通胀与通缩的宏观微观视角差异 - 物价适度上涨2%左右是最理想状态 可鼓励消费和投资 避免因预期价格下跌而推迟购买[2] - 通胀能稀释政府债务 而通缩让债务负担更沉重 企业老板认为员工工资刚性 通胀时期更容易赚钱[3] - 资产价格总是先于物价上涨且涨幅更高 通胀加重贫富分化 部分人收入增长滞后于物价上涨[4] 行为经济学视角下的通胀感知 - 工资低频增长(一年一次)抵不过物价高频上涨(每天数次) 次数在情绪权重上压过金额[5] - 人们将涨工资归因自身努力 将涨物价归咎外部环境 损失带来的痛苦比同等收益的快乐强烈2-2.5倍[5] - 控制感差异: 工资提升被认为可通过努力实现 物价变化只能被动接受[5] 美国经济整体与局部表现背离 - 美股73%公司每股收益超预期(历史平均59%) Q2盈利实际增长11% 超预期4%的增长[9] - 上涨动力集中于少数科技巨头 尤其是AI相关公司[10] - 失业率从去年5月以来持续攀升至4%以上 衰退压力由中小企业和普通民众承担[11] - 联邦债务达GDP的123%-124% 年利息支出超1万亿美元 高于国防支出[13] 青年就业率与满意度现象 - 16-24岁城镇劳动力失业率达14.5% 此前曾突破20%[15] - Z世代(18-25岁)对现状满意度达83% 高于其他年龄段[16] - 全球出现"总体失业率下降 青年失业率上升"的背离现象(2008-2018)[21] - 青年超额失业率与人均国家财富呈正相关 父母家庭财富支持"宁缺勿滥"心态[24] 房价的财富效应与挤压效应 - 财富效应: 房价上涨使居民感觉财富增加 提升消费欲望 效应具有持续性[28] - 挤压效应: 仅出现在购房初两年 之后边际递减 整体不显著[28] - 涨价去库存实质是库存重新分布: 房子从开发商转移至居民 土地从政府转移至开发商[31] 通缩螺旋与消费心理 - 物价下跌导致"通缩螺旋": 人们更倾向存钱而非消费投资[30] - CPI/PPI持续下降并未激发消费需求 消费非完全理性行为[32] - 微观层面商品越便宜购买意愿越强 宏观层面通缩抑制整体消费[29][30]

消费需求现状 - 中国经济长期面临消费需求不足问题 消费占GDP比例仅40% 远低于美国的80%和发展中国家的60%-70% [2][3] - 投资需求因产能过剩和预期不振而低迷 消费需求不足问题在产能快速增长时更为突出 [3] - 近一年来政府推出多项促消费政策 包括家电以旧换新 消费券发放 个人消费贷款财政贴息等 [3][8] 消费影响因素 - 工资性收入决定消费水平 税收政策直接影响可支配收入和消费能力 [5] - 社保机制完善有助于提高当前消费 社保变化会影响储蓄率和消费率的平衡 [5] - 永久性收入对消费影响显著 只有稳定持续的收入才能支撑长期消费 [5] - 财富效应影响消费意愿 房地产价格下跌和股市表现会改变消费行为 [6] 消费增长方向 - 实物消费已现产能过剩 服务性消费(医疗 康养 娱乐 旅游等)将成为重要增长领域 [7] - 住房消费是重要消费组成部分 自有住房的"影子租金"价值在统计中被低估 [7] - 消费金融发展不足但风险可控 信用卡等消费金融工具仍有发展空间 [8] 政策建议 - 补贴需求端比补贴供给侧更重要 应通过刺激需求传导至供给形成良性循环 [8] - 2025年可能是中国重视消费的元年 30条提振消费措施将消费作为宏观经济战略决策 [8] - 财政金融政策着力点转向惠民生促消费 通过供需两端发力实现良性循环 [4]

