美国对华AI芯片出口政策动态 - 美国前总统特朗普宣布将批准英伟达向中国“批准客户”交付H200芯片，相应芯片销售额的25%将支付给美国政府，美国商务部正在敲定细节，此做法也将适用于AMD、英特尔及其他美国公司 [1][6] - 国泰海通证券认为，美国芯片出口不太可能阻碍国产替代的长期目标，H200准入更大程度是增加中国总算力供给，而非替代国产化，此举还将利好国内云服务提供商资本开支投资，并促进腾讯、阿里等互联网厂商的应用爆发 [1][7] 宏观流动性环境与市场影响 - 美联储议息会议于当地时间12月9日召开，市场普遍预计将连续第三次降息，因美国就业市场发出警报信号，流动性宽松趋势有望激励外资流入新兴市场 [1][7] - 具备估值吸引力的港股科技板块有望从外资流入中率先受益，同时南向资金持续流入，港股科技板块的估值洼地效应与盈利弹性正同步显现 [3][9] 港股互联网板块与AI驱动 - AI正驱动港股互联网巨头进入成长新阶段，通过提升广告精准度、优化云计算服务等方式，持续改善其商业化效率与盈利能力 [2][9] - 港股科技龙头在AI投入加大的背景下，当前估值合理且分红回购增强 [3][9] - 中证港股通互联网指数前三大权重股为阿里巴巴-W、腾讯控股、小米集团-W，权重占比分别为18.89%、17.01%、10.05%，前十大持仓汇聚AI云计算、大模型及各领域AI应用公司，合计占比超73% [3][4][9][10] 港股互联网ETF（513770）产品表现与特征 - 港股互联网ETF（513770）在新闻发布当日高开低走，场内价格现跌0.36%，盘中持续宽幅溢价，显示买盘资金积极吸筹 [1][7] - 该ETF连续3日获得资金净流入，合计净流入1.66万元 [1][7] - 该ETF最新规模超百亿，年内日均成交额超6亿元，支持日内T+0交易，且不受QDII额度限制，流动性佳 [3][9] - 中证港股通互联网指数近5个完整年度涨跌幅分别为：2020年109.31%，2021年-36.61%，2022年-23.01%，2023年-24.74%，2024年23.04% [5][11] 其他相关投资工具 - 香港大盘30ETF（520560）作为全市场首只自带“科技+红利”哑铃策略的产品，重仓股既包括阿里巴巴、腾讯控股等高弹性科技股，也囊括建设银行、中国平安等稳健高股息股，被视为港股长期配置的理想底仓工具 [4][10]

市场开盘表现 - A股三大股指集体低开，沪指跌0.19%，创业板指跌0.21% [1] - 盘面上，消费电子、英伟达概念、核污染板块涨幅居前 [1] - 创新药、贵金属、机器人板块跌幅靠前 [1] 广发证券后市观点 - 12月大盘表现预计优于小盘，红利风格会阶段性占优 [1] - 金融板块的平均涨幅居前，特别是非银金融和银行 [1] - 年末考核期临近，险资等机构进行资产再均衡，带动红利、金融等稳定类行业表现 [1] - 年末监管可能加强，强化蓝筹风格 [1] 开源证券后市观点 - 市场回调暂告一段落，可提前布局春季躁动行情 [2] - 建议采取科技与周期双轮驱动的交易和配置策略 [2] - 科技依然具备中长期占优的条件 [2] - 近期调整中，部分超跌成长行业机会显现，包括军工、传媒(游戏)、AI应用、港股互联网、电力设备等 [2] - 未来机构的核心科技蓝筹或也将跟随修复 [2] - 行业配置建议关注科技内部的修复和高低切，如军工、传媒(游戏)、AI应用、港股互联网、电池、核心AI硬件 [2] - 行业配置建议关注PPI改善及广谱反内卷受益行业，如光伏、化工、钢铁、有色、电力、机械 [2] - 中长期底仓建议配置稳定型红利、黄金、优化的高股息资产 [2] 东方证券后市观点 - 当前A股抢筹格局非常明显 [3] - 年报即将进入预热期，算力板块业绩相对确定，吸引资金提前抢跑 [3] - 全球正处于AI产业革命浪潮，AI带动的算力需求以及应用非常乐观，产业链国产化趋势明确 [3] - 短期市场处于日线级别反弹，但中期趋势仍是震荡整固 [3] - 预计本月沪综指核心运行区间在3850-3950点概率较高 [3] - 配置角度，近期值得重点关注TMT、上游资源品、AI链、军工航天等板块 [3]

春季躁动的核心观点与前瞻 - 春季躁动是A股市场具有高发生概率的季节性现象，自2010年以来鲜有缺席，当前环境下躁动仍是大概率事件 [1][5] - 躁动本质是由宏观预期、流动性改善、机构行为与风险偏好共同驱动的阶段性风险偏好提升，其出现时间具有可前置性或后移性，并非严格限定在春季 [1][13] - 本轮躁动因11月市场显著调整、2026年春节较晚（2月17日）且估值牛市仍在途中，提前启动的可能性相对较大，建议在12月提前布局 [1][13][26] 春季躁动的成因与强度影响因素 - 核心驱动力包括政策预期集中释放、流动性季节性改善以及业绩真空期与机构调仓 [8] - 政策层面，每年12月的中央经济工作会议和次年3月的全国两会是重要窗口，中央经济工作会议后20个交易日内A股平均涨幅约为0.28% [8] - 流动性层面，M1增速在1-2月通常季节性反弹，1-2月是全年信贷投放高峰期，形成“开门红”效应 [8] - 业绩真空期（春节前后至4月财报公布前）为市场预期提供了想象空间，成为上涨催化剂 [8] - 春季躁动强度受宏观基本面、企业盈利趋势、流动性环境及外部冲击共同影响，盈利趋势向上叠加流动性宽松往往演变为“强躁动” [11] - 