纪要涉及的行业和公司 - **行业**：潮玩行业 - **公司**：泡泡玛特、布鲁可、万代、三丽鸥、三六零、乐高 纪要提到的核心观点和论据 潮玩行业收入爆发原因 - 消费习惯培养，少子化时代下中国和大亚洲地区一代人消费习惯逐渐形成[3] - 国内优秀企业崛起，依靠低成本制造优势、强大用户思维、社群运营和品牌资产沉淀运营能力，如泡泡玛特[3][4][7] - 企业全球化战略，目标市场向全球扩展，在更广阔市场深耕细作[3][4][7] 泡泡玛特相关情况 - **2024年财报表现**：总收入130亿元，同比增长107%，国内市场增长52%，海外市场增长30%，经调整纯利润34亿元，同比增长186%，下半年内地收入增速70.4%，港澳台地区增速438%[3][5] - **发展趋势**：IP扩展能力提升，Score Ten和拉布布成10亿级别IP，小伟、迪西等成单品爆款；产品结构优化，盲盒比例降至60%左右，MEGA等新品类涌现并拓展至毛绒等品类；积极开拓东南亚、日本、韩国等国际市场[3][5] - **投资机会**：通过扩展IP平台化提升整体业绩，2025年联名IP预计扩大粉丝基础和影响力[10] - **产品品类扩展**：2024年拓展mega系列和毛茸茸系列，盲盒占比降至50%以下，2025年预计推出节目系列和小野生活方式店[11] - **区域扩张亮点**：2024年底泰国市场突出，辐射东南亚及东亚地区，2025年第一季度北美市场表现超越去年全年，若达25亿港币收入将提升集团整体收入，标志公司全球化布局[12] - **海外市场空间**：对标乐高估算中期海外空间约550亿人民币，预计海外业务可实现100亿以上利润空间[13] - **国内市场表现**：2024年会员数从3800万增至4600万，复购率从44%提升至49%，复购收入占比93%，新用户消费能力强，国内外市场相互促进[14] 布鲁可相关情况 - **2024年业绩表现**：营业收入22.4亿，同比增长156%，毛利率52.6%，同比增长5.3个百分点，调整后利润5.85亿，整体利润率26%[3][15] - **亮点**：降低奥特曼IP依赖，变形金刚和假面骑士收入占比提升，实现IP多元化[3][16] - **IP授权进展**：签署三丽鸥、宝可梦等多项世界顶级IP授权，增强产品差异化优势，未来计划获取更多授权[17] - **渠道拓展和海外市场举措**：2024年底推出9.9元系列产品触达低线市场，计划向四至六线城市扩张；2025年扩展东南亚和北美市场，东南亚新增5 - 6万个终端，北美与沃尔玛合作在6000多个终端销售[18] - **设计研发能力影响**：快速增加SKU数量，高质量产品获良好市场反馈，重视用户运营，形成长期壁垒[19] - **女性向及高年龄段市场布局**：获得三丽鸥等优质IP布局女性向市场，推出百元以上或左右模型满足高年龄段市场需求，新产品预计5 - 6月上市[20] 万代和三六零相关情况 - **2025财年第三季度业绩**：三六零收入增长47%，营业利润增长117%；万代收入增长28%，营业利润增长412%，均上调全年预期[21] - **对全球潮玩行业启示**：反映全球潮玩行业高景气度，北美增速最高表明成熟市场精神需求消费增加，日本家庭规模小型化及个人消费支出增加显示情绪消费成刚需[21][22] - **万代成功经验借鉴**：坚持以IP价值为核心，形成从内容到IP衍生品再到粉丝经济的闭环，提升客单价，推动国际化扩张[23] 国产IP授权潮玩投资主线 国产IP授权潮玩投资主线应与国产AI一样被高度重视，具有巨大商业潜力，反映中国文化影响力提升，泡泡玛特和布鲁可等公司通过全球化战略输出成功模式[6] 国内潮玩企业崛起特点 依赖低成本制造优势，具备强大用户思维、社群运营和品牌资产沉淀运营能力；有全球化视野，开拓国际市场；成功模式被新兴公司借鉴推动行业发展[7] 潮玩行业未来发展前景 消费者对个性化、定制化需求增加，年轻一代对文化创意产品兴趣浓厚，潮玩需求将持续增长；中国优秀潮玩公司崛起及全球化战略推动行业发展；新兴技术助力把握消费者需求，提高产品创新能力，未来几年将快速发展并涌现国际竞争力企业[8][9] 其他重要但可能被忽略的内容 - 泡泡玛特2024年全年所有品类销售额约为30亿港币，占总营收的23%[10] - 布鲁可2024年海外收入约为6400万元[18]

