2] - 2023年安徽信光营收7858.13万元，净亏损4052.37万元；2024年上半年营收848.91万元，净亏损5465.68万元 [3] - 2024年信濠光电整体营收16.87亿元（同比降2.72%），归母净亏损3.53亿元（同比降972.54%），经营活动现金流净额-9009.48万元（同比降171.37%） [4] 光伏行业困境 - 光伏行业面临产能过剩、价格战、海外库存积压及价格下跌，导致销售毛利大幅下降 [4] - 公司研发投入未量产叠加国内市场开拓受阻，国内光伏收入少而成本高 [4][5] - 2024年公司计提大额资产减值和信用减值因海外库存跌价及客户回款逾期 [4] 战略调整与储能业务 - 转让安徽信光旨在优化资源配置，聚焦玻璃防护屏主业并发展混合储能独立调频电站项目 [6] - 2024年通过增资控股三家储能电站公司（各持股50.98%），"其他储能"业务营收3818.54万元（同比增39.89%） [5][6] - 储能电站业务定位为研发制造新一代储能电站产品 [5] 交易进展与影响 - 当前签署的为意向协议，最终交易价格未定，需履行后续决策审批程序 [6] - 若交易完成预计对公司产生积极影响 [6]

2025 年 6 月 20 日 工业硅、多晶硅：下行周期，需求为锚 张航 投资咨询从业资格号：Z0018008 zhanghang2@gtht.com 报告导读： 安 期 货 研 究 所 2025 年至今，工业硅、多晶硅盘面价格相较年初已呈现出很大跌幅，但我们认为价格仍未到达底部。目前，双硅均 处于库存高企、成本塌陷以及需求崩塌的格局之下。从 2025 年 4 月份开始，盘面的交易逻辑已更多转向为需求定价， 即需求成色很大程度上决定了盘面的涨跌。此时，成本估值逻辑开始失效，虽上游工厂复产或不减产具备各种各样的原 因，但最直观的解读或许为价格并未跌至真正的成本线位置。站在 6 月中旬的时间点，无论是工业硅还是多晶硅工厂， 均有继续复产的预期，此会给到三季度供应端进一步的边际增量。而此时需求尚未见底，在此情形下出现因短期扰动带 来的反弹将会是很好的做空机会。也即，在需求并未见底的路径之下，价格难言底部，甚至极端行情之中很有可能会击 穿静态现金成本线位置。因此整体来看，在终端需求好转之前，我们对工业硅、多晶硅期货均维持空配的思路。 工业硅供需平衡角度，三季度供需过剩，四季度供需转紧平衡。三季度供需双增，但受限于终端 ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 甲醇处于利空兑现期，高进口开始兑现且累库发生，盘面低估值，等待淡季预期交易到位，虽伊朗降开工但非伊增量且国内供应增加，宏观不稳、欧美甲醇价格弱势，单边方向难定，偏向低了做多配[2] - 聚乙烯整体库存中性，6月检修环比减少、国内线性产量环比增加，关注LL - HD转产、美国报价及新装置投产落地情况[7] - 聚丙烯库存上游两油和中游去库，6月供应预计环比略增加，下游订单一般，产能过剩背景下09预期压力中性偏过剩，若出口持续放量或PDH装置检修较多可缓解供应压力[7] - PVC基差走强，中上游库存持续去化，6月关注投产兑现及出口持续性，当下静态库存高位持续去化，关注出口、煤价、商品房销售、终端订单、开工等因素[11] 根据相关目录分别进行总结 甲醇 - 2025年6月13 - 19日动力煤期货价格维持801，江苏现货从2480涨至2765，华南现货从2450涨至2680等，日度变化上动力煤期货为0，江苏和华南现货均为65等[2] - 进口利润、盘面MTO利润在该时间段内部分数据有变化，日度变化上进口利润为0，盘面MTO利润为0 [2] 塑料（聚乙烯） - 2025年6月13 - 19日东北亚乙烯从790涨至820，华北LL从7210涨至7400，华东LL从7300涨至7500等，日度变化上东北亚乙烯为0，华北LL为50，华东LL为35等[7] - 进口利润在该时间段内部分数据有变化，日度变化为0 [7] 聚丙烯 - 2025年6月13 - 19日山东丙烯从6410涨至6460，东北亚丙烯维持720，华东PP从7090涨至7245等，日度变化上山东丙烯为20，东北亚丙烯为0，华东PP为65等[7] - 出口利润在该时间段内部分数据有变化，日度变化为0 [7] PVC - 2025年6月13 - 19日西北电石维持2350 - 2400波动，山东烧碱从872降至842，电石法 - 华东维持4780 - 4820等，日度变化多为0 [10][11] - 出口利润在该时间段内部分数据有变化，日度变化为0 [11]