展望2026年，PPI温和修复、政策定调积极（实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策）、以及外部环境（中美关系缓和、美联储降息周期临近）转向偏正面，为躁动创造了有利条件 [12] 本轮行情的特殊性与市场调整分析 - 近期市场调整始于11月初，核心原因包括：市场活跃度下降处于政策断档期、地缘政治风险扰动、以及美国流动性风险（非农数据超预期、英伟达财报兑现）波及 [23][24] - 11月制造业PMI为49.2%，连续8个月位于枯荣线下方，10月社融增量为8161亿元，连续3个月同比少增，显示需求疲软 [23] - 但牛市核心驱动力未变：流动性持续宽松（M1扩张、两融余额上升），基本面正在温和修复（PPI处温和修复趋势） [22][28][31] - 参考2025年4月因特朗普“对等关税”引发的调整后市场快速修复的历史，本次由外部风险引发的调整幅度更小，且风险已有所消化 [25] 春季躁动的行业表现规律与风格 - 历史统计显示，成长型春季躁动在历次行情中占比近六成，是最具代表性的类型，其典型驱动力是“流动性宽松 + 科技政策预期” [2][40] - 周期型春季躁动出现频率约四成，核心驱动力是“补库周期 + 通胀预期”驱动的估值与盈利共振 [2][44] - 成长行情典型年份包括2010、2013-2015、2019-2020、2023、2025年，领涨行业集中于TMT、国防军工、电力设备等 [40] - 周期行情典型年份包括2011-2012、2016-2017、2021-2022、2024年，领涨行业包括煤炭、钢铁、有色金属、石油石化等 [44] - 本轮行情可能呈现“科技与周期两翼齐飞”的双轮驱动格局，而非二选一，因市场同时具备成长股的估值弹性基础与周期股的盈利修复预期 [2][29][47] 市场风格与大小盘博弈 - 当春季躁动一致预期过强时，可能以“躁动提前”或“局部躁动”形式出现 [3][58] - 春季躁动期间小盘风格通常创造弹性，但岁末年初的日历效应显示小盘股在年前表现普遍较差 [3] - 分析认为小盘股（以中证2000为代表）在本轮躁动前置背景下仍有机会，原因有三：当前宏观环境（弱复苏+宽流动性）是小盘股的舒适区；在慢牛约束下，权重股拉升难度大，小市值机会更受重视；量化资金扩容及汇金投资标的丰富化（如二季度申购约305亿元中证1000ETF）抬高了中小盘的安全边际 [3][58][64] - 中证2000成分中26%属于专精特新“小巨人”企业，具备较强成长性，易于获得短期资金流入 [58] 具体的行业配置思路 - 科技内部修复与高低切换：关注军工、传媒（游戏）、AI应用、港股互联网、电池、核心AI硬件 [4][71] - PPI改善及广谱反内卷政策受益：关注光伏、化工、钢铁、有色、电力、机械 [4][75] - 中长期底仓配置：稳定型红利、黄金、优化的高股息 [4][75]

核心观点 报告的核心观点认为，2026年作为“十五五”开局之年，A股市场在“更加积极有为”的宏观政策基调下，以科技创新和数字中国为核心的高质量发展将是主旋律[8][9]。投资应把握全球货币宽松周期与产业升级浪潮共振的机遇，围绕“政策护航+技术突破”，重点关注人工智能、数智化赋能传统产业以及促进消费的价值回归三大主线[9]。市场整体预计围绕上证指数4000点附近蓄势整固，周期与科技板块有望轮番表现[11][12][14][15]。 宏观策略与市场分析 - **2026年A股市场展望**：2025年中国经济呈现“前高后低”和“两强两弱”特征，其中出口增长和A股市场表现强于预期，而房地产回暖与价格指数回升低于预期[8]。2026年宏观政策将延续积极有为的主基调，科技创新和数字中国是发展核心，理解政策导向、经济结构变化和产业趋势是把握结构性机会的关键[9] - **近期市场运行特征**：A股市场呈现震荡上行态势，资金高度集中于少数赛道，科技成长板块成为主导，各板块分化突出[9]。当前上证综指与创业板指数平均市盈率分别为16.03倍和48.52倍，处于近三年中位数上方，适合中长期布局[11]。两市成交金额在15618亿元至20517亿元之间，处于近三年日均成交量中位数区域上方[11][14][15] - **市场支撑与催化剂**：中长期支撑A股上涨的基础未变，政策暖风与资金改善形成合力[11]。市场对重要会议的政策定调抱有期待，可能成为新一轮行情的催化剂[14][15]。美联储降息预期若落地将有助于全球风险资产偏好回升和外资回流，国内金融监管总局下调保险资金投资股票风险因子，打开了险资入市空间[11] - **短期行业机会**：报告在不同日期建议短线关注证券、半导体、电子元件、通信设备、保险、软件开发、电网设备、机器人、航天航空及汽车零部件等行业[11][12][14][15] 行业研究要点 人工智能与计算 - **国产化与算力建设**：国产操作系统鸿蒙迎来发展关键期，海外GPU实质性断供为国产厂商带来重要发展机遇[16]。海外科技企业资本投入再创新高，国内厂商虽受芯片供给制约导致Q3资本开支环比下滑，但长期仍有加大趋势[16]。2025年云计算厂商增速加快，部分数据中心厂商2026年有望进入业绩释放期，AI芯片性能提升推动液冷方案成为主流[16]。