政策核心方向 - 统筹"沙戈荒"新能源基地外送与就地消纳并举[1] - 优化水风光基地一体化开发与消纳[1] "沙戈荒"新能源基地发展 - 在沙漠、戈壁、荒漠、沙化、盐碱化等地区合理布局外送基地以提高经济性[1] - 建立送受端落实国家战略责任体系并强化受端新能源消纳责任[1] - 通过新能源集成发展、东部产业梯度转移、西部挖掘消纳潜力促进规模化就地消纳[1] 水风光一体化开发 - 依托西南大型水电基地并考虑水电调节特性优化配置新能源[1] - 对具备条件的存量水电外送通道合理增配新能源以提升通道利用水平[1] - 结合雅下水电基地开发优化论证新能源配置及送出消纳方案[1]

行业投资评级 - 报告对公用事业行业的投资评级为“看好”，并予以维持 [4] 核心观点 - 贸易商行为带动煤价上涨超预期，但下游电厂对高价现货煤采购接受度有限，后续煤炭价格上涨动能有限 [7] - 港口煤价（截至2025年11月7日秦皇岛港山西产Q5500动力末煤平仓价817元/吨）已超过发改委规定的长协煤价格区间上限（570-770元/吨） [7] - 在“反内卷”政策及煤价相对高位背景下，市场对2026年火电长协电价的悲观预期有望进一步缓解 [7] - 国家电网经营区内省间及多个省级现货市场正式运行或连续结算试运行，提前完成电力现货市场全覆盖目标，灵活调节电源有望受益 [7] - 低利率及政策鼓励长期资金入市趋势下，红利资产值得长期配置，公用事业板块在红利资产中景气度具备比较优势 [7] - 为服务高比例新能源消纳，需推动电力市场化价格改革，未来电力市场将逐步给予电力商品各项属性充分定价 [7] - 本周（2025/11/03-2025/11/07）申万公用事业指数上涨2.4%，跑赢沪深300指数1.6个百分点，跑赢万得全A指数1.8个百分点，逆势展现防御属性 [7][37] 行业动态跟踪 电价表现 - 2025年11月1日-7日，广东省日前电力市场出清均价周均值为300元/兆瓦时，同比下降35元/兆瓦时（-10.5%） [10] - 2025年第四季度以来，广东省日前电力市场出清均价均值为327元/兆瓦时，同比上升19元/兆瓦时（+6.3%） [10] - 2025年10月31日-11月6日，山西省日前市场算术平均电价周均值为281元/兆瓦时，同比下降49元/兆瓦时（-14.9%） [10] - 2025年第四季度以来，山西省日前市场算术平均电价均值为446元/兆瓦时，同比上升158元/兆瓦时（+55.0%） [10] 动力煤市场 - 截至2025年11月7日，秦皇岛港山西产Q5500动力末煤平仓价为817元/吨，周环比上涨47元/吨（+6.1%），同比下降30元/吨（-3.5%） [13] - 同期，山西大同Q5500弱粘煤坑口价为685元/吨，周环比上涨63元/吨（+10.1%）；内蒙古鄂尔多斯Q5500动力煤坑口价为613元/吨，周环比上涨32元/吨（+5.5%）；陕西榆林Q6000动力块煤坑口价（折5500大卡）为765元/吨，周环比上涨45.8元/吨（+7.0%） [13] - 广州港Q5500印尼煤含税库提价为842元/吨，周环比上涨73元/吨（+9.4%），同比下跌92元/吨（-9.8%）；与秦港煤价差为25.2元/吨，价差周环比提升25.6元/吨 [15] - 广州港Q5500澳洲煤含税库提价为871元/吨，周环比上涨55元/吨（+6.7%），同比下跌31元/吨（-3.4%）；与秦港煤价差为54.9元/吨，价差周环比下降7.9元/吨 [15] - 秦皇岛-广州（5-6万DWT）海运煤炭运价指数为58.6元/吨，周环比上涨5.0元/吨（+9.3%）；秦皇岛-上海（4-5万DWT）海运煤炭运价指数为46.5元/吨，周环比上涨7.1元/吨（+18%） [15] 煤炭库存与消耗 - 截至2025年11月7日，秦皇岛港煤炭库存为577万吨，周环比下降13万吨（-2.2%），同比下降73万吨（-12.7%）；北方港煤炭库存为2251万吨，周环比上升33万吨（+1.5%） [24] - 