公司概况与业务表现 - 公司为知名户外服饰品牌伯希和，主打高性价比和专业性能的冲锋衣，拥有“始祖鸟平替”的称呼[7][9] - 品牌于2012年推出，公司于2015年正式成立，总部位于北京，运营主体在安徽亳州利辛县[7][9] - 公司三年累计卖出超380万件冲锋衣裤，收入从2022年的3.78亿元飙升至2024年的17.66亿元[10] - 毛利率从2022年的54.3%提升至2024年的59.6%，净利润从2022年的0.24亿元激增至2024年的2.83亿元[10] - 公司产品线从冲锋衣拓展至羽绒服、抓绒、软壳衣裤、防晒衣及速干衣等品类，并通过收购Excelsior进入户外鞋类领域[10] - 以2024年零售额计，伯希和品牌为中国内地三大国产高性能户外服饰品牌之一[10] 融资历程与资本运作 - 公司仅完成两轮融资，2023年6月获亳州国资建安集团和国元股权各2000万元投资，估值达11.9亿元，并启动A股上市辅导[13][14] - 2023年8月获得安徽文化产业投资私募基金和建安集团投资，2024年7月完成近6亿元B轮融资，估值达到28亿元[13][15] - B轮融资投资方包括启明创投、金沙江创投、创新工场、同程资本、建安集团、国元股权和腾讯，其中腾讯投资3亿元成为外部第一大股东[15] - 融资资金用于加速线下渠道扩张，截至2025年6月底零售店达163家，同年9月超过200家[16] - 完成B轮融资一个月后，公司首次向港交所递交招股书，上市前创始人刘振和花敬玲夫妇持股63.17%，身价超17亿元[16] 行业背景与市场定位 - 公司抓住电商机遇，成为首批入驻天猫的户外运动品牌，并入驻京东等平台[9] - 主攻千元以下冲锋衣市场，凭借数百元价格提供堪比国际大牌的性能，以“山顶都是伯希和，山下遍地始祖鸟”迅速出圈[7][9] - 品牌营销签约杨坤、白百合、佟丽娅、成毅等艺人，2024年10月与成毅签约后14小时线上销售额突破6000万元，打破多平台冲锋衣品类日销纪录[9] - 作为亳州利辛县轻纺服饰产业龙头企业，2024年实现年产值32.07亿元，同比增长245.8%，带动当地产业总产值达130.7亿元，同比增长58.8%[15] 港股消费IPO市场动态 - 近期一批消费公司加速涌向港股，包括乐舒适、八马茶业已上市，遇见小面通过聆讯，天味食品、溜溜果园、鸣鸣很忙等递交招股书[18][19] - 遇见小面累计融资8轮，拥有451家餐厅，有望成为“中式面馆第一股”[18] - 溜溜果园旗下溜溜梅一年卖出20亿颗青梅，鸣鸣很忙由“零食很忙”和“赵一鸣零食”合并而来，估值超百亿元，门店数量突破2万家[18][19] - 2025年以来港股消费板块表现活跃，泡泡玛特、老铺黄金、蜜雪冰城等股价涨势亮眼，但近期出现回调，上市窗口期受到关注[19]

经济总体展望 - 多家机构对2026年中国经济走势形成积极共识，认为经济将持续稳健上升 [1] - 摩根士丹利认为2026年中国经济将温和增长，瑞银预计经济活动整体将保持韧性 [3] - 光大证券指出在超大规模市场和强大产业体系协同作用下，经济增长潜力与提质升级空间较大，宏观政策工具箱储备充足 [5] 政策与规划支持 - 高盛认为“十五五”规划建议体现中国提升先进制造业竞争力、提振出口的决心和能力，并因此上调对中国出口增速和实际GDP增速的预测 [7] - 瑞银财富管理指出定向支持政策包括为企业提供能源成本优惠或补贴、面向消费者的补贴、对首套房购房者的支持等 [7] 产业发展亮点 - 制造业与出口展现出强劲韧性，消费与公共服务支出逐步成为重要引擎，出口仍是经济增长的核心支撑力量 [8] - 中金公司表示经济结构改善、技术进步降低了贸易品成本，出口企业利润率企稳回升 [9] - 中信建投证券展望2026年整体出口会比2025年更强，中高端制造业竞争力及占全球份额会快速提升 [9] 内需与消费潜力 - 随着一系列促消费、惠民生政策落地见效，内需市场潜力加速释放，将成为2026年扩大内需的关键力量 [11] - 国际货币基金组织原代表指出中国政府已将扩大消费列为未来十年的重点方向 [13] - 新消费领域崛起为经济增长注入新动能，包括IP潮玩龙头加速出海布局、国潮品牌赢得更多市场认可度并逐步走向海外 [15][17]