超节点需求提升了对AI服务器厂商系统整体设计能力的要求[16] - **AI模型与应用进展**：谷歌Gemini 3 Pro呈现明显领先优势，一体化AI厂商优势凸显[17]。DeepSeek在12月初推出新模型，计划加大预训练规模以提升能力，这为国产芯片厂商带来重要机遇[17]。应用端如豆包手机助手的出现，将全面加速手机端AI应用推广进程，深刻改变互联网、手机等产业竞争格局[17][18]。报告给予AI相关行业“强于大市”评级，建议关注润泽科技、中科曙光、中科星图、华大九天、概伦电子、金山办公、科大讯飞等公司[18][27][28] - **光通信与高端芯片**：谷歌Gemini 3验证了Scaling Law，推动云厂商资本开支增长，25Q3北美四大云厂商资本开支同比增长76.9%[40]。数通市场是AI产业核心驱动力，高端光芯片供不应求，Lumentum表示供需缺口已达25%-30%，预计2026年价格有望上涨[42]。LightCounting预计光通信芯片组市场2024年约35亿美元，2030年将超110亿美元，2025-2030年CAGR为17%[42]。1.6T光模块加速导入，基于磷化铟的EML芯片短缺正加速向硅光方案转型，预计2026年超一半光模块销售额将来自基于硅光调制器的模块[42][43]。国内光芯片厂商与国际龙头存在一至两代技术差距，但国产替代进程加速，报告建议关注源杰科技、仕佳光子[44] 电力与公用事业 - **行业供需与数据**：2025年10月全社会用电量8572亿千瓦时，同比增长10.4%，其中充换电服务业以及信息传输、软件和信息技术服务业用电量增长较快[19]。2025年1-10月，规上工业火电、水电、核电、风电、太阳能发电量占比分别为64.66%、14.03%、4.92%、10.44%、5.95%[20]。截至2025年10月底，我国风电、太阳能装机合计占比46.1%，首次超过火电的40.4%[20] - **煤炭与天然气**：2025年10月，规上工业原煤产量4.1亿吨，同比减少2.3%；进口煤炭4174万吨，同比减少9.7%[20]。2025年11月28日，北方港口动力煤价820元/吨，月内累计增长7.9%[21]。2025年10月，规上工业天然气产量221亿立方米，同比增长5.9%；进口天然气978万吨，同比减少7.3%[21] - **投资观点**：报告维持电力及公用事业行业“强于大市”评级，投资逻辑从追求增长转向关注质量、稳定性和股东回报[22][45]。建议关注盈利能力稳健的大型水电企业（如长江电力、华能水电、川投能源）和高股息率的火电企业（如国投电力、申能股份、浙能电力）[22][45] 化工行业 - **行业景气度**：2024年底以来，化工行业利润下滑态势逐步放缓，景气逐渐寻底[23]。农化、氟化工及新能源相关子行业收入利润实现较快增长，而有机硅、粘胶、纯碱、锦纶等行业因产能快速扩张、竞争加剧导致利润下滑幅度较大[23] - **未来展望**：随着行业固定资产投资增速回落，产能过剩压力有望缓解，同时下游需求在宏观政策推动下有望继续复苏，行业景气有望边际回暖[23]。反内卷政策、环保安监要求等将加强供给端约束，优化行业格局[24] - **投资建议**：报告维持行业“同步大市”评级，建议关注万华化学、卫星化学、宝丰能源等一体化龙头，以及供需格局有序的有机硅和涤纶长丝、需求前景较好的磷化工、政策扶持的生物燃料等子行业[24][25] 食品饮料行业 - **行业现状**：2025年前三季度，食品饮料行业营收增长进一步放缓，存货周转率下降反映动销放缓[29]。行业毛利率在2024年行至高点后，2025年以来高位回落，成本增长快于收入增长[29] - **细分市场机会**：中国零食市场已突破万亿元，预计未来三年保持6%至8%增长，2026年规模有望达1.4万亿元[30]。软饮料市场2025年规模预计1.35万亿元，同比增长8%，2026年有望达1.46万亿元[30]。保健品市场规模截至2025年达8000亿元，较2020年增长1.8倍[30]。烘焙市场2024年规模6110.7亿元，同比增长8.8%，预计2030年突破9000亿元，2025-2030年CAGR为7%[31]。复合调味品市场2024年规模2301亿元，同比增长13.24%，预计2025年达2576亿元[31] - **投资建议**：报告维持行业“同步大市”评级，推荐关注软饮料、保健品、烘焙、酵母、复调及零食板块，建议关注宝立食品、立高食品、仙乐健康、东鹏饮料、洽洽食品、盐津铺子、安琪酵母等公司[31] 光伏行业 - **市场与政策**：2025年11月光伏行业指数下跌2.34%[33]。国家发改委等部门治理企业价格无序竞争，反内卷政策持续高压，驱动落后产能淘汰[33] - **供需数据**：2025年10月，国内新增光伏装机12.60GW，环比增长30.43%，同比下滑38.30%[34]。中国光伏组件出口量19.40GW，环比下降24.3%[34]。光伏逆变器出口数量287.88万台，环比减少15.66%，出口金额6.77亿美元，环比下降5.02%[34]。产业链供给过剩明显，多晶硅产量约13.7万吨，硅片产量60.68GW，企业开工率预期下行[34] - **价格与投资**：截至11月底，N型TOPCon组件报价0.693元/瓦[35]。光伏产业指数PB估值2.40倍，处于历史47.77%分位[36]。