核心观点 - 报告认为，2026年中央经济工作会议的核心精神是树立正确“政绩观”和“因地制宜”发展，旨在纠正地方“形象工程”、“同质化”竞争和无效投资，引导地方政府基于自身资源禀赋发展特色产业，实现高质量、可持续增长 [1][2][17] - 在此政策导向下，投资策略应聚焦于债务化解进展良好、能获得专项债等资金支持的区域，并依据不同地区的经济基本面、债务状况和产业潜力，采取差异化的久期策略进行城投债和产业债投资 [3][34][36] 1 怎么看经济工作会议对地方经济的指导 - **政策总基调**：2026年经济工作坚持稳中求进、提质增效，继续实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，加大逆周期和跨周期调节力度，发挥存量与增量政策的集成效应 [1][13][19] - **核心指导原则**：“政绩观”与“因地制宜”成为焦点，要求地方政府追求实实在在、没有水分的增长，杜绝“形象工程”、“数字注水”和盲目追风口（如新能源汽车、锂电池、光伏等“新三样”的“一哄而上”），应基于本地资源、人才和地理特点发展特色产业，发挥比较优势 [2][13][16][17] - **重点任务与投资方向**： - **扩大有效投资**：推动投资“止跌回稳”，预计将适当增加中央预算内投资规模，优化地方政府专项债券用途，继续发挥新型政策性金融工具作用，以激励民间投资 [19][24][25] - **具体工具与规模**：2025年中央预算内投资支出预算为7350亿元；2025年10月，规模5000亿元的新型政策性金融工具已投放完毕，预计可拉动项目总投资超7万亿元 [25][26] - **建设全国统一大市场**：将制定全国统一大市场建设条例，深入整治“内卷式”竞争，并出台地方政府招商引资鼓励和禁止事项清单，规范地方招商行为，禁止以税收、财政补贴、土地优惠等作为核心招商条件 [9][20][21][23] - **地方政府债务化解**：要求积极有序化解地方政府债务风险，督促各地主动化债，不得违规新增隐性债务，并优化债务重组和置换办法，多措并举化解融资平台经营性债务风险，化债手段可能包括与金融机构合作进行降息、展期、本金打折等 [19][27][28][29] - **宏观数据参考**：2025年1-11月，全国固定资产投资（不含农户）为465,839亿元，同比增长3.3%；其中基础设施投资同比增长4.2%，制造业投资增长9.3%，房地产开发投资下降10.4% [24] 2 投资策略 - **第一类策略（经济基本面强劲地区）**：可重点关注发展动能与债务管控皆较好的“经济大省”，如广东、江苏、浙江、福建、安徽、上海与北京等，其省级、地市级与区县级平台相对稳健，可基于经济基本面适当拉长久期至5年 [34][36] - **第二类策略（化债政策利好地区）**：可重点关注化解债务有重大利好政策或资金实质落地的区域，以化债政策为核心，久期控制在3年以内，例如重庆、天津、广西、内蒙古、辽宁、吉林、黑龙江、甘肃、贵州及云南等省市，关注其省本级、省会级、省域副中心的城投平台 [3][36] - **政策背景**：全国人大常委会批准增加6万亿元地方政府债务限额置换存量隐性债务，使2024年末地方政府专项债务限额由29.52万亿元增加到35.52万亿元，相关省市正密集发行专项债进行债务置换 [36] - **第三类策略（产业基础雄厚地区）**：可重点关注拥有较强产业基础与金融支持的省市级重点发展区域，以省级战略支持与产业实力为核心，选择期限为3-5年，但不宜久期过长以防范估值波动风险 [37] - **具体区域案例**： - **湖南**：以“湘江新区”及“长沙市域国土空间发展格局”为核心，涵盖岳麓区、长沙高新区、宁乡高新区、益阳高新区、湘潭九华片区等，园区进驻率及产业集群较好 [38] - **湖北**：以“汉十发展走廊”及武汉“湖泊-大学-产业”生态链为核心，涵盖十堰、襄阳、孝感、武汉经开区（“车谷”）等，是汽车产业集群和新质生产力发展的代表 [40] - **河南**：以“郑州都市圈产业链”为核心，辐射新乡、焦作、开封、许昌、南阳等周边城市 [41] - **四川**：发展脉络包括以成都平原经济区为核心的“南北纵贯线”、以宜宾为核心的川南沿江发展带、以及“成渝中线区域” [42] - **其他重点区域**：还包括重庆（两江新区、高新区等）、陕西（“关中先进制造业走廊”）、广西（“平陆运河物流枢纽及产业链城市”）、山西（“晋中盆地”）、江西（“赣江区域产业集群”）等 [44][45][46] 3 一级市场跟踪 & 4 二级市场观察 - **一级市场**：报告包含本周（20251208-20251214）信用债发行情况、金融债发行情况、城投债和产业债认购及发行成本情况、以及信用债交易所和协会审核注册情况的图表数据 [48][50][55][56][58] - **二级市场成交量**：报告包含本周信用债整体成交规模和数量、分省份城投债交易规模、分行业产业债交易规模、以及分隐含评级成交规模的图表数据 [61][63][66] - **二级市场成交久期**： - **城投债**：列出了近三个月（2025年9月12日至12月12日）各省份城投债加权成交久期（年）数据，近期（12月12日）全国平均期限为2.47年 [70] - **产业债**：列出了同期各省份产业债加权成交久期（年）数据，近期（12月12日）全国平均期限为4.15年 [71] - **二级市场成交价格（收益率）**： - **城投债收益率**：列出了本周分期限、分隐含评级、分省份的城投债收益率（%）情况，对甘肃、广西、贵州等重点省份及安徽、江苏等非重点省份均有详细数据 [72] - **产业债收益率**：列出了本周分期限、分评级、分行业的产业债收益率（%）情况，涵盖房地产、建筑装饰、煤炭、钢铁等重点行业的国企和民企数据 [73][74]

