报告行业投资评级 - 增持（维持）[1] 报告核心观点 - 医药板块本周调整幅度较大，但连锁药房行业出现积极拐点，头部公司通过精细化管理实现业绩边际改善，当前估值具备性价比，重点推荐益丰药房、大参林等[4][9][20] - 对子行业的看好排序为：创新药 > 科研服务 > CXO > 中药 > 医疗器械 > 药店等[9] 本周及年初至今医药股收益情况总结 - 本周A股医药指数涨幅为-6.9%，年初至今涨幅为13.7%；相对沪深300的超额收益分别为-3.1%和0.5%[9] - 本周恒生生物科技指数涨跌幅为-7.8%，年初至今为74.2%；相对于恒生科技指数跑赢-0.6%和53.4%[9] - 本周医药子板块跌幅：医疗器械-6.4%、中药-6.5%、医疗服务-6.9%、化学制药-7.0%、生物制品-7.5%、医药商业-7.7%[9] - A股涨幅居前个股：海南医药+24%、*ST长药+20%、*ST苏吴+15%；跌幅居前个股：金迪克-26%、海辰药业-23%、特一药业-22%[9] - H股涨幅居前个股：来凯医药-B+13%、嘉和生物-B+2%、永泰生物+2%；跌幅居前个股：泰格医药-17%、药明巨诺-B-16%、昭衍新药-15%[9] 药房行业分析总结 - 连锁药房门店总数拐点已现，行业进入存量竞争阶段：2024Q4单季度净减少4000家，趋势延续至2025全年[4] - 上市药房业绩边际改善：7家药房上市公司2025Q1-3收入、归母净利润、扣非归母净利润增速分别为0.6%、12.4%、6.2%；单Q3增速分别为1.9%、35.6%、15.7%[4][20] - 估值处于低位：2025年11月23日SW药房板块PE-TTM约21.5倍，位于2025全年37%估值分位数，头部药店如益丰药房、大参林等PE均不到20倍[4][22] - 头部公司降本增效成效显著：益丰药房25Q3销售费用率25.44%（同比下降1.5个百分点），销售净利率6.75%（同比提升0.55个百分点）；大参林25Q3销售费用率22.34%（同比下降2.43个百分点），销售净利率4.62%（同比提升1.29个百分点）[27] - 门店调改打造第二增长曲线：各家连锁药房探索大健康、多元消费等品类，如益丰药房聚焦功能性食品、流量快消品；大参林聚焦器械、医美、保健品等[30] 研发进展与企业动态总结 - 重要创新药获批：辉瑞长效血友病疗法马塔西单抗在华获批（11月21日）[4][34] - 信达生物玛仕度肽（IBI362）III期临床研究达成主要终点，将递交9mg用于成人体重控制的上市申请[4] - 多项创新药/改良药研发进展，涉及企业包括阿斯利康、拜耳、罗氏、瑞吉生物等，涵盖肿瘤、神经纤维瘤、肺癌、滤泡淋巴瘤、结核病mRNA疫苗等领域[34] - 仿制药及生物类似物申报活跃，涵盖艾拉莫德片、艾司奥美拉唑镁肠溶胶囊、帕博利珠单抗注射液等多个品种[40] 具体配置建议总结 - 创新药角度：重点关注百利天恒、百济神州、科伦博泰、恒瑞医药、泽璟制药、迪哲医药、海思科等[9] - PD1/VEGF双抗角度：建议关注三生制药、康方生物、荣昌生物等[10] - GLP1角度：建议关注联邦制药、博瑞医药、众生药业等[11] - CXO及上游科研服务角度：建议关注药明康德、奥浦迈、金斯瑞生物等[12] - 中药角度：重点推荐佐力药业、方盛制药、东阿阿胶等[13] - 医疗器械角度：重点关注联影医疗、鱼跃医疗等[14] - AI制药角度：建议关注晶泰控股等[15]

