2)企业竞争要素：目前本土运动品牌的扩张逐步转向产品以及品牌驱动层面。在专业产品层面国内运动 品牌公司均具备完善的研发设施，同时每年保持持续的研发投入，2024年安踏体育/李宁/特步国际/361 度的研发费用率基本在2-3%之间，在持续的研发投入下，近年来在专业产品领域本土运动品牌研发成 果显著，如安踏的氮科技、特步的XTEPACE科技等，同时品牌通过赞助专业赛事以及专业运动员的方 式为品牌形象背书。在渠道运营层面，由于本土运动鞋服公司门店数量体量大，因此提升零售管理能力 也已经是关系公司盈利能力提升的关键。 美国/日本：经济波动下运动需求韧性强，龙头品牌重视产品以及品牌价值打造 1)行业分析：美国、日本体育产业腾飞并非偶然，而是特定历史时期多种因素共同作用的结果。在经济 复苏的强劲浪潮下，民众消费能力提升，同时政府的国家政策起到了关键的催化作用，叠加奥运会等重 要赛事的举办，激发社会体育热情，推动体育行业发展。后续尽管经济环境会有波动，但受益于居民运 动健康热情的提升，运动参与以及运动鞋服需求韧性足，2022年美国健身俱乐部会员数量上涨3.7%至 6890万人，同时2023年6岁及以上美国人的户外活动参与人 ...

行业投资评级 - 增持（维持）[5] 核心观点 - 运动鞋服行业在经济波动中展现需求韧性 国内外市场均呈现稳健增长态势 产品力和品牌价值是龙头企业的核心竞争要素 [1][2][3] - 中国运动鞋服市场由跑步和户外细分品类驱动 正向更专业、细分、多元的成熟阶段发展 本土品牌竞争焦点转向产品创新与品牌建设 [3][13] - 国际品牌Nike和adidas通过产品策略调整实现复苏 本土品牌安踏体育、李宁等凭借研发投入和集团化运营展现增长潜力 [2][3][4] 行业分析：美国与日本市场 - 美国运动鞋服需求稳健 2022年健身俱乐部会员数量增长3.7%至6890万人 2023年户外活动参与人数增长4.1% [1][13] - 日本运动鞋服支出保持稳定增长 经济复苏与政策支持为行业提供动力 低成本运动如跑步参与度提升 [1][13][20] - 体育赛事和政府政策是推动行业发展的关键因素 经济波动未显著影响运动参与热情 [1][13] 企业竞争要素：国际品牌 - Nike和adidas以产品研发和品牌建设为核心 渠道策略依托零售商与DTC结合 Nike目前处于去库阶段 [2][32][39] - adidas通过产品策略优化 成功推出Samba、Gazelle等经典鞋款 推动全球业绩复苏 [2][39][85] - 品牌建设贯穿发展始终 专业性与潮流跨界并重 渠道优化与电商建设同步推进 [32][39][43] 行业分析：中国市场 - 跑步和户外品类快速增长 2024~2029年中国高性能户外服饰市场规模复合增速预计为16% [3][89] - 居民健康意识提升驱动参与度 2024年全国路跑赛事规模达704.86万人次 同比增长100万人次 [3][89] - 行业向专业化、细分化、多元化发展 新兴品类和女性消费成为增长动力 [3][89][95] 企业竞争要素：本土品牌 - 本土品牌研发费用率保持在2-3%之间 安踏、李宁等均设有先进研发设施 推出如氮科技、䨻等核心技术 [3][106][107] - 品牌通过赞助专业赛事和运动员提升形象 特步特跑族会员数量持续增长 [3][40][112] - 渠道运营注重零售效率提升 电商业务成为重要增长驱动力 2025H1安踏、李宁电商收入占比显著提升 [3][103][105] 投资建议与标的分析 - 运动鞋服板块表现优于纺服大盘 库销比维持在4-5的健康水平 重点推荐安踏体育、李宁、特步国际等 [4][138] - 安踏体育集团化运营卓越 其他品牌分部增速优异 2025年PE为18倍 [4][8][130] - 李宁长期业绩弹性较大 2025年PE为17倍 特步国际跑步赛道领先 2025年PE为11倍 [4][8] - 361度和滔搏为关注标的 估值相对较低 具备增长空间 [4][8]

