市场上涨的持续性 - 宏观经济改善预期推动市场上涨 10年期和30年期国债收益率自6月以来呈现上升趋势 反映投资者对宏观前景趋于乐观并促进资金从债市流向股市[4] - 中报业绩显示基本面因素支撑行情上涨 重点关注AI算力链 创新药 机器人和智能驾驶等产业结构性亮点 亚洲区域投资经理最关注AI/半导体 回购/高分红 互联网和反内卷四类资产[7] - 增量资金入场带来流动性宽松 险资等长线资金持续流入贡献超万亿增量 7月居民新增存款超季节性减少而非银金融机构新增存款同比大幅增加 反映居民存款边际流向股市[10] - 政策催化方面 二十届四中全会及"十五五"规划公布可能成为下一个催化剂 若更清晰了解"反内卷"后续执行计划及经济再平衡和社会福利改革迹象 股市或作出积极反应[10] - A股短期波动将升高但通常表现优于港股 9月后随着美联储降息和中美关系明朗化 港股市场环境或将改善 A股与港股在多元化中国资产组合中各自具备独特价值[10] 聚焦"反内卷"政策 - 政策于2024年7月政治局会议提出 今年7月伴随国内出口韧性及中美经贸关系阶段性缓和开始推动落地 有望缓解供应链融资风险 遏制过度投资扩张 提高产品质量和优化资源配置[14] - 与2016-2018年供给侧改革相比 面临相似宏观背景包括部分工业部门产能过剩和房地产压力 但价格竞争蔓延至"新三样"产业和部分服务业 复杂性和挑战增加[14] - 当前国内经济回升基础仍需巩固 政策更倾向于适度定向宽松 对经济增长影响可能小于上一轮供给侧改革[14] - 光伏 锂电池 新能源车 电商平台等新兴行业及钢铁 水泥等传统行业将是调控重点 政策有望加速行业整合并提升集中度 利好优质龙头企业扩大市场份额和盈利水平[15] 海外投资人对中国市场关注度升至近年高位 - 海外投资人兴趣攀升至近年高位 驱动因素包括分散美国市场风险需求 人民币兑美元升值潜力 中国AI模型/应用崛起 国内对私营领域监管紧缩周期可能转向及中国股市估值折价[17] - 7月外资对中国股票市场净流入加速至27亿美元 6月为12亿美元 主要由被动基金引领且集中在7月下旬 与"反内卷"政策发布时间重合[17] - 被动基金年内累计流入中国股市规模达110亿美元 超过2023年全年的70亿美元 7月主动基金对中国股票配置比例小幅上升至6.6% 处于近十年来的15%分位水平[17][19] - 8月以来对冲基金正以7周以来最快速度净买入中国股票 截至8月22日自4月2日流入中国的跨境资金金额首次转正[19][21] - 主动型基金对中国股票配置依然处于低配区间 意味着外资流入或有进一步增长空间[21]

服务业与资本市场 - 8月A股创十年新高，预计将带动服务业PMI和服务业生产指数反弹[3] - 金融业在服务业PMI和生产指数统计中占较高权重，2022年行业增加值占比达20.0%[8][3] 消费与政策效应 - 8月汽车和家电销售额增速进一步下降，"两新"政策拉动效应进入平台期[4] - 第三批国补资金7月底到位，但社零增速预计稳中趋缓[4] 外需与出口 - 8月7日美国新一轮关税生效，中国发往美国的集装箱运量明显弱于2024年同期[4] - CCFI美东、美西航线运价指数持续下跌，出口面临放缓压力[4][17] 工业生产与投资 - 工业景气度指标显示8月工业增加值可能进一步趋缓[5][19] - 制造业PMI预测模型显示8月环比下降概率较大[5][20] - 制造业投资改善空间受限，企业持观望情绪[5] 基建投资复苏 - 8月沥青开工率回升，水泥价格指数现拐点，基建投资增速有望回温[5][22][23] - 自然灾害等短期扰动因素消退[5] 价格与通胀信号 - 南华工业品指数同比增速反弹，预示PPI有望接棒回升[6][25] - 上游原料价格7月下旬企稳，8月PPI数据或更清晰体现改善迹象[6][26] 就业与财政政策 - 7月青年失业率季节性攀升且高于去年同期，若8月突破去年高点需政策加码[7][28] - 1-8月特殊新增专项债已超过全年额度，政府债发行放缓制约财政支撑力度[7][30][31]

