核心观点 - 恒隆地产2025年上半年收入49.68亿港元，同比下降19%，但展现出稳健的经营韧性，物业组合表现逐步企稳[2][3] - 公司认为最坏时期已过去，对下半年发展有信心，能否实现"微增长"取决于第三四季度表现[2] - 内地商场表现稳定，出租率维持在90%以上，上海恒隆广场出租率保持98%[2][4] - 杭州恒隆广场是未来一两年发展重点，商场部分预计2026年年中开幕，预租率达81%[6][7] 财务表现 - 总收入49.68亿港元，同比下降19%，主要因物业销售收入大幅下滑87%至1.61亿港元[3] - 营业溢利下降5%至32.55亿港元[3] - 核心物业租赁收入46.78亿港元，同比下跌3%，跌幅较2024年全年有所收窄[4] - 股东应占基本纯利15.87亿港元，同比下降9%，每股基本盈利0.33港元[5] - 股东应占纯利9.12亿港元，同比下降14%，每股盈利0.19港元[5] - 净债项股权比率33.5%，预计未来有下调空间[5] 业务分项表现 租赁业务 - 内地物业组合租赁收入31.9亿港元，同比下跌2%[4] - 香港租赁收入14.88亿港元，同比下降4%[4] - 上海恒隆广场租金收入8.22亿元人民币，出租率98%[4] - 上海港汇恒隆广场租金收入5.97亿元人民币，同比微增1%，租户销售额同比上升10%，出租率99%[4] - 无锡、昆明、大连恒隆广场收入增幅分别为8%、7%和10%[4] - 天津、武汉、沈阳项目租金收入明显下滑，武汉和沈阳市府恒隆广场商场收入同比减少36%和37%[4] 办公楼业务 - 整体收入同比下降5%至5.28亿元人民币，主要因出租率下降和租金下调[4] - 上海恒隆广场甲级办公楼租金下调幅度占整体降幅82%[5] 酒店业务 - 收入同比增长84%至1.29亿港元，因酒店组合扩张[4] 未来发展 - 重点推进无锡恒隆广场第二期、杭州恒隆广场、上海恒隆广场扩建等项目[6] - 杭州恒隆广场商场部分预计2026年年中开幕，预租率81%[6] - 拟租赁杭州百货大楼所在物业，新增约4.2万平米零售面积，较现有规模提升40%[7] - 新租赁物业预计2029年成型，沿街展示面从90米增加到290米[7][8] - 2025年后资本支出将进入高峰期，预计2026及2027年逐步下降[5]

业绩概况 - 2025年中期恒隆集团总收入下跌18%至52.02亿港元，恒隆地产总收入下跌19%至49.68亿港元，主要受物业销售收入减少影响 [1] - 物业租赁业务收入占总收入94%，房屋出售和酒店服务业务各占3% [2] - 股东应占基本纯利方面，恒隆集团下跌7%至11.91亿港元，恒隆地产下跌9%至15.87亿港元，主要由于财务费用上升 [2] 物业销售策略 - 公司对住宅和写字楼定价保持谨慎，不采取降价策略，注重维持优质成交价 [1] - 商场运营策略追求高入驻率而非单个商铺高租金，以维持人气和整体租金水平 [1] - 上半年香港牛头角楼盘皓日售出19个单位总价1.51亿港元，武汉恒隆府售出1个单位约1000万港元 [4] 租赁业务表现 - 物业租赁业务收入整体微跌3%，内地租赁业务占比68%（29.41亿港元），香港占比32%（14.88亿港元） [2] - 内地零售物业租赁业务企稳（同比持平），办公楼租赁业务下降5%，住宅租赁业务因改造酒店出现下跌 [2] - 香港租赁业务收入跌幅从2024年全年9%收窄至2025年上半年4%，其中零售物业下降7%，写字楼下滑1%，住宅增长11% [3] 内地商场运营 - 内地10座商场整体出租率94%，超半数商场出租率提升，7家商场租金收入同比增长 [2] - 天津、武汉、沈阳恒隆广场租金收入同比下降，或因竞争和业态调整 [2] - 内地商场营业额跌幅从2024年Q3的18%收窄至2025年Q2的1%，上半年总体跌幅4% [2] 财务与债务管理 - 净负债比率33.5%，较2024年底微升0.1% [4] - 平均借贷成本从4.3%降至3.9%，人民币贷款占比从36%提升至43% [4] - 完成100亿港元银团贷款，73%债务还款年期在两年及以上，平均剩余到期日约三年 [5] 项目开发计划 - 将在内地9个城市动工11个房地产项目，香港有7个储备项目 [5] - 杭州恒隆广场Westlake 66扩建已备案，外立面从90米扩至290米，商场面积增加40% [5] - 无锡恒隆广场Center 66二期预计2025年底落成，预售即将启动 [5]

