报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2025年9月15日至9月19日信用债发行量环比增长，各行业信用利差涨跌互现，二级市场交易量环比上升 [1][3][4] 根据相关目录分别进行总结 一级市场 发行统计 - 信用债共发行455只，发行规模总计5799.11亿元，环比增加55.61% [1][11] - 产业债发行182只，规模2024.99亿元，环比增63.71%，占比34.92% [1][11] - 城投债发行217只，规模1412.82亿元，环比增52.61%，占比24.36% [1][11] - 金融债发行56只，规模2361.30亿元，环比增50.98%，占比40.72% [1][11] - 信用债平均发行期限2.94年，产业债2.42年、城投债3.52年、金融债2.31年 [1][13] - 信用债平均发行票面利率2.28%，产业债2.13%、城投债2.48%、金融债1.97% [2][18] 取消发行统计 本周4只信用债取消发行，涉及湖南省高速公路集团等公司 [3][23] 二级市场 信用利差跟踪 - 申万一级行业中，不同等级行业信用利差有不同涨跌表现 [3][25] - 煤炭、钢铁、国企、民企、区域城投等信用利差均涨跌互现 [25][26][27] 交易量统计 - 信用债总成交量14623.06亿元，环比上升21.90% [4][28] - 成交量前三为商业银行债、公司债和中期票据 [4][28] 本周交易活跃债券 提供本周交易笔数TOP20的城投债、产业债和金融债相关信息供参考 [30]

中资美元债定义与发行方式 - 中资美元债指中国境内企业及其控制的境外企业或分支机构向境外举借的以美元计价并按约定还本付息的债券 [3] - 发行方式包括公开发行（SEC）与非公开发行（监管依据为Reg S和144A规则） [3] - 发行架构分为直接发行、间接发行（含担保发行、备用信用证、贷款打包、维好协议和安慰函）及红筹架构发行 [3] 投资渠道与定价机制 - 境内金融机构参与投资的三大渠道：合格境内投资者资格（QDII/QDLP/QDLE）、跨境投资金融产品（TRS/结构性存款）、债券通"南向通"（当前最主流路径） [4] - 定价基准为美国国债 受美国经济基本面与美联储政策影响 [4] - 当前美国经济呈现增长韧性、通胀压力回升及就业市场疲软的复杂格局 美联储陷入控通胀与保就业的两难境地 [4] - 信用利差包含发行人信用风险溢价、流动性溢价、汇率风险溢价及其他风险溢价 [4] 市场规模与结构 - 截至2025年8月末 存量中资美元债规模达7587.21亿美元（不含政府债及政金债） [5] - 金融美元债规模3891.26亿美元 占比51.29% 居首位 [5] - 产业美元债规模1747.6亿美元 占比23.03% [5] - 地产美元债规模1345.63亿美元 占比17.74% [5] - 城投美元债规模602.71亿美元 占比7.94% [5]

核心财务表现 - 2025年上半年营业收入51.25亿元，同比增长22.49% [1][2] - 2025年上半年归母净利润16.83亿元，同比增长21.03% [1][2] - 2025年上半年扣非归母净利润15.43亿元，同比增长10.09% [1][2] 历史业绩趋势 - 2021年营收167.07亿元（+5.30%），归母净利润34.84亿元（+49.28%）[3][4] - 2022年营收107.80亿元（-35.48%），归母净利润31.89亿元（-8.47%）[4][5] - 2023年营收100.31亿元（-6.94%），归母净利润42.71亿元（+33.93%）[5] - 2024年营收95.98亿元（-4.32%），归母净利润30.58亿元（-28.39%）[7][10] 管理层变动 - 2022年4月董事长闫峻辞职 [2] - 2022年6月赵陵当选新任董事长 [3] 合规风险事件 - 丽水营业部因内控问题于2025年5月被浙江证监局出具警示函 [8] - 南宁营业部因融资融券业务违规于2025年被广西证监局出具警示函 [9]

