券商买入评级概览 - 10月22日共有64只个股获券商买入评级，其中19只个股公布了目标价格 [1] - 万辰集团、百亚股份、平高电气按最高目标价计算的目标涨幅排名居前，涨幅分别达50.51%、42.04%、39.02% [1] - 62只个股评级维持不变，2只个股为首次评级 [1] 个股关注度分析 - 14只个股获多家券商关注，中国巨石、乖宝宠物、平高电气获评级数量居前，分别有3家券商给予评级 [1] - 中国巨石、乖宝宠物、平高电气是关注度最高的个股 [1] 行业分布情况 - 获买入评级个股所属Wind行业集中度最高的是食品、饮料与烟草行业，有11只个股 [1] - 资本货物行业有9只个股获买入评级 [1] - 材料Ⅱ行业有7只个股获买入评级 [1]

财务业绩表现 - 第三季度营收达139.8亿元，创单季度最高纪录，同比增长44.15% [1] - 前三季度累计营收365.62亿元，同比增长77.37%，归母净利润8.55亿元，同比增长917.04% [1] - 营收增速呈现逐季放缓趋势，从2024年第四季度的166.68%下降至2025年第三季度的44.15，四个季度内降幅超120个百分点 [3] - 归母净利润增速从一季度的3344.13%和二季度的4940.33%大幅回落至三季度的361.22% [3] - 前三季度经营活动产生的现金流量净额为23.82亿元，同比增长144.92% [4] 门店扩张与市场竞争 - 第三季度新开门店预计为1200-1500家，相比上半年净增1169家有所加速，预计期末门店数量达1.65万-1.7万家 [4] - 行业头部企业鸣鸣很忙9月全国门店数已超2万家，公司在门店规模上存在差距 [4] - 量贩零食行业从蓝海迈入红海，市场竞争加剧与集中度提升倒逼企业从规模扩张转向质量优化 [3] 公司战略与资本运作 - 分红策略趋于谨慎，拟每10股派送现金股利1.5元，合计2833.37万元，仅占当期归母净利润的3.31%，而去年同期分红占比高达42.82% [6] - 7月完成管理层交接，原总经理王丽卿接任董事长，其子王泽宁出任总经理 [6] - 8月计划收回万优子公司少数股权以增厚归母净利润，9月正式递表港交所推动A+H股上市 [6] 市场反应 - 三季报披露后首个交易日股价报收177.34元/股，单日下跌10.86%，总市值约335亿元，较前一交易日蒸发超40亿元 [6]

投资评级 - 报告对万辰集团维持“优于大市”评级，目标价为人民币219.16元 [2] 核心观点 - 报告认为万辰集团25Q3业绩超预期，盈利能力持续提升，量贩零食业务通过构建“厂商直采-集中议价-精简流通环节-实现利润最大化”的价值链，有望进入收入规模增长、成本费用率稳中有降、利润率稳步提升、现金流质量高的正向循环 [1][5] 25Q3业绩表现 - 25Q3单季度实现营业收入139.8亿元，同比增长44.2%，归母净利润达3.83亿元，同比增长361.2%，对应归母净利率为2.7% [3] - 截至25Q3累计实现营业收入365.6亿元，同比增长77.4%，归母净利润达8.55亿元，同比增长约9倍，对应归母净利率为2.3% [3] - 量贩零食业务25Q3实现营业收入138.13亿元，同比增长45%，环比增长18%，占总营收比重为98.8% [3] - 食用菌业务25Q3实现营业收入1.67亿元，同比增长16%，环比增长59% [3] 盈利能力分析 - 25Q3公司毛利率为12.1%，同比提升1.8个百分点，环比提升0.4个百分点，主要得益于店铺增加和业务规模扩大带来的规模经济效益 [4] - 25Q3销售管理费用率为5.5%，同比下降1.5个百分点，环比下降0.4个百分点，反映出经营效率的提升 [4] - 25Q3归母净利率为2.7%，同比提升1.9个百分点，环比提升0.6个百分点 [4] - 量贩零食业务净利润（加回股份支付费用）为7.36亿元，对应净利率为5.33%，同比提升2.6个百分点，环比提升0.66个百分点 [4] 业务展望与预测 - 预计2025年公司店铺数量有望达到18000家，单店收入预计同比下滑低双位数 [3] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为12.06亿元、17.96亿元、22.06亿元，净利率分别为2.43%、3.12%、3.42% [5] - 预计2025-2027年每股收益分别为6.54元、9.51元、11.68元 [5] - 预计2025-2027年营业收入分别为495.88亿元、574.95亿元、645.02亿元，同比增长率分别为53%、16%、12% [2] 财务指标预测 - 预计2025-2027年毛利率稳定在12.0%-12.1%的水平 [2] - 预计2025-2027年净资产收益率分别为69.1%、53.9%、40.8% [2] - 预计2025-2027年市盈率分别为30倍、20倍、17倍 [2] 行业比较 - 根据可比公司估值，万辰集团2025年预测市盈率为30.9倍，高于盐津铺子（23.3倍）、三只松鼠（30.2倍）、洽洽食品（20.4倍）等同行均值（27.6倍） [8]