独立董事履职情况 - 陆正飞2024年担任中金公司及天山股份独立董事 合计获得报酬107.50万元（中金82.50万元 天山股份25.00万元）[1] - 2024年出席中金公司10次董事会（委托出席1次）及2次股东大会 对全部议案投赞成票且无异议[1] - 2024年出席天山股份全部13次董事会及8次股东大会 对全部议案投赞成票且无异议[1] 独立董事背景信息 - 陆正飞现任北京大学光华管理学院会计系教授及博士生导师 兼任四家上市公司独立董事（含A股及H股）[2] - 曾任南京大学商学院会计系主任 中国银行独立非执行董事 中国核建独立董事等职务[2]

行业投资评级 - 看好（维持）[8] 核心观点 - 新藏铁路开工建设将直接拉动区域水泥需求 全长约2000公里 桥隧比80%-90% 单公里水泥需求1.5万吨 总需求3000万吨 十年工期年均300万吨 相当于2024年新疆和西藏水泥产量（4559万吨和1333万吨）的5%左右[8] - 铁路建设不仅短期拉动基建投资 更通过降低物流成本和优化产业结构激发区域经济活力 进而推动基础设施升级、产业扩张和民生建设需求 对水泥等建材消费形成长期支撑[8] - 南疆水泥市场格局良好 因地域封闭性受外来冲击小 需求释放时本地企业将充分受益 青松建化作为南疆龙头拥有1500万吨产能 808万吨产量 54%产能利用率 31%毛利率 若水泥价格上涨50元/吨 净利润弹性约3亿元[8] 投资建议与标的 - 建议关注新疆产能布局的水泥企业：青松建化(600425)、天山股份(000877)、海螺水泥(600585) 均未评级[4]

