财务数据和关键指标变化 - 第二季度净销售额增长4.6%至3.582亿美元，主要受UW Solutions收购带来的2490万美元无机增长驱动 [8] - 调整后EBITDA利润率下降至12.4%，主要受玻璃业务价格和销量下降、金属业务产品组合不利以及材料、关税和健康保险成本上升影响 [8] - 调整后稀释每股收益下降至0.98美元，主要受调整后EBITDA下降和利息支出增加影响 [8] - 第二季度经营活动提供的净现金为5710万美元，去年同期为5870万美元 [10] - 公司更新2026财年展望，预计净销售额在13.9亿至14.2亿美元之间，调整后稀释每股收益在3.60至3.90美元之间 [10] - 更新后的展望包含关税对每股收益0.35至0.45美元的估计影响，预计调整后实际税率约为27%，资本支出在3500万至4000万美元之间 [11] 各条业务线数据和关键指标变化 - 金属业务净销售额略有下降，主要反映产品组合不利，部分被销量和价格上涨所抵消；调整后EBITDA利润率下降至14.8%，主要受产品组合不利以及铝和关税成本上升影响 [9] - 服务业务连续第六个季度实现净销售额同比增长，销售额增长2.5%，主要得益于销量增长；调整后EBITDA利润率下降至5%，主要受项目组合影响；服务业务订单积压环比增长16%至7.92亿美元 [9] - 玻璃业务净销售额如预期下降，调整后EBITDA利润率从去年同期的较高水平缓和，主要因终端市场需求疲软导致销量和价格下降 [9] - 绩效服务净销售额增长，主要受收购UW Solutions带来的无机销售贡献以及18.6%的强劲有机增长驱动，后者主要得益于零售渠道分销改善；调整后EBITDA利润率提高，主要受有利的价格和销量驱动 [9] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司通过关税缓解努力和Project Fortify II行动展示了应对挑战性宏观环境的实力和敏捷性 [7] - AMS持续推动制造足迹的生产力改进 [7] - 公司强大的现金流和资产负债表为继续积极寻求并购机会提供了灵活性，重点关注符合战略和财务目标、能增加差异化产品、利用核心能力、提供增值利润和增长率并扩大地理覆盖范围的收购 [7] - 玻璃业务面临高度竞争的市场环境，对价格构成压力，团队正努力在保护其溢价利润率的同时最大化EBITDA美元贡献 [14] - 金属业务面临铝成本上升的压力，在较长交货期的产品中提价能力有限，竞争加剧也给销量和利润率带来压力 [14] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 尽管宏观环境充满挑战，公司团队仍专注于可控因素，并利用战略行动减少关税影响 [3] - 展望2026财年剩余时间，公司更新展望，反映自上一季度以来的发展，包括玻璃业务竞争环境未改善导致销量和价格预期下调，以及铝成本上升给金属业务带来更多压力 [4] - 尽管面临挑战，公司仍预计下半年实现净销售额和调整后每股收益的同比增长，主要驱动力为持续强劲的绩效服务业务 [5] - 公司正在为未来打造更强大的Apogee，包括强大的领导梯队、UW Solutions的整合正轨以及持续的并购努力 [6] - 尽管宏观环境近期带来挑战，公司仍专注于执行战略、投资加强公司实力，并建立更具韧性、能带来更高增长和更高利润的投资组合 [17] 其他重要信息 - 公司资产负债表保持强劲，合并杠杆率为1.5，无近期债务到期，有大量资本可用于未来部署 [10] - 第二季度通过了《One Big Beautiful Bill Act》，预计不会对实际税率产生重大影响，但将提供现金税收优惠，主要影响2026财年，对2027财年影响较小 [11] - 公司预计第三季度调整后稀释每股收益与第二季度相似，然后在第四季度环比改善 [12] - 第二季度健康保险成本高于预期，预计这一趋势将在下半年持续，这是与上一季度相比的新阻力 [15] 问答环节所有提问和回答 问题: 绩效服务业务的有机增长驱动因素 [21] - 绩效服务业务中最强劲的增长来自UW Solutions（原Large-Scale Optical）核心部分，原因是重新获得了去年失去的一些零售渠道分销（货架空间），并增加了额外产品，还利用了UW Solutions业务与原Large-Scale Optical业务之间重叠客户的交叉销售机会 [23] - 在UW Solutions组合中，地板业务表现优异，预计将继续保持，驱动力包括制造和分销中心为引入更多自动化（如AGV、机器人）而产生的需求，以及一家大型全球电子商务零售商成功将该产品引入欧洲 [24] 问题: 服务业务订单积压增长的原因 [25] - 订单积压增长是市场状况和业务拓展共同作用的结果，大部分增长来自东北地区的项目，该地区市场疲软几年后投标活动有所增加；团队在美国西部设立销售办事处和团队的努力也有助于积压订单的增长和市场份额的获取 [26][27] 问题: 玻璃业务下半年利润率预期和竞争环境持续性 [31][32] - 预计玻璃业务在接下来几个季度和全年将保持中等十几的EBITDA利润率，这得益于向高端化战略的转变和业务质量；尽管面临顶线阻力，团队在选择追求销量机会时非常谨慎，以保护已建立的溢价产品利润率 [32][33] - 玻璃业务投标活动同比增加是积极信号，但竞争对手为赢得项目的激进态度给价格带来下行压力；玻璃团队正在通过维持溢价产品的定价底线来应对，以最大化EBITDA美元并保护投资组合的溢价部分 [34][35] 问题: 金属业务下半年展望下调的主要驱动因素是成本压力还是竞争压力 [36] - 压力主要来自铝成本上升（第二季度平均上涨约20%），公司正在平衡成本、价格和销量以最大化EBITDA美元；压力主要由更高的铝成本引发，并受到竞争环境的影响 [36][37] - 金属业务第二季度业绩未达预期，部分原因是第二轮关税（6月生效）导致的价格上涨对订单量产生了影响；预计第三季度利润率将出现倒退，因为一些长交货期产品将消化更高的成本 [39][40] 问题: UW Solutions业务中地板业务的占比趋势 [41] - 自收购以来，地板业务占比已从略低于投资组合的一半趋势性增长到 comfortably 超过一半，预计这一趋势将在未来几个季度持续 [41] 问题: 各业务是否看到向小型或非传统工程项目的客户转移 [48] - 在玻璃和服务业务中，由于竞争加剧和市场活动放缓，平均项目规模在过去18个月有所下降，业务向下游延伸；这类项目通常复杂性较低，向更多小型区域性玩家开放，从而带来价格压力 [49][51] 问题: 在更不利情景下2026财年每股收益的下行风险和应对杠杆 [52] - 给出的每股收益指导区间为3.60至3.90美元；主要下行风险包括铝成本持续上涨（展望中已假设铝成本维持当前水平），公司正通过Project Fortify II下的成本行动来主动控制公司层面成本以抵消潜在压力 [52] 问题: 税率设定的建模考虑 [53] - 全年指导调整后实际税率为27%；第一季度因营业收入较低导致税率较高，预计第三季度税率接近27%，第四季度略有下降，全年接近27% [53] 问题: 绩效服务业务对潜在放缓或渠道库存调整的敏感性 [54] - 该业务在第二和第三季度零售侧流量较大，能见度约一两个月；零售侧的任何显著放缓更可能发生在第四季度或第一季度（假期后库存重置）；展望的调整更可能源于产品组合变化而非零售侧急剧下滑；该业务主要面向中高收入家庭，其消费支出相对稳健 [54][55]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 钢材昨日盘面走强是事件驱动及宏观乐观情绪推动的反弹，未获基本面支撑，供需核心矛盾未缓解，上行阻力显著，后市或承压运行，但需警惕宏观利好政策导向[3] - 铁矿石在终端需求季节性回暖、基本面边际改善且供给端扰动因素持续存在的情况下，短期内价格将呈现“易涨难跌”态势[19] - 煤焦四季度国内矿山开工率受政策约束，供应弹性受限，冬储规模有望优于去年支撑价格，但价格反弹高度和持续性取决于下游钢材端供需平衡表能否“软着陆”[29] - 铁合金供应端产量处近5年同期最高，需求端旺季不旺，高供应与弱需求矛盾突出，成本端有一定支撑，持仓量下滑抑制价格上涨[43] - 纯碱市场情绪和焦点反复增加波动，远期供应压力持续，刚需企稳但供强需弱格局不变，上中游库存高位限制价格[57] - 玻璃上中游库存高位、现实需求疲弱限制价格，近端供强需弱，供应端日熔回升，市场处于弱平衡到弱过剩状态，需关注供应端、成本端和中游库存情况[85] 根据相关目录分别进行总结 钢材 - 螺纹钢01、05、10合约2025年10月10日收盘价分别为3103元/吨、3159元/吨、3019元/吨，热卷01、05、10合约收盘价分别为3285元/吨、3292元/吨、3406元/吨[4] - 螺纹钢汇总价格中国、上海、北京、杭州、天津2025年10月10日分别为3262元/吨、3250元/吨、3180元/吨、3300元/吨、3220元/吨，热卷汇总价格上海、乐从、沈阳为3350元/吨、3320元/吨、3300元/吨[7][9] - 01螺纹/01铁矿、05螺纹/05铁矿、10螺纹/09铁矿比值均为4，01螺纹/01焦炭、05螺纹/05焦炭、10螺纹/09焦炭比值均为2[15] 铁矿石 - 01、05、09合约2025年10月10日收盘价分别为795元/吨、774.5元/吨、753元/吨，01、05、09基差分别为 -6元/吨、14.5元/吨、36元/吨，日照PB粉、卡粉、超特价格分别为789元/吨、923元/吨、717元/吨[20] - 2025年10月10日，日均铁水产量241.54万吨，45港疏港量327万吨，五大钢材表需751万吨，全球发运量3279万吨，澳巴发运量2727.4万吨，45港到港量2608.7万吨，45港库存14024.5万吨，247家钢厂库存9046.19万吨，247钢厂可用天数30.24天[23] 煤焦 - 焦煤仓单成本（唐山蒙5、口岸蒙5、沁源低硫、澳峰景）分别为1200元/吨、1200元/吨、1232元/吨、1245元/吨，焦炭仓单成本（日照港湿熄、晋中湿熄港口交割、吕梁干熄港口交割、晋中湿熄厂库交割、吕梁干熄厂库交割）分别为1562元/吨、1622元/吨、1710元/吨、1629元/吨、1735元/吨[33] - 