新一代散户投资行为 - 年轻散户投资者在市场下跌时逆势买入 为市场提供支撑 例如今年8月初就业数据不佳导致市场下挫后迅速反弹 以及4月标普500指数下跌5%时散户创纪录涌入 [1] - 截至4月9日当周 美国股票和共同基金录得310亿美元净流入 缓冲市场波动 [1] - 2022年美联储加息导致标普500指数下跌19% 但美国股票基金仍录得270亿美元净流入 随后迎来25年来最佳两年表现 [2] 投资行为代际差异 - 年轻投资者缺乏互联网泡沫和金融危机记忆 主要经历牛市 更敢于承担风险 在动荡时坚持持有 [2] - 2008年金融危机期间 投资者从美国股票基金撤出近500亿美元 资金流出持续四年 错过牛市开端 [2] - 2024年富达投资401(k)百万富翁数量达创纪录的53.7万人 [3] 市场结构变化 - 2024年第一季度股票在家庭金融资产中占比达36% 创1950年代以来新高 [3] - 散户交易占期权总交易量20% 超过2021年模因股狂热时期峰值 [4] - 散户占股市总交易量约五分之一 是2010年水平的两倍 [5] 社会与技术因素 - 交易和博彩演变为娱乐形式 券商应用程序游戏化营造类似赌场体验 [3] - 科技进步使交易更便捷廉价 保持散户高度参与感 [3] - 嘉信理财调查显示80%受访者计划在市场波动时逢低买入 [5]

市场表现 - 中证A500指数午后小幅上涨 中证A500ETF南方(159352)涨0 28% [1] - 成分股表现分化 紫金矿业涨1 36% 美的集团涨0 39% 东方财富等小幅跟涨 [1] 政策动态 - 中共中央政治局会议提出增强资本市场吸引力 措辞较此前更乐观 反映政策层对经济向好的判断 [1] - 会议强调巩固资本市场回稳向好势头 政策表述升级显示决策层对市场稳定发展的高度重视 [1] 分析师观点 - 国海证券认为会议为资本市场稳定发展提供背书 强调激活财富效应 [1] - 资本市场若成为居民财产性收入稳定来源 可降低对房地产依赖 形成消费提振经济的正循环 [1]

资本市场政策导向 - 政治局会议强调增强资本市场吸引力和包容性，巩固回稳向好势头，显示政策重心转向长期竞争力建设[1][3] - 资本市场稳定被纳入"防范化解重点领域风险"框架，与地方政府债务化解并列，成为系统性风险防控重要环节[1] - 政策表述明确资本市场在经济转型中的枢纽地位，吸引外资增配中国资产与境内制度改革形成共振[2][3] 市场表现与资金动向 - 上证指数从二季度最低近3000点持续升至3600点以上，恒生指数7月下旬创近四年新高[1] - 外资机构持A股市值达2.4万亿元，但活跃度低于内资，内资南下带动港股表现突出[2][6] - 港股因资本回流可能表现更优，A股在全球资产配置中具备重估空间，美元指数调整周期增强人民币资产吸引力[6] 改革具体举措 - 增强吸引力三大路径：制度型开放（优化QFII、A股纳入国际指数）、提升上市公司质量（并购重组）、深化资产端与资金端改革[3] - 提升包容性两大方向：服务新质生产力（科创板/创业板改革、"科创成长层"）、优化融资结构（北交所/区域性股权市场支持中小企业）[3] - 证监会2025年中工作会议提出"深化资产端、资金端改革"，强化市场价值发现功能[3] 行业配置策略 - "哑铃型"策略受推崇：金融/资源品等红利方向与成长板块（自主可控、AI应用、创新药）并重，关注新消费及有色/稀有金属[6] - 反内卷和"两重"建设（国家重大战略与重点领域安全）成为核心主题，涉及建筑/新能源/机械设备等12个行业[6] - 大消费板块受政策提振，高股息资产因安全边际受关注[6] 地产政策变化 - 相比前期会议，地产政策篇幅明显弱化，当前重点转向"高质量开展城市更新"[4][5] - 7月政治局会议未提及商品房收购政策等具体措施，与4月会议形成对比[5] 其他资产表现 - 债券市场受低通胀和PPI回升影响，利率维持低位震荡概率较高[7] - 黄金中长期受"去美元化"支撑，但短期沪金可能受人民币汇率升值扰动[7]