行业概况 - 锂电铜箔行业经历两年整体亏损后迎来转机，2025年一季度头部企业净利润集体大增，行业前十中的6家上市公司全部实现正向增长，4家企业扭亏为盈 [3][7] - 2014-2023年锂电铜箔销量从不足5万吨激增至近50万吨，2020年启动的扩产潮在2022-2023年集中释放，行业总产能两年增长超120% [3] - 2023年锂电铜箔新增投产38.3万吨，累计产能达95万吨，电解铜箔总产能增至156.3万吨/年，2024年进一步增长至200-210万吨/年 [5][6] 供需与价格 - 2023年锂电铜箔出货量52.8万吨（同比+23.9%），远低于产能规模，2024年产能利用率不足50% [5][6] - 2022年4月6微米/8微米加工费达5.3万元/吨/4万元/吨，2024年初跌至1.7万元/吨/1.5万元/吨，2024年春节后加工费上涨3000元/吨 [5][8] - 2025年上半年铜箔价格稳定在9.2万-10万元/吨区间，4.5微米铜箔加工费2.4万-2.8万元/吨，较6微米高1万元 [7][11] 企业盈利动态 - 2024年行业龙头集体亏损：德福科技(-2.45亿)、嘉元科技(-2.39亿)、诺德股份(-3.52亿)、中一科技(-0.84亿)、铜冠铜箔(-1.56亿) [6] - 2025年一季度德福科技/嘉元科技/海亮股份/铜冠铜箔扭亏为盈，诺德股份净利润同比+60.09%，中一科技同比+93.58% [7] - 行业毛利率从2023年4.84%降至2024年0.14%，2025年Q1头部企业毛利率回升1.69-4.33个百分点 [6][10] 技术升级与产品结构 - 市场主流从6微米向5微米/4.5微米演进，4.5微米铜箔较6微米减少33%用铜量，2024年嘉元科技6微米及以下产品销量同比+17.54% [4][11] - 极薄铜箔（<6微米）市占率约15%，预计2025年底提升至30%-40%，但技术迭代带来的盈利面临收缩压力 [12] - 6微米铜箔加工费预计维持1.5万-2万元/吨低位，4.5微米加工费或下滑至2.2万-2.6万元/吨 [12] 成本控制与市场策略 - 企业通过优化工艺/控制采购成本降本，高附加值产品占比提升驱动盈利改善 [4][7] - 2025年Q1嘉元科技营收同比翻倍至19.8亿元（2024年Q1<10亿元），海外市场加工费高于国内 [8][10] - 2024年原计划新增产能50万吨，实际仅建成15万吨，行业主动控制产能释放 [6][10]

欧洲化工行业现状 - 英力士苯酚宣布永久关闭德国格拉德贝克工厂，该厂年产能65万吨，为全球最大苯酚和丙酮生产基地之一 [1][2] - 关闭主因是欧洲高昂能源成本及二氧化碳税收政策导致竞争力下降，中国进口产品冲击及全球供应过剩导致本地需求锐减 [3] - 欧洲化工行业年收入约1万亿欧元，规模与汽车行业相当，但正面临生存危机 [5] - 英力士近期连续关停欧洲工厂：英国合成乙醇工厂（欧洲仅存两家之一）、比利时PTA工厂面临关闭风险，英国格兰奇茅斯工厂面临6500万英镑碳排放罚款 [6][7] 欧洲化工企业战略调整 - 德国西格里碳素关闭葡萄牙碳纤维生产基地 [8] - 帝人芳纶计划关闭荷兰芳纶纤维基地并裁员15% [8] - 阿克苏诺贝尔全球裁员2000人 [8] - 陶氏关停三家欧洲高成本工厂 [8] - 塞拉尼斯剥离Micromax®产品线及PO11装置 [9] - 壳牌审查美荷化工部门可能关闭 [9] - 巴斯夫关闭欧洲小厂同时投资20亿欧元建设中国湛江基地 [9] 中国化工行业产能状况 - 苯酚国内总产能达639万吨，浙石化（130万吨）、万华化学（78万吨）为主导 [11] - 2025年苯酚预计新增产能99.5万吨（镇海炼化40万吨、吉林石化22万吨等），行业已严重供过于求 [11] - 2025年二季度苯酚价格持续下行 [11] - 24种石化产品被列入产能预警：14种高风险（包括丙烯腈、聚氯乙烯、BDO等），10种较高风险（包括聚丙烯、尼龙66、钛白粉等） [11] 行业会议信息 - 高温尼龙树脂特性及改性技术（上海北冈新材料） [15] - 玻璃纤维增强尼龙性能影响因素分析（DT新材料专家） [15] - 高性能玻璃纤维在尼龙复合材料应用（泰山玻璃纤维） [16][17] - 尼龙无卤阻燃剂技术进展（广州寅源新材料） [17] - 尼龙材料抗老化解决方案（天津利安隆） [17][18] - 高温尼龙改性工艺（克劳斯玛菲机械） [19][20] - 尼龙材料开发难点解答（DT新材料专家） [20] - 改性尼龙创新应用开发（上海博睿信） [20]