安泽低硫主焦煤、蒙5原煤、蒙4原煤等焦煤现货价格及晋中准一级湿焦、吕梁准一级干焦等焦炭现货价格给出了2025年10月10日数据[34] 铁合金 - 硅铁基差（宁夏）2025年10月10日为94元/吨，硅铁01 - 05、05 - 09、09 - 01月差分别为 -112元/吨、 -112元/吨、224元/吨，硅铁现货（宁夏、内蒙、青海、陕西、甘肃）价格分别为5280元/吨、5300元/吨、5300元/吨、5250元/吨、5300元/吨[44] - 硅锰基差（内蒙古）为270元/吨，硅锰01 - 05、05 - 09、09 - 01月差分别为 -34元/吨、 -42元/吨、76元/吨，硅锰现货（宁夏、内蒙、贵州、广西、云南）价格分别为5620元/吨、5680元/吨、5680元/吨、5700元/吨、5650元/吨[48] 纯碱 - 纯碱05、09、01合约2025年10月10日收盘价分别为1332元/吨、1406元/吨、1240元/吨，月差（5 - 9）、（9 - 1）、（1 - 5）分别为 -74元/吨、166元/吨、 -92元/吨，沙河重碱基差、青海重碱基差分别为 -80元/吨、 -260元/吨[58] - 重碱市场价（华北、华南、华东、华中、东北、西南、青海、沙河）及轻碱市场价给出了2025年10月10日数据[61] 玻璃 - 玻璃05、09、01合约2025年10月10日收盘价分别为1334元/吨、1407元/吨、1207元/吨，月差（5 - 9）、（9 - 1）、（1 - 5）分别为 -73元/吨、200元/吨、 -127元/吨，05、09合约基差（沙河、湖北）给出了相应数据[86] - 2025年10月9日沙河、湖北、华东、华南产销分别为90、88、108、110[87]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 市场弱现实持续，钢材价格震荡运行，玻璃纯碱观望情绪浓厚，玻碱震荡运行，双硅因成材库存高企，合金震荡偏弱 [1][3] 根据相关目录分别进行总结 玻璃纯碱市场 - 玻璃期货昨日震荡运行，主力2601合约跌幅0.98%，现货报价大体持稳，交投情绪减弱；国内强政策预期脉冲式提振低估值商品价格，玻璃产量大体持稳，刚需变化有限，较弱基本面压制价格，后期关注政策及供应情况 [1] - 纯碱期货盘面昨日震荡偏弱，主力2601合约跌幅1.73%，各合约均有不同程度下跌，重碱报价部分下调，期现成交较好；国内强政策预期脉冲式提振低估值商品价格，纯碱供需矛盾不减，后续供给压力将提升，盘面升水压制近端价格，关注供应及下游需求情况 [1] - 玻璃策略为震荡偏弱，纯碱策略为震荡偏弱，跨期和跨品种无策略 [2] 双硅市场 - 硅锰十一长假后钢材库存累库超预期，主力合约收于5768元/吨，较上一交易日涨10元/吨，现货市场震荡运行，节后表现平稳，观望情绪浓，北方市场价格5620 - 5670元/吨，南方市场价格5650 - 5700元/吨；硅锰产量高位平稳，下游需求有韧性，价格有支撑，行业供需相对宽松，预计价格跟随板块波动，关注锰矿成本支撑和产区政策情况 [3] - 硅铁期货昨日整体弱势下跌，主力合约收于5472元/吨，较上一交易日降22元/吨，现货市场情绪转差，成交氛围待加强，主产区72硅铁自然块现金含税出厂5150 - 5200元/吨，75硅铁价格报5800 - 6100元/吨；9月产量居高位，利润压缩，节前情绪回落，旺季需求增量改善有限，预计价格跟随板块波动，关注成本支撑、电价及产业政策情况 [3] - 硅锰策略为震荡，硅铁策略为震荡 [4]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 钢材市场短期现实疲弱格局难改，随着宏观环境转宽松，市场对后续需求回暖预期升温，临近四中全会或进入“强预期、弱现实”阶段，钢价有下探风险，需关注政策与会议动向；中长期看，黑色板块或逐渐具备多配性价比，可关注十月中旬“四中全会”前后价格回压后的做多机会 [2][10] - 铁矿石短期铁水产量偏强运行，需求矛盾在下游，成材转弱矿价可能调整，需关注补库结束后的“银十”成色 [5] - 锰硅基本面不理想，若黑色板块走强需注意锰矿端扰动，否则大概率跟随板块行情；硅铁供需无明显矛盾，大概率跟随板块行情，操作性价比低 [11] - 工业硅短期震荡，节后关注供需结构改善情况，枯水期减产与需求维持现状或使库存去化，远月合约估值有望上移 [14][15] - 多晶硅盘面走势弱化，平台公司与顺价无实质进展，基本面压力仍存，关注11月头部大厂检修情况，主力合约在50000元/吨关口易反弹，注意政策变化 [17] - 玻璃终端需求疲软，供应充裕，区域库存分化，短期偏多看待，关注政策走向 [20] - 纯碱市场整体稳定，局部窄幅震荡，生产装置总体稳定，需求平淡，短期延续震荡整理格局 [22] 各品种行情资讯总结 钢材 - 螺纹钢主力合约下午收盘价3096元/吨，较上一交易日涨24元/吨（0.781%），注册仓单275736吨，环比减10110吨，主力合约持仓量190.8129万手，环比增34297手；天津汇总价格3210元/吨，环比增10元/吨，上海汇总价格3240元/吨，环比增10元/吨 [1] - 热轧板卷主力合约收盘价3286元/吨，较上一交易日涨33元/吨（1.014%），注册仓单28314吨，环比减0吨，主力合约持仓量137.4586万手，环比增24718手；乐从汇总价格3320元/吨，环比增10元/吨，上海汇总价格3350元/吨，环比增20元/吨 [1] 铁矿石 - 主力合约（I2601）收至790.50元/吨，涨跌幅+1.28%（+10.00），持仓变化+12200手，变化至45.96万手，加权持仓量75.65万手；现货青岛港PB粉784元/湿吨，折盘面基差42.94元/吨，基差率5.15% [4] 锰硅硅铁 - 锰硅主力（SM601合约）日内收涨0.17%，收盘报5768元/吨，天津6517锰硅现货市场报价5670元/吨，折盘面5860元/吨，环比下调30元/吨，升水盘面92元/吨 [9] - 硅铁主力（SF511合约）日内收跌0.40%，收盘报5472元/吨，天津72硅铁现货市场报价5700元/吨，环比持稳，升水盘面228元/吨 [9] 工业硅 - 期货主力（SI2511合约）收盘价报8640元/吨，涨跌幅+0.00%（+0），加权合约持仓变化+8057手，变化至407790手；华东不通氧553市场报价9300元/吨，环比持平，主力合约基差660元/吨；421市场报价9700元/吨，环比持平，折合盘面价格后主力合约基差260元/吨 [13] 多晶硅 - 期货主力（PS2511合约）收盘价报50765元/吨，涨跌幅-1.16%（-595），加权合约持仓变化+7663手，变化至234012手；SMM口径N型颗粒硅平均价50.5元/千克，环比持平；N型致密料平均价51.05元/千克，环比持平；N型复投料平均价52.55元/千克，环比持平，主力合约基差1785元/吨 [16] 玻璃 - 周四下午15：00主力合约收1218元/吨，当日+0.66%（+8），华北大板报价1230元，较前日持平，华中报价1220元，较前日持平；浮法玻璃样本企业周度库存6282.4万箱，环比+346.9万箱（+5.84%）；持买单前20家今日增仓91284手多单，持卖单前20家今日增仓131962手空单 [19] 纯碱 - 周四下午15：00主力合约收1250元/吨，当日-0.40%（-5），沙河重碱报价1170元，较前日+5；纯碱样本企业周度库存165.15万吨，环比-10.41万吨（+5.84%），其中重质纯碱库存92.24万吨，环比-8.37万吨，轻质纯碱库存72.91万吨，环比-2.04万吨；持买单前20家今日增仓41693手多单，持卖单前20家今日增仓27467手空单 [21] 各品种策略观点总结 钢材 - 昨日商品氛围好，钢材震荡偏强；宏观上日本或实施“双宽松”政策；基本面国庆假期钢材需求弱，螺纹终端需求新低、库存累积、库销比上升，热卷产量回落但表观需求下降更明显、库存增幅突出；整体短期现实疲弱，临近四中全会或进入“强预期、弱现实”阶段，钢价有下探风险，关注政策与会议动向 [2] 铁矿石 - 假期钢厂生产稳定，海外矿石发运平稳；供给上三季度末矿山发运冲量结束，最新一期海外发运量高位持稳、环比走低，澳洲发运量下滑，巴西持平，非主流国家降幅明显，近端到港量环比增加；需求上最新一期日均铁水产量241.54万吨，环比降0.27万吨，铁水持稳，高炉复产与检修均有，检修以短期为主，钢厂盈利率下滑，终端钢材累库，节后去库受考验；短期铁水产量偏强，需求矛盾在下游，成材转弱矿价可能调整，关注“银十”成色 [5] 锰硅硅铁 - 黑色板块短期有回调风险，价格走势节奏或与2023年国庆前后类似，先回调后跟随“四中全会”预期回升，中长期黑色板块或具多配性价比，关注十月中旬“四中全会”前后做多机会 [10] - 锰硅基本面不理想，若黑色板块走强需注意锰矿端扰动，否则大概率跟随板块行情；硅铁供需无明显矛盾，大概率跟随板块行情，操作性价比低 [11] 工业硅 - 昨日价格震荡收星，短期持仓矛盾不凸显；基本面供需暂无显著变化，周产量回升至同期高值，西北大厂开工率未到顶，下游需求向上空间不充裕；若枯水期西南减产且需求维持现状，库存或去化，远月合约估值有望上移，关注节后供需结构改善情况 [14][15] 多晶硅 - 盘面走势弱化，主力合约贴水现货复投料报价；产能整合平台公司未成立，下游顺价有堵点，对盘面有预期托底但缺向上驱动，需超预期消息；基本面部分库存转移，全行业库存去化空间有限，现实压力仍存，关注11月头部大厂检修情况，主力合约在50000元/吨关口易反弹，注意政策变化 [17] 玻璃 - 终端需求疲软，下游采购谨慎；供应上产线调整有限，货源充裕，企业稳价出货，成交灵活调整；区域库存分化，华东、华中、华南及西北去库好，华北和西南累库；短期偏多看待，关注政策走向 [20] 纯碱 - 市场整体稳定，局部窄幅震荡；生产上装置运行总体稳定，个别企业负荷调整，行业产量预计小幅提升；需求平淡，下游按需补库，成交围绕低价货源；短期延续震荡整理格局，价格波动有限 [22]

