行业指数与个股表现 - 2025年12月3日早盘磷化工概念涨幅居前 中证细分化工产业主题指数上涨0.87% [1] - 成分股杭氧股份上涨4.48% 亚钾国际上涨4.42% 藏格矿业上涨3.68% 万华化学上涨3.22% 三美股份上涨2.19% [1] - 中证细分化工产业主题指数前十大权重股为万华化学 盐湖股份 天赐材料 藏格矿业 巨化股份 华鲁恒升 多氟多 恒力石化 宝丰能源 云天化 前十大权重股合计占比45.41% [1] 行业基本面与盈利状况 - 化工行业当前处于估值与盈利双底 2025年Q1-Q3基础化工板块净利润同比上升7.45% 子板块表现分化 [1] - 行业景气总体仍处于低位 但盈利边际回暖趋势已逐步显现 [1] - 多个子行业存内卷情况 应重视反内卷政策的推进力度 [1] 行业前景与驱动因素 - 随着资源供给收缩 需求稳步回升 景气周期有望延续上行 [1] - AI需求驱动下行业加速释放 高性能新材料成为增长核心 [1] - 未来行业供给端压力有望进一步减轻 美联储降息背景下全球货币宽松带来下游需求复苏 行业整体景气有望底部回升 [1] 相关投资工具 - 化工ETF嘉实(159129)紧密跟踪中证细分化工产业主题指数 聚焦行业反内卷背景下的新一轮景气周期 [2] - 场外投资者可通过化工ETF联接基金（013527）关注化工板块投资机遇 [3]

股价表现与资金流向 - 12月3日盘中股价上涨2.01%至34.08元/股，成交额2.59亿元，换手率0.28%，总市值920.07亿元 [1] - 当日主力资金净流入1286.84万元，特大单净买入1196.97万元，大单净买入89.87万元 [1] - 公司今年以来股价累计上涨42.65%，近5个交易日上涨1.73%，近20日上涨2.01%，近60日下跌8.02% [1] 公司基本情况 - 公司位于浙江省衢州市，成立于1998年6月17日，并于同年6月26日上市 [1] - 主营业务涵盖基础化工原料、食品包装材料、氟化工原料及后续产品的研发、生产与销售 [1] - 收入构成以制冷剂为主，占比46.00%，其次为石化材料（15.14%）和基础化工产品及其它（10.88%） [1] 财务业绩 - 2025年1-9月实现营业收入203.94亿元，同比增长13.89% [2] - 2025年1-9月归母净利润32.48亿元，同比增长158.29% [2] - A股上市后累计派现59.73亿元，近三年累计派现16.47亿元 [3] 股东结构变化 - 截至2025年9月30日，股东户数为7.68万户，较上期增加49.11% [2] - 人均流通股35,172股，较上期减少32.93% [2] - 香港中央结算有限公司为第二大流通股东，持股6450.90万股，较上期减少2041.15万股 [3] 机构持仓变动 - 兴全合润混合A为第三大流通股东，持股4872.24万股，较上期减少175.15万股 [3] - 兴全合宜混合A为第四大流通股东，持股2522.52万股，较上期增加27.31万股 [3] - 鹏华中证细分化工产业主题ETF联接A和兴全商业模式混合(LOF)A为新进十大流通股东 [3] 行业与概念板块 - 公司所属申万行业为基础化工-化学制品-氟化工 [2] - 概念板块包括浙江国资、中芯国际概念、长三角一体化、MSCI中国、增持回购等 [2]

行业投资评级 - 行业投资评级为“推荐”，并维持该评级 [2][12] 核心观点 - 三代制冷剂仍是未来长期主流，供需缺口有望进一步扩大 [2] - 受配额限制影响，主要制冷剂价格自2024年初起显著上扬，行业景气上行 [4] - 2026年HFCs生产配额总量保持不变，但配额调整灵活性增加，有利于品种多、配额量大的企业 [6][7] - 四代制冷剂存在制冷效率递减和生产成本高的问题，短期内难以替代三代制冷剂 [9] - 下游空调、汽车产量稳步增长，维修需求增加，推动制冷剂需求持续上升 [10][11] 