纪要涉及的行业和公司 行业：工业、制造业、消费行业、资本市场、保险行业 公司：中国上市公司 纪要提到的核心观点和论据 - **中国经济特征与复苏** - 核心观点：中国经济正经历供给约束驱动的自然复苏，摆脱美国全球化框架呈现多特征，复苏健康持久且内生波动率下降 [1][2][8] - 论据：减少对地产周期依赖，优化产出结构，重塑全球化模式，脱钩美国构建的循环，经济周期与美国脱钩；不依赖外力和不可持续力量，经济模式更稳定 - **工业数据趋势** - 核心观点：工业增加值产出下降，但量价利呈现量跌价稳利增，供给格局改善 [3] - 论据：中游制造业利润权重上升创新高，下游消费制造业缓慢复苏，需求未明显回升但利润改善由供需再平衡推动 - **中美关税影响** - 核心观点：中美关税使中国工业产出下降，但内部供给结构优化支持利润增长，中下游制造业表现强健 [5] - 论据：量价利数据显示量下降、价格稳定、利润扩张 - **资本开支与上市公司表现** - 核心观点：未来资本开支约束下，中国上市公司有望通过内部结构调整实现稳健增长 [6][7] - 论据：上市公司库存周期和开工率处于低位，供给格局优化，中游制造业利润权重上升，下游消费制造业缓慢复苏 - **中下游制造业表现** - 核心观点：中下游制造业韧性强、有全球竞争优势，推动中游率先复苏 [9] - 论据：与地产链和基建关系不大，需求增长无需企业出清实现供需平衡，出口保持良好势头，偏向中高端制造 - **供需格局与产能利用率** - 核心观点：供需格局变好，供给改善，需求扩张动力弱，产能过剩由供需双向形成 [10][11] - 论据：利润扩张形成正反馈促进消费，价格周期拐点未现但供给格局会更好，中下游制造业会恢复平衡 - **科技发展影响** - 核心观点：科技发展推动中国经济转型，增强工业韧性，促进稳定可持续增长 [12] - 论据：机器人、无人机、新药研发等领域发展，技术可控且具全球竞争优势 - **美国债务危机与经济政策影响** - 核心观点：美国债务危机对全球经济有正向驱动，当前是通胀逻辑，经济政策使外需不差 [13][14] - 论据：美债通缩机制改变，美国调整政策指向通胀；加大转移支付力度是财政扩张 - **新消费趋势** - 核心观点：新消费反映中低收入人群需求增长，区域性差异导致整体微弱复苏 [15][16] - 论据：三四线城市消费表现优于一二线城市，与地产周期有关 - **资本市场盈利扩张模式** - 核心观点：资本市场盈利扩张基于供给约束，利率中枢不升，盈利变强，估值应上升 [17][18] - 论据：与资本开支驱动模式不同，体现强自由现金流、去周期化特点，行业龙头企业更稳定 - **人民币汇率与资本流转** - 核心观点：人民币长期升值，全球资本流转使中国获美国流出资本 [19][24] - 论据：美元信用塌陷，人民币汇率将被重估；港股已体现，未来映射到 A 股 - **中国权益资产定价趋势** - 核心观点：中国权益资产定价将核心资产化，符合外资定价模式，更加长期化 [25] - 论据：与公募新规、外资权重上升趋势一致 其他重要但是可能被忽略的内容 - 美国加大转移支付力度本质是财政扩张，与市场化债预期不同，短期内有不确定性，但外需不会特别差 [14] - 离岸人民币远期升值更流畅，美元信用问题使人民币对美元升值、对一揽子货币贬值，对出口影响不大，美国资本流入使港股溢价公司增多、折价率收敛 [21] - 人民币升值使保险公司资产端涨价、负债端成本难上升，保险行业有扩张潜力，投资组合可增加保险公司配置 [22] - 工业供需格局未来更具韧性，产能利用率上升，破除通缩循环进入温和通胀循环，高波动策略失效，低波动策略有效性上升 [23]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 