报告认为去产能是长期过程，行业竞争格局有望优化，建议关注储能逆变器、光伏玻璃、多晶硅料和一体化组件厂头部企业[36] 传媒行业 - **行情回顾**：2025年11月，传媒指数上涨2.46%，跑赢沪深300指数5.11个百分点[37]。子板块中互联网广告营销板块上涨14.64%[37]。板块PE为28.85倍，历史分位为81.50%[38] - **投资主线**：建议围绕政策环境改善和AI应用加速两条主线[38]。政策端限制性政策有所放松，监管框架确定性提高[39]。AI在游戏、影视、广告、出版等内容领域加速渗透并逐步兑现业绩[39] - **细分领域关注点**：游戏板块基本面改善，AI技术带来降本增效与玩法创新，建议关注吉比特、恺英网络等[39]。影视板块公司向IP运营转型，AI漫剧赛道快速增长，建议关注光线传媒、万达电影等[39]。广告板块关注分众传媒，其行业竞争格局有望优化[39]。防御性配置可关注低估值高股息的国有出版公司如中原传媒[39] 新材料行业 - **板块表现**：2025年11月，新材料指数下跌4.03%，跑输沪深300指数1.33个百分点[47] - **细分领域数据**：2025年9月全球半导体销售额694.7亿美元，同比增长25.1%，中国销售额186.9亿美元，同比增长15.0%[48]。2025年10月，我国超硬材料出口293.92吨，同比上涨314.81%，出口额0.76亿美元，同比上涨106.00%[48] - **投资观点**：报告维持新材料行业“强于大市”评级，认为在制造业需求扩大、人工智能技术融合及国产替代推动下，板块或将逐步迎来景气周期[49] 重点数据更新 - **限售股解禁**：列出了2025年12月8日至12月10日期间多家公司的限售股解禁明细，例如井松智能解禁3938万股，占总股本39.09%；美腾科技解禁763万股，占总股本8.63%[50] - **沪深港通活跃个股**：2025年12月8日，A股前十大活跃个股包括工业富联（成交额151.17亿元）、中信证券（90.58亿元）、中国卫星（69.84亿元）等[52]

市场整体表现 - 纽约股市三大股指8日收盘均下跌 道琼斯工业平均指数下跌215.67点，收于47739.32点，跌幅0.45% 标准普尔500指数下跌23.89点，收于6846.51点，跌幅0.35% 纳斯达克综合指数下跌32.22点，收于23545.90点，跌幅0.14% [1] - 标普500指数十一大板块十跌一涨 通信服务板块和材料板块分别以1.77%和1.66%的跌幅领跌 科技板块上涨0.93% [1] - 美国10年期国债收益率早间快速走高，一度达到4.19%，随后有所回落，对市场人气带来打压 [2] 货币政策预期 - 美国银行全球研究部预计美联储在10日结束的议息会议上将降息25个基点 货币政策声明的远期展望将转向鹰派 [2] - 美联储官员对经济形势的预测摘要很可能显示经济增长变强，而今后两年的失业率被上调 今年通胀预期很可能被下调0.1个百分点 [2] - 点阵图预测中位数将显示美国会降息两次，此后会长时间观望 [2] - 市场服务机构Integrated合伙公司首席投资官史蒂芬•科拉诺表示，过去一两周市场表现反映了美联储再次降息25个基点的很高可能性 如果美联储没有降息，股市预计将出现2%至3%的跌幅 [2] - 科拉诺预计美联储主席鲍威尔将会强调未来货币政策依赖于数据情况 由于就业市场疲软，鲍威尔预计不会表现“鹰派” [2] - 科拉诺表示，如果对美联储降息的预期进一步被推后，明年上半年市场可能会面临负面压力 [3] 公司动态与股价表现 - 美国流媒体巨头奈飞公司宣布与华纳兄弟探索公司达成协议后，帕拉蒙天舞公司发起总价达1080亿美元的敌意收购要约，意图收购华纳兄弟探索公司全部资产 [3] - 当日，奈飞公司股价下跌3.44% 华纳兄弟探索公司股价上涨4.41% 帕拉蒙天舞公司股价上涨9.02% [3] - 伯克希尔-哈撒韦公司多个高层人士出现变动，显示沃伦·巴菲特正在为退休做准备 伯克希尔-哈撒韦公司股价当日下跌1.41% [3]

报告核心观点 本次晨会纪要汇总了总量研究及多个行业与公司的研究报告核心观点 总量研究方面 重点关注国内推动基础设施REITs扩围至城市更新及商业设施等领域 以及海外日央行计划加息等宏观动态 [4][7] 行业层面 报告强调商业航天进入提速发展期 光伏行业出现拐点 煤炭价格处于拐点右侧 银行体系面临利率风险指标压力 传媒AI应用与游戏电影旺季来临 社服消费出现新亮点 [10][22][29][15][35][40] 公司层面 巨化股份超预期分红并受益于制冷剂价格上行趋势 [46] 总量研究 - **国内宏观政策聚焦多领域发展**：近两周政策聚焦加快战略性新兴产业集群发展 包括启动国家新兴产业发展示范基地创建 推出商业航天高质量发展行动计划 推动基础设施REITs扩围至城市更新设施、酒店、体育场馆、商业办公设施等领域 并发布加强数据要素学科专业建设和数字人才队伍建设的意见 [4] - **消费与金融监管政策明确方向**：消费政策目标到2027年形成3个万亿级消费领域和10个千亿级消费热点 金融监管方面 证监会拟适度拓宽券商资本空间与杠杆上限 并发布强化基金公司绩效考核的指引 [5] - **海外宏观关注货币政策转向**：日本央行计划加息25个基点 美联储下一任主席人选受关注 