核心观点 - 报告认为当前债券市场应关注三个核心问题：30年期国债利率修复后投资者离场情绪浓厚的原因、30-10年期利差走扩后10年期利率的补跌可能性以及长债关注度降低后的替代机会[6][10][11] - 整体策略上，建议对长端债券保持谨慎，短期内可转向关注中短端信用债和利率债的票息价值，并利用国债期货进行套利或对冲操作[6][17] 债市观点及组合策略推荐 - **问题一：30年期利率修复后的离场情绪**：以30年活跃券25T6衡量，其收益率从11月中旬的2.13%左右上行15个基点至2.28%左右，随后从高点回落超过8个基点[6][10]。投资者需判断行情是反转还是反弹，若为反弹，在利率修复上行幅度一半后继续修复空间较小[6][10]。债市反转向好需关注两点：央行短期降息可能性以及银行保险等配置力量是否明显增加，预计这两点在明年一季度中后期可能较为明显[6][10] - **问题二：10年期利率的补跌可能性**：在短期宽松预期不强且配置力量低于预期的情况下，明年初风险偏好上升可能使10年国债利率出现小幅上升，未来1-2个月不排除进一步上行至1.9%及以上的可能性[6][11]。但由于担忧明年特别国债供给较大及名义增速回升，30-10年期利差很难明显压缩，预计短时间利差维持在35-45个基点左右波动，明年供给增加时利差可能进一步走扩至50个基点[6][11] - **问题三：长债替代机会**：考虑到资金利率处于较低水平，中短端信用债和中端国开债票息价值较高[6][11]。建议重点关注2年及以内普通信用债、3-4年及以内二级资本债和永续债、5年期国开债[6][11]。其余如6-7年期国开债等凸点位置可少量关注[6][11] - **收益率曲线与短端利率**：当前短端利率与资金利率均处于较低水平，短端利率面临上下行均无空间的局面，预计后续震荡运行[12][41]。整体收益率曲线并不陡峭，市场参与压平曲线策略意愿不高，长端利率后续仍将影响曲线变动，但明显变陡空间不大[12][41]。具体看，1年期存单利率隐含的R007水平在1.57%左右，而当前R007在1.5%左右，短端利率在资金宽松下保持偏强震荡，但显著提高投资价值需等待降息出现[12][41] 债券择券思路及个券关注 - **整体择券思路**：从曲线静态及持有性价比看，国债关注4-5年期；国开债关注5年期、7年期；农发债关注7-8年期；口行债关注3年期、7-8年期；二级资本债关注3-4年期、7年期、9年期；中票关注6年期、8年期[13][53] - **10年期国开债**：建议继续关注250215，当前250220-250215利差在7个基点左右，但250220后续成为主力券不确定性较大，需观察其在明年1月的发行情况[14][53] - **10年期国债**：随着250022续发及流动性提高，其利率已低于250016，当前两者利差在1个基点左右[14][53]。若明年一季度250022继续续发，有很大概率成为下一个主力券，届时利差会继续走扩[14][53] - **30年期国债**：流动性较好的个券有25T6、25T2、250002[15][54]。当前25T5-25T6的利差在考虑增值税影响下处于10个基点左右，老券有配置价值但30年国债本身绝对价值不强[15][54]。建议更多关注有赔率且流动性较好的250002和25T2[15][54]。若后续30年国债再度超跌，可基于短期交易关注主力券25T6[15][54] - **50年期国债**：考虑50年国债25T3-24T1利差在5个基点左右，30年老券与活跃券利差也较高，若市场修复可小仓位关注其超额价值[15][54] - **综合个券推荐**：长端债券可关注250215、250002、25T2等[16]。中长端债券更建议关注5年期国开活跃券250208和250203[16]。票息和骑乘思路可关注6-7年期国开凸点，例如220210、220215[16] - **浮息债**：货币基金可关注25农发清发09，当前整体浮息债估值偏贵，利率下行需依赖短端资金有较好表现[16] - **信用债**：当前普通信用债在2年期左右性价比更强，其套息空间在40-50个基点左右，持有价值较强[16]。二级资本债和永续债在3-4年期左右性价比更高，骑乘价值较强，近期二级资本债与国开债利差也有所走扩[16]。