核心观点 报告认为，展望2026年，纺织服装行业在制造与品牌两端均存在结构性机遇。制造端，短期受益于中美贸易关系阶段性缓和及全球运动品牌龙头Nike经营出现转机，与龙头深度绑定的制造商有望迎来订单与估值修复；中长期则看好产能全球化布局的龙头持续提升份额。品牌端，持续看好运动户外等高景气赛道，多层级市场空间广阔，体育赛事大年有望催化需求；同时，满足高质生活需求的新消费品类（如棉柔巾、卫生巾）也进入高质成长阶段[4][5][6][7]。 行业复盘：零售平淡，出口走弱 - **内需零售**：2025年1月至10月，限额以上单位服装鞋帽、针纺织品零售额累计同比增长3.5%，维持中低个位数增长。10月单月同比增速改善至6.3%，高于社会消费品零售总额增速（2.9%），或受季节性消费影响。线上线下渠道销售差异逐步缩小，至10月穿类商品网上零售额累计同比恢复至3.6%[4][10][11]。 - **出口表现**：2025年1月至11月，中国纺织物、服装、鞋靴出口金额累计同比下滑3.3%至3055亿美元，3月以来呈降速趋势。其中上游纺织物表现相对较好，累计出口同比微增0.9%至1300亿美元，而服装及鞋靴出口分别同比下滑4.4%和10.7%。11月单月数据有所改善，纺织物出口同比转正，服装及鞋靴出口环比降幅收窄[4][10][14]。 - **越南出口对比**：同期越南纱线、纺织品和服装、鞋类出口金额累计同比+6.2%至616亿美元，增速优于中国，但同样呈现前高后低趋势，11月各品类出口金额同比转为负增长[4][17]。 - **板块收益与持仓**：2025年1~11月，中信纺织服装指数累计增长15.1%，跑输上证指数0.9个百分点，在30个中信一级行业中排名第18位。公募基金对纺织服装板块的持仓比例持续下滑，2025年第三季度末降至0.16%，板块低配程度加深[4][23][25]。 制造端：关注Nike链，龙头全球化布局提升份额 - **全球零售与库存**：全球服装零售表现分化，英美同比温和增长，日本持续承压。美国服装零售库存保持稳定，批发库存同比降幅收窄，库销比维持在健康水平[4][32][35]。 - **品牌指引与Nike转机**：各品牌短期营收指引分化，但库存企稳趋势下，上游制造订单有望恢复。重点提及Nike集团，截至2025年8月末的FY2026Q1财季，固定汇率下收入同比降幅收窄至-1%，经营初现转机，北美与经销渠道已有复苏迹象[4][30][37][42]。 - **贸易环境改善**：中美贸易关系阶段性缓和，自2025年11月10日起，美国取消对中国商品加征的10%“芬太尼关税”，并对24%的对等关税继续暂停一年。关税政策阶段性落地有助于增强制造订单的确定性[4][30][42]。 - **中长期趋势：供应链分散与龙头集中**：受国际贸易摩擦等因素影响，品牌供应链持续向中国以外地区转移。例如，Nike从中国采购进口到美国的成品鞋占比计划从FY2025的16%降至FY2026财年末的高个位数。同时，品牌方供应商呈现集中化趋势，Nike服装和鞋类供应商的CR5从FY2014的34%提升至FY2025的51%，龙头制造商份额有望持续提升[4][44][48]。 - **产能出海持续**：主要纺服制造企业产能持续向越南、柬埔寨、印尼、印度等国家迁移，以满足国际品牌供应链风险分散的需求[4][52][54]。 品牌端：看好运动户外与新消费高质成长 - **运动户外赛道高景气**： - **市场空间广阔**：2019年至2024年，中国户外高性能服饰市场规模复合增速约13.8%，2024年市场规模约为1027亿元。其中国产品牌同期复合增速约17.8%，高于国际品牌[4][68][70]。 - **跑步与越野市场活跃**：马拉松赛事参赛人数疫后持续增长，国内越野跑赛事数量与参赛人数也处于高速增长阶段，2024年国内越野跑参赛人数约15万人[4][60][64][66]。 - **品牌表现分化**：2025年前三季度，国内运动品牌流水增速呈逐季下滑趋势，但大部分仍实现正增长，显示韧性。迪桑特、可隆、索康尼等品牌流水保持高速增长[4][57]。 - **竞争格局与营销催化**：高性能户外服饰市场集中度较低，CR5约19.7%，龙头品牌份额仅5.5%，提升空间大。2026年米兰冬奥会等重大体育赛事有望激发冰雪运动活力，成为品牌营销的重要催化剂[4][75][76]。 - **渠道店态创新**：领先品牌通过多店态模式（如安踏的作品集店、冠军店等）拓展渠道，精准满足不同层级市场需求[4][77]。 - **新消费：高质生活需求驱动**： - **棉柔巾市场**：作为毛巾、纸巾的新型替代品，棉柔巾渗透率提升空间广阔。线上渠道中，全棉时代2024年棉柔巾销售份额约22.9%，占据领先地位[4][80][82]。 - **卫生巾市场**：2024年中国月经护理市场销售额约1050亿元，2021-2024年三年复合增长2.8%，价增（年均4.4%）是主要驱动力，产品升级满足高质需求[4][83][87]。 - **代表公司增长**：以稳健医疗旗下的全棉时代为例，2025年前三季度，其卫生巾、干湿棉柔巾与成人服饰收入分别累计同比增长63.9%、15.7%和17.3%，增长动能强劲[4][87][90]。 投资建议 - **制造端**：建议关注与全球龙头品牌深度绑定、具备全球化产能布局的制造龙头，如申洲国际、华利集团、裕元集团、伟星股份等[4][7][93]。 - **品牌端**：建议关注两条主线：1）运动户外赛道中多品牌垂直布局的安踏体育、受益奥运营销的李宁、索康尼运营优异的特步国际，以及户外高性能服饰品牌波司登、伯希和、比音勒芬等；2）个护清洁赛道中满足高质生活需求的稳健医疗、诺邦股份等[4][7][93]。

