报告公司投资评级 - 维持买入评级 [4][6][10] 报告的核心观点 - 首次中期分红重视股东回报，预计24年全年分红频次、分红率均提升，长期分红率有较大提升空间 [9] - 产品结构快速提升盈利能力向好，24年前三季度低温鲜奶和酸奶、中高端产品收入双位数增长，毛利率同比提升1.7pct，DTC渠道良性成长，预计25年奶价或有小幅跌幅，净利率同比正增长 [9] - 坚定执行五年规划推进公司高质量发展，23 - 27年净利率翻番，未来提升动力在于产品结构升级、负债率和财务费率降低、费用控制等，且新品维持双位数以上收入占比 [9] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与投资建议 - 预测公司2024 - 2026年每股收益分别为0.66、0.78、0.97元（原预测24 - 25年为0.74、0.96元），合理估值水平为2025年的22倍市盈率，对应目标价为17.16元 [4][10] 公司主要财务信息 |项目|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万元)|10,006|10,987|11,161|11,844|12,507| |同比增长(%)|11.6%|9.8%|1.6%|6.1%|5.6%| |营业利润(百万元)|403|508|684|812|1,029| |同比增长(%)|9.6%|26.0%|34.6%|18.8%|26.6%| |归属母公司净利润(百万元)|361|431|564|673|833| |同比增长(%)|15.7%|19.3%|30.9%|19.3%|23.8%| |每股收益（元）|0.42|0.50|0.66|0.78|0.97| |毛利率(%)|24.0%|26.9%|28.7%|29.2%|29.5%| |净利率(%)|3.6%|3.9%|5.1%|5.7%|6.7%| |净资产收益率(%)|14.0%|17.0%|18.9%|17.9%|18.6%| |市盈率|34.9|29.2|22.3|18.7|15.1| |市净率|5.0|4.9|3.7|3.1|2.6|[7] 可比公司估值表 |公司|代码|最新价格（元）|每股收益（元）（2023A、2024E、2025E、2026E）|市盈率（2023A、2024E、2025E、2026E）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |光明乳业|600597|8.18|0.70、0.32、0.38、0.43|11.66、25.33、21.30、19.20| |蒙牛乳业|02319|16.16|1.23、1.05、1.26、1.38|13.16、15.39、12.83、11.72| |熊猫乳品|300898|25.11|0.88、0.86、0.98、1.02|28.56、29.10、25.73、24.71| |均瑶健康|605388|6.08|0.10、0.10、0.12、0.14|63.40、62.68、50.71、42.28| |伊利股份|600887|28.10|1.64、1.88、1.79、1.94|17.15、14.93、15.67、14.46| |天润乳业|600419|8.81|0.44、0.18、0.36、0.54|19.86、48.46、24.60、16.46| |调整后平均|-|-|-|30、22、19|[11] 财务报表预测与比率分析 - **资产负债表**：货币资金、流动资产合计等项目在不同年份有相应变化，负债合计呈上升趋势后趋于稳定，股东权益合计逐年增加 [15] - **利润表**：营业收入、营业利润、净利润等逐年增长，毛利率、净利率、ROE等指标呈上升趋势 [15] - **现金流量表**：经营活动现金流、投资活动现金流、筹资活动现金流在不同年份有不同表现，现金净增加额有波动 [15] - **主要财务比率**：成长能力方面营业收入、营业利润、归属于母公司净利润有不同程度增长；获利能力指标如毛利率、净利率、ROE等上升；偿债能力指标资产负债率、净负债率下降，流动比率、速动比率上升；营运能力指标应收账款周转率、存货周转率、总资产周转率有一定波动；每股指标每股收益、每股经营现金流、每股净资产逐年增加；估值比率市盈率、市净率下降 [15]