报告行业投资评级 - 中线展望为震荡 [6] 报告的核心观点 - 进入10月行业需求欠佳与高铁水现状维持，主导黑色建材板块品种价格震荡，基本面变动有限，国内外宏观及政策预期增加，需关注后期内外政策扰动 [6] 根据相关目录分别进行总结 整体品种表现 - 节后首日煤焦钢矿品种价格震荡偏强，源于高铁水对炉料需求支撑及铁矿、焦煤供给端扰动预期，给钢材支撑；合金玻璃纯碱品种因需求欠佳、成本端松动表现偏弱；夜盘受宏观情绪影响板块价格整体回升 [1][2] 各元素品种情况 铁元素 - 铁矿需求高位支撑、供应平稳，基本面压力不大，但行业需求欠佳限制上方空间，预计短期价格震荡；废钢供需双降、节后首日价格微跌，成材价格承压、电炉利润不佳，自身基本面驱动不足，预计短期价格跟随成材 [2] 碳元素 - 焦炭节后短期铁水高位提供刚需支撑，焦化利润好转但压制供应上涨，基本面短期健康，10月宏观预期强化，预计后市价格暂稳；焦煤节后煤矿生产恢复、蒙煤进口升至高位，供应回升预期强，但受反内卷、安监等因素压制，需求端焦炭产量短期高位，基本面矛盾不突出，宏观环境偏暖，预计后市价格震荡 [2] 其他品种情况 合金 - 锰硅短期生产成本高企和旺季需求预期支撑价格，但市场供需预期悲观，旺季过后价格中枢有下行空间；硅铁短期旺季预期及成本坚挺支撑价格，但市场供需趋向宽松，旺季过后有下行压力 [3] 玻璃 - 国庆期间累库多，节后厂家喊涨提振补库情绪，关注节后产销，产销好则盘面有反弹空间，反之基本面逻辑回归或压制期现价格；中长期需市场化去产能，价格重回基本面交易预计震荡下行 [3][6] 纯碱 - 供给过剩格局未变，预计后续跟随宏观宽幅震荡，长期价格中枢下行推动产能去化 [6] 各品种具体分析 钢材 - 成本偏强、政策利好，盘面小幅上涨；现货成交一般，节后需求释放，低价成交尚可；高炉利润一般、铁水产量高，电炉利润因废钢价格下跌改善、复产积极性提升，五大材产量假期小幅下降但仍处高位；假期需求收缩、节后释放，高供应下库存累积明显且累库速度快于往年，基本面承压；假期库存累积过快、处于中性偏高水平，铁水产量高、炉料供应端扰动多、成本支撑强，反内卷余温仍存，10月底有重磅会议、宏观环境偏暖，预计短期盘面下方支撑强 [7] 铁矿 - 港口成交98（+78.3）万吨，掉期主力104.86（+0.75）美元/吨，PB粉784（+6）元/吨，巴混817（+6）元/吨，折盘面841元/吨；昨日现货报价涨4 - 9元/吨，节后首日成交回暖、价格偏强；海外矿山发运环比小幅减量，45港到港量环比增加，整体供应平稳；样本铁水日均产量环比略降、钢厂盈利率下滑，但铁水仍处高位、刚需有支撑，假期钢厂库存下降、部分节后有补库计划，现货成交回暖；港口库存环比小幅上升，钢厂进口矿库存去化，压港库存略增，整体库存压力不突出；需求高位支撑、供应平稳，基本面压力不大，重要会议前期有宏观预期扰动，建材旺季需求一般限制上方空间，预计短期价格震荡 [8] 废钢 - 华东破碎料不含税均价2177（-2）元/吨，华东地区螺废价差950（+1）元/吨；供给方面，节后首日钢厂到货量偏低、同比处于低位；需求方面，假期成材日均累库多于往年、价格承压，电炉谷电利润持续为负，废钢日耗小幅下降，高炉铁水产量小幅下降、长流程废钢日耗亦下降，255家钢厂总日耗下降；库存方面，假期到货少、钢企消耗库存，库存小幅下降；供需双降、节后首日价格微跌，成材价格承压、电炉利润不佳，自身基本面驱动不足，预计短期价格跟随成材 [9] 焦炭 - 期货端，节前资金避险流出盘面回调，节后资金流入盘面回暖；现货端，日照港准一报价1420元/吨（ -40），01合约港口基差56元/吨（ +24）；供应端，本月首日提涨落地，焦企亏损情况略有好转，但原料煤价仍维持高位，抑制焦企整体开工，焦炭供应稳中略降；需求端，钢厂高炉检修增多，铁水跟随小幅回落但仍持高位，刚需支撑仍存；库存端，钢厂补库结束，按需采购下焦企基本正常出货，上游库存仍处低位；节后短期铁水高位提供刚需支撑，焦化利润略有好转但压制供应上涨，基本面短期健康，月底重磅会议强化宏观积极预期，预计后市价格暂稳 [11] 焦煤 - 期货端，节后首日开盘利多消息频发，市场情绪偏暖；现货端，介休中硫主焦煤1280元/吨（ 0），乌不浪口金泉工业园区蒙5精煤1285元/吨（ 0）；供给端，产地少部分煤矿停产放假，其余多平稳生产，假期供应略有下滑，进口端假期中蒙口岸闭关7天、假期外调正常、监管库库存大幅去化，10月8日恢复通关，首日甘其毛都通关1116车，后续运力有提高预期；需求端，焦炭产量稳中略降，刚需支撑仍存，下游焦企补库放缓、消耗场内库存，上游煤矿小幅累库，但库存总体仍处低位；节后煤矿生产快速恢复，蒙煤进口升至高位，供应回升预期强，但受反内卷、安监等影响高度受压制，需求端焦炭产量短期高位，基本面矛盾暂不突出，宏观环境偏暖，预计后市价格震荡 [11][12] 玻璃 - 华北主流大板价格1230元/吨（0），华中1220元/吨（0），全国均价1260元/吨（+9）；国内重要会议临近，“反内卷”预期有扰动，宏观中性偏强；《建材行业稳增长方案》对浮法玻璃严控新增产能、淘汰落后产能，短期影响有限、长期推动供应优化；需求端刚需处于旺季，但中游库存偏大、下游库存中性，补库能力有限；供应端担忧沙河地区煤改气致部分产线停产，供应不确定性增加，短期影响产量及成本；供需基本面偏弱，国庆期间上游累库多，若供应扰动预期未落地价格或重新承压下行；国庆累库多，节后厂家喊涨提振补库情绪，关注节后产销，产销好则盘面有反弹空间，反之基本面逻辑回归或压制期现价格；中长期需市场化去产能，价格重回基本面交易预计震荡下行 [12][13] 纯碱 - 重质纯碱沙河送到价格1180元/吨（-）；国内重要会议临近，“反内卷”预期有扰动，宏观中性偏强；供应端产能未出清，长期压制存在，阿拉善二期点火但出产品尚需时间，今日日产10.6万吨，部分厂家突发检修停车、产量下降；需求端，重碱维持刚需采购，浮法日熔预期稳定、光伏玻璃日熔见底回升，需求稳中有升，轻碱端下游节前采购、表需上行；国庆假期市场交投弱，供需基本面无明显变化，预计上游本周累库，中下游库存中性偏高，行业处于周期底部待出清阶段，价格震荡偏弱；供给过剩格局未变，预计后续跟随宏观宽幅震荡，长期价格中枢下行推动产能去化 [16] 锰硅 - 节后首个交易日黑色板块偏强，但锰硅受基本面支撑弱影响震荡整理；现货市场观望情绪浓，厂家报价情绪不高，价格持稳，内蒙古6517出厂价5680元/吨（0），天津港Mn45.0%澳块报价39.8元/吨度（0）；成本端，锰矿市场询盘冷清，节日期间港口库存积累，锰硅厂家利润不佳、压价采购，矿价上调难度大；需求端，钢厂利润空间仍存，旺季成材产量高位，对锰硅需求有韧性；供应端，产量较前期小幅下滑但仍处高位，市场供应压力积累，后市去库难度增加；短期成本和旺季需求支撑价格，但市场供需预期悲观，旺季过后价格中枢有下行空间，关注原料成本下调幅度 [17] 硅铁 - 昨日黑链品种价格偏强，但硅铁受主产区9月结算电价下调影响走势偏弱；现货市场成交氛围一般，期货价格下跌使厂家报价松动，宁夏72硅铁出厂价5180元/吨（-50），府谷99.9%镁锭16450元/吨（-100）；供给端，产量维持高位，市场供应压力积累，后市去库难度增加；需求端，钢厂利润空间仍存，旺季成材产量高位，需求有支撑，金属镁市场成交活跃度一般，供应平稳但需求偏弱压制价格；短期需求旺季及成本坚挺支撑价格，但市场供需趋向宽松，旺季过后有下行压力，关注主产区用电成本下调情况 [18]

市场指数表现 - 上证指数收盘3934点，单日上涨1.32%，近5日上涨3.33% [1] - 深证综指收盘2550点，单日上涨1.21%，近5日上涨6.22% [1] - 中盘指数表现强劲，近1个月上涨10.12%，近6个月上涨41.2% [1] - 小盘指数近6个月上涨34.91% [1] 行业板块涨跌 - 金属及能源板块涨幅居前，能源金属近6个月涨幅达101.49% [1] - 工业金属近1个月上涨22.44%，近6个月上涨82.94% [1] - 贵金属板块单日上涨8.63%，近6个月上涨59.45% [1] - 旅游消费板块跌幅明显，旅游及景区近1个月下跌9.18%，酒店餐饮近1个月下跌9.39% [1] - 影视院线单日下跌6.25%，近1个月下跌5.3% [1] 油轮市场基本面 - 2025年9月VLCC平均运价接近75000美元/天，创下同期记录，仅次于2022年11月的78956美元/天 [13] - 原油贸易结构变化推动运价上涨，8月美湾-中日韩印原油出口数量环比增长94% [2][13] - OPEC+增产空间显著，中期估算增产空间约269万桶/日，长期增产空间达411万桶/天 [2][13] - 中国原油库容率存在接近8.7%的空间，约1.5亿桶；全球原油总库存较近5年高点仍有4.6亿桶空间 [2][13] - VLCC船队老龄化，2026-2027年按船队船龄效率折算后的实际运力增速分别为-0.3%和1.8% [13] - 招商轮船P/NAV比值为1.16倍，运价每上涨1万美元/天，其VLCC税前净利润弹性为13亿元 [3][13] 节假日旅游行业 - 2025年国庆中秋假期8天全国国内出游8.88亿人次，较2024年国庆假期增加1.23亿人次 [4][12] - 国内出游总花费8090亿元，较2024年国庆假期增加1082亿元 [4][12] - 假期日均出游人次为1.11亿人次，同比2024年增长1.6%；日均消费为1011亿元，同比2024年增长1% [12] - 客单价为911元，同比2024年国庆假期略有下降 [12] - 非营业小型客车人员出行量同比增长高于总体，自驾游增速快于大盘 [4][16] - 重点景区表现优异，三峡游轮假期客运量3.7万人，较2024年同期增长12.9%；平均载客率81.6%，增长9.1个百分点 [16] 建材行业三季度业绩 - 25Q3水泥均价353.1元/吨，环比下降27.6元/吨，同比下降33.5元/吨；7-8月水泥产量分别同比下降5.5%、7.0% [16] - 25Q3水煤价差平均266.9元/吨，环比下降32.9元/吨，同比下降10.4元/吨 [16] - 玻纤行业分化，25Q3缠绕直接纱2400TEX均价环比回落108.8元/吨，但中高端品类价格相对平稳 [16] - 消费建材板块25Q3民用地产需求相对疲弱，零售建材表现较好，防水、石膏板等多个板块陆续提价 [16] - 25Q3光伏玻璃价格回落，平板玻璃均价持续回落，行业盈利压力较大 [16] 公司业绩与展望 - 鼎龙股份2025年前三季度预计实现归母净利润5.01-5.31亿元，同比增长33.1%-41.1% [18] - 公司半导体材料业务前三季度营收约15.22亿元，同比增长40%，占总营收比重提升至57% [18] - CMP抛光垫业务25Q1-3预计营收7.90亿元，同比增长51%，其中25Q3预计营收3.14亿元，环比增长23% [18] - CMP抛光液、清洗液业务25Q1-3预计营收1.99亿元，同比增长42% [18] - 显示材料PI类产品25Q1-3预计营收4.15亿元，同比增长47% [18]

