报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 深度解析锅圈在“在家吃饭”千亿赛道中的可持续增长逻辑，解答万店规模转化为竞争壁垒、分散市场捕捉下沉机遇、供应链与渠道创新构建差异化护城河三大关键问题[8] - 万店规模奠定龙头地位，垂直供应链优化成本结构；赛道高增长格局分散，乡镇市场成核心增量池；爆品×会员×新渠道构建三维护城河；预计2025 - 2027年公司营业收入71.83/80.36/90.80亿元，归母净利润3.40/3.96/4.63亿元，对应PE估值为25/21/18x，维持“买入”评级[8] 各部分总结 公司是中国领先且快速增长的在家吃饭餐食产品品牌，万店规模具备核心壁垒 - 公司是领先的一站式在家吃饭餐食供应商，提供八大品类产品，通过全国性零售门店网络服务不同用餐场景[11] - 创立于2015年，早期专注供应链管理，2017年开启线下C端零售业务，2022年实现“万店”规模，2023年上市，2024年核心产品策略成效显著，目标5年再新增1万家门店[13] - 2024年实现营业收入64.70亿元/同比+6.17%，核心经营利润3.11亿元/同比+3.1%，通过完善会员体系等举措提升经营效能[16] - 围绕火锅场景提供产品，产品矩阵逐渐丰富，2024年火锅、烧烤类SKU增加412个[19] - 核心管理人员经验丰富，股权结构集中稳定，实际控制人兼董事长杨明超及一致行动人合计持有公司41.74%的股权[22][24] 中国在家吃饭餐食产品市场规模增速快，竞争格局分散，下沉空间大 - 中国在家吃饭市场分为在家吃饭餐食产品、在家做饭的新鲜食材、餐饮外卖到家服务三类，在家吃饭餐食产品市场规模增长强劲，预计2022 - 2027年复合年增长率达20.7%，2027年将达9400亿元[30][31] - 在家吃饭餐食产品可满足消费者痛点，按零售额计，2022年锅圈是中国最大的在家吃饭餐食产品零售商，占3.0%市场份额，也是最大的在家火锅和烧烤产品供应商，占12.7%市场份额[35][40] - 预制菜在下沉市场具备较大发展空间，当前一线、新一线城市对预制菜接受程度较好，随着下沉市场消费观念改变，预制菜行业有望增长[41] 整合上游供应链，以爆品战略为锚点，乡镇店空间大有可为 - 截至2024年底有10150家门店，下半年净新增490家，99元毛肚自由火锅套餐2024年销售额破5亿元，抖音总曝光量突破62.1亿次，2024年下半年重拾同店营收增长[47] - 采用单品单厂策略，有六个食材生产厂，提升上游采购议价能力，释放生产规模效应，还与知名上游供应商合作[52] - 拟投资4.9亿元建设海南儋州基地，优化生产成本，借助海南政策红利，缩短供货半径，支持乡镇网络渗透[57] - 通过会员计划与消费者互动，2024年末注册会员达4130万人/同比+48.2%，预付卡预存金额9.9亿元/同比+36.6%，延展拓客渠道，围绕品牌IP与消费者产生情感链接[64][69] - 开展多种营销活动，跳出单品制胜思维，构建全品类、全场景综合解决方案[76] - 2024年毛利率微调至21.9%，核心品类火锅及烧烤毛利率领先，销售费用率增至10.27%，管理费用率降至7.02%[78][79] - 基于简化高效供应链运营优化成本控制，实现多数订单次日达配送，通过数字化赋能供应链系统高效管理[89] - 社区店通过新产品、爆品套餐、24小时无人零售业态提升坪效；乡镇店通过改造实现跨越式增长，提供更具质价比产品和人情味服务，有稳定小B客户[90] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年公司营业收入71.83/80.36/90.80亿元，归母净利润3.40/3.96/4.63亿元，对应PE估值为25/21/18x[93] - 分业务盈利预测假设公司2025年收入夯实基础，2026 - 2027年稳步增长，毛利率在22 - 23%相对合理[95] - 可比公司包括餐饮连锁零售、食品饮料类连锁企业，锅圈2025 - 2027年预测PE水平低于可比公司平均水平，估值相对低估，维持“买入”评级[97]