2026年中国经济总体展望 - 多家国内外金融机构形成积极共识，认为2026年中国经济将延续稳健增长态势，在政策支持、结构升级与潜力释放的多种利好叠加下持续稳健上升 [1][2] - 摩根士丹利预测在适度的宽松政策、渐进的再平衡以及有节制的"反内卷"措施下，2026年中国经济将温和增长 [2] - 高盛因"十五五"规划建议体现提升先进制造业竞争力的决心而上调对中国出口增速和实际GDP增速的预测 [2] 经济增长驱动因素 - 外贸与内需被视作双轮驱动经济高质量增长，出口仍是经济增长的核心支撑力量，制造业与出口展现出强劲韧性 [3] - 中金公司指出经济结构改善和技术进步降低了贸易品成本，使出口企业利润率企稳回升 [3] - 中国企业"出海"的深化与全球化布局将进一步打开利润增长空间，中信建投预计2026年整体出口将比2025年更强，中高端制造业全球份额会快速提升 [3] - 内需市场潜力加速释放，一系列促消费、惠民生政策落地见效将成为扩大内需的关键力量，IMF原首席代表指出中国政府已将扩大消费列为未来十年重点 [4] 产业与消费新亮点 - 新消费领域崛起为经济增长注入新动能，包括IP潮玩龙头加速出海布局和国潮品牌赢得更多市场认可度并逐步走向海外 [5] - 光大证券认为经济增长模式正从传统要素驱动转向科技创新驱动，人工智能、量子技术、生物技术等前沿技术形成"加速度" [6] - 创新注重实用化落地，如中国产骨传导耳机等产品不仅能惠及中国民众，更能为全球经济注入强心剂 [7] 政策环境与开放合作 - 瑞银强调国内政策的稳定性是创新落地和经济稳健前行的重要保障，能确保产业尤其是AI价值链不断转型攀升 [8] - 渣打银行看好金融领域的制度型开放，特别是在人民币国际化、资本市场开放、绿色金融支持实体经济和高新科技方面的进展 [9] - 瑞银预计2026年将施行更加精准的定向政策支持，例如为企业提供能源成本优惠或补贴、面向消费者的补贴以及对首套房购房者的支持 [2]

行业人才供需现状 - 技能人才总量庞大，高技能人才超过7200万人，人才资源总量、科技人力资源总量、研发人员总量均居全球首位 [1] - 技能人才缺口动态存在，主要由于城乡劳动者流动变化快、行业企业薪酬待遇保障吸引力不足、人才成长发展空间相对有限 [1] - 人工智能训练师等职业成为紧缺急需职业，印证了人才缺口的存在 [1] 人才供需矛盾成因 - 市场需求往往先于人才供给，供需存在时间差和速度差导致人才缺口 [2] - 经济运行稳中有进，高质量发展取得新成效，经济要素活跃和市场变化迅速放大了技能人才缺口 [2] 新技术驱动的需求 - 人工智能、大数据等新技术快速发展和应用，催生人工智能训练师、云网智能运维员等新岗位需求 [3] - 技能人才需不断提升自身能力水平以跟上行业发展 [3] 新业态催生的需求 - 低空经济领域无人机应用规模扩大和场景拓展，催生无人机群飞行规划员等技能人才需求 [4] - 智能制造、跨境电商等新业态领域正加速催生人才新需求 [4] 新消费细化的需求 - 持续细分的消费场景如旅拍定制师、装修管家等反映了对技能人才的更多细化需求 [5] - 每一个新的经济亮点背后都需要相应技能人才的支撑 [5] 国家政策与措施 - 推动实施技能中国行动、高技能领军人才培育计划，大力发展技工教育 [6] - 推行终身职业技能培训制度，改革完善技能人才评价制度，推行“新八级工”职业技能等级制度 [6] - 发布技能人才薪酬分配指引，引导企业建立技能导向的薪酬分配制度，广泛开展职业技能竞赛 [6] 行业探索与成果 - 院校进行学科专业调整以突出就业优先导向，提升人才培养前瞻性 [7] - 校企联系紧密，工学一体、校企双制办学模式广泛实践，人才链与产业链、创新链加速融合 [7] 市场反应与个人机遇 - 市场对急需技能人才反应灵敏，部分岗位工资越来越高，技能人才更加抢手 [8] - 就业市场变化传导至社会心态，家庭和个人职业规划与市场需求加速接轨 [8] - 技能人才的动态需求折射出市场活力奔涌和发展动能澎湃，为个人带来更大发展机会 [8]