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 担忧明年降息不及预期，美债利率下行受阻；未来半年利率走势依赖2026年下半年货币政策能否进一步宽松或美联储下调远期利率展望 [1][3] 根据相关目录分别进行总结 本周海外宏观利率回顾 宏观经济指标点评 - 美国2025年10月JOLTS就业职位空缺略增，招聘数量减少，辞职数量降低，裁员和解职人数增加；本周初请失业金人数回升，四周移动平均值同步上升，持续申领失业金人数意外下降，投保失业率微降；初请失业金人数节假日前后波动大，近几周多家企业公布裁员计划，10月裁员规模创新高 [2][12] 主要海外市场利率回顾 - 美国：担忧明年降息不及预期，美债利率下行受阻，2025年12月5 - 12日各期限美债收益率有不同变动，长端小幅上行；12月10日美联储第三次降息，增加短期国债购买；联储选择温和宽松方式，FOMC成员分化增强，古尔斯比反对票或支撑明年上半年不降息观点 [3][13] - 拍卖情况：3年期美国票据拍卖表现稳健，10年期和30年期美国国债拍卖表现偏弱 [17][18] - 欧日：德债继续攀升，日债维持高位震荡；市场对德债利率下行预期减弱，推动收益率上行；日债各期限收益率过去两月上行加快，本周高位震荡，市场预期收益率由市场决定 [24] 其他大类资产点评 - 权益：日韩与俄罗斯市场表现坚挺，新兴与美欧板块承压；韩国综合指数、俄罗斯MOEX、日经225上涨，越南VN30、美国纳斯达克、法国CAC40下跌 [26] - 大宗：贵金属领涨，黑色系走弱；伦敦银、伦敦金、生猪指数上涨，焦煤指数、焦炭指数、纯碱指数下跌 [27] - 外汇：欧洲货币走强，卢布与亚洲新兴货币承压；瑞士法郎、欧元、英镑上涨，俄罗斯卢布、印度卢比、日元下跌 [28] 市场跟踪 - 展示本周全球主要经济体国债利率涨跌幅、主要股指涨跌幅、主要大宗涨跌幅、全球主要外汇涨跌幅（兑人民币）等图表，以及美国、日本、欧元区最新经济数据面板和相关收益率曲线、CPI同比变化、PMI走势等图表 [37][45]

报告投资评级 - 报告未明确给出“推荐”、“谨慎推荐”、“中性”或“回避”等具体评级，但提出了“投资建议”[6] 报告核心观点 - 报告认为Oracle公司FY26Q2收入不及预期、盈利能力下滑以及自由现金流承压[6] - 报告指出公司剩余履约义务（RPO）维持高增长，订单积压规模为业绩加速提供基础[6] - 报告建议关注后续公司算力交付进展以及AI驱动下传统云SaaS业务增速[6] 财务业绩总结 - FY26Q2总收入161亿美元，同比增长13%，不及彭博一致预期[6] - FY26Q2经调整毛利率67.8%，同比下降4.7个百分点，不及彭博一致预期[6] - FY26Q2经调整净利润66亿美元，同比增长54%，超彭博一致预期，其中包含出售Ampere股权获得的27亿美元税前收益[6] - FY26Q2自由现金流为-103亿美元[6] 业务分项表现 - **云业务总收入**：80亿美元，同比增长33%，不及彭博一致预期[6] - **云基础设施**：收入41亿美元，同比增长66%，其中与GPU相关的收入同比增长177%[6] - **云应用**：收入39亿美元，同比增长11%[6] - Fusion云ERP收入11亿美元，同比增长17%[6] - NetSuite云ERP收入10亿美元，同比增长13%[6] - **软件业务收入**：59亿美元，同比下降5%[6] - **硬件业务收入**：8亿美元，同比增长5%[6] - **服务业务收入**：14亿美元，同比增长6%[6] 运营与合同指标 - **剩余履约义务**：本季度末约5230亿美元，自8月以来新增683亿美元，同比增长433%，主要来自Meta、NVIDIA等客户签署的合同[6] - **年度经常性收入**：截至本季度末约60亿美元[6] - **OCI区域**：已投入运营的面向客户区域达147个，另有64个区域处于规划阶段[6] - **算力交付**：上季度交付的数据中心算力规模接近400MW；本季度交付的GPU算力环比增长50%[6] - **超级集群进展**：位于Abilene的超级集群项目已部署超9.6万台NV GB200，AMD MI355也开始向客户交付[6] 云应用细分增长 - Fusion SCM增长18%[6] - Fusion HCM同比增长14%[6] - Fusion CX同比增长12%[6] - 垂直行业（酒店、建筑、零售、银行、餐饮、地方政府及通信等）合计收入同比增长21%[6] 业绩指引与资本支出 - **FY26Q3指引**：预计云收入同比增长37%至41%，总收入同比增长16%至18%；Non-GAAP每股收益1.64至1.68美元[6] - **FY26全年指引**：维持收入指引670亿美元不变[6] - **资本支出**：上调FY26资本支出预期约150亿美元[6] - **FY27展望**：预计新增约40亿美元收入贡献[6] 关注要点与挑战 - 根据彭博新闻，公司因劳动力和建材短缺，或将部分为OpenAI建设的数据中心完工节点从2027年推迟至2028年[6] - 云和软件主业的经调整毛利率同比下降6.1个百分点[6] - 自由现金流因大额资本支出承压，且公司继续上调全年资本支出预期[6]

