公司与华为合作关系 - 公司与华为在采购销售层面暂无合作 [1] 公司产品应用领域 - 公司企业级产品适用于高性能计算（HPC）应用场景 [1] - 公司企业级产品适用于AI训练/推理等多种应用场景 [1]

亚洲半导体制造业的全球地位 - 亚洲目前掌握全球超过75%的晶片制造产能，涵盖逻辑、存储、DAO晶片及关键材料供应链 [2] - 未来五年，亚洲有望凭借成本优势、成熟产业生态系统及深厚技术专长，继续在全球半导体制造领域保持领先地位 [2] - 尽管海外投资增加及中国大陆发展势头强劲，台湾、韩国和日本仍将继续主导高端芯片制造 [2] 东南亚地区的产能布局与扩张 - 组装、测试和封装市场主要集中在北亚，但东南亚正稳步推进产能扩张，预计到2032年将占据全球约24%的产能 [2] - 马来西亚在半导体制造后端环节保持领先，越南的产能预计到2032年将提升至8% [2] - 新加坡和泰国在后端市场的份额预计会缩减 [2] 半导体对东南亚经济的贡献 - 半导体已成为东南亚地区出口和制造业增长的重要引擎，去年占马来西亚商品出口总额的26%，菲律宾为32% [3] - 越南的半导体出口占比稳步上升，到2023年已达到约6% [3] - 人工智能、高性能计算和5G技术推动需求增长，东南亚处于有利位置以把握半导体出口持续增长的机遇 [3] 亚洲的竞争优势与成本分析 - 亚洲的竞争优势在于成本、生态系统高度整合以及熟练劳动力资源，美国的劳动力成本大约是亚洲的两到四倍 [4] - 在美国制造晶圆成本比在台湾高出约50%，主要因人力、土地和水电费等建设和运营成本较高 [4] - 台湾的公用事业补贴最高可达30%，亚洲制造厂的公用事业和基础设施成本明显较低 [4] 供应链多元化的挑战与成本 - 疫情期间的供应短缺暴露了区域供应链过度集中的脆弱性，中美地缘政治紧张推动了全球对供应链多元化的关注 [4] - 在亚洲以外地区扩展半导体业务面临商业挑战，主要因资本密集度高且成本结构竞争力较低 [4] - 根据波士顿咨询集团估算，建立实现自给自足的本地供应链需额外投入1万亿美元前期资本，可能导致芯片价格上涨35%至65% [4] 东南亚地区的发展局限 - 技术差距限制了南亚和东南亚经济体获取更大经济价值的能力，除新加坡外，区域创新生态系统仍欠缺发展 [3] - 监管碎片化和知识产权执法薄弱限制了投资者信心并制约技术扩散 [3] - 马来西亚和越南虽拥有英特尔和三星等跨国公司的主要工厂，但仍专注于基础组装，在扩大高价值业务规模方面进展有限 [3] 潜在的短期风险 - 美国可能加征关税或将削弱东南亚作为对美出口基地的吸引力，可能扰乱出口增长势头 [3] - 此风险尤其对越南、马来西亚和新加坡等出口导向型经济体带来压力 [3]

核心观点 - A股市场处于牛市途中但短期强震难免，周三市场集体大涨后需紧盯成交量、龙头股表现及政策落实等关键变量以判断半导体引领的反攻能否持续 [3][11] - 科技板块依旧看好但内部可能出现分化，新能源赛道、顺周期与高端制造、券商板块均存在机会，操作上需踏准板块轮动节奏并控制仓位 [4][11][12] 市场表现总结 - 周三沪深三大指数集体大涨，上证指数报3853.64点，涨幅0.83%，深证成指报13356.14点，涨幅1.80%，创业板指报3185.57点，涨幅2.28%，科创50指数报1456.47点，涨幅3.49%，两市成交额23268亿元 [6] - 行业方面电子化学品、半导体、游戏、房地产服务、能源金属、电池、光伏设备等板块涨幅居前，概念股中高宽带内存、第四代半导体、存储芯片等领涨 [5] 半导体行业分析 - 半导体板块连续大涨，长期向好的逻辑不变，国家集成电路产业投资基金三期成立促进产业升级，全球半导体市场预计2025年增长超过15% [7] - 在特朗普关税政策及发展新质生产力背景下，半导体产业自立是长期趋势，国产替代已显现并有望向上游设备领域渗透，建议逢低配置并关注技术领先企业 [7] 新能源赛道分析 - 新能源赛道股大涨，工信部与市场监管总局联合印发行动方案要求破除光伏、锂电池等领域内卷式竞争，新型储能规模化建设目标2027年装机规模达1.8亿千瓦以上 [8][9] - 全球持续推进"双碳"目标使锂电、光伏、风电、储能需求持续，供给侧改革政策有望加大，具备核心技术储备的龙头企业可逢低关注 [9] 房地产行业分析 - 房地产板块受一线城市楼市新政及房企债务重组进展提振，政策呵护下行业风险有望边际缓释，优秀企业仍有配置价值但需关注基本面回升力度 [10] - 中长期行业逻辑生变，建议重点关注有土地储备优势的国企房企及重回稳健发展的优质民企龙头公司 [10] 后市研判与操作策略 - 后市需留意市场节奏，成交量持续放大是反攻核心（周二成交额逼近2.5万亿元，周三小幅萎缩），龙头股表现及政策落实程度亦关键 [3][11] - 操作上对基本面良好、行业前景明确的优质公司可持仓待涨，减少前期涨幅过大、估值过高板块配置，控制仓位保留机动资金 [4][12]