且降息预期有所加强 [7] 中小盘行业 - **商业航天进入提速期 可复用火箭迎来大发展**：国家航天局发布《推进商业航天高质量安全发展行动计划》 多次提及可重复使用火箭 朱雀三号已完成首飞 天龙三号和长征十二号甲将在一个月内陆续首飞 [10] - **我国火箭发射成本高 降本需求迫切**：我国长征三号B火箭高轨发射服务价格约为7.09万元/kg 低轨约为2.82万元/kg 而国外可回收的猎鹰9火箭高轨价格仅为2.75万元/kg 低轨为0.87万元/kg 成本优势显著 [11] - **产业目标宏大 将带动万亿产业链**：“十五五”期间目标商业航天产业规模占GDP比重达2% 2030年带动产业链价值超7万亿元 技术目标包括火箭回收复用次数超10次 卫星研制成本降50% [11] - **市场表现与主题推荐**：本周中小盘指数表现不及大盘指数 报告重点推荐智能汽车、高端制造及户外用品主题的相关个股 [13][14] 银行业 - **大行利率风险指标承压 部分已突破监管要求**：测算显示2025年上半年大行ΔEVE/一级资本净额指标进一步下降 工商银行和建设银行或已突破-15%的监管要求 具体为工行-16.66%、建行-17.26%、农行-14.89%、中行-12.28%、邮储-9.02%、交行-12.46% [15] - **承接地方债将恶化银行风险指标**：静态测算显示 上市银行每承接2万亿元地方政府债 国有行ΔEVE/一级资本净额指标将边际恶化0.65至1.73个百分点 [17] - **监管可能适度放松指标要求以平衡财政发力**：为配合财政发行超长期地方债 监管可能适度放松银行账簿利率风险指标要求 例如将-15%的要求放宽至-20% 或调整利率冲击情景 [19] 电力设备与新能源行业 - **光伏行业拐点已现 反内卷取得成效**：光伏行业反内卷已取得积极成效 第三季度主链上游环节预计显著减亏 后续需关注供给侧硅料收储平台落地及需求侧“十五五”装机支撑等主线 [22][23] - **储能行业供需两旺 景气度有望持续**：储能行业呈现供需两旺 国内外需求共振 新型储能“一芯难求” 头部电池企业持续满产 电池价格延续上涨趋势 [26] - **推荐大储、工商储及户储、电芯等多环节标的**：受益标的包括阳光电源、宁德时代、德业股份等各细分领域头部企业 [27] 煤炭开采行业 - **动力煤价格小跌但上涨趋势不变**：截至12月5日 秦港Q5500动力煤平仓价为785元/吨 环比下降31元/吨 价格回调但整体上涨趋势不变 受供给收紧和需求放量双重影响 [29] - **提出煤价四段轮推断 目标区间明确**：报告判断动力煤价格上行将经历四个过程 第四目标价格区间为800-860元/吨 炼焦煤价格更多由供需决定 与动力煤价格比值参考为2.4倍 [32] - **投资逻辑围绕周期弹性与稳健红利双主线**：当前煤炭价格处于历史低位 具备反弹空间 同时多数煤企保持高分红 建议从周期逻辑、红利逻辑、多元化弹性及成长逻辑四条主线布局 [33] 传媒行业 - **聚焦豆包AI模型进展及火山引擎大会**：火山引擎将于12月18-19日举行原动力大会 发布豆包大模型家族全线焕新及Agent开发工具升级 豆包语音识别模型2.0已发布 关键词召回率提升20% [35] - **游戏旺季临近 多款新游即将上线**：吉比特发行的《九牧之野》及金山软件发行的《鹅鸭杀》手游等将于12月18日公测 有望驱动游戏流水提升 [36][37] - **电影市场受优质新片供给驱动回暖**：《疯狂动物城2》累计票房已超30亿元 《阿凡达3》将于12月19日上映 猫眼想看人数超67万 有望继续驱动票房回暖 [38] 社服行业 - **柬埔寨对中试行免签 海南离岛免税持续增长**：柬埔寨批准对中试行免签 覆盖暑期和国庆旺季 2025年1-10月中国大陆入境柬埔寨游客达100万人 同比增加45% 海南离岛免税购物金额11月达23.8亿元 同比增加27.1% [40] - **茶饮品牌进军早餐市场 市场规模庞大**：中国早餐市场规模约1.7万亿元 其中外食规模约7000-8000亿元 古茗、蜜雪冰城已推出或试点定价10元左右的早餐产品 [41] - **林清轩业绩高增 线上渠道表现突出**：林清轩2025年上半年收入10.5亿元 同比增加98.3% 净利润1.8亿元 同比增加110% 线上收入占比提升至65% 抖音渠道GMV增速超过7倍 [42] 化工行业（巨化股份） - **公司超预期实施前三季度分红**：巨化股份公布2025年前三季度利润分配预案 拟每股派现0.18元（含税） 合计派发现金股利4.86亿元 此举强化股东回报 [46] - **HFCs制冷剂价格上行趋势不变 公司充分受益**：公司2025年前三季度制冷剂均价达40,554元/吨（不含税） 同比上涨58.1% 主要品种四季度报价环比继续上涨 公司拥有HFCs配额总量30.99万吨 将充分受益于行业红利 [47]

