公开市场操作 - 央行9月28日开展1817亿元7天期逆回购操作 操作利率1.40% 全额中标1817亿元[1] - 当日无逆回购到期 实现单日净投放1817亿元[1] 资金面 - 银行间资金市场宽松 存款类机构隔夜回购加权利率小幅下降 七天期上行逾2bp[3] - 匿名点击系统隔夜报价维持在1.3% 供给量超千亿[3] - 美国隔夜融资担保利率为4.18%[3] 同业存单 - 全国和主要股份制银行一年期同业存单二级市场最新成交利率1.695%[6] 利率债收益率 - 国债1年期收益率1.35%持平 2年期降0.5bp至1.45% 3年期降0.5bp至1.265% 5年期持平于1.615% 7年期升0.5bp至1.805% 10年期升0.1bp至1.80%[10] - 国开债1年期收益率1.625%持平 3年期降0.55bp至1.71% 5年期降0.5bp至1.805% 7年期持平于1.955% 10年期升0.7bp至1.965%[10] - 口行债2年期收益率1.676%持平 5年期降0.25bp至1.8525% 7年期持平于1.96% 10年期升0.15bp至2.01%[10] - 农发债1年期收益率降1.5bp至1.58% 2年期持平于1.695% 5年期升0.75bp至1.85% 10年期升0.25bp至2.01%[10] - 地方债3年期收益率1.62%持平 5年期1.79% 10年期2.0225%[10] 要闻资讯 - 本周央行公开市场5166亿元逆回购到期 其中周一2405亿元 周二2761亿元[12] - 周二另有3000亿元182天期买断式逆回购到期[12] - 国庆假期旅游预订量超去年同期 预计出现短途游频次增加和长线游品质提升的消费升级趋势[12] 全球宏观 - 本周美联储官员将密集发声 包括博斯蒂克、杰斐逊、古尔斯比、洛根和威廉姆斯等重要官员[14] - 这些讲话处于FOMC会议前关键窗口期 市场关注通胀与就业风险的相对重要性表述以预判利率政策走向[14] - 特朗普将于9月29日会见国会两党四大领导人 就避免政府关门和医疗保健议题进行磋商[14] - 共和党坚持不会为短期资金法案让步 双方在医疗补贴和医疗补助削减等关键议题上存在明显分歧[14] 债券负面事件 - 吉林榆树农商行、长春发展农商行、呼和浩特金谷农商行等多家银行出现推迟评级事件[16] - 山东明水国开发展集团旗下23明水01遭遇中信隐含评级下调[16] - 启迪环境科技19启迪G2发生逾期[16] - 南山集团24南山集MTN001和吉林九台农商行21九台农商二级出现负面事件[16] 非标资产风险 - 成都花园水城城乡建设投资有限责任公司债权计划于2025年7月21日发生非标资产违约[17]

债券策略周报 20250928 ➢ 国债期货。目前 TL2512 合约基差水平已经明显收敛，但还有下行空间，远 月空间更大一些。而从套利角度来看，整体国债期货定价合理，IRR 水平处于中 性水平。 ➢ 风险提示：政府债发行节奏加快，经济增长预期显著变化，货币政策的不确 定性，流动性风险，利率波动风险。 30 年国债换券？如何应对 2025 年 09 月 28 日 ➢ 债市观点及组合策略推荐。 ➢ 考虑当前债市情绪不强，赚钱效应较差，利率明显下行需要较强的事件性冲 击，例如大规模买债预期高、央行降息、权益大幅下跌、四季度经济预期降温明 显等因素，但上述因素发生的概率不大。因此在利率小幅下行中，不建议轻易追 涨。而 1.8%左右的 10 年国债利率已经持续了一段时间，这一位置上行和下行均 有空间，不过利率上行至超跌位置再关注反弹机会的胜率会明显提高，这对应 10 年国债利率可能需要接近 1.9%。 ➢ 综合来说，当前利率不排除会有继续下行修复的可能性，但空间和概率均不 大，利率明显下行需要有较强的利多事件性刺激。另外，如果 10 年国债利率上 行至 1.9%左右，再关注反弹机会的胜率会较高，而较差的赚钱效应、基金 ...