美联储政策与金融状况 - 美联储当前政策仍略偏"限制性"，主要因通胀高于目标、失业率接近历史低点及实际经济增长反弹 [1] - 芝加哥联储的广义金融状况指数降至三年多来最低，表明融资环境极为充裕 [1] - 高盛的美国金融状况指数回落至去年末水平，距三年低点仅一步之遥 [4] 金融市场表现 - 美国股市从4月低点反弹至历史新高，美元大幅贬值，原油价格同比下跌约20% [4] - 美国商业活动创去年12月以来最快扩张速度，商业信心反弹 [6] - 散户投资者推动股市需求，"迷因股"和加密代币再度流行 [8] 家庭与企业财务状况 - 美国家庭存款达4.46万亿美元，仅比2022年峰值低不到1000亿美元 [6] - 货币市场基金资产创7.1万亿美元纪录 [6] - 去年股市"财富效应"为消费支出贡献高达1%的增长，由20%直接持股家庭和50%以上拥有退休账户家庭推动 [9] 政治压力与降息争议 - 特朗普要求美联储降息逾3个百分点至1%，理由包括高抵押贷款利率和政府借贷成本 [9] - 未来一年美国国债发行计划庞大，或为白宫推动降息的关键原因 [10] - 美联储在当前环境下难以证明大幅降息的合理性 [10]

通胀预期升温 - 美国债市通胀预期指标5年期盈亏平衡通胀率上升4个基点至2.53% 为2月以来最高水平 突破2.5%警戒线 [1] - 10年期和30年期盈亏平衡通胀率同步走高 分别升至2.43%和2.37% [1] - 2年期盈亏平衡通胀率持续攀升 反映市场对关税导致价格上涨的担忧 [2] 债券市场动态 - 10年期美债名义收益率跌至4.43% 30年期接近5%以下 创年内低位 [1][3] - 2年期美债收益率降至3.88% 10年期收益率降至4.421% 均为今年以来最低水平 [3] - 美联储理事沃勒表态希望在7月降息 导致周五美债收益率全线走低 [2] 关税政策影响 - 特朗普推动对欧盟商品征收15%-20%新关税 消息公布后美股小幅回落 [1] - 潜在移民政策可能造成低技能劳动力短缺 叠加关税或触发薪资意外上涨 [2] - 市场关注关税通胀是短期波动还是长期结构性压力 将影响美联储降息决策 [2] 股市表现 - 标普500指数几乎持平报6,297.36点 接近历史新高 [3] - 纳斯达克指数上涨0.05%至20,895.66点 实现年内第11次收盘新高 [3] - 道琼斯指数下跌逾100点报44,342.19点 [3] 市场预期分歧 - BMO策略师认为再通胀焦虑将持续至9-10月CPI数据公布 [2] - 股市财富效应和劳动力市场变化是影响美联储降息决策的关键因素 [2]