截至2025年11月3日，主流港口煤炭库存为6271万吨，周环比下降67.8万吨（-1.1%） [24] - 截至2025年10月30日，南方电厂煤炭库存为3368万吨，周环比上升37万吨（+1.1%）；南方电厂日耗煤量为180万吨，周环比下降5.3万吨（-2.9%），同比下降0.1万吨（-0.1%） [24] 水文情况 - 截至2025年11月8日，三峡水库水位为174米，周环比下降0.51米（-0.3%），同比上升5.8米（+3.5%） [31] - 2025年11月2日-8日，三峡水库周平均入库流量为10643立方米/秒，周环比下降30.1%，同比上升66.7%；周平均出库流量为11560立方米/秒，周环比下降32.1%，同比上升65.6% [31] - 2025年第四季度以来，三峡平均出库流量为17484立方米/秒，同比上升146% [31] 子板块与个股表现 子板块表现 - 本周（2025/11/03-2025/11/07）公用事业子板块周涨幅分别为：水电+2.0%、火电+2.1%、风电+2.4%、光伏+5.4%、燃气+1.2% [39] - 各子板块相对沪深300指数的超额收益分别为：水电+1.2个百分点、火电+1.3个百分点、风电+1.5个百分点、光伏+4.5个百分点、燃气+0.4个百分点 [39] - 年初至今，公用事业子板块年涨幅分别为：水电-3.0%、火电+24.0%、风电+1.5%、光伏+13.9%、燃气+14.2% [40] 个股表现 - A股公用事业涨幅前五：闽东电力(+29.9%)、芯能科技(+14.9%)、兆新股份(+14.5%)、华光环能(+14.2%)、恒盛能源(+11.8%) [42] - A股公用事业跌幅前五：大众公用(-11.6%)、联美控股(-8.6%)、上海电力(-3.4%)、建投能源(-2.6%)、中泰股份(-1.9%) [42] - 港股公用事业涨幅前五：新天绿色能源(+8.0%)、中国燃气(+6.9%)、信义能源(+6.3%)、龙源电力(+5.3%)、中国电力(+4.5%) [42] - 港股公用事业跌幅前五：中裕能源(-5.1%)、天伦燃气(-1.5%)、京能清洁能源(+0.8%)、港华智慧能源(+1.0%)、新奥能源(+1.6%) [42] 细分领域投资建议 - 火电：行业第三季度盈利延续高增，伴随容量电价补偿比例提升及各省现货市场陆续开展，商业模式改善已初见端倪，行业分红能力及分红意愿均有望持续提升 [7] - 水电：商业模式简单优秀，度电成本在电源品类中最低，短期来水压力已逐步缓解，建议布局优质流域大水电 [7] - 核电：长期装机成长确定性强，市场化电量电价下行风险已充分释放 [7] - 风光：碳中和预期下电量仍有较高增长空间，静待行业盈利底部拐点，优选风电占比较高的公司 [7]

工程建设进展 - 国家“十四五”重大工程南宁抽水蓄能电站上水库于11月7日正式启动蓄水 [1] - 工程建设进入全面蓄水阶段 为年内投产创造有利条件 [1] - 电站下水库已于今年1月启动蓄水 [1] 项目规模与容量 - 电站上下水库总库容1340万立方米 相当于近一个西湖的水量 [1] - 上水库投产前需蓄水约400万立方米 [1] - 电站装机规模120万千瓦 [1] 技术创新与工程亮点 - 针对特殊库盆地形 项目部在国内首创“大流量抽水”加“小流量稳压”的蓄水方式 [1] - 利用已并网调试机组将下水库水以每小时约25万立方米大流量抽至上水库前池 [1] - 再利用吸水装置将前池积水以每小时2000多立方米小流量排入大坝基坑 [1] 项目影响与意义 - 蓄水成功启动综合检验了电站上下水库及输水发电系统整体性能 [1] - 为国内在建抽蓄工程树立高效蓄水新范式 [1] - 作为广西首座抽水蓄能电站 建成后每年最多可消纳清洁能源25亿千瓦时 [1]