预计贵金属短期震荡偏多，中期高位震荡，长期阶梯上行；给出黄金和白银投资策略，即稳健者观望，激进者高抛低吸，并做好仓位管理，严格止损止盈[2][3][7] 根据相关目录分别进行总结 黄金 - 核心逻辑为短期特朗普贸易战反复，经济衰退地缘异动风险上升，美国经济滞涨风险增加，美联储对降息维持谨慎态度[2] - 避险属性方面，特朗普称6月4日起提高进口钢铁关税至50%，关税暂缓期将结束，美国敦促各国拿出方案，欧盟或反制，俄乌和谈破裂，伊朗准备拒绝美国核提议[2] - 货币属性方面，美联储承认通胀和失业率恐同时攀升，关税阴霾下美国制造业萎缩，市场预期美联储下次降息至9月，25年总降息空间跌至50基点左右，美元指数承压回调，美债收益率震荡偏强[2] - 商品属性方面，CRB商品指数震荡反弹，人民币升值利空国内价格[2] - 给出黄金相关数据，包括国际价格、国内价格、基差与价差、比价、持仓量、库存、CFTC管理基金净持仓、黄金ETF、期货仓单等情况[3] - 展示上期所会员沪金净持仓排名前10情况[4] 白银 - 黄金价格趋势是白银价格的锚，资金面CFTC白银净多和iShare白银ETF重新加仓，库存面白银近期显性库存小幅增加[6] - 给出白银相关数据，包括国际价格、国内价格、基差与价差、持仓量、库存、CFTC管理基金净持仓、白银ETF、期货仓单等情况[7] - 展示上期所会员沪银净持仓排名前10情况[8] 基本面关键数据 - 给出美联储相关数据，如联邦基金目标利率上限、贴现利率、准备金余额利率、总资产、M2同比等，以及十年期美债真实收益率、美元指数、美债利差等数据[9] - 给出货币属性关键指标数据，如美债利差、美欧利差、美中利差、美国通胀、经济增长、劳动力市场、房地产市场、消费、工业、贸易、经济调查等数据，还有央行黄金储备、IMF外储占比、黄金/外储、避险属性、商品属性等数据[11][13] - 展示美联储最新利率预期（根据芝商所FedWatch工具）[14]

市场表现 - 保险证券ETF（515630 SH）上涨0 73%，关联指数800证保（399966 SZ）上涨0 84% [1] - 成分股中东方财富上涨1 11%，中信证券上涨1 09%，中国太保上涨2 03%，光大证券上涨5 89%，华泰证券上涨1 56% [1] 政策动态 - 深圳市印发方案推动跨境金融保险服务，包括探索深港交易所会员互联互通、支持港澳银行内地分行开展外币银行卡业务、鼓励香港保险公司在深设立子公司 [1] - 政策推动前海私募股权和创业投资份额转让试点，利好金融保险行业，尤其对券商及保险机构业务拓展形成预期 [1] 行业研究 - 华泰证券指出预定利率下调将降低行业成本，流动性向好助推保险股估值，人民币升值预期对非贸易项金融股有利 [2] - A股公募改革或提升流动性，对保险股估值形成支撑 [2] - 华创证券关注险资长期投资改革试点，规模增至2220亿元，险企通过设立基金投资优质红利资产可降低权益配置波动影响 [2] 关联标的 - 保险证券ETF（515630）及成分股包括中国平安（601318）、东方财富（300059）、中信证券（600030）等 [2]