市场观察 - 美股和中债过去属于高夏普比率资产，A股夏普比率较低但近期已转变为高夏普资产，小微盘股向上30%机会、向下15%回撤，性价比显著提升 [2] - 股市定位转变为"让股市产生财富效应"，决策层将此作为最优解，传统"A股低夏普"和"融资市"信条可能失效 [3] - 量化仍是资管行业最具发展潜力的细分领域之一，组建有研究框架的量化团队成为机构当务之急 [6] 银行业 - 银行自营面临低利率、低波动债市环境，部分机构探索美元债摊余成本法专户或可转债摊余成本法投资 [3] - 银行一线业务受存款利率下行和产品净值化加速冲击，销售能力与客户认知存在结构性矛盾 [10] 券商行业 - 券商自营投资同比增速良好，经纪业务交易量翻倍但小券商被挤出，20位左右券商弹性最强 [4] - 投行业务两极分化，大券商因高成本团队尾大不掉较难，小券商留存团队效率更高 [5] - 资管业务今年表现不佳，固收专户超额收益下降，过去两年募集长线资金的机构相对较好 [6] 资管与代销 - 代销机构分三类：纯销售渠道、跟踪型专业渠道、要求全透明的资产配置能力型渠道 [8] - 三方机构通过线上+线下模式挤压银行代销业务，电商平台专户销售能力突出 [9] - 基金投顾和全资产品种投顾是未来方向，可解决销售端投顾能力不足问题 [11] 基础设施与工具 - 港交所商业模式优质，WH交易中心若上市将成重仓标的 [12] - 10只科创债ETF上市，总规模近300亿，跟踪三大指数需关注成分券收益率变化和与信用债ETF分流效应 [11][13][14] 资金动向 - 融资余额连续16日净流入显示散户高风险偏好，港股南下资金连续35日净买入 [20] - 宽基ETF持续净流出，4月14日以来累计超1000亿，与行业ETF流入形成背离 [20] 国际宏观 - 美国通胀预期升温，30年期美债收益率突破5% [8] - 中美稀土换芯片协议推进顺利，恒生科技指数情绪波动反映市场分歧 [15][16][17][18]

美国房地产市场预警 - 穆迪首席经济学家警告美国房地产市场出现"红色信号弹"警示信号 表明可能出现下行或不稳定状况 包括房屋销售大幅下降 购房协议取消量增多 利率持续上升等问题 [1] - 当前接近7%的抵押贷款利率处于历史高位 若无法大幅下降 房屋销售 建设进程和房价将持续萎靡 [1] - 经济学家此前发出"黄色信号弹"预警 但最新评估升级为"红色信号弹" 显示风险加剧 [1] 房地产市场现状 - 房屋销售极度低迷 建筑商通过利率减免和直接降价等激励措施支撑销售 但正在放弃这些成本高昂的措施 [2] - 建筑商推迟从土地银行购地 预示新房销售 新屋开工和竣工规模将大幅下降 [2] - 部分地区挂牌出售房屋同比增幅显著 奥斯汀增长70% 丹佛增长58% 孟菲斯增长51% [2] 房价与经济影响 - 房价涨势趋缓并可能下跌 住房市场将成为拖累美国经济增长的"全面逆风" [2] - 房屋建造 交易和融资占美国GDP的15%-18% 支撑就业和地方财政 并通过财富效应影响家庭支出 [6] - 深度房价崩跌叠加需求崩塌几乎必然诱发衰退 但温和调整不必然导致经济萎缩 [7] 抵押贷款利率机制 - 美国抵押贷款利率紧盯10年期美债收益率 而非美联储联邦基金利率 当前7%高位主因10年期美债收益率居高不下 [8] - 30年期固定抵押贷款利率与10年期美债收益率维持1-2个百分点历史平均利差 因久期接近和定价模型相同 [8] - 按揭利率公式为10年期收益率加上MBS-Treasury利差和一级-二级利差 需长端收益率显著下行才能降低 [9] 机构预测调整 - 高盛大幅下调房价预期 预计2025年全美房价仅上涨0.5% 2024年上涨1.2% 较此前预测显著降低 [10] - 高盛将2025年底30年期抵押利率预期上调至6.5%-6.75% 认为7%利率将大幅抑制住房需求 [10] - 高利率 供需调整和MBS流动性不足导致房市从"通胀堡垒"转变为"潜在经济逆风" [10]

