核心观点 - 报告整体聚焦于2025年8月中国经济金融数据表现、行业政策动态及市场趋势 强调经济延续放缓态势 亟需政策加码支撑 同时关注银行业信贷结构优化、非银金融资本运作、医药生物海外地缘扰动、电子行业自主替代及A股市场技术面多空争夺 [6][12][17][21][26][34] 银行业"量价质"跟踪 - 8月社融余额同比增长8.80% 较前值9%回落 金融机构人民币贷款同比增长6.8% 符合7%目标增速 [6] - 企业短期贷款增加700亿元 同比多增2600亿元 受益于制造业景气回暖及服务业贴息政策 而居民中长期贷款仅增200亿元 同比少增1000亿元 反映房地产需求疲弱 [7] - M1同比增长6.0% 较7月末回升0.4个百分点 存款活化明显 因汇率预期改善、化债资金到位及资本市场表现触发存款搬家 [9] - 企业新发放贷款利率降至3.1% 同比降40BPS 存款利率同步下调 预计2025年息差压力小于2024年 [11] 国内经济数据观察 - 8月社零同比增3.4% 较前值3.7%放缓 餐饮收入升至2.1% 但商品零售拖累整体 主因"以旧换新"补贴需求前置 相关品类零售同比从5月13.6%回落至8月4.4% [13] - 规上工业增加值同比5.2% 环比0.37% 接近5年季节性 中下游设备类行业如运输设备、电子设备增速回落 受"反内卷"政策影响 [14] - 固投累计同比0.5% 民间投资当月同比降至-8.0% 制造业投资当月增速-1.3% 基建投资受天气及高基数影响 广义口径回落至-6.4% [15] - 地产销售同比-10.6% 投资同比-19.5% 创2022年11月以来新低 后续面临高基数压力 [16] 医药生物行业动态 - 板块周跌0.36% 跑输沪深300指数1.74个百分点 PE估值31.72倍 处于历史中低位 子板块中医疗器械涨2.23% 医药商业涨1.44% [17][18] - 特朗普政府拟限制美国药企从中国获取研发管线 涉及癌症、肥胖等领域药物 但面临跨国药企游说及法律挑战 预计实际影响有限 [19] - 创新药产业链景气度维持高位 建议关注业绩优秀的创新药链企业如特宝生物、荣昌生物 [19][20] 非银金融行业周报 - 非银指数周涨0.3% 券商与保险分化 保险指数超跌1.1个百分点 市场股基日均成交额27680亿元 环比降10.2% [21][22] - 公募保有规模持续增长 权益基金达5.1万亿元 较年初增5.9% 券商系市占率环比升0.2个百分点至27.4% 银行系份额下降 [23] - 太保发行155.56亿港元零息H股可转债 初始转换价39.04港元/股 溢价18.8% 用于支持保险主业及三大战略 提升资本实力 [24] 电子行业周报 - 电子指数周涨6.15% 领涨申万一级行业 半导体子板块涨6.52% 电子元器件涨11.33% [30] - 苹果发布iPhone17系列 搭载台积电3nm制程A19/A19 Pro芯片及自研WiFi7芯片N1 基带芯片C1X性能提升2倍 有望拉动换机需求 [28] - 商务部对美进口模拟芯片发起反倾销调查 涉及德州仪器、ADI等企业 指控倾销幅度超300% 占中国市场份额41% 利好国产替代进程 [29] A股市场技术面 - 上证指数跌0.26%至3860点 日线MACD未金叉 30分钟线指标走弱 但短期均线支撑仍在 深成指和创业板分别涨0.63%和1.52% 创波段新高 但日线MACD属高位金叉 需提防获利盘回吐 [34][35] - 汽车整车板块涨1.45% 突破箱体压力 日线指标金叉共振 大单资金净流入18.9亿元 但波段涨幅已超86% 需关注量价变化 [36] 跨境投融资改革 - 外汇局深化跨境投融资改革 取消外商直接投资前期费用登记及境内再投资登记 允许利润境内再投资 [32] - 高新技术企业跨境融资便利化额度提至1000万美元 部分企业可达2000万美元 资本项目收入支付负面清单缩减 取消非自用住宅购房限制 [33]