核心观点 报告认为，2026年的“春季躁动”行情是大概率事件，且由于市场在11月经历了显著调整、2026年春节时间较晚（2月17日）以及“估值慢牛”背景仍在延续，本轮躁动行情有很大可能提前至2025年12月启动，建议投资者提前布局[1][13][25][39] 在行业风格上，报告认为本轮行情并非在成长（科技）与周期之间做“二选一”，而是有望呈现“科技与周期两翼齐飞”的双轮驱动格局[2][48][63] 在市场风格上，报告认为即使躁动提前，小盘/微盘股风格仍有望打破岁末年初表现不佳的日历效应桎梏，成为创造弹性的领涨品类[3][72][74] 春季躁动的规律与成因 - “春季躁动”是A股市场具有高规律性的季节性现象，自2010年以来仅在2022年明显缺席，其余年份鲜有缺席[1][13] - 传统意义上的“春季躁动”通常发生在每年第一季度（1月至3月），广义上可延伸至上一年12月至次年4月，最强阶段在春节后至两会前[14] - 其核心成因包括：政策预期集中释放（如12月中央经济工作会议和次年3月全国两会）、流动性季节性改善（如年初信贷“开门红”、M1增速反弹）、以及业绩真空期与机构调仓行为[19] - 历史数据显示，中央经济工作会议后20个交易日内，A股市场平均涨幅约为0.28%[19] 本轮躁动行情的特殊性与前瞻判断 - 本轮行情具备“躁动前置”的条件，核心逻辑在于“上涨空间往往是跌出来的”，2025年11月的市场显著调整为此提供了空间[1][25][26] - 2025年11月的调整主要受三方面因素影响：市场活跃度下降与政策空窗期、地缘政治风险扰动、以及美国流动性风险（如美联储降息预期恶化、英伟达财报后股价兑现）的波及[36][37] - 尽管出现调整，但驱动“估值慢牛”的核心因素未变：流动性环境依然宽松（M1持续扩张、两融余额上升），基本面正在温和修复（PPI处于温和修复阶段）[34][41][46] - 随着12月政治局会议和中央经济工作会议即将召开为2026年政策定调，叠加春节较晚，春季躁动行情可能提前，建议投资者在12月提前布局[13][39][46] 行业表现规律与双轮驱动主线 - 历史统计显示，春季躁动行情具有明显的结构性规律，成长型（科技）与周期型是两大主要赢家[48][49] - 成长型春季躁动在历次行情中占比近六成，其典型宏观背景是流动性宽松叠加科技政策催化，在经济弹性不显著时更容易形成[2][55][56] - 周期型春季躁动占比约四成，其核心驱动力是补库周期启动与通胀预期上行带来的估值与盈利共振[2][59][60] - 报告认为本轮行情将呈现“科技与周期两翼齐飞”：科技板块受益于全球半导体周期上行、AI算力投资扩张及国产替代深化；周期板块则受益于PPI边际修复、“反内卷”政策带来的供给端优化以及潜在的再通胀交易预期[2][48][63][64][66] 市场风格：小盘/微盘股有望打破日历桎梏 - 通常春季躁动期间，小盘风格是创造弹性的领涨品类，但其在岁末年初的日历效应表现普遍较差[3][72] - 报告认为不必过于担心小盘股因躁动前置而表现不佳，理由有三：首先，当前“弱复苏+宽流动性”的宏观环境仍是小盘股的舒适区[3][74]；其次，在“慢牛”思维约束下，总市值扩张斜率不宜过快，权重股拉升难度变大，小市值机会更值得重视[3][72]；最后，量化资金扩容以及中央汇金投资标的丰富化（如二季度申购约305亿元中证1000ETF）抬高了中小盘股的安全边际和流动性[3][79] 具体投资思路与行业配置建议 - 投资思路围绕“科技与周期双轮驱动”展开，并关注科技内部的高低切换[4][88] - 具体行业配置建议分为三条主线： 1. **科技内部的修复和高低切**：关注军工、传媒（游戏）、AI应用、港股互联网、电池、核心AI硬件[4][88] 2. **PPI改善及“反内卷”政策受益**：关注光伏、化工、钢铁、有色、电力、机械[4][88] 3. **中长期底仓配置**：关注稳定型红利、黄金、优化的高股息资产[4][88]

核心观点 - 策略核心：当前正处于康波周期下的科技竞赛阶段，参考90年代美股互联网牛市，中国科创板块的估值上限仍有继续打开的空间[3][14] “十五五”规划首次提出“抢占科技发展制高点”，政策聚焦于卡脖子领域（如集成电路、工业母机）和未来产业（如量子科技、具身智能）[3][14] - AI产业链：端侧硬件（如苹果链、机器人链）增长稳健可持续，应用侧当前应重点关注ToB端的商业化落地[3][15] 从PEG和资本开支两个视角筛选，显示器、计算机硬件、半导体设备、PCB、光学元件、集成电路封测、电子终端品等行业值得重视[3][16] - 行业动态：11月人工智能板块整体表现偏弱，CS人工智能指数下跌3.5%，人工智能指数下跌4.0%[22] 但板块估值仍处于历史中等偏上水平，如CS人工智能指数10年PE分位为71%[23] 策略观点 - 估值空间：参考1995-2000年美国互联网牛市，信息技术板块估值在康波周期上行中普遍创下新高，中国当前科创估值上限打开程度与彼时仍有差距，整体估值或仍有上行空间[3][14] 例如，在上一轮牛市中，思科、微软等公司PE提升倍数显著（如思科从8.2倍升至31倍）[18] - 政策导向：“十五五”规划明确要抢占科技发展制高点，具体方向包括突破集成电路、工业母机等卡脖子领域核心技术，以及培育量子科技、具身智能等未来产业[14][19] - 投资视角： - PEG视角：筛选26年预测净利润增速分位高于当前PE分位的TMT三级行业，包括显示器、计算机硬件、半导体设备、游戏、物联网、电信应用、消费电子零部件等[16][20] - 资本开支视角：筛选资本开支/折旧摊销力度大于1.5且26年预测净利润增速大于30%的行业，包括半导体材料/设备、光学元件、显示器、PCB、集成电路封测、电子终端品等[16][21] 