市场整体表现 - 市场呈现跷跷板效应 高股息资产活跃而科技主线回调 [1] - 上证指数下跌0.79%至3844.84点 深证成指下跌2.21%至12545.82点 创业板指下跌2.9%至2870.72点 [1][2] - 证券板块临近收盘拉升 带动指数跌幅收窄 [1] 银行板块表现 - 银行板块反弹1.22% 板块指数达1344.22点 [3][4] - 渝农商行领涨4.55%至6.67元 沪农商行涨3.43%至9.05元 招商银行涨2.91%至43.20元 [4] - 银行中报显示整体向好 营收和利润增速回升 不良率稳中有降 拨备覆盖率边际企稳 [5] - 国有行业绩改善超预期 股份行营收利润增速触底反弹 部分城农商行信贷投放动能强劲 [5] - 银行板块经历三季度回调后现触底企稳迹象 有望轮动补涨 [6] 电力板块表现 - 电力板块活跃 京运通涨停10.13%至4.24元 华光新能涨停10%至23.86元 上海电力涨停9.98%至18.52元 [8] - 7月全社会用电量10226亿千瓦时 同比增长8.6% 首次突破万亿千瓦时 [9] - 1-7月累计用电量58633亿千瓦时 同比增长4.5% 其中第三产业用电量增7.8% 城乡居民用电量增7.6% [9] - 火电盈利有望维持合理水平 新能源发电盈利趋于稳健 核电盈利稳定 水电防御属性凸显 [9] 科技板块表现 - 算力产业链个股大跌 德科立 剑桥科技 英维克 麦格米特等大幅下跌 [1] - 新易盛 天孚通信 中兴通讯等龙头股下跌 [1]

核心观点 - 招商银行管理层在2025年中期业绩发布会上强调公司坚持长期主义战略 聚焦零售业务优势、ROE领先目标及国际化发展 预计下半年业绩将稳中有进并完成全年预算目标 [2][3][4] 全年业绩展望 - 上半年净利润增速回正 二季度经营情况整体好于一季度 主要因一季度受贷款重定价影响净息差下行带来营收压力 [3][4] - 下半年将通过加快战略转型、加强成本管理、促进中间业务增长及资产质量管控等措施实现稳中有进、逐季向好态势 有信心完成年初预算目标 [4] 零售业务优势 - 零售业务三大支撑为科技能力（如一卡通、App及AI产品）、全行协同的队伍体系（"人人讲零售、人人懂零售、人人做零售"）以及"以客户为中心"的价值观 [5][6][7] - 零售AUM达16.03万亿元 半年增量创近年新高 财富管理收入同比增长6% [5] - 客户风险偏好稳健为主基调 但进取型偏好边际改善 对权益类资产偏好上升 [3][9] ROE管理目标 - 公司建立以ROE为导向的财务管理体系 目标保持国内银行业领先水平 当前ROE为13.85% 较行业平均9%高约4个百分点 [10][11] - ROE水平取决于盈利能力回升 将在利润增长、净资产积累和分红间寻求平衡 但分红比例调整需综合资本实力、业务发展及监管政策等因素 [11][12] 短期与长期平衡 - 强调银行经营是马拉松而非百米冲刺 需坚持长期主义 避免为当期业绩牺牲长远利益 [8] - 通过巩固客户、队伍、管理及业务四大基础 并明确"有所为有所不为"的战略形成差异化竞争优势 [8] 国际化发展 - 国际化是"四化"转型之首 因应中国企业海外布局及金融强国建设需求 [13] - 境外机构（如香港永隆银行、招银国际）总资产增速和盈利能力显著提升 但对全行贡献仍需三年以上培育期 预计成为新增长点 [13] 财富管理趋势 - 资本市场回暖背景下 客户风险偏好持续改善 含权类产品（公募基金、私募基金、理财产品等）规模提升有望推动财富管理中收增长 [9]

