投资评级 - 维持"买入"评级，目标价8.54港币（基于2025年16倍PE估值）[2][3][8] 核心财务预测 - 2025-2027年每股收益预测：0.49元/0.56元/0.63元（年复合增速8.7%）[2] - 2025年营收预计144.52亿元（+6.4%），归母净利润13.69亿元（+10.6%）[2] - 毛利率持续提升：从2023年42.2%升至2027年45.0%[2] - ROE水平稳定在13.6%-14.8%区间[2] 品牌表现 - 索康尼品牌上半年营收同比高增32.5%，经营利润暴涨236.8%[7] - 索康尼门店净增10家至155家，同店增长显著[7] - 预计索康尼未来三年营收有望翻倍[7] - 主品牌特步加大DTC投入保持稳健增长[6] - 户外品牌迈乐或成新增长点，预计2026年加大投入[7] 市场表现 - 近12个月股价绝对涨幅49.37%，显著跑赢恒指44.44%[4] - 当前股价6.15港币对应2025年PE仅9.3倍，低于行业平均16倍[2][9] - H股市值171.12亿港币，总股本27.82亿股[3] 行业比较 - 估值显著低于同业：安踏2025年PE 17倍，李宁17倍，特步仅9.3倍[9] - 净利率改善明显：从2023年7.2%提升至2027年10.1%[2] - 存货周转率从2023年4.1次提升至2025年8.1次[12]

财务表现 - 上半年净利润超出高盛预测12% 主要得益于其他收入及收益高于预期 [1] - 核心业务收入符合预期 毛利率和经常性营运利润率略高于高盛预测 [1] 业绩指引 - 公司重申2025年报表净利润按年增长超过10%的指引 基于正向销售增长预期 [1] - 对2025年下半年消费环境持谨慎乐观态度 [1] 品牌业务 - 跑步市场呈现稳健增长态势 [1] - Saucony品牌长期销售和盈利能力保持建设性看法 [1] 投资评级 - 目标价从7港元微升至7.1港元 基于2025年预测市盈率13倍 [1] - 维持"买入"评级 因风险回报仍具吸引力 [1]

行业表现 - 港股体育用品概念股午后走高 [1] - 特步国际涨超3% 李宁涨超2% 安踏体育和滔搏等个股跟涨 [1] 公司表现 - 特步国际股价上涨超过3% 业绩公布后表现积极 [1] - 李宁股价上涨超过2% [1] - 安踏体育和滔搏等公司股价跟随上涨 [1]

投资评级 - 维持"买入"评级，当前股价6.15港元对应2025年PE为11倍 [1][12] 核心业绩表现 - 2025年上半年营业收入68.4亿元（人民币，下同），同比增长7.1%，归母净利润9.1亿元，同比增长21.5%（剔除KP业务影响后同比+6.4%）[5] - 上半年EPS为0.35元，派息比率50.0%，每股派发现金红利0.18港元 [5] - 毛利率同比下降0.1PCT至45.0%，经营利润率提升0.4PCT至19.1%，归母净利率提升1.6PCT至13.4% [6][8] 分业务表现 - 大众运动（特步主品牌）收入占比88.5%，同比增长4.5%；专业运动（索康尼、迈乐）收入占比11.5%，同比增长32.5% [7] - 鞋类/服装/配饰收入占比分别为60.8%/37.3%/1.9%，同比增速+6.3%/+9.5%/-7.8% [7] - 特步主品牌Q1/Q2流水分别同比增长中单位数/低单位数，索康尼Q1/Q2流水分别增长超40%/超20% [6][14] 渠道与产品 - 截至2025年6月末，特步成人/少年门店分别为6360家（净减22家）/1564家（净减20家），索康尼国内门店155家（净增10家）[7] - 主品牌推出360X 2.0碳板跑鞋、160X 7.0 PRO等新品，索康尼推出胜利23/啡翼2等高性能跑鞋 [11] - 特跑族会员超240万人，跑团6200个，马拉松赛事穿着率保持领先 [11] 财务指标 - 存货较年初增加41.3%至22.5亿元，存货周转天数91天（同比减少9天）[10] - 应收账款较年初增加5.4%至48.4亿元，周转天数118天（同比增加18天）[10] - 经营净现金流7.7亿元，同比减少6.4% [10] 盈利预测 - 预计2025-2027年EPS分别为0.49/0.55/0.60元，对应PE 11/10/9倍 [12] - 2025-2027年营收CAGR为6.6%，归母净利润CAGR为10.7% [13][17]