报告核心观点 报告涵盖光引发剂、制冷剂、中国宏观经济、科技股投资、工业富联等多领域研究，认为光引发剂和制冷剂行业供需格局改善，中国经济有韧性和潜力，科技股有投资机会，工业富联业绩增长良好 [3][11][18]。 各报告总结 供需格局好转，行业盈利有望改善——事件点评 - 光引发剂产品价格上涨，截至 2025 年 7 月 7 日，光引发剂 907、184、TPO、ITX 较年初分别上涨 27.54%、32.35%、10.67%、16.54% [3] - 需求端传统需求回暖，新兴需求打开空间，2023 年我国 UV 涂料、油墨、胶粘剂市场规模同比分别增长 8%、11%、238%，3D 打印、PCB、光刻胶等行业发展带动光引发剂需求 [4][5] - 供给端行业集中度有望提升，产能向优势企业集中，落后产能逐步出清 [6][7] - 首次覆盖给予光引发剂行业“推荐”评级，建议关注久日新材等公司 [8][9] HFC - 32、HFC - 134a 配额小幅增加，依然看好制冷剂长期上涨趋势——行业动态研究 - 制冷剂价格有涨有跌，截至 2025 年 7 月 8 日，R32、R134a 环比上月分别上涨 3.92%、2.06%，R22 环比上月下降 2.78%，R125 环比上月持平 [13] - R32、R134a 生产配额使用量较高，HFC - 32、HFC - 134a 配额小幅增加但供应仍受限，HFC - 125、HFC - 143a 配额减少 [13][14] - 家用空调产销量增长带动制冷剂需求，2025 年 1 - 5 月国内空调累计产量同比增长 4.74%，汽车产量回暖也拉动需求 [15] - 维持制冷剂行业“推荐”评级，建议关注巨化股份等公司 [16][17] 新格局下的中国经济：韧性与潜力——宏观深度研究 - 2025 年上半年中国经济运行总体平稳，消费、投资、出口有亮点，一季度 GDP 同比增长 5.4%，前 5 个月社零同比增长 5.0%，固定资产投资同比增长 3.7%，货物进出口同比增长 2.5% [19][20][23] - 国际经贸摩擦长期化，财政政策更积极，货币政策适度宽松，赤字率按 4%安排，新增地方政府专项债券 4.4 万亿元，货币政策时隔 14 年重新定调“适度宽松” [25][27][32] - 下半年经济有望稳健增长，预计全年 GDP 增速达 5.0%，消费、高端制造、房地产、基建、出口有发展趋势 [34] - A 股有望震荡上行，债市有配置机会，黄金价格有支撑 [47][48][49] 资本开支视角下的科技股投资机会——策略 PPT - 美股互联网大厂扩大资本开支，投向 GPU/服务器购买、数据中心建设，相关产业链受益公司 2024 年营收同比增速大多上行 [50] - 中国互联网大厂资本开支扩张，A股建议关注散热/液冷等领域投资机会，2025 年 Q1 部分板块扩大资本开支 [51][52][53] AI 服务器营收同比增长 60% +，市场份额持续提升——工业富联/消费电子(601138/212705) 公司点评 - 2025H1 工业富联预计归母净利润同比增长 36.84% - 39.12%，扣非后归母净利润同比增长 35.91% - 38.25% [54] - 云计算业务 AI 服务器营收同比增长超 60%，市场份额持续提升，网络通讯业务 800G 交换机放量，精密结构件业务稳健增长 [55][56] - 鸿海预计获 GB300 最大订单份额，海外云厂商资本开支乐观，维持公司“买入”评级 [57][58]

宏观经济形势 - 2025年一季度GDP同比增长5.4%，前5个月规模以上工业增加值同比增长6.3%，服务业生产指数同比增长5.9%[5] - 前5个月社零总额同比增长5.0%，服务零售额增长5.2%，“以旧换新”带动销售额1.1万亿元[6] - 前5个月固定资产投资同比增长3.7%，制造业投资增长8.5%，基建投资增速有所下降，房地产投资同比下降10.7%[9] - 1 - 5月货物进出口同比增长2.5%，出口同比增长7.2%，贸易主体和产品多元化[10] 国际环境与政策 - 特朗普再次当选加速“逆全球化”，其政策不可预测，关税政策被工具化，经贸摩擦长期化[11] - 2025年财政赤字率4%，赤字规模5.66万亿元，新增政府债券规模11.86万亿元，中央显著加杠杆[14] - 货币政策时隔14年定调“适度宽松”，上半年实施降准降息，下半年仍有降准降息空间[19] 经济趋势与展望 - 预计全年GDP增速达5.0%，消费、高端制造、房地产、基建、出口各领域有不同发展趋势[21] 资产配置 - A股有望震荡上行，债市延续震荡格局，黄金价格有支撑[32] 风险提示 - 存在全球经贸摩擦加剧、地缘政治风险、宏观经济波动等风险[34]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 