存量产业债概况 - 截至2025年9月10日 狭义信用债市场正常存续产业债12837只 存续规模14.48万亿元 涉及29个申万一级行业 [7] - 非银金融行业存量规模2.58万亿元（2383只） 公用事业行业存量规模2.54万亿元（1590只） 发行主体集中在高等级央国企 [7] - 存续产业债平均剩余期限2.76年 综合/通信/石油石化行业平均剩余期限超3.5年 国防军工/电力设备/传媒行业不足2年 [7] - AAA级产业债信用利差居前行业包括房地产（72.5BP）、钢铁（71.7BP）、医药生物（68.4BP）和煤炭（68.0BP） [7] 2025半年报财务表现 - 产业债主体合计营业收入同比下行1.19% 计算机/通信等科技行业增长居前 煤炭/石油石化/房地产等周期性行业同比下行 [8] - 合计净利润规模同比下行2.32% 农林牧渔/建筑材料行业增长显著 电力设备/汽车行业同比下行 [8] - 销售净利率同比增幅居前行业包括非银金融和计算机 国防军工/煤炭行业出现同比下降 [8] - 产业债总体有息债务规模同比上升8.59% 仅国防军工/农林牧渔/机械设备3个行业有息债务总额同比减少 [8] 行业负债与偿债能力 - 建筑装饰/房地产行业资产负债率超70% 国防军工/传媒行业低于50% [8] - 非银金融/公用事业/社会服务行业有息债务占总负债比例超70% 国防军工/汽车行业低于40% [8] - 纺织服饰/传媒/国防军工/轻工制造行业现金短债比超100% 农林牧渔/钢铁/有色金属行业低于50% [9] - 纺织服饰/轻工制造等10个行业现金短债比同比上行 短期偿债能力提升 [9] 现金流状况 - 经营现金流净流入规模同比上升34.79% 23个行业表现为净流入 其中通信/综合/电子等15个行业实现同比正增 [9] - 房地产/轻工制造行业由2024H1净流出转为净流入 [9] - 筹资现金流净流入规模同比上升12.99% 23个行业表现为净流入 非银金融/电力设备等9个行业实现同比正增 [9] - 投资现金流净流出规模同比下降1.18% 29个行业均为净流出 农林牧渔/计算机/医药生物等16个行业投资支出同比正增 [9]

公司业务体系 - 公司构建了涵盖上游勘探采选 中游冶炼制粉 下游精深加工的一体化钨产业生产体系 [1] - 上游产品钨精矿用于仲钨酸铵生产 副产品锡精矿和铜精矿对外销售 [1] - 下游通过公司本部 赣州澳克泰 章源喷涂三大主体提供差异化产品及服务 [1] 矿山生产情况 - 2025年上半年钨精矿(WO3 65%)产量1,849.93吨 同比增长3.24% [2] - 同期锡精矿(金属量100%)产量426.12吨 同比增长2.71% [2] - 同期铜精矿(金属量100%)产量180.61吨 同比增长2.02% [2] - 通过推进资源整合和机械化进程实现增储扩产 [2] 矿山运营管理 - 开采成本受地质条件 矿石品位 管理水平 人工成本等多因素影响 [2] - 积极推进淘锡坑钨矿扩界 新安子钨锡矿与龙潭面探矿权整合等资源整合项目 [2] - 新安子钨锡矿井下充填系统按计划实施采空区充填作业 [2] 原料采购策略 - 自产钨精矿供自用 为满足产能需对外采购钨精矿及仲钨酸铵 [2] - 通过多种方式评估筛选优质供应商并建立长期合作关系 [2] - 通过微信公众号定期发布长单采购报价信息 [2] 价格传导机制 - 钨精矿价格上涨可向下游产品传导 但存在滞后性 [2] - 自产钨精矿价格上涨对公司产生正面影响 [2] - 外购原料占比高 原料价格大幅波动会影响生产成本和经营业绩 [2] 本部产品销售 - 2025年上半年钨粉销量2,657.83吨 同比增长43.68% [3] - 同期碳化钨粉销量2,975.12吨 同比增长19.25% [3] - 同期硬质合金销量573.92吨 同比减少7.17% [3] - 同期热喷涂粉销量222.59吨 同比减少1.93% [3] 子公司业绩表现 - 赣州澳克泰2025年上半年营业收入35,353.30万元 同比增长15.36% [3] - 其中硬质合金刀具销售收入18,927.11万元 同比增长22.6% [3] - 棒材销售收入14,339.83万元 同比增长18.74% [3] 子公司战略定位 - 赣州澳克泰定位"难加工材料切削专家" 提供刀具加工系统解决方案 [3] - 产品对标国际一线品牌 国内市场旨在替代同类进口产品 [3] - 获评国家级专精特新"小巨人"企业称号 [3]