若中短端国开利率下行，二永债预计会跟随但波动可能更大，综合价值可能不及国开债[16] 国债期货方面 - 当前国债期货整体隐含回购利率水平略高于资金利率，期货有一定的正套价值[17] - 若担心后续超长债继续调整，利用TL2603合约对冲套保的成本并不高，只是对冲后的“票息”会略低一些[17] - 若继续关注中端国开债-国债利差压缩策略，可重点关注5年期国开债与TF合约的对冲机会，今年以来利用TF对冲5年期国开债的组合表现明显好于单边持有5年期国开债[17] 债市行情及指标跟踪分析 - **债市周度回顾**：过去一周债市小幅反弹，主因是11月中旬以来调整较多（特别是超长债明显超跌）以及重要会议后投资者对货币宽松有一定期待[19]。此前稳定的10年期国债表现稍弱，超长债下行后又快速调整，中短端表现更稳定[19] - **主要利率债表现**：截至12月12日，30年国债2500006收益率报2.247%，较上周下行0.45个基点；10年国债250022收益率报1.835%，较上周下行0.75个基点；10年国开250215收益率报1.917%，较上周下行0.85个基点[20] - **机构持债成本**：按过去一个月交易数据测算，基金持有10年期国债的成本在1.83%左右，保险在1.82%左右[22]。各机构短期持仓基本盈亏平衡，若10年期国债利率上行至1.9%左右，可能会有更强的性价比[22] - **国债期货多空比**：近期10年期国债期货表现震荡偏弱，期货多空比（多头成交量/空头成交量）下行明显，后续若进一步下行可关注反弹机会[24] - **利率预测模型**：报告构建的8类利率预测模型中，期限轮动模型为主模型，其在12月12日综合赔率小于1，继续看空债市[27]。基金久期模型看多，其余模型均看空[27] - **大类资产估值比较**：横向对比，当前债券利率估值相对不高；纵向对比，沪深300市盈率倒数与10年国债利率之差为5.35，处于过去五年36%的分位点，沪深300股息率与10年国债利率之比为1.46，处于过去五年82%的分位点，相对股市来说债市估值不贵[28]

近期债市行情与市场表现 - 截至12月10日下午发稿，利率债多数品种以上涨为主，扭转了此前多日下跌的走势 [1][9] - 从1年期到超长期国债品种，收益率当日均实现1个基点以内的小幅下行 [1][9] - 国开债、口行债和农发债呈现分化格局，短端品种表现偏弱，中长端品种出现小幅上涨 [1][9] - 12月10日，债市在经历多日连续“寒潮”后，出现小幅回暖 [3][7] - 近期债市大幅调整，市场情绪偏向空头，卖盘力量占据主导，超长期债券面临的抛压尤为明显 [1][9] - 12月4日，30年期超长债收益率在当天盘中曾单日上行4个基点 [1][9] - 12月8日盘中，30年期国债期货价格一度跌至111.69元，创下年内新低 [1][9] - 10年期国债活跃券250016的收益率从12月1日的1.82%上升至12月4日最高的1.86%，随后在1.84%附近区间波动 [1][9] - 临近跨年，央行对资金面的呵护意图明显，整体维持相对宽松的环境，成为市场的“稳定器” [1][9] - 银银间市场资金面整体保持稳定，DR001加权平均利率持续运行在1.3%以下，资金利率维持在较低水平 [1][9] 市场调整的核心原因与机构行为 - 12月初债市成交持续“遇冷”，尤其超长债期限券种一度坐上“冷板凳” [2][9] - 30年国债的波动主要来自机构之间的行为分化和交易情绪驱动，而非基本面变化 [2][9] - 市场的传统承接方——银行和保险近期的买入力量稍显“不太足” [2][10] - 公募基金销售新规的落地预期是主导市场情绪的关键因素，新规预计将提升短期赎回费率 [2][10] - 短期债基本身的收益率已处于较低水平，新规预计将继续压缩其收益空间，对短债基金较为不利 [2][10] - 许多机构资金使用短债基金进行流动性管理，习惯于快进快出，明确赎回费后可能导致其投资收益大幅缩水 [2][10] - 通过债基进行波段操作的性价比下降，机构减弱了债基的流动性管理功能，出于担忧而提前赎回 [4][10] - 理财子公司等机构纷纷减持长久期债券，超长期利率债遭到抛售，债市调整压力随之显现 [4][10] - 