市场整体表现 - 上证综指收于3844.84点，处于半年线之上，日内跌幅0.79% [1] - A股总成交额达19304.44亿元 [1] 个股突破半年线情况 - 35只A股价格突破半年线，其中乖离率最高为供销大集（6.45%）、吉电股份（6.05%）和*ST三圣（4.29%） [1] - 乖离率较低个股包括富岭股份、湖北能源、云南旅游等，刚站上半年线 [1] 高乖离率个股明细 - 供销大集（000564）涨跌幅9.84%，换手率4.84%，最新价2.68元突破半年线2.52元 [1] - 吉电股份（000875）涨跌幅7.34%，换手率6.58%，最新价5.56元突破半年线5.24元 [1] - *ST三圣（002742）涨跌幅5.10%，换手率2.62%，最新价4.74元突破半年线4.55元 [1] 中等乖离率代表个股 - 武汉蓝电（830779）涨跌幅4.08%，换手率19.82%，最新价46.22元突破半年线44.54元 [1] - 华原股份（838837）涨跌幅3.93%，换手率2.74%，最新价17.71元突破半年线17.14元 [1] - 梅雁吉祥（600868）涨跌幅4.59%，换手率7.21%，最新价2.96元突破半年线2.89元 [1] 金融板块突破个股 - 招商银行（600036）涨跌幅2.91%，换手率0.39%，最新价43.20元突破半年线42.92元 [2] - 建设银行（601939）涨跌幅1.44%，换手率1.45%，最新价9.17元突破半年线9.11元 [2] - 中信银行（601998）涨跌幅1.80%，换手率0.11%，最新价7.92元突破半年线7.81元 [1] 消费与制造业代表个股 - 贵州茅台（600519）涨跌幅0.81%，换手率0.32%，最新价1488.07元突破半年线1481.99元 [2] - 盐津铺子（002847）涨跌幅2.49%，换手率1.75%，最新价77.41元突破半年线77.04元 [2] - 老凤祥（600612）涨跌幅1.59%，换手率2.09%，最新价48.69元突破半年线48.51元 [2]

全年业绩展望 - 上半年净利润增速回正 二季度经营情况整体好于一季度[4][6] - 下半年预计实现稳中有进 逐季向好的发展态势 有信心完成年初预算目标[4][6] - 将通过加快战略转型 加强成本费用管理 促进中间业务发展 加强资产质量管控等多措并举[6] 零售业务优势 - 零售AUM达16.03万亿元 半年增量创近年来最高 财富管理收入同比增长6%[5][7] - 三大底层支撑包括科技与业务高度融合 全行协同的零售队伍 以客户为中心的价值观[5][8][9][10] - 客户风险偏好稳健为主基调 进取型偏好边际改善 权益类资产偏好上升[5][12] ROE管理目标 - 上半年ROE为13.85% 较国内银行业平均9%水平领先约4个百分点[13] - 建立以ROE为导向的财务管理体系 目标保持国内银行业领先水平[4][13] - ROE水平取决于盈利能力回升 将在利润增长 净资产积累和分红间寻求平衡[13][14] 国际化战略 - 将国际化作为"四化"转型首要任务 顺应中国企业海外投资趋势[15] - 境外机构总资产增速和盈利能力显著提升 对全行贡献初见成效[16] - 预计需要3-5年提升能力 国际化将成为新增长点[16] 经营理念 - 强调银行经营是马拉松而非百米冲刺 坚持长期主义[2][11] - 需平衡当期利益与长远风险 巩固客户 队伍 管理和业务四大基础[11] - 通过差异化战略形成竞争优势 做到有所为有所不为[11]