电子行业 - 行业景气：Scaling law依旧有效，多模态和Agent模型不断推出，推动AI算力需求加速向上[3][33] 英伟达FY26Q3营收达570亿美元，同比增长62%，并已锁定Blackwell与Rubin平台相关的5000亿美元营收可见度[38][39] - 投资建议：AI基础设施仍处早期，PCB需求有望维持高增长[33][40] PCB产业链重资产属性强，产能释放与产品结构优化可推动业绩非线性提升，应关注产能储备充足、受益新技术发展的标的[33][40] 推荐景旺电子、东山精密、胜宏科技、工业富联、生益电子、生益科技、沪电股份和鹏鼎控股等[33][40] 计算机行业 - 竞争阶段：新模型密集落地，AI竞争进入“强推理+原生多模态”阶段[3][33] - 重点模型： - 月之暗面Kimi K2 Thinking：11月6日发布并开源，采用混合专家架构，总参数量1万亿，支持256K上下文窗口，在多项基准测试中超越GPT-5等闭源模型[34][41] 其API定价具有竞争力，输入价格仅为每百万tokens 0.15美元（缓存命中）[42] - 谷歌Gemini 3：11月19日发布，以1501分登顶LMArena排行榜，并推出增强推理的Deep Think模式[34][43][44] - 谷歌Nano Banana Pro：11月20日发布，实现文本到图像生成的原生多模态突破，支持4K分辨率输出[34][45] - DeepSeek V3.2：12月1日发布，其标准版推理能力达GPT-5水平，Speciale长思考增强版在IMO、ICPC等国际竞赛中斩获金牌[34][46][47] 传媒行业 - 长期观点：长期看好AI产品应用落地及商业化进度加速[3][35] - 关注方向：建议关注AI Agent（生产力方向）、AI陪伴（泛娱乐方向）、AI多模态（音视频、3D）、AI教育（付费意愿高）及AI端侧等方向[35][57] - 重点公司动态： - 阿里巴巴：通义千问Qwen3-Max上线深度思考模式，并开源高效图像生成模型Z-Image[51] - 快手：可灵2.6全量上线，支持“音画同出”，并发布数字人2.0版本[54] - 字节跳动：豆包手机助手与中兴通讯达成合作，引发市场关注，中兴通讯A股当日涨停（+10%）[56] - 投资建议：建议关注阿里巴巴、腾讯控股、阜博集团、快手、美图等标的[35][57][59] 人形机器人行业 - 投资逻辑：以基本面为锚，寻找估值弹性，产业正从概念验证迈向商业化落地[3][36] - 市场审美：对细分方向的偏好排序为：增量零部件 > 特斯拉相关供应链 > 国产机器人供应链 > 丝杠 > 其他零部件 > 设备 > 场景，反映了市场对“确定性”与“弹性”的权衡[36][62] - 行情回顾：自2023年以来，人形机器人指数共经历五次主要行情，均与特斯拉Optimus进展、国内厂商入局及产业链扩产等催化密切相关[62] 汽车行业 - 核心事件： - 智驾量产：全球首搭地平线HSD及征程6P的星途ET5于11月28日上市，售价14.99万元，标志着顶级智驾底座进入规模化部署阶段[37][63] - 公司上市：文远知行与小马智行相继于11月登陆港交所[37][70] 小马智行港股IPO募资额（绿鞋后）可达77亿港元，成为2025年全球自动驾驶行业最大IPO[65][70] - 业务进展：小马智行Q3财报显示，其第七代Robotaxi在广州实现单车盈利转正，日均订单达23单/辆[65] 文远知行Q3 Robotaxi业务营收3530万元，同比增长7.61倍[66] - 投资建议： - 整车：重点推荐吉利汽车（低估值修复），关注比亚迪，并重点推荐江淮汽车（新品多、弹性大）[37] - 智驾：推荐地平线机器人，关注禾赛科技、速腾聚创、小马智行等[37] - 机器人：推荐拓普集团、敏实集团、银轮股份、双环传动等[37] 精选组合 - 华创证券人工智能研究中心12月精选组合为：上游-生产工具：卓易信息；上游-算力基础：景旺电子、地平线机器人；下游-端侧硬件：恒立液压、信捷电气；下游-场景应用：阿里巴巴[4][11]

盘后数据出炉。 | | | 今日资金净流入前五大行业 | | | --- | --- | --- | --- | | 行业 | 涨跌幅 | 净流入资金 | 资金流入较多个股 | | | | (亿元) | | | 电子 | 2. 15% | 189. 28 | 寒武纪-U | | 通信 | 2. 91% | 76. 25 | 新易盛 | | 电力设备 | 1. 45% | 30. 60 | 卧龙电驱 | | 计算机 | 1.56% | 26. 79 | 中科曙光 | | 传媒 | 0. 92% | 2. 35 | 蓝色光标 | | | | 今日资金净流出前五大行业 | | | 行业 | 涨跌幅 | 净流入资金 | 资金流出较多个股 | | | | (亿元) | | | 矢药生物 | 0. 11% | -58. 49 | 恒瑞医药 | | 食品饮料 | -0. 22% | -39. 47 | 贵州茅台 | | 公用事业 | -0. 23% | -32. 25 | 长江电力 | | 基础化工 | 0. 38% | -31.01 | 新金路 | 12月8日，A股市场整体上涨。截至收盘，上证指数报3924.08点，上涨 ...