在12月初开始的债市深跌行情中，基金在避险、公募赎回的压力下减持长债，券商放大久期波动，大行则在低位承接，形成明显的对手盘结构 [4][11] - 某公募基金债券投资人员分析，这轮行情主要是由银行赎回行为推动的 [4][11] - 由于公募基金销售新规尚未落地，同时银行理财正面临净值化改革的全面推进，理财产品已无太多优惠空间，这可能使未来公募基金产品的需求端面临挑战 [4][11] - 银行等机构今年利润压力较大，在年底前卖出长期债券的意愿更强，形成了相应的对冲力量 [4][11] 银行ΔEVE指标的影响与市场风向 - 随着年末考核期临近，大型银行的ΔEVE指标进入了债市机构的关注范围 [4][11] - ΔEVE衡量银行经济价值随利率变动产生的波动程度，其计算标准为：ΔEVE = Max（经济价值变动额 / 一级资本净额）≤ 15%（按季度考核） [5][11] - 今年新发行的地方债中长期限较多，银行配置了不少这类长债，导致年内ΔEVE值较易上升 [5][12] - 临近年底，为满足考核要求，大行可能需要通过“卖出长债、买入短债”来调整持仓结构，以控制ΔEVE水平 [5][12] - 2018年原银保监会修订的指引明确，系统重要性银行的ΔEVE若超过一级资本的15%，将引起关注 [5][12] - 这在某种程度上指向了大行近期抛售长债的市场风向 [5][12] - 截至10日发稿，银行作为平时的“大买方”，当日盘中一跃成为大幅抛券的主力 [5][12] - 一位国有大行交易员指出，近期市场抛压主要来自非银机构的交易盘，并且保险资金近期似乎一直未大举入市购买 [5][12] - 银行在年末进行止盈操作也会产生影响，但现阶段资金面较为温和 [6][12] - ΔEVE层面主要关系到银行投资户的决策，对银行自身的交易盘影响相对有限 [6][12] - 细分品种方向上，现阶段“地方债的性价比相对更高一些” [6][12] - 中邮证券固收首席分析师表示，截至2024年末，建行、工行、农行三家国有行ΔEVE占核心一级资本比重已超14%，接近15%的监管线 [6][13] - 股份行普遍偏低，招商银行和兴业银行为仅有的两家超过10%的股份行 [6][13] 地方政府债发行与大行配置压力 - 2025年以来，地方政府债放量发行态势延续，目前发行量已超去年全年水平，也是历史首次年度发行量超10万亿元 [6][13] - 债券久期偏长，10年期以上债券占比持续在70%以上，大行配置压力增加，ΔEVE对核心一级资本冲击或继续上升 [6][13] - 展望明年，大行配置压力或仍存，主要体现在ΔEVE指标压力上 [6][13] - 结合国债与地方债测算，2026年政府债供给总规模约为25万亿元，净融资规模目标为14.42万亿元，继续处于历史高位 [6][13] - 政府发行长久期债券动力仍较大，因此整体来看，未来大行配置压力仍存 [6][13] 关键市场数据（12月10日） - 国债关键期限收益率：1年期250019.IB为1.3950%（-0.50基点），10年期250016.IB为1.8375%（+0.25基点），超长期2500006.IB为2.2445%（-0.90基点） [8] - 国开债关键期限收益率：1年期250211.IB为1.5975%（+0.25基点），10年期250215.IB为1.9055%（-1.05基点） [8] - 口行债关键期限收益率：1年期250306.IB为1.5575%（+0.65基点），10年期240310.IB为1.9725%（-0.75基点） [8] - 农发债关键期限收益率：1年期250431.IB为1.5900%（+0.50基点），10年期250420.IB为1.9825%（-0.75基点） [8] - 地方债关键期限收益率：1年期2305564.IB为1.4000%，5年期199497.IB为1.8300%，超长期2005660.IB为2.4600% [8]