不要让思维有惯性，就不要预测市场。要完全根据入场、出场原则来进行操作，把每笔交易的"建仓 - 清仓"作为一个独立的样本来看待。执行一定要坚 决、一定要快。 ——笔记哥《应对》 做债还是得学好经济学：去年是"南墙经济学"，于是利率一路向南不回头；今年是"叙事经济学"，"科技强国"叙事取代了"失去30年"叙事。但叙事再宏 大，是否也该考虑一下"现实"的地心引力？ 【今日盘面】 【笔记20250925— 每逢债灾忆川普，上午又进ICU（-央行季末持续净回笼+传大行买债稳市+传14天OMO询价=小下)】 资金面均衡，长债收益率小幅下行。 央行公开市场开展4835亿元7天期逆回购操作，今日有4870亿元7天期逆回购到期，净回笼35亿元。此外，央行昨日尾盘公告MLF净投放3000亿元。 季末资金面均衡，资金利率小幅上行，DR001在1.47%附近，DR007在1.60%附近。 | | | | 银行间资金 | (2025.09.25) | | | | | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 回购代码 | 加权利率 | 变化 | 利率走势 | 最 ...

债券策略周报 20250921 持券过节？怎么看 2025 年 09 月 21 日 ➢ 债市观点及组合策略推荐。 ➢ 临近国庆长假，需要持券过节吗？ ➢ 首先从资本利得角度，短时间对于利率有下行支撑的因素主要在于央行买债 预期，而如果买债规模不大，仅"续作"到期债券，对于债市的利好程度有限。 当前 10 年国债处于 1.8%左右，上行和下行均有空间，但债券赚钱效应的预期不 强。因此如果期待长假前后有较好的资本利得预期，则需要两种条件：1.债券利 率继续调整至有下行赔率位置，例如 10 年国债利率上行至 1.87-1.88%等超跌 位置；2.债券赚钱效应预期提高，情绪变好，例如出现央行降息、大规模买债预 期高、权益大幅下跌、四季度经济预期降温明显等因素。 ➢ 其次从票息角度，在央行依然保持宽松取向，预计资金利率不会大幅上升的 背景下，当前 1Y 存单、1-2Y 及以下信用下沉、2-3Y 高等级信用持有价值尚可。 但同时也需要考虑近期隔夜资金的收敛，以及四季度资金波动可能加大的情况， 再结合资本利得空间不大的背景下，5Y 以上信用需要谨慎一些；3-5Y 信用按照 交易思维对待，优先以二永为主，跟随长利率操作。 ➢ ...

公开市场操作 - 央行9月12日开展2300亿元7天期逆回购操作 操作利率1.40% 实现全额中标[1] - 当日逆回购到期1883亿元 净投放资金417亿元[1] 资金面状况 - 存款类机构隔夜回购加权利率微降不足1bp 匿名点击系统隔夜报价持平于1.35% 供给规模达数百亿[3] - 非银机构以存单和信用债抵押融入隔夜资金 报价小幅降至1.40%附近[3] - 美国隔夜融资担保利率报4.39%[3] 同业存单市场 - 全国及主要股份制银行一年期同业存单二级市场最新成交利率为1.6764%[7] 利率债市场 - 国债期货表现分化：30年期主力合约涨0.38% 10年期涨0.06% 5年期涨0.01% 2年期跌0.03%[13] - 关键期限国债收益率变动有限：1年期持平于1.40% 10年期下降0.65bp至1.7910%[10] - 政策性金融债收益率普遍下行：国开债10年期降1.80bp至1.9370% 口行债10年期降1.50bp至1.9800% 农发债10年期降1.75bp至1.9800%[10] 财政政策动态 - "十四五"期间全国一般公共预算支出预计超136万亿元 较"十三五"增长26万亿元 增幅达24%[14] - 财政赤字率从2.7%逐步提升至今年4% 新增地方政府专项债券额度19.4万亿元[14] - 新增减税降费及退税返税规模超10万亿元[14] 社会融资数据 - 2025年前8个月社会融资规模增量累计26.56万亿元 同比多增4.66万亿元[15] - 8月末M2余额331.98万亿元 同比增长8.8% M1余额111.23万亿元 同比增长6%[15] - 前8个月人民币贷款增加13.46万亿元 其中住户贷款增加7110亿元 企事业单位贷款增加12.22万亿元[15] 国际货币政策 - 欧洲央行连续第二次会议维持利率不变 认为通胀压力已得到有效控制[17] - 交易员削减对欧洲央行宽松政策的押注 暗示降息周期可能结束[17] 信用风险事件 - 正荣地产控股新增6.14亿元重大被执行信息[19] - 多家企业涉及隐含评级下调：包括苏宁易购20云享B 中海企业25中海03 招商蛇口23招商蛇口GN002等[19] - 华阳集团因非经营性资金占用被山西监管局处以400万元罚款[19]