经济总体趋势 - 8月社零总额当月同比增速降至3.4%，前值为3.7%[2] - 固定资产投资累计同比增速降至0.5%，前值为1.6%[2] - 规模以上工业增加值同比增速降至5.2%，前值为5.7%[2] 消费与零售 - 社零季调环比增速为0.17%，低于近5年同期均值0.33%[2] - 餐饮收入增速连续两个月回升至2.1%，但商品零售仍是主要拖累[2] - 以旧换新品类零售同比增速从5月的13.6%回落至8月的4.4%[2] 工业生产 - 工业增加值环比增速为0.37%，基本持平近5年季节性[2] - 上游采矿行业减速不明显，但中游设备类和下游多数行业增速回落[2] - 运输设备、电子设备、电气机械和通用设备增速均小幅回落[2] 投资表现 - 民间固定资产投资累计同比降至-2.3%，隐含当月同比降至-8.0%[2] - 广义基建投资增速回落至-6.4%，狭义基建投资回落至-5.9%[2] - 制造业投资当月增速由-0.3%降至-1.3%[2] 房地产 - 新建商品房销售当月同比降至-10.6%，为2024年9月以来新低[3] - 房地产投资当月同比降至-19.5%，为2022年11月以来新低[3] - 后续地产面临较高基数压力，政策落地效果需观察[3] 政策与风险 - 增量政策出台可能性增加，美联储降息或打开国内政策空间[2] - 风险包括政策落地不及预期、关税政策不确定性和地缘政治风险[3]

行业投资评级 - 标配 [1] 核心观点 - 企业短期贷款明显改善 同比多增2600亿元 主要受制造业景气度边际回暖 服务业经营贷贴息政策落地以及企业短期融资需求回升推动 [4] - 居民信贷需求持续承压 中长期贷款增加200亿元 同比少增1000亿元 短期贷款增加105亿元 同比少增611亿元 反映房地产需求偏弱及个人经营贷消费贷需求不足 [4] - 政府债券融资保持强劲 8月新增13658亿元 主要投向"两重""两新" 土地储备 城市更新等领域 但受高基数影响同比少增 [4] - 货币供应结构优化 M1同比增长6.0% 较7月末回升0.4个百分点 显示存款活化迹象 主要源于汇率预期改变 化债资金到位 资本市场表现改善及中小企业账款周期缩短 [4] - 贷款利率保持稳定 8月企业新发放贷款加权平均利率3.1% 较7月下降10BPS 个人住房贷款利率维持3.1% 存款利率同步下调缓解息差压力 [4][5] - 2025年息差下行压力预计明显小于2024年 因利率政策对资金端改善效果显著 零售银行尤其是具备财富管理和资产管理业务优势的银行或展现较强业绩弹性 [5] 信贷结构分析 - 社融口径人民币贷款增加6233亿元 同比少增4178亿元 金融机构口径人民币贷款同比增长6.8% 仍快于名义GDP增速 [4] - 企业中长期贷款增加4700亿元 同比少增200亿元 票据融资增加531亿元 同比少增4920亿元 与企业短贷形成互补 [4] - 企业债券融资新增1343亿元 同比少增360亿元 利率回升抑制发行需求 [4] 货币与存款动态 - M2同比增长8.8% 与7月末持平 M1同比增长6.0% 较7月末回升0.4个百分点 [4] - 非金融企业存款新增额略低于去年同期 个人存款新增明显弱于去年同期 非银存款显著强于去年同期 受资本市场表现驱动 [4] 政策与目标导向 - 社融增速目标从8%下调至7% 与CPI目标从3%下调至2%相匹配 在财政政策和结构性工具支撑下实现难度较低 [4] - 信贷政策将兼顾总量与结构 居民领域向消费和经营倾斜 对公领域聚焦小微 科创 资本市场和绿色领域 配合财政和产业政策 [4]