纪要涉及的公司 布鲁可公司、日本万代公司[2][8] 纪要提到的核心观点和论据 布鲁可公司2024财年业绩表现亮眼 - 整体收入同比增长156%，经调整后净利率达26.1%，同比提升18个百分点[2] - 核心业务平台角色类积木收入22亿元，同比增长186%，占总收入98%；销量1.3亿件，同比增长269%[2] - 毛利率提升5.3个百分点至53%，销售和研发费用率分别下降9个点和2个点[2] 布鲁可公司核心驱动因素为IP产品放量和渠道扩张 - 授权IP奥特曼和变形金刚同比增速分别达97%和263%，自由IP实现100%以上增长[4] - 国内经销渠道高增长，海外市场收入0.6亿元，同比增长518%[4] 布鲁可公司未来发展战略聚焦IP矩阵、产品迭代和渠道扩展 - 拥有5000多个专利、六大经典IP系列、600多个SKU及50个授权及自有IP，自由IP英雄无限新增赤兔马角色[5] - 计划推出王者荣耀、叶罗丽friends等新IP合作款，秋季与侏罗纪世界同步推新品，与星球大战等热门IP合作[5] 布鲁可公司产品策略多元 - 2024年底发力9.9元超高性价比产品，如变形金刚系列销量亮眼[6] - 新增100 - 200元区间超越版和传奇版产品，拓展成人资深玩家市场[6] - 预计2025年SKU数量从680多个增至800 - 1000个，通过女性向等致命IP贡献销售增量[6] 布鲁可公司运营和渠道优势明显 - 运营上通过BFC小程序社区及积木大赛强化用户粘性，粉丝粘性与复购率较强[7] - 国内约15万个网点，2025年加速扩张，用9.9元新品拓展低线市场，发力精品店等拓展女性用户市场[7] - 海外已覆盖北美6000个终端，亚洲上半年扩充至6 - 5万个网点[7] 布鲁可公司与万代相比有发展潜力 - 万代25财年前三季度收入同比增长24%，净利润同比增长113%，北美市场保持高峰态势[8] - 布鲁可凭借模块化设计系统降本，特征零部件创新吸引粉丝，业绩有望高复合增速，估值有提升空间[8] 其他重要但是可能被忽略的内容 无

纪要涉及的公司 青瓷游戏 纪要提到的核心观点和论据 - **2024 年业务表现** - 自研游戏《最强蜗牛》截至 2024 年底累计流水达 36.29 亿元，累计注册玩家约 2905 万，2024 年境内收入 3.4 亿元，通过联动活动保持用户活跃度，已在海外多地上线并计划发布升级版本和五周年庆内容[3][4] - 长线运营游戏表现稳健，《地下城与勇士》联动哪吒版本收入同比增长 43%至 1359 万元，《新仙剑奇侠传之挥剑问情》在东南亚登顶，收入 9760 万元，《魔卡少女樱回忆钥匙》周年庆收入 2300 万元，并计划拓展越南及日本市场[3][4] - 2024 年推出多款新游戏，《飞捷健身房》和《阿瑞斯病毒 2》分别实现收入 6000 万元和 2318 万元，《不惜迷宫》Steam 标准版取得全球热门免费游戏榜第六名及特别好评成绩，其他稳定贡献收入的游戏共实现收入 2602 万元[4] - **2024 年财务表现** - 2024 年总收入 6.28 亿元，同比下降 31%，毛利 3.63 亿元，同比下降 34.9%，毛利率 57.8%，扭亏为盈，盈利 5112 万元[5] - 累计注册玩家达 9828 万，同比增长 11%，月平均活跃用户（MAU）236 万，同比下降 5%，月平均付费用户（MPU）23 万，同比下降 43%，每用户平均收益（ARPPU）265 元，同比下降 12%[5] - 海外收入达 2.8 亿元，占总收入比例从 28.5%提升到 44%，销售和营销开支 2.16 亿元，较去年减少近 50%，研发开支 1.06 亿元基本持平，占收比提高五个百分点，行政开支 6100 万元，上升 24.6%[5] - **未来发展展望** - 2025 年完善现有长线运营，打磨储备项目并推进测试及上线工作，全面拥抱 AI 技术，提高工作效率和内容质量[6] - 发展重点聚焦精品化与全球化双轮驱动，挖掘精品长青产品潜力，探索海外市场潜力，推动储备项目测试和发行准备工作[7] - 持续打磨核心储备项目内容，自研大作项目 E 进行境内外测试，卡牌游戏项目 W 开发中，计划推出《最强蜗牛》韩语版等[9] - **扭亏为盈原因及未来盈利能力展望** - 2025 年扭亏为盈得益于美元高利率环境和资本市场表现良好带来的投资收益，主营业务现金流净流入，精细化费用管理使销售及营销开支下降，重点项目进入稳定运营期，海外业务提升和新游戏上线贡献收入[8] - 未来战略聚焦核心产品，做好游戏矩阵长线运营，拓展海外业务，带来持续现金流[8] - **海外业务发展** - 海外收入占比提升归因于多元化海外产品矩阵，如《最强蜗牛》新增覆盖欧洲及东南亚多国，《新仙剑奇侠传之挥剑问情》上线泰语及英语版本[11] - 2025 年多款产品将在海外上线及测试，长线做好重点区域，关注有潜力区域[11] - **AI 技术应用** - AI 技术用于游戏研发前期概念设计、细化制作和内容创作阶段，提高研发与运营效率，推动创新[12][13] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 目前公司研发团队聚焦蜗牛和青瓷两个重点项目，蜗牛团队和青瓷项目团队各约一百多人，2025 年青瓷团队可能扩充资深人员，其它项目团队人数基本不变[10]