市场表现 - 恒生指数昨日高开23点至25293点后窄幅波动，最终收跌93点或0.37%至25176点，成交额连续超3000亿港元 [2][3] - 科网股领涨带动恒指盘中一度涨196点至25466点，但高位遭遇沽压回落 [3] - 京东健康(06618)财报后大涨8.4%至66.4港元，阿里健康(00241)涨3.6%至5.52港元，成为表现最佳蓝筹 [3] - 汇控(00005)跌1.8%至98.45港元，康师傅(00322)跌3.2%至10.8港元，表现最弱 [3] 宏观与行业动态 - 香港专属自保公司数量增至6家，其中2家为2025年新增，反映国际企业对香港风险管理中心地位的信心增强 [6] - 香港政府为专属自保业务提供50%利得税优惠，并简化资本规定等监管措施，提升区域竞争力 [6] - 1个月港元拆息回升至2%，H按实际利率升至3.3%，但仍低于封顶息率3.5%，业界预计年底前封顶息率可能下调 [7] - 7月经络按揭息率指数(MMI)报2.44厘，较6月上升39基点，主要受HIBOR回升影响 [8] 上市公司动态 - 特步国际(01368)中期净利润同比增长21.47%至9.14亿元人民币，收入增长7.14%至68.38亿元，毛利率微降0.1个百分点至45% [10] - 特步计划下半年启动DTC模式，升级零售战略并拓展电商业务，预计行业需求将受健康意识提升及政策刺激持续增长 [10][11] - 361度(01361)与斯坦德机器人达成战略合作，共同开发机器人穿戴装备及高性能材料，并计划在全球门店引入具身智能机器人 [12]

重磅研报 策略专题：历史上融资盘快速流入如何演绎 - 融资盘快速流入的行情复盘显示投资者情绪高亢，沪指一度突破3700点 [3] - 融资盘快速流入区间领涨行业包括通信（1月15.9%，3月41.6%，1年80.7%）、电子（1月15.0%，3月24.5%，1年68.4%）等 [1] - 全球权益市场全面上涨，亚洲股市领涨，商品价格全面下跌，中美利差小幅收窄 [3] 金融工程：转债市场分析 - 当前转债市场定价偏离度指标为5.42%，处于2018年以来99.9%分位数水平 [3] - 历史上位于该高估值区间时，未来半年的中证转债收益率均值为-2.9%，胜率为0% [3] 固定收益：基本面高频数据 - 国盛基本面高频指数为127.2点，当周同比增加5.4点 [5] - 工业生产高频指数为126.4，当周同比增加5.1点；商品房销售高频指数43.3，当周同比下降6.4点 [5] - CPI和PPI月环比预测均为0.2%，交运高频指数129.8，当周同比增加9.2点 [5][7] 研究视点 纺织服饰：特步国际 - 2025H1营收同比增长7.1%至68.4亿元，归母净利润同比增长21.5%至9.1亿元 [7] - 毛利率45%，净利率13.4%，派息比率稳定在50% [7] - 预计2025年收入增长7%左右，归母净利润增长10%+ [8] 海外：联想集团 - 25-26Q1财季业绩超预期，PC业务快速增长，手机业务双位数增长 [9] - 预计25/26FY营收759亿美元（同比+9.9%），归母净利润16.5亿美元（同比+19%） [9] 医药生物：南微医学 - 2025H1营收15.65亿元（同比+17.36%），归母净利润3.63亿元（同比+17.04%） [11] - 2025Q2营收8.66亿元（同比+21.36%），归母净利润2.02亿元（同比+21.22%） [11] - 预计2025-2027年营收分别为33.41、39.93、47.54亿元，归母净利润分别为6.71、8.07、9.68亿元 [12] 行业表现 - 表现前五行业：通信（1年80.7%）、电子（1年68.4%）、机械设备（1年64.2%）、有色金属（1年47.1%）、建筑材料（1年37.3%） [1] - 表现后五行业：银行（1年24.6%）、公用事业（1年0.9%）、食品饮料（1年6.9%）、石油石化（1年2.7%）、交通运输（1年11.6%） [1]