公开市场操作 - 央行开展2920亿元7天期逆回购操作 利率1.40% 实现单日净投放794亿元 [1] 资金面 - 存款类机构隔夜回购加权利率回落逾5bp至1.4%以内 非银机构隔夜资金报价约1.45% [3] - 美国隔夜融资担保利率为4.40% [3] 同业存单 - 全国和主要股份制银行一年期同业存单二级市场成交利率1.68% [9] 债券市场 - 国债期货多数上涨：10年期涨0.07% 5年期涨0.14% 2年期涨0.06% 30年期跌0.11% [13] - 关键期限国债收益率下行：1年期降1.75bp至1.3425% 10年期降1.10bp至1.8040% [10] - 政策性金融债收益率波动：国开债1年期持平于1.53% 10年期持平于1.995% [10] 政策动态 - 国务院批准10地区开展要素市场化配置综合改革试点 试点期2年 聚焦人才配置与跨境收支便利化 [14] - 北京城市副中心试点银行可提供跨境贸易人民币结算便利化服务 [14] 全球宏观 - 美国总统敦促美联储大幅降息 财长呼吁重新评估政策立场 理由为经济状况较预期疲弱 [16] 信用风险事件 - 龙光集团与债权人达成境外债重组修订协议 富力地产拟提供境内债券整体重组方案 [18] - 新力地产及子公司债务逾期156.6004亿元 [18] - 多家企业发生评级下调或违约事件：旭辉集团债券逾期 保利发展涉及重大事项 [18] - 成都花园水城城乡建设投资非标资产违约 [19]