核心观点 - 公司第二季度销售额下降2%至19.42亿欧元 为近两年首次季度下滑 股价单日暴跌超19% [1] - 公司市值约30亿欧元 显著低于昂跑及HOKA母公司Deckers Brands等新晋竞争对手的160亿美元水平 [1] - 新任CEO及COO均来自阿迪达斯 试图复制阿迪达斯成功转型路径应对当前危机 [1][2][12] 财务表现 - 第二季度销售额同比下降2.0%至19.42亿欧元 [1][3] - 库存同比增长18.3%至21.51亿欧元 [3] - 下调2025年全年销售预期至"低双位数百分比下降" 此前预期为"低至中个位数增长" [10] 区域表现 - EMEA地区销售额下降3.1% [4] - 美洲地区销售额下降0.5% [4] - 亚太地区销售额下降2.9% [4] 渠道表现 - 批发渠道销售额下降6.3% [4] - 直营渠道(DTC)销售额增长9.2% 其中电商渠道增长19.4% [4] - 中国区直营业务增长20% [14] 产品表现 - 鞋类产品销售额增长5.1% [3][4] - 服装类产品销售额下降10.7% [3][4] - 配件类产品销售额下降6.4% [3][4] 市场竞争 - 足球品类虽收复葡萄牙国家队赞助权 但赞助球队/俱乐部数量仍落后耐克与阿迪达斯 [4] - 训练品类因与帕梅拉合约到期失去重要推广资源 HYROX赛事合作未带来明显竞争优势 [6] - 跑步品类新品VELOCITY NITRO 4市场反应平淡 得物平台售价较899元吊牌价折让超30% 仅有个位数"想要"点击量 [6] 转型策略 - 聚焦跑步与训练等新兴赛道 计划通过产品系列化应对垂类品牌竞争 [17] - 推动NITRO科技产品线聚焦 重点提升专业跑者与马拉松赛事曝光度 [18] - 利用Speedcat赛车鞋潮流基础 目标年内实现400万双销量 并构建产品矩阵延伸爆款生命周期 [18][20] - 借鉴阿迪达斯渠道管理经验 平衡直营与批发业务占比 [14]

行业动态 - 美国对进口商品加征关税导致运动品牌成本上升 Nike率先宣布下周提价 对售价超过150美元的鞋类产品提价最高10美元 同时保持100美元以下产品价格稳定 [1] - Adidas和Puma此前表示不会率先提价 而是等待观察竞争对手动向 分析师预计两家公司将跟随Nike的提价决策 [3][4] - 特朗普政府对所有进口商品征收10%关税 对中国商品征收30%关税 越南作为关键鞋服制造中心可能面临7月恢复46%关税的威胁 [5][12] 公司策略 - Nike将提价描述为常规季节性计划的一部分 未提及关税因素 公司是全球销售额和市值最大的运动品牌 [1][5] - Adidas凭借Samba(100美元)和Gazelle(120美元)等复古鞋款销售激增 被认为具备较强提价能力 [8] - Puma正在与美国合作伙伴商讨 尚未决定是否及如何调整价格 其美国市场销售增速放缓 提价空间可能小于Adidas [6][12] - 专业跑鞋品牌On计划7月在美国对部分产品提价 定位"高端"品牌战略 称与关税无关 其成人运动鞋售价130美元起 [14] 市场反应 - 行业分析师指出 当领导品牌调整价格后 竞争对手通常会在短期内跟进 [6] - 各品牌提价幅度取决于对美国消费者支付意愿的评估 不同品牌鞋款的市场需求存在差异 [8] - Puma的Speedcat运动鞋(100美元)今年销售目标400-600万双 但实际销售低于预期 提价决策面临挑战 [13] 消费环境 - 美国5月消费者信心进一步下滑 一年期通胀预期飙升 整体消费能力较前几年减弱 [9] - 由于需求疲软 运动品牌需谨慎管理零售端库存 避免供过于求导致被迫打折 [12]