港股近期调整原因 - 10月中旬以来港股步入调整，恒生指数最大跌5.1%，恒生科技指数最大跌8.1% [2] - 调整主因包括前期涨幅较大，恒生指数和恒生科技指数年内最大涨幅分别达47%和61%，部分资金存在获利了结压力 [2][3] - 美元流动性偏紧及美联储降息预期回落形成压制，10月初至11月上旬美国政府停摆造成美元流动性紧张，市场预期12月降息25BP的概率回落至40% [1][3] - 市场对AI泡沫担忧升温，AI应用软件端催化相对较少，美股纳斯达克指数自高点回撤8%，带动港股科技板块走弱 [3] 历史牛市调整规律 - 港股牛市中的调整分为两类：短期情绪扰动的小回撤平均最大跌幅约7%，流动性收紧或外生冲击导致的大回撤平均最大跌幅约17% [1][7][8] - 近6轮牛市共42段小回撤行情，恒生指数平均最大跌幅为6.5%，恒生科技平均最大跌幅为8.8%，平均调整时长约12个交易日 [7][9] - 近6轮牛市共20段大回撤行情，恒生指数平均最大跌幅约为17%，平均回撤时长约为53个交易日 [8] - 例如2025年4月受美国关税政策超预期扰动，恒生指数和恒生科技在23个交易日内分别最大下跌23%和31% [8] 港股后市展望 - 美元流动性紧张是短期因素，美国政府已结束停摆，前期积压流动性将释放，且9月美国失业率小幅上行至4.4%，显示就业数据放缓，美联储降息周期大概率延续 [13] - AI产业周期延续，25Q3英伟达和腾讯控股等海内外科技企业业绩向好，AI产业周期向上趋势确认 [13] - 南向资金年内已流入超1.3万亿元，在公募、险资等机构力量推动下，年内或仍有增量空间 [14] - 港股资产具备稀缺性，更顺应AI、新消费、创新药等产业趋势，港股科技龙头在AI浪潮中具备先发优势，四季度有望重拾相对优势 [13][14]

展会概况 - 第30届中国天津投资贸易洽谈会于11月21日在国家会展中心（天津）启幕，为期三天 [1] - 展会主题为“新消费?新场景?新动能：全球视野 汇聚津门” [1] - 创新联动银发经济博览会及福祉展，构建“展、产、文、消”深度融合的交流体系 [1] 展馆设置与参展内容 - 设置四大主题展馆集群与多个特色展区 [4] - 津门老字号矩阵集结，包括桂发祥、达仁堂、天立独流老醋等品牌，通过非遗技艺展示和互动体验亮相 [4] - 汇聚全国特色农产品、文创精品与进口数码、智能家居等全球商品 [4] - 福祉生活体验区展示适老助残科技产品，如上坡助力轮椅、AR助听眼镜、智能护理床 [4] 同期活动框架 - 采用“1+M+N”活动框架，同期举办跨境电商论坛、企业推介会等专业活动 [7] - 乌兹别克斯坦等国际展团开展经贸交流 [7] - 面向市民的配套活动包括达人探馆直播、民俗展演、无门槛扫码抽奖，覆盖S9馆、S16馆等核心区域 [7] 交通与配套服务 - 地铁1号线直达“国家会展中心站”，9条公交线路覆盖多区域，P5停车场车位充足 [11] - 设置咸水沽镇、辛庄镇两条免费接驳专线，每日9:00-15:00滚动发车，满员即走 [11] 展会意义与影响 - 盛会集经贸合作、文化交流、民生服务于一体，彰显天津开放包容的城市品格 [11] - 助力天津区域经济协同发展与产业升级迈向新高 [11] - “津洽会”成为全民期待的年度盛会 [11]