纪要涉及的公司 中创新航、亿纬锂能、孚能科技、国轩高科、小鹏、广汽、零跑、吉利、沃尔沃、小鹏汇天 Vmoto 纪要提到的核心观点和论据 - **市值与估值**：中创新航目前市值约 300 亿人民币，低于亿纬锂能的 400 亿人民币和接近 200 亿人民币的孚能科技，2025 年预期出货量 110GWh 超国轩高科和孚能科技，市值被低估，随着加入港股通和业绩释放，市值和估值有望修复[3] - **发展策略与产品布局**：发展策略为战略转型和产品多元化，从专注三元电池技术动力电池转向加强铁锂电池研发，扩展至商用车动力电池和储能电池领域，布局乘用车、商用车、电动三轮车及储能，涉足低空经济、电动化交通、机器人及 AI 类电池等新兴市场，支撑未来出货量快速增长[4][5] - **快充技术与客户结构**：推出 5C 铁锂快充产品应用于小鹏 G6 和 G9 车型，获广汽、零跑、吉利及沃尔沃等核心客户订单，客户结构从依赖广汽变得更均衡，产品能力显著提升[6] - **大圆柱电池进展**：2024 年推出大圆柱电池获定点项目订单，如小鹏汇天 Vmoto 项目，计划用于插混车型提升快充性能，走在行业前列，将开发下一代能量密度 300 - 400Wh/kg 以上的固态电池，吸引高毛利率客户提高市场份额[7] - **盈利能力变化**：2023 年单瓦盈利不到一分钱，2024 年达一分钱，2025 年预计产能利用率提高至 80%以上，储能模组占比增加和拓展海外高毛利率客户将提升净利率、改善单价与毛利率[8] - **中长期增长潜力**：产能利用率逐渐提高、产品结构优化高端品占比增加、单位盈利水平提升空间大，若 2025 年单位盈利达两分钱总利润可能超 20 亿元，当前估值 15 倍左右偏低，具备持续增长潜力，有望实现估值修复并追赶行业领先者[9] 其他重要但是可能被忽略的内容 无

纪要涉及的公司 Miniso - H（股票代码 9896 HK）、Miniso - ADR（股票代码 MNSO US）、Yonghui（永辉） 纪要提到的核心观点和论据 投资评级与目标价调整 - **评级上调**：将 Miniso 评级从“Neutral”上调至“Overweight”，主要基于中国同店销售增长（SSSG）恢复、海外强劲扩张带来运营利润率提升、永辉有更清晰的扭亏路线图以及 7.6%的股东回报计划 [1][29][36][45][52] - **目标价调整**：采用基于市盈率（PE）的估值方法替代现金流折现（DCF）方法，新的目标价 Miniso - ADR 为 22 美元（之前为 15 美元），Miniso - H 为 43 港元（之前为 29 港元），以摩根大通覆盖的中国可选消费股 2025 年加权平均市盈率 15 倍为基准 [1][23][24][30][37][46][53] 业务表现与展望 - **中国业务**：2024 年中国区收入增长 11%（线下/线上 +10%/25%），同店销售下降高个位数（HSD）；预计 2025 年线下/线上销售分别实现两位数（DD）增长和 25 - 30%增长，同店销售恢复增长；计划升级门店组合、推出 IP 产品和发展会员体系 [1][5] - **海外业务**：2024 年海外收入增长 42%，超过门店数量 25%的增长和 GMV 27%的增长；尽管直接面向消费者（DTC）门店目前利润率最低，但计划 2025 年在海外开设 500 - 600 家门店，包括 200 - 300 家 DTC 门店，预计现有 DTC 门店运营利润率在 2025 年提高 2 - 5 个百分点，达到临界规模后运营利润率将提升至 20%以上 [1][5] - **永辉业务**：收购永辉 29%股权，自 2025 年第二季度起将永辉作为联营公司核算；提名三名董事进入永辉董事会，董事长叶国富领导永辉“改革领导小组”，目标是大幅减少 2025 年亏损（2024 年亏损 14 亿元人民币） [1][5][11] 财务预测 - **收入与盈利增长**：2024 年营收/调整后盈利同比增长 22.8%/15.4%；预计 2025 - 2027 年销售/盈利复合年增长率（CAGR）分别为 18%/24%；2025 年营收增长 25.8%，主要由 13%的整体门店增长和 5%的整体同店销售增长驱动，其中 Miniso 中国增长 15%，Miniso 海外增长 33%，Top Toy 增长 79% [1][15][16][29][36][45][52] - **利润率**：2025 年调整后运营利润率假设为 20%（与 2024 年持平），主要由毛利率扩张 0.7 个百分点至 45.6%和销售、一般及行政费用（SG&A）比率提高 0.5 个百分点至 26.7%驱动 [16] 风险与催化剂 - **潜在催化剂