核心观点 - 报告认为当前债券市场应关注三个核心问题：30年期国债利率修复后投资者离场情绪浓厚的原因、30-10年期利差走扩后10年期利率的补跌可能性以及长债关注度降低后的替代机会[6][10][11] - 整体策略上，建议对长端债券保持谨慎，短期内可转向关注中短端信用债和利率债的票息价值，并利用国债期货进行套利或对冲操作[6][17] 债市观点及组合策略推荐 - **问题一：30年期利率修复后的离场情绪**：以30年活跃券25T6衡量，其收益率从11月中旬的2.13%左右上行15个基点至2.28%左右，随后从高点回落超过8个基点[6][10]。投资者需判断行情是反转还是反弹，若为反弹，在利率修复上行幅度一半后继续修复空间较小[6][10]。债市反转向好需关注两点：央行短期降息可能性以及银行保险等配置力量是否明显增加，预计这两点在明年一季度中后期可能较为明显[6][10] - **问题二：10年期利率的补跌可能性**：在短期宽松预期不强且配置力量低于预期的情况下，明年初风险偏好上升可能使10年国债利率出现小幅上升，未来1-2个月不排除进一步上行至1.9%及以上的可能性[6][11]。但由于担忧明年特别国债供给较大及名义增速回升，30-10年期利差很难明显压缩，预计短时间利差维持在35-45个基点左右波动，明年供给增加时利差可能进一步走扩至50个基点[6][11] - **问题三：长债替代机会**：考虑到资金利率处于较低水平，中短端信用债和中端国开债票息价值较高[6][11]。建议重点关注2年及以内普通信用债、3-4年及以内二级资本债和永续债、5年期国开债[6][11]。其余如6-7年期国开债等凸点位置可少量关注[6][11] - **收益率曲线与短端利率**：当前短端利率与资金利率均处于较低水平，短端利率面临上下行均无空间的局面，预计后续震荡运行[12][41]。整体收益率曲线并不陡峭，市场参与压平曲线策略意愿不高，长端利率后续仍将影响曲线变动，但明显变陡空间不大[12][41]。具体看，1年期存单利率隐含的R007水平在1.57%左右，而当前R007在1.5%左右，短端利率在资金宽松下保持偏强震荡，但显著提高投资价值需等待降息出现[12][41] 债券择券思路及个券关注 - **整体择券思路**：从曲线静态及持有性价比看，国债关注4-5年期；国开债关注5年期、7年期；农发债关注7-8年期；口行债关注3年期、7-8年期；二级资本债关注3-4年期、7年期、9年期；中票关注6年期、8年期[13][53] - **10年期国开债**：建议继续关注250215，当前250220-250215利差在7个基点左右，但250220后续成为主力券不确定性较大，需观察其在明年1月的发行情况[14][53] - **10年期国债**：随着250022续发及流动性提高，其利率已低于250016，当前两者利差在1个基点左右[14][53]。若明年一季度250022继续续发，有很大概率成为下一个主力券，届时利差会继续走扩[14][53] - **30年期国债**：流动性较好的个券有25T6、25T2、250002[15][54]。当前25T5-25T6的利差在考虑增值税影响下处于10个基点左右，老券有配置价值但30年国债本身绝对价值不强[15][54]。建议更多关注有赔率且流动性较好的250002和25T2[15][54]。若后续30年国债再度超跌，可基于短期交易关注主力券25T6[15][54] - **50年期国债**：考虑50年国债25T3-24T1利差在5个基点左右，30年老券与活跃券利差也较高，若市场修复可小仓位关注其超额价值[15][54] - **综合个券推荐**：长端债券可关注250215、250002、25T2等[16]。中长端债券更建议关注5年期国开活跃券250208和250203[16]。票息和骑乘思路可关注6-7年期国开凸点，例如220210、220215[16] - **浮息债**：货币基金可关注25农发清发09，当前整体浮息债估值偏贵，利率下行需依赖短端资金有较好表现[16] - **信用债**：当前普通信用债在2年期左右性价比更强，其套息空间在40-50个基点左右，持有价值较强[16]。二级资本债和永续债在3-4年期左右性价比更高，骑乘价值较强，近期二级资本债与国开债利差也有所走扩[16]。若中短端国开利率下行，二永债预计会跟随但波动可能更大，综合价值可能不及国开债[16] 国债期货方面 - 当前国债期货整体隐含回购利率水平略高于资金利率，期货有一定的正套价值[17] - 若担心后续超长债继续调整，利用TL2603合约对冲套保的成本并不高，只是对冲后的“票息”会略低一些[17] - 若继续关注中端国开债-国债利差压缩策略，可重点关注5年期国开债与TF合约的对冲机会，今年以来利用TF对冲5年期国开债的组合表现明显好于单边持有5年期国开债[17] 债市行情及指标跟踪分析 - **债市周度回顾**：过去一周债市小幅反弹，主因是11月中旬以来调整较多（特别是超长债明显超跌）以及重要会议后投资者对货币宽松有一定期待[19]。此前稳定的10年期国债表现稍弱，超长债下行后又快速调整，中短端表现更稳定[19] - **主要利率债表现**：截至12月12日，30年国债2500006收益率报2.247%，较上周下行0.45个基点；10年国债250022收益率报1.835%，较上周下行0.75个基点；10年国开250215收益率报1.917%，较上周下行0.85个基点[20] - **机构持债成本**：按过去一个月交易数据测算，基金持有10年期国债的成本在1.83%左右，保险在1.82%左右[22]。各机构短期持仓基本盈亏平衡，若10年期国债利率上行至1.9%左右，可能会有更强的性价比[22] - **国债期货多空比**：近期10年期国债期货表现震荡偏弱，期货多空比（多头成交量/空头成交量）下行明显，后续若进一步下行可关注反弹机会[24] - **利率预测模型**：报告构建的8类利率预测模型中，期限轮动模型为主模型，其在12月12日综合赔率小于1，继续看空债市[27]。基金久期模型看多，其余模型均看空[27] - **大类资产估值比较**：横向对比，当前债券利率估值相对不高；纵向对比，沪深300市盈率倒数与10年国债利率之差为5.35，处于过去五年36%的分位点，沪深300股息率与10年国债利率之比为1.46，处于过去五年82%的分位点，相对股市来说债市估值不贵[28]