报告核心观点 - A股ROE有望企稳回升，中国资产广谱型估值修复仍在演绎，关注A50等核心资产及五大投资主题 [2] 大势研判：曙光渐明 基本面：ROE周期或随盈利周期先企稳后回升 - 全A非金融ROE年内或企稳，周期变长且底部升高，销售净利率率先回升，ROE基本走平 [15] - 销售净利率改善或有持续性，费用优化、减值压力释放、信用周期回升传导至实体需求改善是驱动因素，弹性或自Q4起显现 [17] - 资产周转率方面，传统制造业产能周期底部拐点或在下半年出现，部分新兴产业资本开支同比延续或重回正增长 [24] - 权益乘数上，全A非金融上市公司重视股东回报，分红回购规模创历史新高，部分AI链制造行业主动加杠杆 [32][37] 估值与资金：压制因素边际好转，外资或有望回流 - A股绝对估值整体修复，相对其他新兴市场估值转为溢价，主动外资净流出幅度收窄，三点压制因素有积极边际变化 [39] - 内需增长方面，地产成交同比降幅收窄，消费增长继续修复，广义财政扩张力度是下半年关注重点 [43] - 外部扰动方面，关税风险影响有限，中美在非关税领域摩擦或更值得关注，科技摩擦可能为“自主可控”行情提供催化 [44] - 国内创新和投资环境改善，为外资增配中国资产打下基础，建议关注美元兑人民币汇率及中美利差变化 [44][45] - A股相对全球市场相对估值有望改善，PB - ROE视角下中国资产仍偏低估，港股重估或带动A股核心资产估值修复 [48][55] 风格研判——从重估韧性到重估增长：A50、消费等核心资产 - A股ROE有望企稳回升，但全局性改善仍需时日，A50等核心资产在地产投资周期调整中展现韧性，有望在ROE回升周期中充当“先锋手” [64] - A50非金融ROE已于4Q24回升，市场估值或未充分认知其变化，A50非金融估值隐含股权成本高于市场平均水平，若投资者重新定价，风险溢价有下修空间 [64][69] - 家电、食品饮料、城商行等行业可能同样隐含可观风险溢价下修空间，宏观指引显示中期视野下核心资产占优 [76][77] 盈利及估值预测——估值修复与盈利弹性能见度均提升 盈利预测：预测非金融25年归母净利增速约8.3% - A股盈利周期与经济周期错位有所缓解，1Q25全A非金融归母净利增速单季度明显回升，此前模型低估成本改善力度，修正模型后预测2025年全A非金融企业自上而下盈利增速至6.7% [91][100] 估值预测：预测2025年上证指数合理估值约13.1x - 文档未提及相关具体内容 2025年下半年五大投资主线 汇率周期：人民币仍有升值动力，核心资产和金融、内需消费占优 - 去美元化形成亚洲和人民币资产回流或升值动力，基于配置、汇兑、相对基本面效应，关注核心资产和金融、内需消费 [6] 技术周期—AI应用和具身智能“奇点”或至 - 关注处于奇点时刻的AI应用端及处于导入期的人形机器人、低空经济等 [6] 库存周期：关注财报 + 中观的结构性线索和出口链的超跌修复 - 财报 + 中观的结构性线索主要集中于贵金属、小金属、食品加工、军工电子、元件等 [6] 产能周期：拐点新近下视角向左侧切换、挖掘出清及“准出清”品种 - 处于主动扩产的元件、航运港口、饲料，处于出清类的小金属、包装印刷、塑料、饮料乳品，处于准出清的休闲食品、部分地产链品种、医药等 [6] 资本市场改革—资金配置或向基准均衡 - 被动化趋势下银行、非银、公用等行业仍有增配空间 [6]

市场表现 - 6月3日早盘A股主要指数低开后快速走强，上证指数、深证成指、创业板指、中证A500指数翻红 [1] - 盘面上网络游戏、脑机接口、黄金珠宝、稀土等概念走强 [1] - A500ETF基金（512050）成交额超10亿元，暂居同标的产品第一 [1] - 成分股中掌趣科技涨超13%，巨人网络、华海药业、航天彩虹等涨超8% [1] 产品特征 - A500ETF基金（512050）跟踪中证A500指数，采取行业均衡配置与龙头优选双策略 [1] - 细分行业全覆盖，融合价值与成长属性 [1] - 相较沪深300，超配医药生物、电子、电力设备等新质生产力方向 [1] - 该ETF布局了场外联接（A类：022430；C类：022431） [1] 机构展望 - 2025下半年A股ROE有望企稳回升：净利率改善、周转率企稳、权益乘数上行背景下结束下行周期 [1] - 中国资产广谱型估值修复仍在演绎，科技创新、地产下行最快阶段度过与政策周期改善推动修复 [1] - "去美元化"形成人民币升值动力，中国资产配置吸引力有望提升 [1] - 关注A50、消费、金融代表的核心资产，过去三年展现基本面韧性 [1] - 关注人民币升值、技术周期、产能周期、库存周期、资本市场变革五条投资线索 [1]