市场行情回顾 - SW电子指数过去一周上涨2.96% 跑赢沪深300指数3.40个百分点 [1] - 消费电子子板块涨幅最高达4.85% 其次为电子化学品Ⅱ涨3.61% 光学光电子涨2.89% 半导体涨2.79% 元件涨1.37% 其他电子Ⅱ涨0.74% [1] 晶圆代工市场表现 - 2025年第二季度全球半导体代工市场规模达417亿美元 [2] - 台积电当季营收突破302亿美元 环比增长18.5% 全球代工市占率达70.2% [2] - 按晶圆代工2.0口径计算 台积电市占率升至38% 较去年同期提升7个百分点 [2] - 台积电二季度近75%营收来自7nm以下先进制程 其中3nm制程贡献约25%营收 [2] - 主要客户包括英伟达Blackwell GPU、AMD Zen 5 CPU和Apple M系列芯片 [2] 企业战略合作 - 英伟达宣布向英特尔注资50亿美元 交易完成后可能持有英特尔4%及以上股份 [3] - 合作涉及数据中心领域英特尔为英伟达定制x86 CPU 集成至AI基础设施平台 [3] - 在个人计算领域英特尔将生产集成英伟达RTX GPU的x86系统级芯片 [3] - 合作协议未涉及英伟达芯片代工业务 [3]

市场行情回顾 - 过去一周SW电子指数上涨2.96%，跑赢沪深300指数3.40个百分点 [1][2] - 子板块中消费电子涨幅最高达4.85%，其次为电子化学品Ⅱ上涨3.61%，光学光电子和半导体分别上涨2.89%和2.79%，元件和其他电子Ⅱ涨幅较小，分别为1.37%和0.74% [1][2] 全球半导体代工市场 - 2025年第二季度全球半导体代工市场规模达417亿美元 [3] - 台积电当季营收突破302亿美元，环比增长18.5%，在全球代工市场市占率达70.2% [3] - 在更广泛的晶圆代工2.0市场，台积电市占率飙升至38%，较去年同期提升7个百分点 [3] - 台积电二季度近75%营收来自7nm以下先进制程，其中3nm制程贡献约四分之一营收 [3] 行业重要合作动态 - 英伟达宣布向英特尔注资50亿美元 [4] - 合作涉及数据中心领域，英特尔为英伟达定制x86 CPU，集成至AI基础设施平台 [4] - 在个人计算领域，英特尔将生产集成英伟达RTX GPU的x86系统级芯片 [4] - 交易完成后，英伟达可能持有英特尔4%及以上股份，成为其大股东之一 [5] 行业前景与投资关注点 - 电子半导体行业2025年或正迎来全面复苏，产业竞争格局有望加速出清修复 [6] - 建议关注半导体设计领域超跌且具备真实业绩和较低估值的个股 [6] - AIOT SoC芯片建议关注中科蓝讯和炬芯科技，模拟芯片建议关注美芯晟和南芯科技 [6] - 驱动芯片领域建议关注峰岹科技和新相微，半导体关键材料建议关注彤程新材、鼎龙股份、安集科技等平台型龙头企业 [6] - 碳化硅产业链建议关注天岳先进 [6]