纪要涉及的行业和公司 - 行业：乳品行业 - 公司：夏静、丽乐专丽乐粉、华西、雪兰、新乳业 纪要提到的核心观点和论据 公司战略规划 - 希望西南西北大公司在2024年有更好表现，推动低温鲜奶、低温特质酸奶增长以带动大盘 [1] - 夏静发挥长温优势，短期做长板，长期补短板，未来希望在长温上有提升，同时导入低温品类推动增长，保持区内市占率，加速区外发展 [2][3][5] - 未来五年按战略规划发展，提升经济力，来源包括结构优化、降本增效、优化财务和管理费用 [6][7][8] 品类发展 - 希望低温增长好于常温，未来低温产品占比希望提升至60%甚至更高 [1][12] - 丽乐专丽乐粉的平装版是特色品类，毛胶擦功分率较好，未来会发挥特色 [3] 成本与利润 - 结构优化包括常低温结构调整、高端特色品类成长、新品占比提升，可带来毛利率提升 [6][7] - 成本端通过降本增效、利用原奶红利、提升内部资产效率、优化财务和管理费用提升利润 [7][8] 奶源与市场 - 奶源结构较好，低温鲜奶可100%自由供应，专业合作奶源可供应低温整体品类 [9] - 原奶价格低位有成本红利，但会带来销售端困扰，自由养殖部分随奶价好转会增厚利润 [9][10] 协同效应 - 子公司在产能物流配送方面有协同效应，通过做大单品、统一包装、品类协同优化生产结构和效率 [13][14] 市场需求与产品结构 - 春节期间乳品行业需求端数据符合预期，希望未来经济复苏、消费意愿增强、政策支持以推动品类发展 [15][16] - 部分品类需求升级，部分降级，公司会在升级结构中调整，针对大众化品类结合消费场景优化 [17] 业务板块 - 币包和代工市场不是主要需求，但会抓住机会推动发展，占比可能有变化 [19] - 低温商载赛道会在功能性酸奶、冰糖冰淇淋等方面持续创新 [20] 渠道发展 - B2C是新乳业未来重要渠道，2024年1 - 3季度接近双位数成长，可带动毛利率提升 [21][22] 区域公司优势 - 华西和雪兰具备规模效应，效率较高，经济率水平不错，未来有提升空间，华西可能拓展城市群 [23][24] 费用优化 - 未来降低负债率可优化财务费用，随着规模增长和管理优化可降低管理费用率 [25] 低温赛道竞争力 - 新乳业多年坚持低温赛道，积累经验，通过精细化运营、管控中装退损、发挥品牌优势、利用渠道先发优势提升竞争力 [26][27][28] 其他重要但可能被忽略的内容 - 2024年1 - 3季度，公司高端特色专览如初心活刃等品类成长带动了疫情结构优化 [7] - 冷链2022年收入已突破百万，效率和成本逐步优化，按市场化原则结算有助于优化能源物流费用 [14][15] - Jacky过年期间在宁夏论事区的屏障感成长得好 [17]

纪要涉及的行业和公司 - 行业：乳制品行业 - 公司：新乳业及其子公司（如 11 仓 3 木、川湖、夏进、唯品等）[1] 纪要提到的核心观点和论据 市场需求与经营策略 - 2025 年乳制品下沉渠道和乡镇市场活跃，春节期间产品新鲜度改善、动销正常，数据符合预期[3][4] - 五年战略不变，2025 年是关键年，目标是增长同时提升净利率，策略以低温鲜奶和酸奶为主，根据市场变化调整，抓住新兴渠道和消费升级降级机会[3][5] 营收增长驱动力 - 2024 年前三季度低温鲜奶和酸奶同比高个位数增长，三季度接近三位数增长，常温产品下降但主营业务正增长，低温特色酸奶和新品是核心来源，新品占比约 12%[6] - 华东、华中及部分子公司表现突出，华南大湾区和华北北京区域高双位数增长，西部公司 2024 年承压，希望 2025 年止跌企稳[6] 原奶价格与利润影响 - 预计 2025 年原奶价格稳定，基于市场供需动态和自身经营策略判断[7] - 原奶价格波动对利润影响减小，公司通过自有（约 30%）和外部奶源结构获红利，提升养殖效率应对变化[8] 品牌表现与新品推出 - 活润和初心品牌收入体量 3 - 4 亿元，2024 年前三季度双位数增长，预计 2025 年低温酸奶保持增长[9][10] - 公司能推出受欢迎产品，因创新基因、董事长洞察力和年轻化团队分析研究，且投入资源确保新品成功[11] 费用与板块策略 - 预计 2025 - 2026 年品牌投入增加，费用额和费率可能提升，促销费用依竞争调整[12] - 2025 年常温板块稳定发展，关注市场渗透，希望新品营收占比逐步提升[13] - 常温产品策略核心是开发特色产品，如强化夏进瓶装奶长板[14] 子公司展望与新品目标 - 希望西部大公司 2025 年改善，对其有较高期望[15] - 保持新品双位数增长目标推动发展[16] 唯品情况 - 唯品有机及循环浓缩产能尚可，二期牧场建设讨论中，普通品类用其他牧场产能，通过有机鲜奶和酸奶扩张提高收入[17] - 唯品盈利能力强劲，定位高端，品牌投入增加[18] 渠道业务与分红规划 - 积极对接渠道贴牌或定制业务，占比小，不会沦为代工商[19] - 近期进行 2024 年中期分红，逐步提高分红比例，但不大幅提升以确保良性发展[20] 高端产品表现与目标 - 高端乳制品有消费分级，部分消费者愿为价值和新鲜度付溢价，高端产品表现好，占比提升[21] - 2025 年整体目标正增长，净利润更好提升，高端品类如唯品希望双位数增长，低温鲜奶有良好表现[22][23][24] 毛利率与结构提升 - 2024 年 1 - 3 季度毛利率同比提高，结构提升贡献一个多百分点，未来结构优化仍是利润增长核心[25] 市场竞争与产品扩张 - 低温产品竞争优于常温产品[26] - 24 小时系列高端产品占总收入约三分之一，过去几年双位数增长，以基地市场为主扩张，确保稳步发展[27] 其他重要但可能被忽略的内容 - 2024 年四季度减值预计影响符合预期[12] - 制定 2025 年目标相对谨慎，未给出具体市场指引，若行业活跃有信心超平均表现[22][23]