工业富联是全球领先的云计算和通信网络产品和服务提供商，将受益于全球AI算力的需求增长，预计2025 - 2027年公司营收分别为8888.27/12035.24/15825.12亿元，归母净利润分别为302.44/394.80/494.03亿元，对应PE分别为15.75/12.06/9.64X，维持“买入”评级 [10] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2025年7月7日工业富联发布2025年半年度业绩预告，2025H1预计实现归母净利润119.58 - 121.58亿元，同比+36.84% - 39.12%；扣非后归母净利润115.97 - 117.97亿元，同比+35.91% - 38.25%。2025Q2预计实现归母净利润67.27 - 69.27亿元，同比+47.72% - 52.11%；扣非后归母净利润66.94 - 68.94亿元，同比+57.10% - 61.80% [5] 云计算业务 - 2025Q2 AI服务器营收增速高于云计算板块，云计算业务整体营收同比增长超50%，AI服务器营收同比增长超60%，预计今年云端网络业绩逐季增长，AI服务器将占整体服务器营收超50% [6] - 公司Q2云服务商服务器营收较去年同期增长超1.5倍，在大客户核心产品份额保持领先，2025Q2先进AI算力的GPU模块及GPU算力板等产品出货量显著增长，凭借产能布局和产业链优势，在主要客户中市场份额持续提升，客户关系深化 [6] 网络通讯业务 - 高速交换机：在AI需求驱动下产品结构改善，高速交换机产品组合多元，高阶产品占比提升，2025Q2 800G交换机营收达2024全年的3倍 [7] - 精密结构件：得益于大客户高阶及平价AI机种热销实现稳健增长，预计下半年苹果Iphone设计大改，AI手机渗透率提速，随着大客户销量提升，业务有望继续增长 [7] 行业动态 - 鸿海预计获得GB300最大订单份额，GB300服务器已在测试中，有望下半年出货，因GB200与GB300构架相似，预期GB300量产爬坡进展较前代顺利 [8] - 海外云厂商资本开支保持乐观，微软2025财年投入800亿美元用于AI基础设施，目标2026年前将AI训练算力提升5倍；谷歌2025年预计投资约750亿美元；亚马逊2025年资本支出约1050亿美元，大部分用于人工智能和数据中心支出 [8] 盈利预测指标 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|609135|888827|1203524|1582512| |增长率(%)|28|46|35|31| |归母净利润（百万元）|23216|30244|39480|49403| |增长率(%)|10|30|31|25| |摊薄每股收益（元）|1.17|1.52|1.99|2.49| |ROE(%)|15|18|20|21| |P/E|18.38|15.75|12.06|9.64| |P/B|2.80|2.80|2.41|2.04| |P/S|0.70|0.54|0.40|0.30| |EV/EBITDA|12.02|11.95|9.05|7.04| [9]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 从海内外资本开支视角出发，探讨哪些行业在业绩增长方面更具积极信号，映射股票层面投资机会 [7] - 美股互联网大厂扩大资本开支，投向GPU/服务器购买、建设数据中心，相关产业链受益公司营收增速上行，个股表现与营收相关，新技术领域依赖拔估值 [7] - 中国互联网大厂资本开支也在扩张，若AI赋能业务保持增长，有望进一步加码，A股关注散热/液冷、交换机、GPU、PCB等投资机会 [7] - 2025年Q1有三大板块扩大资本开支，关注相关板块扩大资本开支带来的上游供应链业绩增长机会 [7] 根据相关目录分别进行总结 美股科技股业绩如何兑现 - 美股公司资本开支大幅扩张集中在互联网科技领域，亚马逊、微软、谷歌、脸书资本开支居前，近一年合计超2500亿美元，占前十公司总额65%，同比增速高且未来有望加大支出 [12] - 2023年下半年起，四大互联网厂商资本开支陆续增加，与涉AI业务改善有关，2024年共振向上 [19] - 2024年资本开支投向大致分为服务器、数据中心两部分，细分领域以GPU、CPU、存储/内存、电力系统、散热系统、网络设备等占比相对较高 [20] - 相关产业链受益公司2024年营收增速整体上行，AI服务器组件/技术需求增多环节如GPU、HBM/SSD、散热/电源及PCB等细分领域表现突出，ASIC下半年逐渐提速 [24] - 个股表现与营收相关，服务器整机、GPU、散热/电源、PCB主要是业绩驱动，部分HBM公司扭亏为盈，ASIC等新技术领域主要是估值驱动 [26] - 数据中心产业链营收同比增长较高集中在交换机、光模块相关领域，连接组件、电力系统环节营收同比有改善，运营商、IDC运营/租赁商营收增速较低 [30] - 股价表现上，交换机、LPO/CPO、连接、散热等环节个股涨幅更大，交换机芯片、连接、运营商、算力租赁环节更多是估值驱动，光通信、散热环节业绩驱动明显 [31] 国内科技龙头资本开支扩张，A股哪些公司受益 - 中国互联网大厂资本开支同比增速较高，阿里、字节未来新资本开支计划保持高增长，腾讯涉AI业务改善有望进一步加码 [36][37] - 部分受益AI的业务呈现高增长，阿里巴巴云智能集团收入同比增速接近18%，腾讯营销及广告服务业务高增长 [40] - 阿里巴巴、腾讯控股资本开支在2024年Q4大幅增长，与AI赋能业务收入向好有关，若AI业务保持增长，国内大厂资本开支有望进一步加码 [43] - 中国互联网大厂资本开支投向大致为服务器、数据中心两部分，服务器相关投入比例高于美股互联网大厂 [44] - A股服务器产业链营收同比变化显示，GPU、电源及PCB高增长，ASIC、HBM(上游)、先进封装、散热呈现起量趋势，服务器代工、SSD环节增速回落 [46] - 结合营收及股价表现，GPU、PCB业绩提升趋势显现积极信号，散热估值合理增长，后续业绩有望释放，ASIC处于拔估值阶段，电源短期动量效应有望延续，先进封装长期具备估值业绩双升潜力 [47] - A股数据中心产业链业绩显示，光模块、电源、散热等领域持续高增长，连接方面铜缆强于光纤，光纤及交换机在2025年Q1呈现起量趋势，监控、运营商、IDC集成/算力租赁营收同比增长较弱 [50] - 股价表现上，交换机、散热潜在空间较大，国产链CPO有望增长，算力租赁需谨慎 [51] - 2025年中美资本开支计划对比，中国互联网大厂开支强度低于美国，短期北美链兑现能力更强，中长期国内大厂潜在增量机会较高 [57] A股还有什么行业在扩大资本开支，哪些领域可能受益 - 2025年Q1资本开支同比增速居前且绝对额较2024年同期增加在10亿元以上的行业有：TMT中的IT服务、消费电子、元件、光学光电子；公用事业中的铁路公路、电力(主要是核电)；周期板块中的煤炭开采、普钢 [60] - 梳理资本开支扩张行业潜在上游受益领域及概念股，如元件的覆铜板材料、检测设备等，光学光电子的光学元件、显示器件等 [63]

报告行业投资评级 - 维持制冷剂行业“推荐”评级 [9] 报告的核心观点 - 制冷剂行业景气上行，供给侧配额受限，需求持续增长，供需关系有望进一步收紧 [9] 根据相关目录分别进行总结 行业表现 - 最近一年基础化工行业1M、3M、12M表现分别为3.3%、14.9%、21.9%，沪深300表现分别为3.2%、9.5%、17.5% [3] 制冷剂价格情况 - 7月8日，制冷剂R22出厂参考价格为35000元/吨，R125为45500元/吨，R134a为49500元/吨，R32为53000元/吨 [4] - 截至2025年7月8日，R32价格达5.30万元/吨，环比上月+3.92%；R22价格为3.50万元/吨，环比上月-2.78%；R134a价格为4.95万元/吨，环比上月+2.06%；R125价格为4.55万元/吨，环比上月持平 [5] 制冷剂配额使用情况 - 2025年1 - 6月，R32产量约15.27万吨，占2025年生产配额（调整后）的54.38%；R134a产量约10.49万吨，占2025年生产配额（调整后）的50.28%；R125产量约7.30万吨，占2025年生产配额（调整后）的43.68% [5] 制冷剂配额调整情况 - 制冷剂HFC - 32生产配额增长414吨，调整幅度为+0.15%，内用生产配额增加272吨，调整幅度为+0.15%；HFC - 134a生产配额增加456吨，调整幅度为+0.22%，内用生产配额增加176吨，调整幅度为+0.22%；HFC - 125生产配额减少267吨，调整幅度为-0.16%，内用生产配额减少125吨，调整幅度为-0.20%；HFC - 