核心观点 - 当前债市处于偏弱行情，建议投资者在利率超跌时关注反弹机会，而非采用每调买机策略[1][6] - 预计10年国债活跃券波动空间在1.7%-1.8%之间，若利率下行至1.75%以下则性价比降低[2][7] - 建议采用哑铃型组合结构，关注1年存单和短信用资质下沉+长端赔率高的活跃券[8][37] 债市策略总结 - 子弹型组合持仓可能面临负债端不稳定问题，而交易策略的容错空间较小，建议降低交易频率并增加交易赔率[1][6] - 判断买点需关注利率是否超跌和短期下行赔率，在情绪较弱时小幅上行的反弹机会胜率较低[1][6] - 债市超跌后关注反弹机会的胜率会明显提高，因货币政策收敛和经济超预期增长等熊市因素未出现[1][6] 市场超跌判断指标 - 国债期货多空比处于偏高水平，表明做空力量不强，价格未超跌[2][7] - 基金持有10年国债的平均成本在1.8%左右（考虑增值税），目前仅出现小幅浮亏[2][7] - 机构持仓盈亏情况显示市场利率相对不算高，建议等待利率进一步调整后再关注反弹机会[2][7] 收益率曲线与组合构建 - 资金维持宽松状态且央行买债预期升温，短端品种相对抗跌，收益率曲线可能呈现小幅"熊陡"形态[7][37] - 建议持仓久期保持在稍低水平，利率调整至高位时可关注30年国债拉久期机会[8][37] - 虽然曲线陡峭时应选择子弹型组合，但哑铃型组合在动态投资中可能更优[8][37] 个券选择思路 - 长端利率债重点关注25T6，10年位置可适当关注250215[2][12] - 中短端利率债关注240208和250203，浮息债重点关注25农发清发09和250214[2][12] - 信用债可关注票息价值，但应减少对中长信用的关注，因9月底至四季度资金波动可能加大[3][12] 国债期货表现 - 过去一周TF和T合约表现相对现券稍好[3][13] - TL主力合约的IRR相对不高，TL合约更便宜一些[3][13] - 在增值税影响下，T远月合约依然相对偏贵[3][13] 债市行情回顾 - 过去一周债市冲高回落，利率整体略微下行，中短端表现稍好[14] - 资金维持宽松，市场预期央行买债，利率从高点修复下行[14] - 权益市场下跌对债市提振有限，权益反弹时债市继续走弱[14] 机构持债成本 - 基金持有10年国债的成本在1.80%左右，保险成本在1.75%左右（考虑增值税）[17] - 多数机构短期持仓10年国债处于小幅亏损状态[17] 利率预测模型 - DNS模型认为利率运行偏震荡，预测未来一个月10年国债利率可能在1.81%左右[22] - 模型对月度变化方向预测的准确度在65%-70%之间[22] - 模型认为中短端国债和中端国开表现会更好[22] 大类资产比较 - 债券估值相对不贵，但赚钱效应不强，权益和商品有较好的赚钱效应[27] - 沪深300市盈率倒数-10年国债利率为5.33，处于过去五年36%的分位点[27] - 沪深300股息率/10年国债利率为1.43，处于过去五年80%的分位点，股市估值相对债市稍贵[27]

公开市场操作 - 央行9月3日开展2291亿元7天期逆回购操作 利率1.40% 实现全额中标[1] - 当日逆回购到期3799亿元 单日净回笼资金1508亿元[1] 资金面状况 - 银行间隔夜回购利率维持在1.31%低位 匿名点击系统隔夜报价1.30% 供给规模约1000亿元[3] - 非银机构隔夜融资报价1.4% 七天期利率集中在1.45%[3] - 美国隔夜融资担保利率为4.34%[3] 同业存单市场 - 主要股份制银行一年期同业存单成交利率1.66% 与上日持平[8] 利率债收益率变动 - 国债收益率全线下行：1年期降0.25bp至1.3650% 10年期降1.75bp至1.7500% 30年期降2.30bp至1.9990%[10] - 国开债收益率普遍下降：1年期降0.25bp至1.5150% 10年期降1.85bp至1.8490%[10] - 口行债收益率下行：2年期降2.25bp至1.6675% 5年期降2.25bp至1.8650%[10] - 农发债收益率部分下行：5年期降1.75bp至1.7700% 10年期降1.75bp至1.9000%[10] - 地方债收益率出现下行：5年期降1.50bp至1.8350% 30年期降2.75bp至2.2250%[10] 国债期货表现 - 30年期主力合约上涨0.46% 10年期主力合约上涨0.21%[14] - 5年期主力合约上涨0.17% 2年期主力合约上涨0.04%[14] 债券发行情况 - 财政部贴现国债中标收益率：63天期1.2018% 91天期1.2352% 182天期1.3101%[15] - 农发行金融债中标收益率：1.074年期1.4257% 3年期1.7692% 10年期1.8968%[15] 全球宏观动态 - 韩国债务占GDP比例预计从2025年49.1%升至2029年58% 2065年可能达到156.3%[17] - 英国财政大臣强调需通过控制开支降低通胀和借贷成本[18] 债券市场要闻 - 财政部将续发350亿元50年期特别国债和1490亿元5年期附息国债[20] - 国开行计划发行310亿元固息债和增发100亿元固息债[20] - 全国超4500宗地块拟使用专项债资金进行收储[20] - 全球单日发行900亿美元投资级债券 市场热度接近历史高点[20] - 韩国央行以2.410%收益率出售两年期货币稳定债券[20] - 日本30年期国债收益率升至3.255%的历史新高[20] 信用风险事件 - 华润置地、鲁能集团等12家发债主体出现隐含评级下调或展期风险[20] - 8-9月累计发生12起债券负面事件 涉及中债隐含评级下调和支付违约[20] - 非标资产风险频发 8月披露9起风险事件 包括私募基金违约和信托计划风险提示[21]