纪要涉及的行业和公司 未提及具体公司，涉及的行业有贸易、房地产、金融（包括债券、外汇、理财等）、商品（原油、螺纹钢、铜等）、权益市场等 纪要提到的核心观点和论据 1. **中美贸易关系** - **现状与未来走势**：中美贸易谈判不确定性下降，市场对硬脱钩担忧减弱，但特朗普关税政策反复致市场情绪波动；未来几个月贸易走势有不确定性但总体向好，二季度可能有抢转口现象，6月底至三季度或回落；中长期在阵营划分下发展，中国重视非美区域伙伴以维持需求韧性，减少单一市场依赖[1][2][6][7] - **关税影响**：美国平均关税约16%，未来上限约20%，中国出口到美国部分最高关税约50%，高额关税使美国进口成本增加、经济受负面影响，中国加强与其他地区合作缓解压力；美国联邦法院质疑特朗普关税权力，可能撤销部分关税，但特朗普或用其他条款推动关税政策[4] 2. **经济增长预期** - **美国**：2025年实际GDP无硬着陆担忧但增速回落显著，年初估算接近2%，目前接近1%或略超1%，受对等关税影响[8] - **中国**：二季度出口预计增长7%，三四季度或回落至10%以下，全年进出口顺差增速达20%左右，与去年贡献基本持平，三季度后顺差对GDP贡献率下滑；全年GDP预测约为4.75%，下半年贸易和投资数据下滑影响实际GDP，存在通缩问题，名义GDP增速偏低[9] 3. **房地产市场与政策**：2025年前五个月中国房地产销售景气未传导至投资端，地产投资低于预期，最早明年中恢复；下半年财政加码可能性大，或通过特别国债、以旧换新扩围或新增专项债项目如城中村改造支持经济，但总体思路是托而不举[10] 4. **汇率与货币政策** - **美元**：贬值趋势明确，但各国宽松货币政策形成牵制；广场协议2.0可能性不大，美联储偏鹰派及通胀预期走高使货币政策偏紧，美国核心贸易伙伴未表现出积极态度，美元储备货币地位受挑战[11] - **人民币**：存在升值预期，年底有望接近7；降息后贝塔值未显著贬值反而小幅升值，此前人民币贬值预期使大量资金留在离岸账户进行美元理财或购买美债，支持人民币升值趋势；投资者购买美债面临波动风险，美元理财可能遭遇美元贬值风险，carry trade可能触发反转性交易[12][13] - **日元**：处于升值趋势，受益于美元贬值；日本面临成本推动型通胀，食品通胀明显，居民生活成本上升，劳动力工资提升无法完全抵消物价上涨；日本央行维持超宽松货币政策，未来加息预期推高长端日本国债利率，投资日债需谨慎[14] 5. **美债市场与财政状况** - **信用评级下调影响**：穆迪下调美国信用评级引发美债抛售担忧，但更多是滞后确认，短期影响可控；美国财政预算草案削减支出温和，财政刺激推高长期潜在增速逻辑难持续，但短期内不会显著恶化；债务上限问题可能7月国会休会前解决，提高到4万亿美元，短期内美债违约风险极低；预计2025年还有1.5次左右降息，首次降息延迟至9月，美国经济显著恶化概率较低[16][17] - **长端美债担忧因素**：市场对长端美债的担忧主要来源于通胀，而非尾部风险或财政无法支撑；美联储处于缩表阶段，年内停止缩表或扩表概率不大；海外主权机构和投资者减持美债比例稳定，建议接近4.7%收益率时买入美债[18] 