制冷剂价格与配额使用情况 - 截至2025年12月1日，R32价格达6.30万元/吨，R134a价格为5.55万元/吨（环比+2.78%），R125价格为4.55万元/吨 [4] - 2025年1-10月，R32产量约24.64万吨，占年度生产配额的80.59%，年化使用率约96.71%；R134a产量约16.84万吨，占配额的78.48%，年化使用率约94.17%；R125产量约10.18万吨，占配额的63.79%，年化使用率约76.55% [5] 配额政策分析 - 2026年二代制冷剂HCFCs生产配额总量为151,416吨，其中HCFC-22生产配额约14.61万吨，削减0.3万吨 [6] - 2026年三代制冷剂HFCs生产配额总量为18.53亿tCO2，内用生产配额总量为8.95亿tCO2，与2025年相同 [7] - 配额调整原则变化，任一品种HFCs的年度调增量由不超过核定量的10%变为不超过30% [7] 制冷剂技术代际比较 - 四代制冷剂HFO-1234yf的制冷性能系数为4.13，低于三代制冷剂R134a的4.36，制冷效率降低5.3% [9] - 四代制冷剂生产成本约为三代制冷剂的数倍，例如R32生产成本为1.45万元/吨，R134a为1.82万元/吨 [9] 下游需求分析 - 2025年1-10月，国内空调累计产量约2.30亿台，同比+2.46% [10] - 2024年国内汽车产量达3155.93万辆，同比+4.80%；2025年1-10月汽车产量2732.50万辆，同比+10.80% [11] - 预测2025-2027年，R32内需缺口分别为-1.24、-1.53、-2.39万吨；R134a内需缺口分别为-0.50、-0.74、-0.99万吨 [11][15] 重点关注公司 - 报告重点关注巨化股份、三美化工、昊华科技、东岳集团、永和股份、金石资源等公司 [12][13]

报告投资评级 - 行业投资评级为“领先大市-A”，并维持该评级 [4] 报告核心观点 - 全球化工竞争格局正经历“东升西落”的重塑，欧洲日韩化工企业产能加速退出，而中国企业凭借显著的成本优势在全球市场份额持续提升 [1][15] - 欧洲化工行业面临能源成本高企与环保压力提升的双重困境，产能利用率持续下滑，颓势预计难以逆转 [2][31] - 中国化工行业凭借全球领先的资本开支、研发投入、规模效应及产业链协同，构筑了坚实的成本护城河，并在MDI、乙烯、PTA等多个关键产品领域展现出强大的国际竞争力 [3][36][44] - 国内化工核心资产，特别是各细分领域的龙头公司，有望凭借成本、规模和技术优势实现强者恒强 [12][75] 按报告章节内容总结 欧洲化工行业困境 - 欧洲天然气价格在2025年1-7月约为美国的3倍，2025年上半年欧盟批发电价同比上涨30%至90美元/兆瓦时，预计全年平均电价为美国的2倍、中国的1.5倍 [2][20] - 欧盟化工产能利用率由2025年第二季度的75.6%下降至第三季度的74.6%，远低于长期平均水平81.3% [1][2][31] - 严格的环保法规（如欧盟碳排放交易体系ETS和碳边境调节机制CBAM）带来高昂合规成本，进一步削弱其产品国际竞争力 [23][26][29] - 近年欧洲已合计关停1100万吨乙烯产能，接近其总产能的10%，裂解装置开工率仅60%-70% [10][58] 中国化工行业优势 - 2023年中国化工资本开支和研发费用分别占全球比重的47%和32%，化工品销售额占全球比重达43% [36][40][43] - 规模效应显著，以炼化为例，恒力石化（2000万吨/年）、浙石化（4000万吨/年）等超大型项目有效降低加工成本，2024年底中国炼厂加工增益产量达28.1万桶/日，高于欧盟（24.8万桶/日）和日本（9.4万桶/日） [44][47] - 