行业投资评级 - 超配评级 [1] 核心观点 - 医药生物板块当前PE估值31.72倍，处于历史中低位水平，相对沪深300估值溢价137% [3][18] - 创新药产业链仍是景气度最高方向，建议持续关注业绩表现优秀的创新药链绩优股 [4][30] - 特朗普政府潜在行政命令限制美国药企从中国获取研发管线，但预计面临强大利益集团游说和法律挑战，实施可能性低 [4][27][30] 市场表现 - 上周医药生物板块整体下跌0.36%，跑输沪深300指数1.74个百分点，在申万31个行业中排名第29位 [3][11] - 子板块涨幅前三为医疗器械(申万)2.23%、医药商业(申万)1.44%、医疗服务(申万)0.51% [3][11] - 年初至今板块整体上涨26.80%，跑赢沪深300指数11.88个百分点，排名申万行业第8位 [13][16] - 子板块年初至今涨幅：医疗服务(申万)46.88%、化学制药(申万)44.99%、生物制品(申万)20.95%、医疗器械(申万)15.53%、医药商业(申万)3.89%、中药Ⅱ(申万)1.73% [13][19] - 个股方面上周上涨262只(占比55.27%)，下跌201只(占比42.41%)，涨幅前五为振德医疗41.26%、浩欧博27.96%、济民健康25.88%、康为世纪23.23%、奥精医疗20.47% [3][25][26] 行业要闻 - 特朗普政府讨论起草行政命令草案，拟限制美国制药企业从中国获取研发管线中的药物和技术，涉及癌症、肥胖、心脏病和克罗恩病等领域 [4][27][28] - 美国大型制药公司如辉瑞和阿斯利康通过中国许可低成本实验药物丰富产品线，潜在禁令可能引发药物短缺和创新放缓 [4][28] - 支持者包括彼得·蒂尔、谢尔盖·布林等，认为中国生物技术是对美国的"存在性威胁" [29] - 反对派来自制药巨头，强调中国药物对美国创新的不可或缺性，警告全面切断将造成"混乱" [29][30] 投资建议 - 建议关注创新药、研发外包、上游试剂等业绩增速优异板块 [4][30] - 推荐个股组合：特宝生物、荣昌生物、贝达药业、众生药业、开立医疗、华厦眼科 [5][31] - 关注个股组合：科伦药业、千红制药、益丰药房、康泰生物、百普赛斯、羚锐制药 [6][32] - 专利悬崖可能导致跨国药企超2364亿美元潜在损失，中国低成本高质量研发管线成为重要补充 [4][30] - 即使中美交易受限，中国药企可转向欧洲等市场合作伙伴，美国药企可能错失优质资产 [4][30]

行业投资评级 - 超配 [1] 核心观点 - 非银金融行业整体表现分化 券商板块表现优于保险板块 [4][8] - 公募基金保有规模持续增长 权益、非货和股指基金规模较年初分别增长5.9%、6.9%和14.6% [4] - 期货公司分类评价规定修订 优化加分和扣分标准以促进合规经营和稳健发展 [4][32] - 中国太保发行156亿港元可转债 用于支持保险主业和三大战略实施 初始转换价较收盘价溢价18.8% [4] - 投资建议关注大型券商和综合险企的配置机遇 [4] 行情回顾 - 上周非银指数上涨0.3% 跑输沪深300指数1.1个百分点 [4] - 券商指数上涨0.6% 保险指数下跌0.7% [4][8] - 主要宽基指数普遍上涨 上证指数涨1.5% 深证成指涨2.6% 沪深300涨1.4% 创业板指涨2.1% [8][9] 市场数据 - 股基日均成交额27680亿元 环比下降10.2% [4][16] - 两融余额2.35万亿元 环比增长2.8% [4][16] - 股票质押市值3.06万亿元 环比增长1.9% [4][16] - 上证所换手率1.59% 