报告核心信息 - 报告名称为《光期黑色：铁矿石基差及价差监测日报》，日期为2025年9月18日 [1] 期货合约情况 - I05合约今日收盘价782.5元，较上日涨0.5元；I09合约今日收盘价763.5元，较上日涨1.0元；I01合约今日收盘价804.5元，较上日涨1.0元 [3] - I05 - I09合约今日价差19.0元，较上日降0.5元；I09 - I01合约今日价差 - 41.0元，与上日持平；I01 - I05合约今日价差22.0元，较上日涨0.5元 [3] 基差数据 各品种基差变化 - 卡粉今日价格919元，较上日涨3.0元，今日基差76元，较上日涨2元 [5] - BRBF今日价格822元，较上日降1.0元，今日基差45元，较上日降2元 [5] - 纽曼粉今日价格793元，与上日持平，今日基差27元，较上日降1元 [5] - PB粉今日价格795元，较上日降2.0元，今日基差40元，较上日降3元 [5] - 麦克粉今日价格784元，较上日降1.0元，今日基差41元，较上日降2元 [5] - 罗伊山粉今日价格765元，较上日降2.0元，今日基差33元，较上日降3元 [5] - 金布巴粉61%今日价格766元，较上日降2.0元，今日基差43元，较上日降3元 [5] - FMG混合粉今日价格753元，较上日涨1.0元，今日基差81元，与上日持平 [5] - 超特粉今日价格715元，较上日涨3.0元，今日基差133元，较上日涨2元 [5] - 河钢精粉今日价格1005元，较上日涨5.0元，今日基差170元，较上日涨4元 [5] - 鞍钢精粉今日价格867元，与上日持平，今日基差37元，较上日降1元 [5] - 卡拉拉精粉今日价格927元，较上日涨3.0元，今日基差149元，较上日涨2元 [5] - 本钢精粉今日价格921元，与上日持平，今日基差127元，较上日降1元 [5] - IOC6今日价格799元，较上日降3.0元，今日基差68元，较上日降4元 [5] - KUMBA今日价格854元，较上日降2.0元，今日基差57元，较上日降3元 [5] - 乌克兰精粉今日价格927元，较上日涨3.0元，今日基差105元，较上日涨2元 [5] - 太钢精粉今日价格890元，与上日持平，今日基差 - 37元，较上日降1元 [5] - 马钢精粉今日价格980元，与上日持平，今日基差 - 7元，较上日降1元 [5] - 五矿标准粉今日价格791元，与上日持平，今日基差46元，较上日降1元 [5] - SP10粉今日价格726元，与上日持平，今日基差58元，较上日降1元 [5] 基差图表 - 报告展示了巴西粉矿、澳洲中品粉矿、澳洲低品粉矿、内矿、卡拉拉精粉和乌克兰精粉、南非kumba粉的基差图表 [7][8][9] 期货合约规则调整 可交割品种及升贴水调整 - 可交割品种增加本钢精粉、IOC6、KUMBA、乌克兰精粉，品牌升贴水均为0，自I2202合约实行 [10] - 增加太钢精粉、马钢精粉、五矿标准粉、SP10粉为可交割品牌，品牌升贴水均为0元/吨 [10] - 新规则中只有PB粉、BRBF和卡拉加斯粉品牌升贴水为15元/吨，其余可交割品牌升贴水为0元/吨 [10] 替代品质量差异与升贴水调整 - 铁品位指标允许范围调整为大于等于56%，二氧化硅、三氧化二铝、磷、硫允许范围分别小于等于8.5%、3.5%、0.15%、0.2%，并对指标对应质量升贴水做更详细划分 [10] - 引入X动态调整铁元素指标升贴水值，X数值半年确定一次，公布时间为每年3月和9月最后1个交易日，现目前计算X = 1.5 [10] 调整适用合约 - 调整后的可交割品牌及其升贴水适用于I2312及以后合约，自I2311合约最后交割日后第1个交易日起，按调整后规则办理铁矿石期货标准仓单注册 [11] 品种价差情况 各品种价差变化 - PB块 - PB粉今日价差131.0元，较上日降2.0元；PB粉 - 混合粉今日价差42.0元，较上日降3.0元 [12] - 纽曼块 - 纽曼粉今日价差132.0元，较上日降3.0元；PB粉 - 超特粉今日价差80.0元，较上日降5.0元 [12] - 卡粉 - 纽曼粉今日价差126.0元，较上日涨3.0元；卡粉 - PB粉今日价差124.0元，较上日涨5.0元 [12] - 卡粉 - 金布巴粉今日价差153.0元，较上日涨5.0元；卡粉 - 麦克粉今日价差135.0元，较上日涨4.0元 [12] - BRBF - PB粉今日价差27.0元，较上日涨1.0元；PB粉 - 麦克粉今日价差11.0元，较上日降1.0元 [12] - PB粉 - 金布巴粉今日价差29.0元，与上日持平；PB粉 - 印粉61%今日价差40.0元，与上日持平 [12] - 纽曼粉 - PB粉今日价差 - 2.0元，较上日涨2.0元；混合粉 - 超特粉今日价差38.0元，较上日降2.0元 [12] - 金布巴 - 超特粉今日价差51.0元，较上日降5.0元；金布巴 - 混合粉今日价差13.0元，较上日降3.0元 [12] - 迁安精粉 - 卡粉今日价差79.0元，较上日降3.0元；迁安球团 - 迁精粉今日价差147.0元，与上日持平 [12] - 迁安精粉 - PB粉今日价差203.0元，较上日涨2.0元；卡粉 + 超特 - 2 * PB粉今日价差22.0元，较上日涨5.0元 [12] - PB块 - 迁安球团今日价差 - 219.0元，较上日降4.0元 [12] 品种价差图表 - 报告展示了块粉价差、高中品粉矿价差、中低品位粉矿价差、中品位粉矿价差、FMG混合粉 - 超特粉价差、卡粉 + 超特粉 - 2 * PB粉价差、迁安精粉 - 卡粉价差、PB块 - 迁安球团价差的图表 [13][15][17] 研究团队介绍 - 邱跃成任光大期货研究所所长助理兼黑色研究总监，有近20年钢铁行业经验，获多项荣誉 [22] - 张笑金任光大期货研究所资源品研究总监，是郑商所动力煤培训师，获多项郑商所相关荣誉 [22] - 柳浠是光大期货研究所黑色研究员，擅长基本面供需分析 [22] - 张春杰是光大期货研究所黑色研究员，有投资和期现贸易经验，通过CFA二级考试 [22]