在MDI、乙烯、PTA等关键产品上具备全球成本领先优势： - **MDI**：万华化学拥有全球约三分之一产能（380万吨/年），在原料、能源、折旧、人力成本上优势明显；2017-2024年中国纯MDI、聚合MDI、TDI、聚醚多元醇出口量年复合增长率分别为3%、11%、19%、23% [50][51][53][55][57][60][61] - **乙烯**：中国产能从2019年的2669万吨翻番至2024年的5449万吨，成为全球第一，进口依存度从8.8%降至5.0%；全球乙烯产能约2.3亿吨/年，欧洲占比约12%，其落后产能出清有利于全球格局改善 [10][58][62][64] - **PTA**：中国2024年产能达8428万吨，占全球73%，装置大型化（主力200-250万吨）带来成本优势，第四代装置（220+万吨）加工费较第二代、第三代节省375元/吨、125元/吨；2019-2024年出口量年复合增长率达45% [11][67][69][71][73] 国内化工核心资产 - 报告列举了在成本、规模、研发和技术上具备全球竞争力的化工龙头公司，包括万华化学、华鲁恒升、宝丰能源、卫星化学、恒力石化、荣盛石化等 [12][75] - 这些公司凭借规模一体化优势，长期居于全球成本曲线左侧，有望持续扩大国际市场份额 [12][75]

行业与公司信息 * 纪要涉及的行业为数据中心液冷及热管理行业[1] 公司方面提及了维谛技术（在北美市场排名前三）[2] 以及国内的曙光数创、金梅克、歌华等品牌[4] 全球液冷市场概况 * 全球服务器液冷市场（包括冷板和浸没式业务）2024-2025年前三季度整体规模约为60亿至70亿美元[2] * 预计未来3至5年内液冷市场每年将保持20%至25%的增长率[1][2] * 区域分布：北美是最大市场占比约50%至55% 欧洲和亚太地区各占20%至25%[2] * 北美市场中维谛技术排名前三占据20%至25%的份额[2] * 2025年液冷系统在AI数据中心中的渗透率约为33%[20] 技术路径与选择阈值 * 冷板式和浸没式液冷技术的选择依据GPU芯片热设计功率（DDP）划分[8] * 1千瓦以内可用风冷热管理[8] 1-2千瓦推荐单向（相变）液冷热板[1][8] 超过2千瓦建议双向（相变）液冷热板[1][8] 未来Ultra系列若超2千瓦或需转向双向相变方案[8] * 国内AI集群中H100液冷机柜通常采用30%风冷、70%液冷热板方式（三七开比例）[7] 单芯片功耗未超过1,000瓦以单向液冷热板为主[1][7] * 液冷热介质发展从单向走向双向并引入微通道技术[3][12] 二次侧介质常用去离子水或含有25%至30%乙二醇/丙二醇的溶液需添加缓蚀剂[13] * 未来可能从水基制冷剂过渡到电子氟化液等新型制冷剂如R134A R515B等[15][16] 高功率数据中心设计关键 * 电系统采用N+N或3+3+1冗余供电模式例如使用6至8个PowerShell分组进行N+1冗余[6][7] * 热管理系统采用N+1冗余风冷系统部署N+1台空调液冷系统关键器件如循环水泵采用N+1冗余（小容量1+1 大容量2+1或3+1）[1][6][7] * 高功耗GPU机柜制冷系统不能间断否则几十秒内温度会升至自动关机水平[7] 应对挑战的策略 * 北美头部数据中心应对电力瓶颈采用新能源引入 电池储能系统（BESS） 分布式供电（如燃气轮机组 燃料电池）及联合研发分布式核能等措施但成本较高[5] * 国内厂商因芯片限制采购前一代以风冷为主的GPU芯片并通过东南亚数据中心部署先进技术以规避限制[1][5] * 为防止电化学腐蚀在制冷剂中添加缓蚀剂并在管路内增加检测和控制装置实时监控水质[13][14] 特定技术评述与发展趋势 * 浸没式液冷成本高（电子氟化液成本是合成油的三倍以上）维护难 占地面积大 短期内难以广泛推广[3][10][11] 一个100至150千瓦的浸没式系统需要约1,000升工质（每千瓦10升）而单向/双向循环系统每千瓦仅需2至4升[17] * 