深交所换手率3.37% [16][19] 券商板块 - 权益基金Top100机构规模5.1万亿元 银行系/第三方/券商系市占率分别为41.8%/28.4%/27.4% [4] - 非货基金Top100规模10.2万亿元 银行系/第三方/券商系市占率分别为43.1%/34.7%/20.4% 银行系份额下降1.1个百分点 [4] - 股指基金Top100规模2.0万亿元 银行系/第三方/券商系市占率分别为13.7%/55.3%/30.3% 银行系规模增长38.7% 显著高于第三方和券商的16%和10% [4] - 个股表现方面 长江证券周涨6.0% 国海证券涨5.6% 太平洋涨4.5% [13] 保险板块 - 中国太保拟发行155.56亿港元零息可转债 初始转换价39.04港元/股 较收盘价溢价18.8% [4] - 保险个股普遍下跌 中国太保周跌1.9% 中国人寿跌2.0% 新华保险微涨0.3% [14] 行业动态 - 基金业协会发布2025年上半年公募基金销售保有规模数据 [4][32] - 证监会修订发布《期货公司分类评价规定》 统一评价标准并优化指标 [4][32] - 金监总局修订《信托公司管理办法》 聚焦信托主业和强化公司治理 [32]

行业投资评级 - 电子行业评级为标配 [1] 核心观点 - 电子行业需求处于温和复苏阶段，建议关注AI服务器产业链、AIOT、设备材料、汽车电子国产化 [4] - 苹果发布iPhone17系列新机，搭载台积电最新3nm制程处理器芯片A19/A19 Pro和自研WiFi7芯片N1，有望拉动新一轮换机需求 [4][10] - 商务部对原产于美国的进口相关模拟芯片发起反倾销立案调查，调查对象主要为使用40nm及以上工艺制程的通用接口芯片和栅极驱动芯片，初步证据显示倾销幅度高达300%以上，申请调查产品占中国市场份额年均高达41% [4] - 反倾销调查有助于保障本土企业生存空间，维护产业链安全，促进中高端领域模拟芯片国产替代进程 [4] - 电子行业本周跑赢大盘，申万电子指数上涨6.15%，涨幅在申万一级行业中排名第1位 [5][17] 行业新闻总结 - 苹果发布iPhone17系列新品，包括最薄的iPhone Air（厚度5.6毫米，重165克），配备A19 Pro芯片、自研N1无线网络芯片和新基带芯片C1X，后摄均为4800万像素 [10] - 美国BIS将23家中国实体列入实体清单，其中涉及13家半导体与集成电路企业 [11] - 甲骨文二季度剩余履约义务（RPO）同比暴增359%，达到4550亿美元，云基础设施（IaaS）营收33亿美元，同比增长55% [12] - 美光科技宣布存储产品价格上涨20%-30% [12] - 台积电8月份合并营收3357.72亿新台币，同比增长33.8%，前八个月累计营收24319.83亿新台币，同比增长37.1% [13] - 2025年第二季度全球腕戴设备出货量达4922万台，同比增长12.3%，中国出货量2080万台，增速达33.8% [13] - 英伟达要求三星电子翻倍供应GDDR7显存，订单规模预计达数百亿至数万亿韩元 [13] - SK海力士宣布完成下一代HBM4内存开发，带宽翻倍，功耗效率提升超过40%，运行速度超过10Gbps [13] - 新思科技第三财季营收17.40亿美元，同比增长14%，但低于市场预期的17.7亿美元，并宣布将在2026财年末前全球裁员10% [14] - 国内首条8英寸硅基氮化镓Micro LED中试线在武汉通线，年生产能力1.2万片 [14] 上市公司重要公告 - 芯原股份拟发行股份及支付现金购买芯来科技97.0070%股权 [16] - 扬杰科技拟支付现金22.18亿元购买东莞市贝特电子科技股份有限公司100%股权 [16] - 