指数表现 - 中证国有企业红利指数下跌0.38% [1] - 成分股涨跌互现 渝农商行领涨3.45% 沪农商行涨2.97% 招商银行涨2.22% [1] - 鲁西化工领跌 新媒股份和晋控煤业跟跌 [1] ETF产品动态 - 国企红利ETF最新报价1.14元 [1] - 基金规模达5121.35万元 创近1月新高 [1] - 基金份额达4478.66万份 创近1月新高 [1] 指数编制规则 - 中证国有企业红利指数从国有企业选取100只高股息率、分红稳定且具流动性的证券 [2] - 前十大权重股合计占比16.84% [2] - 权重股包括中远海控(2.36%)、冀中能源(2.00%)、山煤国际(1.47%)等 [2][4] 权重股表现 - 建发股份跌幅最大达2.41% [4] - 交通银行逆势上涨0.97% [4] - 山煤国际跌1.11% 山西焦煤跌1.00% 恒源煤电跌1.03% [4] 机构观点 - 中国银河证券认为A股将呈现震荡向上行情 高股息红利资产契合中长期资金配置需求 [1] - 光大证券指出红利资产具有成长股不可替代的价值 多家公司实施利润分配方案推动市场热度 [1]

政策背景与执行范围 - 公司积极响应国家个人消费贷款财政贴息政策 全力推动贴息工作落地 [1] - 贴息政策执行期为2025年9月1日至2026年8月31日 覆盖个人消费贷款业务（不含信用卡） [2] - 贴息范围包括单笔5万元以下所有消费及5万元以上重点领域消费（家用汽车/养老生育/教育培训/文化旅游/家居家装/电子产品/健康医疗） [2] 贴息计算规则 - 年贴息比例为1个百分点 最高不超过贷款合同约定利率的50% [3] - 单借款人累计贴息上限3000元（对应30万元消费金额） [3] - 单笔5万元以下消费累计贴息上限1000元（对应10万元消费金额） 5万元以上重点消费按5万元额度封顶贴息 [3] 业务办理机制 - 客户需签署《个人消费贷款贴息补充协议》方可申请贴息 [4] - 系统自动识别银行账户消费交易信息并自动贴息 未识别交易需线下提交发票等证明材料人工审核 [5] - 贴息资金在结息时直接扣减利息 不收取任何服务费用 [7] 客户服务与风险管控 - 提供App查询/短信通知/客户经理咨询/95555热线等多渠道服务支持 [6][8][9] - 严格禁止虚假交易/不法中介/套取贴息等行为 违规者将纳入不良征信并依法处理 [8][9] - 明确声明未与任何贷款中介机构合作 提醒客户警惕"中介费"等诈骗行为 [8]

核心观点 - 招商银行2025年上半年净利润749.3亿元同比增长0.25% 不良率0.93%较上年末下降0.02个百分点 零售业务风险小幅上升但总体可控 国际化与息差管理成为转型重点 [2][7][11] 财务表现 - 营业收入1699.23亿元同比下降1.72% 净利润增速较一季度由负转正 [2] - 净利息收入1060.85亿元同比增长1.57% 营收占比62.41% 非利息净收入638.84亿元同比下降6.73% [14] - 零售AUM规模达16万亿元 零售业务税前利润贡献占比58.53%同比提升 [7] 零售业务 - 零售不良率上升0.07个百分点至1.03% 主因经济增速放缓与居民还款能力下降 [7] - 推行"三优策略"（优质客户/区域/押品）占比达90% 通过消费贷贴息与反内卷政策改善经营环境 [8] - 数字化升级完成"人+数字化"服务模式迭代 借记卡与信用卡双卡联动提升支付结算业务 [7] - AI应用"小招"月服务客户超2000万 "小助"覆盖全岗位 未来将推进人机协同 [8] 国际化发展 - 首次提出"四化"转型 国际化被列为重点方向 顺应中资企业出海与人民币国际化趋势 [10][11] - 境外资产增速与盈利能力显著提升 依托香港招商永隆银行、招银国际等平台布局 [11][12] - 国际化建设需3-5年周期 涵盖服务能力、管理及人才体系的全面升级 [12] 净息差管理 - 净息差1.88%同比下降12个基点 第二季度环比下降5个基点至1.86% [14] - 存款成本1.26%显著低于行业平均 活期存款占比约50%制约成本压降空间 [16] - 个人住房按揭贷款占比高 存量重定价影响显著 零售贷款需求不足加剧压力 [16] - 通过资产组织、风险定价优化及资产负债管理手段稳定息差 预计降幅将收窄 [17][18] 对公业务 - 聚焦科技企业、产业整合、供应链融资及普惠金融四大方向 [20] - 上半年公司贷款增量80%集中于珠三角、长三角及环渤海地区 53%集中于电力热力燃气水务行业 [21] - 对公业务坚持"量价平衡、风险可控"原则 供应链融资上半年增长超20% [20]