核心观点 - 从战略视角看近三周放量新高，4月关税冲击类似假摔，全球重要股指收复失地，特朗普关税多为嘴炮，资本市场脱敏，5月以来主要经济体增长预期上修，历史贸易战对经济量价无显著持续冲击 [6] - 放量新高放大赚钱效应，股市释放稳定预期、支撑消费、恢复融资功能三大财富效应，去年10/8上证3674点无需过分关注，全A等权等指数新高标志牛市成立 [6] - 复盘上证15次有效新高前后60个交易日，新高多轮动，高频领涨行业为大金融、周期、军工，制造、消费、TMT靠产业趋势，新高后指数延续强势，大小/价值成长风格无明显规律 [6] - 本轮新高行情潜在轮动方向为非银地产+周期资源品，券商保险有空间，地产政策受期待，央国企周期资源品有三大政策利好 [7] 新高确认牛市的全面启动 4月关税冲击类似假摔 - 近三周A股放量新高，上证指数突破多个高点，成交持续放量，从战略视角看，4月关税冲击类似假摔，市场用两个月修复失地，全球主要股票指数也显著修复 [1][8] - 彭博一致预期显示，4月主要国家实际GDP增速预测值下修，5月开始修复，如中国从4.2%恢复至4.5%，美国从1.3%恢复至1.5%，欧盟、英国均修复0.2pct [8] 关税假摔原因 - 特朗普关税多为嘴炮行为，初始关税制定方式粗暴且未执行，税率降幅显著且可谈判，实施期限持续延期，市场对其行为逐步脱敏 [17][19] - 1930年贸易战样本未观测到明显经济量价冲击，美国大萧条期间净出口对经济拖累小于国内消费和投资萎缩，贸易战未显著影响逆差国通胀和顺差国通缩 [20] 牛市释放三大财富效应 - 股市成为超额储蓄搬家承载器，过去三周指数新高放大赚钱效应，居民端有自媒体热度代表的小盘净流入、两融杠杆扩容、公募发行回暖三股资金流入 [25] - 牛市财富效应表现为稳定预期，以926政治局会议为标志，政策稳定金融市场价格，修复私人部门信心，房价企稳修复居民资产负债表 [25] - 牛市财富效应支撑消费，相关政策强调提升居民财产性收入，通过闭环政策设计，资本市场在促进消费中作用凸显 [25][30] - 股市融资功能修复，证监会恢复科创板第五套上市标准，IPO规模3月开始明显恢复，3 - 6月发行规模高于同期 [30] 3674点位无需过分关注 - 指数新高放大赚钱效应，10/8的3674只是情绪高点，筹码累积不大，万得全A等权、中证2000/微盘、万得偏股混合型基金指数呈现更强牛市特征 [1][39] - 指数普遍新高释放持续赚钱效应，后续应关注资金面冲击，增量资金表现将强于基本面，成交额代表市场情绪变动 [39] 牛市思维：关注新高前后的行业轮动 新高前后行业多轮动 - 新高前后行业多轮动，前期领涨行业难持续强势，新高意味着获利兑现，新入市资金倾向寻找潜在机会，牛市呈现轮涨特征 [43] - 以24/10/8、21/1/8、20/7/3、17/8/2前后为例，新高前后领涨行业切换明显，受不同因素驱动 [43] 高频领涨行业 - 金融地产是牛市基本面品种，银行12年前受益地产基建融资，12年后受益货币宽松，券商、保险是风险偏好提升受益者 [44] - 周期资源品是市场权重板块，能承接资金，在政策支持或低估值修复逻辑下填补估值洼地，如钢铁、建筑等 [44] - 军工是市场情绪表征，基本面跟踪难，板块有高成长弹性，常成为风险偏好提升代表 [44] - 制造、消费、TMT板块领涨需清晰产业趋势和扎实基本面支撑，如食品饮料、电新等 [44] 本轮新高行情潜在轮动方向 - 非银+地产：过去一季度上行由大金融及TMT板块驱动，后市轮动可能延伸至其他中游板块，非银可能进一步放量，关注地产板块量价企稳 [51] - 央国企为代表的周期资源品：当前央国企相关资源板块处于估值洼地，如交通运输PB为1.3倍（近10年分位数14%）等，将迎来反内卷、化债账款、基建发力三大政策利好 [52]