财务业绩表现 - 2025年第三季度公司实现营业收入290.44亿元，同比减少7.78% [1] - 2025年第三季度公司实现归属于母公司的净利润151.37亿元，同比减少9.13% [1] - 2025年前三季度公司实现归属于母公司的净利润281.93亿元，同比增长0.6% [3] - 公司2025年第三季度毛利润为204.78亿元，同比下降8.36% [3] 发电量与来水情况 - 2025年前三季度公司境内六座梯级电站总发电量约2351.26亿千瓦时，与上年同期基本持平 [2] - 2025年第三季度公司境内六座梯级电站总发电量约1084.70亿千瓦时，较上年同期减少5.84% [2] - 第三季度乌东德、白鹤滩、溪洛渡、向家坝、三峡、葛洲坝电站发电量同比变化分别为-15.38%、-13.21%、-17.03%、-10.97%、10.66%、19.46% [2] - 前三季度乌东德水库来水总量约834.89亿立方米，较上年同期偏枯6.04% [2] - 前三季度三峡水库来水总量约2988.80亿立方米，较上年同期偏枯4.54% [2] 成本与费用控制 - 公司营业成本同步回落，部分得益于持续降本增效以及部分区域水资源费改税的影响 [3] - 公司2025年第三季度财务费用为22.98亿元，同比下降18.03% [3] - 公司2025年第三季度税金及附加增长60.18% [3] 其他收益与未来展望 - 公司2025年第三季度投资收益达到16.48亿元，同比增长19.95% [3] - 2025年10月三峡水库平均出库流量同比增长141.47%，三峡水位达到174.21米，同比增长6.3米，四季度丰沛来水有望护航全年业绩增长 [3] - 预计公司2025-2027年对应每股收益分别为1.38元、1.44元和1.47元 [4] 股东回报与公司信心 - 公司披露2026-2030年股东分红回报规划，承诺每年现金分红比例不低于当年归属于母公司股东净利润的70% [3] - 三峡集团计划在未来一年内进行增持，增持金额不低于40亿元且不高于80亿元 [3] - 基于2026-2027年预期平均业绩测算，公司股息率将达到3.52% [4]

投资评级 - 投资评级为“买入”，并予以“维持” [9] 核心观点 - 报告核心观点为：第三季度来水偏枯对公司短期经营造成扰动，但秋汛以来来水持续好转，有望护航全年业绩增长，公司作为红利典范的长期投资价值依然看好 [1][2][13] 经营业绩分析 - 2025年第三季度公司实现营业收入290.44亿元，同比减少7.78%；实现归母净利润151.37亿元，同比减少9.13% [6] - 第三季度公司境内所属六座梯级电站总发电量约1084.70亿千瓦时，较上年同期减少5.84% [2][13] - 在电量偏弱背景下，公司通过降本增效（三季度财务费用同比下降18.03%）和投资收益增长（三季度投资收益达16.48亿元，同比增长19.95%），平滑了来水对利润的影响，前三季度归母净利润实现281.93亿元，同比增长0.6% [2][13] - 从电站结构看，三季度乌东德、白鹤滩、溪洛渡、向家坝电站发电量分别同比下降15.38%、13.21%、17.03%、10.97%，而上游电站电量降幅大于下游，且上游电站电价相对较高，导致收入降幅略大于电量降幅 [13] 来水情况及业绩展望 - 前三季度，乌东德水库来水总量约834.89亿立方米，较上年同期偏枯6.04%；三峡水库来水总量约2988.80亿立方米，较上年同期偏枯4.54% [13] - 秋汛以来来水持续好转，截至10月30日，10月三峡水库平均出库流量同比增长141.47%，三峡水位达到174.21米，同比增长6.3米，四季度丰沛来水有望护航全年业绩增长 [2][13] 股东回报与公司价值 - 公司披露2026-2030年股东分红回报规划，承诺每年现金分红比例不低于当年归母净利润的70%，延续高比例分红承诺 [13] - 三峡集团计划在未来一年内增持公司股份，金额介于40亿至80亿元，彰显长期发展信心 [13] - 截至10月30日，公司预期股息率与十年期国债收益率之差达到2023年以来90%分位数，投资性价比极高；按“十五五”初期2026-2027年预期平均业绩测算，股息率将达到3.52% [13] 盈利预测与估值 - 调整后盈利预测显示，公司2025-2027年对应EPS分别为1.38元、1.44元和1.47元 [13] - 对应PE估值分别为20.64倍、19.74倍和19.43倍 [13] - 当前股价为28.50元（2025年11月6日收盘价） [10]