摩尔线程IPO进展 - 上交所上市审核委员会定于9月26日召开会议审议摩尔线程科创板首发事项[1] - 公司拟募资80亿元主要用于新一代自主可控AI训推一体芯片、图形芯片及AI SoC芯片研发项目[1] - 摩尔线程主要从事全功能GPU及相关产品研发设计 致力于为AI、数字孪生、科学计算等领域提供计算加速平台[1] 参股公司市场表现 - 和而泰直接持股1.03% 今年以来涨幅178.53% 9月22日10%涨停[4][6] - 盈趣科技直接持股0.34% 今年以来涨幅27% 9月22日10%涨停[4][6] - 宏力达通过嘉兴久奕能元基金间接持股0.31% 今年以来涨幅57.23% 9月22日20%涨停[4][6] - 初灵信息通过北京中移数字新经济产业基金间接持股0.02% 今年以来涨幅55.39% 9月22日20%涨停[4][6] - ST华通间接持股0.36% 今年以来涨幅285.41%[6] - 联美控股间接持股0.34% 今年以来涨幅43.49%[6] - 中科蓝讯直接持股0.335%加间接持股0.168% 今年以来涨幅8.28%[6] 行业前景 - AI、数据中心、游戏、专业图形渲染和自动驾驶等下游应用市场快速发展将推动高性能计算加速芯片需求大幅增长[6] - GPU产业链受资本关注度有望提高[6]

文章核心观点 - HBM芯片是AI计算的标配，其技术发展正从主流的热压键合转向更具革命性的混合键合技术 [2] - 混合键合技术通过铜-铜直接键合实现更紧密的芯片互联，相比TCB技术，其互连密度提高15倍，速度提升11.9倍，带宽密度可实现191倍，能效性能提升超过100倍，且每互连成本低10倍 [9][10] - 尽管混合键合设备目前面临量产挑战和高成本问题，但其被视为HBM技术发展的必然方向，设备厂商竞争激烈，市场规模预计将持续增长 [12][29] 技术演进路径 - 芯片键合技术路径为：标准倒装芯片 → 助焊剂型TCB → 无助焊剂TCB → 铜-铜直接键合→混合键合，混合键合是技术路线的最终目标 [6] - 当HBM芯片堆叠层数超过16层时，传统的TCB凸点结构会显著影响良率并限制互联密度，混合键合技术可解决此瓶颈 [2] - Yole预测到2030年混合键合设备市场将增长至3.97亿美元 [6] 混合键合技术优势 - 相比TCB技术，混合键合能将HBM堆栈温度降低20% [9] - 混合键合技术无需凸点，直接在DRAM芯片之间进行铜-铜直接键合，从而实现更紧密的芯片互联 [2] - Besi数据显示混合键合每互连成本比TCB低10倍，尽管需要更高的基础设施投入 [9][10] 市场前景与预测 - Besi预测到2030年混合键合设备的累计装机量将在960至2000台之间，比2024年预测高出7% [12] - 到2029年，HBM4/5预计将占据高达68%的市场份额，成为主导技术 [15] - Besi预计到2030年混合键合市场规模将达到12亿欧元 [29] 主要设备厂商竞争格局 - 荷兰Besi在混合键合市场地位稳固，2025年上半年其混合键合业务营收较2024年上半年翻了一倍多，并与应用材料结盟共同开发集成式混合键合系统 [21] - 韩国韩美半导体在HBM3E的12层生产用TC键合机市场占据超过90%份额，已投资1000亿韩元建设混合键合机工厂，目标2027年底商业化 [23][24] - 韩国韩华半导体已完成第二代混合键合机开发，直接挑战韩美半导体，今年赢得了SK海力士价值约805亿韩元的TC键合机订单 [25] - LG电子通过国家项目进军混合键合设备市场，目标2028年完成概念验证，2030年实现全面商业化 [25] - 中国公司拓荆科技和青禾晶元也在混合键合设备领域有所布局，青禾晶元推出了全球首台C2W&W2W双模式混合键合设备 [29] 应用驱动场景 - 低情景驱动因素为逻辑芯片应用，包括AMD、英特尔和博通开发的AI ASIC、高端PC/笔记本电脑CPU的SoIC等 [15] - 中情景驱动因素为内存和共同封装光学应用，所有领先厂商都在评估混合键合与TCB用于HBM4，混合键合的HBM5堆栈预计将在2026年出现 [15] - 高情景驱动因素包括智能眼镜、微显示器、传感器和智能手机等新兴应用 [19] - 英伟达推出的CPO技术网络交换机产品采用了台积电的COUPE技术，该技术使用混合键合来组装3D光子学小芯片 [16]