冷板液冷系统将进化从单向冷板发展到相变式冷板未来三到五年市场将快速过渡到更先进的相变式冷板系统[9] 当前GB200 GB300等产品采用单向冷板 NBL 576机型（Ruby Ultra）大概率采用双向冷板[9] * 两相液体循环规模化后供应链瓶颈可能出现在两相流动专用的CPU管路 密封件 快接头及专用泵等组件上[18] 产业链与交付模式 * 产业链分工包括零部件厂商 系统集成商 温控设备厂家及上游材料供应商等环节[20] 头部数据中心（如英伟达 Google Meta 微软）与温控厂联合设计液冷系统[20] * 高功耗平台有整机柜方案（一体化交付）和解耦方案[21] 一体化交付降低适配难度 提高议价权 简化集成 便于快速部署[23] 解耦交付提高灵活性 利于未来调整和扩容 促进市场竞争[21][23]

报告行业投资评级 - 投资评级：看好（维持）[1] 报告核心观点 - 氟化工行业已进入长景气周期，HFCs行业稳健运行，趋势未变，机会明显[4][24] - 从资源端的萤石到制冷剂，以及高端氟材料、含氟精细化学品等氟化工各个环节均具有较大发展潜力[24] - 2024年配额首年仅是行情起始之年，2025年开年的良好开端再次证明行业景气远未结束，HFCs制冷剂平均成交价格或将保持长期上行态势[55] 行业走势与行情概述 - 本周（11月24日-11月28日）氟化工指数上涨4.59%，收于4911.85点，跑赢上证综指3.19%，跑赢沪深300指数2.95%，跑赢基础化工指数1.04%，跑赢新材料指数1.36%[6][28] - 氟化工板块13只个股中，11只周度上涨（占比84.62%），联创股份（+13.87%）和东岳集团（+10.90%）涨幅靠前[35] 萤石市场行情 - 截至11月28日，萤石97湿粉市场均价为3,346元/吨，较上周同期下跌0.65%；11月均价为3,398元/吨，同比下跌7.76%；2025年至今均价为3,498元/吨，较2024年均价下跌1.34%[7][20][37] - 市场供应充足，但厂商因成交价低于预期而惜售，下游采购方库存充足且观望，预计短期以稳中小幅偏弱震荡为主[7][21] - 氟化氢受硫酸高价支撑，预计下月价格将偏强震荡[7][21] 制冷剂市场行情 - 主流三代制冷剂行情稳中上行，R32、R125、R134a、R410a价格较2024年分别上涨57.50%、19.74%、42.31%、40.79%[22][52] - R134a在集中采购支撑下企业报价持续上行，长协订单预计12月中旬前陆续落地[9][23] - R125受配额切换影响，多数企业剩余配额有限，市场货源偏紧，支撑价格短期维持坚挺[9][23] - R32虽因空调排产调整导致流通市场走弱，但主流成交价仍维持在61000–62000元/吨区间，叠加空调企业长协订单支持及明年上半年需求回暖预期，市场价格将在需求变化中前行[9][23] - R22因终端需求持续收缩，企业多采取降价去库策略，价格较2024年下跌50.00%[22][52] 制冷剂出口情况 - 2025年1-10月我国HFCs单质制冷剂总出口量约为18.88万吨，同比-6.0%；出口总额约为80.46亿元，同比+51.7%[95] - 10月单月，HFCs单质制冷剂总出口量约为2.01万吨，同比-26.3%；出口总额约为9.31亿元，同比+24.0%[95] - 2025年1-10月我国HFCs混配制冷剂总出口量约为10.46万吨，同比-13.1%；出口总额约为46.83亿元，同比+42.6%[102] 受益标的 - 推荐标的：金石资源（萤石）、巨化股份（制冷剂、氟树脂）、三美股份（制冷剂）、昊华科技（制冷剂、氟树脂、氟精细）等[11][25] - 其他受益标的：东阳光（制冷剂、氟树脂、氟化液）、永和股份（萤石、制冷剂、氟树脂）、东岳集团（制冷剂、氟树脂）、新宙邦（氟化液、氟精细）等[11][25]