投资评级 - 投资评级为“买入”，并予以“维持” [9] 核心观点 - 报告核心观点为：华能水电三季度来水修复带动电量稳健增长，但受云南省内市场化交易电价下降影响，营收增速受限，导致单季度归母净利润同比下滑；公司通过水电装机扩张和新能源项目布局，保障远期成长空间 [1][2][6][12] 业绩表现 - 2025年第三季度公司实现营业收入76.82亿元，同比增长1.92% [2][6] - 2025年第三季度公司实现归母净利润29.30亿元，同比减少4.12% [2][6] - 2025年前三季度公司实现归母净利润75.39亿元，同比增长4.34% [12] - 2025年第三季度水电发电量达到421.88亿千瓦时，同比增长9.67% [2][12] - 2025年前三季度水电发电量达到962.66亿千瓦时，同比增加11.90% [12] - 2025年第三季度平均上网电价同比降低约0.018元/千瓦时，降幅较上半年明显扩大 [2][12] - 2025年第三季度公司营业成本与税金及附加合计同比增长9.03%，营业总成本同比增长6.81% [2][12] 电量与电价分析 - 澜沧江流域来水持续偏丰，前三季度糯扎渡断面来水同比偏丰0.9成 [12] - 剔除新投产电站影响，原有水电发电量在三季度达到382.72亿千瓦时，同比增长3.35% [12] - 光伏电站发电量达到12.95亿千瓦时，同比增长58.70% [12] - 祥云风电发电量仅0.31亿千瓦时，同比减少35.42% [12] - 营收增速明显低于电量增速，主因系云南省内市场化交易电价有所下降 [2][12] 成本与费用 - 三季度营业成本为29.33亿元，同比基本持平 [12] - 三季度税金及附加为3.97亿元，同比增长228.42%，主因系水资源费改税影响 [12] - 新机组投产后带动折旧摊销等同比提升 [2][12] 未来成长性 - 公司投资建设澜沧江上游的RM电站，将进一步提升水电装机规模 [12] - RM电站作为小湾电站以上唯一具有年调节性能的水库，投产后将显著提高梯级整体效益 [12] - 公司拟与华能国际成立合资公司，开发包含200万千瓦煤电及配套新能源的一体化项目，公司现金出资14.5亿元，持股49% [12] - 澜沧江上游水电项目开发及一体化项目建设有望打开公司远期成长空间 [12] 盈利预测与估值 - 预计公司2025-2027年每股收益分别为0.48元、0.51元和0.54元 [12] - 对应2025-2027年市盈率分别为21.39倍、19.95倍和18.93倍 [12] - 预计2025-2027年归母净利润分别为88.56亿元、94.98亿元和100.08亿元 [16]

公司高管变动 - 川投能源于11月5日完成总经理交接，原总经理杨洪因工作原因辞任，由黄强接棒 [1] - 杨洪辞职后仍担任公司董事、副董事长及战略委员会委员，同日副总经理徐孝刚也因工作原因辞职 [2][3] - 新任总经理黄强出生于1970年11月，拥有工学学士学位和高级工程师职称，其职业生涯始于武警水电部队，后在四川省能投攀枝花水电开发有限公司及四川能投电力开发集团有限公司担任多项重要职务 [4][5] 行业人事调整趋势 - 2025年以来，多家能源电力央企完成一把手调整，包括大唐集团、中国石化、中国海油、中国航油以及中国能建 [6][7] - 能源国企领军人物越来越多地来自外部，例如中国海油迎来史上首位非“三桶油”履历的董事长张传江，中国节能环保集团新任董事长廖家生也属跨界调任 [7] - 跨行业、跨企业的人事交流已成为能源国企人事调整的新常态，业内观点认为有助于打破思维定式，引入新鲜视角 [7] 公司战略与业务 - 川投能源定位为“国内一流清洁能源上市公司”，主要依托雅砻江、大渡河、田湾河流域等水电资源 [9] - 截至2024年，公司参控股总装机容量达3696万千瓦，权益装机1715万千瓦，水电是核心业务，占比达79.32% [9] - 公司正积极推进雅砻江流域7800万千瓦水风光储一体化基地建设，目标到“十五五”末实现控股装机超3000万千瓦 [9] - 2024年，公司控股了广西融安100MW农光互补项目，并中标宜宾屏山120万千瓦抽水蓄能项目，显示其加快多元化清洁能源布局 [9] - 财务方面，川投能源2024年实现营业收入16.09亿元，为公司能源转型提供资金支持 [9] 行业转型背景 - 人事变动反映了能源央企在“十四五”收官与“十五五”开局之间面临的战略转型压力 [8] - 随着“十五五”规划制定工作展开，更多能源企业或将迎来背景更多元的新领军人物，其使命是在保障能源安全的前提下加速清洁能源转型 [10] - 行业边界正在模糊，人才流动加速，对高效、清洁、可持续能源的追求不变 [11]

行业投资评级 - 增持（维持）[4] 报告核心观点 - 2025年三季报显示电力板块整体业绩符合预期，呈现“火电降收增利，水电稳中有升，绿电承压”的分化格局 [3][4] - 展望后市，电价有望见底反弹，电量随需求修复，燃料成本预计维持相对低位，区域分化将更明显 [4] - 投资建议关注火电板块的业绩持续向上与“稳电价”预期，水电的防御配置价值，以及低估值的绿电板块机会 [4][7] 行情回顾总结 - 2025年1-9月全社会用电量累计77,675亿千瓦时，同比增长4.6%；规上工业发电量72,557亿千瓦时，同比增长1.6% [1][11] - 细分电源发电量同比变化：火电-1.2%、水电-1.1%、核电+9.2%、太阳能+24.2%、风电+10.1% [1][11] - 预计2025年全年全社会用电量同比增长5%左右，四季度增速高于三季度；全年新增发电装机规模超5亿千瓦，年底全国发电装机容量达39亿千瓦左右，同比增长16.5% [1][11] 成本与市场表现总结 - 截至2025年9月30日，北港Q5500现货价705元/吨，同比下跌166元/吨（跌幅19.1%），环比25Q2上涨84元/吨（涨幅13.5%）；25Q3均价673元/吨，同比下跌180元/吨（跌幅26.7%），环比25Q2上涨31元/吨（涨幅4.8%）[1][20] - 2025年三季度，中信电力及公用事业指数上涨3.05%，跑输沪深300指数（上涨17.90%）14.86个百分点，在30个行业中排名第27位 [2][23] - 2025年Q3末，主动型基金对电力及公用事业板块持仓占比为0.65%，同比降1.72个百分点，环比Q2降0.86个百分点；指数型基金持仓占比为1.74%，同比降1.43个百分点，环比降1.22个百分点；合并持仓占比为1.17% [2][28] 业绩综述总结 - 2025年前三季度电力板块上市公司合计营业收入14,365亿元，同比下降1.34%；归母净利润1,694亿元，同比提升5.81% [3][35] - 火电板块：营业收入9,060亿元，同比下滑3.12%；归母净利润711亿元，同比提升15.83% [3][40] - 水电板块：营业收入1,488亿元，同比增长1.66%；归母净利润513亿元，同比增加3.32% [3][45] - 新能源发电（含核电）板块：营业收入2,356亿元，同比微增0.77%；归母净利润353亿元，同比下滑5.59% [3][51] 投资建议总结 - 火电板块：建议关注华能国际（A+H）、华电国际（A+H）、皖能电力、浙能电力、建投能源及火电灵活性改造龙头青达环保、华光环能 [4] - 绿电板块：推荐优先关注低估港股绿电及风电运营商，如新天绿色能源、龙源电力、中闽能源、吉电股份等 [7] - 水电与核电板块：建议关注长江电力、国投电力、川投能源、华能水电、中国核电和中国广核的防御配置价值 [4][7]