6. **黄金价格走势**：2025年黄金价格上限预计为3500美元，短期因缺乏催化面临回落风险，未来三个月可能震荡在3000至3300美元区间，与风险情绪挂钩，中长期趋势向好；若美债收益率达到4.7%甚至更高，机构和央行可能重新进入美债窗口期，资金分流使黄金和美债成为替代关系[19] 7. **大类资产走势** - **排序**：权益资产走势优于债券类资产，商品类受传统经济拖累全球需求回落，排序为权益大于债券大于商品[21] - **权益资产**：宏观不确定性降低，风险情绪逐步回升，1万亿成交量缓慢上升，短期受关税问题反复影响，总体趋势倾向情绪底部逐步抬升；看好具有品牌能力、出海能力的企业行业，如新消费、创新药领域、AI等，选择小盘动量方向[21] - **债券资产**：国内债市在特朗普关税实施后利率中枢下行，宏观经济回稳时长端利率中枢有小幅上行可能性；预计2025年10年期国债收益率中枢逐步上升至1.75%左右，上限为1.85左右，年底可能接近2%；货币相对宽松时建议重点挖掘短端和中短端信用品种[21] - **商品市场**：对商品市场持看空态度，原油预计7月及后续增产，未来三个月区间为50到68美元，12个月区间为50到60美元；螺纹钢因地产市场回落价格下跌趋势可能持续，下限下调至2900元/吨；铜中期总需求维度中枢可能向下，短期受供给和关税影响出现阶段性停滞，维持8000 - 10000美元/吨区间，小幅看空[22] 其他重要但是可能被忽略的内容 1. 新兴市场货币表现尚不明确，这些国家多为对美贸易顺差国，对等关税带来不确定性，且四五月份前许多新兴市场经济体已面临经济或政治问题，货币汇率达历史高位，短期内难以直接受益[15] 2. 国内权益市场走势纠结，个股分化大，市场情绪温度不高，特朗普对等关税政策打击中国使市场对贸易方向担忧持续，若继续加征关税，下半年出口和经济增速可能显著下降；4月15日以来全球宏观信息指向缓和，降低了尾部风险发生概率，但市场仍有认知差距，风险情绪波动较大[26][27] 3. 2025年发生大量结汇情形可能性较低，因经济预期偏弱，人民币升值幅度不大；若2026年或之后出现加速结汇、大量释放人民币流动性情况，需进一步观察；四季度之前不太会发生[24] 4. 若未来出现快速逆转的carry trade情形，流动性释放将显著增加，预计2026年以后发生，取决于经济健康程度；若美国美元走弱或经济疲软，资金可能分流到欧洲或中国资产，中国人民银行可能反向操作抑制市场过热[25]

市场展望 - 预计6月A股市场将呈现震荡上行的格局 但过程可能较为曲折 [1] 投资策略 - 采取攻守兼备的策略 建议关注三条主线：消费+科技+红利 [1] 行业分析 科技领域 - 泛科技等成长领域在政策支持和产业发展的推动下 具有较好的发展前景和投资机会 是中期主线 [1] 消费领域 - 受益于推动国内消费政策的领域 叠加人民币有升值预期对应受益的消费板块 [1] 金融领域 - 银行等具有业绩确定性和低估值 高股息的特点 在市场震荡时具备一定的配置价值 [1] 投资建议 - 建议布局科技 消费等板块里的价值股 [1]

美债市场风险 - 30年期美债收益率冲破5%，引发市场对美债安全性的担忧 [2] - 日本四家大型寿险公司上一财年国内债券持仓浮亏达600亿美元 [2] - 日本金融机构被迫抛售美债自保，美债风险持续蔓延 [5] - 美债市场被指庞氏骗局濒临破产，债务规模达36.2万亿美元，占GDP123% [5] 资本流向变化 - 全球资本正从美债市场撤离，欧洲和中国成为避险首选 [2] - 5月25日单日23亿美元逃离美债市场 [10] - 高盛将中国列为最安全避风港，预测人民币离岸汇率短期升值至1:7 [7] - 人民币升值可能引发中国股市及人民币资产价值重估 [7] 黄金市场动向 - 5月纽约交易所黄金交割量同比飙升700% [10] - 摩根大通从最大黄金空头转为多头，大规模购买黄金 [11] - 中国央行黄金储备达7377万盎司，创历史天量 [12] - 2024年5月黄金交割量达22508份，同比增幅718% [11] 人民币汇率策略 - 中国央行正与国际投行博弈，增加流动性以稳定人民币汇率 [14] - 央行目标为保持汇率稳定，避免短期大幅波动影响制造业 [14] - 国际投行将人民币目标价定在7附近，体现长期稳定升值策略 [16] - 中国更追求长期稳定升值而非短期快速升值 [16]