债券品种配置策略 - 国债各期限区别不大 优先关注个券凸点和流动性强的品种[1] - 国开债需要规避6-9Y期限[1] - 农发债可以关注7Y位置[1] - 口行债规避6Y和8-9Y期限[1] - 二级资本债关注6Y期限[1] 10年期国开债分析 - 250210-250215利差在-1BP左右 投资者更偏好主力券[1] - 250215存量规模达3510亿元 大概率成为下一个国开主力券[1] - 250215成交量正抬升并接近250210 预计短时间可能切换为主力券[1] - 持有赔率较好 建议重点关注[1] 30年期国债分析 - 2500005-2500002利差在6BP左右[1] - 新券票息征收增值税导致换券进度较慢[1] - 市场调整期间主力券被偏好概率更大 近期表现稍强[1] - 建议关注非主力券中流动性较好的25T5和230023[1] 期限利差与交易策略 - 30-10Y利差已经走扩 继续走扩需看债市短期调整情况[1] - 债市修复时30年下行空间更大 交易价值强于10年[1] - 10年期债券在调整中防守价值不高[1] 中短端利率债配置 - 3-5年利率债可关注250003 240203 240208[1] - 5Y国开活跃券因调整较多受关注但波动较大[1] - 5Y国开持有价值不强 可在资金宽松或央行买债时关注短期交易机会[1] 浮息债投资建议 - 重点关注25农发清发09和25国开科创01[1] 公司债ETF表现分析 - 平安中债-中高等级公司债利差因子ETF(511030)规模223.51亿元 近1周换手率23.55%[2] - 该ETF本轮调整最大回撤-0.5018% 在同类产品中回撤控制排名第一[2] - 近1周涨跌-0.128% 质押率63.00%[2] - 海富通上证城投债ETF(511220)规模245.55亿元 近1周换手率14.17%[2] - 南方上证基准做市公司债ETF(511070)规模211.85亿元 近1周换手率达205.71%[2]

资金面与央行操作 - 央行开展5803亿元7天期逆回购操作，净投放3457亿元，创单日较高规模[2] - 税期最后一天资金面偏紧，DR001报1.47%，DR007报1.55%，资金利率延续上升[2] - R001成交量达59629.10亿元，占银行间市场总成交量86.32%，但环比减少1092.39亿元[3] 债券市场动态 - 10Y国债利率震荡下行，早盘最高1.783%，尾盘回落至1.766%，全天下行0.40bp[4] - 国开债10Y品种（250210）利率下行1.60bp至1.8740%，成为全场交易最活跃品种[4][7] - 超长债（20Y以上）中，国债利率下行0.85bp至2.0285%，国开债下行0.50bp至2.1050%[7] 宏观经济数据 - 7月青年失业率升至17.8%，较6月上升3.3个百分点，创11个月新高[4] - 总理强调需巩固房地产市场止跌回稳态势，并持续激发消费潜力[4] 股债联动效应 - "股债跷跷板"效应显著，利率债走势与股市震荡呈现反向波动[4] - 股市微跌背景下，债市情绪缓和，利率债收益率普遍下行1-2bp[4][7] 信用债市场表现 - AAA级1Y信用债利率上行2.66bp至1.7500%，3Y品种仅上行0.28bp至1.8400%[7] - AA+级3Y信用债利率异常下行3.21bp至2.3800%，显著偏离市场整体趋势[7] - AA-以下评级债券交投清淡，6M品种利率跳升4.68bp至2.3000%[7]