行业投资评级 - 行业评级为“推荐”，并维持该评级 [1][27] 核心观点 - 中日关系紧张有望加速中国半导体材料对日本产品的替代进程，涉及光刻胶、湿电子化学品、电子气体、掩膜版、CMP抛光材料、溅射靶材、硅片等多个细分领域 [5] - “反内卷”政策有望重估中国化工行业，使全球化工产能扩张大幅放缓，化工企业现金流改善，潜在股息率提升，行业有望从资本开支驱动转向盈利和分红驱动 [6] - 铬盐行业因AI数据中心电力需求（燃气轮机增长）和商用飞机发动机需求提升而迎来价值重估，预计到2028年供需缺口达34.09万吨，缺口比例32% [7][8] - 2025年Q4，中国和美国财政政策有望加码，欧洲部分装置加速退出，叠加中国化工行业推行反内卷，化工行业有望迎来景气上行周期 [27] 行业表现与景气指数 - 截至2025年11月28日，基础化工行业近1月、3月、12月涨幅分别为2.5%、3.7%、24.0%，同期沪深300指数涨幅分别为-3.5%、1.4%、16.9% [3] - 2025年11月27日，国海化工景气指数为91.36，较11月20日下降0.01 [4][37] 重点产品价格动态 - **能源价格**：截至11月28日，Brent原油期货价格收于63.19美元/桶，周环比上升1.09%；WTI原油期货价格收于58.48美元/桶，周环比上升0.86% [12] - **铬盐产品**：11月28日，氧化铬绿价格为35500元/吨，周环比增加1000元/吨；金属铬价格为84000元/吨，周环比增加1000元/吨 [8][16] - **聚氨酯产品**：11月28日，纯MDI价格为19750元/吨，周环比增加150元/吨；聚合MDI价格为14650元/吨，周环比增加100元/吨 [14] - **钛白粉**：11月28日，钛白粉市场均价为13327元/吨，周环比上升168元/吨 [19] - **制冷剂**：11月28日，制冷剂R134a市场均价为58000元/吨，周环比增加1500元/吨；R22、R32、R125价格周环比持平 [17] - **橡胶助剂**：11月28日，华北市场橡胶促进剂M价格为12250元/吨，周环比增加300元/吨；促进剂NS价格为20300元/吨，周环比增加100元/吨 [15] - **PA6切片**：本周己内酰胺价格调涨425元/吨，涨幅4.93%，成本端利好推动PA6切片市场上行 [13] - **维生素**：11月28日，维生素E价格为50.50元/千克，周环比下降1.50元/千克；维生素A价格为63.00元/千克，周环比持平 [20] 重点投资方向与标的 - **低成本扩张**：重点关注万华化学、华鲁恒升、卫星化学、宝丰能源、扬农化工、轮胎（赛轮轮胎、玲珑轮胎等）、复合肥（新洋丰、云图控股等）领域的龙头公司 [8] - **景气度提升**：重点关注铬盐（振华股份）、磷矿石（芭田股份、云天化）、制冷剂（巨化股份、三美股份）、民爆、涤纶长丝、农药等供给受限或需求向好的细分领域 [9] - **新材料**：关注电子化学品（阳谷华泰、万润股份）、氟冷液（新宙邦）、吸附材料（蓝晓科技）、PI膜（瑞华泰）、合成生物学（凯赛生物）等国产化率低、成长空间大的领域 [9] - **高股息**：看好中国石油、中国海油、中国石化、中国化学等央国企，因其具有高分红率、低负债率和稳固的竞争格局 [10] - **半导体材料国产替代**：涉及标的包括光刻胶领域的鼎龙股份、彤程新材；湿电子化学品领域的江化微、晶瑞电材；电子气体领域的华特气体、金宏气体等 [5]