纪要涉及的行业和公司 - 行业：乳制品行业 - 公司：现代牧业 纪要提到的核心观点和论据 现代牧业 2024 年经营情况 - 收入 132.54 亿元，现金流调整后为 29.86 亿元，同比增长 19.61%；经调整营业利润率提升 4 个百分点至 22.5%；受公允价值重估损失 8.61 亿元及商誉减值亏损 5.99 亿元影响，录得亏损 14.69 亿元，剔除后基本盈亏平衡；董事会建议派发末期股息每股 1.22 分[3] 原料原奶业务亮点 - 截至 2024 年底，奶牛存栏超 49 万头，同比增长 9%，含并购 3 万头有机奶牛；纯种荷斯坦奶牛占比从 48.5%提至 51.1%；原奶产量 301 万吨，同比增长 16.1%；乳牛年化单产 12.8 吨，同比增长 1.6%；饲料成本同比降 16.7%至 1.95 元/公斤，每公斤奶销售成本降至 2.53 元，同比降 13.4%；原料奶毛利率提升 2.8 个百分点至 31%[4][5] 特色奶布局进展 - 加快布局特色奶，2024 年有机奶产量 47 万吨，目标 2027 年特色奶占比达 10%；彰源一期和商河牧场获 A2 奶认证；学生认证牧场将增至 13 个[4][6] 财务状况及运营表现 - 现金流显著改善，剔除营运资金变动后经营现金流同比增长 17%至 28 亿元；资本开支同比减少 8%至 34 亿元；融资成本率降至 3%，获标普投资级评级及东方金诚 AA+评级；MSCI 评级跃升三级，在畜牧业排名第一，入选可持续发展中国版[4][7] 行业去库存及供需情况 - 行业去库存加速，小型牧场基本消失；预计 2025 年三季度乳品供需矛盾或现拐点，进口乳粉量减少，需求端刺激政策有望解决供需剪刀差问题[4][8] 减值情况展望 - 预计 2025 年减值情况显著改善，大规模一次性减值项目不再出现[4][10] 深加工及出口业务 - 深加工产能增加和出口市场拓展将拉动原料奶需求，但深加工产品平滑原奶价格波动周期效果仍待提升[4] 特色业务和养殖综合解决方案业务前景 - 特色业务到 2027 年特色奶占比将提至 10%，特制酸奶等有助于提升毛利率；养殖综合解决方案业务年收入二三十亿，贡献几千万利润，技术管理体系输出将带来额外收益[14] 奶价走势及供需关系 - 奶价回升有可能性但需时间，需求端低迷，国家刺激政策或带动消费；供给端牛群总数下降，预计奶价回到 3.45 元/公斤左右，有望接近 4 元/公斤；预计 2025 年三季度出现阶段性平衡点，若消费信心增强有望提前实现供需平衡[15][16] 龙头牧场竞争壁垒 - 牛群基因改良、采购优势、资金优势、饲养模式转变构成龙头牧场相对于社会牧场的竞争壁垒[19][23] 国产替代前景 - 自给率达 72%，全脂粉、黄油、稀奶油、脱脂粉、乳清粉等品类有望实现国产替代，未来深加工产能建成后国产替代将不可逆且持续[29] 其他重要但可能被忽略的内容 - 饲料主要豆粕、玉米类锁价锁量到 9 月份，确定性高，挑战可能来自四季度关税反制措施，公司有预案控制全年饲料成本；今年生鲜乳降 80 元/吨，用量延续到明年 12 月，公斤销售成本降 0 应无问题[9] - 2024 年商誉减值主要集中在商业领域，金额为 5.99 亿元，牛群重估带来减值 8.61 亿元；生产性生物资产和折旧影响约 20 亿元以内；2025 年泌乳牛数量占比提高，折旧成本或增加，淘汰奶牛价格上升可部分抵消负面影响；预计 2025 年公允价值变动仍在 20 亿元左右，一次性影响 14.61 亿元[11] - 一季度有喷粉业务，对外出售价格约 2.3 元，希望未来达 2 - 2.5 万元/吨，业务计入 2025 年报表，预计规模不大，奶粉价格逐渐上升[12] - 国内原料奶粉从 1.5 万元涨到 2.3 万元且有上涨趋势，进口大包粉拍卖价折合人民币 3 万元左右，与国产奶粉存在 1 万以上价差，质量差距不大；散装奶粉价格从去年最低 1 元涨到 2 - 2.23 元[13] - 蒙牛今年一季度收购量相对减少，预计二、三季度增加，全年预测基本维持在 90%左右；一季度糖油价格每公斤上涨一块多钱，二季度招标进行中；肉牛价格涨幅明显，去年因肉牛价格下降影响三个亿，今年预计回升[28] - 今年淘汰牛比例下调，成年牛淘汰比例降至 32%，约八万多头，公允价值损失约 20 亿左右，淘汰节奏根据油价和牛群健康度决定；运营成本方面提升人效，引入机械设备和 AI 技术，中后台整合人员，区域化管理降低能源使用费用[30] - 不同区域社会牧场现金成本差异大，以 2.89 元/公斤价格低于其现金成本，公司原奶供给价格为 2.53 元，今年预计降至 2.4 元，但总成本仍在 3 元以上，市场买家目前亏损，预计下半年回暖[31] - 若需求继续不稳，今年上半年奶价同比有压力，预计拐点在下半年，若需求持续低迷，拐点可能延迟到 2026 年，当前奶价下降空间有限，公司预期成本下降[32][35] - 后备母牛包括小牛和青年牛，数量减少，去年存栏量 619 万头，今年 1 - 2 月平均减少约 4 万头，全年预计减少 30 - 40 万头，总数降至 580 万头左右，补充缺口需三年时间[33] - 正常情况下成母牛比例应在 50%以上，理想状态 55%左右，去年公司成母牛比例为 51.5%，今年目标 53%；行业近期产奶牛占比达 70 - 80%[34]