板块整体表现 - 休闲食品板块当日整体下跌2.56%，表现显著弱于大盘，上证指数和深证成指分别下跌0.07%和0.62% [1] - 万辰集团领跌板块，跌幅达10.86% [2] - 板块内个股表现分化，好想你涨幅最大为3.53%，另有洽洽食品等6只个股录得上涨 [1] 个股价格与交易情况 - 万辰集团跌幅最深为10.86%，收盘价177.34元，成交额10.07亿元 [2] - 好想你表现最佳，上涨3.53%，收盘价9.96元，成交额3.36亿元，成交量33.37万手 [1] - 西麦食品和立高食品跌幅居前，分别下跌3.83%和3.55% [2] - 多数个股成交额在数千万至数亿元之间，显示板块交投活跃 [1][2] 资金流向分析 - 休闲食品板块整体呈现主力资金净流出1.57亿元，而游资和散户资金分别净流入5310.08万元和1.04亿元 [2] - 好想你获得主力资金净流入1489.43万元，主力净占比4.44%，但游资净流出1642.22万元 [3] - 桂发祥和洽洽食品分别获得主力资金净流入1089.94万元和873.57万元 [3] - 广州酒家、紫燕食品和盐津铺子等个股遭遇主力资金净流出 [3]

公司股价表现 - 10月22日公司股价收报177.34元，单日跌幅达10.86% [1] 券商盈利预测与评级 - 国金证券发布研究报告，维持对公司“买入”评级 [1] - 研报上调公司2025年至2027年归母净利润预测，幅度分别为25%、29%、34% [1] - 预计2025年归母净利润为12.1亿元，同比增长311% [1] - 预计2026年归母净利润为17.4亿元，同比增长45% [1] - 预计2027年归母净利润为22.2亿元，同比增长27% [1] - 对应2025年至2027年预测市盈率分别为31倍、22倍、17倍 [1] 公司经营状况 - 第三季度公司净利率改善幅度超出预期 [1] - 净利率改善主要得益于规模效应的释放 [1] - 公司在销售旺季加速开设新门店 [1]

核心财务表现 - 2025年前三季度营业收入365.62亿元，同比增长77.37% [1] - 2025年前三季度归母净利润8.55亿元，同比增长917.04% [1] - 2025年第三季度营业收入139.8亿元，同比增长44.15% [1] - 2025年第三季度归母净利润3.83亿元，同比增长361.22% [1] - 2025年前三季度扣除非经常性损益的净利润为8.06亿元，同比增长347.34% [2] - 2025年前三季度经营活动产生的现金流量净额为23.82亿元 [2] - 2025年前三季度加权平均净资产收益率为54.26% [2] 业务分部表现 - 2025年1-9月量贩零食业务累计营收361.58亿元，净利润15.95亿元 [3] - 2025年7-9月量贩零食业务累计营收138.13亿元，净利润6.95亿元 [3] - 加回计提的股份支付费用后，1-9月量贩零食业务净利润为16.93亿元，7-9月为7.36亿元 [3] 费用与研发投入 - 2025年1-9月研发费用约1511.61万元，同比增加407.66%，主要由于持续增加软件系统研发支出 [2] - 2025年1-9月管理费用约10.08亿元，同比增加62.03%，主要因量贩零食业务持续发展 [2] - 2025年1-9月销售费用约10.67亿元，同比增长19.27% [2] 公司战略与运营 - 净利润增长主要源于量贩零食业务经营效率持续提升和食用菌价格同比提高 [3] - 量贩零食业务实现高速高质量发展，门店网络快速扩展，经营效率与品牌势能同步提升 [3] - 公司全国性品牌“好想来”是中国首个全国门店突破1万家的量贩零食饮料零售品牌 [4] 公司发展与资本行动 - 公司拟进行2025年前三季度利润分配，每10股派送现金股利1.50元（含税），合计派送2833.37万元 [3] - 公司于2025年9月23日向港交所主板提交上市申请书 [4] - 公司成立于2011年12月，最初专注于食用菌产业化种植，于2022年战略扩张至零食饮料零售市场 [4] - 2023年至2024年GMV同比增长282% [4]