财务业绩 - 恒隆集团2025年度中期总收入52.02亿港元同比减少18%股东应占净利润11.91亿港元同比减少7% [1] - 恒隆地产同期总收入49.68亿港元同比减少19%股东应占净利润15.87亿港元同比减少9% [1] - 净利润下滑主因财务费用上升物业销售收入仅1.61亿港元同比锐减87% [2] - 中期股息恒隆集团每股0.21港元恒隆地产每股0.12港元均于2025年9月24日派发 [2] 股价表现 - 7月30日收盘恒隆集团报14.6港元/股涨1.39%恒隆地产报7.95港元/股涨2.58% [3] 内地物业租赁 - 内地物业租赁收入33.63亿港元同比减少3%商场收入24.12亿元人民币持平办公楼收入6.38亿元人民币降4% [4] - 人民币贬值导致按港币计值跌幅扩大至3%商场租出率普遍超90%武汉/沈阳项目收入骤降36%-37% [4][5] - 上海恒隆广场收入持平租户销售额降8%无锡项目收入增8%大连项目收入与销售额分别增长10%/13% [6] - 办公楼整体收入降4%上海恒隆广场办公楼收入跌7%租出率82%无锡项目收入持平 [7][8] 香港物业表现 - 香港物业租赁收入15.49亿港元同比减4%零售收入8.84亿港元降7%办公楼收入5.53亿港元降2% [9] - 零售物业租出率93%办公楼租出率88%住宅收入逆势增11% [10] - 零售物业收入下跌9%因租金下调及租约重组办公楼市场面临供应过剩压力 [11] 战略动态 - 管理层强调消费体验转型计划增加商场互动元素学习"路易号"营销模式 [6] - 多城市布局策略见效非上海项目支撑业绩办公楼采取精装修等灵活租赁方案 [11]

核心业绩表现 - 2025年上半年恒隆集团总收入下跌18%至52.02亿港元 恒隆地产总收入下跌19%至49.68亿港元 总收入下跌主要受物业销售收入减少影响[2] - 物业租赁业务收入占总收入94% 该业务收入微跌3% 董事会决定中期派息与去年持平[3][4] - 物业销售收入占比3% 香港及内地住宅销售贡献1.61亿港元收益 香港皓日项目售出19个单位总售价1.51亿港元 武汉恒隆府售出1个单位约1000万港元[6] 租赁业务细分表现 - 内地租赁业务收入下跌1% 香港租赁业务收入下跌4%[4] - 内地办公楼租赁业务下降5% 零售物业租赁与去年持平 住宅租赁因部分改造为酒店出现跌幅[4] - 内地10座商场整体出租率94% 超半数出租率提升 7家商场租金收入同比增长 天津武汉沈阳恒隆广场租金收入同比下降[4] - 香港零售物业租赁收入下降7% 写字楼租赁收入下滑1% 民用住宅及公寓租赁收入增长11%[5] 财务与负债状况 - 净负债比率33.5% 较2024年底提高0.1个百分点[6] - 总体利息支出减少7% 平均借贷利率从4.3%降至3.9%[6] - 人民币贷款占比从36%提升至43% 债务结构优化[6] - 100亿港元银团贷款延长平均贷款年期 超七成债务还款年期在两年及以上[7] 项目发展与战略 - 11个内地房地产项目将动工 覆盖9个城市 香港有7个储备项目[8] - 杭州恒隆广场Westlake 66扩建开工 外立面从90米扩至290米 商场面积增加40%[8] - 无锡恒隆广场Center 66二期预计年底落成 预售将在一两个月内启动[8] - 商场追求高入驻率而非单个商铺高租金 住宅写字楼定价保持谨慎策略[2][4]

业绩与股息 - 上半年业绩符合预期 中期股息保持不变 [1] - 中国内地租户销售自去年第四季度以来呈现连续改善 [1] 销售表现与趋势 - 2025年上半年整体租户销售仍受奢侈品销售下降拖累 [1] - 未来12个月奢侈品销售预计持续下降 因市场情绪疲弱及出境旅游正常化尚未好转 [1] - 公司拥有中国内地最好的奢侈品购物中心之一 在上市公司的中国奢侈品销售敞口中最高 [1] 目标价与估值调整 - 目标价从5.4港元上调至7.7港元 [1] - 每股资产净值相对目标价折让从78%收窄至67% 因美联储降息预期更明朗及中国租户销售连续改善 [1] 投资评级与催化剂 - 维持"持有"评级 因中国奢侈品销售尚未触底 [1] - 正面催化剂：若美联储降息幅度超预期 将触发高收益率股票重新评估 [1] - 负面催化剂：中国租户销售弱于预期 将导致盈利压力并影响维持绝对股息和去杠杆能力 [1]