纪要涉及的公司 康希诺生物 纪要提到的核心观点和论据 1. **2024 年业绩成果** - 营业收入超 8.46 亿元，同比增长 137%，疫苗主营业务收入超 8 亿元，较去年同期增长超 40%，符合年初预期，验证销售与商业化运营能力[3] - 年度亏损大幅收窄超 74%，剔除一次性投资损失后的净亏损接近 80%，三费费用率同比明显下降，得益于收入增长和成本控制[3] - 四价脑膜炎球菌结合疫苗（MCV four）是市场唯一同类产品，渗透率持续提升，在印尼获注册证书，迈出海外商业化重要一步[3][4] 2. **2025 年经营规划和研发管线进展** - 有望迎来十三价肺炎结合疫苗（PCV13）上市，正在筹备上市前市场工作，另有婴幼儿组分白百破疫苗、吸附破伤风疫苗及曼海欣四到六岁扩龄申请进入上市阶段，白百破因技术和工艺创新被纳入优先审评[5] - 新产品开发取得阶段性进展，组分白百破基础上加 AHIB 及 MC four 婴幼儿联名获准在国内启动临床试验，全球创新重组脊灰疫苗在印尼开启新一期临床试验[5] 3. **2024 年成功因素及未来策略** - 成功归功于高质量产品、专业团队和学术营销策略，坚持学术营销，采用双模式驱动，对近万个 PUC 进行细分市场分析并制定区域化营销策略，西宁事件推动高质量脑膜炎疫苗需求[6] - 2025 年继续秉承既有模式，深入销售网络扩大市场占有率，推进临床研究支持更多年龄段人群使用疫苗[6] 4. **未来国际业务拓展计划** - 以丰富产品组合拓展国际业务版图，在东南亚、中东、北非、南美等目标区域推动曼海欣等产品临床注册和商业化进程，印尼已获曼海欣注册证书[7] - 聚焦资源进行成本管控，提高运营效率，加速国际业务发展并分享成果进展[7] 5. **不同年龄段疫苗市场扩展计划和策略** - 在 4 - 6 岁、7 - 17 岁、18 - 59 岁成人群体中逐步扩大疫苗市场份额，2025 年推出 PCV 和百白破疫苗聚焦新生儿市场，拥有协同优势，已形成 0 - 6 岁婴幼儿细菌疫苗高端全面产品组合布局[8] 6. **PCV13 情况** - 2024 年 2 月提交申请并获受理，已通过现场检查，预计 2025 年二季度完成生产批次进入尾声，公司具备供应上市所需多糖类疫苗原液，获批文后需中检院放行检查和检验，为更高价值疫苗开发提供基础设施，使用无动物源性材料利于进军国际市场[9] - 与曼海鑫协同性高，团队准备充分，国内外同步开展准入体系建设，与海外客户建立联系，部分国家接受中国批准前审阅文件[10] 7. **百白破疫苗情况** - 因优秀三期临床数据和 2024 年高发病率被列入优先审评程序，预计 2026 年上半年完成审批，比原计划提前一年多，青少年版百白破疫苗预计 2025 年完成三期数据汇总并提交 INAPA 申请[11] - 采用特殊生产菌株和工艺，提高纯度和活性保留，达到更高抗体效价并降低不良反应发生率[11] 8. **重组亚单位疫苗及 PPTV 研发进展** - 重组亚单位疫苗去年取得一期临床数据，今年启动印尼一二期 PCI 项目，工厂已投产，预计年底获一二期结果，获盖茨基金会 1900 万美元资助[12] - PPTV 一期结果显示积极数据，正在与合作伙伴讨论后续合作方式及临床方案，创新非原蛋白肺炎疫苗临床开发有挑战，多家企业致力于大规模临床测试[12] 9. **三费预计变化** - 研发费用：2024 年为 4.1 亿元，同比下降 35%，2025 年预计保持在 3 - 4 亿元之间，约 3.6 - 3.7 亿元，随收入提升费率可能下降，多数在研产品接近商业化，除费用化投入外有部分资本性投入，总体平稳略降[17] - 销售费用：MAAS Group 成熟和国外市场开拓使单产品费率下降，2025 年新产品上市短期使销售费用小幅上升，长期对整体销售费用率有正向贡献[17] - 管理费用：继续优化资源配置，绝对值和费率均呈下降趋势，预计 2025 年约为 1.6 - 1.7 亿元，比 2024 年减少三四千万元[17] 10. **四价流脑结合疫苗扩龄针及出海进展** - 扩龄针预计 2025 年完成 4 - 6 岁审批，7 岁以上人群临床试验去年启动，今年完成现场数据汇总部署，预计 2026 年获批[18] - 出海重点关注“一带一路”国家，东南亚印尼已批准，今年开始系统性合作挖掘市场，在马来西亚、菲律宾、泰国等国有序推进注册；中东与沙特最大制药集团合作增强注册准入信心；南美以墨西哥、阿根廷、巴西为核心市场[18] 11. **多联疫苗研发难点** - 广义五联多价联合疫苗研发难度大，特定品种因全球消灭脊髓灰质炎计划，WHO 不再分发脊髓灰质炎毒株，公司采用 VOPAK 技术，创新品种需先确认单独成分效果再联合开发[19] 12. **脑膜炎疫苗开发技术挑战及解决办法** - 开发难点在于多个结合疫苗抗原同时存在时可能产生免疫干扰，康希诺采用不同载体降低风险，百克疫苗含佐剂链式开发提高免疫原性，联合疫苗需更多科学研究[20] 13. **mRNA 技术领域进展** - 围绕流感疫苗开发，与马来西亚生物医药研究院合作开发多价 Ids 流感疫苗，积累平台技术，包括递送自有三组分计算系统和 mRNA 