报告行业投资评级 - 报告未明确给出整体行业投资评级 但重点强调了AI PCB与整机业绩领涨的积极表现[1] 报告核心观点 - AI领域动能充足 台积电8月营收同比增长34%创历年同期新高 预期2025年美元营收增长约30%[3][6] - PCB行业表现强劲 金像电营收同比增长65%并计划筹资逾90亿元创台商PCB厂境内单一筹资最大规模[3][12] - EMS领域AI服务器需求旺盛 纬创和纬颖8月营收同比分别增长92%和198%[3][14] - 存储市场转强 DDR4供应紧俏推动南亚科8月营收同比增长141%[3][16] - 成熟制程领域高性能计算维持增长动能 但消费电子市场进入短暂休息期[3][16] AI领域景气分析 - 台积电8月营收3357.7亿新台币 同比增长34%创单月历史次高记录 主要受3nm和5nm技术需求驱动[6] - 信骅8月营收7.4亿新台币 同比增长10%创单月同期新高 AI服务器需求持续强劲但受基板短缺限制[8] - 京元电子8月营收同比增长32% 资本支出增至370亿元创历年新高 计划在新加坡建设高阶测试产能[9] - 测试设备供应商致茂8月营收22亿新台币 同比增长6%环比增长11%[9] - CCL厂商台光电8月营收87.6亿新台币同比增长53% 联茂营收25.5亿新台币同比增长2% 台耀营收25.4亿新台币同比增长15%[12] - 载板厂商欣兴8月营收113.6亿新台币同比增长5% 景硕营收34.2亿新台币同比增长20% 金像电营收58.9亿新台币同比增长65%[12] - EMS厂商鸿海8月营收6065.1亿新台币同比增长11% 广达营收1528.1亿新台币同比增长5% 英业达营收613.0亿新台币同比增长18%[14] 其他领域景气分析 - 成熟制程厂商联电8月营收191.6亿新台币同比下降7% 世界先进营收36.3亿新台币同比持平 力积电营收39.8亿新台币同比增长1%[3][16] - 存储厂商南亚科8月营收67.6亿新台币同比增长141% 华邦电营收70.1亿新台币同比持平 旺宏营收25.6亿新台币同比下降5%[3][16] - 端侧芯片厂商联发科8月营收445.5亿新台币同比增长7% 瑞昱营收97.3亿新台币同比下降5% 谱瑞营收13.2亿新台币同比下降8% 祥硕营收13.1亿新台币同比增长63%[3][17] - 被动元件厂商国巨8月营收107.6亿新台币同比增长4% 华新科营收31.4亿新台币同比增长2%[3][17]

玻璃基板的核心优势 - 玻璃基板非常平坦，热膨胀比有机基板更低，简化了光刻工艺，并显著改善了多芯片封装的翘曲问题 [2] - 相对于有机芯基板，玻璃基板为高频高速器件提供了极低的传输损耗 [2] - 玻璃比硅中介层便宜得多，翘曲度降低了50%，位置精度提高了35%，更容易实现线宽和间距小于2微米的重分布层 [2] - 玻璃在通信波长下的透明度使得波导能够嵌入堆叠结构中，用于6G应用，超薄（小于100微米）玻璃可制成700 x 700毫米的大尺寸 [2] - 玻璃介电常数远低于硅（2.8 vs 12），且正切损耗较低，传输损耗比硅低几个数量级，大大提高了信号完整性 [3] - 玻璃的用途灵活，可用作载体、嵌入元件的核心基板、3D堆叠材料，或用于传感器和MEMS的密封腔体，其热膨胀系数可在3至10 ppm/°C之间调整，与硅或PCB兼容性更好 [2] 玻璃在6G及高频应用中的潜力 - 玻璃是6G无线通信网络的理想选择，必须支持>100 GHz的数据速率，堆叠玻璃中的异质集成可将高频前端芯片与低损耗互连集成到大规模天线阵列中 [5] - 佐治亚理工学院的研究展示了在玻璃基板上堆叠2英寸（50 x 50毫米）芯片的工艺，集成菊花链结构，玻璃层间对准度达3微米，电气性能高达220 GHz时损耗仅为0.3 dB [5] - 堆叠玻璃面板采用倒装芯片键合技术，使用激光加工形成用于信号传输和散热的玻璃通孔，填充高达130 µm、间距达100 µm的V形通孔，展现出作为6G应用3D堆叠方法的潜力 [8] 玻璃通孔制造工艺进展 - 激光诱导深蚀刻是玻璃通孔制造的领先工艺，首先对玻璃进行激光改性，使其蚀刻速率比未处理区域高出100倍，然后使用氢氟酸进行湿法蚀刻，可形成小至3µm、间距5µm的通孔 [10] - Yield Engineering Systems开发了自动化湿法蚀刻设备，可处理多达12块510 x 515毫米玻璃面板，在130°C下蚀刻速率高达80µm/小时，能制造纵横比4:1至20:1的通孔 [10][11] - 各公司探索更环保方案，东京大学使用超短脉冲深紫外激光在100µm厚玻璃上加工出6µm宽、25µm间距的孔，最小化热影响，实现精确清洁加工 [13][14] - 高深宽比TGV的深度最大可达260µm，深宽比在20:1至25:1之间 [16] 研发与良率提升技术 - 仿真和原子建模成为预测玻璃基板上界面行为的关键工具，GPU加速和机器学习算法能构建复杂系统的真实模型，为制造提供方向 [18] - Onto Innovation开发了预测良率模型，结合离线量测和机器学习算法，快速减少510 x 515毫米面板上的套刻缺陷，加速FOPLP良率提升 [18][19] - 面板级套刻误差校正有四种方法：全局、基于区域、基于芯片和逐点校正，基于点的校正可在保持高良率的同时减少对产量的影响 [19] - 通过模拟确定最佳工艺参数，并利用图表直方图及早发现叠对问题，加速认证和工艺优化 [21] 玻璃切割与微裂纹防护 - 玻璃切割过程中微裂纹是主要问题，Disco研究表明，双刀片切割比激光单片方法产生更多边缘碎裂但边缘更光滑，层压层能提高芯片强度 [22] - 有限元建模表明，边缘崩裂由切割过程中应力最集中的微观缺陷引起，当叠层延伸到分割区域边缘时会出现SeWaRe缺陷，可通过回拉法移除边缘叠层来消除 [22] - 索尼探索了切割好的基板嵌入有机树脂的新方法，提供边缘保护，该单片玻璃芯嵌入工艺能实现单面加工并提供卓越的基板保护 [24] 玻璃上的混合键合 - 玻璃的平整度和定位精度使其可以进行铜-铜混合键合，玻璃芯基板是对现有材料的补充，可使用二氧化硅电介质制造更小的RDL线路和间距 [26] - 欣兴电子演示了器件与有机芯和玻璃芯基板的倒装芯片键合，混合键合在玻璃上的翘曲度略大于微凸块，但均在可接受范围内，建议键合到高CTE的PCB时使用高CTE玻璃 [26]