投资评级 - 强烈推荐（维持）[1] 核心观点 - 招商银行2025年上半年归母净利润同比增长0.3% 营收同比负增1.7% 但较一季度（-3.1%）显著回暖 非息收入修复和财富管理业务增长是主要驱动力[4][7] - 公司财富管理手续费同比增长11.89% 资产管理手续费负增缺口较一季度收敛9.69个百分点 居民财富管理需求在资本市场活跃背景下延续修复态势[7] - 净息差小幅下行至1.88% 但负债端成本改善明显 存款成本率较年初下降28BP至1.26%[7] - 资产质量保持稳健 不良率环比下降1BP至0.93% 拨备覆盖率411% 风险抵补能力稳定[8] - 长期竞争优势稳固 预计2025-2027年EPS分别为6.01/6.25/6.54元 对应盈利增速2.2%/3.9%/4.7%[8] 财务表现 - 2025年上半年营业收入1670亿元（同比-1.7%） 归母净利润749亿元（同比+0.3%）[4] - 净利息收入同比增长1.6% 非息收入同比负增6.7%（较一季度-10.6%收窄）[7] - 中收收入同比负增1.9% 但财富管理手续费同比增长11.89%[7] - 总资产规模同比增长9.4% 贷款规模同比增长5.5% 存款规模同比增长8.8%[4] - 2025年预测营业净收入3304.38亿元（同比+0.0%） 归母净利润1516.98亿元（同比+2.2%）[6] 业务指标 - 零售AUM达160294亿元 同比增长15.7%[9] - 私人银行客户数182,740户 同比增长15.3%[9] - 理财产品余额24600亿元 同比增长0.8%[9] - 活期存款占比49.72% 较上年下降0.62个百分点[7] - 核心一级资本充足率14.00% 资本充足率18.56%[9] 估值预测 - 当前股价对应2025年PE 7.0倍 PB 0.96倍[6] - 预计2025-2027年PB分别为0.96x/0.88x/0.81x[8] - ROE水平从2024年15.1%逐步降至2027年13.1%[6]

零售银行业绩普遍承压 - 2025年上半年零售银行营收与利润普遍下滑 多家银行零售金融营业收入和利润总额出现负增长 例如农业银行零售金融营业收入同比下降6.6%至1901.77亿元 利润总额同比下降23.59%至685.05亿元[1][4][5][6] - 平安银行零售业务表现最为剧烈 营业收入同比下降20.49%至310.81亿元 利润总额同比下降45.98%至12.04亿元 零售利润贡献占比降至4%[1][5][8] - 工商银行零售利润总额同比大幅增长46.05%至927.69亿元 主要因2024年同期基数较低（2024年上半年利润同比下降超30%）[5][7] 零售信贷增长失速与资产质量压力 - 信用卡业务规模持续收缩 全国信用卡和借贷合一卡量较最高位8.07亿张下降11.4%至7.15亿张 已连续11个季度下滑[14] - 平安银行信用卡贷款余额较上年底下降超9% 消费总额同比下降近17% 农业银行信用卡消费额同比下降5.7%至1.05万亿元[14] - 零售贷款不良率整体承压 招商银行零售贷款不良率（含信用卡）为1.04% 较上年末上升0.06个百分点 中信银行信用卡不良率为2.73% 较上年末上升0.22个百分点[13][14] 财富管理转型面临挑战 - 财富管理业务未能及时弥补零售信贷收入缺口 银行手续费及佣金净收入仍处于低位 23家上市银行2024年该项收入较2023年下降9.3%[16] - 部分银行陷入AUM规模陷阱 通过冲量式销售或做大定期存款支撑规模 而非提升财富管理价值链价值 例如农业银行零售存款占零售AUM比重高达85.1%[20][21] - 招商银行财富管理能力领先 零售AUM达160293.95亿元 零售存款占比仅25.1% 大财富管理收入同比增长5.45%至208.57亿元 占中间业务收入50%[21][22][24] 低成本负债与战略转型成关键 - 招商银行负债成本优势显著 个人存款平均付息率为1.18% 整体存款平均付息率为1.26% 远低于同业 主要得益于零售活期存款占比近50%[22][23] - 银行战略重心转向质量与效益 中信银行强调放弃规模情节 招商银行提出回归存贷汇本源 升级人+数字化服务模式 以及以AI决胜未来[18] - 财富管理业务长期价值凸显 存款搬家趋势不可逆 财富管理能力强的银行将获得更大优势 2025年部分银行财富管理业务已步入收获期[19][23][24]