芯联集成-U拟转让检测业务设备、专利及非专利型专有技术，转让对价不低于4.58亿元 [16] - 拓荆科技拟向特定对象发行股票募集资金不超过46亿元，用于高端半导体设备产业化基地建设等项目 [16] - 奥比中光-UW拟向特定对象发行股票募集资金不超过19.18亿元，用于机器人AI视觉与空间感知技术研发平台等项目 [16] - 炬光科技拟授予限制性股票360.00万股，授予价格不低于120.80元/股 [16] - 国芯科技拟授予922.0686万股限制性股票，授予价格14.97元/股 [16] - 亚世光电拟授予限制性股票200.00万股，授予价格10.35元/股 [16] - 明微电子全资子公司收到政府补助164.84万元 [16] - 晨丰科技董事、副总经理刘余因内部工作调整辞去副总经理职务 [16] 行情回顾 - 本周沪深300指数上涨1.38%，申万电子指数上涨6.15% [17] - 申万电子二级子板块涨跌幅：半导体(+6.52%)、电子元器件(+11.33%)、光学光电子(+0.85%)、消费电子(+5.17%)、电子化学品(+2.10%)、其他电子(+8.06%) [19] - 海外指数：台湾电子指数上涨5.92%，费城半导体指数上涨4.17% [19] - 申万电子行业PE(TTM)为68.16倍 [17] - 美股科技股涨幅较大：美光科技(+19.68%)、Arm Holdings(+9.03%)、博通(+7.46%) [25] 行业数据追踪 - DRAM现货价格自2023年下半年以来小幅度反弹，但自2024年9月起略有承压，部分DRAM细分产品价格自2025年2月中旬开始有所回升，波动上涨至6月，其中6月整体涨幅较大，DDR4价格已升至2022年前期高点，7月起价格顶部震荡 [27] - NAND Flash合约价格在大幅下滑后于2025年1月回升，涨势已延续至7月 [27][30] - TV面板价格小幅回升后企稳，近期有所回升，IT面板价格逐渐稳定 [32]

核心观点 - 全球股市整体上涨，A股科创50表现突出，成长风格占优，电子、房地产、农林牧渔行业领涨 [6][7] - 美联储9月FOMC会议降息已成共识，市场关注点阵图对未来利率的指引，中美贸易谈判中科技成为双方发展制高点 [8] - 国内权益市场在中美债券利差持续缩小背景下仍然占优，看好科技、消费、黄金及有色等板块 [8] - 人民币汇率受国内资本市场走强和中美利差收窄预期支撑，保持年内高位 [9] 资产配置与全球市场 - 9月12日当周全球股市收涨，A股科创50涨幅居前，黄金原油受美联储降息预期和避险需求影响上涨 [6] - 主要商品期货中黄金、原油、铝、铜均收涨，美元指数小幅下跌，离岸人民币升值0.04% [6] - 国内利率债收益率收涨，中债1Y国债收益率上涨0.41BP至1.4000%，10Y国债收益率上涨4.1BP至1.8670% [6] - 长短端美债收益率分化，2Y美债收益率上行5BP至3.56%，10Y美债收益率下行4BP至4.06% [6] - 南华工业品价格指数上涨，但螺纹钢、炼焦煤、混凝土、水泥小幅回落，高炉开工率当周小幅上涨 [6] - 乘用车日均零售4.35万辆，环比下跌30.95%，同比下跌10.00%，BDI环比上涨7.43% [6] 宁波银行公司分析 - 2025年上半年实现营业收入371.60亿元，同比增长7.91%，归母净利润147.72亿元，同比增长8.23% [12] - 6月末总资产3.47万亿元，同比增长14.39%，不良贷款率0.76%（环比持平），拨备覆盖率374.16%（环比上升3.62个百分点） [12] - Q2单季净息差1.72%，同比下降11.98BPs，环比下降7.84BPs，存款成本改善推动付息率降至1.71% [12][14] - 