报告行业投资评级 - 行业评级为“推荐” [6] 报告核心观点 - 全球动力电池装机量持续高增长，中国龙头企业地位稳固，二线厂商增速亮眼 [2][14][15] - 光伏组件价格出现触底企稳信号，大型集采中标均价回升，产业链挺价意愿增强，预计短期价格将震荡回升 [3][33] - 特高压直流输电等电力设备重大项目持续推进，为相关企业带来确定性订单 [4][56] 根据相关目录分别总结 1 新能源汽车：2025年1-10月全球动力电池总装车量同比增长34.7% - **行业数据**：2025年1-10月，全球动力电池装车量达933.5GWh，同比增长34.7% [2][14]；中国动力电池累计装车量578.0GWh，同比增长42.4% [14] - **竞争格局**：市场高度集中，前十企业份额近九成 [14]；中国企业占据主导，TOP10中六家中国企业总装车量644.4GWh，合计市场份额达68.9%，较去年同期提升2.9个百分点 [2][14] - **头部企业表现**： - 宁德时代装车量355.2GWh，同比增长36.6%，市占率38.1% [2][15][18] - 比亚迪装车量157.9GWh，同比增长36.1%，市占率16.9% [2][15][18] - 宁德时代与比亚迪合计占据全球55.0%的市场份额 [2] - **高增长企业**：蜂巢能源装车量23.7GWh，同比增长86.6%；亿纬锂能同比增长73.3%；国轩高科同比增长80.8% [2][15]；中创新航10月装机量首次超越LG新能源，跃居全球第三 [2] - **投资建议**：报告建议关注三条主线 [21] 1. 长期格局向好且短期有边际变化的环节，如电池、隔膜、热管理等 2. 4680技术迭代带动的产业链升级，如大圆柱结构件、高镍正极等 3. 新技术带来高弹性的领域，如固态电池相关材料 2 新能源发电：组件价格现企稳信号，招标价格支撑回升预期 - **价格企稳信号**：光伏组件价格呈现触底企稳迹象 [3]；三峡集团2.5GW N型组件集采中标单价集中在0.75-0.763元/W，均价0.756元/W，较前期低点明显回升 [33] - **产业链动态**： - 硅料：致密料价格维持在47-52元/kg，企业亏损下不愿低价抛货，库存逼近29万吨 [34] - 硅片：价格止跌，183N/210RN主流价分别持稳于1.18元/片、1.20-1.23元/片 [34] - 电池片：成本倒逼挺价，183N/210N均价跌至0.28元/W，但厂家酝酿涨价 [34] - 组件：高功率组件需求拉动，210N组件报价上探至0.72-0.75元/W，HJT组件高端价位突破0.83元/W [34] - **行业整合**：多晶硅产能整合平台正式落地，旨在通过市场化机制破解产能过剩，推动价格回归理性 [39]；多晶硅价格已从低点3.44万元/吨反弹近50%，近期成交均价达5.36万元/吨 [39] - **投资建议**： - **光伏**：建议关注五条主线，包括硅料供给侧改革、新技术（BC、TOPCon）、逆变器、北美市场以及金刚线等环节 [41][42] - **风电**：关注海风（管桩、海缆）、具备全球竞争力的零部件和主机厂，以及大兆瓦关键零部件 [43] - **储能**：关注大储、户储、工商业储能三大场景下的投资机会 [44] 3 电力设备及工控：南网藏粤±800kV直流项目中标52亿元 - **重大项目**：南方电网藏东南至粤港澳大湾区±800千伏特高压直流输电工程受端换流站设备招标结果公布，项目总金额达51.84亿元，分为12个标段、27个标包，共有24家企业中标 [4][56] - **主要中标方**：西安西电电力系统（6.18亿元）、常州博瑞电力（6.09亿元）、许继电气（5.99亿元）、特变电工新疆新能源（5.67亿元）等6家企业中标金额超过5亿元 [56] - **投资建议**： - **电力设备**：关注三条主线，包括出海趋势明确的变压器等一次设备、配网侧智能化数字化投资、以及特高压建设带来的业绩弹性 [59][60] - **工控及机器人**：在人形机器人产业化初期，优先关注确定性高的Tesla供应链、具备量产性价比的国产供应链厂商，以及内资领先的工控企业 [61] 4 本周板块行情 - **板块表现**：本周（20251208-20251212）电力设备与新能源板块上涨1.19%，在申万一级行业中涨跌幅排名第5，强于上证指数（下跌0.34%） [1][67] - **子行业表现**：核电指数上涨1.34%，涨幅最大；太阳能指数下跌0.59%，跌幅最大 [1][69] - **个股表现**：涨幅前五的个股为迈为股份（46.21%）、通光线缆（45.26%）、红相电力（36.36%）、中超控股（24.07%）、中利集团（23.46%） [69][71] 5 重点公司盈利预测、估值与评级 - 报告列出了十家重点公司的盈利预测、估值与评级，全部给予“推荐”评级 [5] - 涉及公司包括宁德时代、科达利、大金重工、海力风电、德业股份、良信股份、盛弘股份、厦钨新能、许继电气、明阳电气 [5]