业绩总结 - 公司收到全部估值补偿款4460.05万元[3] - 扣除原或有收益后增加投资收益2260.05万元[3] 其他新策略 - 公司2024年11月7日和2025年1月20日会议通过变更“一只酸奶牛”项目补偿条款议案[2]

债券发行 - 公司于2020年12月18日发行7.18亿元可转换公司债券，初始转股价格为18.69元/股[3] 转股价格调整 - 本次调整前转股价格为18.23元/股，调整后为18.20元/股，生效日期为2025年2月14日，生效前不暂停转股[3] - 2021 - 2024年因激励计划、权益分派、回购注销等多次调整转股价格[6][8][9][10][11][12][14]

利润分配 - 2025年1月20日股东大会通过2024年度中期利润分配预案，每10股派0.35元（含税）[3] - 2024年度中期权益分派股权登记日为2025年2月13日，除权除息日为2月14日[3] - 每股派送现金股利0.035元/股[5] 换股价格 - “23新乳EB”预备交换股票为本公司A股股票[3] - “23新乳EB”调整前换股价格13.87元/股，调整后13.84元/股[3] - “23新乳EB”换股价格调整实施日期为2025年2月14日[3]

利润分配 - 2024年度中期每10股派现金股利0.35元（含税），不送股不转增[1] - 深股通等投资者扣税后每10股派0.315元，股息税差别化征收[4] 股本与转股 - 自方案披露至2025年1月24日可转债转股1115股，总股本860,673,916股[2] 时间安排 - 股权登记日2025年2月13日，除权除息日2月14日[5] - A股股东现金红利2月14日划入账户[7] 价格调整 - 权益分派后除权除息价=登记日收盘价 - 0.035元/股[9] - 新乳转债调整后转股价格18.20元/股，2月14日生效[10]

证券代码：002946 证券简称：新乳业 公告编号：2025-007 债券代码：128142 债券简称：新乳转债 新希望乳业股份有限公司 2025年第一次临时股东大会决议公告 本公司及董事会全体成员保证信息披露的内容真实、准确、完 整，没有虚假记载、误导性陈述或重大遗漏。 特别提示： 1、本次股东大会未出现否决议案的情形； 2、本次股东大会未涉及变更前次股东大会决议。 一、召开会议和出席情况 （一）会议召开情况 1、股东大会届次：2025 年第一次临时股东大会 新希望乳业股份有限公司（以下简称"本公司"、"公司"）2025 年第一次 临时股东大会于 2025 年 1 月 20 日在成都市锦江区金石路 366 号公司 4 楼会议 室召开。本次会议由公司董事会召集，相关会议通知已于 2025 年 1 月 3 日向全 体股东发出，详见于 2025 年 1 月 3 日通过巨潮资讯网（www.cninfo.com.cn） 及《中国证券报》《上海证券报》《证券日报》《证券时报》等公司指定的信息 披露媒体披露了《关于召开 2025 年第一次临时股东大会的通知》（公告编号： 2025-006）。 2、股东大会召集人：公司董事 ...

股东大会信息 - 公司2024年12月31日决定召开2025年第一次临时股东大会，1月3日发布通知，1月20日召开[6] - 现场会议1月20日15:00在成都锦江区公司4楼会议室召开，由董事长席刚主持[7] - 网络投票时间为1月20日不同时段（交易和互联网系统）[7] 股东参与情况 - 出席现场会议股东及代理人13人，代表股份702,526,821股，占比81.6252%[9] - 参与网络投票股东112名，代表股份23,196,164股，占比2.6951%[9] - 中小投资者117名，代表股份23,452,689股，占比2.7249%[9] - 出席股东大会股东共125名，代表股份725,722,985股，占比84.3203%[9] 议案表决情况 - 《关于2024年度中期利润分配预案的议案》各投票情况[14] - 《关于执行仲裁裁决暨变更"一只酸奶牛"项目补偿条款的议案》各投票情况[14][15][16] - 《关于2025年度日常关联交易预计的议案》各投票情况[17] 其他 - 股东大会召集人为第三届董事会，资格符合规定[11] - 审议议案与通知相符，未修改或新增[12] - 股东大会表决程序、票数、召集和召开程序等合法有效[18][19]

可转债情况 - 2020年12月18日发行718万张可转换公司债券，总额71,800.00万元[2] - 2024年7月9日转股价格为18.23元/股[3][4] - 2024年Q4“新乳转债”转股减少金额20,400元，数量204张，转股1,115股[5] - 截至2024年12月31日，剩余可转债金额71,794.01万元，数量717.9401万张[5] 股份情况 - 2024年9月30日限售股9,096,213，占比1.06%[7] - 2024年9月30日无限售股851,576,588，占比98.94%[7] - 2024年9月30日总股本860,672,801，占比100.00%[7] - 2024年Q4总股本增加1,115股，12月31日为860,673,916[7] - 2024年Q4无限售股增加1,115股，12月31日为851,577,703[7] - 2024年Q4限售股无变动，12月31日为9,096,213，占比1.06%[7]