报告行业投资评级 - 行业投资评级为“推荐”（维持）[1] 报告核心观点 - 报告认为游戏板块估值已进入击球区，同时关注GPT-5.2更新对AI应用板块的带动，建议关注传媒资产的反弹机会 [1][6] 上周市场表现回顾 - 上周传媒（申万）指数整体下跌3.86%，同期沪深300指数上涨1.28%，板块跑输沪深300指数5.14个百分点，在申万所有行业中排名第31位 [6][9] - 从个股看，联建光电（上涨28.62%）、迅游科技（上涨10.76%）、国联股份（上涨8.34%）、天威视讯（上涨8.06%）、长江传媒（上涨6.27%）领涨 [10] - 蓝色光标（下跌13.98%）、掌阅科技（下跌13.3%）、宣亚国际（下跌12.7%）、福石控股（下跌12.26%）、科德教育（下跌12.15%）领跌 [10] - 港股科技板块方面，舜宇光学科技（上涨8.03%）、百度集团-SW（上涨6.85%）、比亚迪电子（上涨4.89%）领涨；蔚来-SW（下跌7.58%）、小鹏汽车-W（下跌7.09%）、美团-W（下跌3.37%）领跌 [12] 游戏市场动态 - 根据七麦数据，2025年11月29日至12月5日中国iOS游戏畅销榜中，腾讯系产品占据优势，《和平精英》与《恋与深空》多次超越《王者荣耀》位居榜首 [16] - 新游方面，《失控进化-Rust 正版玩法授权》将于12月11日在海外开启限量删档测试，《PUBG:BLACK BUDGET》将于12月12日开始Steam封闭测试 [17][18] 电影市场动态 - 截至2025年12月5日，2025年电影大盘实现票房（不含服务费）437.06亿元，观影总人次11.57亿人，相比2019年同期，票房恢复率约为78%，观影人次恢复率约为71% [19][22] - 2025年12月1日至5日（周一到周五）整体票房为4.5222亿元（不含服务费），观影人次1250.5万，平均票价36.1元（不含服务费） [20] - 上周（12月1日至5日）票房TOP5影片为《疯狂动物城2》（票房3.983亿元，占比88.1%）、《鬼灭之刃：无限城篇 第一章 猗窝座再袭》（票房1742万元，占比3.9%）、《惊天魔盗团3》（票房783万元，占比1.7%）、《狂野时代》（票房627万元，占比1.4%）、《猎杀游戏》（票房175万元，占比0.4%） [21][24] 行业重要新闻 - **电影**：《疯狂动物城2》持续热映，截至12月5日上午总票房已接近23亿元，预测总票房约38亿元，有望成为2025年票房总榜第二名 [27] - **影视**：全国首家聚焦微短剧出海全产业链业务的“微短剧出海基地”在上海浦东揭牌，枫叶互动、点众科技等四家企业宣布入驻 [27] - **游戏**：腾讯魔方工作室群公布多款IP大作更新，《异人之下》PVE内容扩容，《洛克王国：世界》官宣2026年3月26日上线 [28] - **AI应用**：字节跳动豆包团队发布豆包手机助手技术预览版，引发AI手机概念股上涨 [28]；美国AI公司Runway发布Gen-4.5视频模型，性能被称优于谷歌和OpenAI同类产品 [28] 重点公司公告 - **川网传媒**：截至2025年11月30日，公司股东人数为1.68万户，较上期增加393户，环比增长2.19% [29] - **兆讯传媒**：获得华证指数最新ESG评级BBB，在68家媒体行业A股上市公司中排名第18位 [30] 投资建议与关注方向 - **游戏板块**：认为估值已进入击球区，建议关注布局机会，核心关注巨人网络、世纪华通、恺英网络、三七互娱、吉比特，同时建议关注虎牙 [6] - **AI应用板块**：关注豆包手机助手引发的商业博弈、快手可灵发布新模型以及OpenAI预计于12月9日发布GPT-5.2，建议关注阿里巴巴、浙数文化、易点天下、快手、阜博等 [6] - **IP衍生**：关注多元化IP如电影《疯狂动物城》IP、明星IP等，建议关注泡泡玛特、大麦娱乐、广博股份、创源股份 [6] - **影视板块**：继续关注年底重点单片及档期催化，如《阿凡达3》、贺岁档/春节档等，建议关注中影、猫眼、大麦娱乐、上影、横店、万达等 [6] - **分众传媒**：看好其配置价值，认为其主业稳健，毛利率接近历史峰值，利润释放能力加强，且已回调至低位并有股息率托底 [6] - **互联网板块**：长线看好阿里巴巴、腾讯；应用弹性方向关注快手、阜博、美图、粉笔、赤子城等 [6] - **港股互联网**：建议关注腾讯、阿里、快手、美图、阅文、腾讯音乐、哔哩哔哩、网易、美团等 [6]