评级与目标价调整 - 摩根大通将恒隆地产评级由"中性"上调至"增持" 目标价由7.5港元升至10港元 [1] - 该股最多自高位下跌51% 而同行跌幅仅7% 存在追落后空间 [1] 股息与投资者信心 - 公司6.5%股息收益率在同行中具吸引力 [1] - 管理层确认全年股息维持不变 且无发行可转债计划 缓解两大投资者疑虑 [1] 内地租赁业务表现 - 内地租户销售同比跌幅由首季7%收窄至次季1% 呈现回稳趋势 [1] - 改善趋势延续至7月 管理层对下半年持审慎乐观态度 预期销售持平或轻微增长 [1] - 改善情况与LVMH等奢侈品牌近期说法一致 [1] 行业复苏预期 - 虽不预期强劲复苏 但回稳迹象已触发首轮重新评级 [1]

评级与目标价调整 - 摩根大通将恒隆地产评级由"中性"上调至"增持"，目标价由7.5港元升至10港元 [1] - 公司6.5%的股息收益率在同行中具吸引力 [1] - 公司股价自高位下跌51%，而同行跌幅为7%，存在追落后空间 [1] 内地租户销售表现 - 内地租户销售回稳，同比跌幅由首季7%收窄至次季1% [1] - 改善趋势延续至7月，管理层对下半年持审慎乐观态度 [1] - 预期下半年销售将持平或轻微增长，与LVMH等奢侈品牌近期说法一致 [1] 股息与融资计划 - 管理层确认全年股息维持不变 [1] - 无发行可转债计划，缓解投资者疑虑 [1] 行业复苏预期 - 虽不预期强劲复苏，但回稳迹象已触发首轮重新评级 [1]

公司业绩与股息 - 恒隆地产上半年业绩符合预期 中期股息保持不变 [1] - 国内地租户销售自去年第四季以来呈现连续改善 [1] - 2025年上半年整体租户销售仍受奢侈品销售下降拖累 [1] 行业与市场趋势 - 未来12个月奢侈品销售将持续下降 因疲弱市场情绪及出境旅游正常化未好转 [1] - 恒隆拥有中国内地最好的奢侈品购物中心之一 在上市公司中国奢侈品销售敞口中最高 [1] - 公司可视为中国奢侈品销售的代表 [1] 目标价与评级调整 - 里昂将每股资产净值相对目标价折让从78%收窄至67% [1] - 目标价从5 4港元上调至7 7港元 [1] - 维持"持有"评级 因中国奢侈品销售尚未触底 [1] 潜在影响因素 - 正面催化剂 若美联储降息幅度超预期 将触发高收益率股票如恒隆的重新评估 [1] - 负面催化剂 中国租户销售弱于预期将导致盈利压力 影响维持绝对股息和去杠杆能力 [1]

评级与目标价调整 - 评级由中性升至买入 目标价由7.9港元调高22%至9.6港元 [1] 内地租户销售表现 - 内地租户销售于6月至7月连续改善 预计下半年租户销售将有低单位数增长 [1] 潜在催化因素 - 旗舰店上海恒隆广场开幕 短期资产出售包括无锡服务式公寓及香港东半山司徒拔道御峯以加快去杠杆化进程 [1] 股本与股息政策 - 管理层强调注意股本集资摊薄影响 短期内发行可换股债券可能性不大 [1] - 股息率为6.5% 高于行业平均的5% [1] 盈利预测调整 - 将2025至2027财政年度每股盈测调整 由降2%至升1%不等 [1]

核心盈利预测调整 - 2024年核心盈利预测下调2.8%至29.35亿元，主要因利息支出资本化减少及内地写字楼市场承压 [1] - 2026年核心盈利预测上调1.1%至29.67亿元，2027年上调5.6%至32.35亿元，受益于零售租金前景改善及新项目启用 [1] 业务表现与驱动因素 - 上半年内地零售收入超预期，主要受租金回升和租户销售良好带动 [1] - 预计下半年零售租金收入增长约5%，推动盈利从2024年下半年至2027年恢复增长 [1] - 杭州恒隆广场写字楼部分于2024年下半年启用，零售部分于2025年上半年启用 [1] 财务与资本管理 - 平均利率下降对盈利恢复产生积极影响 [1] - 资本支出高峰已过，公司预计维持每年稳定股息 [1] - 可能于2025年中期业绩时停止以股代息安排 [1] 投资评级与目标价 - 维持"买入"评级，目标价从7.05港元上调至8.65港元 [1]