行业投资评级 - 基础化工行业投资评级为“超配”，且为维持评级 [1] 核心观点 - 行业短期表现承压但年内累计涨幅可观，近两周申万基础化工指数下跌7.3%，跑输沪深300指数3.3个百分点，在31个申万行业中排名第30位；然而，年初至今该指数上涨26.0%，跑赢沪深300指数11.2个百分点，排名第8位 [5][13] - 制冷剂子行业因供给端受生产配额管理约束，价格保持上涨趋势，相关企业盈利显著改善，报告明确建议关注三美股份（603379）与巨化股份（600160） [5][28][29] - 1-10月份全国规模以上工业企业利润总额同比增长1.9%，但化学原料和化学制品制造业利润同比下降5.4%，显示行业内部存在分化 [5][27][28] 行情回顾 - 指数层面：近两周申万基础化工指数下跌7.3%，跑输基准；年初至今上涨26.0%，跑赢基准 [5][13] - 子板块表现：近两周所有子板块均下跌，非金属材料（-12.0%）、化学纤维（-9.3%）、化学原料（-8.4%）跌幅居前；但年初至今所有子板块均实现上涨，塑料板块（+51.3%）和农化制品板块（+34.3%）涨幅领先 [5][16] - 个股表现：近两周404家成分股中仅46家上涨，华融化学（+30.4%）、国风新材（+29.1%）、新金路（+25.8%）涨幅居前；358家下跌，嘉澳环保（-29.2%）、泰和科技（-28.5%）、安纳达（-26.9%）跌幅较大 [5][18] 化工产品价格情况 - 重点跟踪产品中，近一周价格上涨产品包括己内酰胺（+5.49%）、合成氨（+3.32%）、六氟磷酸锂（+1.80%）、尿素（+0.72%）、PTA（+0.43%）、BOPET（+0.35%）、TDI（+0.22%）；制冷剂R32价格持平 [23][24] - 报告对部分产品后市进行预测，例如预计六氟磷酸锂市场价格将大幅上涨0.5万-1万元/吨，制冷剂R32市场预计保持稳步攀升态势 [24] 重点行业资讯 - 国际化工企业加大在华投资：杜邦公司在张家港奠基新建特种润滑剂生产基地，预计2027年初投产 [5][27] - 钾肥进口大合同落地：2026年度钾肥进口合同价为348美元/吨（CFR） [5][27] - 产业低碳合作推进：巴斯夫与中国石化相关子公司签署协议，共同推动生物天然气在南京基地的规模化应用 [5][27] - 行业ESG发展：中国石油和化工行业2024年度ESG评价报告发布，指出行业ESG发展呈现进步与问题并存的复杂局面 [27] 行业周观点与建议关注标的 - 核心观点聚焦制冷剂行业，指出自2024年实施HFCs生产配额管理后，供需改善，2025年前三季度价格整体上涨，带动相关公司三美股份和巨化股份归母净利润同比大幅增长 [5][28] - 明确建议关注标的为三美股份（603379）和巨化股份（600160），并概述其核心竞争优势，如三美股份的自产催化剂能力和品牌认可度，巨化股份的完整氟化工产业链及在战略性新兴产业的应用解决方案 [29]

券商评级概览 - 11月24日券商共发布6次上市公司目标价 目标价涨幅排名前三的公司分别为方盛制药（46.38%）、巨化股份（38.81%）、梅花生物（32.68%）[1] - 方盛制药、巨化股份、梅花生物分别属于中药行业和化学制品行业[1] 目标价涨幅详情 - 方盛制药获得国泰海通证券给予增持评级 最高目标价为16.60元 目标涨幅46.38%[2] - 巨化股份获得中信证券给予买入评级 最高目标价为46.00元 目标涨幅38.81%[2] - 梅花生物获得国泰海通证券给予增持评级 最高目标价为13.44元 目标涨幅32.68%[2] - 透景生命、以岭药业、科顺股份的目标涨幅分别为28.14%、18.30%、16.19%[2] 券商覆盖情况 - 11月24日共有23家上市公司获得券商推荐 科顺股份、锦泓集团、梅花生物等各获得1家券商推荐[2] - 当日券商共给出7次首次覆盖 涉及方盛制药、力诺药包、英联股份、华厦眼科、英科医疗等公司[3]

券商目标价涨幅排名 - 方盛制药目标价涨幅最高，达46.38%，属于中药行业 [1] - 巨化股份目标价涨幅为38.81%，属于化学制品行业 [1] - 梅花生物目标价涨幅为32.68%，属于化学制品行业 [1] 券商推荐公司概况 - 11月24日共有23家上市公司获得券商推荐 [1] - 科顺股份、锦泓集团、梅花生物等公司各获得1家券商推荐 [1]