公司成立与股权结构 - 国能（沈阳）热电有限公司于8月23日成立 注册资本10亿人民币[1] - 公司法定代表人为赵振军 经营范围涵盖发电业务、输电业务、供配电业务及供暖服务等[1] - 公司由北京国电电力有限公司全资持股 其中国电电力持股约57% 中国神华持股约43%[1] 业务范围与技术方向 - 业务包括电力设施安装维修试验、热力生产和供应、新兴能源技术研发[1] - 涉及发电技术服务和供暖服务 覆盖能源生产与供应全链条[1]

投资评级 - 报告将国电电力(600795 SH)评级上调至"买入" [5][6] 核心观点 - 公司上半年扣非后归母净利润34 1亿元 同比增长56 12% 主业经营稳健 [8] - 公司发布2025-2027年股东回报方案 承诺年度现金分红不低于当年归母净利润的60% 且每股派发现金红利不低于0 22元 [8] - 按照60%的分红比例 2025-2027年归母净利润对应股息率分别为4 8% 5 3% 5 6% [6] - 公司作为国家能源集团常规能源整合平台 预计2025-2026年投产8GW火电与4GW水电 [8] 财务数据与预测 - 预计公司2025-2027年的归母净利润为68亿元 76亿元 79亿元 [6] - 当前股价对应2025-2027年PE分别为13倍 11倍 11倍 [6] - 2025年上半年实现营收776 55亿元 同比下降9 52% 归母净利润36 87亿元 同比下降45 11% [8] - 上半年入炉标煤单价831 48元/吨 同比下降87 46元/吨 降幅9 52% [8] - 上半年完成售电量1958亿千瓦时 同比下降3 53% 其中火电 水电 风电 光伏分别为1518亿千瓦时 227亿千瓦时 111亿千瓦时 102亿千瓦时 [8] - 上半年实现上网电价0 4097元/千瓦时 同比下降2 95分/千瓦时 [8] 业务运营 - 截至2025年6月底 公司总装机12016万千瓦 其中火电 水电 风电 光伏分别为7663万千瓦 1495万千瓦 1017万千瓦 1840万千瓦 [8] - 上半年火电 水电 风电 光伏分别新增装机200万千瓦 0万千瓦 33万千瓦 612万千瓦 [8] - 公司计划2025年资本性支出741亿元 其中新能源资本性支出计划约280亿元 [8] - 公司计划2025年新开工新能源5 2GW 较2024年减少3 4GW [8]

投资评级 - 维持买入评级 [1] 核心观点 - 经营性利润稳健增长 未来三年分红比例拟提升至60%以上 [1] - 2025Q2调整后归母净利润同比+49% 显示经营性利润强劲增长 [7] - 水电业务表现亮眼 2025H1归母净利润同比+8.5% 度电净利提升至5.3分/度 [7] - 新能源装机快速扩张 2025H1光伏新增装机6.1GW 风电新增0.33GW [7] - 公司发布2025-2027年分红规划 承诺每年现金分红比例不低于归母净利润60% 且DPS不低于0.22元/股 [4] 财务表现 - 2025H1收入776.5亿元 同比-9.5% 归母净利润36.9亿元 同比-45.1% [4] - 2025Q2收入378.4亿元 同比-6.0% 归母净利润18.8亿元 同比-62% [4] - 2025Q2扣非后归母净利润18亿元 同比+302.5% 主要因转让国电建投内蒙古能源公司获得投资收益46亿元 [7] - 2025H1煤电归母净利润19.7亿元 同比-1.4% 度电净利2.8分/度 [7] - 2025H1风电净利润6.9亿元 同比-26% 光伏净利润7.7亿元 同比+32% [7] 经营数据 - 2025H1入炉综合标煤单价831.48元/吨 同比-87.46元/吨 [7] - 2025H1平均上网电价同比-7% 降幅3.2分/度 [7] - 水电上网电价同比+5% 增幅1.3分/度 [7] - 风电上网电价同比-2.9分/度 光伏上网电价同比-9.2分/度 [7] - 光伏上网电量同比+123% [7] - 截至2025年6月底 风电在建装机2.1GW 光伏在建装机3.4GW [8] 盈利预测 - 预计2025-2027年营业收入分别为1779/1857/1869亿元 [10] - 预计2025-2027年归母净利润分别为71.4/76.3/82.4亿元 [10] - 对应PE分别为12/11/10倍 [10] - 2025-2026年水电规划投产1.4/2.2GW [10] 分红政策 - 拟中期分红0.1元/股 占2025H1归母净利润比重48.38% [5] 市场数据 - 当前价格4.79元 总市值85,432.62百万 [3] - 52周价格区间4.07-6.02元 [3] - 近一月涨幅0.4% 近三月涨幅3.8% 近一年跌幅9.1% [3]