财务业绩表现 - 25Q3公司实现营业收入139.80亿元，同比增长44.15% [1] - 25Q3公司实现归母净利润3.83亿元，同比增长361.22% [1] - 25Q3公司实现扣非归母净利润3.55亿元，同比增长347.34% [1] - 25Q3公司毛利率为12.14%，同比提升1.83个百分点 [1] - 25Q3公司期间费用率为5.52%，同比下降1.52个百分点，其中销售费用率同比下降1.51个百分点至2.65% [1] - 25Q3公司归母净利率为2.74%，同比提升1.89个百分点 [1] 量贩零食业务 - 25Q3量贩零食业务实现营收138.13亿元，同比增长44.58% [1] - 25Q3量贩零食业务实现净利润6.95亿元，净利率为5.03%，环比提升0.71个百分点 [1] - 剔除股份支付费用后，量贩零食业务净利润为7.36亿元，净利率为5.33%，同比提升1.36个百分点 [1] - Q3零食量贩收入环比提升18.5%，主要由门店数量持续提升驱动 [2] 门店运营与战略 - 公司门店网络快速拓展，新店型运营持续优化 [2] - 年初公司推出3.0等新店型，引入烘焙、潮玩等品类，商品结构持续迭代优化 [2] - 门店运营效率不断提升，折扣化趋势下公司门店数量有望持续提升 [2] - 收入规模提升有助于公司增强议价能力及打造自有品牌商品 [2] 未来业绩展望 - 预计公司2025年营业收入为518.33亿元，同比增长60.33% [2] - 预计公司2026年营业收入为635.39亿元，同比增长22.58% [2] - 预计公司2027年营业收入为680.39亿元，同比增长7.08% [2] - 预计公司2025年归母净利润为13.03亿元，同比增长343.93% [2] - 预计公司2026年归母净利润为20.39亿元，同比增长56.45% [2] - 预计公司2027年归母净利润为22.08亿元，同比增长8.31% [2]

公司财务表现 - 2025年前三季度营业收入365.62亿元，同比增长77.37%，归母净利润8.55亿元，同比增长917.04% [2] - 盈利能力薄弱，2025年前三季度归母净利润率仅2.34%，净利润率为4.35%，2023年归母净利润率为-0.89%，2024年为0.91% [2] - 量贩零食业务是绝对核心，2025年前三季度贡献营收361.58亿元，占总营收98.9%，该业务毛利率为11.69% [4] - 存在“子肥母瘦”格局，2025年前三季度净利润15.91亿元中，有7.36亿元被少数股东分走，归母净利润仅8.55亿元 [8] 公司运营与成本 - 采用“低价引流”策略，2024年核心品牌“好想来”客单价约35元，较竞争对手低27%，部分爆款产品毛利率不足5% [6] - 费用高企侵蚀利润，2025年上半年销售费用10.67亿元（同比增长19.22%），管理费用10.08亿元（同比增长62.03%），营业成本322.89亿元（同比增长74.87%） [4][6] - 推行宽松加盟政策，包括“0加盟费、0管理费、0配送费、2万元保证金”，以快速扩张门店 [6] - 门店扩张速度骤降，2025年上半年新增门店1468家，远低于2024年全年的9776家，同期因经营原因闭店259家，已超去年全年 [14] 公司治理与股权结构 - 经历管理层更迭，创始人王健坤被留置后辞职，其胞姐王丽卿接任董事长，其子“90后”王泽宁出任总经理，形成“姑侄搭档” [1][10] - 董事会8席中王氏家族成员占4席，超过一半，独立董事3人均无零售行业背景 [10][14] - 利润分配格局源于收购整合时的股权设计，主要利润来源的子公司万兴商管和万品商管，公司分别仅持股52%和51%，王泽宁持有万兴商管48%股权及万品商管24.5%股权 [8] - 计划以13.79亿元收购子公司万优商管剩余49%股权，交易完成后公司资产负债率将升至90.97% [11][12] 公司战略与融资 - 公司正推动港股IPO，已于9月23日正式向港交所递交上市申请 [12] - 公司前身为食用菌业务企业，2022年创立量贩零食品牌“陆小馋”后转型，通过合资或收购整合多个区域品牌实现业务转型 [4] - 转型后营收暴增，从2022年前三季度的约3.59亿元增至2025年前三季度的365.62亿元，三年增长超百倍 [4] 财务状况与风险 - 资产负债率高企，2025年前三季度为66.35%，流动比率和速动比率分别为1.441和1.007 [7] - 流动负债占总负债九成以上，达55.26亿元，其中短期借款7.77亿元，应付票据及应付账款26.65亿元 [7] - 净利润对政府补助存在依赖，2025年前三季度计入当期损益的政府补助为9901.33万元 [8] 行业竞争与挑战 - 行业陷入同质化竞争与价格战，部分区域门店密度高，例如公司在华东地区门店8727家，占总门店56.8% [6][14] - 竞争对手鸣鸣很忙已于2025年4月递交港股上市申请，其2024年营收和净利润均高于公司 [14] - 公司面临品控隐患，在黑猫投诉平台上有关于食品安全、缺斤少两等投诉，业务模式依赖上游供应商质量管控 [16]