公司股价表现 - 闽东电力于2025年11月6日涨停收盘，收盘价为14.12元，涨幅为9.97% [1] - 该股于当日9点30分涨停，全天未打开涨停，收盘封单资金为1.14亿元，占其流通市值的1.83% [1] - 近五个交易日（2025年10月31日至11月6日）中，有四个交易日出现涨停，其中11月3日微跌0.84% [2] 公司财务业绩 - 公司2025年前三季度归母净利润同比增长32.38%，业绩持续高增长 [1] - 地产业务收入同比激增363.59%，形成多元化盈利支撑 [1] 公司业务发展 - 新能源业务加速拓展，已建成6个分布式光伏电站并推进海上风电项目，契合“双碳”政策导向 [1] - 公司作为福建省属国企，兼具海峡两岸概念及国企改革预期，受区域政策催化 [1] 资金流向分析 - 11月6日主力资金净流入9010.51万元，占总成交额的24.29% [1] - 11月6日游资资金净流出5615.27万元，散户资金净流出3395.24万元 [1] - 近五个交易日主力资金净流入占比最高达42.04%（11月4日），显示出强劲的主力买入势头 [2] 行业概念表现 - 该股属于有色金属、水电、风电概念热股 [2] - 11月6日，有色金属概念上涨2.15%，水电概念上涨1.67%，风电概念上涨1.29% [2]

行业投资评级 - 电力行业投资评级为“推荐”（维持）[1] 核心观点 - 火电业绩在煤价下行驱动下持续修复，水电呈现平稳增长态势，投资重点在于把握绿电板块潜在的政策催化预期 [1] 分板块总结 火电板块 - 2025年前三季度，煤价下行推动火电企业盈利显著改善，业绩增速较快的公司包括建投能源（归母净利润+231.79%至15.83亿元）、京能电力（+125.66%至31.70亿元）和大唐发电（+51.48%至67.12亿元）[4][7] - 煤炭价格持续回落是关键驱动因素，2025Q1~3秦皇岛Q5500平仓价均值约为675元/吨，较去年同期下降约22% [14] - 后市展望方面，近期煤价有所回升（2025年10月31日周均价770元/吨，较24年同期下跌约10%），若后续煤价企稳反弹，可能带动年度长协电价企稳，推动度电利润改善 [16][17] 水电板块 - 部分流域来水改善驱动业绩平稳增长，2025年前三季度业绩增速靠前的公司包括黔源电力（归母净利润+85.74%至4.93亿元）和闽东电力（+32.38%至1.51亿元）[4][25] - 行业分红意愿提升，以2024年分红计算，股息率超过3%的公司有韶能股份（3.75%）、长江电力（3.33%）和国投电力（3.17%）[29][31] - 后市来看，2025年10月以来长债利率出现下降趋势，若市场风格转变，水电资产有望因其防御属性重回配置视野 [4][33][36] 核电板块 - 短期业绩承压，2025年前三季度中国广核归母净利润同比下降14.1%，中国核电同比下降10.4% [4][38][39] - 远期成长空间广阔，2025年新增核准5个项目共10台机组，总投资规模超2000亿元；预计到2030年核电在运装机容量可达120GW，较2024年的61GW有显著提升 [49][50] - 分红方面，中国广核和中国核电2024年现金分红比例分别为44.36%和41.78% [44] 绿电板块 - 海风板块：2025年前三季度业绩受来风偏弱影响有所波动，但“十五五”发展潜力被看好；截至2024年海风装机占全国总装机比例仅为1.2%，未来成长空间广阔 [4][55][56][65] - 传统绿电板块：面临消纳及电价压力，基本面承压；但136号文推动新能源全面入市，风电增值税优惠政策调整，政策底或已显现 [4][69][74] - 行业估值体系存在重构可能，2024年PB-ROE曲线斜率回归向上倾斜，盈利能力强的企业PB重估可能性较高 [76][78]