摩尔线程IPO发行详情 - 公司正式确定科创板发行价为114.28元/股，为2024年以来发行价最高的新股及唯一百元股，投资者中一签需缴款57140元 [2] - 公司发行数量为7000万股，预计募资总额79.996亿元，净额约75.76亿元，成为2024年以来A股第二大IPO项目 [2] - 募集资金主要用于新一代自主可控AI训推一体芯片、图形芯片、AI SoC芯片的研发项目及补充流动资金 [2] - 本次IPO发行费用（不含增值税）高达4.24亿元，保荐机构为中信证券 [2] 公司业务与市场地位 - 公司是国产GPU（图形处理芯片）龙头，上市后将成为“国产GPU第一股” [3] - 公司主要从事GPU及相关产品的研发、设计和销售，以自主研发的全功能GPU为核心，为AI、数字孪生、科学计算等高性能计算领域提供计算加速平台 [3] - 公司已成功推出四代GPU架构，并拓展出覆盖AI智算、云计算和个人智算等应用领域的计算加速产品矩阵 [3] 公司财务表现 - 公司尚未盈利，2022年至2024年，营业收入分别为0.46亿元、1.24亿元、4.38亿元，归母净利润分别为亏损18.94亿元、17.03亿元及16.18亿元 [3] - 2025年上半年，公司实现营业收入7.02亿元，归母净利润为亏损2.71亿元 [3] - 2022年至2024年，公司营业收入由0.46亿元增长至4.38亿元，营收复合增长率为208.44% [3] - 报告期内（2022年至2025年上半年）研发投入占比分别为2422.51%、1076.31%、309.88%、79.33% [3] - 截至2025年6月30日，公司累计未弥补亏损为16.04亿元，上市后预计账面累计未弥补亏损将持续存在，导致一定时期内无法向股东进行现金分红 [4] 上市安排与同周新股 - 由于公司尚未盈利，如上市时仍未盈利，自上市之日起将纳入科创成长层 [5] - 根据发行安排，下周有2只科创板新股可申购，分别为下周一可申购的摩尔线程，以及11月28日可申购的百奥赛图 [5] - 百奥赛图是一家创新药临床前CRO及生物技术公司，主营业务系为创新药企业提供抗体药物发现及临床前研发服务 [5] - 报告期各期（2022年至2025年上半年），百奥赛图主营业务收入分别为5.33亿元、7.16亿元、9.8亿元以及6.21亿元，2022年度至2024年度营收复合增长率达35.56% [5] - 百奥赛图归母净利润分别为亏损6.02亿元、亏损3.83亿元、盈利3354.18万元以及盈利4799.91万元，2024年内已实现扭亏为盈，但截至报告期末仍存在累计未弥补亏损 [5]

药物研发进展 - 公司控股子公司众生睿创自主研发的一类创新药昂拉地韦颗粒针对2~11岁儿童单纯性甲型流感的III期临床试验已完成首例参与者入组和给药 [1] - 昂拉地韦片（商品名：安睿威）是全球首款靶向甲型流感病毒RNA聚合酶PB2亚基的一类创新药，已于2025年5月获国家药监局批准上市，用于治疗成人单纯性甲型流感 [1] - 为满足青少年患者需求，公司补充开展了昂拉地韦片治疗12~17岁青少年单纯性甲型流感的III期临床试验，目前参与者入组情况顺利 [1] 产品特性与优势 - 昂拉地韦颗粒是为方便儿童及吞咽困难患者用药而开发的剂型 [2] - 昂拉地韦片具有快速、强效、低耐药等特点 [1] - 昂拉地韦颗粒的II期临床试验结果表现出积极的疗效和良好的安全性，试验结果理想 [2] 临床试验推进 - 儿童适应症III期临床试验在组长单位首都医科大学附属北京儿童医院PI指导下推进 [2] - 青少年适应症III期临床试验在组长单位上海交通大学医学院附属瑞金医院PI指导下推进 [1] - 公司计划继续按照相关要求高质量、加速度、科学规范地推进上述两项III期临床试验 [2]