行业投资评级 - 报告对行业评级为"看好" [1] 核心观点 - 7月全国用电量达10226亿千瓦时，同比增长8.6%，首次突破万亿千瓦时大关，城乡居民用电增量占总增量38% [5][10] - 全球天然气供需偏宽松，美国Henry Hub现货价格周跌7.19%至$2.76/mmBtu，欧洲TTF现货价格周涨8.17%至€33.10/MWh [5][19] - 农林生物质CCER方法学出台，预计显著提升相关项目收益 [5] 电力行业分析 - 7月用电结构：第一产业170亿千瓦时（+20.2%），第二产业5936亿千瓦时（+4.7%），第三产业2081亿千瓦时（+10.7%），城乡居民2039亿千瓦时（+18.0%）[10] - 1-7月累计用电58633亿千瓦时（+4.5%），第二产业贡献增量占比40% [10][14] - 高温天气推动用电需求，7月平均气温较常年偏高1.3℃，为1961年以来最热7月 [5][11] - 推荐关注水电（国投电力、川投能源、长江电力）、绿电（新天绿色能源、龙源电力等）、核电（中国核电、中国广核）、火电（华电国际、建投能源）及电源装备（东方电气、哈尔滨电气）[5][17] 燃气行业分析 - 美国天然气产量维持历史高位，8月产量达1084亿立方英尺/日，库存较五年均值高5.8% [22][23] - 欧洲库存水平为73.26%，相当于五年均值的91.5%，地缘冲突导致价格波动 [28][31] - 东北亚LNG现货价格周跌2.15%至$11.40/mmBtu，中国LNG出厂价周跌1.75%至4099元/吨 [5][19][41] - 推荐关注城燃企业（昆仑能源、新奥能源等）和天然气贸易商（新奥股份、九丰能源等）[5][45] 环保与新兴领域 - 农林生物质发电项目受益CCER方法学，建议关注长青集团及光大绿色环保 [5] - 推荐环保高股息标的（光大环境、洪城环境等）、SAF相关企业（嘉澳环保、海新能科）及氢能制氢环节（华光环能）[5]

核心观点 - 公司披露2025年半年度报告与2025-2027年现金分红规划 明确未来三年现金分红底线不低于归母净利润60% 凸显电力行业高分红标的价值 [1] - 半年报显示扣非后净利润同比大幅增长56% 主业盈利韧性显著 新能源板块净利润占比首次突破30% 成为核心利润来源 [4] - 公司通过制度性刚性承诺和多重中小股东权益保障机制 为股东回报筑牢预期 叠加540亿元累计未分配利润和687亿元货币资金及金融资产储备 提供坚实财务安全垫 [2][3] 现金分红规划 - 未来三年现金分红总额原则上不低于当年归属于上市公司股东净利润60% 同时每股派现不低于0.22元含税 [2] - 设置重大投资支出限制条款 若12个月内投资/并购支出≥总资产10%约510亿元 则可能影响分红承诺执行 [2] - 当年可供分配利润不足时将直接从累计未分配利润中补足 截至2025年6月末累计未分配利润达540.18亿元 [2] - 设置多重中小股东权益保障机制 包括独立董事可提出分红提案直接提交董事会 股东大会前多渠道沟通股东诉求 分红政策调整须经三分之二以上表决权通过 [3] - 上半年拟派息17.84亿元 占同期归母净利润48.38% 与60%分红底线存在缺口 预示下半年可能存在补充分红空间 [2] 半年度财务表现 - 2025年上半年扣非后净利润同比大幅增长56% 主业盈利韧性显著 经营质效提升 [4] - 营收和归母净利润出现短期波动 分别受电力市场化交易电价调整和上年同期非经常性收益高基数影响 [4] - 新能源板块发电量同比大幅提升 风光板块净利润占比首次突破30% 超越水电成为仅次于火电的核心利润来源 [4] - 火电板块通过高比例长协煤有效管控成本 市场化电价优于行业平均 有效降低燃料端压力 [4] 业务发展与行业地位 - 公司在建及储备风光项目充足 年内新增装机目标明确 为长期盈利增长与分红兑现铺垫 [4] - 高比例长协煤覆盖与超20%的风光装机占比 使公司盈利稳定性远超纯火电企业 [4] - 按当前股价及0.22元/股分红下限测算 公司股息率可达6.18% 较行业平均水平溢价约1.5倍 [4] - 公司60%的分红底线显著高于电力行业平均水平 [4]