技术，并与肿瘤领域 PRG 合作进行临床前研究[23] 其他重要但是可能被忽略的内容 1. **控股股东及管理层增持计划**：去年六月底控股股东及高管发布 H 股增持计划，六个月内共增持约 30 万股股票，公司认为港股购买更划算，增持 H 股对 A 股有正向影响，当前资本市场环境下资金应更多投入研发等领域，资本层面操作会综合考虑，有计划会提前沟通公告[13][14] 2. **创新性联合疫苗进展**：创新性联合疫苗是重要研发方向，正在积极推进临床试验、药监沟通及开发各项工作，有重大进展会及时与投资者分享公告[15] 3. **五联苗研发情况**：五联苗开发历时五年，2025 年计划进行临床一期试验，以安全性为主并探索不同剂量，其程序为 246 初面程序，采用与白壳相同的 18.0 加强程序，疫苗生产工艺包含国家免疫规划调整的两个程序，统一使用减少审批时间，可能延长疫苗生命周期[16] 4. **脑膜炎疫苗库存情况**：自 2024 年完整上市以来处于快速市场开拓阶段，保持较低库存水平，未受 2024 年行业去库存影响，2025 年深化营销策略后预计库存进一步降低和优化[21] 5. **公司现金情况及 KPS 投入计划**：截至 2024 年 12 月末全口径资金约 35 亿元，财务状况健康，资金足以支持研发和战略规划发展，2025 年资本性支出预算不超 2024 年，主动管控资本性投入，保持必要固定资产投入，多数资金来源于上市募集资金，对自由现金影响不大[22] 6. **过去成就及未来发展方向**：过去两三年从新冠阴影中转型成功，销售团队从十多人发展到三百多人专业化商业运营中心，塑造独特商业模式，推动产品上市，聚焦核心管线研发，在国际市场发展合作伙伴；未来继续对外合作最大化产品价值，争取 2025 年取得更好成绩实现战略目标与企业愿景[24]

纪要涉及的公司 华润电力 纪要提到的核心观点和论据 1. **2024 年业绩表现** - 营收 4 亿港元，同比增长 28.5%，股东应占利润 143.9 亿港元，同比增长 30.82%，全年派息率维持 40% [2][3] - 火电业务因燃料成本下降，核心利润贡献 46.4 亿港元，同比增长 28.5%；可再生能源业务核心盈利贡献同比下降 5.1%至 92.3 亿港元，但盈利能力仍居行业前列 [3] 2. **可再生能源进展** - 截至 2024 年底，新增并网 78 吉瓦，“十四五”累计新增超 21 吉瓦，权益并网装机中可再生能源占比达 47.2%，提升 6.5 个百分点 [2][4] - 2024 年获可再生能源开发建设指标 13,584 兆瓦，其中风电 7,652 兆瓦，光伏 5,932 兆瓦 [4] 3. **2024 年售电量和市场化交易情况** - 可再生能源售电量 522.3 亿千瓦时，同比增长 19.2%，占总售电量 25.2%，其中风电 438 亿千瓦时，同比增长 10.5%，光伏 69.2 亿千瓦时，同比增长 141.5% [2][5] - 可再生能源市场化交易比例提升至 64%，增加 6.3 个百分点 [2][5] 4. **火电竞争优势** - 2024 年附属燃煤电厂售电量 1,554 亿千瓦时，同比增长 4%，利用小时 4,625 小时，高于行业平均 225 小时 [2][6] - 平均标煤单价 922.1 元/吨，同比下降 6.6%，平均供电煤耗 295 克/千瓦时，同比减少约 1% [6] - 市场化交易占附属燃煤厂总售电量 99%以上，不含税平均上网价格 413 元/兆瓦时，同比下降 2% [6] 5. **2025 年资本支出计划** - 预计约 568 亿港元，其中 420 亿港元用于可再生能源项目投资，95 亿港元用于火电基础设施建设，15 亿港元用于运营发电技改升级，3 亿港元用于支付煤电一体化项目尾款，35 亿港元用于综合能源和其他项目建设 [2][7] 6. **2025 年长协签约情况** - 年度长协已签完，南方省份价格降幅较大，北方省份相对稳定，签约价格较去年同期下降约 7% [2][8][9] - 预计年度签约比例将达 69% [2][10] 7. **电价趋势判断** - 预计 2025 年现货电价相对稳定，下降幅度小于年度中长期电价，广东等地区月度中长期和现货价格或继续稳定或小幅下降 [11] 8. **煤炭采购及价格预期** - 预计 2025 年煤炭总采购量约 1.006 亿吨，已确认进驻煤炭交易中心量约 8,000 万吨，合同覆盖率超 80% [2][12] - 预计全年燃料成本同比下降 7% - 8%以上，全国煤炭市场供需平衡偏宽松，各产煤区及北方港平仓价处长期价格区间中枢水平 [2][12] 9. **燃煤发电机组投产计划** - 2025 年计划投产权益装机容量约 600 万千瓦，主要集中在广东和湖北等地，机组下半年投产 [13] 10. **火电机组利用小时数** - 预计 2025 年全社会用电量增幅 5.5% - 6%，但因新增新能源装机多且新能源有优先发电权，火电利用小时数将略有下降，在 