报告行业投资评级 * 报告对港股相关科技板块持积极看法，认为“或进入港股相关科技板块布局时机”[1][5] * 报告对重点覆盖的互联网及科技公司（如阿里巴巴、腾讯控股、快手-W、携程集团-S、哔哩哔哩-W、小米集团-W、网易云音乐、美团-W）均给予“推荐”评级[26] 报告核心观点 * 核心观点是关注流动性改善预期，认为增量资金进场与流动性改善预期将带动风险偏好，或进入港股相关科技板块布局时机[1][5] * 报告持续看好中国AI价值重估行情，建议关注平台型互联网公司和具备模型或应用能力的AI生态企业[5][25] 根据相关目录分别进行总结 港股市场综述 * **市场表现**：本周（2025年12月8日-12月12日）恒生指数下跌0.42%，恒生科技指数下跌0.43%，恒生中国企业指数下跌1.29%[5] * **南向资金**：本周港股通净卖出31亿元，但年初至今南向资金净买入12,878亿元，相当于2024年全年净买入的173.09%[5]；本周南向资金重点加仓小米集团-W（净买入89.49亿元）、美团-W（净买入48.20亿元）、贝壳-W（净买入16.44亿元）[5][24] * **估值对比**：报告通过中美科技公司估值对比表显示，部分港股科技公司估值低于美股对标公司，例如阿里巴巴26年PE为17倍，低于亚马逊的24倍；腾讯控股26年PE为18倍，低于META的20倍[19] 公司财报与新闻及行业动态 * **宏观政策**：中央经济工作会议提出要继续实施适度宽松的货币政策，灵活高效运用降准降息等多种政策工具，保持流动性充裕[7]；美联储于12月11日宣布降息25个基点至3.50%-3.75%[7] * **AI行业动态**： * 阿里巴巴成立千问C端事业群，千问APP公测23天月活跃用户数已突破3000万[5][7] * Meta在开发新AI模型“Avocado”时，使用了包括阿里巴巴Qwen模型在内的多个第三方模型进行优化训练[5][7] * 腾讯元宝AI助手推出QQ群智能未读消息总结功能[5][7] * 腾讯自研大模型混元2.0正式发布，具备406B总参数量[5] * 智谱开源AutoGLM手机Agent全套能力，实现全球首个具备Phone Use能力的AI Agent[5] * **互联网公司观点**： * **腾讯控股**：预计Q4国内游戏环比有望加速，广告有望延续高增长，年底AI Agent产品值得期待，26年PE为17倍[5] * **快手**：主业稳健增长，可灵发布新版本流水环比有望提升，26年PE为11倍[5] * **阿里巴巴**：千问App有望成为AI时代国民级应用，FY27PE为19倍[5] * **哔哩哔哩**：Q4广告增速有望持续快于大盘，26年PE为21倍[5] * **小米集团**：建议关注年底重磅产品发布会，26年PE为22倍[5] * **新消费公司观点**： * **泡泡玛特**：“黑五”期间表现亮眼，海外市场进入圣诞消费旺季，26年PE为14倍[5] * **名创优品**：三季度营收实现58亿元，同比增长28%，与《疯狂动物城2》的联名合作证明其IP运营能力，26年PE为12倍[5] * **智驾行业观点**： * **小鹏汽车**：增程X9订单持续增长，26年智驾+机器人+物理世界大模型共振，26年PS为1.2倍[5] * **理想汽车**：持续加速组织管理改革，26年PS为0.9倍[5] * **蔚来汽车**：全新ES8交付破2万台，业绩指引持续超预期[5] * **禾赛科技**：ADAS业务受益于智驾渗透率提升，近期获吉利银河多款车型定点，26年PS为5倍[5] 投资建议 * 建议关注两大方向：1）平台型互联网公司，如腾讯控股、携程集团、快手、阿里巴巴、哔哩哔哩、小米集团、百度集团、美团[5][25]；2）具备模型或应用能力的AI生态企业，如京东健康、汇量科技、KEEP、粉笔、知乎、第四范式、涂鸦智能等[5][25]

报告行业投资评级 - 行业评级为“推荐” [2][4] 报告核心观点 - 中央经济工作会议提出制定全国统一大市场建设条例，深入整治“内卷式”竞争，政策力度从“综合整治”提升为“深入整治” [2] - 商务部和海关总署决定将部分钢铁产品纳入出口许可证管理，旨在应对近年来中国钢材出口量大幅增加引发的贸易摩擦 [2] - 出口许可证管理将限制低附加值产品出口，推动钢企进行产品高端化升级 [2] - 短期低附加值产品出口或面临阶段性调整，长期高端产品出口比例将提升，引导行业从规模扩张转向质量效益提升，龙头企业将受益 [2] - 推荐四类标的：1）普钢龙头；2）特钢板块；3）管材标的；4）原料板块中增量明确的标的 [2] 根据相关目录分别总结 1 国内钢材市场 - 截至12月12日，国内主要钢材品种价格普遍下跌：上海20mm HRB400螺纹价格为3250元/吨，较上周降20元/吨；高线8.0mm价格为3440元/吨，较上周降20元/吨；热轧3.0mm价格为3250元/吨，较上周降60元/吨；冷轧1.0mm价格为3770元/吨，较上周降50元/吨；普中板20mm价格为3280元/吨，较上周降60元/吨 [7][16] - 从更长周期看，上海螺纹钢价格较一年前下降230元/吨（-6.6%），热轧3.0mm板卷价格较一年前下降390元/吨（-10.7%） [17] 2 国际钢材市场 - 美国钢材市场价格稳中有升：截至12月12日，中西部钢厂热卷出厂价985美元/吨，较上周升10美元/吨；冷卷出厂价1170美元/吨，较上周升10美元/吨 [28] - 欧洲钢材市场价格稳中有升：截至12月12日，欧盟钢厂热卷报价725美元/吨，较上周升5美元/吨；螺纹钢报价680美元/吨，较上周升5美元/吨 [28] - 美国热卷价格在过去一年上涨了215美元/吨（27.9%），而中国市场热卷价格在过去一年下跌了23美元/吨（-4.8%） [30] 3 原材料和海运市场 - 国产及进口铁矿石市场价格稳中有跌：截至12月12日，本溪铁精粉价格932元/吨，较上周降12元/吨；唐山铁精粉价格904.41元/吨，较上周降29元/吨；青岛港巴西粉矿865元/吨，较上周降5元/吨 [33] - 焦炭市场价格下跌：周末报价1470元/吨，较上周降50元/吨；华北主焦煤周末报价1339元/吨，较上周降17元/吨 [33] - 海运市场下跌：巴西图巴朗-青岛铁矿石海运费为22.03美元/吨，较上周降3.34美元/吨（-13.2%）；西澳-青岛海运费为10.11美元/吨，较上周降1.84美元/吨（-15.4%） [43] 4 国内钢厂生产情况 - Mysteel调研247家钢厂高炉开工率78.63%，环比减少1.53个百分点；高炉炼铁产能利用率85.92%，环比减少1.16个百分点 [44] - 钢厂盈利率为35.93%，环比减少0.43个百分点，同比减少13.85个百分点 [44] - 日均铁水产量229.2万吨，环比减少3.1万吨 [44] 5 库存 - 截至12月12日，五大钢材品种社会总库存940.64万吨，环比降36.74万吨（-3.8%）；钢厂总库存390.36万吨，环比增3.31万吨 [7][47] - 螺纹钢社会库存338.70万吨，环比降22.43万吨（-6.2%）；厂库环比降1.88万吨 [7][47] - 热轧总库存313.06万吨，环比降7.37万吨（-2.3%） [47] 6 利润情况测算 - 本周钢材利润震荡：长流程测算的螺纹钢、热轧和冷轧毛利分别环比前一周变化+17元/吨、-6元/吨和-2元/吨 [7] - 短流程电炉钢毛利环比前一周变化+5元/吨 [7] 7 钢铁下游行业 - 2025年1-10月，城镇固定资产投资完成额累计40.89万亿元，同比下降1.7%；其中建筑安装工程累计同比下降5.4% [67] - 2025年1-10月，房地产开发投资完成额累计7.36万亿元，同比下降14.7% [67] - 2025年10月，汽车产量327.9万辆，同比增长11.2% [67] 8 主要钢铁公司估值及股价表现 - 报告列出了10家重点推荐公司的盈利预测与估值，例如：华菱钢铁2025年预测EPS为0.50元，对应PE为11倍；宝钢股份2025年预测EPS为0.49元，对应PE为15倍 [3] - 截至12月12日当周，普钢板块个股普遍下跌，三钢闽光周跌幅达11.5%，南钢股份周跌幅8.6% [74] 主要数据和事件 - 2025年11月中国出口钢材998.0万吨，环比增长2.0%；1-11月累计出口钢材1.08亿吨，同比增长6.7% [14] - 新兴铸管公告其子公司拟以12.44亿元收购华润制钢100%股权 [11] - 国资委强调中央企业要自觉抵制“内卷式”竞争，走专业化、差异化、高端化发展路线 [12]

报告行业投资评级 - 对计算机行业维持“推荐”评级 [6] 报告的核心观点 - 向量数据库是AI应用的核心基础设施，其核心地位正被MongoDB业绩超预期及股价创新高所验证 [5][14] - 在英伟达Storage Next等新技术催化下，向量数据库赛道有望加速发展 [5][19] - 国内向量数据库正处于从技术探索走向规模化落地的关键阶段，在金融、能源等重点行业已出现千万级采购的积极信号 [5][23] - 乐观看待我国向量数据库厂商发展机遇 [5][28] 根据相关目录分别进行总结 1 本周观点 1.1 向量数据库：AI应用核心基础设施 - **MongoDB业绩验证赛道价值**：MongoDB在2025年第三财季总营收同比增长19%至6.28亿美元，远超市场预期的5.92亿美元，调整后每股收益为1.32美元，远超市场预期的0.80美元 [14] - **云服务驱动高增长**：其Atlas云数据库产品营收同比增长30%，占公司第三财季总营收约75%，公司还将2026财年全年营收指引上调至24.34亿美元至24.39亿美元区间 [14] - **技术契合AI需求**：MongoDB具备灵活的JSON模型、毫秒级稳定时延（平均3～5 ms）、PB级水平扩展（单库可扩展至2PB以上）以及多模数据“All In One”存储与查询能力，天生契合构建AI应用 [16][17] - **新硬件范式强化地位**：英伟达Storage Next SSD范式有望改变软件设计，从以DRAM为中心转向以SSD为导向，可加强向量数据库在AI基础设施中的核心地位 [19] - **全球市场高速增长**：据QYResearch预测，全球向量数据库市场规模有望在2031年达到164亿美元，2025-2031年复合年增长率（CAGR）为28.27% [21] - **国内市场规模化在即**：2025年前三季度国内数据库市场规模达436亿元，同比增长超20%，向量数据库在金融、能源等重点行业已出现千万级采购信号 [23] - **国内厂商技术成熟**：中国向量数据库厂商包括互联网大厂（京东、火山、百度、腾讯）、专业软件厂商（Zilliz、星环科技、九章云极）及IT公司（浪潮）等，技术趋于成熟 [26] - **国内产品排行**：根据墨天轮2025年12月数据，国内向量数据库产品排行前列的包括Milvus、Vearch、VikingDB、百度云VectorDB、腾讯云VectorDB等 [27] 1.2 投资建议 - 建议关注国内向量数据库厂商：星环科技、达梦数据、海量数据、太极股份、超图软件、拓尔思等 [5][28] 2 行业新闻 - 工信部发布14个行业数字化转型“场景导航图”，旨在系统推进制造业数字化转型 [3][29] - 谷歌宣布其首款AI眼镜将于明年上市，融合实时翻译、图像识别等功能 [3][32] - 蚂蚁集团全模态AI助手“灵光”正式推出网页版，聚焦办公与学习场景 [30] - “国资央企领域可信数据空间”发布，武清枢纽节点已投入运营，提供数据传输与多元算力调度服务 [31] 3 公司新闻 - **神州信息**：控股股东神州数码软件有限公司计划减持不超过28,827,300股，占公司总股本的2.9543% [4][33] - **中科曙光**：公司董事会审议通过终止与海光信息的重大资产重组议案 [4][34] - **创识科技**：副总经理田暐计划减持不超过630,000股，占公司总股本0.31% [33] - **维宏股份**：股东郑之开计划减持不超过1,256,400股，占公司总股本1.1548% [34] - **天地数码**：公司将回购注销部分限制性股票，总股本由151,240,499股变更为151,213,683股 [35] 4 本周市场回顾 - **指数表现**：本周（12.08-12.12）沪深300指数下跌0.71%，中小板指数下跌0.13%，创业板指数上涨1.75%，计算机（中信）板块下跌1.44% [2][36] - **个股涨幅前五**：开普云（涨12.59%）、淳中科技（涨12.55%）、荣科科技（涨12.19%）、达华智能（涨11.73%）、赢时胜（涨10.14%） [2][41] - **个股跌幅前五**：佳华科技（跌23.71%）、恒银科技（跌13.62%）、中科曙光（跌10.09%）、思创医惠（跌14.49%）、天源迪科（跌14.01%） [2][41] - **重点关注个股**：报告列出了包括科大讯飞、恒生电子、浪潮信息、太极股份等在内的多只计算机行业个股的股价及估值数据 [42]