投资评级 - 报告对万辰集团维持"买入"评级 [1][5] - 目标价上调至266.91元人民币 [4][5] 核心观点 - 公司2025年第三季度业绩表现强劲，营收和净利润均实现高速增长，量贩业务净利率再创新高，经营效率持续提升 [1] - 得益于暑假旺季，零食量贩业务营收高速增长，Q3开店速度可能较Q2有所加速 [2] - 公司已连续六个季度实现净利率环比改善，规模效应、对上游议价能力提升以及补贴收窄是主要驱动因素 [3] - 考虑到经营效率持续优化，报告上调了公司2025年至2027年的盈利预测 [4] 财务业绩总结 - 2025年第三季度实现营收139.80亿元，同比增长44.15%，环比增长18.86% [1] - 2025年第三季度归母净利润为3.83亿元，同比增长361.22%，环比增长49.35% [1] - 2025年前三季度累计营收365.62亿元，同比增长77.37%；累计归母净利润8.55亿元，同比增长917.04% [1] - 2025年Q1、Q2、Q3量贩业务净利率分别为3.57%、4.42%、5.03%；加回股权激励费用后分别为3.85%、4.67%、5.33% [1] 业务分拆 - 零食量贩业务2025年第三季度营收138亿元，同比增长44.58% [2] - 食用菌业务2025年第三季度营收1.67亿元，同比增长15.9%，主要受益于金针菇等价格回暖 [2] - 估算量贩业务加回股权激励费用后的净利润为7.36亿元，同比增长245.60% [3] - 估算食用菌业务贡献净利润超2500万元，同比扭亏为盈 [3] 盈利能力与效率 - 2025年第三季度公司毛利率为12.14%，同比提升1.83个百分点，环比提升0.38个百分点 [3] - 2025年第三季度期间费用率为5.52%，同比下降1.52个百分点 [3] - 销售费用率同比下降1.51个百分点至2.65%，管理费用率同比下降0.04个百分点至2.73% [3] - 研发费用同比增长407.66%，主要系持续增加软件系统研发支出带动 [3] 盈利预测与估值 - 预计公司2025-2027年归母净利润为12.3/16.6/22.4亿元，较前次预测上调37%/35%/45% [4] - 预计2025-2027年EPS为6.51/8.81/11.84元 [4] - 参考可比公司2025年26.5倍PE，考虑公司竞争壁垒深厚，给予2025年41倍PE [4] - 上调目标价至266.91元，前值为234.22元 [4] 未来展望与催化剂 - 少数股权回收可能进一步增厚公司利润 [4] - 当前拟港股上市有望增强资金实力，助力后续扩张 [4] - 公司2025年净利率提升逻辑已得到充分验证 [4]

业绩整体概况 - 2025年10月22日共有80家公司公布三季报，其中44家净利润同比增长，占比55%，36家净利润同比下降[1] - 54家营业收入同比增长，占比67.5%，26家营业收入同比下降[1] - 净利润和营业收入同时增长的公司有40家，净利润和营业收入均下降的公司有22家[1] - 业绩增幅翻倍的公司有8家[1] 高增长公司表现 - 新强联净利润同比增幅最大，达1939.50%，净利润为6.64亿元，营业收入同比增长84.10%至36.18亿元[1] - 万辰集团净利润同比增长917.04%至8.55亿元，营业收入同比增长77.37%至365.62亿元[1] - 新联电子净利润同比增长421.43%至5.35亿元，营业收入同比微降0.37%至5.50亿元[1] - 蓝科高新净利润同比增长260.93%至3330.98万元，营业收入同比增长18.02%至5.89亿元[1] 重点公司业绩 - 圣农发展净利润同比增长202.82%至11.59亿元，营业收入同比增长6.86%至147.06亿元[1] - 中国巨石净利润同比增长67.51%至25.68亿元，营业收入同比增长19.53%至139.04亿元[1] - 锐捷网络净利润同比增长65.26%至6.80亿元，营业收入同比增长27.50%至106.80亿元[1] - 东山精密净利润同比增长14.61%至12.23亿元，营业收入同比增长2.28%至270.71亿元[2]