零售银行业务整体承压 - 2025年上半年零售银行继续承压 资产质量下滑 增长失速[1] - 零售信贷和财富管理两大板块中 信贷引擎渐失动力 财富管理未能及时补位[1] - 居民收入波动 消费需求低迷 房产行业下行导致业务发展受阻[1] 代表性银行业绩表现 - 农业银行零售金融营业收入1901.77亿元同比下降6.6% 利润总额685.05亿元同比下降23.59%[4] - 建设银行零售金融营业收入1814.65亿元同比微增0.99% 利润总额787.34亿元同比下降19.62%[4] - 工商银行零售金融营业收入1693.06亿元同比下降0.67% 利润总额927.69亿元同比上升46.05%[4][6] - 招商银行零售金融营业收入961.93亿元同比微增0.26% 利润总额520.36亿元同比上升1.64%[4] - 平安银行零售金融营业收入310.81亿元同比下降20.49% 利润总额12.04亿元同比下降45.98%[4][7] - 中信银行零售金融营业收入404.85亿元同比下降6.85% 利润总额55.95亿元同比上升109.24%[4][8] 资产质量与风险表现 - 招商银行零售贷款不良率1.04% 较上年末上升0.06个百分点 信用卡不良率1.75%与上年末持平[13] - 中信银行零售贷款不良率1.29% 较上年末上升0.04个百分点 信用卡不良率2.73%上升0.22个百分点[13] - 平安银行零售贷款不良率1.27% 较上年末下降0.12个百分点 信用卡不良率2.3%下降0.26个百分点[13] - 兴业银行零售贷款不良率1.22% 较上年末下降0.13个百分点 信用卡不良率3.28%下降0.36个百分点[13] - 信用卡总量从高位8.07亿张下降至7.15亿张 连续11个季度下滑[13] - 平安银行信用卡消费总额同比下降近17% 贷款余额较上年底下降超9%[13] 财富管理业务转型 - 零售AUM中零售存款占比反映财富管理能力 招商银行占比25.1% 中信银行35.7% 平安银行31.5%[22] - 农业银行零售AUM23.68万亿元 零售存款占比85.1% 建设银行零售AUM超22.04万亿元 占比80%[22] - 工商银行零售AUM超24万亿元 零售存款占比82.6%[22] - 招商银行个人存款平均付息率1.18% 整体存款平均付息率1.26% 显著低于同业[24] - 中信银行个人存款平均付息率1.95% 平安银行1.92% 兴业银行1.89%[24] - 招商银行2025年上半年大财富管理收入208.57亿元 占中间业务收入50% 同比增长5.45%[25] 战略调整与发展路径 - 银行战略重心从高风险高收益资产业务向低成本负债战略转移[16] - 财富管理业务需要长周期战略性投入 短期难以弥补信贷收入下滑[17] - 2024年上市银行手续费及佣金净收入同比下降9.3% 中收业务仍处低位[18] - 部分银行通过冲量式销售推动AUM增长 未能真正挖掘价值链[20]