本轮A股行情核心驱动因素 - 中国经济基本面稳健复苏，展现出强大韧性，为股市提供坚实支撑 [1] - 中央积极推进反内卷政策，助力改善经济供需格局，推动企业盈利回升 [1] - 中国重要科技成果井喷，带动中国资产重估 [1] - 新国九条发布，为资本市场高质量发展奠定坚实制度基础 [1] - 海外美元周期下行，全球流动性边际宽松，利好A股和港股等新兴市场 [1] A股市场发展趋势与基础 - 上证指数已突破十年新高，在基本面和估值修复双重共振下，A股将延续慢牛趋势 [1] - 中国经济进入高质量发展阶段，新动能逐步承接旧动能 [1] - 新国九条有利于建设长钱长投的资本市场生态 [1] - A股科技板块市值占比超过1/4，上市公司质量持续提高，资本市场含科量提升 [1] 资本市场深化改革举措 - 科创板1+6改革、并购六条等政策组合拳出台，第五套上市标准重启并扩展至商业航天与AI领域 [2] - 科创板设置科创成长层，为未盈利企业上市开辟专属通道，第五套上市标准扩容利好商业航天、人工智能等前沿领域企业 [2] - 并购六条推出分期支付机制、简易审核程序等改革，加速优质资产向上市公司集中，跨行业并购有望催生新质生产力 [2] A+H股上市热潮原因 - 政策红利释放，证监会支持内地行业龙头企业赴港上市，港交所放宽特专科技公司上市市值门槛 [2] - 港股流动性改善提供支撑，2025年以来恒生指数累计上涨30%，南向资金年内净流入超1万亿港元 [2] - 企业层面有出海、避险、再定价三大诉求，港股市场成为参与全球产业链重构的重要桥梁 [2] 重点投资方向建议 - 关注光伏产业链、储能相关环节、锂电产业链、新能源整车、成熟制程晶圆代工 [3] - 关注出现产能过剩的中上游传统行业，如钢铁、水泥、玻璃等 [3] - 关注部分新兴非制造业，如电商行业 [3]

报告行业投资评级 - 尿素、甲醇、纯苯、苯乙烯、丙烯、塑料、PVC、PTA、乙二醇、短纤、玻璃、纯碱、瓶片均未明确投资评级 ，星级说明中红色星级代表预判趋势性上涨，绿色星级代表预判趋势性下跌，★☆☆代表偏多/空，判断趋势有上涨/下跌的驱动但盘面可操作性不强，★★☆代表持多/空，有较为明晰的上涨/下跌趋势且行情正在盘面发酵，★★★代表更加明晰的多/空趋势且当前仍具备相对恰当的投资机会，白星代表短期多/空趋势处在相对均衡状态且当前盘面可操作性较差以观望为主 [1][9] 报告的核心观点 - 化工各细分行业走势分化，部分产品价格受供需、装置检修、库存等因素影响有不同表现，投资操作需根据各产品具体情况判断 [2][3][5] 各目录总结 烯烃 - 聚烯烃 - 国庆期间东营某装置提前检修且下游需求回暖推动丙烯价格上行，但期货节后首日收跌，期现走势分歧基差走扩 [2] - 聚烯烃下游需求旺季不旺，新产能释放使国产量增长，双节累库节后去库压力大价格承压 [2] 纯苯 - 苯乙烯 - 国庆期间油价下跌后反弹，纯苯盘面先跌后涨，华东现货偏弱，装置开工回升港口库存下降，现实基本面尚可但进口量高及需求回落预期拖累市场 [3] - 苯乙烯期货主力合约收跌，成本端受油价影响有限，需求旺季不旺，供应增量明显，库存同比偏高且震荡累库，价格受供给端压制呈熊市格局 [3] 聚酯 - 假期外盘油价下跌后反弹，PX和PTA早盘走弱午后回升，PX开工提升，PTA环节修复利润，后市上游原料近端供需格局尚可但10月中下旬需求或转淡 [5] - 乙二醇国内开工提升，假期港口累库幅度大，中期新装置量产及需求转弱，1 - 5月差承压 [5] - 短纤新产能有限负荷高位，旺季需求回升有提振，可短期多配 [5] - 瓶片提负，但天气转凉需求或转淡，产能过剩加工差承压 [5] 煤化工 - 甲醇期货盘面大幅下跌，假期间进口量高港口累库，国内装置产能利用率提升，企业库存小幅增加，进口充足港口预期累库，近端弱势远月预期偏强 [6] - 国庆期间尿素生产企业大幅累库，供应高企业出货压力大，下游需求跟进不足，出口订单发货港口去库，印度招标短期提振有限，国内供需宽松格局难改 [6] 氯碱 - PVC主力合约下跌，假期下游需求减弱供应高位，库存大幅增加，检修结束和新增产能释放使供应压力高，行业累库，成本支撑不明显或震荡偏弱 [7] - 烧碱期货大幅下跌，下游押车采购价或下调，库存增加，十月检修规模小供应仍高压，下游对高价抵触，弱现实强预期无法证伪建议观望 [7] 纯碱 - 玻璃 - 纯碱期价弱势运行，节前去库节后累库，重碱刚需平稳，光伏行业库存转增预计点火放缓，10月检修少供应高压，长期供需过剩可寻找高位做空机会 [8] - 玻璃期价窄幅震荡，假期下游放假产销不足季节性累库，部分地区提涨报价，日熔高位，加工订单改善但不足，关注去产能情况，低估值下下跌幅度有限可关注成本附近低多思路 [8]