143a生产配额减少35吨，调整幅度为-0.07%，内用生产配额减少8吨，调整幅度为-0.07% [7] 制冷剂需求情况 - 空调作为制冷剂下游最大应用领域，国内空调产量从2014年的1.57亿台增长至2024年的2.66亿台，2014 - 2024年年均复合增速达5.40%；2025年1 - 5月，国内空调累计产量约为1.35亿台，同比增长4.74% [9] - 2024年国内汽车产量达到3155.93万辆，同比+4.80%；2025年1 - 5月，国内汽车产量达到1275.70万辆，同比大幅增长12.58% [9] 重点关注个股 - 巨化股份、三美化工、昊华科技、东岳集团、永和股份、金石资源等 [9] 重点关注公司盈利预测 |重点公司|股票代码|市值（人民币亿元）|归母净利润（人民币亿元）|PE|投资评级| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | | | | |2024|2025E|2026E|2024|2025E|2026E| | |巨化股份|600160.SH|777.26|19.60|35.21|52.39|40|22|15|买入| |三美股份|603379.SH|294.92|7.79|16.72|20.84|38|18|14|未评级| |昊华科技|600378.SH|325.72|10.54|14.91|19.26|31|22|17|买入| |东岳集团|0189.HK|164.85|8.11|19.17|24.01|20|9|7|未评级| |永和股份|605020.SH|114.66|2.51|4.91|5.89|46|23|19|买入| |金石资源|603505.SH|129.03|2.57|5.02|7.06|50|26|18|买入| [10]

报告行业投资评级 - 首次覆盖，给予光引发剂行业“推荐”评级 [2][10] 报告的核心观点 - 供给端产能向具备规模、成本、技术优势企业集中，需求端传统领域有复苏趋势，新兴应用行业快速发展，随着供需格局好转，光引发剂价格有望触底反弹，行业盈利有望修复 [10] 根据相关目录分别进行总结 行业表现 - 最近一年基础化工 1M、3M、12M 表现分别为 1.9%、14.8%、17.6%，沪深 300 对应表现为 2.4%、10.5%、15.6% [4] 事件 - 2025 年以来多种光引发剂产品价格上涨，截至 7 月 7 日，光引发剂 907、184、TPO、ITX 价格较年初分别上涨 27.54%、32.35%、10.67%、16.54% [5] 需求端 - 光固化材料是传统溶剂型产品重要替代品，光引发剂是核心组成部分，使用量占比 3%-5%，成本占 10%-15% [6] - 2023 年我国 UV 涂料、油墨、胶粘剂市场规模同比分别增长 8%、11%、238% [6] - 伴随国内地产等政策发力，涂料用光引发剂需求有复苏趋势，UV 油墨和黏合剂需求增长，2023 年我国光引发剂需求量达 3.5 万吨，同比+9% [7] - 2024 年全球 3D 打印行业总收入达 219 亿美元，较 2023 年增长 9.1%，预计 2034 年市场规模达 1145 亿美元，2024 - 2034 年复合年增长率为 18%，材料生产商复合年增长率预计达 21.7% [7] - 2024 年全球 PCB 产值为 735.65 亿美元，同比增长 5.8%，2029 年预计达 946.61 亿美元，2024 - 2029 年年均复合增长率预计为 5.2%；2024 年中国大陆 PCB 产值为 412.13 亿美元，2029 年预计达 508.04 亿美元，2024 - 2029 年年均复合增长率预计为 4.3% [8] - 全球光刻胶市场呈“双寡头 + 本土崛起”格局，预计 2025 年本土企业在 KrF 光刻胶市场占有率达 35%，ArF 光刻胶国产化率突破 20%，EUV 光刻胶进入中试验证阶段 [8] 供给端 - 我国光引发剂头部企业 2024 年国内产能集中，久日新材 2.3 万吨、强力新材 1.7 万吨等，2024 年产量为 5.9 万吨，同比增长 5.4%，久日新材等三家产量占 52.73% [9] - 光引发剂生产有技术壁垒，行业产能向优势企业集中，宁夏沃凯珑多次被列为失信被执行人，江西扬帆新材发生火灾事故被责令停产整顿 [9] - 2022 年以来行业景气不佳，产品价格下行，企业盈利走弱，随着盈利触底，落后产能逐步出清，竞争格局有望提升 [9] 重点关注个股 - 建议关注久日新材、强力新材、扬帆新材、新瀚新材等光引发剂生产公司 [11] 重点关注公司及盈利预测 | 重点公司 | 股票代码 | 2025/07/07 股价 | 2024EPS | 2025EEPS | 2026EEPS | 2024PE | 2025EPE | 2026EPE | 投资评级 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 久日新材 | 688199.SH | 27.06 | -0.33 | 0.13 | 0.42 | - | 207.67 | 65.11 | 未评级 | | 强力新材 | 300429.SZ | 14.06 | -0.35 | - | - | - | - | - | 未评级 | | 扬帆新材 | 300637.SZ | 12.14 | -0.20 | - | - | - | - | - | 未评级 | | 新瀚新材 | 301076.SZ | 33.66 | 0.42 | 0.56 | 0.76 | 80.14 | 59.79 | 44.12 | 未评级 | [13] 光引发剂涨价弹性 | 股票代码 | 公司 | 2024 年光引发剂产能(吨) | 收盘价(元) | 市值(亿元) | 单位市值对应产能(吨/亿元) | 上涨价格 10 元/公斤利润增长(亿元) | 上涨价格 30 元/公斤利润增长(亿元) | 上涨价格 50 元/公斤利润增长(亿元) | 上涨价格 10 元/公斤 EPS 弹性 | 上涨价格 30 元/公斤 EPS 弹性 | 上涨价格 50 元/公斤 EPS 弹性 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 688199.SH | 久日新材 | 22850 | 27.06 | 43.63 | 523.75 | 1.72 | 5.16 | 8.59 | 1.07 | 3.20 | 5.33 | | 300429.SZ | 强力新材 | 16573 | 14.06 | 75.40 | 219.79 | 1.25 | 3.74 | 6.23 | 0.23 | 0.70 | 1.16 | | 300637.SZ | 扬帆新材 | 8000 | 12.14 | 28.50 | 280.71 | 0.60 | 1.81 | 3.01 | 0.26 | 0.77 | 1.28 | [14]

报告核心观点 本周跨季后流动性转松，机构行为有一定变化；深交所非定向扩募业务功能落地，REITs 市场有新进展；北证 50 小幅回调，锦华新材上会，下周北矿检测上会；美国乙烷出口限制解除，卫星化学供应链风险出清，C3 业绩有望修复且新项目支撑长期成长 [3][5][10][13] 机构行为每周跟踪——债券研究周报 - 机构资金方面，本周（2025 年 6 月 30 日 - 2025 年 7 月 4 日）跨季后流动性转松，R007 收于 1.49%，较上周减少 43BP，DR007 收于 1.42%，较上周减少 27BP，6 个月国股转贴利率收于 0.99%，较上周减少 21BP [3] - 机构行为量化指标方面，本周绩优利率债基金久期较上周上行，“资产荒”指数略有下行，全市场杠杆率较上周增加 0.1 个百分点，收于 108.0%，全市场产品破净率较上周下行，为 1.5% [4] 深交所非定向扩募业务功能落地——资产配置报告 - 一级市场方面，截至 2025 年 7 月 4 日，无处于已申报与已问询阶段的 REITs 产品，3 单处于已受理状态，6 单交易所已反馈意见，6 单已通过审核，本周审核状态更新项目 2 单，深交所 REITs 非定向扩募业务功能于 6 月 30 日起正式启用 [5] - 二级市场方面，本周中证 REITs 全收益指数收盘上涨 0.66%，优于中债 - 新综合财富总值指数（0.17%），落后于红利指数（2.08%）、沪深 300 指数（1.54%）以及中证转债指数（1.21%），截至 7 月 4 日，REITs 总市值增加至 2078.70 亿元，较前一周增加 17.96 亿元，本周日均换手率为 0.74%，较前一周增加 0.13% [6] - 板块表现方面，本周特许经营权类 REITs 加权平均周涨幅为 0.95%，优于产权类 REITs 的 0.48%，交通基础设施板块以 1.11%的加权平均周涨幅领先，仓储物流板块下跌（-0.18%），个券层面中金中国绿发商业资产 