核心市场动态 - 30年期国债活跃券收益率延续上行，盘中一度上行超2个基点，午后上行幅度收窄 [1] - 国债期货收盘多数下跌，30年期主力合约跌0.29%，10年期主力合约微涨0.02%，5年期主力合约跌0.01%，2年期主力合约持平 [1] - 银行间主要利率债收益率多数上行，10年期国债活跃券收益率上行0.55个基点至1.834%，30年期国债活跃券收益率上行0.45个基点至2.256% [1] 利率债二级市场表现 - 国债各期限收益率表现分化：1年期收益率持平于1.4000%，3年期收益率下行0.50个基点至1.4150%，5年期收益率上行0.75个基点至1.7375%，10年期收益率上行0.55个基点至1.8340% [2] - 国开债收益率多数上行：1年期收益率下行0.20个基点至1.5980%，3年期收益率持平于1.5900%，5年期收益率上行0.75个基点至1.8075%，10年期收益率上行0.60个基点至1.9310% [2] - 口行债与农发债收益率变动不一：口行债10年期收益率上行0.35个基点至2.0010%，农发债10年期收益率上行0.50个基点至2.0800% [2] 交易所债券市场表现 - 万科公司债券出现显著反弹：“21万科04”涨超31%，“21万科02”涨超23%，“22万科04”涨超20%，“21万科06”涨超19%，“22万科02”涨超18% [2] - 部分债券价格下跌：“22万科06”、“24产融08”跌超4%，“20国债07”、“18国债24”跌超2%，“21国债14”、“20国债17”跌超1% [2] - 相关指数收涨：万得地产债30指数收涨0.08%，万得高收益城投债指数涨0.03% [2] 一级市场招标情况 - 国开行债券招标：1年期“25国开11”加权利率1.5396%，全场倍数3.36；3年期“25国开14”加权利率1.6361%，全场倍数5.18 [2] - 农发行债券招标：1.074年期“25农发31”加权利率1.4715%，全场倍数2.35；3年期“25农发23”加权利率1.6828%，全场倍数3.91；5年期“25农发25”加权利率1.7772%，全场倍数3.03 [2] 市场资金面情况 - 央行公开市场操作：12月8日开展1223亿元7天期逆回购操作，利率1.40%，当日有1076亿元逆回购到期，实现净投放147亿元 [4] - Shibor短端品种集体上行：隔夜品种上行0.1个基点至1.302%，7天期上行1.0个基点至1.426%，14天期上行0.9个基点至1.517% [4] - 银行间回购利率多数持平或小幅波动：FR001持平于1.4%，FR007跌1.0个基点至1.5%，FDR007涨5.0个基点至1.48% [4] 同业存单市场 - 一级存单：3个月期国股行存单在1.61%-1.63%位置需求较好，1年期国股行报在1.64%-1.66% [5] - 二级存单：6个月期国股行成交在1.6550%附近，较前一日上行0.5个基点；1年期国股行成交在1.6550%，较前一日上行0.25个基点 [5] 市场分析与观点 - 业内人士指出，30年国债期货技术上破位，下跌趋势明确，交易盘按趋势交易导致其近期走势偏弱 [3] - 午后政治局会议定调令市场心态略缓，但目前债市仍缺乏方向，不排除后续受其他消息影响继续走弱 [3] - 短期建议规避超长债交易，中短期国债依然受到经济偏弱和货币政策宽松的支持，调整后可以适当博弈机会 [3] 公司特定事件 - 万科公告拟寻求“22万科MTN005”展期，并宣布放弃行使“21万科02”公司债券的赎回选择权 [2]

市场策略与投资哲学 - 投资应遵循顺大势的原则，利用左侧的理性分析来应对市场波动，而非逆势操作[1] 宏观经济与政策动态 - 11月官方制造业PMI为49.2，符合市场预期[5] - 有市场传闻称央行在11月购买债券规模达2000亿元[5] - 外媒报道中国统计机构已停止发布商品房销售数据[5] 资金市场状况 - 央行当日进行1076亿元7天期逆回购操作，因有3387亿元逆回购到期，实现净回笼2311亿元[3] - 银行间资金面呈现均衡偏松态势，DR001利率位于1.31%附近，DR007利率位于1.46%附近[3] - 主要回购利率多数下行，R001加权利率为1.37%，下降5个基点，R007加权利率为1.49%，下降3个基点[4] 债券市场表现 - 10年期国债收益率日内震荡，最低触及1.822%，收盘于1.8275%，较前日下行0.15个基点[5] - 各期限利率债收益率变动不一，10年期国开债收益率收盘于1.9000%，上行0.10个基点，10年期口行债收益率收盘于1.9570%，下行0.05个基点[7] - 信用债方面，AAA级1年期收益率持平于1.7200%，AAA级3年期收益率上行0.19个基点至1.7250%[7] 股票市场表现 - 股市表现偏强，沪指重返3900点[5]