4,000 - 4,450 小时之间 [14] 11. **未来火电项目储备** - 新投产火电机组多为大容量、高参数百万千瓦级机组，多在一期基础上扩建，如在海丰、苍南项目 [15] - 会审慎选择优质项目，如风光大基地配套的供热需求旺盛地区 [2][16] 12. **风电和光伏情况** - 2024 年风电价格整体下降约 5%，光伏电价下降约 11%，主要受市场化交易和新增平价项目比例增加影响 [2][20] - 风电脱税动态投资约 5,500 元/千瓦，含税约 6,000 元/千瓦；光伏脱税动态投资约 3.4 元/瓦，含税约 5,000 元/千瓦，造价与装机布局高度相关 [18][19] 13. **新能源行业盈利情况** - 2024 年新能源行业普遍利润下滑，因利用小时数减少、限电影响增加、平均电价降低，公司单位千瓦利润仍处行业较高水平 [21] - 预计 2025 年风速和光照条件改善，公司主动管理提升限电影响，盈利情况有望好转 [22] 14. **其他业务情况** - 2024 年新能源折旧约 89 亿港币，火电折旧约 75 亿港币，汇率有一定影响 [25] - 2024 年和前年回收新能源补贴约 37 - 38 亿，截至去年底余额约 216 亿 [28] - 风光发电竞价水平 2024 年相比下降约两分钱 [31] 其他重要但是可能被忽略的内容 1. **合作策略**：新能源领域与地方能源企业和平台公司合作是行业普遍现象，华润电力过去以全资投资为主，现积极纳入资源优势方合作，多数新能源发电项目仍以控股为主，参股项目是策略性合作，无具体比例拆分 [26][27] 2. **广西贺州电厂**：广西 2025 年年度中期电价下降幅度大，但煤炭价格也降，贺州项目机组性能和能耗指标有竞争优势，公司运营管理和成本控制有优势，对项目运营有信心，广西签约比例波动大，未统计具体比例，公司积极争取输送措施 [29][30] 3. **煤炭市场相关**：2024 年底至 2025 年初，市场供需平衡偏宽松，长协和市场煤价格均下降，华电 2024 年煤炭价格降幅在国内主要发电集团中处于前列，未掌握现货煤价低于长协煤价具体比例，电厂结构复杂 [32][33] 4. **长协煤签订要求**：监管要求每年长协覆盖率大于 80%，兑现率大于 90%，采购主体将优化采购节奏实现成本最优 [34] 5. **公司规划与发展** - 加快推进新能源板块回归 A 股上市，无其他融资计划 [35] - 研究储能技术应用，但规模不大 [36] - 建议类似华能瑞士发行操作谨慎选择资产类型 [37] - 预计继续维持 40%派息率 [38] - 十五五规划处于前置研究阶段，未来围绕能源转型和能源安全，推动装机结构优化和合理规模增长 [39] - 看好储能发展，认为新能源配储是必然趋势 [2][40]

纪要涉及的公司 明源云 纪要提到的核心观点和论据 1. **2024年业绩表现** - 整体收入下降12.5%，净利润下降67.7%，剔除股权支付因素，调整后净亏损4400万元，同比大幅减亏74.1%，收入压力源于宏观房地产市场，新开工项目数量下降约20%，销售额下滑10%以上[3] - 资产管理和运营产品线营收近1亿元且呈增长态势；费用方面，剔除股份支付干扰后整体费用下降超10%，三项费用分别下降15% - 25%；员工人数减至1900人，同比减少25%，人均产值提升[3] - 资产负债率较低，应收账款坏账拨备率维持在40%以上；2024年经营性现金流支出约7000万元，年底现金储备达42.68亿元[3] 2. **各产品线表现** - **云客CRM产品线**：收入降幅为个位数，合作案场数量降幅约8.9%，客单价提升，得益于2023 - 2024年推出的AI产品，24年六个AI产品量产商业化，签约金额2800万元，覆盖1300个地产项目，平均客单价2.8万元，技术上DeepSeek调用比例约30%[6] - **项目建设业务线**：处于结构调整期，侧重国企客户，全年收入下降20.7%，工地数减少23.5%，国企比重上升，管理产业和基建工地数量增加40.9%，单工地平均价格提升4.3%[7] - **资产管理与运营产品线**：面向国企集团，实现近1亿元营收且持续增长，合作国企客户约230家，累计管理面积约4.6亿平方米，市场渗透率低，大型客户约10%，小型客户1.5%，主要产品为云资管和云租赁[7][8] - **天际平台**：2024年收入受ERP及住宅开发商下滑影响下降，未来将集成AI + PaaS技术，通过低代码、零代码开发提升效率，将AI工具纳入KPI考核提高经营利润率[9][10] 3. **市场策略** - **国内市场**：聚焦提升经营利润率，加大AI和资产管理业务线投入，精简其他业务线降低研发成本，专注国企及优质民企客户，国企客户收入占比53.7%[11] - **海外市场**：侧重与各类伙伴合作，已在东南亚、日本和香港组建本地化团队，2024年东南亚签约金额近千万美元，2025年希望数倍增长，产品倾向轻量化SaaS产品，结合AI、物联网平台能力及移动端APP[12] 