策略与资金流向 - 上周市场持续放量上行，融资流入超900亿元，活跃度创2016年以来新高 [2] - 6月底以来新发公募持续修复，上周公募基金新发接近200亿份，偏股型权益基金报会数量超50支，环比均有提升 [2] - 主动配置型外资自去年10月中旬以来首次转向净流入，8月初主动型外资在A股的仓位仍位于2021年以来中枢水平，或仍有加仓空间 [2] 固定收益与宏观高频 - 8月第三周吞吐量同比维持高位，但运价整体偏弱运行且跌幅走阔 [3] - 新房成交基本持平，二手房热度回落，两者同比延续负增，销售中枢不及前期，土地溢价率有所上行 [3] - 工业货运量表现较好，煤炭价格继续上涨，焦化、地炼略有上行，纺织链与汽车链表现分化 [3] - 水泥供需边际修复，黑色供需表现偏弱，基数对供给同比读数有支撑 [3] - 出行热度维持韧性，地铁出行、航班执行总数上升，汽车消费略有上行 [3] 科创债与ETF动态 - 第二批14只科创债ETF集中上报，首批从申报到上市用时1个月，第二批有望较快落地 [4] - 科创债ETF上市以来规模快速增长、流动性表现较好，已成为信用债ETF第二大品种 [4] - 政策支持+科创债供给增长+科创债ETF质押回购业务落地，未来发展可期，建议关注1-3年中高等级科创债指数成份券的调整后增配机会 [4] 房地产政策与市场 - 上海市六部门联合印发通知优化限购、公积金、房贷利率、房产税措施，与北京新政量级相当 [5] - 北京、上海陆续出台地产新政，叠加资本市场走强，有望加速房地产市场"止跌回稳"进程 [5] - 后续关注深圳是否跟进政策 [5] 重点公司业绩表现 上峰水泥 - 25H1实现营收22.72亿元（yoy-5.02%），归母净利2.47亿元（yoy+44.53%），Q2归母净利1.67亿元（yoy+6.86%，qoq+108.84%） [7] - 处置吉尔吉斯斯坦ZETH水泥公司股权导致债务重组损失1.2亿元，延续改善资产负债表和现金流 [7] 伟创电气 - 25H1收入8.97亿元（yoy+16.39%），归母净利1.41亿元（yoy+4.87%），Q2收入5.10亿元（yoy+15.08%，qoq+31.80%） [8] - 工控主业稳健增长及海外业务开拓顺利，海外拓展与人形业务带来增长空间 [8] 传化智联 - 25H1收入122.3亿元（yoy-5.4%），归母净利润5.1亿元（yoy+76.0%），转让传化支付确认投资收益贡献净利润约1.8亿元 [9] - 物流及化学业务毛利率均环比修复，公路港龙头积极探索服务转型升级 [9] 恒立液压 - 25H1收入51.71亿元（yoy+7.00%），归母净利润14.29亿元（yoy+10.97%），Q2归母净利润8.12亿元创历史新高（yoy+18.31%） [10] - 受益于工程机械行业整体回暖带动挖机产品放量，全球化布局带来新机遇 [10] 久立特材 - 25H1营收61.05亿元（yoy+26.39%），归母净利8.28亿元（yoy+28.48%），Q2归母净利4.38亿元（yoy+38.74%，qoq+12.66%） [12] - 高分红属性突出，产品高端化进展有望加速 [12] 纳睿雷达 - 25H1营收1.55亿元（yoy+112.84%），归母净利5694.66万元（yoy+866.97%），Q2归母净利3528.10万元（yoy+2027.66%，qoq+62.84%） [15] - 下游需求向好，深耕气象水利相控阵雷达领域，新拓展空管、特种领域应用场景 [15] 拼多多 - 2Q25总收入1040亿元（yoy+7.1%），非GAAP归母净利润327亿元（非GAAP净利率31.5%），利息与投资收益104亿元（2Q24为49亿元） [18] - 海外电商业务投放减少，国内电商补贴投入审慎，销售费用率同环比下降 [18] 同花顺 - 25H1营收17.79亿元（yoy+28.07%），归母净利5.02亿元（yoy+38.29%），Q2归母净利3.81亿元（yoy+47.27%，qoq+216.85%） [40] - 业务与证券市场活跃度紧密相关，受益于市场景气度回升 [40] 三一重工 - 25H1营业总收入447.80亿元（yoy+14.64%），归母净利52.16亿元（yoy+46.00%），Q2归母净利27.45亿元（yoy+37.76%，qoq+11.08%） [60] - 控费效果显现，受益于国内工程机械行业复苏，海外全球化战略持续推进 [60] 行业与细分市场动态 - 美国关税政策可分为"税收"时代（1763–1865）、"限制"时代（1865-1932）、"对等"时代（1932-2017），贸易政策与外交政策深度绑定 [5] - 重卡市场回暖带动奥福科技Q2扭亏，汽油机小载体业务进入批产准备阶段，氢能、声冷新领域应用打开成长空间 [30] - 光伏硅片价格下跌及子公司Maxeon输美组件被海关退回导致TCL中环25H1亏损加剧，归母净利-42.4亿元（yoy-38.5%） [31] - 存储周期向上，江波龙2Q25营收59.39亿元创单季度历史新高（yoy+29.51%，qoq+39.53%），归母净利润1.67亿元（qoq+209.73%） [56] - 轨交设备行业高景气，中国中车25H1营收1197.58亿元（yoy+32.99%），归母净利72.46亿元（yoy+72.48%），铁路装备业务高增 [61]

核心财务表现 - 收益54.18亿元人民币 同比增加46.4% [1] - 公司拥有人应占溢利7.48亿元 同比大幅增长93.4% [1] - 每股基本盈利13.7分 [1] 销量与市场结构 - 水泥及熟料总销量1082万吨 同比增长23.6% [1] - 中国市场销量665万吨 同比下降8.3% [1] - 海外市场销量417万吨 同比激增178% [1] 股价表现 - 股价单日上涨4.86% 报收2.59港元 [1] - 成交额达1.58亿港元 [1]