债市核心观点 - 年内长端国债利率和短端存单利率在降息预期不强的情况下难有明显下行空间，10年国债利率下行空间较小，当前非增值税国债250011利率处于1.75%左右 [8][37] - 年底需关注机构配置意愿和权益市场表现，若配置意愿增强，国开-国债利差可能压缩；若权益春节行情提前启动，利率可能上升 [1][8][37] - 短端利率预计保持偏强震荡运行，1年存单利率隐含的R007水平在1.55%左右，而当前R007略低于1.5%，明显提高投资价值需等待降息 [9][38] 债券组合配置策略 - 建议两种组合构建方案：选择稍低久期防守，等待利率调整5BP左右时再加久期；或维持市场中性/稍高久期，风险敞口放在利差可压缩的活跃券如国开和超长国债 [1][9][40] - 收益率曲线变陡空间有限，即使变陡后也可关注曲线变平机会 [9][38] - 从持有性价比看，国债关注4Y、7Y；国开关注3Y、5Y、7Y；农发关注3Y、7-9Y；口行关注3Y、7-8Y；二级资本债关注5-6Y；中票关注6Y、8-9Y [10][50] 利率债择券思路 - 长端利率债交易优先关注10年国开250215，若需高频久期调整可关注30年国债25T6；利率稍高的25T5、25T3等券可在利差进一步压缩中逐步减少关注 [2][12][52] - 中长端债券优先关注5Y国开250208和250203；国开凸点210210、220210有持有价值但难做大规模 [2][12][53] - 10年国债方面，250016-250011利差在5BP左右，乐观情况下可能向3BP压缩，但当前流动性偏弱 [11][51] - 30年国债方面，25T6-25T2利差在7BP左右相对合理，25T6流动性溢价较高 [12][51] 浮息债与信用债策略 - DR007浮息债已较贵，货币基金可考虑估值合理的LPR浮息债25农发09；若看好国开-国债利差压缩，可关注浮息债活跃券250214、25农发清发09和25进出清发007，其中25农发清发09相对稳定 [2][13][53] - 3-5Y信用与国债利差水平不低，但3-5Y信用与国开利差已压缩到较低水平，进一步压缩空间不大；短时间资本利得角度应关注中端国开，长期持有中短信用性价比提升但需抗波动能力 [3][13][53] 国债期货策略 - 当前国债期货IRR水平略高于资金利率，仅TF2603和TS2512合约IRR稍低，多数期货合约较现券偏贵 [4][14] - 可继续关注国开等品种与国债利差压缩策略；换月移仓中T和TL近远月区别不大，TF远月可能偏强，TS远月可能稍弱 [4][14] 债市行情及指标跟踪 - 过去一周债市维持震荡，国开和二永表现稍强，10月金融经济数据偏弱但利率未明显下行 [15] - 主要利率债中，30年国债2500006收益率下跌0.80BP至2.148%，10年国开250220下跌0.90BP至1.936%，50年国债2500003下跌2.00BP至2.205% [16] - 机构持债成本方面，基金持有10年国债成本在1.82%左右，保险在1.83%左右，各机构短期持仓小幅盈利 [20] - 利率预测模型显示期限轮动模型看多，30年品种综合赔率达2.3，但剩余模型中4个看空、3个看多 [25][28] 大类资产估值比较 - 债券利率估值相对不高，沪深300市盈率倒数-10年国债利率为5.21，处于过去五年31%分位点；沪深300股息率/10年国债利率为1.41，处于过去五年78%分位点 [29] - 横向对比债券赚钱效应较三季度改善，但近期利率下行空间不大 [29]