业绩回顾 - 1-3Q25公司总收入198.91亿元，同比下降12.3%，归母净利润35.11亿元，同比下降7.1% [1] - 3Q25收入66.18亿元，同比增长3.4%，环比增长5.7%，业绩企稳实现小幅正增长 [1] - 3Q25成药业务收入52.02亿元，同比增长1.6%，环比增长9.6%，呈现环比改善 [1] - 3Q25原料药收入14.15亿元，同比增长10.5%，环比下降6.4% [1] 分业务表现 - 3Q25神经系统疾病药品收入19.14亿元，同比下降4.2% [1] - 3Q25抗肿瘤药品收入5.94亿元，同比下降47.2% [1] - 3Q25心血管疾病药品收入4.74亿元，同比增长17.8% [1] - 3Q25呼吸系统疾病药品收入3.20亿元，同比增长72.7% [1] - 3Q25消化系统药品收入2.48亿元，同比增长13.7% [1] 研发与创新管线 - 公司小核酸管线进展顺利，PCSK9预计25年底进入III期临床，LPa、AGT、ANGPTL3及C5均已进入临床 [2] - 重点在研管线包括安尼妥单抗（HER2双表位）、SYS6010（EGFR ADC）及SYS6091（HER2 ADC）等进展顺利 [2] - 研发管线覆盖血脂、血压等重点慢性病，并探索眼、肺、脂肪、肌肉靶向递送 [2] 业务发展与合作 - 1-3Q25公司实现授权收入15.40亿元 [2] - 3Q25公司向Madrigal Pharmaceuticals授权SYH2086（口服小分子GLP-1）除中国外全球权益，包含1.2亿美元首付款和最高19.55亿美元潜在里程碑及双位数销售分成 [2] - 公司研发管线中EGFR ADC、SiRNA系列等创新产品进度领先，有望实现更多对外授权 [2] 盈利预测与估值 - 下调2025/2026年净利润预测12%/15%至47.60亿元/53.53亿元 [2] - 当前股价对应2025/2026年17.1倍/15.0倍市盈率 [2] - 目标价下调15%至11.00港元，对应2025/2026年24.4倍/21.4倍市盈率，隐含42.5%上行空间 [2]

研发创新与管线布局 - 公司推进“一体两翼三纵深”发展战略，研发聚焦“专、精、特、新”理念 [2] - 2025年中药改良型新药盘龙七凝胶贴膏获临床试验批准，用于膝骨关节炎 [3] - 化学仿制药洛索洛芬钠凝胶贴膏（PL-JT001）获上市许可申请受理 [3] - 化学仿制药PLJT-002/003计划年内启动IND申报 [3] - 1.1类中药创新药PLZY-001/PL-XP013/PL-XP012分阶段推进临床前及II期工作 [3] - 梯度化管线布局旨在实现“21355”大品种培育目标，构建“口服+外用”“经典制剂+高端创新药”产品生态 [3] 业务板块与运营体系 - 业务涵盖药材种植、中药饮片、医药商业、医疗机构制剂等完整产业链 [3] - 核心主体强化药品全生命周期管理，聚焦骨科、风湿等领域产品矩阵 [3] - 中药材业务依托秦巴山区资源，构建种植、加工、贸易一体化产业链 [3] - 运营实行“以销定产、以产定购”机制，研发依托陕西盘龙医药研究院及产学研平台 [4] - 采购实行供应商准入与分级管理，道地药材推行产地直采 [4] - 生产遵循GMP规范，销售根据产品特性采用学术推广或经销商模式 [4] 主导产品市场表现与渠道 - 主导产品盘龙七片为全国独家专利、医保甲类品种，曾入选中药保护品种 [5] - 盘龙七片在2024年我国城市及县级公立医院骨骼肌肉系统风湿性疾病中成药市场份额达7.73%，位列市场前列 [6] - 产品被9部国家级临床诊疗指南、4个专家共识、3本国家教材、1个临床路径释义收载为推荐用药 [5] - 营销网络覆盖全国30个省级行政区，与650余家商业伙伴合作 [6] - 盘龙七片覆盖5,000余家等级医疗机构、30,000余家零售药店及20,000家基层医疗单位 [6] - 数字化营销推动用户全生命周期管理效率提升40%，营销响应速度提升60% [6]