投资评级 - 维持"买入"评级 [1][7] 核心观点 - 25H1营收68.38亿元/yoy+7.1%，归母净利润9.14亿元/yoy+21.5%，净利润增速高于营收主因剥离亏损的盖世威&帕拉丁业务 [7] - 主品牌特步收入60.5亿元/yoy+4.5%，电商渠道贡献超30%收入，儿童业务更名为"特步少年"并发布蓝皮书助力增长 [7] - 专业运动板块（索康尼+迈乐）收入7.85亿元/yoy+32.5%，经营利润率同比+6.1pct至10.0% [7] - 25H1毛利率45.0%/-0.1pct，归母净利率同比+1.6pct至11.8%，净现金同比+94.3%至19.1亿元 [7] 财务预测 - 预计25-27年归母净利润13.7/15.7/17.7亿元，对应PE 11/10/9X [1][7] - 25E营收143.13亿元/yoy+5.42%，26E营收154.71亿元/yoy+8.09% [1] - 25E每股收益0.49元，26E提升至0.56元，ROE维持在14%左右 [1][8] 业务表现 主品牌特步 - 25H1门店总数7,924家（成人6,360+儿童1,564），较24年末净减42家 [7] - 毛利率43.6%/-0.3pct，经营利润率20.0%/-0.6pct，因线上折扣加深及儿童业务占比提升 [7] 专业运动 - 索康尼中国门店达155家，较24年底新增10家，同店销售双位数增长 [7] - 毛利率55.2%/-1.6pct，因服装销售占比增加 [7] 财务健康度 - 25H1存货22.5亿元/yoy+3%，周转天数91天/yoy+1天 [7] - 资产负债率42.49%，市净率1.58倍 [5][6] - 经营活动现金流净额7.74亿元/yoy-6.3%，账上现金32.2亿元/yoy+8% [7]

MSCI ESG评级成就 - 特步跃升至MSCI ESG AA级 成为首家获此评级的中国体育用品企业[1] - 评级在碳足迹管理 供应链劳工管理 化学品安全 劳工管理及公司治理五大议题分数大幅提升[1] - 四年连升四级 从2022年至今持续进步 2024年升至A级时已是行业首个A评级企业[2] 碳中和目标与战略 - 公司发布2030 ESG战略框架及碳中和目标 致力于成为可持续发展领跑者[2] - 明确三个核心支柱和八大具体目标 覆盖环境 社会和企业责任三大领域[2] - 目标包括2030年自营排放减碳42% 2050年实现碳中和[3] 碳足迹管理实践 - 首次披露范围三碳排放数据 展现对供应链碳排放的深度洞察[3] - 新增两家工厂使用光伏 2024年光伏使用量较2023年增加95%[3] - 为厦门马拉松提供100%再生化纤参赛服 每件使用6-7个塑料瓶回收材料 减碳178克[3] - 2025年继续使用100%环保再生涤纶纱线 每件参赛服约使用10个塑料瓶[3] 供应链与化学品管理 - 更新发布《供应商企业社会责任管理手册》2024版 新增气候相关条款[4] - 对100%的T1 T2供应商进行环境与社会责任审核评估[4] - 成为ZDHC缔约者 采用受限物质清单 举办供应商化学品赋能培训[4] 公司治理与员工发展 - 发布《环境政策》《女性员工保护政策》创造多元化包容性 workplace[4] - 2024年提供2167门课程 超过711240小时员工培训 受训员工超16000人[4] - 完成双重重要性分析披露 强化ESG战略与业务结合[4] - 首次对气候风险与机遇进行量化分析 优化风险管理策略[4] 行业趋势与品牌定位 - 行业加速可持续技术革新 高性能运动品牌价值由价值观定义[5] - 运动品牌代表专业 理智 有温度且可持续的新型消费理念[5] - 公司以成为可持续发展领跑者为愿景 推动Run to Green时代[6]