新消费龙头股价表现 - 泡泡玛特股价从8月底接近340港元/股跌至11月20日收盘价201.4港元/股，跌幅约40% [2] - 蜜雪集团股价从6月初突破610港元/股跌至11月20日收盘价407.2港元/股 [2] - 老铺黄金股价从7月份接近1100港元/股跌至11月20日收盘价642港元/股，11月初一度跌破600港元/股 [2] 公募基金持仓变动 - 海富通中国海外混合（QDII）在二季度末重仓老铺黄金和蜜雪集团，但至三季度末两者均已退出其前十大重仓股之列 [2] - 大成港股精选混合（QDII）在一季度末将泡泡玛特列为前十大重仓股之首，二季度减仓10万股，三季度末重仓股名单中已无泡泡玛特 [2] - 华安香港精选股票（QDII）在一季报中泡泡玛特为其前十大重仓股，二季报显示泡泡玛特已退出前十大重仓股名单 [3] 新消费板块走弱原因 - 港股消费板块涨幅较大，市盈率远超传统消费，例如泡泡玛特动态市盈率曾高达128倍，而同期迪士尼仅为23.7倍，老铺黄金动态市盈率曾高达150倍，而同期LVMH仅为17.9倍 [4] - 持仓资金获利丰厚，出于锁定收益考虑集中卖出，推动板块进入调整阶段 [4] - 市场对新消费巨头商业模式可持续性存在担忧，行业竞争激烈使得业绩兑现存在挑战 [4] 新消费产业长期前景 - 新消费龙头公司在成长周期结束后可能成为具有平台价值的公司，并出现第二曲线机会，市场大幅调整后平台价值或存在修复价值 [5] - 多元、无界、创新的服务消费正高速成长，未来有望与商品零售并驾齐驱 [5] - 科技作为第一生产力，对下游消费市场的影响兼具长效性与深远性，其在零售空间的深度渗透将持续推动消费模式创新与体验升级 [6]

港股市场整体表现 - 恒生指数微涨0.02%，收于25835.57点 [1] - 恒生科技指数下跌0.58% [1] - 国企指数下跌0.08% [1] 科网股板块 - 板块个股涨跌不一，百度与快手股价上涨超过2% [1] - 小米集团股价出现下跌 [1] 内房股与建材股 - 内房股表现强势，融创中国股价上涨超过6% [1] - 房地产被视作中国家庭重要资产配置，稳房价对经济内循环具有重要意义 [1] - 二十届四中全会提及推动房地产高质量发展 [1] - 建材水泥股涨幅居前，山水水泥股价上涨超过4% [1] - 前三季度水泥行业营业收入1811亿元，同比下滑8.5% [1] - 水泥行业归母净利润95亿元，同比增长159.1%，主要得益于去年同期低基数 [1] 锂电池与储能板块 - 锂电池股走弱，宁德时代股价下跌超过5% [1] - 2025年第三季度，28个省份备案储能项目4204个，规模同比增长343% [1] - 储能项目高景气度可能拉动上游设备资本开支增长 [1] 新消费板块 - 新消费概念股走弱，零跑汽车股价下跌超过5% [1] - 中国消费板块估值处于全球低位，可选消费与必选消费较全球分别折价40%与10% [1] - 行业复苏不均衡中孕育"Alpha"机会，报告看好餐饮加盟扩张等方向 [1]