货币政策与流动性 - 央行公开市场净投放711亿元资金，通过7天期逆回购操作投放2128亿元，到期1417亿元[3] - 央行将于11月17日开展8000亿元6个月期买断式逆回购操作，采用固定数量、利率招标、多价位中标方式[3] - 银行间资金面略有收敛，隔夜利率DR001在1.37%附近，7天利率DR007在1.47%附近[4] - 主要回购利率小幅回升，R001加权利率为1.43%，R007加权利率为1.49%[5] - 《金融时报》文章指出货币政策空间仍存但边际效率已明显下降，市场解读为今年降息可能性极低[7] 债券市场表现 - 债市利率震荡微幅上行，10年期国债收益率平开在1.804%后窄幅震荡，收于1.805%，上行0.25个基点[6][8] - 10年期国开债收益率收于1.875%，上行0.20个基点[8] - 关键期限国债收益率曲线显示，1年期为1.4050%，5年期为1.5375%，7年期为1.7030%，10年期为1.8050%，超长债为2.1480%[11] - 政策性金融债方面，10年期国开债收益率1.8750%，口行债1.9350%，农发债1.9400%[11] - 信用债收益率整体变动不一，AAA级1年期收益率1.6850%，3年期1.8600%，5年期2.2300%[11] 宏观经济与市场情绪 - 10月经济数据表现偏弱，对市场情绪产生影响[6] - 股市冲高回落后失守4000点关口[6] - 隔夜海外风险资产出现普遍下跌[6] - 《华尔街日报》头条指出持股票者与经济其他参与者感受存在显著差异[7]

央行公开市场操作 - 央行开展1175亿元7天期逆回购操作，因有4753亿元逆回购到期，实现净回笼3578亿元 [3] - 央行计划以固定数量、利率招标、多重价位中标方式开展7000亿元买断式逆回购操作，期限为91天 [3] - 央行公布10月买债规模为200亿元，低于市场预期的2000亿元 [5][6] 银行间资金市场 - 资金面呈现均衡偏松态势，资金利率保持平稳，DR001位于1.31%附近，DR007位于1.43%附近 [3] - 隔夜回购R001加权利率为1.36%，成交量为71345.77亿元，占回购总成交量比重为89.98% [4] - 7天期回购R007加权利率为1.46%，成交量为6843.88亿元 [4] - 银行间市场回购汇总成交量为79290.74亿元 [4] 债券市场表现 - 10年期国债收益率全天在1.79%附近窄幅震荡，尾盘收于1.79% [5][6] - 10年期国开债收益率下行0.20个基点至1.8580% [6][8] - 超长端国债收益率下行0.40个基点至2.1360% [6][8] - 各期限国债收益率变化不一，其中5年期国债收益率上行12.1个基点至1.5150% [8] 信用债市场表现 - AAA+级3个月期信用债收益率为1.5100%，下行10.8个基点 [8] - AAA级1年期信用债收益率为1.6825%，下行4.8个基点 [8] - AA+级6个月期信用债收益率为1.7600%，下行34.9个基点 [8] 股票市场表现 - 全球股市表现欠佳，影响因素包括《大空头》原型人物押注AI泡沫破裂以及小特朗普买入美股看跌期权 [6] - A股市场银行板块表现突出，市场逻辑为AI发展增加电力需求，发电企业融资需求上升利好银行 [6]

市场核心驱动力 - 政策意图或方向上的预期差是市场波动的根本推动力，其边际变化对市场影响显著 [1] 宏观经济与市场情绪 - 10月官方制造业PMI为49，明显低于预期的49.6和前值49.8，经济数据不及预期对市场情绪产生影响 [4][6] - 股市震荡走低，与疲弱的经济数据相呼应，风险资产表现不佳 [4][6] - 白酒行业龙头公司利润下跌近20%，反映出消费行业面临压力，其疲软表现被视为经济活动的晴雨表 [7] 货币政策与流动性 - 央行通过公开市场操作实现资金净投放1871亿元，维持流动性合理充裕 [4] - 银行间资金面均衡偏松，主要回购利率下行，其中DR001位于1.32%附近，DR007位于1.46%附近 [4] - 央行官员文章提及增强政策利率作用并收窄短期利率走廊宽度，当前利率走廊为1.2%-1.9%，政策动向引发市场关注 [7] 债券市场表现 - 债市整体表现稳健，长债收益率小幅下行，10年期国债收益率最低触及1.7835%，收盘于1.7925%，当日下行1个基点 [4][6][7] - 利率债各期限品种收益率多数下行，其中国开债10年期收益率下行1.85个基点至1.8635%，交投活跃 [7][9] - 信用债收益率亦呈现下行趋势，高评级品种如AAA级1年期收益率下行1.26个基点至1.6900% [9]