项目概况 - 国家电投大安风光制绿氢合成氨一体化示范项目于2023年5月开工 2024年7月26日建成投产 通过800兆瓦新能源机组(风电700兆瓦 光伏100兆瓦)实现绿电制氢 年产绿氢3.2万吨 绿氨18万吨 [10] - 项目每年节约标煤约23万吨 减少碳排放量相当于传统火电模式下50万户普通家庭一年生活用电产生的碳排放 [10] - 项目采用全球最大规模混合制氢设备 包含36000标方/小时碱液制氢与9600标方/小时PEM制氢设备耦合 刷新全球混合制氢规模纪录 [17] 技术突破 - 实现全球最大已投产绿氢合成氨装置 年产量18万吨 生产过程中消耗21亿千瓦时新能源电力 相当于千万吨级炼油厂2-3年用电需求 [16] - 采用碱液与PEM混合电解水制氢技术 PEM制氢设备综合电耗较碱液制氢低10% 显著节约电费 [17] - 建设48000标方全球最大固态储氢装置 实现氢气低压安全高密度储存 具备无腐蚀 无容量衰减特性 [17] - 建造全球规模最大直流微电网制氢系统 攻克直流离网制氢关键技术及装备国产化难题 实现40兆瓦新能源发电直供制氢 [18] 运营系统 - 自主研发柔性控制系统 集成数字化智能化预测控制技术 可实现生产线负荷在30%到110%之间灵活调节 [20] - 系统能根据风光资源变化预测发电能力 智能调整生产参数 有效解决可再生能源波动性与工业用能稳定性矛盾 [20] - 系统替代人工调整84台(套)电解水制氢装置 大幅降低工作强度 投产以来已产出绿氨超过1900吨 [21] 行业意义 - 打造"绿电-绿氢-绿氨"全产业链绿色发展模式 实现可再生能源电力就地转化应用和存储 [14] - 为解决新能源发电能力与电网消纳能力在时空上不匹配问题提供可复制方案 [12] - 项目推动新能源与电力系统 能源结构 经济发展深度融合 为国家能源安全和双碳目标贡献重要力量 [21] 市场背景 - 截至2024年底中国新能源累计装机容量达14.1亿千瓦 2024年新能源发电量1.84万亿千瓦时 对发电量增长贡献率超60% [11] - 传统制氨工艺需要11万吨天然气或46万吨原煤才能达到同等产值 新工艺显著降低环境代价 [16]

财务表现 - 2025年H1营业收入776.55亿元同比下降9.52% 归母净利润36.87亿元同比下降45.11% 扣非归母净利润34.10亿元同比增长56.12% [1] - 2025年Q2营业收入378.42亿元同比下降6.04% 归母净利润18.76亿元同比下降61.96% 扣非归母净利润18.03亿元同比增长302.47% [1] - 燃料成本有效控降 入炉综合标煤单价831.48元/吨同比下降87.46元/吨降幅达9.52% 带动毛利率同比提升1.65个百分点 [3] 发电业务运营 - 2025年H1上网电量1958.01亿千瓦时可比口径同比下降1.96% Q2上网电量1008.66亿千瓦时可比口径同比增长0.48% [2] - 分类型电量变化：火电同比下降7.51% 水电同比下降6.44% 风电同比增长11.11% 光伏同比增长122.83% [2] - 平均上网电价409.70元/兆瓦时同比下降2.95分/度 其中煤机上网电价同比下降超3分钱 [2] 非经常性损益影响 - 投资收益回落至12.29亿元 同比减少48.3亿元 主因去年同期国电建投转让导致基数较高 [3] - 去年同期计提大兴川电站减值准备8.42亿元 本期无此项减值 [3] 股东回报政策 - 首次发布2025-2027年分红规划 要求现金分红比例不低于当年归母净利润60% 且每股派息不低于0.22元 [4] - 2025年H1拟派发现金红利0.10元/股 分红金额17.84亿元 占同期归母净利润48.38% [4] 业绩展望 - 预计2025-2027年归母净利润分别为65/77/80亿元 同比变化-34.36%/+19.47%/+3.91% [4] - 2025年8月20日股价对应PE分别为13.18/11.03/10.62倍 [4]