对公贷款表现强劲，票据贴现接力一般贷款，个人贷款受需求端制约总规模较Q1下降 [13] - Q2中间业务收入由降转增，反映降费让利政策影响消退和资本市场改善，Q3财富管理业务有望释放弹性 [15] - Q2不良生成率（加回核销）为0.19%，从高位回落，核销比例26.12%从高位平台回落 [15][16] - 调整2025-2027年盈利预测，预计营业收入715.61/774.09/862.90亿元，归母净利润295.30/324.68/367.99亿元 [17] 公募基金费率改革 - 公募费改第三阶段启动，预计三阶段降费每年为投资者让利超500亿元，其中第三阶段降费规模约300亿元 [18][19] - 认申购费率上限调整：股票型降至0.8%、混合型降至0.5%、债券型降至0.3%，混合型基金调整压力较大 [20] - 赎回费安排简化，7日/30日/6个月持有期赎回费分别调整至不低于1.5%/1%/0.5%，且全额计入基金资产 [21] - 销售服务费率上限调整：股票+混合型降至0.4%/年、指数+债券型降至0.2%/年、货基降至0.15%/年 [22] - 对持有期超过1年的非货基份额不再收取销售服务费，推动长期投资行为 [22] - 尾佣比例差异化设置，个人客户维持50%上限，机构投资者非权益类基金尾佣由30%降至15% [22] - FISP平台启动运行，支持机构投资者直销服务，基金投顾业务不得收取客户维护费 [23] 美国通胀与FOMC展望 - 美国8月CPI同比2.9%（预期2.9%），环比0.4%（预期0.3%），核心CPI同比3.1%（预期3.1%），环比0.3%（预期0.3%） [25][26] - 能源价格反弹是主要贡献项，食品价格环比由0%抬升至0.5%，电力价格环比上升至0.2% [27] - 核心商品环比上行至0.3%，服饰价格环比上升至0.8%，新车价格环比上升至0.3%，但医药用品环比下降至-0.3% [27] - 住房价格同比企稳3.7%，但环比反弹至0.4%，机票价格环比上升至5.9%，酒店价格环比回正至2.6% [27][28] - 数据支撑美联储9月重启降息，市场关注点从"降不降息"过渡为"年内降息多少" [26][28] 医药生物行业业绩 - 2025H1医药生物行业营业收入12,533.30亿元，同比下降2.59%，归母净利润1,000.02亿元，同比下降3.60% [30] - 毛利率31.72%（同比下降0.65个百分点），净利率8.42%（同比下降0.11个百分点），盈利能力处于历史低位 [30] - 子板块分化明显，创新药营收同比增长39.61%，CXO归母净利润同比增长64.95%，其他生物制品同比增长14.23% [31] - 创新药、CXO、上游试剂等板块表现较好，大多数细分子板块承压 [31] - 预计下半年行业整体复苏，关注创新药链、设备器械、医疗服务、二类疫苗等细分板块 [32] 财经要闻与政策动态 - 商务部对原产于美国的进口模拟芯片发起反倾销调查，调查期2024年1月1日至2024年12月31日 [33] - 《住房租赁条例》9月15日正式施行，要求出租人办理房屋租赁备案，推动租金透明化 [33] - 中方将扩大自英进口，鼓励中国企业投资英国，加强新能源、医药、先进制造、金融等领域合作 [34] - 央行开展6000亿元买断式逆回购操作，期限6个月，加量续作3000亿元 [35] A股市场与行业表现 - 上证指数下跌0.12%收于3870点，深成指下跌0.43%，创业板指下跌1.09%，多空分歧加大 [36] - 工业金属板块上涨3.41%，半导体、影视院线、房地产、钢铁、小金属、贵金属活跃 [39] - 钢铁板块上涨1.89%，日线指标金叉共振成立，形态突破可能，周线面临前期高点压力 [39] - 行业涨幅前五：电机Ⅱ（+3.39%）、其他电子Ⅱ（+2.77%）、小金属（+2.69%）、地面兵装Ⅱ（+2.57%）、工业金属（+2.55%） [40]