2025年上半年财务表现 - 营业收入13.42亿元，同比下滑1.73% [1][2] - 归属于上市公司股东的净利润-5928.94万元，亏损同比收窄43.80% [1][2] - 扣除非经常性损益的净利润-9496.93万元，亏损同比收窄9.73% [1][2] - 经营活动现金流量净额9042.80万元，同比大幅改善143.39% [1][2] - 总资产17.70亿元，较上年度末下降17.08% [2] - 归属于上市公司股东的净资产3.43亿元，较上年度末减少14.75% [2] 历史财务对比 - 2024年全年营业收入22.79亿元，同比下降17.94% [2] - 2024年归属于上市公司股东的净利润-3.07亿元，亏损较上年扩大 [2] - 2024年经营活动现金流量净额为-1.12亿元，同比由正转负 [2] 融资与资本运作 - 2020年IPO募集资金净额3.82亿元，较原拟募资7亿元少3.18亿元 [3] - 上市以来共进行2次募资，累计金额8.2亿元 [4] - 2022年发行可转债募集资金3.97亿元，净额3.90亿元 [4] - 2025年拟向特定对象发行股票募资不超过4.17亿元，用于补充流动资金及偿还银行借款 [5] 控制权变更 - 控股股东将变更为原鑫曦望合伙（持股13.06%），实际控制人变更为无锡市惠山区国有资产管理办公室 [6][7] - 控制权变更通过协议转让、定向增发及原实际控制人放弃表决权实现 [6] - 无锡市惠山区国资监管机构已批准本次控制权收购 [7] 历史分红与拆股 - 2023年实施每10股转增4股并派息1.2元 [5] - 2022年实施每10股转增3股并派息0.8元 [5] - 2021年实施每10股转增3股并派息1元 [5]