行业投资评级 - 增持（维持）[6] 核心观点 - 电力龙头企业连续发布分红承诺，强化红利提升预期，回馈股东，具备长期投资价值[4][12][14] - 7月太阳能发电新增装机11GW，风、光新增装机环比6月持续下降[4][16] - 推荐布局低估绿电板块，关注港股绿电及风电运营商，同时建议关注火电板块业绩弹性及灵活性改造龙头[4] 本周行情回顾 - 上证指数报收3825.76点，上涨3.49%，沪深300指数报收4378.00点，上涨4.18%[1][54] - 中信电力及公用事业指数报收3051.63点，上涨1.59%，跑输沪深300指数2.58个百分点，位列30个中信一级板块涨跌幅榜第25位[1][54] - 电力及公用事业板块上市公司超半数上涨[2] 行业数据与动态 装机容量与发电量 - 截至7月底全国累计发电装机容量36.7亿千瓦，同比增长18.2%[4][16] - 太阳能发电装机容量11.1亿千瓦，同比增长50.8%；风电装机容量5.7亿千瓦，同比增长22.1%[4][16] - 7月单月太阳能发电新增装机11.04GW，风电新增2.28GW，新增容量环比6月持续下降[4][16] - 全国可再生能源装机达21.59亿千瓦，占总装机59.2%[60] 煤炭与火电 - 煤价反弹至703元/吨[13][15] - 火电发电量、新增装机量、平均利用小时数及投资完成额均有具体图表数据支撑[11][25][26][28][30] 水电 - 8月22日三峡入库流量同比上升6.62%，出库流量同比下降22.45%[10][32] - 水电发电量、新增装机量、平均利用小时数及投资完成额有具体图表数据[11][35][37][40] 绿电与光伏 - 硅料价格持平于44元/KG，主流硅片价格持平于1.37元/PC[10][39] - 风光发电量、新增装机量、利用小时数及风电投资完成额有具体图表数据[11][42][44][47][49] - 六部门联合整治光伏行业"内卷"乱象，推动行业从规模扩张转向质量提升[62] 碳市场 - 全国碳市场交易价格较上周下跌1.77%，周成交量227.42万吨，周成交额1.60亿元[49] - 最高成交价71.31元/吨，最低成交价69.93元/吨，收盘价70.30元/吨[49] - 累计成交量6.90亿吨，累计成交额474.16亿元[49] 投资建议与关注标的 绿电运营商 - 推荐关注新天绿色能源（H）、中闽能源、福能股份[4] 火电板块 - 建议关注华能国际、华电国际、宝新能源、申能股份、建投能源、浙能电力[4] - 火电灵活性改造龙头青达环保、华光环能[4] 水核防御板块 - 建议关注长江电力、国投电力、川投能源、华能水电[4] - 核电板块关注中国核电和中国广核[4] 重点公司业绩预测 - 浙能电力2024A EPS 0.58元，2025E EPS 0.47元[9] - 皖能电力2024A EPS 0.91元，2025E EPS 0.94元[9] - 国电电力2024A EPS 0.55元，2025E EPS 0.42元[9] - 华能国际2024A EPS 0.65元，2025E EPS 0.81元[9] - 新集能源2024A EPS 0.92元，2025E EPS 0.93元[9] - 青达环保2024A EPS 0.76元，2025E EPS 1.71元[9] - 新天绿能2024A EPS 0.40元，2025E EPS 0.55元[9] - 华光环能2024A EPS 0.74元，2025E EPS 0.84元[9] 行业资讯摘要 - 国家能源局就《分布式电源接入电力系统承载力评估导则》公开征求意见[60] - 公示第五批能源领域首台（套）重大技术装备名单[61] - 7月份全社会用电量10226亿千瓦时，同比增长8.6%，第一产业用电量同比增长20.2%，第二产业用电量同比增长4.7%，第三产业用电量同比增长10.7%，城乡居民生活用电量同比增长18.0%[64]