投资评级 - 维持"买入"评级 [1] 核心观点 - 宁波银行2025年上半年业绩稳健增长 营业收入达371.60亿元(同比增长7.91%) 归母净利润147.72亿元(同比增长8.23%) 总资产3.47万亿元(同比增长14.39%) 资产质量保持优异 不良贷款率0.76%(环比持平) 拨备覆盖率374.16%(环比提升3.62个百分点) [2] - 信贷投放呈现结构性特征 对公贷款表现强劲 票据贴现接力一般公司贷款 个人贷款受需求端制约规模有所下降 但Q1-Q2较强的对公信贷投放为全年夯实基础 年内信贷规模有望保持较快增长 [5] - 息差在重定价影响下延续收窄 Q2单季度净息差1.72%(环比下降7.84个基点 同比下降11.98个基点) 但存款成本改善明显 付息率1.71%(环比下降10.18个基点 同比下降31.26个基点) 后续存款重定价将缓冲资产端压力 [5] - 中间业务收入改善明显 反映降费让利政策影响消退及资本市场改善的正面效果 Q2投资收益随债市行情修复 财富管理与资产管理业务有望在资本市场向好环境中释放增长弹性 [5] - 资产质量保持优异 风险出现放缓迹象 关注类贷款占比1.02%(较Q1小幅上升2个基点) 逾期贷款占比0.89%(较2024Q4下降6个基点) Q2单季度不良生成率0.19%从高位回落 [5] - 盈利预测上调 预计2025-2027年营业收入分别为715.61亿元、774.09亿元、862.90亿元 归母净利润分别为295.30亿元、324.68亿元、367.99亿元 对应2025年PB为0.83倍 [6] 财务表现 - 2025年上半年营业收入371.60亿元(同比增长7.91%) 归母净利润147.72亿元(同比增长8.23%) [2] - 2025年6月末总资产3.47万亿元(同比增长14.39%) 不良贷款率0.76%(环比持平) 拨备覆盖率374.16%(环比提升3.62个百分点) [2] - Q2单季度净息差1.72%(环比下降7.84个基点 同比下降11.98个基点) [2][5] - 预计2025-2027年营业收入分别为715.61亿元、774.09亿元、862.90亿元(原预测为714.02亿元、769.12亿元、843.22亿元) [6] - 预计2025-2027年归母净利润分别为295.30亿元、324.68亿元、367.99亿元(原预测为292.11亿元、315.98亿元、348.23亿元) [6] - 预计2025-2027年每股净资产分别为34.72元、38.24元、42.22元 对应9月11日收盘价PB为0.83倍、0.75倍、0.68倍 [6] 业务分析 - 对公信贷明显发力 票据贴现接力一般贷款 二者合计新增规模明显高于近年同期 反映区域经济良好需求及充足项目储备 [5] - 个人贷款总规模较Q1末有所下降 与居民信贷需求偏弱及经营贷、消费贷授信政策收紧有关 [5] - 金融投资规模保持快速增长 与行业趋势一致 主要受政府融资驱动 [5] - 存款规模季节性回落 但同比增速仍明显快于同期M2 [5] - 财富管理与资产管理业务优势明显 在资本市场向好环境中有望实现较好增长弹性 [6] 资产质量 - 不良贷款率0.76%环比持平 关注类贷款占比1.02%较Q1小幅上升2个基点 逾期贷款占比0.89%较2024Q4下降6个基点 [5] - 对公贷款不良率稳中有降 但制造业不良率抬头 个人贷款不良率有所上升 [5] - Q2计提贷款减值损失较Q1峰值回落 