药品注册申请进展 - 控股子公司复星医药产业就复迈宁®用于治疗2岁及2岁以上朗格汉斯细胞组织细胞增生症儿童患者的新增适应症药品注册申请获国家药监局受理并被纳入优先审评程序 [1] 药品基本信息 - 复迈宁®为集团自主研发的创新型小分子化学药物 是MEK1/2选择性抑制剂 [1] - 截至公告日期2025年11月21日 该药品已于中国境内上市并获批两项适应症 包括朗格汉斯细胞组织细胞增生症和组织细胞肿瘤成人患者 以及2岁及2岁以上伴有症状无法手术的丛状神经纤维瘤的Ⅰ型神经纤维瘤病儿童及青少年患者 [1] 其他在研适应症临床进展 - 该药品用于治疗成人Ⅰ型神经纤维瘤病和儿童低级别脑胶质瘤于中国境内均处于Ⅲ期临床试验阶段 [2] - 该药品用于治疗颅外动静脉畸形于中国境内处于Ⅱ期临床试验阶段 [2] - 其中 用于治疗无法手术或术后残留/复发的NF1相关的丛状神经纤维瘤成人患者的适应症已被国家药监局药品审评中心纳入突破性治疗药物程序 [2]

公司财务表现 - 2025年第三季度归母净利润同比激增86.86%，前三季度净利润达2.44亿元 [1] - 利润增长主要依赖3.77亿元委托理财收益，该收益占净利润比重高达154.5%，剔除后主营业务实际亏损 [1] - 近三年利润波动由非经常性损益主导，包括2022年资产减值、2023年资产处置、2024年股权处置与政府补助、2025年理财收益与公允价值变动损益 [1] 主营业务与营收状况 - 营业收入已连续三年下滑，从2023年的26.26亿元降至2025年前三季度的16.65亿元，同比降幅扩大至10.36% [2] - 核心产品注射用多种维生素（12）占据80%市场份额，但受集采降价影响，2025年前三季度增速骤降至10% [2] - 另一核心产品普伐他汀钠片未中选第十一批集采，预计2026年销售额将大幅收缩 [2] 产品管线与市场策略 - 新产品西格列汀二甲双胍缓释片2024年上市，前三季度收入仅2500万元，未达预期 [2] - 战略放弃中成药集采的银杏达莫注射液销量持续下滑 [2] - 公司试图通过并购扩充产品线，但至今未见实质性进展，营收增长青黄不接 [2] 研发投入与创新能力 - 研发投入长期低于3%，远低于行业8%的平均水平，2024年研发费用占比小幅提升至3.97% [3] - 研发资源主要集中在仿制药一致性评价，创新药布局几乎空白，在研项目20余个无一为原创创新药 [3] - 销售费用率降至25%以下，主要依赖集采政策带来的被动下降，后续压缩空间有限 [3] 行业背景与公司战略 - 医药行业处于集采常态化与创新转型加速的背景下 [4] - 公司亟需摆脱对非经常性损益的依赖，通过产品结构优化、研发投入加码与战略并购构建可持续增长模型 [4]

公司研发进展 - 全资子公司汇宇海玥收到国家药监局对HYP-6589片的临床试验申请受理通知书 [1] - HYP-6589片拟联合奥希替尼治疗靶点驱动基因阳性的晚期非小细胞肺癌 [1] - 该药品为化学药1类创新药，国内外尚无同类产品获批上市 [1]