货币政策预期与市场效应 - 首次降准对利率下行的刺激效果最为显著，因其预期差最大，后续降准将出现边际效应递减 [1] - 市场对降准降息的预期升温会直接影响债市利率下行，例如午后因中小银行下调存款利率消息带动利率震荡下行至1.7575% [5] - 市场情绪和传闻（如"双降"小作文）能短期推动债市上涨，但需注意信息真实性，某固收首席关于"感到快了"的评论一度引发市场波动后被澄清 [6] 银行间资金市场状况 - 央行通过逆回购操作实现资金净投放685亿元，维持资金面均衡偏松状态 [3] - 主要资金利率保持平稳，DR001位于1.31%附近，DR007位于1.44%附近 [3] - 隔夜回购（R001）成交量达70541.81亿元，占市场总成交量的90.53%，7天期回购（R007）成交量下降916.12亿元至5818.43亿元 [4] 债券市场行情表现 - 10年期国债收益率下行1.05个基点，收盘于1.7575%，日内波动区间为1.7560%至1.7725% [5][7] - 各期限利率债收益率普遍下行，其中国开债10年期品种下行1.90个基点至1.9010%，超长债（国债）下行1.40个基点至2.0720% [7][10] - 信用债收益率表现分化，AAA级1年期品种下行0.34个基点至1.7000%，而AA+级3个月期品种大幅上行47.35个基点至2.2000% [10] 股债市场联动 - 股市表现强势，上证指数再度站上3900点，对债市情绪产生影响 [5] - 债市利率在股市走强背景下仍能下行，显示市场对货币宽松政策有较强预期 [5][6]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 节后债券市场持续修复，主因三季度债市调整的两个原因消退，即通缩修复预期打满和监管政策松动预期 [6] - 存单利率低位反弹值得关注，节后银行存单发行量价齐升可能是股份行和城商行追进度，也可能是银行对四季度资负关系预期悲观 [6][9] - 需关注存单市场利率变化，若央行货币政策加码解决银行负债问题，债券利率有望加速下行 [6][10] 根据相关目录分别总结 债市周观点：关注存单利率变化 - 节后债券市场持续修复，通缩修复预期和监管政策变化是主因，存单利率低位反弹对银行行为有指向性 [6][9] - 银行存单发行量价齐升有追进度和资负预期悲观两种可能，不同主导因素对存单发行价格敏感性和债市有不同影响 [6][9][10] 本周固定收益市场关注点：利率债供给来到高位 关注9月经济数据 - 本周中国将公布9月经济数据、10月LPR等，美国将公布9月季调后CPI、10月密歇根大学消费者信心指数等 [16][17] 本周利率债发行量来到万亿左右 - 本周利率债发行规模季节性回升，预计合计发行10852亿，其中国债6880亿、地方债2472亿、政金债1500亿左右 [17][18] 利率债回顾与展望：期限利差收窄 公开市场操作维持净回笼 - 上周逆回购净投放6731亿，到期量万亿左右，最终净回笼3479亿，叠加国库定存1500亿到期，公开市场操作净回笼4979亿 [21] - 资金利率多低位回升，回购成交量均值达8万亿以上，隔夜占比均值89.6%左右，资金利率大体稳定 [22] - 存单发行压力加大，10月13 - 19日当周发行规模7295亿，到期规模5049亿，净融资额2247亿，二级利率低位回升 [28] 债市情绪修复 - 上周债市围绕中美贸易摩擦预期波动，权益走弱、物价及金融数据不及预期利多债市修复，30Y国债新券续发预期带动新老券利差压缩行情 [42] - 10Y国债、国开活跃券收益率较上周分别变动0.4、 - 2.1bp至1.75%、1.91%，期限利差收窄，长端利率下行居多 [42] 高频数据：商品房成交数据走弱 - 生产端开工率分化，高炉开工率持平，半钢胎开工率抬升，PTA开工率下行，沥青开工率抬升，10月上旬日均粗钢产量同比增速降幅收窄 [53] - 需求端乘用车厂家批发及零售同比增速改善，商品房成交面积同比增速走弱，百大中城市土地溢价率下行，土地成交面积同比增速为负，30大中城市商品房销售面积维持低位，出口指数SCFI、CCFI综合指数分别变动12.9%、 - 4.1% [53] - 价格端原油、铜铝价格下行，焦煤活跃合约期货结算价上行，中游建材综合价格指数、水泥指数、玻璃指数均下行，螺纹钢产量下滑，库存震荡，下游消费端蔬菜、水果、猪肉价格分别变动2.4%、0.3%、 - 3.9% [54]