行业投资评级 - 报告对建材行业给予“看好”评级 [1] 核心观点 - 行业整体处于淡季修复放缓阶段，但优质个股延续改善趋势 [1] - 建议关注三季报改善预期以及稳增长去产能、自身阿尔法突出的个股 [2] 水泥行业 - 25Q3为传统淡季，水泥价格前高后低，25Q3均价353.1元/吨，环比下降27.6元/吨，同比下降33.5元/吨 [2] - 7-8月水泥产量分别同比下降5.5%、7.0% [2] - 水煤价差平均266.9元/吨，环比下降32.9元/吨，同比下降10.4元/吨 [2] - 政策推动产能收缩，六部委联合发布《建材行业稳增长工作方案（2025—2026年）》，要求2025年底前完成超产指标处置 [2] - 水泥出海布局有进展，华新水泥、西部水泥产能投放持续 [2] 玻纤行业 - 24Q1以来玻纤价格中枢持续抬升，但25Q3缠绕直接纱2400TEX均价环比回落108.8元/吨，同比回落54.0元/吨 [2] - 行业分化延续，低端粗纱盈利较弱，中高端品类如风电、短切原丝、热塑纱价格改善 [2] - 特种布持续景气，中材科技、宏和科技的特种纱、特种布产能陆续投放 [2] 消费建材行业 - 25Q3民用地产需求相对疲弱，零售建材表现较好，品牌价值突出、零售属性强的后周期板块如涂料、瓷砖预计亮眼 [2] - 非洲、南美等地城镇化率提升，后周期装修建材格局较好 [2] - 防水、石膏板等板块陆续提价，价格端有望环比企稳，企业策略由“量本利”向“价本利”转换 [2] 玻璃行业 - 25Q3光伏玻璃价格小幅回落，平板玻璃均价持续回落，盈利压力较大 [2] - 当前价格下中小企业已进入负毛利或亏损阶段，下半年或迎来冷修加速供给收缩 [2] - 行业主要矛盾为房地产竣工回落导致需求低迷，以及不同燃料生产成本差异大 [2] - 今明两年行业或将推动煤改气、促进落后产线退出 [2] 重点公司业绩预测 - 海螺水泥25Q3归母净利润20.5亿元，同比增长9%，环比下降20% [3] - 华新水泥25Q3归母净利润8.5亿元，同比增长108%，环比下降2% [3] - 三棵树25Q3归母净利润3.5亿元，同比增长75%，环比增长6% [3] - 中国巨石25Q3归母净利润10.5亿元，同比增长84%，环比增长10% [3] - 中材科技25Q3归母净利润8.0亿元，同比增长457%，环比增长26% [3] 重点公司估值 - 海螺水泥当前股价23.2元，2025年预测PE为12.9倍 [6] - 三棵树当前股价47.9元，2025年预测PE为39.7倍 [6] - 中国巨石当前股价17.3元，2025年预测PE为20.3倍 [6] - 北新建材当前股价23.7元，2025年预测PE为10.0倍 [6]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 玻璃方面，10月供应或收缩，需求企稳难持续，价格震荡上行概率大，建议主力短期逢低布局多单 [2] - 纯碱方面，供应过剩加剧，需求刺激有限，价格下行后有望减产回暖，建议主力短期逢低布局多单 [2] 根据相关目录分别总结 期货市场 - 纯碱主力合约收盘价1250元/吨，环比-5；玻璃主力合约收盘价1218元/吨，环比+8 [2] - 纯碱主力合约持仓量1317458手，环比+67092；玻璃主力合约持仓量1151489手，环比+160754 [2] - 纯碱前20名净持仓-228442，环比+11845；玻璃前20名净持仓-115648，环比-31026 [2] - 纯碱交易所仓单7333吨，环比+981；玻璃交易所仓单0吨，环比0 [2] - 纯碱基差-65元/吨，环比+3；玻璃基差-62，环比-8 [2] - 1月 - 5月玻璃合约-120，环比-4；1月 - 5月纯碱合约-94，环比0 [2] 现货市场 - 华北重碱1190元/吨，环比-20；华中重碱1300元/吨，环比0 [2] - 华东轻碱1250元/吨，环比0；华中轻碱1215元/吨，环比0 [2] - 沙河玻璃大板1156元/吨，环比+8；华中玻璃大板1220元/吨，环比0 [2] 产业情况 - 纯碱装置开工率89.12%，环比+3.59；浮法玻璃企业开工率76.01%，环比0 [2] - 玻璃在产产能16.07万吨/年，环比+0.05；玻璃在产生产线条数225条，环比0 [2] - 纯碱企业库存165.98万吨，环比+5.99；玻璃企业库存5935.5万重箱，环比-155.3 [2] 下游情况 - 房地产新开工面积累计值39801.01万平米，环比+4595.01；房地产竣工面积累计值27693.54万平米，环比+2659.54 [2] 行业消息 - 河南昊华骏化纯碱装置减量，中盐安徽红四方装置负荷提升，重庆和友实业装置降负，青海五彩装置稳定运行 [2] - 唐山三友装置减量，山东海天生物化工装置恢复生产，山东海化装置降负，安徽淮南碱厂装置锅炉点火 [2] - 川渝纯碱市场平稳，供应预计增加，市场观望情绪浓厚 [2] - 10月玻璃产线相对稳定，天然气价格或上行，部分产线冷修意愿增强，落后产能治理政策或落地 [2] - 国庆期间地产销售良好，但房价仅一线龙头企稳，需求企稳难持续，节后关注降息节点和政策端交易 [2]