临床试验申请受理 - 公司全资子公司四川汇宇海玥医药科技有限公司于2025年11月21日收到国家药品监督管理局核准签发的《受理通知书》[1] - HYP-6589片用于开展与奥希替尼联合治疗靶点驱动基因阳性的晚期非小细胞肺癌的临床试验申请获得受理[1] 产品属性与研发进展 - HYP-6589片是公司全资子公司汇宇海玥开发的高选择性SOS1小分子抑制剂[1] - 其注册分类为化学药1类创新药，为新的结构明确的具有药理作用的化合物[1] - 公司已获批并正在中国开展HYP-6589单药治疗晚期实体瘤的临床研究[1] 市场竞争格局 - 截至公告披露日，国内外尚无同类产品获批上市[1]

投资评级与核心观点 - 报告对京新药业维持“买入”评级，基于可比公司平均估值，给予公司2026年22倍市盈率，对应目标价23.54元 [5] - 报告核心观点认为公司核心业务或重要产品未来1-2年处于快速进展时期，创新管线聚焦，存量业务在经历集采冲击后已基本触底，有望拾阶而上 [5][12] - 根据公司三季报，报告调整了盈利预测，将2025-2027年每股收益（EPS）预测调整为0.91/1.07/1.25元 [5] 公司业务概况与财务表现 - 公司营收以成品药为主，主要涵盖中枢神经、心脑血管和消化系统三大领域，2024年营业收入为4,159百万元，同比增长4.0% [7][15] - 公司盈利能力持续提升，2024年归属母公司净利润为712百万元，同比增长15.0%，净利率从2023年的15.5%提升至2024年的17.1% [7] - 公司自2020年受集采冲击后全面加大创新投入，研发费用显著增长，发明专利数量从2019年的97项迅速增加至2025年上半年的163项 [19][21] 创新管线布局与进展 - 公司围绕中枢神经和降脂领域构建了“重点品种仿制药-大品种首仿-创新药”的管线矩阵，在研管线丰富 [12][23] - 首个创新药地达西尼（失眠症）已于2023年底获批，2025年为其进入医保后首个完整商业化年度，截至2025年上半年已覆盖1500多家医院，实现营收5500万元 [12][58] - 大品种首仿药盐酸卡利拉嗪（精神分裂症）和盐酸考来维仑片（高脂血症）的上市申请已获受理，国内进度领先 [12][23] - 创新药JX11502（精神分裂症）处于临床II期，JX2201（高Lp(a)血症）处于临床I期，为国内该靶点小分子药物进度第二 [12][64] 核心产品与市场分析 - 地达西尼作为国内失眠症近十余年首个获批的创新药，具备机制（GABAAR部分激动剂与α1亚型选择性）和代谢（通过FMO酶，联合用药更安全）双重优势，先发优势明显 [12][52][56] - 国内失眠症患者超2亿，当前临床用药以老药为主，地达西尼已进入医保目录，具备成为大单品的潜力 [12][42][46] - 在降脂前沿领域，Lp(a)是独立的心血管疾病危险因素，国内约2.7亿人Lp(a)水平升高，目前尚无针对性疗法，市场未满足需求大 [12][61][63] - 公司JX2201作为小分子Lp(a)靶向疗法，进度国内第二，其疗效与核酸药物大致可比且可及性占优，并具备License-out潜力 [12][64][66] 集采影响与应对策略 - 公司主要产品均已纳入国家集采，集采后中标价趋于稳定，存量品种降价风险基本出清 [12][35][37] - 公司通过“光脚”品种放量、持续扩充仿制药产品线、大力发展院外市场（2024年院外销售营收同比增长超45%）和拓展制剂外贸（2025年上半年同比增长30%）等多策略应对集采影响，业务展现韧性 [12][38][41] 未来增长驱动 - 成品药业务是未来增长核心驱动，预计2025-2027年收入增速分别为4.8%、13.6%、17.2%，增长动力来自地达西尼加速放量、卡利拉嗪和考来维仑等新品上市 [70][72] - 公司综合毛利率预计将持续提升，从2025年的50.3%升至2027年的52.7%，主要得益于高毛利创新药占比上升 [70][72] - 公司预计2025-2027年归属母公司净利润将保持双位数增长，同比增速分别为10.3%、16.9%、17.5% [7]