港股市场表现 - 中国黄金国际股价涨近7%再创新高 核心产品产量进度超年度指引一半 甲玛矿未来扩产潜力较大 [1] - 泡泡玛特股价涨近2% 公司新品瞬间售罄 上半年业绩持续高增 [1] - 美图公司股价涨超7% 正式进入MSCI中国指数 大摩看好公司长期增长潜力 [1] - 中烟香港股价涨近6.5%刷新上市新高 上半年业绩延续稳健增长 作为中烟国际指定境外平台外延拓展空间可期 [1] - 中海石油化学股价跌超1% 中期股东应占溢利同比减少6.74% 尿素销售价格同比较大幅度降低 [1] - 中国智能交通盈喜后股价涨超42% 预计中期取得股东应占溢利约3.61亿元 [1] - Keep绩后股价跌近5% 上半年成功实现扭亏为盈 公司战略转型全面聚焦AI [1] - 西部水泥绩后股价涨近6.5% 中期股东应占溢利同比增加93.4% 海外市场销量高增 [1] - 中软国际绩后股价涨超4% 公司上半年纯利同比增超10% 鸿蒙5终端设备数量突破1200万台 [1] - 双登股份首挂上市高开33% 集团在全球通信及数据中心储能电池供应商中出货量排名第一 [2] 美股市场表现 - 蔚来股价跌3.94% 获花旗给予目标价8.1美元并列出五大买入理由 [3] - 房多多股价涨28.28% 贝壳股价涨1.57% 上海优化房地产政策通过放宽限购、加大金融支持和税收优惠等措施刺激市场活跃度 [3] - 禾赛股价涨0.52% 预计今年整个机器人激光雷达市场出货量在30万台到40万台之间 公司面向机器人市场出货量将超过20万台 [3] - 拼多多股价涨0.87% 即将发布财报 Put/Call持仓量持续下降反映市场对财报持乐观预期 [3] - 英特尔股价跌1.01% 联邦政府收购公司10%股份成为最大股东 [3][4] - 美国航空股价跌4.06% 航班因乘客电子设备起火紧急改道备降 [4] - 奈飞股价涨1.11% 迎来北美院线首个票房冠军 [4] - Spirit Aviation股价大幅下跌14.02% 公司探索战略替代方案 [4] - Keurig Dr Pepper股价下跌11.48% 公司以157亿欧元现金收购荷兰咖啡巨头JDE Peet's NV [4] - Roblox股价涨6.02% Wedbush维持"跑赢大盘"评级并给出165美元目标价 长期具备显著增长潜力 [4] - Opendoor股价跌9.38% 上周累涨超58% 美国7月成屋销售环比增2%至年化401万套 房价中位数42.24万美元同比微涨0.2% [5]

投资评级 - 维持"买入"评级 目标价11.24元人民币[1][6] 财务表现 - 25H1实现营收22.72亿元 同比下滑5.02% 归母净利2.47亿元 同比增长44.53%[1] - Q2单季营收13.21亿元 环比增长38.87% 归母净利1.67亿元 环比大幅提升108.84%[1] - 扣非归母净利2.82亿元 同比增长33.47% 处置海外资产产生债务重组损失1.2亿元[1] - 经营现金流净流入4.8亿元 同比增加0.9亿元 现金类资产充裕[3] - 期末在手现金21.7亿元 交易性金融资产12.8亿元 另持有委托贷款及大额存单13.63亿元[3] 主业经营 - 水泥熟料业务收入19.7亿元 同比下滑4.2% 销量890.7万吨 同比减少4.1%[2] - 水泥吨均价221元 同比基本持平 吨毛利67元 同比提升15元[2] - 砂石骨料收入1.4亿元 同比下滑9.5% 销量519.1万吨 同比增长37.0%[2] - 骨料吨均价27元 同比下降14元 吨毛利17元 同比下降9元[2] 战略发展 - 持续推进"一主两翼"战略 聚焦主业同时加码新经济领域股权投资[1][4] - 已投资25个新经济项目 累计投资额超17亿元[4] - 25H1新增投资新锐光掩模、方晶科技、壹能科技等项目 实现投资收益402万元[4] - 昂瑞微、上海超硅、中润光能等被投企业申报科创板和港股上市已获受理[4] - 计划储备30亿元以上权益资产 打造新业务发展平台[4] 成本控制与资本结构 - 期间费用率17.14% 同比下降1.48个百分点[3] - 管理费用率同比下降1.85个百分点 可控管理费用减少887万元[3] - 资产负债率45.1% 与24年末基本持平[3] - 带息债务余额48.1亿元 较24年末增加3.2亿元[3] 分红政策与盈利预测 - 公告2024-2026年每年分红比例不低于35%且不低于4亿元[1] - 维持25-27年归母净利预测为7.4/7.9/8.5亿元[5] - 基于1.2x 2025年P/B(对应2025年BVPS 9.37元)上调目标价至11.24元[5] 行业展望 - 当前水泥价格下行业承压较大 "反内卷"竞争背景下有望加大错峰生产力度[2] - 预计25H2水泥价格将止跌回升 超产产能治理加速推进[2] - 核心区域基建投资有望加码 为行业需求提供支撑[5]