REIT（6.50%）领涨 [6] - 交易情况方面，从周度换手率看，市政环保水利板块以 1.70%的换手率领先，园区基础设施类 REITs 以 2.41 亿份的周成交量位居各板块之首 [7][8] - 估值方面，截至 2025 年 7 月 4 日，产权类 REITs 现金分派率均值为 3.73%，消费基础设施分派率（4.13%）居前，特许经营权类现金分派率均值为 8.12%，市政设施分派率（11.55%）领先，中债 REITs 估值收益率（IRR）层面，产权类（3.88%）高于特许经营权类（3.40%），PV 乘数方面，特许经营权类（1.26）低于产权类（1.32） [8] 本周北证 50 小幅回调、锦华新材上会，下周北矿检测上会——北交所行业普通报告 - 行情简述方面，截至 2025 年 7 月 4 日，北证 A 股成分股 268 个，平均市值 30.83 亿元，本周北证 50 指数涨跌幅 -1.71%，收盘 1415.04 点，同期沪深 300、创业板指、科创 50 涨跌幅分别为 +1.54%、+1.50%、-0.35%，本周北证 50 日均成交额为 279.83 亿元，较上周下跌 17.81%，区间日均换手率为 3.18%，环比 -0.67pct [10] - 个股行情方面，本周个股中上涨 50 只、下跌 217 只、平盘 1 只，上涨比例 18.66%，上涨比例周环比下降 74.63pct [10] - 行业行情方面，本周涨跌幅前五的行业为美容护理、轻工制造、医药生物、交通运输、环保，涨跌幅分别为 8.60%、1.9%、1.57%、0.60%、0.47%，涨跌幅后五的行业为电子、汽车、通信、传媒、公用事业，涨跌幅分别为 -4.86%、-4.58%、-3.92%、-3.88%、-3.22% [10] - 新股情况方面，北交所本周无新股上市，新增一家企业上会通过（锦华新材），下周上会 1 家（北矿检测），申购 0 家，上市 0 家 [11] - 投资策略方面，北证 50 指数经上周上涨后本周小幅回调，市场美容护理活跃度提高，中长期看好北交所板块投资价值，建议关注低估值如同力股份、五新隧装，主题映射如恒拓开源、凯德石英、华岭股份、天力复合等标的 [11] 乙烷供应风险解除，高端聚烯烃项目成长可期——卫星化学/化学原料(002648/212202)公司点评 - 事件方面，2025 年 7 月 2 日，美国商务部工业与安全局（BIS）取消了对中国乙烷交易的限制 [12] - 供应链方面，2025 年 5 月 23 日美国 BIS 将向中国出口的乙烷列入审批要求，6 月 25 日允许运输但暂不准卸货，7 月 2 日撤销全部乙烷出口许可要求，中美乙烷贸易回归正常，公司供应链风险解除 [13] - 业绩方面，2025Q2 丙烯酸价差同比扩大，丙烯酸利润得到修复，2025Q2 丙烷均价为 609 美元/吨，同比 -3.42%，环比 -2.72%，丙烯酸均价为 7566 元/吨，同比 +5.37%，环比 -6.35%，价差 3821 元/吨，同比 +15.86%，环比 -9.17% [14] - 项目进展方面，公司α - 烯烃综合利用高端新材料产业园项目于 2024 年第二季度开工建设，预计 2025 年底陆续投产，计划总投资约 266 亿元，一阶段项目总投资额约 121.50 亿元，2025 年还有年产 20 万吨精丙烯酸、年产 8 万吨新戊二醇、年产 4 万吨 EAA 项目投产，1 月签约 30 万吨高吸收性树脂项目 [15] - 盈利预测和评级方面，预计公司 2025 - 2027 年营业收入分别为 553.35、713.54、848.29 亿元，归母净利润分别为 68.24、90.71、103.38 亿元，对应 PE 分别 9、7、6 倍，维持“买入”评级 [16]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周（2025 年 6 月 30 日 - 2025 年 7 月 4 日）跨季后流动性转松，资金价格下降，机构行为在久期、杠杆、破净率等方面有一定变化[2][3] 根据相关目录分别进行总结 机构债券托管量 展示广义基金、保险机构、证券公司、商业银行债券托管量（单位：亿元）相关图表[11][12][14] 机构资金跟踪 资金价格 跨季后流动性转松，R007 收于 1.49%，较上周减少 43BP，DR007 收于 1.42%，较上周减少 27BP，6 个月国股转贴利率收于 0.99%，较上周减少 