4. **AI应用情况** - 聚焦AI + 营销领域，签约额2300 - 2800万，计划推出更多独立单品SKU，探索其他业务产品线与AI结合，如内嵌ERP重塑业务流程[13] - AI产品在营销端可解决线上获客问题，如创意工厂工具可一键生成营销内容，节省成本提高ROI，一个视频可生成约500个自然流量，一年一个账号可产生数十万甚至上百万流量[20][21] 5. **2025年业绩展望** - 国内市场收入预计小幅下降，海外市场预计增长较快，整体收入承压较小；销售费用预计下降10%以上，经营净利润和现金流预计回正[4][14] - 云客跌幅收敛，占总收入50%以上；资管业务线预计双位数增长；项目建设和本地化部署软件有下行压力，但与AI结合有望促进签约增长[14] 其他重要但是可能被忽略的内容 1. **收并购规划**：以投资为主，重点关注日本市场，选择本地单一大市场好的科技企业，2025年在日本市场更积极开展活动[18] 2. **海外市场差异及产品**：海外不动产市场与国内差异明显，发展中国家项目建设高速增长，发达国家新建项目少，采取不同策略，VR产品线在东南亚和中东有需求，发达国家推出集成智能硬件的ALT系统[22] 3. **毛利率情况**：2024年毛利率同比下滑主要因人员调整，短期内收入下降速度快于营业成本下降速度[24] 4. **项目建设业务空间**：依赖工地类项目数量，目前服务约五千多个工地，市占率不高，重点寻找国企客户调整结构[25] 5. **PaaS平台定位**：为明源系产品技术基础设施及运维管理保障者，未来通过AI + 零代码低代码赋能开发者，重构产品开发新应用和新产品，提高经营效率[26] 6. **AI结合IoT及SaaS产品优势**：增强产品交互能力，如劳工管理系统收集现场劳工数据，营销类场景收集购房者对话数据，提升AI模型敏捷性[28] 7. **渠道合作**：与国内渠道合作模式成熟，主流产品在省会城市有独家合作伙伴，按产品定价50%结算，计划发展新产品伙伴网络，拓展非传统开发商客户市场[29] 8. **大客户定制化**：注重合理合作模式，积累多年定制化经验，基于天际平台定制，简单需求由渠道伙伴用零代码或低代码完成，不显著影响盈利能力[30] 9. **数据安全**：严格遵守合规要求，数据资产本地化存储，由客户自主管理，购房者需提前签署授权协议，风险集中在客户与购房者之间[31]

纪要涉及的行业和公司 - 行业：港股消费电子行业 - 公司：舜宇光学科技、比亚迪电子 纪要提到的核心观点和论据 港股消费电子板块近期调整原因及走势判断 - 调整原因：港股进入震荡阶段，市场预期较高的个别业务表现低于预期[3] - 走势判断：震荡可能延续到下个月左右，随着国际贸易形势和A股业绩发布，消费电子板块将跟随基本面稳健发展，股价有望提升[3] 舜宇光学科技 - 2024年业绩表现：销售额383亿元，同比增长21%；净利润27亿元，同比增长146.4%，超出市场预期；手机、车载、MR领域收入分别增长20%、14%和38%[3][5] - 2025年指引：手机模组毛利率目标8 - 10%；车载镜头出货量预计增长近50%至30亿颗；XR业务预计微幅增长，中长期增长空间大；AI相关布局持续扩大产能并加强国际合作[3][5] - 发展前景：在多个领域稳健发展，新兴技术产品潜力大，AI布局有积累，港股回稳后消费电子板块增长，公司估值有望回到20至25倍[7] 比亚迪电子 - 2024年业绩表现：收入1773亿元，毛利同比增长18%至123亿元，净利润增长约6%至241亿元；四季度利润受研发投入影响低于预期[3][6] - 未来发展：关注与捷普工厂合作、汽车及自动驾驶业务、新型机器人及服务器业务；与捷普合作总体收入持平但净利润率改善；汽车业务受益于母公司出货量增长，下半年业绩预计高速增长；机器人和服务器领域积极布局，业绩有望提升[3][6][9][10][11] - 业绩预期：随着多领域稳步推进，今年及明年业绩有望显著提升，下半年市场情绪预计回温[11] 其他重要但可能被忽略的内容 - 舜宇光学2024年运营开支占收入比例同比下降0.2个百分点，研发投入增长14%[5] - 比亚迪电子与捷普工厂合作，新机型材料变化导致单价下滑约20%，但设计复杂度增加提升出货份额，通过组织重整和产线自动化，捷普净利润率过去一年提升3 - 4个点，财务费用显著下降[6] - 今年吉普虽更换材料，但预计后续恢复使用高端钛合金材料，市场份额将稳健增长，新型捷普出货量增加将带动公司结构件业务发展[8] - 比亚迪电子汽车业务第一季度母公司出货量从去年70万台提升至约120万台，自动驾驶相关组装代工业务今年增加，下半年业绩将高速增长[9] - 比亚迪电子在机器人领域参与物流机器人AMR和产线机械手臂生产，开发人形机器人关键零部件并逐步量产；服务器业务去年规模约10亿元，今年预计达30至50亿元，明年计划实现百亿规模[10]