行业趋势 - 人工智能和物联网等技术驱动存储芯片市场复苏增长 NOR Flash等存储芯片呈现快速发展态势[2] - 2023年上半年下游库存去化明显 工业类市场需求逐步修复 AI端侧和高性能计算提供长期需求支持[2] - 2023年三季度起存储需求逐步回升 价格呈现上涨迹象 预计下半年在需求增长推动下价格继续抬升[2] 公司营收表现 - 2023年上半年兆易创新营收41.50亿元位居行业第一[3] - 北京君正营收22.49亿元排名第二[3] - 复旦微电营收18.39亿元位列第三[3] - 普冉股份营收9.07亿元 聚辰股份营收5.75亿元 东芯股份营收3.43亿元 恒烁股份营收1.74亿元[3] 盈利能力分析 - 兆易创新净利润5.75亿元位居行业首位[4] - 聚辰股份净利润2.05亿元排名第二[4] - 北京君正净利润2.03亿元位列第三[4] - 复旦微电净利润1.94亿元 普冉股份净利润0.41亿元 恒烁股份亏损0.71亿元 东芯股份亏损1.11亿元[4] 毛利率水平 - 聚辰股份毛利率60.25%行业最高[5] - 复旦微电毛利率56.8%排名第二[5] - 兆易创新毛利率37.21%位列第三[5] - 北京君正毛利率35.54% 普冉股份毛利率31.03% 东芯股份毛利率18.76% 恒烁股份毛利率12.31%[5] 存货状况 - 复旦微电存货30.89亿元为行业最高[6] - 北京君正存货27.73亿元排名第二[6] - 兆易创新存货24.01亿元位列第三[6] - 东芯股份存货9.53亿元 普冉股份存货6.97亿元 恒烁股份存货3.34亿元 聚辰股份存货2.82亿元[6] 存货周转与跌价 - 复旦微电存货周转天数705天为行业最长[7] - 东芯股份存货周转天数596天 恒烁股份存货周转天数355.66天[7] - 北京君正存货周转天数338天 聚辰股份存货周转天数207天 普冉股份存货周转天数203.68天 兆易创新存货周转天数163.95天[7] - 复旦微电存货跌价5.49亿元最多 兆易创新存货跌价2.87亿元 北京君正存货跌价2.64亿元[7] - 东芯股份存货跌价1.75亿元 普冉股份存货跌价1.25亿元 恒烁股份存货跌价0.89亿元 聚辰股份存货跌价0.75亿元[7]