行业投资评级 - 报告未明确给出整体行业投资评级 但基于投资建议内容 对火电、水电、核电及新能源发电板块均给出积极关注建议 [4][71] 核心观点 - 高股息公用事业资产投资价值凸显 水电龙头长江电力和国电电力发布未来分红方案 预期股息率逐年提升 [6][40] - 电力需求持续增长 2025年7月全社会用电量10226亿千瓦时 同比增长8.6% 第一产业用电量同比增20.2% 第三产业增10.7% 城乡居民生活用电增18.0% [6][66] - 碳中和板块表现强劲 本周上涨4.35% 细分领域中热力服务上涨7.39% 光伏发电上涨4.62% [12][1] 行情回顾 - 本周（8.18-8.22）上证综指上涨3.49% 创业板指上涨5.85% 碳中和板块上涨4.35% 公用事业板块上涨1.75% 环保板块上涨1.52% 煤炭板块上涨1.21% [1][12] - 公用事业子板块中热力服务涨幅最大（7.39%） 燃气Ⅲ下跌0.97% 环保子板块全部上涨 环保设备Ⅲ涨幅最大（3.46%） [12] 投资建议 - 火电板块：关注电力供需偏紧地区企业如申能股份、华电国际、皖能电力 [4][71] - 水电板块：关注龙头长江电力 预期股息率2025-2027年分别为3.2%、3.6%、3.7% [4][40] - 核电板块：关注中国核电 受益于电价市场化及分红能力提升 [4][71] - 新能源发电：关注龙源电力（H） [4][71] - 环保板块：关注城市综合运营龙头玉禾田 [71] 行业数据跟踪 - 煤炭价格：欧洲ARA港动力煤价98.70美元/吨（环比跌2.95%） 纽卡斯尔NEWC煤价110.80美元/吨（环比跌1.86%） 广州港印尼煤库提价726.78元/吨（环比涨0.40%） [48] - 天然气价格：英国天然气价82.46便士/色姆（环比涨8.44%） 美国Henry Hub现货价2.88美元/百万英热（环比跌2.70%） 欧洲TTF价格11.31美元/百万英热（环比涨8.08%） [61] - 碳市场：全国碳配额CEA报价70.30元/吨（环比跌0.79%） 深圳市场成交量最高（203,502吨） 北京市场均价最高（96.81元/吨） [64][65] 行业要闻 - 财政部规范PPP存量项目 要求2024年底前未开工项目原则上不再采用PPP模式 [6][66] - 乌东德水电站投产225.09千瓦屋顶光伏 单日最大发电量超1500千瓦时 目标2027年底建成零碳坝区 [6][68] 上市公司动态 - 长江电力发布2026-2030年分红规划 承诺每年现金分红不低于净利润70% [40] - 国电电力发布2025-2027年分红规划 承诺每年现金分红不低于净利润60% 且每股不低于0.22元 [40] - 股权质押及增减持涉及中持股份、盈峰环境、金房能源等企业 [68][69] 行业景气度更新 - 煤炭：供需偏紧 8月煤价加速上涨 北方港库存2362万吨（未更新） [48][54] - 火电：煤价上涨但可控 年度长协电价锁定 容量电价机制托底 [72] - 绿电运营：稳健向上 新能源装机高增 1-6月风电新增51.3GW 光伏新增212.2GW [72] - 水电：来水不及去年同期 发电量同比小幅下降 [75] - 核电：电量维持高增 1-6月增速双位数 电价企稳 [75]

财务表现 - 2025年上半年营业收入776.55亿元同比下降9.52% 主要因售电单价下降[2] - 归母净利润36.87亿元同比下降45.11% 主要因上年同期转让国电建投产生投资收益67.39亿元推高基数[2][3] - 扣非净利润34.10亿元同比增长56.12% 反映主营业务盈利改善[2] - 火电/水电/风电光伏板块归母净利润分别为19.67亿元/8.83亿元/11.20亿元 较同期变化-0.28亿元/+9.09亿元/-0.79亿元[3] 分红政策 - 公布2025-2027年现金分红规划 承诺每年现金分红比例不低于归母净利润60%且每股不低于0.22元[5] - 2025年上半年拟每股派现0.10元 合计分红17.84亿元 占当期归母净利润48.38%[5] - 高分红传递现金流充裕信号 体现治理优化与股东回报导向[5] 火电业务 - 火电贡献公司超80%收入 装机结构以60万千瓦及以上机组为主占比71.88%[6] - 上半年火电上网电量1518.40亿千瓦时同比下降7.51% 平均上网电价428.75元/兆瓦时同比下降6.97%[6] - 燃料成本管控成效显著 入炉标煤单价831.48元/吨同比下降87.46元/吨降幅9.52% 长协煤占比达97.05%[7] - 通过"三改联动"提升调峰能力 20%深调机组覆盖扩大 增加辅助服务收入[7] 新能源发展 - 上半年新增新能源装机645.16万千瓦 其中光伏612.23万千瓦风电32.93万千瓦[10] - 新能源资源量353.48万千瓦同比下降58.04% 核准备案容量377.39万千瓦同比下降43.65%[10] - 风电/光伏上网电价分别为450.10元/兆瓦时和329.84元/兆瓦时 同比降6.0%和21.8%[12] - "136号文"政策引发6月1日前抢装潮 光伏6月新增装机骤降至14GW[11] 行业环境 - 煤炭价格持续走低 环渤海5500大卡动力煤现货均价同比降22.94%[7] - 电力供需转向宽松 市场化改革加速推进 行业面临量价下行压力[2][6] - 容量电价机制增加收入 但新能源全面入市导致电价不确定性增强[4][12] - 电网消纳不足/用地限制/生态保护等因素增加新能源开发难度[11]