业绩预测上调 - 上调2025-2027年营业收入预测至1308亿元/1399亿元/1483亿元 相比上次预测分别增加1.3%/2.9%/3.0% [1] - 上调2025-2027年Non-GAAP归母净利润预测至182亿元/205亿元/230亿元 相比上次预测分别增加1.5%/3.3%/3.3% [1] - 当前股价对应市盈率分别为18倍/16倍/14倍 [1] AI商业合作与市场表现 - 2025年9月15日与招商局签署战略合作框架协议 围绕大模型和云计算等AI技术 在科创产业、交通物流、综合金融及地产园区领域开展合作 [1] - 2025年9月5日至9月17日港股股价上涨35.1% 反映昆仑芯、Robotaxi和数字人等AI商业化变现及生态价值获得市场重估 [1] 业务进展与竞争优势 - 萝卜快跑在武汉地区实现盈亏平衡 验证商业模式可行性 订单数量加速增长且出海拓展顺利 [2] - 昆仑芯片出货量超预期 自研大模型+计算平台+自研芯片形成软硬协同 提升训练和推理环节的性价比 [2] - 云计算、智能驾驶和自研芯片三大业务共同构建AI生态壁垒并打开估值空间 [2] 财务状况 - 净现金流维持健康水平 支撑AI长期战略投入 [2]

业绩预测上调 - 上调2025-2027年营业收入预测至1308亿元、1399亿元、1483亿元，较上次预测分别提升1.3%、2.9%、3.0% [1] - 上调2025-2027年Non-GAAP归母净利润预测至182亿元、205亿元、230亿元，较上次预测分别提升1.5%、3.3%、3.3% [1] - 当前股价对应市盈率分别为18倍、16倍、14倍 [1] AI商业化进展 - 萝卜快跑在武汉地区实现盈亏平衡且订单数量加速增长，出海拓展顺利 [2] - 昆仑芯片出货量超预期，自研大模型、计算平台与芯片形成软硬协同体系，提升训练及推理性价比 [2] - 数字人、Robotaxi等AI商业化变现和生态价值获市场重估，推动港股股价在9月5日至17日期间上涨35.1% [1] 战略合作与生态构建 - 与招商局签署战略合作框架协议，围绕大模型、云计算等AI技术在科创产业、交通物流、综合金融及地产园区领域开展合作 [1] - 通过云计算、智能驾驶和自研芯片三大业务构建AI生态壁垒，打开估值空间 [2] - 公司净现金流维持健康水平，支撑AI长期战略投入 [2]

股价与成交表现 - 9月17日光大证券股价上涨1.17% 成交额达16.65亿元[1] - 当日融资买入3.29亿元 融资偿还2.63亿元 实现融资净买入6590.47万元[1] - 融资余额39.05亿元 占流通市值5.25% 处于近90%分位高位水平[1] 两融数据明细 - 截至9月17日融资融券总余额39.14亿元[1] - 融券方面当日偿还12.33万股 卖出8000股 融券卖出金额15.22万元[1] - 融券余量44.45万股 融券余额845.88万元 处于近80%分位高位水平[1] 股东结构变化 - 截至6月30日股东户数15.67万户 较上期减少5.68%[2] - 人均流通股24,951股 较上期增加6.03%[2] - 香港中央结算公司增持2902.07万股至1.08亿股 位列第五大股东[2] 机构持仓变动 - 华泰柏瑞沪深300ETF增持281.65万股至3488.27万股 位列第六大股东[2] - 国泰中证全指证券公司ETF减持306.82万股至3018.89万股 位列第七大股东[2] - 易方达沪深300ETF新进持股2481.92万股 位列第八大股东[2] 财务业绩表现 - 2025年1-6月归母净利润16.83亿元 同比增长21.03%[2] - A股上市后累计派现165.60亿元 近三年累计派现31.79亿元[2] 公司基本情况 - 公司成立于1996年4月23日 于2009年8月18日上市[1] - 总部位于上海市静安区新闸路1508号及香港湾仔光大中心[1] - 财富管理业务收入占比51.86% 为最主要收入来源[1]