消费建材行业整体展望 - 行业需求仍处于承压阶段但积极信号不断出现 预计下半年从左侧逐步进入右侧区域 [1] - 地产开工及施工数据有望进入企稳区间 低基数与竞争缓和背景下盈利改善逻辑将在更多品类兑现 [1] - 建议关注东方雨虹 三棵树 北新建材 兔宝宝 [1] 水泥细分领域 - 水泥协会7月1日发布反内卷政策文件 推动限制超产政策更好执行 [1] - 限制超产政策下产能持续下降 产能利用率大幅提升 当前处于淡季需求与价格低点 [1] - 8月下旬进入旺季前夕 预计8月需求回暖后价格逐步提升 关注海螺水泥与华新水泥 [1] 玻璃细分领域 - 需求端受地产影响持续下行 6-8月淡季需求尚可但供需矛盾仍存 下游终端改善有限 [2] - 反内卷政策不会一刀切式产能出清 但提升环保要求及成本 加速行业冷修进度 [2] - 关注旗滨集团 [2] 玻纤细分领域 - 传统无碱粗砂需求平淡 但细分领域表现景气 受AI产业链驱动低介电产品量价齐升 [3] - 一代二代及三代Q布产品结构升级明确 行业需求有望伴随AI爆发式增长 [3] - 看好行业持续量价齐升趋势 关注中材科技 [3]

财务业绩 - 上半年实现营业收入22.72亿元 同比下降5.02% [1] - 归属于上市公司股东的净利润2.47亿元 同比增长44.53% [1] - 扣除非经常性损益的净利润2.82亿元 同比增长33.47% [1] - 经营活动现金流量净额4.76亿元 同比增长23.99% [1] - 综合毛利率31.8% 同比上升6.38个百分点 [1] 主营业务表现 - 主产品单位成本下降14.97元/吨 其中可控成本下降6.11元/吨 [2] - 西部新疆基地及宁夏基地贡献收益比例上升 [2] - 骨料销售519.06万吨 同比增长37.46% [2] - 危固废收运7.85万吨 处置量8.88万吨 实现营业收入5101.92万元 [2] 新能源业务 - 光伏发电1416.37万度 同比增长92.1% [2] - 储能放电量同比增长182% [2] - 新投运3座重卡超充站 [2] - 累计发电超4400万度 相当于节煤1.79万吨 减排二氧化碳4.4万吨 [2] 股权投资布局 - 新增投资广州新锐光掩模科技 合肥方晶科技 安徽壹能汽车科技等项目 [2] - 掩模版为半导体制造光刻环节关键材料 [2] - 合肥晶合集成已上市 [3] - 北京昂瑞微电子 上海超硅半导体科创板上市申请获受理 [3] - 江苏中润光能港股上市申请获受理 [3] - 盛合晶微 长鑫科技 粤芯半导体 芯耀辉科技等进入上市辅导阶段 [3] 企业治理与荣誉 - 成为首家响应独董机制改革的非公企业上市公司 [3] - 获评中国水泥企业ESG排行榜A级 位列前十 [3] - 子公司获得地方企业30强 地方纳税30强 绿色工厂 省级绿色矿山等荣誉 [3]