国投证券国际视点 - 港股三大指数延续跌势，恒生指数跌0.38%、国企指数跌0.26%、恒生科技指数跌0.69%，大市成交金额约2114亿元，主板总卖空金额约419亿元，占可卖空股票总成交额比率约22.58% [2] - 南向资金净流入金额下降至约66亿元，港股通10大成交活跃股中，北水净买入最多的是小米集团、阿里巴巴、南方恒生科技ETF，净卖出最多的是盈富基金、腾讯控股 [2] - 资源板块逆市走强，黄金价格重回每盎司4100美元水平，带动黄金股与有色金属股反弹，油气股维持上行动能，国际油价在11月中旬呈反弹格局，中国石油化工涨2.9%、中国石油涨2.2%、上海石油化工涨2.3%、中国海洋石油涨1.2% [3] - 消费与科技板块普遍偏弱，新消费概念及新能源汽车股跌势明显，医药产业链表现疲弱，内房、物管及建材水泥等周期类股份受拖累 [4] - 美股科技板块企稳，Alphabet股价上涨约3%再创历史新高，受其下一代AI系统Gemini 3推动，英伟达和Alphabet等科技龙头带动美国股市整体止跌回升 [4] - 联邦公开市场委员会10月议息会议纪要显示官员对降息决定持分歧意见，利率期货市场反映12月不降息概率升至超过67% [5] 威胜控股公司点评 - 公司海外业务网络布局广，并在海外多地设立本地工厂，2024年海外收入达24亿元人民币，比2020年增长5倍，复合年增长率达58%，墨西哥、巴西、坦桑尼亚及匈牙利工厂已投运，南非工厂正在建设中 [7] - ADO业务海外市场收入进入快速增长期，2025年上半年海外市场新增订单4.8亿元人民币，超过2024年全年，公司与万国数据、西门子等核心战略客户展开深度合作，重点开发数据中心能源解决方案业务 [8] - 公司在国网及南网集采招标中持续行业领先，中标金额由2020年的6.2亿元人民币增加至2024年的10.4亿元人民币，复合年增长率达13.8%，2025年累计已中标约7.7亿元人民币，行业第一 [9] - 在国家电网招标中中标份额约3%，南网中标份额约10%，份额稳定且行业领先，预期国内新型电力系统加速建设将带动国网及南网计量设备招标额增加 [9] - 预测2025/26/27年公司净利润分别为9.2/12.1/15.3亿元人民币，对应每股收益为0.93/1.22/1.54元，目前股价对应2026年预测市盈率10.6倍，股息率4.7% [10] - 首予"买入"评级，目标价17.36港元，对应2026年13倍市盈率，认为公司业绩增速在同业中较快，估值有提升空间 [10]

行业概况与前景 - 厨房主食行业规模达万亿以上且持续增长，其中大米、玉米等核心品类为千亿级大行业且增长势头明显 [1] - 预包装产品、优质产品等关键细分品类增长显著快于行业整体 [1] - 行业整体市场集中度低，但预包装、优质产品、东北大米等细分领域集中度较高，预计随这些品类快速增长，行业集中度有望提升 [1] 公司竞争优势 - 公司旗舰品牌十月稻田、柴火大院在京东等平台复购率高于行业整体，并通过多品牌构建了全面互补的产品矩阵 [1] - 公司建立了多元化、覆盖线上线下的销售网络，在新渠道保持领先，并与线下经销商建立了深厚合作关系 [1] - 公司拥有位于核心产区的五大生产基地，结合多区域仓，形成了辐射全国多数区域的供应链能力 [1] 财务预测与估值 - 预测公司2025年至2027年营收分别为69.94亿元、84.35亿元、99.39亿元，同比增长22%、21%、18% [1] - 预测同期归母净利润分别为6.03亿元、7.17亿元、8.61亿元，同比增长195%、19%、20% [1] - 预测同期每股收益（EPS）分别为0.56元、0.67元、0.81元 [1] - 给予公司目标市值102亿人民币，目标价10.5港币，对应2025年17倍市盈率 [2] 公司定位与展望 - 公司是中国厨房主食食品行业龙头之一，在大米品类已形成差异化品牌，玉米品类尚处于成长早期 [1] - 随着新品类扩张，公司整体毛利率有望持续提升 [1]