21BP[2][16] 融资情况 本周银行间质押式逆回购余额 128403.2 亿元，较上周增加 1.2%；基金公司、银行理财分别净融资 222.8 亿元及 -572.6 亿元[20] 机构行为量化跟踪 把脉基金久期 本周市场绩优利率债基金和一般利率债基金久期测算值分别为 6.92 和 5.41，较上周分别增加 0.02 和 0.18[29] “资产荒”指数 指数值越小表示流动性越宽松、信用债供给越低以及信用债需求越高，数据截至 2025/7/4[38] 机构行为交易信号 给出二级资本债、超长国债、10Y 地方债的换手率、多空差、动量等交易信号，灰色区间表示策略给出看多信号[38][41][45] 机构杠杆全知道 本周全市场杠杆率为 108.0%，较上周增加 0.1 个百分点；保险机构杠杆率录得 114.9%，较上周减少 3.8 个百分点；基金杠杆率录得 105.5%，较上周减少 0.4 个百分点；券商杠杆率录得 213.8%，较上周增加 1.1 个百分点[47] 银行自营比价表 展示一般贷款、10Y 国债、10Y 国开等不同投资标的名义收益率、税收成本、资金占用成本等数据及考虑税收、风险资本后的收益[51] 资管产品数据跟踪 基金 展示每周各类型基金成立规模（亿元）及 2025 年基金收益率分布情况（年化）相关图表[53] 银行理财 本周全市场理财产品破净率较上周有所下行，全部产品破净率为 1.5%[54] 国债期货走势跟踪 展示跨期价差走势、次季 T 合约基差水平相关图表，数据截至 2025/7/4[61] 广义资管格局 展示广义资管规模变化、公募基金规模、银行理财存续规模变化情况相关图表，信托、保险数据截至 2023Q4，其他数据均截至 2025Q1[65][68]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][11] 报告的核心观点 - 美国乙烷出口限制解除，公司供应链风险出清，重新进入稳定运营状态 [7] - 2025Q2丙烯酸价差同比扩大，C3业绩有望逐步修复 [8] - α - 烯烃综合利用项目进展顺利，支撑公司长期成长 [9] - 预计公司2025 - 2027年营业收入分别为553.35、713.54、848.29亿元，归母净利润分别为68.24、90.71、103.38亿元，对应PE分别9、7、6倍，看好公司长期成长 [11] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 2025年7月2日，美国商务部工业与安全局（BIS）取消了对中国乙烷交易的限制 [6] 投资要点 - 美国乙烷出口限制解除，公司供应链风险出清：2025年5月23日，美国BIS将向中国出口的乙烷首次列入《出口管理条例（EAR）》第744.21条款，要求出口商逐票审批；6月25日，BIS允许乙烷船只运输至中国但暂不准卸货；7月2日，BIS正式撤销全部乙烷出口许可要求，中美乙烷贸易回归正常 [7] - 2025Q2丙烯酸价差同比扩大，C3业绩有望逐步修复：2025Q2丙烷均价为609美元/吨，同比 - 3.42%，环比 - 2.72%；丙烯酸均价为7566元/吨，同比 + 5.37%，环比 - 6.35%，价差3821元/吨，同比 + 15.86%，环比 - 9.17% [8] - α - 烯烃综合利用项目进展顺利，支撑公司长期成长：公司α - 烯烃综合利用高端新材料产业园项目于2024年第二季度开工建设，预计2025年底陆续投产，计划总投资约266亿元，一阶段项目总投资额约121.50亿元，建设内容包括多套装置；该项目将扩大公司上游乙烯产能规模，向下游延伸高端聚烯烃等新材料，夯实公司发展基础；2025年公司还有多个项目计划投产及签约项目 [9][10] 盈利预测和投资评级 - 预计公司2025 - 2027年营业收入分别为553.35、713.54、848.29亿元，归母净利润分别为68.24、90.71、103.38亿元，对应PE分别9、7、6倍，维持“买入”评级 [11] 分产品经营数据 - 展示了丙烯酸、丙烯酸丁酯、聚乙烯、环氧乙烷的价格及价差在2023年1月 - 2025年2月的变化情况，以及乙烷、丙烷的价格变化情况 [14] 主要产品价格价差情况 - 有丙烯酸、聚丙烯、聚乙烯、环氧乙烷价格价差情况的相关图表 [21][22] 盈利预测表 - 展示了公司2024A - 2027E的财务指标、每股指标与估值、利润表、资产负债表、现金流量表等数据 [23]