核心财务表现 - 持续经营业务收入增长7.1%至68.38亿元人民币 [1] - 毛利率达到45.0% [1] - 经营溢利增长9.1%至13.05亿元人民币 [1] - 普通股股权持有人应占溢利同比大增21.5%至9.14亿元人民币 [1] 多品牌战略成效 - 专业运动分部收入同比强劲增长32.5%至7.85亿元人民币 [1] - 专业运动分部占集团总收入11.5% [1] - 专业运动分部经营溢利同比增加236.8%至7860万元人民币 [1] - 索康尼和迈乐成为关键增长动力 [1] 索康尼品牌表现 - 索康尼2024年收入突破10亿元人民币 [2] - 索康尼在中国内地拥有155家门店 [2] - 索康尼跑鞋在中国重点马拉松赛事穿着率位居国际品牌第一 [2] - 品牌通过高端旗舰店进驻核心商圈及产品线重塑提升形象 [2] 品牌发展战略 - 索康尼通过品牌升级战略强化与专业跑者及社会精英的联系 [2] - 2025年下半年将在核心商圈开设全新旗舰店和概念店 [2] - 拓展服装和生活产品系列 [2] - 对电商业务进行全面改革以确保线上线下产品一致性 [2] 迈乐品牌定位 - 迈乐聚焦电子商务及三大核心产品线：越野跑、徒步和溯溪 [3] - 通过创新科技提升产品性能、舒适度及耐用性 [3] - 凭借户外细分市场为集团提供稳定补充 [3] 集团战略展望 - 特步集团成功打造"双引擎"增长模式 [3] - 下半年继续发挥索康尼高端定位和迈乐户外优势 [3] - 扩大在专业与细分市场的影响力 [3]

投资评级 - 报告对特步国际(1368.HK)给予"买入"评级 [1] 核心财务表现 - 2025H1收入68.38亿元(同比+7.1%)，归母净利润9.14亿元(同比+21.5%)，经营性现金流净额7.74亿元(同比-6.4%) [2] - 剔除剥离KP品牌影响后归母净利润同比实际增长6.4% [2] - 中期股息每股0.18港元，派息比例50.0%，股息率6.3% [2] 业务分拆 品牌表现 - 大众运动(特步)收入60.52亿元(同比+4.5%)，专业运动(索康尼/迈乐)收入7.85亿元(同比+32.5%) [3] - 索康尼同店销售实现双位数增长，在三项重点马拉松赛事穿着率居国际品牌之首 [3] - 电商业务占特步主品牌收入超30%，上半年实现双位数增长 [3] 渠道布局 - 特步儿童/特步/索康尼门店数分别为1564/6360/155家，索康尼净增27家(同比+21.1%) [3] - 索康尼开展品牌重塑，在高端购物中心开设旗舰店及概念店 [3] 产品结构 - 鞋类/服装/配饰收入占比60.8%/37.3%/1.9%，同比增速分别为+6.3%/+9.5%/-7.8% [3] 盈利能力 - 毛利率45.0%(同比-0.1pct)，其中大众运动/专业运动毛利率43.6%/55.2% [4] - 经营利润率19.1%(同比+0.4pct)，专业运动经营利润率提升6.1pct至10.0% [4] - 归母净利率13.4%(同比+1.6pct) [4] 运营效率 - 存货22.55亿元(同比+2.5%)，周转天数94天(同比持平) [5] - 应收账款48.44亿元(同比+9.6%)，周转天数增加22天至126天 [5] 未来展望 - 预计25/26/27年营收142.86/155.58/172.51亿元，归母净利13.74/15.11/16.64亿元 [6] - 索康尼计划拓展复古/通勤系列产品线，下半年在核心商圈开设新旗舰店 [6] - 当前股价对应25/26/27年PE为11/10/9倍(1港元=0.91元人民币) [6]