但位于近年次高位 体现审慎计提理念 [5] - 不良贷款核销比例26.12%从近年高位平台回落 显示风险出清取得良好成效 [5] - Q2单季度不良生成率0.19%从近年高位平台回落 [5] 估值指标 - 截至2025年9月11日收盘价28.70元 市净率0.77倍 净资产收益率6.90% [4] - 12个月内最高价29.63元 最低价18.35元 [4] - 预计2025-2027年PE分别为6.42倍、5.84倍、5.15倍 PB分别为0.83倍、0.75倍、0.68倍 [6][7] - 预计2025-2027年每股盈利分别为4.47元、4.92元、5.57元 [7]

行业投资评级 - 超配 行业指数评级 [1] 核心观点 - 公募费改第三阶段正式启动 销售费率全面优化 每年为投资者让利超500亿元 [3][6] - 认申购费率上限调降 股票型 混合型 债券型分别降至0.8% 0.5% 0.3% 混合型基金调整压力较大 超标规模占比达52% [4][8] - 赎回费安排优化 费率简化至三档 7日 30日 6个月持有期赎回费率分别不低于1.5% 1% 0.5% 且全额计入基金资产 [5][10] - 销售服务费率上限大幅降低 股票+混合型 指数+债券型 货基分别调降至0.4%/年 0.2%/年 0.15%/年 货币市场基金超标规模占比达52% [6][9] - 尾佣比例差异化设置 个人客户维持50%上限 机构投资者非权益类基金尾佣比例由30%降至15% 引导资源向个人投资者和权益类基金倾斜 [6][7] - 支持FISP平台发展 基金投顾不得双重收费 推动行业向财富管理导向转型 [7] - 三阶段降费规模分别为140亿元 68亿元 300亿元 合计超500亿元 2025H1交易佣金45亿元 同比下滑34% 佣金费率降至万分之3.69 [6][8] 费率调整影响分析 - 认申购费率调整 股票型 混合型 债券型基金超标只数占比分别为26% 52% 37% 超标规模占比分别为33% 52% 40% [4][8] - 销售服务费率调整 货币市场基金超标只数占比47% 超标规模占比52% 受影响最大 [6][9] - 赎回费计入基金资产比例调整 由分档不低于25%/50%/75%/100%改为全额计入 提升基金运行稳定性 [5][10] 政策效果与行业展望 - 交易佣金同比下滑34% 2025H1全市场非货币开放式基金交易额12.1万亿元 [6][8] - 政策引导长期投资行为 非货基销售服务费仅首年收取 推动权益类基金发展 [6][7] - 对券商业务增长形成正向刺激 建议关注并购重组 财富管理转型 创新牌照展业和ROE提升逻辑主线 [7]

通胀数据概览 - 美国8月CPI同比2.9%，环比0.4%，核心CPI同比3.1%，环比0.3%[2] - 食品价格同比维持在2.9%，环比由前值0%上升至0.5%[2] - 能源价格同比-1.6%，环比由前值-1.1%反弹至0.7%[2][3] 核心商品价格变动 - 核心商品同比维持在1.2%，环比由前值0.2%小幅上行至0.3%[2] - 服饰价格环比由前值-0.3%大幅上升至0.8%[2][3] - 新车价格环比由前值0%上升至0.3%，二手车环比由前值0.5%加速至1.0%[2][3] 住房与服务业价格 - 住房价格同比保持在3.7%，但环比由前值0.2%反弹至0.4%[2][3] - 机票价格环比由前值4.0%上升至5.9%，酒店价格环比由前值-1.3%回正至2.6%[2][14] 市场反应与政策预期 - 数据符合预期，市场加注9月降息，焦点转向"年内降息多少"[2] - 美股上涨，美债收益率先跌后升，美元指数下跌，黄金上涨[2] - 后续重点关注9月FOMC点阵图降息指引[1][2]