行业投资评级 - 报告对有色金属行业维持“推荐”评级 [4] 核心观点 - 宏观层面，国内外财政与货币政策形成共振，美国如期降息并启动扩表，国内中央经济工作会议召开，预计“十五五”规划将开启新的经济增长，商品市场正迎来宏观利好期，未来金属价格有望继续上行 [8] - 工业金属方面，铜价已突破历史新高，铝行业虽处消费淡季但需求韧性十足，随着内需预期大幅改善，电解铝板块迎来布局时机 [8] - 能源金属方面，锂电行业供需双旺，刚果金钴配额即将出口但预计不改原料短缺格局，看好能源金属表现 [8] - 贵金属方面，美联储降息落地，在央行购金及美元信用弱化的中长期主线驱动下，继续看好金银价格中枢上移 [8] 行业及个股表现 - 本周（12月8日至12月12日），SW有色指数下跌1.10%，表现弱于上证综指（-0.34%）和沪深300指数（-0.08%）[8] - 贵金属表现强势，COMEX黄金上涨2.42%，COMEX白银上涨5.59% [8] - 报告覆盖的重点公司均获“推荐”评级，包括紫金矿业、洛阳钼业、云铝股份、华友钴业、山东黄金等 [2] 基本金属市场表现 - **价格变动**：本周LME铝、铜、铅、镍价格下跌，锌、锡价格上涨。其中LME锡涨幅最大，为2.36%；LME镍跌幅最大，为-2.34% [12]。年初至今，LME锡累计上涨44.50%，LME铜累计上涨31.26% [12] - **库存变动**：本周LME铝库存减少1.64%，铜库存增加2.06%，锌库存大幅增加11.83%，锡库存大幅增加18.96% [12]。年初至今，LME锌库存大幅下降73.55%，铜库存下降38.86% [12] - **铝市场**：国内电解铝运行产能为4439万吨，高利润下运行产能小幅增长 [21]。需求端汽车、电力电子等行业消费韧性足，国内铝加工龙头企业周度开工率环比微降0.1个百分点至61.8% [8]。电解铝社会库存较上周减少1.2万吨至58.4万吨，处于相对低位 [23] - **铜市场**：伦铜价格周内震荡上行，一度触及11952美元/吨，向12000美元/吨大关迈进 [41]。铜精矿加工费谈判中，据传Antofagasta与国内冶炼厂长单报价为负数个位数中高位 [8]。需求端受铜价快速上涨压制，下游采购谨慎 [41] - **锌市场**：截至本周五，伦锌收于3193.5美元/吨，周涨幅3.07%；沪锌收于23605元/吨，周涨幅1.29% [45][46]。国内锌七地社会库存总计12.82万吨，持续去化 [51] - **铅、锡、镍市场**：铅市场供需矛盾不突出，LME库存走低但现货贴水扩大 [54]。锡价高位震荡，下游对高价持观望态度，成交冷清 [55]。镍价弱势运行，需求端表现疲软 [56] 贵金属市场表现 - **价格与库存**：截至12月11日，国内黄金市场均价954.91元/克，较上周上涨0.42%；白银市场均价13905元/千克，较上周上涨3.90% [68]。白银海内外库存加速去化，逼仓风险提升 [8] - **驱动因素**：美联储如期降息25个基点，鲍威尔发言偏鸽，美元下跌支撑贵金属价格 [8][68]。中长期看，央行购金及美元信用弱化是核心主线 [8] 能源金属市场表现 - **钴市场**：刚果金钴配额出口即将启动，但考虑3个月船期，第一批原料到港或将在明年3月份，预计不改原料短缺格局 [8]。硫酸钴市场价格重心上移，部分低价货源价格已从8.5-8.6万元/吨上涨至8.8-9.0万元/吨附近 [84]。本周金属钴现货价格406500元/吨，周变动-0.97%，但年初至今累计上涨161.41% [15] - **锂市场**：碳酸锂价格先抑后扬，SMM电池级碳酸锂均价从周初9.275万元/吨上涨至9.35万元/吨 [97]。供应端锂盐厂产量稳定增长，预计12月国内碳酸锂产量环比增长约3% [97]。需求端新能源汽车销量亮眼，储能市场供需两旺 [8][97] - **其他材料**：磷酸铁锂价格小幅上涨约60元/吨，下游订单维持较高水平 [99]。钴酸锂价格以稳为主，报价普遍维持在37.0万元/吨以上 [99] 其他小金属与稀土市场 - **小金属价格**：本周钼精矿价格3665元/吨度，上涨1.10%；钨精矿价格372000元/吨，上涨5.98%，年初至今累计上涨161.05% [15]。电解锰价格15800元/吨，上涨5.69% [15] - **稀土市场**：本周稀土价格整体持续走低，下游采购需求疲软，市场交投氛围冷清 [130]。镨钕氧化物价格579000元/吨，周变动-0.69% [15] 重点公司推荐 - **工业金属**：重点推荐盛屯矿业、洛阳钼业、紫金矿业、五矿资源、中国有色矿业、金诚信、西部矿业、中国铝业、云铝股份等 [8] - **能源金属**：重点推荐力勤资源、华友钴业、藏格矿业、中矿资源、永兴材料、盐湖股份等 [8] - **贵金属**：重点推荐西部黄金、山东黄金、招金矿业、中金黄金、赤峰黄金等，白银标的推荐兴业银锡、盛达资源 [8]