报告核心观点 报告对2025年5月30日各类资产市场进行跟踪分析，预计债券、A股、美股市场进入震荡模式，外汇市场人民币有望升值，商品市场建议观望，同时列举了国内外重要政策及要闻 [1][7][8] 分组1：大类资产跟踪 债券市场 - 利率债全线上涨，长端涨幅大于短端，后续预计进入震荡模式 [1][16] 股票市场 - A股市场全天震荡调整，创业板指跌近1%，成交额1.16万亿较昨日缩量，个股近4000只下跌，预计进入震荡区间，科技、红利、消费将轮动上涨 [1][19] - 美股三大指数小幅收涨，道琼斯涨0.28%，纳斯达克涨0.39%，标普500涨0.4%，美债利率上行或使衰退叙事成交易重点，调整已在路上，建议短期规避 [2][23][24] 外汇市场 - 在岸人民币兑美元16:00官方报7.1963，较前一日涨75个基点，受中美贸易利好影响大幅升值，预计升至7.1附近 [3][26] 商品市场 - 文华商品指数跌0.91%，板块跌多涨少，生猪、贵金属、玉米板块小幅上涨，煤炭、石油板块领跌，技术面呈空头趋势，建议观望 [3][27] 分组2：重要政策及要闻 国内 - 人社部等三部门印发通知加大国有企业技能人才薪酬分配激励 [4][32] - 上交所、中证指数公司将于2025年6月16日正式发布上证580指数 [4][32] - 我国造船新接订单量领跑全球，有船企订单排至2029年 [4][35] - 有猪企回应“二次育肥”禁令，称不鼓励卖“二育” [4][35] 国外 - 美财长称与中国贸易谈判“有点停滞”，外交部回应 [5][35] - 特朗普约见鲍威尔，要求降息，鲍威尔坚持政策独立性 [5][35] - 特朗普政府上诉法院批准请求，暂时恢复关税政策 [6][36] 分组3：交易策略 - 债券市场预计进入震荡模式 [7] - A股市场预计进入震荡区间，科技、红利、消费轮动上涨 [7] - 美股市场短期震荡整理，二次调整在路上 [8] - 外汇市场预计升至7.1附近 [9] - 商品市场建议观望 [10]

人民币升值驱动因素 - 人民币本轮升值受美元走弱和投资者预期扭转共同影响 [1] - 中美经贸会谈进展强化"东升西降"经济预期 [1] - 美国信用评级下调反映其债务负担上升和财政赤字扩大问题 穆迪将美国评级从Aaa降至Aa1 [1] - 美国税改法案通过将增加联邦赤字 未来10年国债或增3.3万亿美元 债务/GDP比率从98%升至125% [2] 金融市场联动效应 - 美元指数破位走弱引发全球风险资产交易逆转 [2] - 人民币市场交易模式转变 从"逢升售汇"转为"逢贬结汇" 汇率一度达7.17 [2] - 美国对欧盟征税操作削弱市场乐观情绪 日元套息交易反转加剧美元流动性压力 [2] 人民币资产配置价值 - 人民币升值增强A股吸引力 国际资本增配人民币资产趋势明显 [3] - 低利率环境有望维持 债市获支撑但短期或震荡 [3][4] - 人民币资产兼具汇差收益和低波动优势 成全球资本避风港 [4] 后市展望 - 美元中长期或延续跌势 美国财政政策空间受限 [3] - 国内金融支持政策增强经济韧性 但需关注关税政策变量 [3] - 股债市场或同步受益 股市合理上涨同时债市亦存利多效应 [5]